時(shí)間：2023-10-11 16:23:50
導(dǎo)語：在資產(chǎn)證券化危害的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
證監(jiān)會最新頒布的《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，在基礎(chǔ)資產(chǎn)、交易機(jī)制、核審時(shí)間、評級和參與主體方面都給予市場更大的發(fā)展空間，并通過隔離機(jī)制滿足了發(fā)行人資產(chǎn)出表需求，全面松綁券商資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。然而，目前國內(nèi)資產(chǎn)證券化市場仍呈現(xiàn)多頭監(jiān)管、市場分割的局面，一些配套的法規(guī)制度有待完善，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)在國內(nèi)的開展仍需花大力氣去研究和推動。相比成熟市場規(guī)模，國內(nèi)資產(chǎn)證券化市場方興未艾，只有加強(qiáng)頂層設(shè)計(jì)、促進(jìn)市場融合、降低市場門檻、發(fā)揮市場主體作用，券商才能接住資產(chǎn)證券化這塊餡餅。
松綁信號明顯
2013年3月15日，證監(jiān)會《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》，允許符合具備證券資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)資格等條件的證券公司申請?jiān)O(shè)立專項(xiàng)計(jì)劃、發(fā)行資產(chǎn)支持證券?？傮w上看，新規(guī)體現(xiàn)了證監(jiān)會全面松綁券商資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的意愿。在本次新規(guī)前的試點(diǎn)階段，證監(jiān)會主導(dǎo)的以專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃為載體的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品僅允許以企業(yè)債權(quán)和資產(chǎn)收益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行產(chǎn)品，且專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃要求“逐項(xiàng)審批”，基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍狹小導(dǎo)致產(chǎn)品規(guī)模偏小，而發(fā)行過程繁瑣且難以預(yù)期，市場影響力微乎其微。
本次新規(guī)主要在以下幾個(gè)方面實(shí)現(xiàn)了突破。第一，基礎(chǔ)資產(chǎn)擴(kuò)大，包括財(cái)產(chǎn)或財(cái)產(chǎn)權(quán)利及其組合，亦明確包括了信貸資產(chǎn)、基礎(chǔ)設(shè)施收益權(quán)、應(yīng)收款、信托受益權(quán)和商業(yè)物業(yè)不動產(chǎn)財(cái)產(chǎn)等財(cái)產(chǎn)權(quán)利。第二，專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃資產(chǎn)雖然未被確認(rèn)為信托資產(chǎn)，但明確了券商的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃為特殊目的載體，實(shí)行破產(chǎn)隔離，滿足發(fā)行人資產(chǎn)出表需求。第三，資產(chǎn)支持證券可以在交易所、協(xié)會報(bào)價(jià)系統(tǒng)和券商自辦柜臺交易，支持管理人以自有資金參與的做市制度，流動性大大增加。第四，雖然產(chǎn)品依然實(shí)行審核制發(fā)行，但明確審核時(shí)間為兩個(gè)月，審核周期縮短。第五，不強(qiáng)制產(chǎn)品評級，為私募發(fā)行的降低成本增加了可能性。第六，市場開放，包括基金、期貨、銀行、保險(xiǎn)、信托等其他金融機(jī)構(gòu)也可照此規(guī)定發(fā)行資產(chǎn)支持證券。
不過，新規(guī)的落地還有待監(jiān)管部門出臺更多的配套政策，例如雖然上交所和深交所都了辦法明確為證券公司資產(chǎn)證券化產(chǎn)品提供轉(zhuǎn)讓服務(wù)，但做市和回購制度尚不完善。此外，新規(guī)為證監(jiān)會的規(guī)定，其他金融機(jī)構(gòu)是否能夠照此辦法實(shí)施，仍需要取得其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)認(rèn)可。又如，雖然證監(jiān)會明確了專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃為特殊目的載體， 但會計(jì)上具體如何處理尚不明確。又如，銀監(jiān)會2010年底曾經(jīng)《關(guān)于規(guī)范銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的通知》，部分銀行自身照此細(xì)化制定的《信貸資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓管理辦法》甚至對交易對手也有較嚴(yán)格的規(guī)定，因此，信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品能否順利發(fā)行，還需要銀監(jiān)會對此通知進(jìn)行重新解釋乃至修改。
當(dāng)前，國內(nèi)除了證監(jiān)會主導(dǎo)的以專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃形式資產(chǎn)證券化以外，還有以銀監(jiān)會和央行主導(dǎo)的信貸資產(chǎn)證券化（ABS）和銀行間市場交易商協(xié)會主導(dǎo)的企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)（ABN）（表1）。但這兩個(gè)市場也面臨著各自的困擾。例如，銀監(jiān)和央行主導(dǎo)的ABS市場仍是擴(kuò)大試點(diǎn)階段，尚未轉(zhuǎn)入常規(guī)，其最大的瓶頸在于試點(diǎn)期間的額度控制。中國銀行業(yè)當(dāng)前面臨的最重要問題是利率市場化，未來銀行儲蓄向各種金融產(chǎn)品流動的趨勢不可逆轉(zhuǎn)，中國銀行業(yè)貸款余額即將超過70萬億元，中長期貸款超過33萬億元，銀監(jiān)和央行主導(dǎo)的ABS市場試點(diǎn)區(qū)區(qū)500億元額度，顯然無法滿足商業(yè)銀行日益增長的信貸資產(chǎn)出表的需求。銀行間市場交易商協(xié)會推出的ABN市場，其基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍受限，且期限偏短，不能有效滿足資產(chǎn)出表的需求。
不過，銀行間市場交易商協(xié)會主導(dǎo)的票據(jù)市場一直是ABN市場，靈活、便捷、友好的注冊發(fā)行機(jī)制廣受發(fā)行人和中介機(jī)構(gòu)好評，這一優(yōu)勢會令A(yù)BN市場對于企業(yè)的期限較短的資產(chǎn)證券化需求有吸引力。銀行間市場交易商協(xié)會成立5年間，債務(wù)融資工具已成為中國債券市場的主要品種之一。2012年全年，包括短融、中票、超短融、定向工具等在內(nèi)的債務(wù)融資工具共發(fā)行2.6萬億元，存量規(guī)模達(dá)到4.2萬億元，遠(yuǎn)超企業(yè)債與公司債規(guī)模。但是，ABN市場也有其不足。首先，央行1號文件《銀行間債券市場非金融企業(yè)債務(wù)融資工具管理辦法》將ABN限定在了非信貸資產(chǎn)上。其次，中國迄今為止發(fā)行的期限最長的非金融企業(yè)債務(wù)融資工具期限為15年，且附第10年末發(fā)行人上調(diào)票面利率選擇權(quán)及投資者回售選擇權(quán)，而信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品期限可達(dá)25年甚至30年以上。最后，ABN目前并沒有資產(chǎn)的真實(shí)出售和風(fēng)險(xiǎn)隔離，資產(chǎn)的原所有者將作為第二償付來源，資產(chǎn)不能出表。2012年曾經(jīng)有媒體報(bào)道交通銀行擬在上海證交所大宗交易平臺試水信貸資產(chǎn)證券化，率先出售基建項(xiàng)目存量貸款，但最終并無結(jié)果。顯而易見，分割的市場局面之下，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)展需要加強(qiáng)頂層設(shè)計(jì)和監(jiān)管協(xié)調(diào)。
券商試水資產(chǎn)證券化
2012年以來，券商一直在積極參與布局資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。除了在創(chuàng)新業(yè)務(wù)研究上投入大量人力以外，不少券商還在業(yè)務(wù)實(shí)踐上進(jìn)行探索。目前，券商已經(jīng)完成發(fā)行或者已經(jīng)通過證監(jiān)會審批的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品如表2，其中，華能瀾滄江第二期水電上網(wǎng)收費(fèi)權(quán)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和上海隧道股份大連路隧道應(yīng)收專營權(quán)收入資產(chǎn)證券化產(chǎn)品分別在2013年1月26日和5月3日已獲證監(jiān)會核準(zhǔn)，正在發(fā)行準(zhǔn)備當(dāng)中。其他已經(jīng)向證監(jiān)會提交申請的還有阿里巴巴1號小貸債權(quán)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、上港集團(tuán)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、如帛港區(qū)BT項(xiàng)目回購資產(chǎn)證券化產(chǎn)品、浦發(fā)集團(tuán)BT回購資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。值得一提的是，近期海印股份公告稱擬通過專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃融資，基礎(chǔ)資產(chǎn)為原始權(quán)益人經(jīng)營管理的特定商業(yè)物業(yè)五年經(jīng)營收益權(quán)，這表明以商業(yè)物業(yè)收益權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)的類REITs式專項(xiàng)計(jì)劃有望面世。
潛在市場規(guī)模超10萬億元
國內(nèi)資產(chǎn)證券化起步晚，目前尚處于初始階段，但參照成熟市場來看，國內(nèi)資產(chǎn)證券化發(fā)展空間廣闊。根據(jù)美國證券業(yè)和金融市場協(xié)會（SIFMA）的統(tǒng)計(jì)，截至2011年末，美國ABS和MBS存量合計(jì)達(dá)到10.3萬億美元，占同期債券總存量的28%。2011年，美國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模為1.7萬億美元，僅次于同期美國國債的發(fā)行量。此外，2012年歐洲的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)模也超過5000億美元。相比之下，中國2012年各類資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)行規(guī)?？偤筒坏?00億元，而從過去8年中國資產(chǎn)證券化總量來看，累計(jì)發(fā)行資產(chǎn)支持證券尚不到2000億元，發(fā)行量和存量都明顯偏小，預(yù)計(jì)該市場潛在規(guī)模應(yīng)該超過10萬億元，中國資產(chǎn)證券化市場的大發(fā)展令人期待。
值得注意的是，資產(chǎn)證券化在中國仍然屬于新生事物，存在諸多問題。一方面，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品本身在發(fā)展初期制作稍顯復(fù)雜，中介機(jī)構(gòu)經(jīng)驗(yàn)不足，在融資效率和成本上，對發(fā)行人的吸引力可能不如短融、中票等其他金融產(chǎn)品。另一方面，在銀監(jiān)會央行、銀行間市場交易商協(xié)會和證監(jiān)會各自主導(dǎo)的市場中，各自有不同的優(yōu)勢和局限性，多頭監(jiān)管人為割裂了市場。只有進(jìn)一步加強(qiáng)頂層設(shè)計(jì)，協(xié)調(diào)監(jiān)管，給予資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的交易和投資更多的稅收減免，打通不同市場之間的壁壘，降低準(zhǔn)入門檻，充分發(fā)揮市場主體的作用，才能使得中國資產(chǎn)證券化市場蓬勃、健康地持續(xù)發(fā)展。
特邀述評嘉賓：
張海云
對外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)金融市場研究中心主任、金融學(xué)院教授
資產(chǎn)證券化：另辟通道
中國資產(chǎn)證券化試點(diǎn)于2005年正式步入制度軌道，分為銀行信貸資產(chǎn)證券化試點(diǎn)和券商專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃試點(diǎn)兩大類，2009年由于金融危機(jī)的影響，國內(nèi)暫停了新產(chǎn)品的發(fā)行。后危機(jī)時(shí)代崛起的金融產(chǎn)品如銀行理財(cái)產(chǎn)品、信托產(chǎn)品、券商資管產(chǎn)品等，都融入了資產(chǎn)證券化的一些技術(shù)和特點(diǎn)，相關(guān)的通道類業(yè)務(wù)也迅速膨脹起來。
2013年3月的《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》將專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃作為資產(chǎn)證券化特殊目的載體的法律地位和運(yùn)作機(jī)制進(jìn)一步明晰化，2012年11月的《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》打開了基金管理公司設(shè)立專門的子公司開展專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)的閘門。圍繞專項(xiàng)資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)，券商和基金有了探索資產(chǎn)證券化產(chǎn)品創(chuàng)新的新天地。券商和基金都摩拳擦掌，希望在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域搶占先機(jī)，那么切入點(diǎn)和發(fā)展重心應(yīng)放在哪里？傳統(tǒng)通道類業(yè)務(wù)的跑馬圈地亢奮猶在，既有模式是近期搶占市場份額的便捷方式。但對于券商和基金而言，如何根據(jù)自身優(yōu)勢進(jìn)行差異化的戰(zhàn)略定位，在資產(chǎn)證券化領(lǐng)域確立和鞏固可持續(xù)的核心競爭力，是一個(gè)更為長遠(yuǎn)的根本問題。
證券化帶來自主新通道
