時(shí)間：2023-08-11 17:18:12
導(dǎo)語：在分析企業(yè)的投資價(jià)值的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
刊產(chǎn)業(yè)離不開完善、高效的期刊增值服務(wù)業(yè)。長(zhǎng)期以來，在政府主管主辦的體制下，
4）
2.期刊發(fā)行體系模式
中國(guó)期刊發(fā)行市場(chǎng)網(wǎng)絡(luò)建設(shè)目標(biāo)是打造集批發(fā)、零售、倉儲(chǔ)、運(yùn)輸、、配送、結(jié)算于一體，傳統(tǒng)門店交易與網(wǎng)上交易相結(jié)合的綜合流通服務(wù)平臺(tái)。發(fā)行網(wǎng)絡(luò)建設(shè)必須堅(jiān)持走高起點(diǎn)規(guī)劃、高技術(shù)含量、大通道運(yùn)行、廣地域覆蓋、連鎖化經(jīng)營(yíng)、多元化資本結(jié)構(gòu)的發(fā)展道路，通過規(guī)?；?、集團(tuán)化、集約化經(jīng)營(yíng)手段，切實(shí)提供期刊流通服務(wù)，從根本上打破制約期刊業(yè)發(fā)展的流通瓶頸。
構(gòu)建全國(guó)一網(wǎng)化的現(xiàn)代期刊發(fā)行網(wǎng)絡(luò)體系可以采取一次性建設(shè)和分階段建設(shè)兩種途徑。一次性建設(shè)的優(yōu)勢(shì)在于能夠迅速形成龐大的營(yíng)銷網(wǎng)絡(luò)，從而產(chǎn)生對(duì)行業(yè)的巨大吸引力，其對(duì)行業(yè)發(fā)展的帶動(dòng)力與影響力將得到充分表達(dá)，其對(duì)行業(yè)的信息導(dǎo)航作用也將得到充分發(fā)揮；其可能出現(xiàn)的問題是：投資規(guī)模大增加籌資的難度，網(wǎng)絡(luò)分布寬可能增大管理難度，人員素質(zhì)與系統(tǒng)要求可能產(chǎn)生的不匹配，等等。
分期性途徑即在確定基本規(guī)劃的基礎(chǔ)上，以可能的資金、人才、技術(shù)等條件分步驟、分區(qū)域建設(shè)。如它可以是通過戰(zhàn)略聯(lián)盟聯(lián)結(jié)各地松散的期刊發(fā)行網(wǎng)絡(luò)，使之逐步形成有機(jī)統(tǒng)一體。在此基礎(chǔ)上以股權(quán)置換、產(chǎn)權(quán)交易為手段組建股份制期刊營(yíng)銷集團(tuán)，以資本手段打造期刊快速流通通道。其優(yōu)勢(shì)是量力而行，穩(wěn)步推進(jìn)。其劣勢(shì)是顯而易見的：一是大網(wǎng)絡(luò)形成的滯后無法有效擴(kuò)大期刊發(fā)行量，從而降低自身對(duì)期刊社的吸引力；二是小規(guī)模發(fā)行網(wǎng)絡(luò)不能形成較高的進(jìn)入壁壘，無法排斥其他競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)入，從而增大投資的風(fēng)險(xiǎn)。
（二）期刊廣告
1.期刊廣告經(jīng)營(yíng)的政策背景
期刊出版領(lǐng)域是政府管制非常嚴(yán)格的部分，沒有獲得期刊出版權(quán)的任何單位或個(gè)人不能進(jìn)行期刊出版活動(dòng)，否則被視為違法。近年來，國(guó)家出臺(tái)了媒介編輯業(yè)務(wù)和經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)兩分開的政策。根據(jù)規(guī)定，報(bào)刊新聞業(yè)務(wù)部門融資活動(dòng)僅限于新聞出版廣播影視部門；而經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)如報(bào)刊印刷、發(fā)行、廣告等部門經(jīng)批準(zhǔn)可以吸納業(yè)外資本組建股份制企業(yè)，這為業(yè)外資本（包括外資）進(jìn)入傳媒廣告業(yè)開辟了“安全”通道，期刊無疑也從中受益。其實(shí)，在該政策出臺(tái)之前，已有業(yè)外資本進(jìn)入期刊廣告經(jīng)營(yíng)板塊，最為成功的當(dāng)數(shù)上個(gè)世紀(jì)80年代進(jìn)入中國(guó)期刊業(yè)的國(guó)際數(shù)據(jù)集團(tuán)(idg)，它已介入15種期刊（報(bào)紙）廣告經(jīng)營(yíng)并取得不俗業(yè)績(jī)，其成功運(yùn)作值得關(guān)注與借鑒。（表5）
2.期刊投資品種的選擇
費(fèi)斯克在其金融經(jīng)濟(jì)體制和文化體制分析中關(guān)于電視節(jié)目—電視觀眾—電視廣告的互動(dòng)關(guān)系的描述同樣存在于期刊經(jīng)營(yíng)之中，期刊形成了內(nèi)容—影響力（讀者）—廣告的有機(jī)體。盡管業(yè)外資本尚不享有期刊的內(nèi)容編審權(quán)，但通過提高內(nèi)容質(zhì)量擴(kuò)大發(fā)行量從而帶動(dòng)廣告卻是繞不過的彎，一本內(nèi)容豐富、制作一流的期刊總是能夠得到更多商家擁戴的。因此，投資者對(duì)所投資的期刊品種選擇和內(nèi)容經(jīng)營(yíng)尤為重要。
在就中國(guó)暢銷期刊作出評(píng)介之前，我們不妨看看美國(guó)的暢銷期刊類別。根據(jù)美國(guó)權(quán)威的srds分類法，美國(guó)期刊分為消費(fèi)性期刊（供非專業(yè)、非學(xué)術(shù)人士閱讀）和商業(yè)性期刊（專業(yè)型、專門性期刊）。表6中排在前5位的為最為暢銷型的美國(guó)期刊。
中國(guó)哪些期刊最為暢銷？要回答這個(gè)問題可不能單純從發(fā)行量的大小判斷。與美國(guó)雜志完全依靠市場(chǎng)發(fā)行不同，中國(guó)一些發(fā)行量大的期刊是黨政機(jī)關(guān)刊物，其發(fā)行通過行政手段進(jìn)行，與市場(chǎng)沒有很直接的關(guān)系。因此，我們只有通過企業(yè)廣告投放量和讀者購買情況來對(duì)市場(chǎng)暢銷型期 和作出綜合判斷。從表7中我們發(fā)現(xiàn)，中國(guó)讀者最青睞的期刊與美國(guó)讀者的期刊消費(fèi)偏好具有相似性。這些期刊無疑值得投資者關(guān)注。
（三）增值服務(wù)領(lǐng)域
由于增值服務(wù)不涉及期刊采編宣傳業(yè)務(wù)，在政府面上基本上不存在太多壁壘，為政府鼓勵(lì)、支持發(fā)展的領(lǐng)域。期刊增值服務(wù)投資領(lǐng)域主要有：
1.資訊提供
期刊吸引讀者的是內(nèi)容，期刊資訊提供商通過調(diào)動(dòng)社會(huì)化的智力資源，培育信息源（如發(fā)現(xiàn)作者、培養(yǎng)作者團(tuán)隊(duì)），組織選題策劃，為期刊提供高質(zhì)量的稿件。
表7 2002年1-6月中國(guó)期刊廣告營(yíng)收20強(qiáng)
附圖
資料來源：慧聰媒體研究中心數(shù)據(jù)
2.管理顧問
針對(duì)期刊社管理薄弱的實(shí)際情況，投資者通過組建高素質(zhì)的專業(yè)化期刊管理團(tuán)隊(duì)，針對(duì)不同期刊的要求開展專項(xiàng)管理會(huì)診斷，提供管理輔導(dǎo)和解決方案。特別是在配合期刊社開拓營(yíng)運(yùn)思路、創(chuàng)建制度規(guī)范、提供實(shí)戰(zhàn)指導(dǎo)、推薦職業(yè)管理者、策劃師、出品人等方面發(fā)揮建設(shè)性作用。
3.投資融資
針對(duì)中國(guó)傳媒產(chǎn)業(yè)投資主體單一、資本缺乏、效率低下的實(shí)際情況，投資者在擴(kuò)大期刊資本來源、促進(jìn)資本多元化方面能夠發(fā)揮積極作用。一方面，積極為期刊發(fā)展提供投資、融資信息與服務(wù)，擴(kuò)大資金來源，解決期刊發(fā)展對(duì)資金的需求。另一方面，公司將成立機(jī)構(gòu)，選取部分期刊進(jìn)行戰(zhàn)略性投資，甚至對(duì)部分期刊進(jìn)行托管，促進(jìn)中國(guó)期刊業(yè)購并與重組。
此外，在經(jīng)營(yíng)策劃、市場(chǎng)調(diào)查、教育培訓(xùn)、外貿(mào)、會(huì)議展覽等領(lǐng)域投資者亦大有作為。
四、投資中國(guó)期刊業(yè)的基本策略
（一）外圍突破策略
在當(dāng)前政策背景下，投資期刊業(yè)在政策上具有較大的不確定性，所面臨的政策風(fēng)險(xiǎn)較大。因此，應(yīng)當(dāng)采取外圍突破策略，即從與政治、意識(shí)形態(tài)關(guān)系最小的領(lǐng)域著手。在介入期刊類別上，不妨選取時(shí)尚類、經(jīng)濟(jì)類、生活類、行業(yè)類和影視類等作為突破口，根據(jù)政策變化逐步涉足新聞時(shí)政類期刊；在經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)上，宜從分銷服務(wù)、增值服務(wù)作為切入點(diǎn)，逐步向版權(quán)提供、項(xiàng)目合作發(fā)展。當(dāng)前，業(yè)外資本（含境外傳媒集團(tuán)）進(jìn)入期刊業(yè)大多通過授權(quán)進(jìn)行版權(quán)提供、欄目合作和租用版面等方式，以期逐步過渡到實(shí)質(zhì)性的資本合作，應(yīng)當(dāng)說此種手法是穩(wěn)慎的也是現(xiàn)實(shí)可行的。
（二）大投入策略
同其他媒介一樣，小舢板式的期刊的生存空間已越來越小，期刊經(jīng)營(yíng)正在進(jìn)入大投入大產(chǎn)出、小投入無產(chǎn)出時(shí)代。這些大投資主要用于市場(chǎng)導(dǎo)入，如招募專才、培育品牌、建設(shè)營(yíng)銷通路、培養(yǎng)讀者與作者等。一本具有高知名度的期刊就如同一臺(tái)印鈔機(jī)，它帶給投資者的回報(bào)是豐厚和穩(wěn)定的。遺憾的是，中國(guó)目前還沒有真正意義上的名刊、大社，但它正說明通過大投資在“百刊混戰(zhàn)”中造就名刊的時(shí)代已經(jīng)到來。
一、研究背景
我國(guó)社會(huì)的發(fā)展迅速，電力資源的應(yīng)用很普遍，而且電力企業(yè)已經(jīng)成為了我國(guó)的基礎(chǔ)企業(yè)，所以說，在這種社會(huì)背景下，對(duì)于電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理探析很重要。電力企業(yè)具有很高的投資價(jià)值，這也就決定了電力企業(yè)的重要性，電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理是指為了電力企業(yè)投資能夠在經(jīng)濟(jì)生命周期內(nèi)高效、充分地發(fā)揮效益，而形成的財(cái)務(wù)管理形式。這種管理形式有利于電力企業(yè)的發(fā)展，對(duì)電力企業(yè)的投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的研究有利于促進(jìn)我國(guó)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理體系的完善和發(fā)展，所以在這樣的社會(huì)背景下，對(duì)電力企業(yè)的投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的研究很重要。一般來說，電力企業(yè)都具有很高的投資價(jià)值，但是在有些情況下也會(huì)出現(xiàn)誤差，所以說，對(duì)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理進(jìn)行研究分析很重要，只有減少在財(cái)務(wù)管理方面的這些誤差，才能加速電力企業(yè)的發(fā)展，完善電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理體系，為電力企業(yè)創(chuàng)造更高的投資價(jià)值，完善其管理體系，進(jìn)而促進(jìn)電力企業(yè)的發(fā)展。
二、對(duì)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的探析
1.分析研究
在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的條件下，電力企業(yè)的投資價(jià)值逐漸提高，對(duì)于電力企業(yè)的發(fā)展至關(guān)重要，對(duì)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理不僅僅影響到電力企業(yè)投資事業(yè)的有效利用和可持續(xù)發(fā)展，同時(shí)也會(huì)影響到我國(guó)的電力事業(yè)的發(fā)展和基礎(chǔ)建設(shè)發(fā)展的問題，所以，對(duì)電力企業(yè)投資價(jià)值的財(cái)務(wù)管理進(jìn)行研究很重要。電力企業(yè)具有很高的投資價(jià)值，下面就電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理進(jìn)行分析研究，總結(jié)整理其研究成果。
2.對(duì)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的分析
電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理是指為了電力企業(yè)投資能夠在經(jīng)濟(jì)生命周期內(nèi)高效、充分地發(fā)揮效益，而必須籌集足夠的資金對(duì)電力企業(yè)投資在運(yùn)營(yíng)過程中的耗費(fèi)進(jìn)行及時(shí)、足額的補(bǔ)償?shù)呢?cái)務(wù)管理形式。電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理體系不夠完善，所以要促進(jìn)電力企業(yè)投資事業(yè)的發(fā)展，必須要先了解電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理體系，從中解剖分析，才能夠完善電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理體系，促進(jìn)電力企業(yè)的發(fā)展。我國(guó)一般的電力企業(yè)投資價(jià)值的財(cái)務(wù)管理體系需要很嚴(yán)密的體系，一般來說，財(cái)務(wù)管理需要大量的專業(yè)人才，只有通過專業(yè)人才進(jìn)行管理才能減少一些不必要的失誤發(fā)生，才能形成較為嚴(yán)密的電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理體系。財(cái)務(wù)管理的失誤減少，管理體系更加嚴(yán)密，這樣更加容易達(dá)到促進(jìn)電力企業(yè)投資事業(yè)發(fā)展的預(yù)期目標(biāo)。
三、舉例論證1.對(duì)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的分析
對(duì)于電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理體系的完善和發(fā)展，可以根據(jù)實(shí)際情況，提出以下幾種關(guān)于財(cái)務(wù)管理的改善措施：
(1)在對(duì)進(jìn)行電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理工作的人員進(jìn)行嚴(yán)格挑選，挑選一些專業(yè)人員進(jìn)行財(cái)務(wù)管理工作，只有專業(yè)人員運(yùn)用專業(yè)知識(shí)進(jìn)行財(cái)務(wù)管理，才能避免在財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)管理方面出現(xiàn)的一些失誤，工作中的失誤減少了，才能促進(jìn)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的完善和發(fā)展。
(2)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理還要注意對(duì)員工實(shí)行激勵(lì)和約束機(jī)制，只有對(duì)財(cái)務(wù)管理的員工進(jìn)行定期的激勵(lì)才能激發(fā)員工工作的熱情，財(cái)務(wù)管理的工作人員不僅僅要有熱情，同時(shí)也要有自我約束的意識(shí)。俗話說，有壓力才有動(dòng)力，才能促進(jìn)財(cái)務(wù)管理員工的工作動(dòng)力，采用激勵(lì)和約束機(jī)制，進(jìn)而促進(jìn)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的發(fā)展。