“替代效應(yīng)”和“擠出效應(yīng)”嚴(yán)重壓縮著通道業(yè)務(wù)的利潤空間，同質(zhì)化發(fā)展的結(jié)局必然是價(jià)格戰(zhàn)。對于券商和基金而言，差異化發(fā)展的空間在哪里？
最為直接的差異化發(fā)展空間來源于監(jiān)管差異，比如信托業(yè)在房地產(chǎn)和票據(jù)等領(lǐng)域所受的限制，以及銀行理財(cái)產(chǎn)品對于非標(biāo)債權(quán)資產(chǎn)的限制，為券商和基金子公司留下了一定的差異化空間。
更為廣闊的空間可能在非金融企業(yè)資產(chǎn)證券化領(lǐng)域。券商可以從企業(yè)客戶的需求中找到合適的項(xiàng)目并設(shè)計(jì)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，而根據(jù)《基金管理公司特定客戶資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)試點(diǎn)辦法》，基金在非專項(xiàng)的特定資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)中可以投資于資產(chǎn)支持證券，這就形成了一個(gè)新的投資鏈條，即投資者購買基金發(fā)行的證券投資基金（特定資產(chǎn)管理項(xiàng)目）、證券投資基金購買券商特殊目的載體發(fā)行的資產(chǎn)支持證券、特殊目的載體購買非金融企業(yè)資產(chǎn)。這一投資鏈條的項(xiàng)目與客戶兩頭資源不再由銀行掌控，這種券商和基金獨(dú)立開辟的“通道”有利于保障其盈利空間，和迄今為止銀行業(yè)主導(dǎo)的傳統(tǒng)通道業(yè)務(wù)有了很大不同。
與此相關(guān)，《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》還允許券商資產(chǎn)證券化投資于信貸資產(chǎn)，這類業(yè)務(wù)的資產(chǎn)來源于銀行，但資金來源可以擺脫對銀行理財(cái)產(chǎn)品的依賴，因?yàn)樽C券化新規(guī)允許基金發(fā)行的證券投資基金投資于資產(chǎn)支持證券，這就幫助券商和基金避免了傳統(tǒng)通道業(yè)務(wù)中兩頭受制的困窘。
以客戶價(jià)值明志，以風(fēng)險(xiǎn)管控致遠(yuǎn)
在資產(chǎn)證券化的新天地中，搶占市場份額有其重要性，但不應(yīng)迷失于短期成敗。僅僅專注于搶占市場份額的先機(jī)而失去建立可持續(xù)優(yōu)勢的先機(jī)，無異于只見樹木不見森林，其結(jié)果必然是揀了芝麻丟了西瓜、贏了一場戰(zhàn)役輸了整個(gè)戰(zhàn)爭。可持續(xù)發(fā)展的核心競爭力在于，為客戶帶來真正的價(jià)值，對風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行有效的管理。規(guī)模至上的傳統(tǒng)通道模式在盡職調(diào)查和風(fēng)險(xiǎn)披露方面存在硬傷，因而深陷“剛性兌付”的迷局而難以自拔。
近日，證監(jiān)部門對保薦機(jī)構(gòu)的嚴(yán)查整頓，重創(chuàng)了在IPO保薦業(yè)務(wù)中追捧“純通道”盈利模式的一些投行。粗放的通道模式和通道文化的危害，豈止限于IPO保薦業(yè)務(wù)，其實(shí)也存在于金融產(chǎn)品創(chuàng)新領(lǐng)域，銀行理財(cái)產(chǎn)品和信托產(chǎn)品受到的質(zhì)疑和詬病就是例子。
資產(chǎn)證券化，是指通過原始資產(chǎn)擔(dān)保將缺乏流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榭梢栽诮鹑谑袌錾箱N售和流通的金融產(chǎn)品(證券)，一級證券化的工具主要包括股票、公司債券和商業(yè)票據(jù)等， 它使沒有進(jìn)入資本擴(kuò)張的資產(chǎn)進(jìn)入投資過程。二級證券化是對已經(jīng)證券化的資產(chǎn)進(jìn)行再證券化，種類繁多的金融衍生品就是對已經(jīng)證券化的資產(chǎn)不斷再證券化。資產(chǎn)證券化的經(jīng)營方式增強(qiáng)了市場的資金流動性和證券化主體抵抗市場風(fēng)險(xiǎn)的能力。金融市場較發(fā)達(dá)的國家，以房屋抵押貸款為主的資產(chǎn)證券化在缺乏流動性的經(jīng)營領(lǐng)域發(fā)展迅速。面對我國金融業(yè)資產(chǎn)證券化迅速發(fā)展的趨勢，2014年11月21日，證監(jiān)會頒布了《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》(以下簡稱《管理規(guī)定》)及配套的《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)信息披露指引》(以下簡稱《信息披露指引》)、《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)盡職調(diào)查工作指引》;與此同時(shí)，銀監(jiān)會也下發(fā)《關(guān)于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，對資產(chǎn)證券化中不同參與人的權(quán)利義務(wù)范圍進(jìn)行規(guī)范，強(qiáng)化對資產(chǎn)證券化的監(jiān)管，加強(qiáng)對投資者權(quán)益的保護(hù)，加速推進(jìn)我國相關(guān)領(lǐng)域的資產(chǎn)證券化進(jìn)程。
在積極推動資產(chǎn)證券化發(fā)展的同時(shí)，我們也應(yīng)當(dāng)認(rèn)識到，由于資產(chǎn)證券化本身具有的特點(diǎn)導(dǎo)致這種金融工具很有可能被濫用而危害整個(gè)金融秩序。而無論發(fā)達(dá)國家還是我國目前已有的實(shí)踐，對資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管主要集中在作為資產(chǎn)證券化產(chǎn)物的金融衍生品的市場交易環(huán)節(jié)，這種監(jiān)管具有相當(dāng)?shù)木窒扌?。美國的次級貸款債權(quán)證券化引發(fā)的全球金融危機(jī)足以佐證資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)和現(xiàn)行的關(guān)注流通環(huán)節(jié)的監(jiān)管存在一定的問題。這種監(jiān)管的缺陷并不在于監(jiān)管力度不夠， 而在于以證券化創(chuàng)造的金融產(chǎn)品流通過程為主要對象的監(jiān)管沒有正確理解資產(chǎn)證券化作為新型金融衍生工具的本質(zhì)屬性。那么，資產(chǎn)證券化的本質(zhì)是什么? 實(shí)踐中資產(chǎn)證券化過程的法律監(jiān)管存在哪些問題?
二、現(xiàn)行資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管存在的問題
在經(jīng)濟(jì)和法律層面，資產(chǎn)證券化具有不同含義。在經(jīng)濟(jì)層面，資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是指以基礎(chǔ)資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流為償付支持，通過結(jié)構(gòu)化等方式進(jìn)行信用增級，在此基礎(chǔ)上發(fā)行資產(chǎn)支持證券的業(yè)務(wù)活動。在法律層面，資產(chǎn)證券化制度是指通過發(fā)行關(guān)系當(dāng)事人構(gòu)筑一定的法律結(jié)構(gòu)，將流動性不強(qiáng)的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為一般私法上的有價(jià)證券形態(tài)，進(jìn)而流通于市場的有關(guān)法律制度的總稱。它涉及到眾多當(dāng)事人的一系列權(quán)利和義務(wù)的安排，從而形成了復(fù)雜的法律關(guān)系。無論如何定義，資產(chǎn)證券化的目的是通過衍生品的交易加快資產(chǎn)流轉(zhuǎn)，分散經(jīng)營者風(fēng)險(xiǎn)。一方面，證券化可以使原本不具有流動性的資產(chǎn)獲得流動性，通過銷售衍生品直接收回流動資金以加快資產(chǎn)流轉(zhuǎn)、迅速擴(kuò)充經(jīng)營者規(guī)模。以房屋抵押貸款為例，在傳統(tǒng)的房屋抵押貸款經(jīng)營模式中， 抵押貸款放貸人發(fā)放貸款后通過持有債權(quán)，獲得借款人償還的本金、利息收回成本獲取利潤的，即傳統(tǒng)模式下抵押貸款經(jīng)營者是通過貸款持有的方式進(jìn)行經(jīng)營，經(jīng)營者持有以債權(quán)為表現(xiàn)形式的大量個(gè)人資本。貸款方持有的債權(quán)由于借款者的多樣性存在著質(zhì)量的差異性， 用傳統(tǒng)的債權(quán)讓與模式只能實(shí)現(xiàn)單個(gè)抵押貸款債權(quán)的流通，這種流通方式效率低、可以參與流通的債權(quán)有限。而在資產(chǎn)證券化的交易模式中，房屋抵押貸款經(jīng)營者將其持有的抵押貸款債權(quán)進(jìn)行整合，通過讓與、轉(zhuǎn)讓控制權(quán)等手段將貸款債權(quán)交給由其設(shè)立的特殊目的機(jī)構(gòu)控制。特殊目的機(jī)構(gòu)將債權(quán)作為資產(chǎn)池基礎(chǔ)，向市場上的大量潛在投資者發(fā)行具有社會屬性的金融衍生品。抵押貸款經(jīng)營者的經(jīng)營模式轉(zhuǎn)化為 貸款轉(zhuǎn)讓發(fā)行 模式，即將傳統(tǒng)的住房抵押貸款的 貸款持有模式轉(zhuǎn)化為貸款分化模式。資產(chǎn)證券化創(chuàng)造出的金融衍生品是將所有債權(quán)進(jìn)行打包處理，使償付能力相對較差的債權(quán)通過打包的方式進(jìn)入二級市場交易，增加了資產(chǎn)的整體流動性。資產(chǎn)流動性的加強(qiáng)使原始權(quán)益人在相同的資本條件下利用金融杠桿獲得了更大的經(jīng)營規(guī)模，不用等待債務(wù)人的清償或者抵押權(quán)的實(shí)現(xiàn)，就可以提供新的貸款。另一方面，資產(chǎn)證券化還可以通過衍生品的流通轉(zhuǎn)移或者分散原始權(quán)益人的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)隔離。同樣以房屋抵押貸款證券化為例，房屋抵押貸款經(jīng)營機(jī)構(gòu)在放出貸款之后，原本應(yīng)由其承擔(dān)借款人不能履行合同義務(wù)且抵押權(quán)不能完全償付其借款時(shí)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。而通過資產(chǎn)證券化創(chuàng)造并出售金融衍生產(chǎn)品時(shí)，貸款機(jī)構(gòu)通過特殊目的機(jī)構(gòu)將這種經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給了購買衍生品的投資者，投資者也可以通過再次證券化將其風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)轉(zhuǎn)移，最后將風(fēng)險(xiǎn)傳遞給最終持有衍生品的眾多普通投資者。這種機(jī)制將經(jīng)營的風(fēng)險(xiǎn)隔離并且轉(zhuǎn)移給了社會整體承擔(dān)的方式，從資本的原始權(quán)益人個(gè)體角度分析，的確實(shí)現(xiàn)了降低自身經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的效果。
可見，資產(chǎn)證券化的主要作用是通過金融工程的產(chǎn)品(金融衍生品)的流轉(zhuǎn)實(shí)現(xiàn)的，所以現(xiàn)階段資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管是以資產(chǎn)證券化的產(chǎn)品作為監(jiān)管中心進(jìn)行制度設(shè)計(jì)，希望通過規(guī)范衍生品的流通來實(shí)現(xiàn)對資產(chǎn)證券化過程的監(jiān)管目的。以資產(chǎn)證券化發(fā)展最快的美國為例，其對金融衍生產(chǎn)品流通的監(jiān)管投入巨大，聯(lián)邦政府和州政府雙層監(jiān)管，美聯(lián)儲、美國證券委員會、美國期貨交易委員會、貨幣監(jiān)理署等多個(gè)部門均擁有相關(guān)的職權(quán)，其金融監(jiān)管投入的成本遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于英國、德國、法國、新加坡等諸多金融強(qiáng)國，卻仍然避免不了衍生品風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致的金融危機(jī)的發(fā)生。其原因在于，傳統(tǒng)的法律監(jiān)管存在兩方面問題，一是忽略對證券化過程的監(jiān)管，沒有意識到資產(chǎn)證券化的過程而非衍生品的流通過程決定著金融產(chǎn)品質(zhì)量的高低和市場風(fēng)險(xiǎn)的大小，并且對不當(dāng)資本風(fēng)險(xiǎn)爆況下的追責(zé)問題沒有給予足夠的關(guān)注，導(dǎo)致法律監(jiān)管的制度設(shè)計(jì)在著力點(diǎn)上出現(xiàn)問題，監(jiān)管范圍相對較為狹窄。二是忽視了證券化過程中資本權(quán)利屬性發(fā)生的轉(zhuǎn)化及轉(zhuǎn)化產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)，監(jiān)管制度設(shè)計(jì)使資產(chǎn)證券化的參與者的權(quán)利、義務(wù)出現(xiàn)失衡。這種權(quán)利、義務(wù)的失衡從范圍角度分析涉及資產(chǎn)證券化全過程，從主體角度分析包括原始權(quán)利人、特殊目的機(jī)構(gòu)、評級機(jī)構(gòu)等多個(gè)參與者的權(quán)利義務(wù)失衡，現(xiàn)行的監(jiān)管制度沒有對權(quán)利義務(wù)失衡的問題進(jìn)行妥善解決，致使資產(chǎn)證券化過程中保證市場安全有序的相關(guān)義務(wù)無人負(fù)擔(dān)，最終必然導(dǎo)致資產(chǎn)證券化失去法律的控制，風(fēng)險(xiǎn)集中爆發(fā)。
由此可見，構(gòu)建新的資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管制度應(yīng)當(dāng)首先明確資產(chǎn)證券化資本權(quán)利屬性轉(zhuǎn)化的本質(zhì)及其產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)對證券化不同參與者權(quán)利義務(wù)的影響，并以解決權(quán)利義務(wù)失衡作為制度設(shè)計(jì)的中心任務(wù)，通過法律規(guī)定明確當(dāng)事人義務(wù)，糾正資本屬性轉(zhuǎn)化所帶來的權(quán)利義務(wù)的不平衡。在監(jiān)管領(lǐng)域，將資產(chǎn)證券化的過程、流通、風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后的追責(zé)均納入監(jiān)管范圍，在實(shí)現(xiàn)權(quán)益平衡的條件下，保證資產(chǎn)證券化各階段均能在法律的監(jiān)管下健康運(yùn)行。那么，在資產(chǎn)證券化過程中，資本權(quán)利屬性發(fā)生什么轉(zhuǎn)變? 該轉(zhuǎn)變對證券化過程當(dāng)事人的權(quán)利義務(wù)配置帶來什么影響?