(3)對(duì)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的專業(yè)人員，定期進(jìn)行財(cái)務(wù)報(bào)告，讓公司的領(lǐng)導(dǎo)及時(shí)掌握公司的財(cái)務(wù)狀況，這樣才能及時(shí)改善管理措施，完善管理體系，進(jìn)而促進(jìn)電力企業(yè)投資事業(yè)的發(fā)展。
2.電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的論證
只有在進(jìn)行電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的時(shí)候?qū)ω?cái)務(wù)管理的人員進(jìn)行嚴(yán)格挑選，只有專業(yè)人員運(yùn)用專業(yè)知識(shí)進(jìn)行電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理，減少在財(cái)會(huì)會(huì)計(jì)方面的誤差，對(duì)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理人員實(shí)行激勵(lì)和約束的機(jī)制，在財(cái)務(wù)管理人員擁有工作熱情和動(dòng)力的同時(shí)，也有著自我約束的意識(shí)，進(jìn)而促進(jìn)電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理的工作效率，促進(jìn)電力企業(yè)財(cái)務(wù)投資事業(yè)的發(fā)展。同時(shí)，電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理人員要定時(shí)定期的對(duì)電力企業(yè)的高管進(jìn)行財(cái)務(wù)報(bào)告，讓電力企業(yè)的高管都能及時(shí)掌握企業(yè)的財(cái)務(wù)狀況和運(yùn)營(yíng)情況，這樣方便了企業(yè)高管能夠及時(shí)根據(jù)企業(yè)的實(shí)際情況完善電力企業(yè)投資價(jià)值財(cái)務(wù)管理體系，管理體系的完善有利于實(shí)現(xiàn)電力企業(yè)投資事業(yè)快速發(fā)展的預(yù)期目標(biāo)。
一、影響投資價(jià)值的間接因素
企業(yè)作為投資主體是市場(chǎng)機(jī)制能夠發(fā)揮作用的基本條件之一。企業(yè)投資主體的表現(xiàn)形式是多種多樣的，但是，無論企業(yè)投資主體采取何種組織形式，在確定投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值并進(jìn)行決策時(shí)，都將受到以下一些間接因素的影響，即它們是借助其他一些因素，間接而非直接影響投資價(jià)值。
1、企業(yè)自身的利益約束機(jī)制。不同的經(jīng)濟(jì)體制具有不同的利益約束。在過去的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制下，國(guó)家統(tǒng)一制訂各種類型的投資計(jì)劃，投資風(fēng)險(xiǎn)完全由國(guó)家承擔(dān)，企業(yè)只是名義上的投資主體，既沒有真正自主的投資決策權(quán)，也不承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)，這必然造成名義上的投資主體完全不受投資成本和風(fēng)險(xiǎn)的約束。在不講成本與收益的情況下，投資需求幾平是無限的，不論計(jì)劃者怎樣周密安排，都很難制約這種投資饑渴癥。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)體制下，企業(yè)應(yīng)是完全意義上的獨(dú)立利益主體，市場(chǎng)價(jià)格主要由供求關(guān)系決定，經(jīng)濟(jì)資源的配置主要通過市場(chǎng)機(jī)制來調(diào)整。一旦投資需求大于投資供給，投資品的價(jià)格就會(huì)上漲，造成企業(yè)投資成本上升、預(yù)期利潤(rùn)減少，投資風(fēng)險(xiǎn)增大，從而造成企業(yè)采取收縮策略，導(dǎo)致社會(huì)投資總需求下降，并促使社會(huì)資源流向預(yù)期利潤(rùn)高的行業(yè)及企業(yè)。
2、企業(yè)投資主體的利潤(rùn)極大化。在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)中，投資活動(dòng)以企業(yè)主體的經(jīng)濟(jì)利益為基礎(chǔ)。如果預(yù)期利潤(rùn)比較高，投資就會(huì)增加；相反，預(yù)期利潤(rùn)比較低，投資就會(huì)減少。對(duì)全社會(huì)來講，預(yù)期利潤(rùn)將不斷趨于平均；但對(duì)不同行業(yè)和部門而言，利潤(rùn)水平又是經(jīng)常變化的，從而誘導(dǎo)資金在不同行業(yè)和部門之間進(jìn)行轉(zhuǎn)移。同時(shí)，追求利潤(rùn)還需要服從國(guó)家產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整的要求和社會(huì)主義生產(chǎn)目的。在國(guó)有生產(chǎn)資料所有者參與企業(yè)投資時(shí)，投資活動(dòng)可能并非以經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)為主導(dǎo)因素，難以保證國(guó)有資產(chǎn)的有效增值。為此，政府應(yīng)逐步減少和消除人為干預(yù)，而應(yīng)注重宏觀政策和經(jīng)濟(jì)杠桿的調(diào)控作用。要實(shí)現(xiàn)資源的最優(yōu)配置，必須實(shí)現(xiàn)商品和生產(chǎn)要素在整個(gè)社會(huì)范圍內(nèi)的自由流動(dòng)，消除妨礙資源流動(dòng)的障礙，從而實(shí)現(xiàn)以市場(chǎng)配置為基礎(chǔ)，市場(chǎng)配置與計(jì)劃配置相互補(bǔ)充的資源配置模式。
3、產(chǎn)權(quán)界限。產(chǎn)權(quán)界限是影響企業(yè)投資價(jià)值的另一重要因素。國(guó)有企業(yè)雖然也作為投資主體參與市場(chǎng)投資活動(dòng)，但產(chǎn)權(quán)關(guān)系不明，企業(yè)投資行為不符合市場(chǎng)規(guī)范，企業(yè)并沒有真正的投資決策自，從而也無法承擔(dān)相應(yīng)的投資風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)投資行為必將演變?yōu)檎顿Y行為。在產(chǎn)權(quán)關(guān)系改革上，我們主要偏重兩權(quán)——所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的分離，希望通過“兩極分離”解決企業(yè)經(jīng)營(yíng)自問題。實(shí)際上，兩權(quán)分離是有一定限度的，經(jīng)營(yíng)必須以所有權(quán)為基礎(chǔ)，沒有所有權(quán)作基礎(chǔ)的經(jīng)營(yíng)權(quán)必然是有限的經(jīng)營(yíng)權(quán)。企業(yè)應(yīng)當(dāng)建立并完善現(xiàn)代法人產(chǎn)權(quán)制度，確保企業(yè)能夠獨(dú)立自主、規(guī)范合理地進(jìn)行投資決策活動(dòng)。
二、影響投資價(jià)值的直接因素
企業(yè)的資產(chǎn)，不管是貨幣資產(chǎn)還是非貨幣資產(chǎn)，通常都具有兩種用途可供選擇：一是用于即期消費(fèi)；二是為了滿足未來消費(fèi)而利用放棄即期消費(fèi)的那部分資產(chǎn)進(jìn)行投資。企業(yè)放棄當(dāng)前消費(fèi)的意愿必然與未來消費(fèi)或者說是預(yù)期收益有直接聯(lián)系。在此。我們把企業(yè)作為投資主體，把各種投資的具體表現(xiàn)形式作為投資客體。影響企業(yè)投資價(jià)值的直接因素實(shí)際上也就是投資主體和客體的屬性。其中，前者主要是指無風(fēng)險(xiǎn)收益率和風(fēng)險(xiǎn)厭惡；后者主要是指預(yù)期收益、收益時(shí)點(diǎn)和風(fēng)險(xiǎn)水平。
1、投資主體屬性。無風(fēng)險(xiǎn)收益率是指投資于國(guó)債所能得到的回報(bào)率。企業(yè)在進(jìn)行投資決策活動(dòng)時(shí)，可能存在著許多收益不同、風(fēng)險(xiǎn)各異的投資方案可供選擇。從數(shù)量上來講，所選投資方案的收益率必然要求大于無風(fēng)險(xiǎn)收益率。如果這一收益水平都不能達(dá)到的話，企業(yè)應(yīng)當(dāng)選擇國(guó)債作為投資手段。對(duì)于無風(fēng)險(xiǎn)利率，西方貨幣理論把它稱之為“純利率”，它是對(duì)延期消費(fèi)的一種補(bǔ)償。假定其他條件不變，無風(fēng)險(xiǎn)利率和投資價(jià)值存在反向關(guān)系：無風(fēng)險(xiǎn)利率越高，投資價(jià)值超低；反之亦如此。
企業(yè)對(duì)于投資活動(dòng)中存在的不確定性所具有的心理反感就是風(fēng)險(xiǎn)厭惡。盡管不同企業(yè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)厭惡的程度可能會(huì)有所差異，通常來講，在投資決策活動(dòng)中企業(yè)對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)都比較厭惡，經(jīng)常會(huì)采取一些措施以達(dá)到規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的目的。而對(duì)于所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)會(huì)要求有一定的補(bǔ)償。由于不同企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度有一定差異，它們所要求的補(bǔ)償金額會(huì)有多有少，對(duì)投資價(jià)值也會(huì)產(chǎn)生相應(yīng)的影響。一般而言，風(fēng)險(xiǎn)厭惡程度與投資價(jià)值呈反向關(guān)系：前者越高，后者越低；反之亦如此。
2、投資客體屬性。預(yù)期收益是指投資主體在將來所能得到的回報(bào)。作為投資主體，企業(yè)進(jìn)行投資活動(dòng)的目的是為了在將來獲取一定數(shù)量的收益。預(yù)期收益越大，企業(yè)愿意遞延的當(dāng)期消費(fèi)就會(huì)越多，也就是說進(jìn)行更多的投資，投資價(jià)值也會(huì)越高。可見，預(yù)期收益和投資價(jià)值之間呈同向變動(dòng)關(guān)系：在其他因素不變時(shí)，預(yù)期收益越大，投資價(jià)值就越高；反之亦如此。
顧名思義，收益時(shí)點(diǎn)是指投資主體取得收益的時(shí)間。依賴投資主體預(yù)期收益進(jìn)行未來消費(fèi)的時(shí)點(diǎn)離目前越遠(yuǎn)，延遲預(yù)期消費(fèi)的動(dòng)力就會(huì)越小。原因在于，當(dāng)投資者等待預(yù)期收益進(jìn)行消費(fèi)時(shí)，他們不僅放棄了當(dāng)期的消費(fèi)機(jī)會(huì)，而且放棄了在等待期間可能發(fā)生的其他投資機(jī)會(huì)。因此，在其他條件相同的情況下，等待預(yù)期收益的時(shí)間越長(zhǎng)，投資價(jià)值就越小。
一般來講，對(duì)未來的預(yù)期都是不確定的，同樣，各種具體投資項(xiàng)目的收益過程也具有一定程度的不確定性。我們把投資預(yù)期收益的不確定性稱為投資風(fēng)險(xiǎn)，不確定性越大，投資風(fēng)險(xiǎn)也就越大。通常，投資者更希望收益是確定的，而不是具有比較高的不確定性?？梢姡A(yù)期收益的不確定性程度，即收益風(fēng)險(xiǎn)水平，會(huì)對(duì)投資價(jià)值產(chǎn)生很大影響。所以，如果投資主體對(duì)于因承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)而得到的補(bǔ)償不滿意，它很有可能會(huì)選擇收益較低風(fēng)險(xiǎn)也較低的投資項(xiàng)目，而不是收益較高但風(fēng)險(xiǎn)也較高的投資項(xiàng)目。
以上是對(duì)各種因素對(duì)投資價(jià)值影響所作的定性分析。在定量分析方面，我們通常會(huì)使用如下的投資價(jià)值分析模型：
其中：V=投資價(jià)值；
Ct=t期的預(yù)期收益；
k=投資者要求的收益率。
關(guān)鍵詞：FCE方法；上市公司；投資價(jià)值
本文在FCE（Fuzzy Comprehensive Evaluation，模糊綜合評(píng)價(jià)）方法的基礎(chǔ)上，建立了上市公司投資價(jià)值綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)體系和FEC模型，對(duì)上市公司的投資價(jià)值進(jìn)行了綜合評(píng)價(jià)，使投資者能夠擬定合理的投資策略、選擇正確的投資對(duì)象。
一、上市公司投資價(jià)值綜合評(píng)價(jià)指標(biāo)體系
（一）評(píng)價(jià)指標(biāo)體系的設(shè)計(jì)原則
本文建立上市公司的投資價(jià)值指標(biāo)體系遵循的基本原則主要有：目的性原則、獨(dú)立性原則、全面性原則、科學(xué)性原則、適當(dāng)性原則、普適性原則。
（二）評(píng)價(jià)指標(biāo)的選擇
遵循上述原則，根據(jù)對(duì)影響上市公司投資價(jià)值各項(xiàng)因素的分析，同時(shí)綜合考慮目前我國(guó)股市仍處于發(fā)展時(shí)期的特點(diǎn)、上市公司的實(shí)際情況以及數(shù)據(jù)的可獲得性，本文運(yùn)用結(jié)構(gòu)模型分析方法，建立了上市公司的投資價(jià)值綜合評(píng)價(jià)的層次性指標(biāo)體系，包括目標(biāo)層、一級(jí)指標(biāo)層和二級(jí)指標(biāo)層，如表1所示。其中，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率是適度指標(biāo)，資產(chǎn)負(fù)債率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率是負(fù)指標(biāo)，其余都是正指標(biāo)。其中總資產(chǎn)增長(zhǎng)率為考查期末公司總資產(chǎn)與期初總資產(chǎn)的比值，主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率和凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率分別為考查期末值與上年同期值的比值。
二、上市公司投資價(jià)值模糊綜合評(píng)價(jià)模型
（一）建立評(píng)價(jià)因素集
評(píng)價(jià)因素集是上市公司投資價(jià)值評(píng)價(jià)指標(biāo)的集合，該因素集是多層的。根據(jù)上面的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系可以得出，一級(jí)指標(biāo)集為：U={U1，U2，U3，U4，U5，U6}；二級(jí)指標(biāo)集分別為：U1={U11，U12，U13}，U2={U21，U22，U23，U24}，U3={U31，U32，U33}，U4={U41，U42，U43}，U5={U51，U52，U53}，U6={U61，U62}。
（二）確定同級(jí)指標(biāo)權(quán)重集
與一級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)層U=（U1，U2，…Un）所對(duì)應(yīng)的權(quán)重集為A=（a1，a2，…，an），其中ai（i=1，2，…，n）表示指標(biāo)Uk在U中的權(quán)重， ai=1；與二級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)層Ui=（Ui1，Ui2，…，Uim）所對(duì)應(yīng)的權(quán)重集為Ai=（ai1，ai2，…，aim），其中aij（j=1，2，…，m）表示二級(jí)指標(biāo)Uij在一級(jí)Ui中的權(quán)重， aij=1。對(duì)于以上權(quán)重，可以通過層次分析法、德爾菲法或?qū)＜覐?qiáng)制打分法得出。