三、資產(chǎn)證券化權(quán)利屬性分析
資產(chǎn)證券化不僅僅是將證券化原始權(quán)利人的資本在形式上轉(zhuǎn)化為標(biāo)準(zhǔn)化的金融產(chǎn)品，資產(chǎn)證券化在實(shí)質(zhì)上實(shí)現(xiàn)了資本權(quán)利屬性的轉(zhuǎn)化，即資產(chǎn)證券化的過程將證券化經(jīng)營者手中資本的屬性由個(gè)人資本轉(zhuǎn)化成為社會資本。
資產(chǎn)證券化的過程使眾多原始債權(quán)在連續(xù)轉(zhuǎn)讓中割裂了與原債務(wù)人直接的利益關(guān)聯(lián)，使本具有人身性質(zhì)的債權(quán)作為獨(dú)立的支付手段，表現(xiàn)出其獨(dú)立的品格完全演變?yōu)榻疱X債權(quán)，并以一種嶄新的金融產(chǎn)品金融衍生品面目出售、交易。資產(chǎn)一旦證券化便揚(yáng)棄了其原有的價(jià)值形態(tài)而失去對其投資成本的追溯權(quán)， 轉(zhuǎn)化為純粹的對資本未來收益的分割權(quán)。金融衍生品雖然是由發(fā)行人創(chuàng)造、可以自由上市交易、以標(biāo)準(zhǔn)化證券為表現(xiàn)形式的資本，但是發(fā)行人不可能創(chuàng)造一種不存在資本基礎(chǔ)的金融衍生產(chǎn)品。例如，在房屋次級貸款證券化的過程中，次級貸款衍生品的資產(chǎn)基礎(chǔ)是發(fā)行人資產(chǎn)池中數(shù)量龐大的住房抵押貸款債權(quán)，發(fā)行人將其進(jìn)行打包整合之后才產(chǎn)生了以貸款債權(quán)為基礎(chǔ)的住房抵押貸款支持債券，而作為金融衍生品的支持債券，其銷售是面向市場上所有的潛在投資者的。由此，金融衍生品一方面連接著眾多住房抵押貸款的債務(wù)人，另外一方面連接著數(shù)量眾多的金融市場投資者。抵押貸款形成的單對單借貸關(guān)系是以個(gè)人債權(quán)表現(xiàn)出來的私人資本屬性。借貸合同是由貸款者和放貸者之間形成的單對單的民事法律關(guān)系。即使作為放貸者的抵押貸款經(jīng)營機(jī)構(gòu)持有大量的貸款債權(quán)，也只是持有了大量由個(gè)人貸款債權(quán)簡單疊加形成的個(gè)人資本的集合，這種資本雖然由于數(shù)量眾多而具有一定的社會性，但是并不脫離原本的債權(quán)人、債務(wù)人之間的人身依附性，是具有個(gè)體特點(diǎn)而非標(biāo)準(zhǔn)化的資本。但是，作為金融衍生品的房屋抵押支持債券或者債務(wù)擔(dān)保權(quán)證，均是以標(biāo)準(zhǔn)化的衍生品形式存在并由發(fā)行人控制、經(jīng)營，不存在不同債權(quán)之間的個(gè)體差異性。在資產(chǎn)證券化過程中，大量資本集聚并經(jīng)多次打包之后，原始資本的私人屬性已經(jīng)發(fā)生改變。而原有的監(jiān)管體系仍然將其視為資產(chǎn)證券化中原始權(quán)益人的個(gè)人資本進(jìn)行監(jiān)管，從而導(dǎo)致相關(guān)法律規(guī)范喪失作用。因?yàn)?，隨著資本性質(zhì)的轉(zhuǎn)化，資本所承載的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也隨之產(chǎn)生轉(zhuǎn)化。資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人和特殊目的管理人將自身的債權(quán)轉(zhuǎn)化為衍生品進(jìn)行交易， 債權(quán)不能實(shí)現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)也隨著證券化過程和衍生品在二級市場的交易由經(jīng)營者個(gè)人承擔(dān)轉(zhuǎn)化為二級市場上眾多的投資者共同承擔(dān)，對于衍生品發(fā)行人而言，風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)通過交易而與自身隔離。資本屬性轉(zhuǎn)化產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)導(dǎo)致證券化的實(shí)施者和后續(xù)參與者只享有衍生品交易帶來的資金利益，而不用負(fù)擔(dān)資本的風(fēng)險(xiǎn)，這就使證券化的實(shí)施者喪失了個(gè)人資本監(jiān)管體系中自擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、自享收益條件下審慎行為的動機(jī)，導(dǎo)致法律監(jiān)管失效。
社會資本通過信用集中在少數(shù)人手里，而這種資本是以票據(jù)的形式存在的， 所以它的運(yùn)動和轉(zhuǎn)移就純粹變成了交易所賭博的結(jié)果。資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)督機(jī)制設(shè)計(jì)建立在對資本屬性轉(zhuǎn)化的錯(cuò)誤認(rèn)識上， 必然會導(dǎo)致權(quán)利義務(wù)配置不合理。使本來通過證券化已經(jīng)成為社會資本的衍生品為私人生產(chǎn)服務(wù)， 證券化的不同參與主體均通過這一過程獲得超合法報(bào)酬， 并以此成為其發(fā)家致富的源泉。資產(chǎn)證券化的參與者在權(quán)利、義務(wù)之間出現(xiàn)失衡，證券化的原始權(quán)益人享有衍生品帶來的利益，但是卻憑借風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)不負(fù)擔(dān)參與資產(chǎn)證券化過程中應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的市場安全保障義務(wù)， 這種失衡使資產(chǎn)證券化作為金融工具存在較大的濫用空間。
資產(chǎn)證券化權(quán)利屬性轉(zhuǎn)化與風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)帶來的權(quán)利義務(wù)失衡，存在于資產(chǎn)證券化運(yùn)行的各個(gè)階段，包括證券化的過程，衍生品流通的過程，風(fēng)險(xiǎn)造成實(shí)際損害后的追責(zé)階段。
首先，在資產(chǎn)證券化的過程中，由于資本屬性由個(gè)人資本轉(zhuǎn)化為社會資本， 證券化的基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)也內(nèi)化于證券化制造的衍生品之中， 通過二級市場交易變?yōu)橛裳苌返耐顿Y者負(fù)擔(dān)。例如，抵押貸款債權(quán)到期不能實(shí)現(xiàn)，未來收益權(quán)利由于出現(xiàn)市場偏差產(chǎn)生貶值等基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。然而，這種風(fēng)險(xiǎn)的形成與大小卻是由資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人的行為決定的。原始權(quán)益人通過將自身的資本證券化，享有利用金融工具取得大量流動資金的權(quán)利，但是卻將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給社會， 不履行基礎(chǔ)資本的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避與控制義務(wù)。原始權(quán)益人在資產(chǎn)證券化過程中的權(quán)利義務(wù)不平衡， 使其產(chǎn)生了制造大量的低質(zhì)量高風(fēng)險(xiǎn)資本并通過證券化謀取巨額利益的動機(jī)， 加重了內(nèi)化于衍生品的風(fēng)險(xiǎn)。
其次，在金融衍生品流轉(zhuǎn)過程中，衍生品投資者可以將社會資本進(jìn)行再次證券化，包裝成新的社會資本，再證券化過程中仍然存在與資產(chǎn)首次證券化過程中相同的權(quán)利義務(wù)失衡。而且由于再次證券化是將衍生品作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行再次打包整合， 所以對其基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)狀況的追溯將會更加困難，監(jiān)管也更加困難，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)更加隱蔽。以上兩種因素使衍生品投資者享有的通過再證券化獲利的權(quán)利和審慎經(jīng)營社會資本以保證市場秩序的義務(wù)之間出現(xiàn)失衡。而負(fù)擔(dān)外部監(jiān)管職能的評級機(jī)構(gòu)，也同樣由于自身在評級行為中權(quán)利義務(wù)的不統(tǒng)一， 喪失了對市場秩序進(jìn)行維護(hù)的能力。信用評級機(jī)構(gòu)對衍生品的風(fēng)險(xiǎn)狀況，應(yīng)當(dāng)根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)情況、原始權(quán)益人經(jīng)營狀況、證券化特殊目的管理人資質(zhì)等情況進(jìn)行綜合、客觀的評級，但是在現(xiàn)階段評級機(jī)構(gòu)對于自身的不實(shí)信息造成的損失卻不需要負(fù)擔(dān)賠償責(zé)任， 這種情況使評級機(jī)構(gòu)為獲取評級委托方支付的評級費(fèi)用， 偏離真實(shí)情況的評級信息現(xiàn)象加劇， 評級機(jī)構(gòu)通過評級行為獲取報(bào)酬的權(quán)利和審慎進(jìn)行評級行為以維護(hù)金融市場秩序的義務(wù)之間也出現(xiàn)了失衡。
再次，在資本風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)造成投資者損害的追責(zé)層面，資產(chǎn)證券化的原始權(quán)益人、特殊目的管理人憑借證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)， 并不負(fù)擔(dān)資本風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生時(shí)的損害賠償義務(wù)。而評級機(jī)構(gòu)對于自身的不實(shí)評級信息對投資者造成誤導(dǎo)的情形下， 也可以以評級信息屬于言論自由的范圍，并且只是投資參考，對最終決策沒有決定性影響為由主張免責(zé)，不負(fù)擔(dān)賠償義務(wù)。因此，在事后追責(zé)層面， 由于證券化的風(fēng)險(xiǎn)隔離效應(yīng)和法律規(guī)制的不完善同樣造成了資產(chǎn)證券化不同參與者的權(quán)利義務(wù)出現(xiàn)失衡。
四、構(gòu)建新型資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管體系
對資產(chǎn)證券化法律監(jiān)管體系的重構(gòu)應(yīng)當(dāng)從兩個(gè)方面入手，即監(jiān)管范圍的擴(kuò)展和監(jiān)管理念的改革，對資產(chǎn)證券化進(jìn)行全過程監(jiān)管。除衍生品流通階段以外，證券化的資產(chǎn)整合階段， 風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后的追責(zé)階段都應(yīng)當(dāng)納入法律監(jiān)管范圍。同時(shí)合理配置參與社會資本運(yùn)營的不同主體在證券化過程各個(gè)階段的權(quán)利義務(wù)， 使不同主體在證券化過程中，均實(shí)現(xiàn)權(quán)利義務(wù)的統(tǒng)一，防止社會資本被私人濫用。
在證券化資產(chǎn)整合階段的權(quán)利義務(wù)統(tǒng)一， 主要是要求資產(chǎn)證券化的實(shí)施者對投入證券化資產(chǎn)池的資產(chǎn)進(jìn)行水平限制和分級管理。資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)超過準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)不得進(jìn)入資產(chǎn)池， 而可以進(jìn)入資產(chǎn)池的部分也應(yīng)當(dāng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)的類型化評估，確定不同的風(fēng)險(xiǎn)等級，分別投入二級市場，并且提供詳細(xì)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)情況說明，如果不能履行相應(yīng)義務(wù)，就限制其證券化的產(chǎn)品上市交易，從而保證整合階段權(quán)利義務(wù)的統(tǒng)一。在衍生品流通階段的權(quán)利義務(wù)統(tǒng)一， 主要是在維持現(xiàn)有的對衍生品發(fā)行人交易行為管控的同時(shí)，加強(qiáng)對評級機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，要求評級機(jī)構(gòu)對其的不實(shí)信息承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任， 保證交易過程的透明與外部評級監(jiān)管的有效性， 以確保交易階段發(fā)行人和評級機(jī)構(gòu)權(quán)利義務(wù)的統(tǒng)一。在資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生后追責(zé)階段的權(quán)利義務(wù)統(tǒng)一，主要是在衍生品風(fēng)險(xiǎn)出現(xiàn)時(shí)，建立相應(yīng)的追責(zé)機(jī)制。如果衍生品風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生是由于資產(chǎn)證券化過程中參與主體沒有履行法定義務(wù)引起的，則從賠償風(fēng)險(xiǎn)損失、證券化產(chǎn)品退市、證券化的原始受益人、特殊目的管理人資格剝奪三個(gè)層面構(gòu)建資產(chǎn)證券化參與主體的責(zé)任體系，通過倒逼機(jī)制，規(guī)范證券化過程中參與者的行為。
(一)對資產(chǎn)證券化過程的監(jiān)督
資產(chǎn)證券化中的原始權(quán)益人和特殊目的管理人在進(jìn)行資產(chǎn)整合，為衍生品發(fā)行行為時(shí)，法律應(yīng)當(dāng)對其資產(chǎn)整合規(guī)定更為詳盡的義務(wù)。我國應(yīng)當(dāng)在相關(guān)管理法規(guī)中建立證券化產(chǎn)品根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行分級的類型化標(biāo)準(zhǔn)和資產(chǎn)池中基礎(chǔ)資產(chǎn)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)，并在《信息披露指引》等規(guī)范性文件中強(qiáng)化參與人的信息披露義務(wù)， 將信息披露的要求提高至必須追溯至實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，通過信息披露強(qiáng)化、衍生品分級交易的方式， 提高資產(chǎn)證券化過程中的資本質(zhì)量，降低基礎(chǔ)資本性風(fēng)險(xiǎn)。
對于首次整合中行使資產(chǎn)證券化發(fā)行金融衍生品的情形，應(yīng)當(dāng)根據(jù)衍生品基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)水平差異，建立分類標(biāo)準(zhǔn)。建立衍生品的風(fēng)險(xiǎn)分級機(jī)制，將不同的資本質(zhì)量創(chuàng)造的金融衍生品進(jìn)行區(qū)別對待，優(yōu)級衍生品風(fēng)險(xiǎn)最小，次級衍生品風(fēng)險(xiǎn)最大， 供投資者根據(jù)偏好自主選擇。例如，借鑒外國市場經(jīng)驗(yàn)，將房屋抵押貸款支持債券根據(jù)貸款人的信用情況和資產(chǎn)水平為標(biāo)準(zhǔn)分為優(yōu)級、次優(yōu)級、次級貸款抵押債券，在分類的基礎(chǔ)上，應(yīng)對風(fēng)險(xiǎn)最大的抵押貸款作為基礎(chǔ)的衍生品的發(fā)行設(shè)定進(jìn)一步的資產(chǎn)控制。
同樣以房屋抵押貸款的證券化為例， 對于財(cái)產(chǎn)狀況和信用狀況最低的次級抵押貸款債權(quán)，即所謂的NINJNA貸款者(no income，no job and no asset)的貸款債權(quán)，應(yīng)當(dāng)進(jìn)行進(jìn)一步限制。對這類貸款，在進(jìn)入資產(chǎn)池前應(yīng)當(dāng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)評估，按照借款人的資產(chǎn)負(fù)債比例、收入水平等因素設(shè)定一定的資產(chǎn)池準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)， 達(dá)到標(biāo)準(zhǔn)后其抵押貸款的債權(quán)才能進(jìn)入資產(chǎn)池作為基礎(chǔ)資本。在法規(guī)完善方面，應(yīng)當(dāng)根據(jù)不同基礎(chǔ)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)特點(diǎn)， 由證監(jiān)會制定相應(yīng)的分級標(biāo)準(zhǔn)，填補(bǔ)風(fēng)險(xiǎn)分級上的空白，并且設(shè)置不同風(fēng)險(xiǎn)級別的原始資產(chǎn)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。在《管理規(guī)定》第24條對基礎(chǔ)資產(chǎn)的禁止性規(guī)定中，除不能存在抵押、質(zhì)押等擔(dān)保負(fù)擔(dān)和權(quán)利限制的規(guī)定之外， 應(yīng)當(dāng)規(guī)定基礎(chǔ)資產(chǎn)不符合最高風(fēng)險(xiǎn)級別原始資產(chǎn)準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)的， 不得作為基礎(chǔ)資產(chǎn)的禁止性規(guī)定。而該規(guī)定第9條資產(chǎn)證券化中原始權(quán)益人職責(zé)規(guī)定的第一款要求原始權(quán)益人依照法律、行政法規(guī)、公司章程和相關(guān)協(xié)議的規(guī)定或者約定移交基礎(chǔ)資產(chǎn) 的規(guī)定也應(yīng)當(dāng)與此要求對接， 要求移交的基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)已經(jīng)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)分級， 并且各風(fēng)險(xiǎn)等級的基礎(chǔ)資產(chǎn)均符合資產(chǎn)池準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)。這種法律的監(jiān)管方式是希望從金融衍生品發(fā)行過程的資產(chǎn)組合源頭進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制。
在信息披露方面，根據(jù)《信息披露指引》履行信息披露義務(wù)的規(guī)定， 應(yīng)當(dāng)進(jìn)一步提高資產(chǎn)證券化的參與者為發(fā)行行為時(shí)履行對其發(fā)行的金融衍生品風(fēng)險(xiǎn)情況的說明義務(wù)，在透明化的條件下才可以投入市場進(jìn)行交易。資產(chǎn)證券化創(chuàng)造的金融衍生品的基礎(chǔ)資產(chǎn)情況，評級情況和風(fēng)險(xiǎn)評估報(bào)告，發(fā)行人應(yīng)當(dāng)如實(shí)向投資者進(jìn)行披露，特別是對衍生品的可能風(fēng)險(xiǎn)必須向投資者進(jìn)行明確提示。在這里，部分學(xué)者為了進(jìn)一步強(qiáng)化發(fā)行人義務(wù)，提出此時(shí)的說明義務(wù)不僅僅限于要求發(fā)行人按照《信息披露指引》提供相應(yīng)信息，而且要求其對信息的說明必須能夠?yàn)橐话愕耐顿Y者所理解。即說明應(yīng)當(dāng)參照投資者的知識、經(jīng)驗(yàn)、對衍生品風(fēng)險(xiǎn)了解的水平進(jìn)行適當(dāng)?shù)恼f明。強(qiáng)化這種說明義務(wù)和衍生品透明化處理的基礎(chǔ)一方面是確保信息弱勢者的自我決定權(quán)，可以讓投資者在購入金融衍生品時(shí)擁有足夠的信息，決定其是否購買;另外一方面是通過制定發(fā)行人不能履行說明義務(wù)時(shí)， 其衍生品無法上市的法律規(guī)范，敦促原始權(quán)益人提供質(zhì)量相對較高的原始資本。因?yàn)樵谛畔⑴读x務(wù)方面高標(biāo)準(zhǔn)的實(shí)現(xiàn)，配合市場上投資者對低質(zhì)量衍生品的自然淘汰，可以一定程度上提高基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)質(zhì)量。所以，信息披露的要求不僅僅是真實(shí)，還必須能夠?yàn)槭袌錾系耐顿Y者所理解，才能真正保證信息披露的效果。對于說明義務(wù)的法律監(jiān)督主要依靠作為證券交易監(jiān)管機(jī)構(gòu)的證監(jiān)會對金融衍生品的管理來實(shí)現(xiàn)，證監(jiān)會對于投入市場交易的資產(chǎn)證券化創(chuàng)造的債券或者債務(wù)權(quán)證提供的信息應(yīng)當(dāng)進(jìn)行檢查， 對于不能提供法律所要求的相應(yīng)信息的金融衍生產(chǎn)品應(yīng)拒絕其進(jìn)行交易。
(二)對金融衍生品交易過程的監(jiān)督
對于衍生品交易過程的監(jiān)督應(yīng)當(dāng)從三個(gè)角度進(jìn)行，即交易過程中再證券化信息披露義務(wù)的強(qiáng)化、建立統(tǒng)籌性的金融衍生品監(jiān)管部門和提高外部評級機(jī)制的監(jiān)管強(qiáng)度。
在衍生品交易的過程中，衍生品的投資者有可能將自身持有的金融衍生品作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，進(jìn)行再證券化，從金融理論層面，證券化的打包次數(shù)是沒有限制的，在衍生品流通過程中這種情況的發(fā)生會進(jìn)一步掩蓋資本風(fēng)險(xiǎn)。所以，如何規(guī)范資產(chǎn)再證券化是衍生品交易階段的重要問題。筆者認(rèn)為，對再證券化的監(jiān)管可以通過強(qiáng)化信息披露義務(wù)來實(shí)現(xiàn)，即要求再證券化的衍生品在上市交易履行基礎(chǔ)資本的信息披露義務(wù)時(shí)，必須將基礎(chǔ)資產(chǎn)的情況追溯至實(shí)體經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，并提供證券化的全過程信息，以此來限制發(fā)行人濫用資產(chǎn)證券化進(jìn)行多次打包的行為。要求再證券化過程中的原始受益人對多次證券化產(chǎn)品的打包過程、整合歷史履行披露義務(wù)，如果無法提供相應(yīng)的信息則不允許衍生品進(jìn)行上市交易。這種限制可以通過在信息披露方面的高要求減少濫用資產(chǎn)證券化進(jìn)行多次打包的行為，因?yàn)槎啻未虬筇峁┭苌氛系臍v史全過程信息相對較為困難， 而如果不履行說明義務(wù)則無法將衍生品投入市場交易，就可以在一定程度上限制以掩蓋風(fēng)險(xiǎn)為目的的多次打包情形發(fā)生。
對于衍生品流通監(jiān)管的問題，應(yīng)當(dāng)根據(jù)資產(chǎn)證券化的特點(diǎn)，構(gòu)建跨領(lǐng)域的綜合性的監(jiān)管體系。資產(chǎn)證券化的合理使用和衍生品的正常流通涉及抵押貸款提供者、特殊目的機(jī)構(gòu)、金融市場投資者等主體，并且跨越實(shí)體經(jīng)濟(jì)和虛擬經(jīng)濟(jì)兩個(gè)領(lǐng)域， 其對應(yīng)的監(jiān)管體系的設(shè)置也應(yīng)當(dāng)與這些特點(diǎn)相適應(yīng)，進(jìn)行跨領(lǐng)域的綜合監(jiān)管。衍生品上市的監(jiān)管、二級市場交易過程中存在的風(fēng)險(xiǎn)與問題、違規(guī)交易行為的處罰， 統(tǒng)一的衍生品監(jiān)管機(jī)構(gòu)都應(yīng)享有監(jiān)管權(quán)限， 在一定程度上提高監(jiān)督機(jī)構(gòu)對衍生品市場的監(jiān)管能力。我國現(xiàn)階段的資產(chǎn)證券化存在多機(jī)構(gòu)監(jiān)管，職權(quán)在一定程度上存在重疊， 對相同問題的處理方式不完全統(tǒng)一的情況。銀監(jiān)會、證監(jiān)會均有權(quán)對資產(chǎn)證券化進(jìn)行管理，央行有權(quán)對評級機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理， 三權(quán)分立必然會造成一定程度的問題。由于我國金融業(yè)實(shí)行分業(yè)經(jīng)營，分業(yè)管理的模式，所以設(shè)置全新的職能部門，整合資產(chǎn)證券化的法律監(jiān)管模式在短期內(nèi)可行性不高。因此，可以通過銀監(jiān)會、證監(jiān)會對資產(chǎn)證券化過程進(jìn)行聯(lián)合管理的方式，嘗試聯(lián)合關(guān)于資產(chǎn)證券化的一般性監(jiān)管制度; 在此前提下，對于其管轄不同領(lǐng)域的特殊情況，由兩機(jī)構(gòu)分別立法，通過這種方式減少監(jiān)管規(guī)范之間沖突。對于資產(chǎn)證券化的管理，可以嘗試設(shè)置聯(lián)合辦事機(jī)構(gòu)，對相關(guān)問題進(jìn)行統(tǒng)一管控、統(tǒng)一處理，通過合作的方式實(shí)現(xiàn)對衍生品交易的跨領(lǐng)域監(jiān)管。