贏利能力是決定上市公司投資價(jià)值的關(guān)鍵，成長(zhǎng)性是其可持續(xù)發(fā)展的源泉，償債能力反映了公司整體資產(chǎn)的安全性，資產(chǎn)管理能力是公司日常經(jīng)營(yíng)能力的綜合反映，股本擴(kuò)張能力表示公司不斷擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模的實(shí)力，而現(xiàn)金流量則說明了公司現(xiàn)金收支狀況以及資金、債權(quán)、債務(wù)等方面的管理能力。根據(jù)以上六個(gè)方面指標(biāo)對(duì)上市公司投資價(jià)值的相對(duì)重要程度，經(jīng)過課題研究小組成員的反復(fù)討論，同時(shí)結(jié)合部分管理專家的建議，把一級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)層各個(gè)指標(biāo)即U1、U2、U3、U4、U5、U6等六個(gè)方面的指標(biāo)權(quán)重分配為A=（a1，a2，a3，a4，a5，a6）=（0.10，0.20，0.10，0.20，0.10，0.10）；對(duì)二級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)層各個(gè)指標(biāo)的分配權(quán)重分別為：A1=（a11，a12，a13）=（0.3，0.3，0.4）；A2=（a21，a22，a23，a24）=（0.2，0.2，0.2，0.3）；A3=（a31，a32，a33）=（0.4，0.3，0.3）；A4=（a41，a42，a43）=（0.3，0.3，0.4）；A5=（a51，a52，a53）=（0.4，0.3，0.3）；A6=（a61，a62）=（0.6，0.4）。
（三）確立評(píng)價(jià)集V
評(píng)價(jià)集是對(duì)分析對(duì)象各項(xiàng)指標(biāo)做出的各種模糊評(píng)價(jià)結(jié)果組成的集合，表示為：V=（V1，V2，…，Vp）。其中Vk表示對(duì)同一個(gè)評(píng)價(jià)指標(biāo)的第k個(gè)評(píng)價(jià)結(jié)果。本文對(duì)上市公司投資價(jià)值進(jìn)行評(píng)價(jià)時(shí)，建立評(píng)價(jià)集：V=（V1，V2，V3，V4）=（投資價(jià)值很高，投資價(jià)值較高，投資價(jià)值一般，投資價(jià)值差）。對(duì)于評(píng)價(jià)集中每一個(gè)評(píng)價(jià)結(jié)果Vk（k=1，2，…，p）設(shè)定一個(gè)分值wk，也可將表中各綜合評(píng)價(jià)模糊分量轉(zhuǎn)換為一個(gè)確定的標(biāo)量，便于不同評(píng)價(jià)對(duì)象之間的比較。在本文中，對(duì)評(píng)價(jià)集V=（V1，V2，V3，V4）=（競(jìng)爭(zhēng)力很強(qiáng)，競(jìng)爭(zhēng)力較強(qiáng)，競(jìng)爭(zhēng)力一般，競(jìng)爭(zhēng)力較差）設(shè)定分值集為W=（w1，w2，w3，w4）=（100，80，60，40）。
（四）模糊評(píng)價(jià)矩陣的確定及運(yùn)算
1、設(shè)評(píng)價(jià)對(duì)象按評(píng)價(jià)指標(biāo)集Uij進(jìn)行分析，對(duì)評(píng)價(jià)集V中的第k個(gè)元素Vk的隸屬度為rijk，則按評(píng)價(jià)指標(biāo)Uij進(jìn)行分析的結(jié)果可用模糊集合表示： Rij=rij1/V1+rij2/V2+…+rijp/Vp ，Rij稱為單因素評(píng)價(jià)集，它是評(píng)價(jià)集V上的一個(gè)模糊子集，可簡(jiǎn)單表示為：Rij=（rij1，rij2，…，rijp）。從Ui到V的模糊評(píng)價(jià)子矩陣為：Ri =ri11ri12…ri1pri22ri22…ri2pVrim2rim2…rimp，其中rijk（j=1，2…，m；k=1，2，…，p）表示二級(jí)指標(biāo)層指標(biāo)Uij對(duì)于評(píng)價(jià)集V中第k個(gè)評(píng)語的隸屬度。
2、先對(duì)二級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)層指標(biāo)Uij（j=1，2…，m）的評(píng)價(jià)矩陣Ri作模糊矩陣運(yùn)算，得到一級(jí)指標(biāo)層指標(biāo)Ui對(duì)于評(píng)價(jià)集V的隸屬向量Bi：
3、記：R=B1B2…Bn=b11b12…b1pb21b22…b2pVbn1bn2…bnp，再對(duì)R進(jìn)行模糊矩陣運(yùn)算，即得到目標(biāo)層指標(biāo)U對(duì)于評(píng)價(jià)集V的隸屬向量：
4、把B進(jìn)行歸一化處理： =（b1/L，b2/L，…，bp/L），其中L= bi
5、計(jì)算評(píng)價(jià)對(duì)象的綜合評(píng)價(jià)值。對(duì)于評(píng)價(jià)集中每一個(gè)評(píng)價(jià)結(jié)果Vk（k=1，2，…，p）設(shè)定一個(gè)分值wk，即可將B中各綜合評(píng)價(jià)模糊分量轉(zhuǎn)換為一個(gè)確定的標(biāo)量，便于不同評(píng)價(jià)對(duì)象之間的比較。在本例中，對(duì)評(píng)價(jià)集V= （V1，V2，V3，V4）=（投資價(jià)值很高，投資價(jià)值較高，投資價(jià)值一般，投資價(jià)值差）設(shè)定分值集為W=（w1，w2，w3，w4）=（100，80，60，30）。據(jù)此可計(jì)算評(píng)價(jià)對(duì)象A的優(yōu)先度N=BWT，N就是最終評(píng)價(jià)結(jié)果，它是一個(gè)代數(shù)值，取值范圍在0-100之間，表示對(duì)公司投資價(jià)值的最終評(píng)分。此時(shí)即可根據(jù)優(yōu)先度N的分值大小確定各個(gè)評(píng)價(jià)對(duì)象的優(yōu)先次序。N越大，說明該企業(yè)在所有評(píng)價(jià)指標(biāo)上的綜合表現(xiàn)越好，其投資價(jià)值越高，反之則說明投資價(jià)值越低。
三、上市公司投資價(jià)值模糊綜合評(píng)價(jià)的案例分析
按照以上評(píng)價(jià)模型，根據(jù)某上市公司披露的有關(guān)資料對(duì)其綜合市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力進(jìn)行模糊綜合評(píng)價(jià)。根據(jù)研究小組各專家的分析，可以確定各項(xiàng)二級(jí)評(píng)價(jià)指標(biāo)對(duì)評(píng)價(jià)集V的隸屬度，從而可確定模糊評(píng)價(jià)子矩陣Ri，見表2。
由表2可得：R1＝ 則有：B1＝A1°R1＝（0.30.30.4）°
＝（0.39，0.37，0.21，0.03）
同理求出B2、B3、B4、B5、B6，從而得到綜合評(píng)價(jià)矩陣：
該企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力優(yōu)先度為：
根據(jù)評(píng)價(jià)結(jié)果，該企業(yè)的綜合評(píng)價(jià)分?jǐn)?shù)屬于中等偏上水平，可以認(rèn)為其具有較好的投資價(jià)值。
四、結(jié)束語
投資者要想在股市動(dòng)蕩起伏的嚴(yán)峻形勢(shì)下取得較好的投資收益，就必須科學(xué)評(píng)價(jià)上市公司的投資價(jià)值。本文在前人研究的基礎(chǔ)上，探索性地利用模糊數(shù)學(xué)有關(guān)理論，以國(guó)內(nèi)某上市公司為例，對(duì)我國(guó)上市公司的投資價(jià)值進(jìn)行了實(shí)證性綜合評(píng)價(jià)。
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵字：有色金屬；經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)；因子分析
中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2016）17-0115-02
有色金屬材料是國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的基礎(chǔ)材料。有色金屬具有獨(dú)特的稀缺性以及不可再生性，在國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展中占非常重要的地位。對(duì)上市公司的業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)和分析，可以為投資者提供股票投資信息和決策參考，還可以促進(jìn)行業(yè)的健康持續(xù)發(fā)展。在“十三五”期間，國(guó)家一定會(huì)重視相關(guān)領(lǐng)域的發(fā)展，所以有色金屬行業(yè)一定具有投資價(jià)值。國(guó)內(nèi)的企業(yè)投資價(jià)值研究多以財(cái)務(wù)年報(bào)數(shù)據(jù)為依據(jù)，構(gòu)建財(cái)務(wù)評(píng)估體系，建立數(shù)學(xué)統(tǒng)計(jì)模型，對(duì)企業(yè)的投資價(jià)值進(jìn)行分析。由于分析方法、樣本和選取指標(biāo)的不同，研究的結(jié)論也各有千秋。潘罡、王曉華（2013）構(gòu)建具有山東特色的投資價(jià)值綜合評(píng)價(jià)系統(tǒng)，運(yùn)用統(tǒng)計(jì)分析軟件 SPSS18.0 對(duì)投資價(jià)值進(jìn)行因子分析，計(jì)算出上市公司在各公因子上的分值和綜合評(píng)價(jià)分值，以此進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)。唐小偉（2013）運(yùn)用因子分析方法對(duì)文化傳媒行業(yè)上市公司進(jìn)行了投資價(jià)值評(píng)價(jià)，以期為投資者提供方法和實(shí)踐上的參考。
（一）樣本與變量選擇
本文以2015年98家有色金屬行業(yè)上市公司為對(duì)象，具體選用以下基本指標(biāo)：流動(dòng)比率、資產(chǎn)負(fù)債率、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、凈資產(chǎn)收益率、總資產(chǎn)收益率、每股凈資產(chǎn)、每股收益、總資產(chǎn)增長(zhǎng)率、主營(yíng)收入增長(zhǎng)率，來代替上述五類指標(biāo)，對(duì)有色金屬行業(yè)上市公司進(jìn)行研究。本文所有數(shù)據(jù)均來自和訊網(wǎng)上市公司2015年財(cái)務(wù)報(bào)表年報(bào)。
（二）模型設(shè)計(jì)
以上述10個(gè)基本指標(biāo)進(jìn)行因子分析，第一步模型檢驗(yàn)，看是否能用因子分析法進(jìn)行分析。第二步因子分析，將上述10個(gè)基本指標(biāo)根據(jù)相關(guān)性將相同本質(zhì)的變量歸入一個(gè)因子，F(xiàn)1、F2、F3、F4。第三步運(yùn)用公式算出綜合得分。模型如下：
（三）因子分析
本文運(yùn)用SPSS軟件對(duì)上述有色金屬行業(yè)上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行適應(yīng)性分析，通過KMO和Bartlett檢驗(yàn)分析原有變量是否適用于進(jìn)行因子分析。
檢驗(yàn)后得出的KMO值為0.531，這表明所使用數(shù)據(jù)是可以進(jìn)行因子分析的；Bartlett檢驗(yàn)統(tǒng)計(jì)量的值為583.232，檢驗(yàn)的顯著性水平是0.000，小于顯著性水平0.05，拒絕了該檢驗(yàn)的零假設(shè)。綜上所述，所選樣本可以進(jìn)行因子分析。
接下來根據(jù)旋轉(zhuǎn)后的因子載荷矩陣可以看出，第一個(gè)公共因子F1在流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率指標(biāo)上有較大的載荷，可以將其當(dāng)作公司營(yíng)運(yùn)能力。上市公司初始變量方差貢獻(xiàn)率受公共因子F1的影響是31.855%，是最為重要的因子，說明營(yíng)運(yùn)能力對(duì)有色金屬行業(yè)上市公司投資價(jià)值影響很大。
第二個(gè)公共因子F2在每股收益和每股凈資產(chǎn)指標(biāo)上載荷較大，說明其代表的是公司的投資收益能力。公共因子F2對(duì)上市公司初始變量方差貢獻(xiàn)率低于公共因子F1，達(dá)到20.886%。這表明公司投資收益能力對(duì)這一行業(yè)上市公司投資價(jià)值影響也很大。
第三個(gè)公共因子F3在總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率指標(biāo)上載荷較大，說明該公共因子越高，公司發(fā)展能力也就越強(qiáng)。
第四個(gè)公共因子F4在資產(chǎn)負(fù)債率這一指標(biāo)上載荷較大，說明該公共因子越高，公司償債能力也就越強(qiáng)。
依據(jù)4個(gè)主要因子與因子得分系數(shù)矩陣建立因子得分函數(shù)，利用分析法得到各個(gè)因子的得分。其中：
繼而能夠算出綜合因子并得出有色金屬行業(yè)上市公司排名。
由實(shí)證分析可知，排名前5位的是株冶集團(tuán)、楚江新材、江西銅業(yè)、貴研鉑業(yè)、云南銅業(yè)。說明這5家上市公司在本文研究的時(shí)間段內(nèi)財(cái)務(wù)運(yùn)行狀況良好，有很高的投資價(jià)值，尤其是排名第一的株冶集團(tuán)和排名第二的楚江新材的營(yíng)運(yùn)能力因子得分分別為7.193 96和2.259 7，說明這兩個(gè)公司有著良好的營(yíng)運(yùn)能力；排名第三的江西銅業(yè)的投資收益能力因子得分較高，說明該公司在研究時(shí)間內(nèi)投資收益情況較好。排名在最后一位的五礦稀土的償債能力因子為-6.051 13，說明該公司的償債能力較差。
通過對(duì)2015年98家有色金屬行業(yè)上市公司的變量實(shí)證分析，本文得出以下結(jié)論。
1.流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率和總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率代表的營(yíng)運(yùn)能力對(duì)公司的投資價(jià)值有影響。總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率越大，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)越快，公司的銷售能力越強(qiáng)。流動(dòng)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率天數(shù)越少，流動(dòng)資產(chǎn)在經(jīng)歷生產(chǎn)和銷售各階段時(shí)被占用的時(shí)間越短。
2.總資產(chǎn)增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率代表的發(fā)展能力對(duì)公司的投資價(jià)值有影響。從主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率可以判斷出公司正處于產(chǎn)品生命周期的哪個(gè)階段，如主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率超過10%，說明公司正處于成長(zhǎng)期，將繼續(xù)保持較好的增長(zhǎng)勢(shì)頭。從總資產(chǎn)增長(zhǎng)率的穩(wěn)定增長(zhǎng)能看出哪個(gè)公司是發(fā)展性高的公司。
3.資產(chǎn)負(fù)債率和流動(dòng)比率代表的償債能力對(duì)公司的投資價(jià)值有影響。從資產(chǎn)負(fù)債率可以看出公司的負(fù)債水平，如資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)到100%或者超過100%，說明公司已經(jīng)沒有資不抵債了。流動(dòng)比率越高，企業(yè)資產(chǎn)變現(xiàn)能力越強(qiáng)。
通過以上分析，本文提出以下建議。