外部信用評級機(jī)構(gòu)的評級行為也應(yīng)當(dāng)發(fā)揮其相應(yīng)的作用。評級機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)依據(jù)衍生品發(fā)行人提供的基礎(chǔ)財(cái)產(chǎn)信息，整合的過程等信息對衍生品的質(zhì)量、風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行客觀的評價(jià)。公布評級信息的同時(shí)也應(yīng)當(dāng)公布相應(yīng)的評級方法、評級標(biāo)準(zhǔn)、發(fā)行人情況評估報(bào)告等信息，評級機(jī)構(gòu)也應(yīng)當(dāng)履行信息披露制度。在規(guī)范評級行為的同時(shí)，對不實(shí)信息的評級機(jī)構(gòu)，應(yīng)當(dāng)構(gòu)建合理的責(zé)任承擔(dān)制度，通過追責(zé)機(jī)制規(guī)范信用評級機(jī)構(gòu)的行為。責(zé)任承擔(dān)主要分為兩個(gè)部分： 第一是要求評級機(jī)構(gòu)對因其不真實(shí)信息造成的損失進(jìn)行賠償。如果評級機(jī)構(gòu)故意提供不實(shí)的評級信息或者在評級過程中存在過失而導(dǎo)致評級信息不真實(shí)，影響了投資者對衍生品風(fēng)險(xiǎn)的正確評估，造成投資損失的發(fā)生，那么信用評級機(jī)構(gòu)就應(yīng)當(dāng)為其提供的不實(shí)信息負(fù)擔(dān)責(zé)任，向投資者賠償相應(yīng)損失。第二是增強(qiáng)中國人民銀行對信用評級機(jī)構(gòu)的管理和指導(dǎo)，建立評級機(jī)構(gòu)的退市制度。如果評級機(jī)構(gòu)不真實(shí)的評級信息造成嚴(yán)重的社會影響， 就應(yīng)當(dāng)取消評級機(jī)構(gòu)評級信息的資格，強(qiáng)制其退出信用評級領(lǐng)域，退市制度是一種資格剝奪性懲罰。通過強(qiáng)化評級機(jī)構(gòu)的賠償責(zé)任和建立資格剝奪機(jī)制使信用評級機(jī)構(gòu)在評級信息時(shí)切實(shí)履行審慎檢查衍生品狀況的義務(wù)。
由于我國評級機(jī)構(gòu)發(fā)展較晚，評級信息的科學(xué)性、客觀性、透明性及法律監(jiān)管與國際資信評級發(fā)達(dá)國家仍然有一定的差距，因此，應(yīng)當(dāng)通過法律手段強(qiáng)化機(jī)構(gòu)評級信息的透明化，并加強(qiáng)中國人民銀行對評級機(jī)構(gòu)的管理、健全責(zé)任追究制度。
(三)建立資產(chǎn)證券化濫用的追責(zé)機(jī)制
如果資產(chǎn)證券化的權(quán)利人濫用權(quán)利， 不履行相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)告知與提示義務(wù)，導(dǎo)致投資人無法獲得正確信息，致使投資人遭受損失，就應(yīng)當(dāng)由權(quán)利人承擔(dān)相應(yīng)的責(zé)任。通過追責(zé)機(jī)制，規(guī)范權(quán)利行使，保證權(quán)利人履行義務(wù)，實(shí)現(xiàn)權(quán)利、義務(wù)、責(zé)任的統(tǒng)一。資產(chǎn)證券化權(quán)利人的責(zé)任體現(xiàn)為：第一，如果權(quán)利人濫用資產(chǎn)證券化，對發(fā)行的金融衍生品沒有進(jìn)行基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量控制， 或者沒有履行風(fēng)險(xiǎn)告知與提示的義務(wù)，就應(yīng)當(dāng)承擔(dān)投資者遭受的損失。此處要注意的是證券基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)并不必然導(dǎo)致賠償責(zé)任。即如果證券化過程中原始權(quán)益人以及特殊目的管理人履行了法律要求的告知義務(wù)與透明化要求，而投資人自主選擇了風(fēng)險(xiǎn)較大的債券或者債務(wù)權(quán)證， 最終因基礎(chǔ)資產(chǎn)出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)而遭受不利益，是正常的商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)所致的損失，不產(chǎn)生賠償問題。例如，在房屋貸款證券化中，如果相關(guān)主體依照法律規(guī)定公開信息，明確告知了信用評級較低的房屋抵押貸款支持債券的相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)， 在抵押貸款出現(xiàn)大量違約，導(dǎo)致投資者利益受損時(shí)，證券化的原始權(quán)益人和特殊目的管理人就不會負(fù)擔(dān)賠償責(zé)任。第二，對于因基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量問題嚴(yán)重， 金融衍生產(chǎn)品投機(jī)嚴(yán)重的支持債券或者債務(wù)權(quán)證，應(yīng)當(dāng)根據(jù)具體情況限制、暫停或者停止其交易，并且強(qiáng)制問題券商退出市場。第三，對于出現(xiàn)相關(guān)問題的房屋抵押貸款經(jīng)營機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)取消其進(jìn)行資產(chǎn)整合，經(jīng)營資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的資格，僅允許其依照傳統(tǒng)的模式經(jīng)營。通過對權(quán)利人從事證券化業(yè)務(wù)相關(guān)資格的剝奪、對負(fù)有責(zé)任人員直接進(jìn)行追責(zé)規(guī)范經(jīng)營行為。證監(jiān)會《管理規(guī)定》涉及證監(jiān)會監(jiān)督管理方式的第46條，除責(zé)令改正、監(jiān)管談話、出具警示函、責(zé)令公開說明、責(zé)令參加培訓(xùn)、責(zé)令定期報(bào)告、認(rèn)定為不適當(dāng)人選等監(jiān)管措施之外，還應(yīng)當(dāng)將資產(chǎn)證券化的資格剝奪列為監(jiān)督管理手段。在資格剝奪問題上，取消行使資產(chǎn)證券化的資格，有可能對于受到處罰的金融機(jī)構(gòu)造成巨大的損失， 而我國進(jìn)行資產(chǎn)證券化試點(diǎn)的主體都具有一定的行政色彩， 金融機(jī)構(gòu)大而不倒的現(xiàn)實(shí)應(yīng)當(dāng)發(fā)生改變，必須在追責(zé)方面嚴(yán)格責(zé)任負(fù)擔(dān)，通過懲罰機(jī)制產(chǎn)生足夠的法律威懾力，規(guī)范金融機(jī)構(gòu)的行為。
通過資產(chǎn)證券化階段的資產(chǎn)審查， 衍生品上市的內(nèi)部控制，交易過程中的外部監(jiān)督，事后追責(zé)機(jī)制的規(guī)范和限制，保證資產(chǎn)證券化能夠在為原始權(quán)益人、特殊目的管理人等參與證券化的主體創(chuàng)造利益的同時(shí)， 為社會生產(chǎn)服務(wù)，實(shí)現(xiàn)社會化權(quán)利與社會需要的統(tǒng)一。
五、結(jié)論
央行副行長劉士余此前表示：“當(dāng)前推進(jìn)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品發(fā)展比以往任何時(shí)候都更加緊迫?！毖胄幸褜⑿刨J資產(chǎn)證券化擴(kuò)大試點(diǎn)列為今年工作重點(diǎn)之一。工行楊凱生行長早些時(shí)候則在全國政協(xié)會議上呼吁拓寬企業(yè)的直接融資渠道，允許銀行貸款證券化。信貸資產(chǎn)證券化，是金融機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券（SPV），并可在銀行間市場交易流通；貸款證券化，則是指具有貸款轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)資格的銀行間市場機(jī)構(gòu)投資者通過中國貨幣網(wǎng)貸款轉(zhuǎn)讓平臺進(jìn)行貸款轉(zhuǎn)讓交易。這兩項(xiàng)金融創(chuàng)新工具的推出，旨在實(shí)現(xiàn)銀行貸款的跨市場交易，為銀行轉(zhuǎn)變經(jīng)營模式創(chuàng)造條件，從而使銀行資產(chǎn)總量不再無限增長，也有利促進(jìn)利率市場化。
銀行承兌匯票以其銀行信用而成為經(jīng)濟(jì)市場上的準(zhǔn)貨幣，自2000年來以年均30%的增速發(fā)展?，F(xiàn)行銀行間票據(jù)市場主體為商業(yè)銀行、信用社和企業(yè)財(cái)務(wù)公司，但這三類機(jī)構(gòu)因受貸款規(guī)模約束而形成交易的同向性。當(dāng)銀行貼現(xiàn)無法滿足企業(yè)需求時(shí)，銀票貼現(xiàn)被擠向信托票據(jù)理財(cái)和民間融資市場，在信托票據(jù)理財(cái)被監(jiān)管部門叫停后，則全部被推向民間融資市場。由于實(shí)體經(jīng)濟(jì)中支付方式的不同，許多持票企業(yè)必須通過貼現(xiàn)取得貨幣資金后對外支付。筆者據(jù)央行數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，銀行承兌匯票中約50%具有剛性貼現(xiàn)需求，規(guī)模不容小覷。按3月末未到期銀行承兌匯票7.2萬億測算，其中具有剛性貼現(xiàn)需求約3.6萬億，但同期進(jìn)入銀行業(yè)表內(nèi)貼現(xiàn)的僅為1.8萬億，其余1.8萬億只能通過民間融資市場實(shí)現(xiàn)貼現(xiàn)。
而民間融資市場由小貸公司、典當(dāng)行、投資咨詢公司、擔(dān)保公司、地下錢莊、資產(chǎn)管理公司、私募基金、上市公司等影子銀行所構(gòu)成，缺乏規(guī)范化驗(yàn)票、查詢、審核、背書、交接、保管等操作制度，票據(jù)中介盛行，并伴隨大量非背書方式的轉(zhuǎn)讓行為。非背書方式的轉(zhuǎn)讓和惡意公示催告的盛行，引發(fā)了大量票據(jù)案件，使善意持票人和貼現(xiàn)銀行的權(quán)益受到損害，對正常的經(jīng)濟(jì)交易構(gòu)成危害。因此，構(gòu)建多元化交易主體的票據(jù)要素市場已非常急迫。
票據(jù)是一項(xiàng)具有特定要式的標(biāo)準(zhǔn)化合約，受特定的法律（票據(jù)法）約束，具有全國統(tǒng)一的操作規(guī)程和會計(jì)制度，因此具有天然的跨市場交易的金融工具屬性。電子商業(yè)匯票系統(tǒng)誕生后，承兌、貼現(xiàn)、轉(zhuǎn)貼現(xiàn)定價(jià)機(jī)制已全部實(shí)行了市場化，票據(jù)由ECDS托管，電子簽名由電子認(rèn)證中心負(fù)責(zé)認(rèn)證，票據(jù)交易采用票款對付（DVP）自動清算，交易對手涵蓋所有系統(tǒng)參與者而無審核身份真實(shí)性之虞，電子商業(yè)匯票交易具有監(jiān)管的透明性，完全具備了創(chuàng)建全國一體化票據(jù)市場的基礎(chǔ)條件。
央行2010年《理財(cái)、資金信托統(tǒng)計(jì)制度（試行）》、《特定目的載體（SPV）編碼標(biāo)準(zhǔn)（試行）》、《理財(cái)與資金信托統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)元標(biāo)準(zhǔn)（試行）》等三個(gè)規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)，明確了特定目的載體（SPV）的范圍包括金融機(jī)構(gòu)的理財(cái)產(chǎn)品、資金信托、資產(chǎn)證券化項(xiàng)目和證券投資基金，并將票據(jù)列入SPV的非股票證券類的標(biāo)的資產(chǎn)，因此，凡擁有銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會頒發(fā)牌照的金融機(jī)構(gòu)若以SPV的受托人身份，均可以成為票據(jù)的合法持有人（背書人）。
針對票據(jù)資產(chǎn)跨市場交易中可能產(chǎn)生的監(jiān)管套利，轉(zhuǎn)出方應(yīng)嚴(yán)格執(zhí)行財(cái)政部頒發(fā)的《2006企業(yè)會計(jì)準(zhǔn)則應(yīng)用指南第23號——金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》“企業(yè)以不附追索權(quán)方式出售金融資產(chǎn)，可將該金融資產(chǎn)從其賬戶和資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)予以轉(zhuǎn)銷”的會計(jì)處理；凡采取附追索權(quán)的常規(guī)方式轉(zhuǎn)讓，轉(zhuǎn)出方則須將票據(jù)資產(chǎn)保留在資產(chǎn)負(fù)債表內(nèi)，不可出表；以此約束轉(zhuǎn)出機(jī)構(gòu)嚴(yán)格遵循監(jiān)管部門關(guān)于潔凈轉(zhuǎn)讓（即實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)的真實(shí)、完全轉(zhuǎn)讓，風(fēng)險(xiǎn)的真實(shí)、完全轉(zhuǎn)移）的跨市場交易的規(guī)范要求。
關(guān)鍵詞：商業(yè)銀行；證券業(yè)務(wù)；金融創(chuàng)新；策略分析
中圖分類號：F832.33 文獻(xiàn)標(biāo)識碼：A 文章編號：1003-4161(2011)01-0110-03
長期以來我國金融業(yè)“分業(yè)經(jīng)營”體制確實(shí)為穩(wěn)定金融市場，防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)，避免商業(yè)銀行混業(yè)經(jīng)營證券業(yè)務(wù)形成經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)起到了重要作用，這主要是因?yàn)椤胺謽I(yè)經(jīng)營”體制將原有累積的大量風(fēng)險(xiǎn)通過分業(yè)管理固化在原有領(lǐng)域，再通過時(shí)間進(jìn)行化解，從而將不同性質(zhì)的風(fēng)險(xiǎn)控制在一個(gè)相對固定和封閉的環(huán)境之中。但由于銀行分業(yè)經(jīng)營的優(yōu)勢只是在特定的歷史時(shí)期才發(fā)揮有效的作用，隨著國際金融自由化與一體化趨勢的不斷深入以及我國金融業(yè)逐步開放，我國商業(yè)銀行面臨著國內(nèi)外同行的雙重競爭壓力，而原有的分業(yè)經(jīng)營模式嚴(yán)重制約了我國商業(yè)銀行的發(fā)展速度與經(jīng)營效率，這使得我國商業(yè)銀行開始探索參與證券業(yè)務(wù)的路徑和模式，以此擴(kuò)展原有的業(yè)務(wù)領(lǐng)域、尋找新的利潤增長點(diǎn)。