1.提高資金周轉(zhuǎn)能力，加強(qiáng)營(yíng)運(yùn)能力。要提高有色金屬行業(yè)公司管理高層的財(cái)務(wù)管理意識(shí)，對(duì)財(cái)務(wù)管理模式進(jìn)行創(chuàng)新；同時(shí)還要完善公司的預(yù)算管理體系，加強(qiáng)存貨、應(yīng)收賬款等管理。
2.加強(qiáng)管理和創(chuàng)新，使資源可持續(xù)利用。有色金屬資源具有有限性和不可再生性，需要提高資源利用效率。因此，要健全法律法規(guī)，推進(jìn)持續(xù)創(chuàng)新。此外，需要多部門協(xié)調(diào)配合，推進(jìn)資源綜合利用，使有色金屬能夠可持續(xù)利用。
3.發(fā)展債券籌資市場(chǎng)，拓寬融資渠道。有色金屬行業(yè)的負(fù)債水平較低，我國(guó)應(yīng)該拓寬有色技術(shù)行業(yè)的融資渠道，大力發(fā)展債券籌資市場(chǎng)，調(diào)整完善資本結(jié)構(gòu)，使公司充分發(fā)揮財(cái)務(wù)杠桿的作用，使償債能力得到加強(qiáng)，提高公司的投資價(jià)值水平。
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關(guān)鍵詞：股票化率；市銷率；投資價(jià)值；分析指標(biāo)；指標(biāo)創(chuàng)新
中圖分類號(hào)：F830.91 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：B
由于具備客觀性、時(shí)效性及互補(bǔ)性等多種優(yōu)勢(shì)，指標(biāo)分析法在股票投資價(jià)值的研究評(píng)判中被廣泛采用。但是，傳統(tǒng)分析指標(biāo)又因?yàn)閱我恢笜?biāo)視角孤立、指標(biāo)之間關(guān)聯(lián)關(guān)系揭示不清等內(nèi)在缺陷而受掣肘。鑒此，如杜邦分析法以凈資產(chǎn)收益率指標(biāo)作為關(guān)鍵性指標(biāo)一樣，尋求研判投資價(jià)值的綜合性指標(biāo)，并由此進(jìn)行指標(biāo)體系的構(gòu)建與創(chuàng)新，既是理論探討之所需，也是實(shí)踐指向之所在。
一、股票投資價(jià)值分析指標(biāo)的重要性與傳統(tǒng)分析指標(biāo)的不足
在對(duì)股票投資分析的四個(gè)主要流派中，尤以基本分析流派和技術(shù)分析流派體系最為完善，應(yīng)用也最為廣泛?；痉治鍪且陨鲜泄镜幕矩?cái)務(wù)數(shù)據(jù)為基礎(chǔ)，設(shè)計(jì)有關(guān)分析指標(biāo)，對(duì)上市公司投資價(jià)值進(jìn)行研判，從而作出理性投資決策。本文所涉及的股票投資價(jià)值分析是以基本分析為主的研判方法。股票作為公司所有權(quán)憑證，其價(jià)格的漲跌最終取決于自身投資價(jià)值的大小，即使股票價(jià)格可以在短期內(nèi)脫離其內(nèi)在價(jià)值。從長(zhǎng)期來看，價(jià)格的波動(dòng)必定與公司的內(nèi)在價(jià)值呈強(qiáng)相關(guān)的特征，即價(jià)格會(huì)向價(jià)值回歸。在充分有效的市場(chǎng)體系中，價(jià)值的大小通常由價(jià)格的高低來折射反映，所以價(jià)值分析的核心環(huán)節(jié)便是分析股票的內(nèi)在投資價(jià)值。上市公司的投資價(jià)值既與其內(nèi)在素質(zhì)（如經(jīng)營(yíng)管理水平的高低）有關(guān)，也與其外部條件有關(guān)。在股票投資價(jià)值的分析方法上，價(jià)值分析指標(biāo)的選取顯得尤為重要，而如何從綜合、全面的角度構(gòu)建股票價(jià)值分析指標(biāo)則具有相當(dāng)?shù)碾y度。
傳統(tǒng)的價(jià)值分析指標(biāo)指的是證券投資類書刊中常用的財(cái)務(wù)指標(biāo)，或者是中國(guó)證監(jiān)會(huì)要求上市公司在定期財(cái)務(wù)報(bào)告如年報(bào)、中報(bào)、季報(bào)中必須計(jì)算并披露的財(cái)務(wù)指標(biāo)，主要包括反映公司盈利能力的每股收益、每股凈資產(chǎn)、凈利潤(rùn)率及凈資產(chǎn)收益率等，反映公司償債能力的資產(chǎn)負(fù)債率、流動(dòng)比率、速動(dòng)比率等，以及反映公司成長(zhǎng)能力的主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率、利潤(rùn)增長(zhǎng)率等。這些指標(biāo)對(duì)反映上市公司的經(jīng)營(yíng)管理效率和獲利能力、短期償債能力和經(jīng)營(yíng)安全性以及后期的成長(zhǎng)性，分析股票的投資價(jià)值有較大的幫助作用和參考價(jià)值。但是，隨著經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、技術(shù)的進(jìn)步，由于這些指標(biāo)自身的局限性及應(yīng)用的時(shí)效性，很難全面、準(zhǔn)確、及時(shí)、有效地反映股票投資價(jià)值的全貌［1］。鑒此，構(gòu)建股票投資價(jià)值分析的綜合指標(biāo)，力求從綜合、創(chuàng)新的視角反映股票投資價(jià)值極具學(xué)術(shù)和操作價(jià)值。在吸收已有成果的基礎(chǔ)上，本文從市值角度出發(fā)，將宏觀市值（即股票市場(chǎng)市值）與宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)GDP相比，及微觀市值（即單個(gè)上市公司市值）與微觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)公司銷售收入相比，得到包含諸多子乘積因子和子影響因素的兩大綜合指標(biāo)。
二、宏觀價(jià)值指標(biāo)：證券化率或股票化率
證券化率指的是一國(guó)（或地區(qū)，下同）各類證券總市值與該國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的比率，用公式表示為：證券化率=證券市值/GDP 。該指標(biāo)可以用來測(cè)度虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的量化關(guān)系，進(jìn)而可用于衡量前者對(duì)后者的反映情況。虛擬經(jīng)濟(jì)的存在主要是服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，虛擬經(jīng)濟(jì)既不能過于低迷拖累實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增速，也不可過于膨脹脫離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的基礎(chǔ)。與此伴隨，證券化率既不可過低也不可過高，過低意味著虛擬經(jīng)濟(jì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的反映不夠，過高則意味著證券市場(chǎng)存在泡沫。由于證券市場(chǎng)中可流通交易的證券主要包括股票和債券兩大類，而本文重點(diǎn)研究股票投資價(jià)值中的指標(biāo)體系，故現(xiàn)需從分子證券市值中去除債券市值，所剩為股票市值，該指標(biāo)相應(yīng)改稱為股票化率，其公式與證券化率類比可得：
股票化率(Stock ratio，簡(jiǎn)稱R) =[SX(]（股市）市值（TMV）[]GDP[SX）] （1）
從公式（1）可以看出股市總市值的增長(zhǎng)會(huì)帶來股票化率的提高，而GDP的增長(zhǎng)會(huì)導(dǎo)致股票化率的降低。總市值的增長(zhǎng)率應(yīng)與GDP的增長(zhǎng)率保持一定的適應(yīng)性，若前者增速較于后者過慢，則說明經(jīng)濟(jì)的市場(chǎng)化程度較低；若前者增速明顯快于后者，則說明股市存在較大泡沫。因此，一國(guó)股市投資價(jià)值（從反方向來看即投機(jī)泡沫）的大小，在一定程度上取決于該國(guó)證券化率的大小。由證券化率演繹而來的股票化率即為宏觀價(jià)值分析指標(biāo)，故公式（1）中市值為股市總市值，它在數(shù)值上等于總股本乘以股票價(jià)格。總股本即市場(chǎng)發(fā)行股票的總股數(shù)，屬于數(shù)量因素；股票價(jià)格由股價(jià)指數(shù)來反映，即指市場(chǎng)的總價(jià)格水平。GDP為國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值，是指一定時(shí)期內(nèi)(一個(gè)季度或一年)，一個(gè)國(guó)家的經(jīng)濟(jì)中所生產(chǎn)出的全部最終產(chǎn)品和勞務(wù)的價(jià)值。在對(duì)GDP指標(biāo)進(jìn)行核算時(shí)，假定社會(huì)所生產(chǎn)出的全部商品Q以社會(huì)平均價(jià)格P賣出來實(shí)現(xiàn)其價(jià)值即形成收入，由此得GDP=P×Q。
下面來分析股票化率的兩個(gè)構(gòu)成要素――股市市值與GDP及其影響因素。從公式1可以看出，股票化率R的高低既取決于TMV的大小又取決于GDP的大小，合理水平的股票化率應(yīng)該通過較高水平的TMV與較高水平的GDP兩者并存來達(dá)到，并且應(yīng)與一個(gè)國(guó)家（地區(qū)）的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平相適應(yīng)。
一是R受分母GDP的影響。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)的循環(huán)過程中，社會(huì)總需求使生產(chǎn)和銷售產(chǎn)品成為必要，產(chǎn)品的銷售(P×Q)形成社會(huì)總收入，總收入在數(shù)值上即等于名義GDP，這是從核算的角度。也就是說，名義GDP 可看作是經(jīng)濟(jì)中的平均價(jià)格水平和真實(shí)產(chǎn)量水平的乘積。如果以現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格計(jì)算GDP，實(shí)質(zhì)上其應(yīng)該等于價(jià)格指數(shù)P與真實(shí)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值Q(實(shí)際產(chǎn)量指數(shù))的乘積：GDP=P×Q，而真實(shí)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值即是對(duì)社會(huì)生產(chǎn)出的全部商品進(jìn)行的分配。從支出法的角度，名義GDP即為整個(gè)經(jīng)濟(jì)的最終支出之和，包括家庭消費(fèi)(C)、政府支出(G)、對(duì)新資本投資(I)和凈出口(NX)。由真實(shí)GDP(Q)即為真實(shí)支出的和：Q = C+I+G+NX ［2］。綜上所述，Q的增大與P的提高均能帶來GDP的增長(zhǎng)，政府可通過實(shí)施相應(yīng)的宏觀經(jīng)濟(jì)政策來影響P和Q，實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、物價(jià)穩(wěn)定、充分就業(yè)等目標(biāo)。
二是R受分子TMV的影響。TMV=市場(chǎng)總價(jià)格水平×市場(chǎng)總股本，市場(chǎng)總股本即股市總股本規(guī)模，等于市場(chǎng)中所有股票的股數(shù)之和。顯而易見，市場(chǎng)總股本規(guī)模擴(kuò)大，在總價(jià)格水平?jīng)]有明顯降低的情況下，TMV增大，反之亦然。股價(jià)指數(shù)是一個(gè)相對(duì)指標(biāo)，是用各時(shí)期的股票總價(jià)格水平與基期（假設(shè)為100）得出的,現(xiàn)用股票價(jià)格指數(shù)來動(dòng)態(tài)地反映市場(chǎng)總價(jià)格水平。TMV雖不能簡(jiǎn)單地用股價(jià)指數(shù)與市場(chǎng)總股本相乘得到，但股指作為市場(chǎng)總價(jià)格水平的代表，其變動(dòng)會(huì)對(duì)TMV產(chǎn)生直接影響。股指上升會(huì)引起股票價(jià)格不同程度地上漲，在總股本沒有明顯縮減的情況下，TMV增大，反之亦然。
具體而言，股價(jià)指數(shù)的漲跌變動(dòng)受經(jīng)濟(jì)因素、政策因素、市場(chǎng)預(yù)期及股市中資金流動(dòng)性等的綜合影響，且各因素之間亦相互影響。首先，經(jīng)濟(jì)因素包括經(jīng)濟(jì)周期，利率、匯率、稅率的波動(dòng)等。理論上講股指的波動(dòng)趨勢(shì)與宏觀經(jīng)濟(jì)走勢(shì)是基本一致的，在經(jīng)濟(jì)周期的復(fù)蘇和繁榮階段，股指上漲；在經(jīng)濟(jì)周期的衰退和危機(jī)階段，股指下跌；而利率、匯率、稅率的調(diào)整也會(huì)導(dǎo)致股指不同程度的波動(dòng)。其次，國(guó)家通過財(cái)政、貨幣政策能夠明顯影響投資者的未來預(yù)期，從而對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生上沖或下推的作用。政策因素包括政府實(shí)施的一系列擴(kuò)張和緊縮的貨幣和財(cái)政政策。擴(kuò)張政策指通過增加財(cái)政支出、減少稅收和增加貨幣供應(yīng)等來刺激總需求的增加，進(jìn)而導(dǎo)致大量資金流入股市，帶來股指上漲；反之，若政府實(shí)施緊縮政策，會(huì)引致股指下跌。再次，各市場(chǎng)參與者如投資者、分析師等對(duì)股市的中、短期走勢(shì)的樂觀或悲觀預(yù)期也會(huì)對(duì)股價(jià)指數(shù)產(chǎn)生影響，若為前者，則刺激股指上漲；若為后者，則可能引致股指下跌。
此外，股市中資金流動(dòng)性的充沛程度也會(huì)直接導(dǎo)致股指的波動(dòng)。股票也同普通商品一樣，價(jià)格的漲跌根本上是受供求關(guān)系的影響，若市場(chǎng)流動(dòng)性較好，資金充裕，則對(duì)股票的需求增大，在供給沒有明顯變動(dòng)的情況下會(huì)直接導(dǎo)致股價(jià)上漲，反之亦然。股市總股本規(guī)模的增減變動(dòng)主要受上市公司的決策及行為的影響。企業(yè)在一級(jí)市場(chǎng)的IPO（首次公開發(fā)行）行為及在二級(jí)市場(chǎng)的再融資（如配股、增發(fā)、轉(zhuǎn)增等）與替代性股本（如債轉(zhuǎn)股）等行為會(huì)引起市場(chǎng)總股本的擴(kuò)張，而上市公司回購部分或全部股本、注銷部分或全部股本、退市等行為則會(huì)引起市場(chǎng)總股本的減少。
事實(shí)上股價(jià)指數(shù)和市場(chǎng)總股本的變動(dòng)并不是孤立的，兩者之間也不無關(guān)聯(lián)。具體來講，股市總股本規(guī)模的增大（擴(kuò)容）會(huì)引起股價(jià)指數(shù)的波動(dòng)，而股指的持續(xù)上漲（或下跌）也會(huì)影響股市的擴(kuò)容速度。理論上講，股市擴(kuò)容會(huì)通過資金面的減少影響股價(jià)指數(shù)，無論是一級(jí)市場(chǎng)擴(kuò)容（IPO），還是二級(jí)市場(chǎng)擴(kuò)容（再融資），都需要吸收相對(duì)應(yīng)的資金量，從而使股市中流通的資金減少，引起股指下跌。而從我國(guó)的實(shí)踐來看，擴(kuò)容速度加快時(shí)，股價(jià)指數(shù)往往處于上漲周期，擴(kuò)容速度放慢時(shí)，股價(jià)指數(shù)則處于下跌周期。這是因?yàn)楣墒袛U(kuò)容只能在股價(jià)指數(shù)保持一定水平的基礎(chǔ)上才能進(jìn)行，股價(jià)指數(shù)越高說明股市中資金充沛，對(duì)股市擴(kuò)容的消化能力越強(qiáng)；反之，股價(jià)指數(shù)越低，股市資金不足，擴(kuò)容難度相應(yīng)增大［3］。
從以上分析可知，市場(chǎng)總價(jià)格水平的上漲和總股本的擴(kuò)張均會(huì)引起總市值的增加，但兩者的效應(yīng)不同。由于股票價(jià)格瞬息萬變，而股本規(guī)模在短期內(nèi)則相對(duì)穩(wěn)定，因此總市值的變動(dòng)大多數(shù)時(shí)候都由股價(jià)指數(shù)的波動(dòng)帶來。若一段時(shí)間內(nèi)股市出現(xiàn)“非理性上漲或下跌”，由此帶來的總市值的急劇擴(kuò)張或收縮并不能真實(shí)反映股市的內(nèi)在價(jià)值?？偸兄档牟▌?dòng)會(huì)帶來股票化率的同步波動(dòng)，因此股票化率具有不穩(wěn)定性，股票化率偏離一個(gè)合理區(qū)間的程度，即可視作股市投資價(jià)值彰顯或投機(jī)泡沫過大的判斷依據(jù)之一。
對(duì)股票化率進(jìn)行理論分層的審視之后，有必要對(duì)中國(guó)股票化率進(jìn)行實(shí)證分析。由圖1可看出，20世紀(jì)90年代后半段股票化率一路走高，從1995年的不到10%逐年提高到2000年的50%。在以后的五年中滬深兩市表現(xiàn)不佳，與宏觀經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)出現(xiàn)背離。至2005年，股票化率又跌落至十年前20%的水平。2005年股權(quán)分置改革開始實(shí)施，我國(guó)股市迅速開啟發(fā)展之路――股指的連續(xù)上漲，總股本的不斷擴(kuò)張導(dǎo)致總市值的急速增長(zhǎng)，至2007年股票化率已高達(dá)150%，而彼時(shí)并無實(shí)體經(jīng)濟(jì)的同步增長(zhǎng)作為支撐，泡沫現(xiàn)象異常明顯。盡管國(guó)際金融危機(jī)導(dǎo)致股市大幅下挫，但近兩年股票化率又回升到70%左右。該圖均顯示股票化率在每次階段性沖高之后，必然回落至平均水平附近，這說明長(zhǎng)期而言虛擬經(jīng)濟(jì)的發(fā)展必須以實(shí)體經(jīng)濟(jì)為基礎(chǔ)，股市總市值的增長(zhǎng)速度應(yīng)與國(guó)民經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度基本一致［4］。經(jīng)比較可知我國(guó)股市僅用短短20年的時(shí)間，其股票化率已基本達(dá)到美國(guó)股市經(jīng)200年發(fā)展之后的水平。由于我國(guó)股市成立較晚，股票化率起點(diǎn)較低，一段時(shí)期內(nèi)的較快增長(zhǎng)有一定的合理性，但也隱見政府“趕超”的“推手”作用，必導(dǎo)致股市出現(xiàn)一定程度的“虛胖”現(xiàn)象，即較之于美國(guó)等成熟股市，我國(guó)股市內(nèi)在泡沫較大，波動(dòng)性也更為明顯。
三、微觀價(jià)值指標(biāo)：市銷率
市銷率(Price-to-sales ratio,簡(jiǎn)稱P/S)，是上市公司市值與公司銷售收入(一般以主營(yíng)業(yè)務(wù)收入代替)的比率，亦可用每股市價(jià)除以每股銷售收入得到，用公式表示：
市銷率（P/S）= [SX（]（單個(gè)公司）市值（MV）[]銷售收入（S）[SX）]=[SX（]當(dāng)前股價(jià)×總股本[]銷售收入[SX）]=[SX（]當(dāng)前股價(jià)[]每股銷售收入[SX）]（2）
該指標(biāo)用于確定股票相對(duì)于公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)（收入乃績(jī)效之源）的價(jià)值，它告訴投資者每股銷售收入能夠支撐多少股價(jià)，或者說單位銷售收入所反映的股價(jià)水平，以此來判斷企業(yè)的估值是偏高或偏低。同市盈率(PE)和市凈率(PB)一樣，市銷率也屬于相對(duì)估值法的范疇，其使用時(shí)也應(yīng)與同行業(yè)其它股票或其它行業(yè)乃至整個(gè)市場(chǎng)中的平均值進(jìn)行比較才有意義。在進(jìn)行比較時(shí)，公司之間在各方面的相似度越高，該估值方法越有效。理論上講市銷率越小，表示上市公司相對(duì)于其每股銷售收入的每股價(jià)格越低，股票的投資價(jià)值越高。
在我國(guó)上市公司中運(yùn)用市銷率指標(biāo)分析股票投資價(jià)值具有現(xiàn)實(shí)意義，這是因?yàn)閭鹘y(tǒng)指標(biāo)均以利潤(rùn)為基礎(chǔ)構(gòu)建，而利潤(rùn)是收入減去成本、費(fèi)用和稅金后的余額，是一個(gè)經(jīng)計(jì)算得來的間接指標(biāo)，因而容易出現(xiàn)人為運(yùn)用相關(guān)的會(huì)計(jì)處理方法進(jìn)行調(diào)節(jié)和操縱的情形。由于銷售收入為企業(yè)的實(shí)際銷售所得，影響銷售收入的技術(shù)性因素不多，相關(guān)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則可利用的空間不大，其受反復(fù)操控的難度大得多。換言之，以銷售收入為基礎(chǔ)的市銷率指標(biāo)更有利于讓投資者了解上市公司實(shí)際的經(jīng)營(yíng)能力、發(fā)展能力和盈利能力等狀況［5］。下面來具體分析市銷率兩個(gè)構(gòu)成要素上市公司市值與公司銷售收入及其影響因素。從公式（2）可以看出，市銷率P/S比值的大小由公司市值和銷售收入的大小共同決定。
一是受公司市值（分子）的影響。上市公司市值MV= ps×qs ，ps為上市公司股價(jià)，qs為上市公司股本，上市公司股價(jià)的上漲和股本的擴(kuò)張均會(huì)引起公司市值的增加。股票價(jià)格從上市公司本身及所處環(huán)境的角度，受到股票估值、公司成長(zhǎng)性、經(jīng)營(yíng)預(yù)期及市場(chǎng)和政策的影響。股票估值是指通過對(duì)上市公司歷史及當(dāng)前的基本面分析和對(duì)未來反映公司經(jīng)營(yíng)狀況的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的預(yù)測(cè)來獲得上市公司的內(nèi)在價(jià)值，而影響股票估值的主要因素是每股收益、每股凈資產(chǎn)、每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流等指標(biāo)。若投資者能在合適的時(shí)機(jī)買入估值較低的股票，將可獲得較大收益。公司成長(zhǎng)性主要從銷售收入（主營(yíng)業(yè)務(wù)收入）增長(zhǎng)率和利潤(rùn)增長(zhǎng)率兩方面來考察，若兩者均有較大增幅，表明公司產(chǎn)品的市場(chǎng)需求大，業(yè)務(wù)擴(kuò)張能力強(qiáng)，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)突出，則該公司具備較好的成長(zhǎng)性，長(zhǎng)期來看股價(jià)亦會(huì)有良好表現(xiàn)。經(jīng)營(yíng)預(yù)期的好壞主要從預(yù)期凈資產(chǎn)收益率（ROE）的高低和預(yù)期經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流（C）的大小來反映，若預(yù)期未來ROE較高且C較大，則上市公司的預(yù)期經(jīng)營(yíng)向好，對(duì)公司的股價(jià)將產(chǎn)生助推作用。此外，金融市場(chǎng)波動(dòng)和貨幣、財(cái)政政策的調(diào)整也會(huì)對(duì)股票價(jià)格產(chǎn)生直接影響。同時(shí)，上市公司股本的擴(kuò)張必會(huì)憑籍一級(jí)市場(chǎng)的IPO，二級(jí)市場(chǎng)的再融資如配股、增發(fā)以及公積金轉(zhuǎn)增股本來實(shí)現(xiàn)，而公司的這一系列行為會(huì)受股市周期與政策的共同影響。
二是P/S受公司銷售收入（分母）的影響。上市公司的銷售收入S=pc×qc, pc為公司產(chǎn)品的銷售價(jià)格，qc為公司產(chǎn)品產(chǎn)量（此處隱含假定：產(chǎn)量=銷量，即應(yīng)收賬款為零），產(chǎn)品銷售價(jià)格的提高及產(chǎn)量的擴(kuò)大均會(huì)增加公司的銷售收入。由于公司經(jīng)營(yíng)的基本目的是獲取利潤(rùn)，故pc應(yīng)由生產(chǎn)產(chǎn)品的保本價(jià)格p0加成一定的目標(biāo)利潤(rùn)率p得到，即pc= p0（1+p）。保本價(jià)格指產(chǎn)品處于保本銷售狀態(tài)時(shí)的價(jià)格，其應(yīng)包括產(chǎn)品的生產(chǎn)成本、期間費(fèi)用和生產(chǎn)性稅金。考慮到生產(chǎn)的連續(xù)性，保本價(jià)格應(yīng)該在前期生產(chǎn)成本、三項(xiàng)費(fèi)用和生產(chǎn)性稅金的基礎(chǔ)上，加上當(dāng)期成本、費(fèi)用和稅金的變動(dòng)。而目標(biāo)利潤(rùn)率的形式包括產(chǎn)品毛利率和產(chǎn)品凈利率，其中，毛利率=(產(chǎn)品銷售收入－產(chǎn)品成本)/產(chǎn)品銷售收入，凈利率=凈利潤(rùn)/銷售收入。產(chǎn)品毛利率和凈利率的提升會(huì)引起銷售價(jià)格上漲，進(jìn)而帶來銷售收入的增加。與pc類似，qc也包括保本產(chǎn)量q0和有盈利產(chǎn)量q，即qc=q0+q，而q0包括前期總成本率下產(chǎn)量和當(dāng)期總成本變動(dòng)率下的產(chǎn)量，q包括老項(xiàng)目擴(kuò)產(chǎn)、新項(xiàng)目投產(chǎn)所增加的產(chǎn)量以及購銷凈增額。
作為綜合性指標(biāo)較之于其它價(jià)值類指標(biāo)，市銷率既有獨(dú)特的理論特點(diǎn)，也具鮮明的應(yīng)用功能。其一，與其它的相對(duì)估值方法如市盈率法、市凈率等不同，市銷率不會(huì)因?yàn)槔麧?rùn)、凈資產(chǎn)為負(fù)數(shù)或者為微利而使指標(biāo)失去意義；同時(shí)，由于上市公司的每股銷售收入都是正的，因此在計(jì)算市場(chǎng)或行業(yè)平均市銷率時(shí)，可將所有上市公司作為樣本，幾乎無需剔除任何一家，保證了計(jì)算數(shù)據(jù)的完整性和客觀性。其二，由于銷售收入對(duì)經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的敏感性相較于利潤(rùn)要弱，且在會(huì)計(jì)處理上比利潤(rùn)難以操縱，故其波動(dòng)性也小得多，尤其是周期性強(qiáng)的上市公司，市銷率的波動(dòng)要大大小于其市盈率的波動(dòng)，即市銷率指標(biāo)不易受上市公司經(jīng)營(yíng)狀況年度變化的影響，更能體現(xiàn)上市公司的長(zhǎng)期投資價(jià)值［6］。其三，運(yùn)用市銷率指標(biāo)進(jìn)行比較選股時(shí)，還要考慮上市公司毛利率水平的高低和成長(zhǎng)性的優(yōu)劣。銷售毛利率是銷售收入與銷售成本的差額與銷售收入的比值，如果銷售毛利率很低，表明企業(yè)沒有足夠多的毛利額，補(bǔ)償期間費(fèi)用后的盈利水平就不會(huì)高，甚至無法彌補(bǔ)期間費(fèi)用，出現(xiàn)虧損局面。一般而言，毛利率較高的公司，其產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力強(qiáng)，增長(zhǎng)確定性好。因此，市銷率相似的上市公司，毛利率高的更具投資價(jià)值。而成長(zhǎng)性是從利潤(rùn)增長(zhǎng)率的角度來考察，同樣是2倍市銷率的兩個(gè)股市或上市公司，利潤(rùn)增長(zhǎng)率較高的市場(chǎng)或公司就更有投資價(jià)值。從成長(zhǎng)性角度來看，新興市場(chǎng)比成熟市場(chǎng)的平均市銷率較高，創(chuàng)業(yè)板比主板的平均市銷率要高，新興產(chǎn)業(yè)比傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的平均市銷率要高，都有一定的內(nèi)在合理性。
四、從股票化率與市銷率兩大指標(biāo)公式的分解中進(jìn)一步考察綜合性特征
從影響因素出發(fā)，對(duì)股票化率和市銷率進(jìn)行分解，從而可以定性觀察兩大指標(biāo)與構(gòu)成要素的交互影響。在此基礎(chǔ)上對(duì)兩大指標(biāo)進(jìn)一步分解，還可定量認(rèn)知兩者對(duì)其它指標(biāo)產(chǎn)生影響的傳導(dǎo)路徑。
首先，股票化率之所以能作為判斷股市投資價(jià)值的指標(biāo)，因?yàn)樗饬渴袌?chǎng)投資價(jià)值最常用的指標(biāo)有著直接的數(shù)量關(guān)系。
其中pe代表單個(gè)公司市盈率，eps代表單個(gè)公司每股收益，np代表單個(gè)公司凈利潤(rùn)，PE代表某個(gè)時(shí)點(diǎn)整個(gè)市場(chǎng)平均市盈率水平，NP代表上市公司凈利潤(rùn)總和，NP′代表全體上市公司利潤(rùn)率。
通過公式分解可以看出股票化率R與市場(chǎng)平均市盈率PE、上市公司利潤(rùn)率NP′呈正相關(guān)關(guān)系，而PE是衡量整個(gè)市場(chǎng)投資價(jià)值的重要指標(biāo)。因此，一國(guó)股票化率的高低取決于該國(guó)股票市場(chǎng)平均市盈率水平的高低和上市公司平均利潤(rùn)率的大小，即股票化率由該國(guó)股市估值水平和上市公司盈利能力決定。在假定NP′不變的情況下，PE的提高會(huì)導(dǎo)致股票化率的增大，此為資本市場(chǎng)產(chǎn)生泡沫的過程；而在假定PE不變的情況下，通過提高現(xiàn)有上市公司的盈利能力，或讓更多盈利的企業(yè)上市，就可提高NP′，進(jìn)而提高股票化率，此為經(jīng)濟(jì)證券化的過程。因此，一國(guó)在宏觀經(jīng)濟(jì)管理中既要努力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)證券化進(jìn)程，又要時(shí)刻警惕經(jīng)濟(jì)過度泡沫化。合理水平的股票化率可以通過調(diào)節(jié)上市公司整體市盈率、利潤(rùn)率水平及實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)速度來實(shí)現(xiàn)，但采用財(cái)政、貨幣政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的調(diào)節(jié)也會(huì)同時(shí)影響到股市的運(yùn)行，故政府在采取政策措施時(shí)須綜合考慮、統(tǒng)籌兼顧［7］。
其次，市銷率可以而且應(yīng)該成為反映企業(yè)價(jià)值的關(guān)鍵性指標(biāo)，是因?yàn)槠渌愔笜?biāo)能夠而且必然會(huì)從其“分解”得出。傳統(tǒng)理論認(rèn)為公司的價(jià)值主要體現(xiàn)在公司凈利潤(rùn)上，凈利潤(rùn)受公司費(fèi)用影響顯著，而市銷率指標(biāo)不考慮費(fèi)用等因素影響。恰恰相反，通過公式的進(jìn)一步分解卻能清楚尋找到市銷率與費(fèi)用指標(biāo)的關(guān)系，并最終指導(dǎo)上市公司通過費(fèi)用管理來影響公司市銷率。
通過公式分解可以看出市銷率與上市公司稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率、市盈率水平正相關(guān)，與公司財(cái)務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)呈負(fù)相關(guān)關(guān)系［8］。具體來說，一方面稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)是企業(yè)銷售收入扣除制造成本、管理費(fèi)用、銷售費(fèi)用以及經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中所承擔(dān)的所得稅后的企業(yè)利潤(rùn)，因此公司稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率(pt′)的表達(dá)式是：
稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率剔除了財(cái)務(wù)費(fèi)用對(duì)企業(yè)價(jià)值分析的影響，準(zhǔn)確反映了企業(yè)在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中的成本費(fèi)用控制水平、企業(yè)議價(jià)能力、日常管理制度等諸方面原因，綜合反映了企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理能力；同時(shí)，企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用比率是凈利潤(rùn)與稅后經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)的比值，若企業(yè)有借款并歸還利息時(shí)，該比率就小于1，它的數(shù)值反映了借款利息對(duì)企業(yè)獲利能力所起負(fù)作用的大小，該比率越接近于1，說明企業(yè)的財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)越低。具體來看，企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用比率的表達(dá)式為：