一、我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的理論依據(jù)
近年來我國商業(yè)銀行都不同的程度的涉及證券業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行作為整個(gè)金融業(yè)的重要一元，一方面有足夠的條件和實(shí)力參與證券業(yè)務(wù)，通過發(fā)揮自身優(yōu)勢和特點(diǎn)，尋求業(yè)務(wù)發(fā)展的創(chuàng)新，有利于增強(qiáng)商業(yè)銀行的競爭力；另一方面可以參與金融體系的內(nèi)部合作，通過與其他金融機(jī)構(gòu)合作促進(jìn)市場的流動性，活躍金融市場，加快金融深化的步伐。
(一)我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的理論依據(jù)
1.根據(jù)規(guī)模經(jīng)濟(jì)理論，經(jīng)濟(jì)主體在生產(chǎn)或投資達(dá)到一定的規(guī)模后，其生產(chǎn)平均成本會隨著生產(chǎn)力的產(chǎn)品和服務(wù)的數(shù)量的增加而下降。由于商業(yè)銀行的平均成本線較為平緩，規(guī)模經(jīng)濟(jì)持續(xù)的時(shí)間也會較長，效果也會更明顯。一方面銀行經(jīng)營規(guī)模和業(yè)務(wù)范圍的擴(kuò)大，使銀行的收入來源增多，另一方面，銀行參與證券業(yè)務(wù)之后，可以通過機(jī)構(gòu)、資源的整合，大幅壓縮經(jīng)營成本，從而提升盈利能力。
2.當(dāng)兩種產(chǎn)品同時(shí)生產(chǎn)比一種產(chǎn)品單獨(dú)生產(chǎn)成本低時(shí)，就產(chǎn)生了范圍經(jīng)濟(jì)。金融領(lǐng)域內(nèi)在的范圍經(jīng)濟(jì)，指的是銀行等金融機(jī)構(gòu)可以進(jìn)入更廣闊的市場，接觸更多的客戶群體，提供更多交叉性的金融服務(wù)和產(chǎn)品，可以在資金、固定資產(chǎn)投資、無形資產(chǎn)、管理成本等方面獲得范圍經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。
經(jīng)濟(jì)學(xué)上的實(shí)證研究認(rèn)為，金融行業(yè)的平均成本曲線比一般行業(yè)平緩，因而具有更大規(guī)模經(jīng)濟(jì)潛力，同時(shí)金融行業(yè)的資產(chǎn)專用性在降低，這意味著金融行業(yè)的同一資產(chǎn)完全可適用于不同金融業(yè)務(wù)，說明金融業(yè)具有越來越明顯的范圍經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。
(二)我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的現(xiàn)實(shí)依據(jù)
1.增強(qiáng)自身競爭力。隨著金融業(yè)改革的深化，我國商業(yè)銀行面臨著行業(yè)內(nèi)外的激勵(lì)競爭，證券、保險(xiǎn)以及信托業(yè)都不同程度觸及商業(yè)銀行的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)，比如貨幣市場基金等產(chǎn)品甚至直接針對銀行的存款業(yè)務(wù)展開競爭，并有演變?yōu)殂y行存款替代品的趨勢。增強(qiáng)自身競爭力、尋找新的盈利增長點(diǎn)已成為商業(yè)銀行面臨的緊要問題。銀行參與證券業(yè)不僅可以兼跨貨幣市場和資本市場兩大市場，并根據(jù)整個(gè)金融市場的趨勢變化來調(diào)節(jié)自身的經(jīng)營活動。同時(shí)也可以擴(kuò)大客戶群體和滿足客戶對個(gè)性金融產(chǎn)品的需求。更重要的是實(shí)現(xiàn)了經(jīng)營業(yè)務(wù)的多元化和競爭手段的多樣化。
2.分散風(fēng)險(xiǎn)和金融創(chuàng)新。銀行參與證券業(yè)可以充分利用兩個(gè)市場、兩種資源，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢互用、劣勢互補(bǔ)，從而緩沖銀行業(yè)日漸放大的風(fēng)險(xiǎn)因素，在銀行業(yè)不景氣時(shí)，利用資本市場獲得收益，從而提高抗風(fēng)險(xiǎn)能力。商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)進(jìn)而通過金融創(chuàng)新可以獲取金融領(lǐng)域內(nèi)的潛在利潤，形成商業(yè)銀行新的盈利增長點(diǎn)。
3.回避時(shí)滯性政策法規(guī)對商業(yè)銀行業(yè)務(wù)發(fā)展的限制。由于受制于管制法規(guī)的約束，使得商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的過程發(fā)展緩慢，過多的政策法規(guī)可能同時(shí)限制了商業(yè)銀行和其他金融機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)發(fā)展，但不斷地探索也會對監(jiān)管制度的變革起到推動作用，如通過金融創(chuàng)新可以使原本受限業(yè)務(wù)項(xiàng)目得以實(shí)現(xiàn)。
二、我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的現(xiàn)狀與問題
根據(jù)國際金融的有關(guān)觀點(diǎn)，銀證混業(yè)不僅是銀行業(yè)與證券業(yè)在業(yè)務(wù)上的交叉與結(jié)合，而且也包括二者在機(jī)構(gòu)上的聯(lián)系與融合。經(jīng)過二十余年的金融體制改革和金融市場發(fā)展，一方面我國的金融市場發(fā)育程度和法律政策環(huán)境已基本滿足商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的要求，另一方面又由于我國現(xiàn)行的金融經(jīng)營體制，實(shí)際上屬于銀證分業(yè)經(jīng)營體制下的業(yè)務(wù)交叉，而非混業(yè)經(jīng)營體制，這決定了以金融混業(yè)經(jīng)營為生存環(huán)境的全能銀行制在我國沒有生存空間。
(一)我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的模式選擇
由于我國《商業(yè)銀行法》規(guī)定商業(yè)銀行不得向非銀行金融機(jī)構(gòu)或企業(yè)投資，銀行控股公司制是當(dāng)前我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)的實(shí)現(xiàn)形式，如表1所示，當(dāng)前我國許多商業(yè)銀行的大股東或?qū)嶋H控制人直接或間接的進(jìn)入證券行業(yè)，這使得商業(yè)銀行本身與其他金融機(jī)構(gòu)成為關(guān)聯(lián)人，而通過控股股東的紐帶作用，形成了規(guī)模龐大、經(jīng)營多種金融業(yè)務(wù)的多元化金融集團(tuán)。
通過構(gòu)建這種金融集團(tuán)，商業(yè)銀行可以規(guī)避相關(guān)政策法規(guī)的限制實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)間的戰(zhàn)略聯(lián)合，同時(shí)又與從事證券業(yè)務(wù)的金融機(jī)構(gòu)形成實(shí)際的關(guān)聯(lián)關(guān)系，并根據(jù)這種絕對優(yōu)勢從關(guān)聯(lián)方獲得一系列的證券業(yè)務(wù)。
(二)我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的主要方式
1.商業(yè)銀行為證券公司與基金公司提供融資業(yè)務(wù)。當(dāng)前證券公司與基金公司被允許進(jìn)入銀行間同業(yè)拆借市場和國債回購市場，從而擴(kuò)大了商業(yè)銀行此類業(yè)務(wù)的交易量和規(guī)模，也滿足了證券公司合理的短期融資需求；許多商業(yè)銀行也設(shè)計(jì)了股票質(zhì)押貸款、針對證券公司投行業(yè)務(wù)的一般性貸款等業(yè)務(wù)，這都構(gòu)成了商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的收入。
2.為證券公司與基金公司客戶提供中介服務(wù)。商業(yè)銀行既可以為通過證券公司交易證券的客戶提供資金第三方存管業(yè)務(wù)及銀證轉(zhuǎn)賬業(yè)務(wù)，也可以直接為客戶提供銀證通業(yè)務(wù)。
3.基金業(yè)務(wù)。我國投資基金業(yè)的規(guī)范與發(fā)展成就了商業(yè)銀行開展基金業(yè)務(wù)，按照《證券投資基金法》的規(guī)定只有商業(yè)銀行能夠成為基金托管人，承擔(dān)基金托管的權(quán)利與義務(wù)，這使得商業(yè)銀行具備了從事基金業(yè)務(wù)的先天優(yōu)勢。商業(yè)銀行經(jīng)基金管理人委托，可以辦理開放式基金的認(rèn)購、申購、贖回業(yè)務(wù)，開放式基金的注冊登記業(yè)務(wù)也可以委托商業(yè)銀行辦理；在開放式基金運(yùn)營過程中，商業(yè)銀行可以根據(jù)央行的規(guī)定為基金管理人提供短期融資業(yè)務(wù)；商業(yè)銀行可以設(shè)立基金管理公司直接從事基金管理業(yè)務(wù)。
4.投資銀行業(yè)務(wù)。我國商業(yè)銀行可以參與經(jīng)營財(cái)務(wù)顧問、基金資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)和咨詢服務(wù)等淺層次的投資銀行業(yè)務(wù)，從事
此類業(yè)務(wù)也有利于商業(yè)銀行深化理財(cái)業(yè)務(wù)、擴(kuò)大客戶群體和鞏固客戶基礎(chǔ)。當(dāng)前我國商業(yè)銀行參與的兩大類投行業(yè)務(wù)主要是企業(yè)并購與理財(cái)顧問業(yè)務(wù)。
5.金融創(chuàng)新中的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。信貸資產(chǎn)證券化是銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)作為發(fā)起機(jī)構(gòu)，將信貸資產(chǎn)信托給受機(jī)構(gòu)，由受托機(jī)構(gòu)以資產(chǎn)支持證券的形式向投資機(jī)構(gòu)發(fā)行受益證券，以該資產(chǎn)產(chǎn)生的收益支付資產(chǎn)支持證券收益的結(jié)構(gòu)性融資活動。商業(yè)銀行可以通過資產(chǎn)證券化來防范化解金融和信貸風(fēng)險(xiǎn)，將一些原本流動性可能比較差的信貸資產(chǎn)變現(xiàn)出來通過證券形式增強(qiáng)其流動性，同時(shí)使市場投資者可以自由的投資于銀行信貸資產(chǎn)，從而分散商業(yè)銀行在貸款上的潛在風(fēng)險(xiǎn)。
(三)我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的問題
由于制度安排、業(yè)務(wù)水平、控制風(fēng)險(xiǎn)能力等多方面因素的限制，在我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的過程中也暴露出如下問題。
1.銀證合作處于初級階段，業(yè)務(wù)規(guī)模有限。首先，銀證合作基本局限在互為客戶層次，共同開發(fā)客戶資源上，更高層次的聯(lián)手金融業(yè)務(wù)創(chuàng)新還不多見；其次，銀證合作業(yè)務(wù)在合作雙方的業(yè)務(wù)總量和利潤構(gòu)成中，所占比例較低；此外，銀證雙方目前對于對方進(jìn)入自己的傳統(tǒng)業(yè)務(wù)領(lǐng)域還心存戒備，尤其是銀行對客戶資源的保密要求，使相關(guān)證券業(yè)務(wù)很難得到拓展。雖然我國商業(yè)已經(jīng)開始認(rèn)識到了參與證券業(yè)務(wù)的重要性，但其從事證券業(yè)務(wù)的比重仍遠(yuǎn)低于國際大型商業(yè)銀行。由表2可以看出我國商業(yè)銀行的證券業(yè)務(wù)收入所占比重過低，其中最高的民生銀行也沒有超過20％，而國際知名商業(yè)銀行這一指標(biāo)基本都在50％以上。
2.我國商業(yè)銀行業(yè)務(wù)能力有限且缺少金融創(chuàng)新的動力。由于受到短期利益沖突和長期競爭關(guān)系等因素制約，使得銀證合作雙方都缺乏產(chǎn)品創(chuàng)新的動力、能力和市場環(huán)境。考慮主要原因一是我國商業(yè)銀行過度依靠存貸利差且收益較高，此類傳統(tǒng)業(yè)務(wù)所占業(yè)務(wù)比重過大影響到了銀行開展證券業(yè)務(wù)的水平與業(yè)務(wù)質(zhì)量；二是受到資本市場發(fā)展不平衡和投資渠道的影響，導(dǎo)致業(yè)務(wù)功能有限，存在著經(jīng)營品種單一、業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)高度趨同的問題；此外，傳統(tǒng)觀念與政策法規(guī)等制度安排上的限制也影響到銀行參與證券業(yè)務(wù)的動力。