從中不難看出市銷率與公司財(cái)務(wù)費(fèi)用比率呈正相關(guān)，即與公司財(cái)務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)呈負(fù)相關(guān)。由于公司財(cái)務(wù)費(fèi)用負(fù)擔(dān)又與銀行基準(zhǔn)利率呈正相關(guān)，如果其他因素不變，基準(zhǔn)利率與股票市銷率水平存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。
最后，弄清了兩大指標(biāo)的各自分解脈絡(luò)之后，接著進(jìn)一步審視兩者之間的內(nèi)含邏輯。股票化率將虛擬經(jīng)濟(jì)的股市總市值TMV與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的總產(chǎn)值GDP進(jìn)行比較，旨在衡量某時(shí)刻一股市的估值水平。一國(guó)的股票化率水平并非與其經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平成正比，還受到國(guó)家的金融體制、經(jīng)濟(jì)政策等因素的影響。市銷率將單個(gè)上市公司市值與企業(yè)的總產(chǎn)值銷售收入進(jìn)行比較，旨在考察單個(gè)股票的投資價(jià)值。個(gè)股的市銷率由上市公司的成長(zhǎng)性、銷售收入和投資者要求的收益率等決定，是衡量股票是否被高估的一個(gè)重要指標(biāo)。若假定社會(huì)上所有的企業(yè)都成為了上市公司，則全社會(huì)的總產(chǎn)值即為所有企業(yè)的銷售收入之和，即GDP=∑p，則R=TMV/GDP=∑mv/∑ps，即R為宏觀視角的P/S，兩者之間相互影響。若市場(chǎng)上每只股票的P/S均提高，則R也會(huì)相應(yīng)增大。反之，若R出現(xiàn)大幅提高，則意味著總市值相對(duì)GDP的大幅增長(zhǎng)，單只股票的P/S亦會(huì)增大。
雖不能用一個(gè)具體的等式表達(dá)兩者的數(shù)量關(guān)系，但兩者均作為虛擬經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的價(jià)值比率指標(biāo)，分別立足不同的視角，其存在內(nèi)在相關(guān)性，即R與P/S是對(duì)股票宏觀和微觀投資價(jià)值的分別研判，兩者為“面”與“點(diǎn)”的關(guān)系。若一股市具有較高的投資價(jià)值，則意味整個(gè)市場(chǎng)的投資環(huán)境較好，個(gè)股的投資價(jià)值相應(yīng)較高。換言之，在具體應(yīng)用到分析股票投資價(jià)值時(shí)，R與P/S相互補(bǔ)充，起協(xié)同作用：對(duì)投資者而言，股票投資價(jià)值分析的核心在于運(yùn)用相關(guān)指標(biāo)對(duì)個(gè)股的投資價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，但應(yīng)先通過對(duì)市場(chǎng)估值水平的研判確定買入或賣出時(shí)機(jī)。在實(shí)際操作中也可根據(jù)一國(guó)股票化率的高低先來判斷股市的估值，再選取較低市銷率和較好成長(zhǎng)性的股票進(jìn)行價(jià)值投資。無論是“自下而上”還是“自上而下”的方法，路徑雖異結(jié)果類似。
總之，傳統(tǒng)的投資價(jià)值分析指標(biāo)多是以上市公司財(cái)務(wù)報(bào)表中的一個(gè)或幾個(gè)財(cái)務(wù)指標(biāo)為基礎(chǔ)構(gòu)建，單一性和靜態(tài)性較強(qiáng)，如對(duì)上市公司估值常用到的每股收益（E）、每股凈資產(chǎn)(B)、每股經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流(C)以及以此為基礎(chǔ)結(jié)合股票價(jià)格構(gòu)建的市盈率(PE)、市凈率(PB)、市現(xiàn)率(PC)、凈資產(chǎn)收益率(ROE)等，均可包含在股票化率與市銷率兩大指標(biāo)當(dāng)中。股票化率和市銷率作為虛擬經(jīng)濟(jì)市值與實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)值的比率指標(biāo)，分別從宏、微觀的角度度量股票的投資價(jià)值。換言之，對(duì)兩者的構(gòu)成要素及指標(biāo)公式進(jìn)行深入分解分析后較易發(fā)現(xiàn)，此兩指標(biāo)涵蓋問題較為全面，影響范圍較大，稱其為股票價(jià)值分析中的兩大綜合指標(biāo)，無論在理論還是操作層面，均有創(chuàng)新與導(dǎo)向價(jià)值。
五、基于兩大綜合指標(biāo)的后續(xù)新型指標(biāo)的構(gòu)建指向
雖然兩大綜合指標(biāo)在一定程度上探索了股市及股票的宏、微觀價(jià)值問題，但值得指出的是要構(gòu)建科學(xué)而系統(tǒng)的投資價(jià)值指標(biāo)體系，還要進(jìn)行更深入更艱巨的理論研究與實(shí)踐探索。下述一些與兩大綜合指標(biāo)密切相關(guān)的創(chuàng)新型指標(biāo)，雖非系統(tǒng)構(gòu)建之全部，但至少對(duì)系統(tǒng)構(gòu)建應(yīng)考慮的具體指標(biāo)無疑有一定的創(chuàng)新指向作用：
1.市值貢獻(xiàn)度。股權(quán)分置改革后，我國(guó)股市進(jìn)入全流通時(shí)代，市值成為一個(gè)衡量上市公司業(yè)績(jī)、公司治理、管理層績(jī)效、投資者關(guān)系等方面的綜合性指標(biāo)。市值貢獻(xiàn)度分析即是對(duì)市值結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析，分析在市值的變化中股價(jià)和股本的貢獻(xiàn)比率。從公式看，股價(jià)貢獻(xiàn)度=ps/V×100% (V: value即公司市值) ，股本貢獻(xiàn)度=qs/V×100%。若公司市值的增長(zhǎng)主要由股價(jià)的大幅上漲帶來，即股價(jià)貢獻(xiàn)度較大，在缺乏業(yè)績(jī)支撐、收益未有大幅上漲的情形下，由高股價(jià)支撐的大市值有較大的不確定性，并不能代表公司價(jià)值的提升，應(yīng)警惕股價(jià)短期快速下跌導(dǎo)致市值縮水的風(fēng)險(xiǎn)；若公司市值的增長(zhǎng)若主要由股本擴(kuò)張所致，則此市值具有相對(duì)穩(wěn)定性，但同時(shí)也應(yīng)清楚分析該公司股本擴(kuò)張是否源于其發(fā)展所需，擴(kuò)張背后是否有良好的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)來支撐。
2.股本泡沫度。股本泡沫是上市公司在股票市場(chǎng)中發(fā)行的超出其市場(chǎng)價(jià)值的股份資本，很多經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)差的中小盤股經(jīng)常會(huì)通過高送轉(zhuǎn)來擴(kuò)張股本規(guī)模，吸引投資者眼球。這類企業(yè)的股本擴(kuò)張速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)趕不上其凈利潤(rùn)增長(zhǎng)速度，最終會(huì)導(dǎo)致每股收益不斷下降的現(xiàn)象。筆者尚沒有找出能夠精確衡量上市公司股本泡沫程度的指標(biāo)，但股本泡沫與股價(jià)泡沫關(guān)系密切，股價(jià)泡沫化率指股價(jià)超過每股凈資產(chǎn)的部分在股價(jià)中所占的比重。兩種泡沫都有每股收益、股息率偏低和市盈率高企的表現(xiàn)；但同時(shí)兩者也有區(qū)別，即公司股本規(guī)模在急劇擴(kuò)張后，每股收益偏低的狀況極易造成市盈率激增，因此股價(jià)泡沫有時(shí)是股本泡沫的轉(zhuǎn)變，泡沫的形成源于上市公司籌資決策而非市場(chǎng)不理，投資者在面對(duì)股票泡沫時(shí)應(yīng)正確區(qū)分兩種不同泡沫。
3.公司增長(zhǎng)適應(yīng)率?，F(xiàn)有理論在分析利潤(rùn)與收入關(guān)系時(shí)多采用兩者比值來反映公司盈利能力，屬靜態(tài)指標(biāo)，而公司增長(zhǎng)適應(yīng)率則是兩者增長(zhǎng)率比值，是動(dòng)態(tài)變化率指標(biāo)。公司增長(zhǎng)適應(yīng)率公式表達(dá)如下：
公司增長(zhǎng)適應(yīng)率=[SX（]利潤(rùn)增長(zhǎng)率(p′)[]收入增長(zhǎng)率(S′)[SX)]
該指標(biāo)反映上市公司利潤(rùn)增長(zhǎng)與收入增長(zhǎng)關(guān)系適應(yīng)程度，比值越接近1，說明公司收入增長(zhǎng)與利潤(rùn)增長(zhǎng)越同步，比值增大，反映公司利潤(rùn)增長(zhǎng)快于收入增長(zhǎng)，說明公司的期間費(fèi)用得到改善。若能照此良性循環(huán)，上市公司勢(shì)必會(huì)提高其產(chǎn)品議價(jià)能力，增強(qiáng)其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力，對(duì)公司的利潤(rùn)率提升起到明顯推動(dòng)作用，公司股價(jià)也會(huì)有良好表現(xiàn)。
4.公司現(xiàn)金流凈利率(EOC)。在衡量公司獲利能力時(shí)，傳統(tǒng)指標(biāo)中的分母較多采用資產(chǎn)平均總額、股東權(quán)益平均總額等，以衡量企業(yè)利用此類資源的效率。同時(shí)，現(xiàn)金也是企業(yè)在經(jīng)營(yíng)活動(dòng)中能夠產(chǎn)生收益的資源，現(xiàn)金流凈利率表述為公司經(jīng)營(yíng)過程中每1元現(xiàn)金所能帶來的凈利潤(rùn)，反映了公司的現(xiàn)金利用效率及整體利潤(rùn)質(zhì)量狀況。從公式分解來看，EOC與市現(xiàn)率水平呈正相關(guān)，與市盈率、公司股本規(guī)模呈負(fù)相關(guān)。
5．市場(chǎng)占有增長(zhǎng)率。不同行業(yè)的企業(yè)都強(qiáng)調(diào)銷售收入的重要性，公司若想成為行業(yè)內(nèi)的領(lǐng)先者，較高的市場(chǎng)占有率是先決條件。前文所述的市銷率綜合指標(biāo)中提到的銷售收入(S)指企業(yè)當(dāng)期銷售收入，屬靜態(tài)指標(biāo)，而我們?cè)谘芯抗景l(fā)展能力時(shí)則更需要?jiǎng)討B(tài)指標(biāo)的體現(xiàn)，市場(chǎng)相對(duì)占有率增長(zhǎng)率反映了公司在該行業(yè)地位的變化情況，該比例持續(xù)、較快的增長(zhǎng)往往意味著企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)的迅速提高和市場(chǎng)地位的提升，表明公司擁有較強(qiáng)的發(fā)展能力。
市場(chǎng)相對(duì)占有率增長(zhǎng)率=[SX(]qc2[]Qc2[SX)]-[SX(]qc1[]Qc1[SX)]
其中qc1、qc2分別代表企業(yè)上一期、本期的產(chǎn)量，Qc1、Qc2分別代表該行業(yè)上期、本期的總產(chǎn)量。
本文對(duì)證券化率與市銷率兩大綜合指標(biāo)進(jìn)行了深入分析進(jìn)而給出了若干創(chuàng)新指向，試圖對(duì)現(xiàn)有的股票投資價(jià)值分析及其方法進(jìn)行一定程度的完善與創(chuàng)新。正如“理論是灰色的，唯實(shí)踐之樹常青”所言，股票投資價(jià)值問題乃理論與實(shí)踐屬性十分顯著的重大問題，只有通過幾代人堅(jiān)持不懈的探索，一個(gè)相對(duì)完善而有效的評(píng)價(jià)指標(biāo)體系才可能真正得以構(gòu)建。
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關(guān)鍵詞：國(guó)電清新環(huán)保投資價(jià)值
1研究背景
一個(gè)國(guó)家環(huán)保產(chǎn)業(yè)走向成熟的標(biāo)志是環(huán)境服務(wù)業(yè)所占比重逐步增大。而目前我國(guó)的比重相比發(fā)達(dá)國(guó)家的50%到60%相對(duì)偏低，該現(xiàn)狀為產(chǎn)業(yè)內(nèi)企業(yè)發(fā)展提供了新的機(jī)遇和更大的發(fā)展空間?；谏鲜霰尘?，本文對(duì)環(huán)保產(chǎn)業(yè)中的國(guó)電清新進(jìn)行投資價(jià)值分析。
2公司介紹
北京國(guó)電清新環(huán)保技術(shù)股份有限公司創(chuàng)建于2001年，于2011年登陸深交所中小板，為一家主業(yè)從事大氣環(huán)境治理，以脫硫脫硝為先導(dǎo)，集投資、研發(fā)設(shè)計(jì)、建設(shè)及運(yùn)營(yíng)為一體的綜合運(yùn)營(yíng)商，為國(guó)家級(jí)高新技術(shù)企業(yè)。
3財(cái)務(wù)分析
3.1獲利能力分析
數(shù)據(jù)來源：國(guó)電清新年度報(bào)告
由表4.3可以看出，公司主營(yíng)業(yè)務(wù)收入基本保持較高的增長(zhǎng)速度，在2013年，增長(zhǎng)速度高達(dá)99.6%，主要是因?yàn)橹暗捻?xiàng)目穩(wěn)定運(yùn)營(yíng)，同時(shí)有兩個(gè)新項(xiàng)目投入運(yùn)營(yíng)。并且公司的利潤(rùn)總額、凈利潤(rùn)都是逐年遞增，表明國(guó)電清新保持了很好的盈利能力。
3.2償債能力分析
數(shù)據(jù)來源：根據(jù)國(guó)電清新年報(bào)整理計(jì)算得到
由表4.4可以看出公司的資產(chǎn)負(fù)債率逐年遞增，2013年增長(zhǎng)到35.24%，但仍低于50%，說明公司債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)不高；公司的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率前幾年都保持在極高的水平，但是在2013年均明顯下降。根據(jù)年報(bào)披露，主要因?yàn)楣緲I(yè)務(wù)擴(kuò)張，建設(shè)項(xiàng)目增多，導(dǎo)致借款和應(yīng)付款增多，流動(dòng)負(fù)債增加。結(jié)合其所在行業(yè)的平均水平，盡管公司的流動(dòng)比率和速動(dòng)比率下降，但仍控制在公認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)之內(nèi)，說明該公司仍具有良好的短期償債能力。3.3經(jīng)營(yíng)效率能力分析
數(shù)據(jù)來源：根據(jù)國(guó)電清新年報(bào)整理計(jì)算得到
由表4.5我們可以看出，國(guó)電清新公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率較為穩(wěn)定，存貨周轉(zhuǎn)率較2012年有明顯提升，總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率也有所改善，考慮到企業(yè)所屬行業(yè)的平均水平，這樣的總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率可以接受。
3.4成長(zhǎng)能力分析
數(shù)據(jù)來源：根據(jù)國(guó)電清新年報(bào)整理計(jì)算得到
由表4.6可以看出，國(guó)電清新2011-2013年凈資產(chǎn)、總資產(chǎn)以及主營(yíng)收入都保持著增長(zhǎng)，其中總資產(chǎn)與主營(yíng)收入在2013年有了較大程度的增長(zhǎng)。主要是因?yàn)?013年之前承建的項(xiàng)目投入運(yùn)營(yíng)，帶來大量收入。
3.5主要指標(biāo)同行比較
與同行業(yè)公司進(jìn)行比較時(shí)，筆者選取行業(yè)中另外幾家發(fā)展較好的公司，如：中電遠(yuǎn)達(dá)。中電環(huán)保及碧水源。從成長(zhǎng)能力上看，國(guó)電清新的總資產(chǎn)收益率和主營(yíng)收入增長(zhǎng)率很高，說明國(guó)電清新的成長(zhǎng)能力較強(qiáng)，發(fā)展動(dòng)力十足。從其他幾個(gè)層面來看，國(guó)電清新的指標(biāo)都處于中等偏上的水平，如流動(dòng)比率中，國(guó)電清新為1.64位列四家企業(yè)中的第二，凈資產(chǎn)收益率為8.07，位列第二，存貨周轉(zhuǎn)率4.79，位列第二，考慮到國(guó)電清新成立時(shí)間不久，從2011年才上市，這樣的表現(xiàn)，作為一個(gè)資歷較淺的公司，相當(dāng)不錯(cuò)。
4結(jié)論
根據(jù)以上的財(cái)務(wù)分析，作者對(duì)該公司未來的發(fā)展前景更為看好，筆者認(rèn)為，其在環(huán)保行業(yè)具有較大發(fā)展的潛力，國(guó)電清新是具有較高投資價(jià)值的企業(yè)。
作者：蔣韻格
參考文獻(xiàn)：
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關(guān)鍵詞：房地產(chǎn)公司；EVA；投資價(jià)值
本文為2016年廣西財(cái)經(jīng)學(xué)院研究生創(chuàng)新項(xiàng)目立項(xiàng)項(xiàng)目：“以投資者視角的保利房地產(chǎn)企業(yè)的投資價(jià)值研究”（項(xiàng)目編號(hào)：YCJ201615）階段性成果
中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
收錄日期：2017年3月31日
從2011年我國(guó)調(diào)控政策逐步趨緊，房地產(chǎn)行業(yè)進(jìn)入寒冬時(shí)期。為將投資投機(jī)需求轉(zhuǎn)化為剛需，2016年出臺(tái)的各種宏觀政策，例如五次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率、“新國(guó)五條”和限購限貸等。在這種市場(chǎng)環(huán)境下，下滑的股價(jià)與上漲的企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)這一矛盾現(xiàn)象，給眾多投資者帶來了極大的困惑。對(duì)投資者而言，根據(jù)當(dāng)今的市場(chǎng)形勢(shì)和經(jīng)濟(jì)狀況，如何正確分析市場(chǎng)股利和宏觀調(diào)控政策，需要一種更準(zhǔn)確的方法來衡量企業(yè)的投資價(jià)值，以最大限度地降低風(fēng)險(xiǎn)，進(jìn)行理性投資，因此對(duì)房地產(chǎn)公司的投資價(jià)值進(jìn)行研究具有重要意義。
一、EVA模型簡(jiǎn)介
經(jīng)濟(jì)增加值（EVA）是由美國(guó)思騰思特（Stern Sewart）咨詢公司1982年正式提出，并于20世紀(jì)90年代后期推廣的一種價(jià)值評(píng)估指標(biāo)。扣除直接成本和間接成本后的余值即為企業(yè)經(jīng)濟(jì)增加值。企業(yè)的價(jià)值能夠被較為準(zhǔn)確地界定，是基于企業(yè)所有者角度來講最鮮明的特征，將資本成本這個(gè)問題考慮得更為周到和全面，并且可以較為精準(zhǔn)地反映企業(yè)創(chuàng)造價(jià)值的能力。
基于EVA的企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型是以經(jīng)濟(jì)增加值為基礎(chǔ)來進(jìn)行企業(yè)價(jià)值評(píng)估的一種模型，該模型的收益出發(fā)點(diǎn)是經(jīng)濟(jì)增加值，以加權(quán)平均資本成本為折現(xiàn)率，企業(yè)的內(nèi)在價(jià)值等于企業(yè)未來的EVA折現(xiàn)后的現(xiàn)值再加上企業(yè)期初的資本總額，這是該模型的理論基礎(chǔ)。EVA模型分為穩(wěn)定增長(zhǎng)模型、兩階段EVA模型和三階段EVA模型。
基于EVA企業(yè)價(jià)值評(píng)估模型如公式1表示：
企業(yè)價(jià)值V=期初投入資本+預(yù)期未來EVA的現(xiàn)值 （1）
（一）穩(wěn)定增長(zhǎng)模型。單階段EVA價(jià)值評(píng)估模型針對(duì)的是已經(jīng)進(jìn)入成熟期的企業(yè)。此時(shí)企業(yè)的利潤(rùn)增長(zhǎng)率、新投入資本的期回報(bào)率、加權(quán)平均資本成本和EVA值均保持相對(duì)穩(wěn)定。如公式2所示：
其中：V-當(dāng)前企業(yè)價(jià)值；V0-期初資本總額；g0-EVA恒定增長(zhǎng)率；WACC-加權(quán)平均資本成本。
（二）兩階段EVA模型。如果一個(gè)公司經(jīng)歷的發(fā)展過程如下：首先，經(jīng)歷一個(gè)高速增長(zhǎng)期；其次，該高速增長(zhǎng)期由于受其他因素影響而消失，于是公司便進(jìn)入低速增長(zhǎng)階段或零增長(zhǎng)階段，那么EVA價(jià)值評(píng)估模型可以選用兩階段模型來評(píng)估該企業(yè)價(jià)值，如公式3所示：
企業(yè)價(jià)值=期初資本總額+高速增長(zhǎng)階段現(xiàn)值+穩(wěn)定增長(zhǎng)階段現(xiàn)值
其中：V0-期初資本總額；EVAt-穩(wěn)定增長(zhǎng)期第一年的EVA值；g-EVA穩(wěn)定增長(zhǎng)率；WACC-加權(quán)平均資本成本。
（三）三階段EVA模型。如果一個(gè)公司經(jīng)歷的發(fā)展過程是先經(jīng)歷一個(gè)高速增長(zhǎng)階段，然后增長(zhǎng)速度放緩，接著緩慢過渡到穩(wěn)定增長(zhǎng)或零增長(zhǎng)階段，那么EVA價(jià)值評(píng)估模型可以選用三階段模型來評(píng)估該企業(yè)價(jià)值。
企業(yè)價(jià)值為期初資本總額、過渡階段價(jià)值現(xiàn)值、高速增長(zhǎng)階段現(xiàn)值和穩(wěn)定增長(zhǎng)階段現(xiàn)值的合計(jì)，雖然該模型假設(shè)的公司情況更加復(fù)雜，但更加能與公司生命周期理論相符合，更具有現(xiàn)實(shí)意義。
二、基于EVA進(jìn)行投資價(jià)值評(píng)估優(yōu)勢(shì)分析
（一）EVA指標(biāo)能夠真實(shí)反映企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)。與傳統(tǒng)的會(huì)計(jì)指標(biāo)相比，EVA在計(jì)算時(shí)不僅考慮了債務(wù)資本成本，還考慮了權(quán)益資本成本，能夠真正地反映企業(yè)盈利能力。EVA值本身能夠考慮利潤(rùn)與投入成本之間的邏輯關(guān)系，而且在計(jì)算時(shí)需要對(duì)各項(xiàng)干擾企業(yè)價(jià)值的指標(biāo)進(jìn)行調(diào)整，能夠更加精確地評(píng)估企業(yè)價(jià)值。
（二）EVA指標(biāo)更加注重企業(yè)長(zhǎng)期可持續(xù)發(fā)展。它考慮股東利益，著眼于企業(yè)未來的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展，促使企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者們做出能夠?yàn)槠髽I(yè)帶來長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展利益的投資決策。
（三）EVA指標(biāo)將企業(yè)的績(jī)效評(píng)估與公司的估價(jià)緊密地聯(lián)系起來，也即是企業(yè)管理層和員工的薪資水平與公司在資本市場(chǎng)上的表現(xiàn)是一致的。因此，企業(yè)能否滿足資本市場(chǎng)的要求將直接影響公司的績(jī)效評(píng)估，這樣就能促使企業(yè)經(jīng)營(yíng)者做出更加有利于企業(yè)價(jià)值最大化的投資決策。
三、保利房地產(chǎn)公司投資價(jià)值案例分析
本文以2011～2015年為保利地產(chǎn)EVA模型中的歷史期，根據(jù)財(cái)務(wù)報(bào)表中的對(duì)應(yīng)數(shù)據(jù)，計(jì)算保利地產(chǎn)調(diào)整后的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)、加權(quán)平均資本成本和調(diào)整后的總資產(chǎn)。
（一）計(jì)算稅后凈經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)（NOPAT）
稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)=凈利潤(rùn)+（利息支出+資產(chǎn)減值損失+開發(fā)支出-營(yíng)業(yè)外收入+營(yíng)業(yè)外支出）×（1-所得稅稅率）+遞延所得負(fù)債增加額-遞延所得稅資產(chǎn)增加額 （4）
根據(jù)計(jì)算，保利地產(chǎn)在此期間的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)如表1所示。（表1）
（二）計(jì)算總投入資本（TC）
總投入資本=所有者權(quán)益合計(jì)+短期借款+長(zhǎng)期借款+一年內(nèi)到期的長(zhǎng)期借款+應(yīng)付債券+資產(chǎn)減值損失+遞延所得稅負(fù)債的增加-遞延所得稅資產(chǎn)的增加（5）
根據(jù)計(jì)算，保利地產(chǎn)在此期間的總投入資本如表2所示。（表2）
（三）計(jì)算加權(quán)平均資本（WACC）。在計(jì)算加權(quán)平均成本時(shí)需要分別確認(rèn)權(quán)益資本成本和債務(wù)資本成本的數(shù)值，以及在資本總額構(gòu)成中的比例。
1、資本結(jié)構(gòu)計(jì)算。保利地產(chǎn)資本結(jié)構(gòu)的構(gòu)成比例如表3所示。（表3）
2、債務(wù)資本成本的計(jì)算。根據(jù)對(duì)外公布的財(cái)務(wù)報(bào)表數(shù)據(jù)可知，保利地產(chǎn)的債務(wù)主要為銀行貸款，為計(jì)算方便，本文2016年銀行一年期貸款利率作為模型中短期借款的利率，長(zhǎng)期借款利率按照三至五年期的基本銀行貸款利率計(jì)算。計(jì)算結(jié)果如表4所示。（表4）
3、權(quán)益資本成本的計(jì)算。按照企業(yè)價(jià)值評(píng)估實(shí)踐中最常用的資本資產(chǎn)定價(jià)模型，股權(quán)資本成本的計(jì)算公式為：
股權(quán)資本成本=無風(fēng)險(xiǎn)利率+系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)×風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià) （6）
式中，無風(fēng)險(xiǎn)利率是指在有效市場(chǎng)的環(huán)境下，投資者可以自由借貸資金的市場(chǎng)利率水平。本文在構(gòu)建模型時(shí)，選取國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫中5年期的國(guó)債債券利率作為無風(fēng)險(xiǎn)收益報(bào)酬率，這與EVA模型中的期限更為契合。公式中系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，將直接采用國(guó)泰安數(shù)據(jù)庫中的貝塔系數(shù)值為基礎(chǔ)進(jìn)行價(jià)值評(píng)估模型的構(gòu)建。根據(jù)大多數(shù)學(xué)者在價(jià)值評(píng)估實(shí)務(wù)中的做法，公式中的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)將比照我國(guó)國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的增長(zhǎng)率。具體計(jì)算如表5所示。（表5）
4、加權(quán)平均資本成本的計(jì)算
加權(quán)平均資本成本=稅后債務(wù)資本成本×債務(wù)資本比例+權(quán)益資本成本×權(quán)益資本比例 （7）
具體計(jì)算結(jié)果如表6所示。（表6）
（四）計(jì)算保利地產(chǎn)投資價(jià)值
1、2011～2015年EVA的計(jì)算
EVA=稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)-投入資本總額×資本加權(quán)平均成本 （8）
具體計(jì)算如果如表7所示。（表7）
2、2016年保利企業(yè)投資價(jià)值的計(jì)算。通過國(guó)家統(tǒng)計(jì)局近幾年的數(shù)據(jù)顯示，我國(guó)GDP一般在五年內(nèi)增減幅度較為穩(wěn)定，近年來保持在6.3%～7.2%，為了方便測(cè)算企業(yè)價(jià)值，預(yù)計(jì)未來幾年的GDP增長(zhǎng)率將保持在7%左右，加權(quán)資本成本采用近五年保利企業(yè)求得的權(quán)益資本成本的平均數(shù)13.74%，并將以GDP增速預(yù)估增長(zhǎng)率。根據(jù)公式計(jì)算如下：
2016年保利企業(yè)投資價(jià)值=17029009.04+132886.55/（13.74%-7%）=19000619.57萬元
（五）保利地產(chǎn)公司業(yè)績(jī)?cè)u(píng)價(jià)分析。EVA值與公司創(chuàng)造的價(jià)值成正比，EVA值的高低與公司的規(guī)模以及經(jīng)營(yíng)狀況有密切的關(guān)系。由表7可以看出，保利地產(chǎn)公司2011年和2012年EVA值為負(fù)，2013～2015年為正值，保利地產(chǎn)在2011年和2012年EVA值為負(fù)主要是因?yàn)槎惡髢魻I(yíng)業(yè)利潤(rùn)較低造成的，受2008年全球濟(jì)危機(jī)影響，房地產(chǎn)行業(yè)也隨之萎靡，整個(gè)行業(yè)一片蕭條，這種影響直至2012年才逐漸消除。隨后保利地產(chǎn)的EVA值逐漸恢復(fù)正常。
主要參考文獻(xiàn)：
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【關(guān)鍵詞】評(píng)估股市投資價(jià)值股市資本金年凈利潤(rùn)率紅利印花稅傭金流通市值
一、引言
1、測(cè)定股市投資價(jià)值的意義
每個(gè)上市公司都是投資者的一個(gè)投資項(xiàng)目，所有上市公司的總和就是股市，所以說，股市實(shí)際上就是投資者用市場(chǎng)化投資的方法形成的一個(gè)大的、綜合的投資項(xiàng)目。既然如此，那么，投資者就必須評(píng)估它的投資價(jià)值，以便決定是否予以投資、投資多少以及投資時(shí)間的長(zhǎng)短。
一個(gè)具有較好投資價(jià)值的股市能吸引大量的資金入市，會(huì)使這些資金采取中長(zhǎng)線的投資策略，有利于股市的穩(wěn)定和發(fā)展。相反，一個(gè)投資價(jià)值很低，或是一個(gè)沒有投資價(jià)值的股市，就不能吸引資金入市，股市的風(fēng)險(xiǎn)加大。所以，監(jiān)測(cè)股市的投資價(jià)值，不論是對(duì)于投資者、對(duì)于上市公司、還是對(duì)于股市的管理者都具有相當(dāng)重要的意義。對(duì)于投資者來說，通過考察股市的投資價(jià)值，來決定是否將自己的資金投入股市、投入多少、是長(zhǎng)線投資，還是短線炒作。對(duì)管理者來說，通過監(jiān)測(cè)股市的投資價(jià)值，來決定管理股市的政策、法律法規(guī)、稅收政策等，以確保股市的繁榮。對(duì)于上市公司來說也非常重要，股市的投資價(jià)值與每一個(gè)上市公司密切相關(guān)，上市公司必須搞好自身的管理和經(jīng)營(yíng)，使公司具有低投入、高收益和高回報(bào)，上市公司的責(zé)任是為投資者管理和經(jīng)營(yíng)好企業(yè)，為投資者賺取更大的利潤(rùn)，對(duì)投資者有很好的回報(bào)。
2、目前常用的測(cè)評(píng)股市投資價(jià)值的指標(biāo)及評(píng)價(jià)
對(duì)股市投資價(jià)值的評(píng)估，國(guó)內(nèi)外的方法或指標(biāo)很多，諸如“平均市盈率”、“平均每股稅后利潤(rùn)”、“股市回報(bào)率”、“平均凈資產(chǎn)收益率”、“股市年利率”等等?，F(xiàn)在，對(duì)這幾種主要的測(cè)市指標(biāo)給以分析和評(píng)價(jià)。