3.風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制尚未健全，制約了銀證合作的實(shí)施效果。不可否認(rèn)我國商業(yè)銀行的風(fēng)險(xiǎn)控制體系不完善一直是制約其發(fā)展的薄弱環(huán)節(jié)，由于缺少風(fēng)險(xiǎn)控制手段和相關(guān)經(jīng)驗(yàn)，導(dǎo)致商業(yè)銀行缺少風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警系統(tǒng)和風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對措施，這在很大程度上影響到商業(yè)銀行的發(fā)展空間。
4.專業(yè)人才的缺乏。商業(yè)銀行開展證券業(yè)務(wù)需要一大批高素質(zhì)的金融創(chuàng)新人才，特別是具備專業(yè)素質(zhì)、并且富有挑戰(zhàn)精神、又具備豐富的行業(yè)經(jīng)驗(yàn)的經(jīng)營管理者。缺乏專業(yè)人才已成為影響我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的主要問題之一。
三、我國商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)的發(fā)展對策
作為現(xiàn)代金融的核心和運(yùn)行平臺，貨幣市場與資本市場也需要一定程度的合作與溝通，商業(yè)銀行參與證券業(yè)務(wù)是提升我國金融體系競爭力、提高我國金融市場化程度、順應(yīng)資本市場和商業(yè)銀行自身發(fā)展需要的必然趨勢。未來我國商業(yè)銀行必須根據(jù)制度安排、自身業(yè)務(wù)特點(diǎn)等因素調(diào)整自身的發(fā)展戰(zhàn)略，積極參與證券業(yè)務(wù)，具體應(yīng)從以下幾個(gè)層面展開：
(一)建立適當(dāng)?shù)馁Y金互動渠道，實(shí)現(xiàn)銀行與資本市場的資金互動。銀證合作的首要問題是資金流動，只有真實(shí)的資金互動才能推動更高級別的銀證業(yè)務(wù)的產(chǎn)生與發(fā)展，這就要求在二者之間建立多種資金流動渠道，促進(jìn)商業(yè)銀行和資本市場的資金互動，同時(shí)要設(shè)立風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制，防止資本市場的風(fēng)險(xiǎn)無約束地、無過慮的傳導(dǎo)到商業(yè)銀行體系。
(二)金融工具的復(fù)合性及跨市場性開發(fā)以及業(yè)務(wù)的交叉。如果在商業(yè)銀行與資本市場完全獨(dú)立并且分開的情況下，銀行業(yè)與證券業(yè)各自形成且使用的金融工具，其運(yùn)用功能都是非常單一的，工具的應(yīng)用被限定在彼此分割的市場中，業(yè)務(wù)聯(lián)系范圍也相當(dāng)狹窄。這樣一種完全彼此獨(dú)立的格局會使商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)在資本市場和商業(yè)銀行各自的體系中凝固下來，風(fēng)險(xiǎn)不能流動，所以雙方都不能知悉各自風(fēng)險(xiǎn)的危害性及其破壞性，現(xiàn)代金融最重要的功能就是建立一種促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)流動的機(jī)制，只有處于流動狀態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)，相互知曉，才能得到有效地化解，金融體系才能更健康、更有效的良性發(fā)展且相互循環(huán)。銀行和資本市場在資金層面的互動必然導(dǎo)致創(chuàng)新型金融工具的產(chǎn)生，這種復(fù)合性的工具反過來又將作為載體促進(jìn)兩個(gè)市場資金的良性互動，進(jìn)而推動為商業(yè)銀行更多的參與證券業(yè)務(wù)。
(三)通過資本市場的平臺，推進(jìn)商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)的證券化。一方面是商業(yè)銀行通過上市證券買賣能夠迅速補(bǔ)充銀行的核心資本，從而提高了銀行資金防范風(fēng)險(xiǎn)的能力，為建立真正意義上的商業(yè)銀行提供了契機(jī)。另一方面銀行優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的證券化將極大地改善銀行資產(chǎn)的流動性，以未來收益權(quán)的轉(zhuǎn)移為代價(jià)將未來不確定的惡性資本，即市場風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到銀行體系之外。從商業(yè)銀行的角度看，推進(jìn)資產(chǎn)證券化最重要的目的就是通過賦予商業(yè)銀行信貸資產(chǎn)以流動性，從而達(dá)到轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的目的，通過風(fēng)險(xiǎn)的流動性和轉(zhuǎn)移，改善銀行資產(chǎn)的質(zhì)量。
發(fā)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)是未來商業(yè)銀行的核心業(yè)務(wù)，通過與金融體系內(nèi)部其他機(jī)構(gòu)的合作，促成真正意義上的資產(chǎn)證券化的形成和流動，有利于我國資本市場才發(fā)展與完善；商業(yè)銀行可以在資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)中同時(shí)作為發(fā)起人和服務(wù)商，而這些業(yè)務(wù)范圍也完全符合商業(yè)銀行的運(yùn)行特點(diǎn)。
(四)完善金融機(jī)構(gòu)組織架構(gòu)和運(yùn)行模式。一旦商業(yè)銀行和資本市場之間開始出現(xiàn)工具的復(fù)合和業(yè)務(wù)的交叉，那就必然要求組織架構(gòu)和運(yùn)行模式作相應(yīng)的調(diào)整和變革。銀證合作的開展，客觀上也要求在金融的組織架構(gòu)上設(shè)計(jì)一道制度性“防火墻”，有效地過濾風(fēng)險(xiǎn)，衰減風(fēng)險(xiǎn)的傳導(dǎo)過程。如果在銀證合作過程中，金融的運(yùn)行方式改變了，金融服務(wù)內(nèi)容改變了，而組織結(jié)構(gòu)沒有進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整，那將會產(chǎn)生一種制度性的災(zāi)難。我國目前的金融組織結(jié)構(gòu)已經(jīng)難以適應(yīng)提升金融綜合能力這一目標(biāo)，金融集團(tuán)化的模式是銀證合作改革的終極方向。
以上所提到的是針對商業(yè)銀行資產(chǎn)證券化的理論依據(jù)與市場發(fā)展方面存在的障礙而提出的對策。就銀行業(yè)本身來說，資產(chǎn)證券化是一項(xiàng)綜合性融資業(yè)務(wù)，銀行業(yè)應(yīng)以住房抵押貸款作為發(fā)展資產(chǎn)證券化的突破口，并選擇適當(dāng)?shù)淖C券化運(yùn)作工具。只有把銀行業(yè)高效的微觀運(yùn)作與宏觀政策及制度有機(jī)結(jié)合，才能積極穩(wěn)健地推進(jìn)我國銀行業(yè)資產(chǎn)證券化。
注釋：
①數(shù)據(jù)來源為根據(jù)各商業(yè)銀行定期財(cái)務(wù)報(bào)表計(jì)算所得，其中證券業(yè)務(wù)收入選用中間業(yè)務(wù)凈收入替代。
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關(guān)鍵詞：國有商業(yè)銀行；不良貸款；處置方法
目前，對造成銀行不良貸款成因和制度方面的研究較多，分析也很全面，而在具體處置和對策上我們認(rèn)為還存在不足，也本文將針對此問題作進(jìn)一步研究，提出了處置國有商業(yè)銀行不良貸款的三個(gè)根本方法與手段。
一、通過政府力量處置不良貸款
第一，注入公共資金，鼓勵(lì)國有商業(yè)銀行在資本市場上籌資。由于我國商業(yè)銀行不良貸款帶有明顯的計(jì)劃色彩，因此依靠財(cái)政注資來部分解決商業(yè)銀行的不良貸款，符合歷史的事實(shí)。國務(wù)院批準(zhǔn)設(shè)立的中央?yún)R金投資公司已先后向建行、中行注資450億美元和農(nóng)行、工行注資400億美元，以彌補(bǔ)其資本金不足和提高其流動性，鼓勵(lì)國有商業(yè)銀行實(shí)行股份制改造，通過上市（中行、建行已上市）在資本市場籌集了大量資金，在投資者同意的前提下，將籌集到的資金部分用于清理不良貸款，有利于減輕銀行的債務(wù)負(fù)擔(dān)，提高經(jīng)營效益，以便更好地回報(bào)投資者。
第二，進(jìn)一步發(fā)揮金融資產(chǎn)管理公司在不良貸款處置中的作用。金融資產(chǎn)管理公司是我國金融改革深化和借鑒不良貸款處置國際經(jīng)驗(yàn)的產(chǎn)物，自成立以來，四大金融資產(chǎn)管理公司的收購資產(chǎn)處置任務(wù)已完成過半，但剩余資產(chǎn)的絕對規(guī)模仍然較大，且資產(chǎn)形態(tài)多樣，債務(wù)人狀況復(fù)雜，處置環(huán)境差異大，以及總體價(jià)值呈加速貶損趨勢。同時(shí)，金融資產(chǎn)管理公司在不良資產(chǎn)的管理和處置中，運(yùn)用了多種技術(shù)、手段和方法，對不良資產(chǎn)的處置已具備相當(dāng)?shù)慕?jīng)驗(yàn)。再者，商業(yè)銀行在處置不良貸款方面存在著一定的局限性。因而，借助于資產(chǎn)管理公司這樣專業(yè)機(jī)構(gòu)的力量，對于全面解決國有商業(yè)銀行的不良貸款問題是十分必要的（這已被我國實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)所證明）。為此，我們應(yīng)進(jìn)一步發(fā)揮資產(chǎn)管理公司在處置不良資產(chǎn)方面的作用。
第三，努力發(fā)揮地方政府的作用。一是完善地方政策法規(guī)，改善信用環(huán)境。地方政府雖然不能直接制定法律法規(guī)，但可以在社會信用體系建設(shè)、遏制債務(wù)人惡意逃廢金融債務(wù)方面有所作為，出臺相應(yīng)的政策和規(guī)定，支持金融債權(quán)人的不良資產(chǎn)處置工作；二是在培育不良資產(chǎn)處置市場方面，需要吸引大量的民營企業(yè)、外資投資主體和個(gè)人等進(jìn)入市場，地方政府應(yīng)出臺相應(yīng)的配套政策法規(guī)予以支持，以切實(shí)改善不良投資交易環(huán)境；三是在規(guī)范不良資產(chǎn)處置中介市場方面的作用。不良資產(chǎn)處置高度依賴中介機(jī)構(gòu)的誠信和服務(wù)質(zhì)量，地方政府對此應(yīng)有必要的規(guī)劃、安排和指導(dǎo)。要通過政府的引導(dǎo)和規(guī)范約束，建立完善的不良資產(chǎn)評估、拍賣、法律服務(wù)中介市場，為不良資產(chǎn)處置提供規(guī)范高效的中介服務(wù)；四是利用政府行政資源的特殊優(yōu)勢，充分發(fā)揮其在不良資產(chǎn)處置過程中的作用。比如在金融債權(quán)人處理債務(wù)人抵押的國有劃撥土地問題上，在確定安置企業(yè)職工和清償金融債務(wù)比例，在土地重新規(guī)劃整合與利益分配等方面，政府的作用是決定性的；五是直接參與不良資產(chǎn)項(xiàng)目的處置。比如國有企業(yè)與資產(chǎn)管理公司進(jìn)行債務(wù)重組、資產(chǎn)置換、債轉(zhuǎn)股等，地方政府的參與，會更有利于協(xié)調(diào)各方面的利益關(guān)系，容易促使重組成功。
二、通過市場手段處置不良貸款
第一，不良貸款打包出售。為緩解政府和銀行自身處置不良資產(chǎn)的壓力，必須建立和推動不良資產(chǎn)二級市場的發(fā)展，放松對銀行出售不良資產(chǎn)的限制，鼓勵(lì)外資和民間資金投資于國有企業(yè)和不良債務(wù)，允許成立商業(yè)化的資產(chǎn)管理公司、不良資產(chǎn)投資基金等。參與債權(quán)交易的銀行，根據(jù)自己的債權(quán)情況，可在經(jīng)人民銀行批準(zhǔn)設(shè)立的專業(yè)市場上掛牌出售債權(quán)，出售債權(quán)的價(jià)格可依據(jù)債權(quán)的風(fēng)險(xiǎn)程度以及所附帶的現(xiàn)金流確定，出售方銀行與購買方可通過招標(biāo)競價(jià)等公開透明的方式確定最終的轉(zhuǎn)讓價(jià)格，以防范道德風(fēng)險(xiǎn)的產(chǎn)生。通過市場化運(yùn)作方式，出售方可迅速收回資金，提高其流動性，購買方可以低于債權(quán)賬面價(jià)值買斷出售方債權(quán)，實(shí)現(xiàn)出售方和購買方的雙贏。