平均市盈率：是所有上市公司的市盈率的平均值，用以表達(dá)整個(gè)股市的盈利能力，評(píng)價(jià)股市的整體投資價(jià)值。這個(gè)指標(biāo)很重要，股市平均市盈率越高，投資價(jià)值越低，平均市盈率越低，投資價(jià)值就越高。但我國(guó)股市對(duì)虧損股是不計(jì)算市盈率的，如果股市的虧損股很多，那么平均市盈率再低也不能說明這個(gè)股市有多大投資價(jià)值。
平均每股稅后利潤(rùn)：一般來說，平均稅后利潤(rùn)越高，股市的投資價(jià)值就越大。但是，不管這個(gè)股市的平均稅后利潤(rùn)有多高，如果它不派發(fā)紅利，那這個(gè)股市的投資價(jià)值就很小，或沒有投資價(jià)值。
股市回報(bào)率：是股市的總紅利(稅后)和總市值的比值，它反映了上市公司對(duì)股市的投資回報(bào)，對(duì)股市投資價(jià)值的評(píng)估很有意義。但是，它也有缺憾，一個(gè)股市，回報(bào)率再高，紅利分得再多，但如果交易費(fèi)用過高，股市會(huì)變得沒有投資價(jià)值。該測(cè)試工具沒能反映這一因素對(duì)股市的影響，所以說它不夠全面。平均市盈率和平均稅后利潤(rùn)也存在這個(gè)問題。股市平均年利率的含義等同于平均稅后利潤(rùn)，所以不再贅述了。
上述幾種測(cè)市指標(biāo)，總的來說都有一定的評(píng)估價(jià)值，但是，也都有一定的局限性，這幾種測(cè)市指標(biāo)都忽視了交易印花稅、傭金和紅利所得稅等重要因素對(duì)股市投資價(jià)值的影響。
二、探討新的評(píng)估股市投資價(jià)值的方法
1、什么是資本金凈利潤(rùn)率
國(guó)際上常用的“資本金凈利潤(rùn)率”，是評(píng)估一個(gè)投資項(xiàng)目的投資價(jià)值的數(shù)據(jù)標(biāo)準(zhǔn)，它的含義是：對(duì)一個(gè)投資項(xiàng)目，用一定的資金，投資一定的時(shí)間后所得到的利潤(rùn)，減去成本費(fèi)、各種稅和其它費(fèi)用后的凈利潤(rùn)與資本金的比值。這是國(guó)際上評(píng)估一個(gè)企業(yè)或一個(gè)項(xiàng)目投資價(jià)值的重要方法之一。
用公式表述：
其中：資本金：指投資于一個(gè)項(xiàng)目的資金。對(duì)上市公司指總市值。凈利潤(rùn)：減去各種費(fèi)用(包括稅)后的利潤(rùn)?？偫麧?rùn)：指這筆資金投入后獲得的毛利。稅費(fèi)開支：應(yīng)包括成本費(fèi)、各種稅款和其它費(fèi)用。
可以看出，這個(gè)公式是測(cè)定一個(gè)投資項(xiàng)目的投資價(jià)值：使用一定的資金，在一定的時(shí)間內(nèi)取得盈利的能力，正數(shù)值為盈利，負(fù)值為虧損，一目了然，很有說服力。對(duì)上市公司投資價(jià)值的評(píng)估，這個(gè)方法也很適用，結(jié)合其它技術(shù)指標(biāo)，能夠較為準(zhǔn)確地判斷一個(gè)上市公司的投資價(jià)值。
2、為什么將“資本金凈利潤(rùn)率”的測(cè)定方法引入股市
首先說明兩點(diǎn)，一、這里所說的“引入股市”，是指對(duì)股市的整體評(píng)價(jià)，而不是對(duì)某個(gè)上市公司；二、引入股市的二級(jí)市場(chǎng)，不包括一級(jí)市場(chǎng)。對(duì)于整個(gè)股市(指二級(jí)市場(chǎng)的股市)的投資價(jià)值的評(píng)估，用“資本金凈利潤(rùn)率”來測(cè)定，還沒有人試用過。
既然“資本金凈利潤(rùn)率”可以對(duì)一個(gè)上市公司進(jìn)行投資價(jià)值的測(cè)定，那么它應(yīng)該可以用于對(duì)整個(gè)股市的測(cè)定，因?yàn)檎麄€(gè)股市可以看作是一個(gè)總的上市公司，它和單個(gè)的上市公司一樣，有總的資本金，有回報(bào)股市的總的利潤(rùn)，它具備了計(jì)算“資本金凈利潤(rùn)率”的各種要素，所以，用“資本金凈利潤(rùn)率”測(cè)定股市總的投資價(jià)值，在理論上是符合原則的。
3、“股市資本金年凈利潤(rùn)率”公式的定格
我國(guó)股市目前有一千多個(gè)上市公司，對(duì)于股市里的投資者來說，每一個(gè)上市公司都是他們的投資項(xiàng)目，這些項(xiàng)目的總和，就是股市，它也是一個(gè)大的、綜合的投資項(xiàng)目，應(yīng)該有“資本金凈利潤(rùn)率”的表述，或者說可以用“資本金凈利潤(rùn)率”進(jìn)行評(píng)估，用以考證股市的整體投資價(jià)值。本文擬定了股市的“資本金年凈利潤(rùn)率”公式的具體測(cè)算方法如下：
公式解讀：股市資本金年凈利潤(rùn)率：因?yàn)楣墒欣锏纳鲜泄镜姆旨t，絕大多數(shù)是一年分一次紅，所以，“凈利潤(rùn)率”只能一年計(jì)算一次(即便有兩次以上的，也可以相加后作為年度分紅)，所以稱為“股市資本金年凈利潤(rùn)率”。凈利潤(rùn)率：即減去稅、費(fèi)后的利潤(rùn)率，又可稱為“稅后資本金利潤(rùn)率”。紅利總和：紅利總和，是主要的投資回報(bào)。全年稅、費(fèi)總和：包括紅利所得稅、交易印花稅、傭金及其它交易費(fèi)用的總和。流通市值：因?yàn)楣墒械墓蓛r(jià)是個(gè)波動(dòng)的數(shù)字，每天的市值都會(huì)變動(dòng)，可以把全年每個(gè)交易日的總市值相加后再求其平均值，是較為準(zhǔn)確的計(jì)算方法。不過這個(gè)統(tǒng)計(jì)工作量太大。最簡(jiǎn)單的辦法是計(jì)算一年中股市的開盤、最高、最低和收盤四個(gè)價(jià)位的總市值之和的平均值即可。也可直接用上交所或深交所公布的數(shù)據(jù)進(jìn)行計(jì)算。
4、“股市資本金年凈利潤(rùn)率”的測(cè)市價(jià)值解析
從公式中各種要素之間的關(guān)系可以作出以下分析：
第一、從公式中可以看出，當(dāng)紅利大于稅、費(fèi)總和時(shí)，股市的年凈利潤(rùn)率就是正數(shù)，就是有一定的投資價(jià)值。而當(dāng)紅利小于稅費(fèi)總和時(shí)，股市的年凈利潤(rùn)率就成了負(fù)數(shù)，也就是說，在股市里的人一年下來，總體上說是虧損的。第二、紅利是該公式的核心，也是股市的生命，紅利越多，股市的生命力越旺盛，越具投資價(jià)值；相反，紅利越少，股市的投資價(jià)值就越低。第三、過于頻繁的短炒是股市的克星，短炒要繳納大量的印花稅和傭金，它會(huì)耗盡本來就不多的紅利，使股市的凈利潤(rùn)成為負(fù)值，使股市無利可圖，降低股市的投資價(jià)值。因此，成熟的股市不提倡、也不鼓勵(lì)過度的短炒行為。但是，也不能就此完全否定股市的炒作行為，炒作行為實(shí)際上體現(xiàn)了股市的動(dòng)態(tài)價(jià)值。第四、政府和管理層必須制定合理的稅收政策、傭金政策，采取適當(dāng)措施減免稅、費(fèi)，鼓勵(lì)投資，以提升股市的投資價(jià)值。如美國(guó)總統(tǒng)在2003年1月提出免征股市的股票紅利所得稅，并于2003年實(shí)施，對(duì)美國(guó)股市起到了保護(hù)作用。當(dāng)股市的年凈利潤(rùn)率為負(fù)數(shù)時(shí)，也就是說，稅費(fèi)完全吃掉了投資者的紅利的時(shí)候，就應(yīng)當(dāng)立即采取三個(gè)措施：一是減稅或減傭金，二是制定抑制短炒的政策，三是采用鼓勵(lì)長(zhǎng)線投資措施。這樣，就可以減少公式中的稅費(fèi)開支，減少紅利的流失。第五、股市管理者應(yīng)當(dāng)在政策上強(qiáng)調(diào)上市公司派發(fā)紅利的重要性；對(duì)上市公司應(yīng)采一些派發(fā)紅利的強(qiáng)制措施。如我國(guó)限定三年不派發(fā)紅利者不得再融資的規(guī)定，就是一個(gè)好的策略。第六、公式中的流通市值也是紅利的制約因素，流通市值越大，流通股股東平均得利就越少。所以，如果不提高紅利的數(shù)值，只通過擴(kuò)容增加流通市值，就會(huì)降低股市的投資價(jià)值。
5、我國(guó)上證A股市場(chǎng)三年“凈利潤(rùn)率”的統(tǒng)計(jì)分析
茲將2002、2003、2004三年的“年凈利潤(rùn)率”列表如下：
說明：(一)、該表只統(tǒng)計(jì)了上海證券交易所A股的資本金年凈利潤(rùn)率。(二)、流通總市值是上海證券交易所在網(wǎng)上公布的數(shù)據(jù)資料。(三)、紅利總數(shù)是自己手工統(tǒng)計(jì)的。(四)、傭金和交易印花稅因?yàn)橘I方和賣方都要繳納，因此每成交一筆就要雙重收取。(五)傭金：因?yàn)樵谧C券公司交易大廳交易和網(wǎng)上交易的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)不同，而且兩者比例很難統(tǒng)計(jì)，且中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)收取傭金只設(shè)了千分之三的上限，具體是放開的，各營(yíng)業(yè)所都不統(tǒng)一。我通過電話詢問幾個(gè)營(yíng)業(yè)所的情況，也只提供了估計(jì)數(shù)字，傭金收取在千分之二點(diǎn)五左右，此處按0．0025計(jì)算。
通過計(jì)算得出了2002年、2003年和2004年三年的股市資本金年凈利潤(rùn)率，可以看到全是負(fù)值，說明這幾年股市的投資價(jià)值不高，股市總體上說是無利可圖的，甚至要倒貼錢。究其原因有三：一是短炒過度，李建軍等著書中認(rèn)為中國(guó)“證券市場(chǎng)違規(guī)操作、過度投機(jī)現(xiàn)象嚴(yán)重”，造成交易費(fèi)用增加，成本上升；二是紅利派發(fā)過少，或上市公司能力不強(qiáng)；三是交易印花稅和傭金可能偏高。
但是，不能因?yàn)槿甑膬衾麧?rùn)率都是負(fù)數(shù)就說股市完全沒有機(jī)會(huì)，從上證A股指數(shù)2001年的2341點(diǎn)跌到2004年的1330點(diǎn)，跌幅達(dá)一千多點(diǎn)，市值縮小大半，股價(jià)的大幅下跌的過程，也就是投資價(jià)值和投機(jī)價(jià)值增加的過程，如果繼續(xù)跌下去，隨時(shí)存在超跌大幅反彈的可能。另外，結(jié)合股市回報(bào)率，三年是逐年增加的，說明股市原本是具有一定投資價(jià)值的，但由于稅、費(fèi)過高或短炒過度，降低了股市的投資價(jià)值。
6、綜合評(píng)價(jià)股市的投資價(jià)值
對(duì)股市的評(píng)價(jià)應(yīng)進(jìn)行全面、綜合的評(píng)價(jià)。我覺得，應(yīng)從國(guó)內(nèi)外政治環(huán)境、國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境、國(guó)內(nèi)外股市的相關(guān)性、股市的年凈利潤(rùn)率、股市的回報(bào)率、股市的近期市盈率、股市的技術(shù)分析、股市的政策分析等方面進(jìn)行綜合的、全面的分析。本文從以下幾點(diǎn)分析：
一是國(guó)內(nèi)外政治環(huán)境：所謂政治環(huán)境主要是戰(zhàn)爭(zhēng)與和平、外交關(guān)關(guān)系、周邊局勢(shì)等，在一個(gè)和平的、穩(wěn)定的、友好的國(guó)際環(huán)境中，會(huì)給經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶來良好的機(jī)遇，而股市自然也會(huì)繁榮，增加其投資價(jià)值。二是國(guó)內(nèi)外經(jīng)濟(jì)環(huán)境：國(guó)內(nèi)外的經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢(shì)，是股市盛衰的根本原因。一般來說，當(dāng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)處于繁榮增長(zhǎng)期時(shí)，股市一般會(huì)處于牛市之中。三是國(guó)內(nèi)外股市的相關(guān)性：在現(xiàn)代社會(huì)，國(guó)家經(jīng)濟(jì)和世界經(jīng)濟(jì)密不可分，國(guó)外股市的動(dòng)態(tài)經(jīng)常會(huì)以各種形式影響到國(guó)內(nèi)股市，尤其是經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)國(guó)家的股市或與國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)有密切關(guān)連的國(guó)家的股市，極易和國(guó)內(nèi)股市形成不同程度的連動(dòng)效應(yīng)。四是股市的回報(bào)率：股市回報(bào)率是只考慮紅利的多少和與總市值的比值，不考慮股市里的稅和其它費(fèi)用。在“年凈利潤(rùn)率”為負(fù)數(shù)時(shí)，如果股市回報(bào)率并不低，那么管理層就應(yīng)該采取措施，稅高減稅，費(fèi)高減費(fèi)，短線過頻就啟用一些平抑短炒風(fēng)的措施。五是股市的市盈率：市盈率高，投資價(jià)值就低，市盈率低，投資資價(jià)值就高，這是大家公認(rèn)的一個(gè)指標(biāo)。六是股市的技術(shù)分析：股市的技術(shù)分析很重要，投資于股市不懂技術(shù)分析是很危險(xiǎn)的，我個(gè)人認(rèn)為(供參考)，掌握幾個(gè)常用的就夠了，如KDJ、MACD、RSI和WR，當(dāng)這些指標(biāo)都達(dá)到高位時(shí)，就應(yīng)該賣出股票，反之，就應(yīng)該買進(jìn)股票。七是政策分析：股市的投資價(jià)值應(yīng)考慮政局相關(guān)政策、經(jīng)濟(jì)相關(guān)政策和股市本身的政策對(duì)股市的影響。八是選好股票：美國(guó)標(biāo)準(zhǔn)普爾公司對(duì)股票的評(píng)級(jí)用盈余和股利兩項(xiàng)因素作為主要依據(jù)。我的理解是：高利潤(rùn)，并有高分紅的公司，是有很高投資價(jià)值的股票。單純績(jī)優(yōu)不能稱價(jià)值型股票，必須同時(shí)能夠定期分紅的股票，才能稱價(jià)值型股票。九是預(yù)測(cè)分析：根據(jù)國(guó)內(nèi)外對(duì)股市和個(gè)股有影響的各種信息，進(jìn)行預(yù)測(cè)性分析是非常重要的。
三、結(jié)論
本文對(duì)以往使用的測(cè)市指標(biāo)進(jìn)行了分析和評(píng)價(jià)，認(rèn)為它們對(duì)股市的投資價(jià)值的評(píng)估有一定作用，但它們忽視了股市內(nèi)的許多要素，如印花稅、傭金、紅利所得稅等，而這些要素對(duì)股市的投資價(jià)值有著決定性的意義。本文分析了股市中決定投資價(jià)值的紅利、印花稅、傭金、流通市值等要素完全符合“資本金凈利潤(rùn)率”的原則，擬定名為“股市資本金年凈利潤(rùn)率”。
“股市資本金年凈利潤(rùn)率”的公式對(duì)股市投資價(jià)值一目了然：當(dāng)稅費(fèi)數(shù)值大于紅利數(shù)值時(shí)，其“年凈利潤(rùn)率”為負(fù)數(shù)，表示股市總體上投資價(jià)值很小，負(fù)值越大，投資價(jià)值越小或沒有投資價(jià)值，只剩下了投機(jī)價(jià)值；當(dāng)紅利數(shù)值大于稅費(fèi)數(shù)值時(shí)，說明股市有投資價(jià)值，數(shù)值越大，投資價(jià)值越大。
通過對(duì)該指標(biāo)的分析可以看出評(píng)估股市投資價(jià)值是一個(gè)非常重要的工作，對(duì)投資者來說，可以幫助投資者進(jìn)行投資分析和決策，有指導(dǎo)意義；對(duì)管理者也有啟示作用，通過對(duì)投資價(jià)值的分析，采取適當(dāng)?shù)拇胧?如減稅或減費(fèi))提升股市的投資價(jià)值，保護(hù)投資者的合法權(quán)益。
通過對(duì)各種測(cè)市指標(biāo)的分析和對(duì)多種因素的綜合分析可以看出：
紅利，是評(píng)估股市投資價(jià)值的一個(gè)核心要素。
紅利體現(xiàn)了股市資本金的價(jià)值，投資者實(shí)得紅利的多少，才是最根本、最現(xiàn)實(shí)的投資價(jià)值。圍繞紅利這個(gè)主線，來提升上市公司的投資價(jià)值，提升股市整體的投資價(jià)值，是繁榮股市的根本大法。
通過對(duì)投資價(jià)值的分析，對(duì)上市公司而言，必須改變“為融資而上市”的舊觀念。要保護(hù)股市的投資價(jià)值，就必須提升每一個(gè)上市公司的投資價(jià)值，提高盈利能力，并能為投資者派發(fā)更多的紅利。