第二，不良資產(chǎn)證券化。資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預(yù)見的穩(wěn)定現(xiàn)金流資產(chǎn)，通過一定的結(jié)構(gòu)安排，對資產(chǎn)中風(fēng)險(xiǎn)與收益要素進(jìn)行分離和重組，進(jìn)而轉(zhuǎn)換成為在金融市場可以出售和流通的證券的過程。隨著與資產(chǎn)證券化相關(guān)的部分法律法規(guī)的修訂以及一些與資產(chǎn)證券化相關(guān)的新法規(guī)的頒布，我們認(rèn)為我國已經(jīng)具備了不良資產(chǎn)證券化的條件。主要策略：一是依法設(shè)立資產(chǎn)證券化特殊目的實(shí)體（spv），二是建立資產(chǎn)證券化的破產(chǎn)隔離機(jī)制，三是切實(shí)加強(qiáng)信用增級、信用評級和擔(dān)保體系，四是分類組建證券化資產(chǎn)池，五是引入權(quán)威服務(wù)機(jī)構(gòu)管理和處置不良資產(chǎn)。
第三，產(chǎn)權(quán)多元化。通過市場化解不良資產(chǎn)的另一個(gè)最主要的手段莫過于產(chǎn)權(quán)多元化的市場基礎(chǔ)與組織結(jié)構(gòu)。對于資本金普遍不足、不良資產(chǎn)比例過高的國有商業(yè)銀行而言，在政府注資后引入外資、國內(nèi)機(jī)構(gòu)企業(yè)、甚至個(gè)人投資者是增加銀行資本金、促進(jìn)產(chǎn)權(quán)多元化的必要手段。
因此，產(chǎn)權(quán)結(jié)構(gòu)多元化對于銀行治理結(jié)構(gòu)的完善、信貸業(yè)務(wù)的預(yù)算約束硬化、阻斷政府干預(yù)、消除銀行的政策性職能提供制度基礎(chǔ)等方面具有重大意義。根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)驗(yàn)，必須注意的是，產(chǎn)權(quán)多元化改革不能等待銀行體系的不良資產(chǎn)存量完全解決后再進(jìn)行，在銀行加快不良資產(chǎn)處置過程中，必須伴隨著銀行資產(chǎn)的重組和實(shí)質(zhì)性改革的進(jìn)行，否則就會成為銀行資產(chǎn)的大甩賣，鼓勵(lì)社會的逃廢現(xiàn)象。在一定程度上，產(chǎn)權(quán)多元化相對于現(xiàn)有不良資產(chǎn)存量的處置更為重要。只有在銀行形成理性與審慎的經(jīng)營風(fēng)格后，銀行才能被賦予貸款豁免等更多的自主處置手段，社會信用環(huán)境才能得到改善，不良資產(chǎn)的處置速度才能從根本上提高，不良資產(chǎn)的產(chǎn)生才會得到有效抑制。
三、通過自身力量化解不良貸款
第一，積極糾正自身異化行為。一是要在思想上提高認(rèn)識，加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)意識。清收要實(shí)實(shí)在在，問題要及早暴露，任何拖延和掩蓋只會使問題更加嚴(yán)重，甚至積重難返。二是必須通過招標(biāo)的方式，確定專業(yè)的評估機(jī)構(gòu)對不良貸款及其抵押物進(jìn)行價(jià)值評估，徹底擺脫暗箱操作和道德風(fēng)險(xiǎn)。三是要完善激勵(lì)約束機(jī)制，充分調(diào)動員工的積極性，最大限度地利用現(xiàn)行的各種處置方法，用足用好各項(xiàng)政策，把不良貸款降到最低水平。
第二，加大銀行風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金的提取比例。目前按年初貸款余額1%的提取比例與巨額不良貸款相比差距太大，如果按國際通行的按貸款分類實(shí)際提取，由于國有商業(yè)銀行整體盈利水平過低而不具有可操作性。鑒于此，建議按信貸資產(chǎn)余額的3%左右提取風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金，以增強(qiáng)銀行自身化解不良貸款的能力。同時(shí)將大部分風(fēng)險(xiǎn)準(zhǔn)備金由商業(yè)銀行總行集中統(tǒng)一使用，把沖銷企業(yè)呆壞賬和政府關(guān)于國有企業(yè)的發(fā)展政策、資產(chǎn)重組政策、產(chǎn)業(yè)政策結(jié)合起來，按照“集中兵力打殲滅戰(zhàn)”的原則，集中解決一批重點(diǎn)企業(yè)和行業(yè)的不良貸款。
唐青生等：國有商業(yè)銀行不良貸款處置之我見第三，建立抑制不良貸款增量的有效機(jī)制。大范圍地清理化解國有商業(yè)銀行不良資產(chǎn)固然會改善其資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，降低不良資產(chǎn)率，但不可能一勞永逸，從長遠(yuǎn)發(fā)展看，國有商業(yè)銀行每隔3—5年就會產(chǎn)生新的不良貸款。因此，從某種意義上講預(yù)防不良資產(chǎn)增量對于優(yōu)化存量資產(chǎn)質(zhì)量更為必要。
一是實(shí)施銀行決策失誤追究制度，以個(gè)人責(zé)任成本制約權(quán)力失衡。國有商業(yè)銀行要建立信貸交易責(zé)任量化制度，讓承擔(dān)責(zé)任的大小，同其權(quán)力的大小成正比。按參與信貸交易的權(quán)力大小劃分責(zé)任區(qū)間，對其造成嚴(yán)重后果的要一追到底。
二是改革貸后日常管理制度，變軟約束為硬約束。銀行把貸款投放給企業(yè)，貸款使用的主動權(quán)基本上握在企業(yè)手里，銀行對貸款實(shí)際使用的監(jiān)督不僅是事后的，而且是被動的，致使一些貸款使用不當(dāng)，危及了貸款安全。這就要求我們加強(qiáng)對貸款的貸后日常管理，變被動監(jiān)督為主動管理，建立對貸款單位從貸款發(fā)放起始至貸款本息全部收回截止的全過程的貸款使用情況日常硬約束管理制度。
三是改革貸款風(fēng)險(xiǎn)管理制度，變側(cè)重貸前測控為全過程控制。目前各行貸款風(fēng)險(xiǎn)意識顯著加強(qiáng)，但主要側(cè)重于貸前測控，既重視貸前的信用等級評定和貸款風(fēng)險(xiǎn)度測量，這對于優(yōu)化貸款投向的確起到了一定的作用。但是，任何事物都是變化發(fā)展的，貸前、貸時(shí)是效益好的單位，貸后有可能因市場變化或經(jīng)營管理不善而變成效益差的單位，因而發(fā)放貸款的風(fēng)險(xiǎn)度有可能增大。因此，只重視貸前測控，輕視貸后監(jiān)控，仍不利于降低貸款風(fēng)險(xiǎn)。只有對貸款進(jìn)行全過程監(jiān)控，貸后定期（如分月或分季）和不定期（如當(dāng)單位出現(xiàn)重大變故時(shí)）進(jìn)行信用等級評定、貸款風(fēng)險(xiǎn)度和還貸能力測算，并以此作為調(diào)整貸款投向、是否采取信貸措施的依據(jù)，才有可能較好地防止新的不良貸款的產(chǎn)生。
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2007年3月以來，美國次級抵押債券風(fēng)波引發(fā)了金融市場動蕩，美聯(lián)儲和歐洲央行紛紛注資，以緩解市場資金緊張局面和穩(wěn)定市場信心。目前，美國次級債危機(jī)在逐漸平息，當(dāng)各國金融監(jiān)管當(dāng)局和金融市場投資者紛紛為美國次級債可能的損失規(guī)模爭論不休時(shí)，危機(jī)出現(xiàn)的主要原因卻似乎在無意中遭到忽視。
危機(jī)背后的問題
從表面看，美國次級債危機(jī)的最大風(fēng)險(xiǎn)在于銀行信貸緊縮、對其他資本市場的溢出影響及風(fēng)險(xiǎn)厭惡的普遍上漲。但是，從根本上講，此次危機(jī)很大程度上反映了次級貸款市場制度上的缺陷。
信用評級機(jī)構(gòu)的中立性。長期以來，信用評級機(jī)構(gòu)以其獨(dú)立立場對金融產(chǎn)品做出的客觀評級結(jié)果被廣大機(jī)構(gòu)投資者所接受并作為投資決策的重要依據(jù)。但是，此次美國次級債危機(jī)之后，以穆迪與標(biāo)準(zhǔn)普爾為代表的信用評級機(jī)構(gòu)的公信力受到了置疑。在這次危機(jī)之前，信用評級機(jī)構(gòu)涉嫌將與傳統(tǒng)AAA級債券不同的新式及復(fù)雜性投資產(chǎn)品評為AAA級，以此賺取投資銀行費(fèi)用。除此之外，信用評級機(jī)構(gòu)面對危機(jī)時(shí)反應(yīng)遲鈍，未能及時(shí)警告投資者投資美國次級債所面臨的風(fēng)險(xiǎn)。穆迪與標(biāo)準(zhǔn)普爾在危機(jī)出現(xiàn)前不久還將一新品種的信貸衍生工具評為安全性等同美國國庫債券的AAA級。與此同時(shí)，著名投資銀行（如高盛）在此次美國次級債危機(jī)中不僅面臨旗下基金出現(xiàn)巨額虧損，也面臨著誠信問題。著名投資銀行美林的分析員在5天之內(nèi)將全美最大房屋按揭公司美國國家金融服務(wù)公司（Countrywide Financial Corp.）的評級，由“買入”降至“沽出”，在市場對美國次級債危機(jī)的真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)難以估計(jì)的情況下，美林分析員突然轉(zhuǎn)口，導(dǎo)致美國股市隨之出現(xiàn)大跌。
結(jié)構(gòu)性信貸工具的透明度。結(jié)構(gòu)性投資工具通常由銀行經(jīng)營，利潤來自短期借款利率和結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品投資長期回報(bào)之間的差異，如美國次級抵押貸款債券和債務(wù)抵押證券（collateralized debt obligations）。由于不需要在銀行的資產(chǎn)負(fù)債表中顯示，結(jié)構(gòu)性投資工具往往不透明。結(jié)構(gòu)性信貸工具具有的較高評級主要來自市場投資者對此類工具和他們對持有資產(chǎn)的預(yù)期。但是，當(dāng)市場出現(xiàn)動蕩，投資者因缺乏有效信息而開始懷疑當(dāng)初的投資預(yù)期之際，也是結(jié)構(gòu)性信貸工具被拋售、市場出現(xiàn)劇烈動蕩之時(shí)。
混合型資本工具的使用。作為一種創(chuàng)新性金融工具，混合型資本工具一度給金融市場帶來強(qiáng)大的發(fā)展動力。根據(jù)巴塞爾新資本協(xié)議，商業(yè)銀行可以將不超過核心資本50%的長期次級債計(jì)入附屬資本，以此提高機(jī)構(gòu)的資本充足率水平。為此，通過資產(chǎn)證券化發(fā)行長期次級債券一度成為商業(yè)銀行金融創(chuàng)新的主要手段。近年來，金融機(jī)構(gòu)對混合型資本工具的運(yùn)用和操作越來越復(fù)雜，但其運(yùn)作核心并未改變，即商業(yè)銀行把自己的信貸資產(chǎn)不斷賣出，同時(shí)將自己的劣質(zhì)信貸資產(chǎn)通過次級債轉(zhuǎn)化為股權(quán)資產(chǎn)。這項(xiàng)基于國際會計(jì)準(zhǔn)則和巴塞爾資本協(xié)議的金融創(chuàng)新注定了商業(yè)銀行在次級資產(chǎn)發(fā)生問題之時(shí)，將被迫使用自己的股權(quán)資本抵債，并因此將幾乎瞬時(shí)從流動性過剩轉(zhuǎn)變?yōu)榱鲃有跃o張，使得銀行走向倒閉。另外，混合型資本工具在降低銀行資本成本的同時(shí)，也直接造成了銀行對貨幣需求的巨大膨脹，成為近年流動性高度過剩的根源。漠視系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，是整個(gè)混合型資本工具發(fā)展歷史上的重大缺
陷。為此，對混合型資本工具的使用不能因?yàn)閭€(gè)體風(fēng)險(xiǎn)的改善而忽略系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)危害。
危機(jī)發(fā)生之教訓(xùn)
對此次美國次級債危機(jī)，我們可以從兩個(gè)方面進(jìn)行總結(jié)。一方面，美國在住房貸款上的金融創(chuàng)新依然令人稱道，代表著當(dāng)前金融創(chuàng)新和發(fā)展的主流，許多前瞻性的商業(yè)銀行業(yè)務(wù)值得我們學(xué)習(xí)；另一方面，此次次級債危機(jī)充分暴露了美國在金融創(chuàng)新中的缺陷和漏洞，這些教訓(xùn)值得我們總結(jié)，并防止在以后的金融創(chuàng)新過程中出現(xiàn)類似的錯(cuò)誤。
加強(qiáng)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢的評估和預(yù)測。導(dǎo)致美國次級債危機(jī)的直接原因是美國房地產(chǎn)市場產(chǎn)業(yè)周期性變化。由于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)完全不同，一般很難直接將美國房地產(chǎn)市場與國內(nèi)市場聯(lián)系起來。但若回到經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)支撐金融預(yù)期這一經(jīng)濟(jì)金融發(fā)展機(jī)理，國內(nèi)房地產(chǎn)業(yè)也無法避免類似情況的出現(xiàn)。根據(jù)香港20年來的經(jīng)驗(yàn)教訓(xùn)估計(jì)，由利率上升、房價(jià)波動以及償還能力下降三大因素誘發(fā)的住房抵押貸款違約率可能超過18％，這部分違約貸款自然就成為未來幾年內(nèi)的銀行壞賬。銀監(jiān)會最近調(diào)查顯示，國內(nèi)部分省市的房貸不良率連續(xù)3年呈現(xiàn)上升趨勢。國內(nèi)商業(yè)銀行應(yīng)從此次次級債危機(jī)中吸取教訓(xùn)，重視房地產(chǎn)價(jià)格波動帶來的潛在信用風(fēng)險(xiǎn)。
改善商業(yè)銀行業(yè)務(wù)經(jīng)營理念。次級債危機(jī)直接原因在于美國金融機(jī)構(gòu)的信用擴(kuò)張過度。當(dāng)前我國住房按揭市場和一般信貸市場也存在著信用風(fēng)險(xiǎn)過度的問題。雖然我國沒有典型的住房次級貸款市場，但住房按揭貸款風(fēng)險(xiǎn)敞口并不低，截至2006年末，我國個(gè)人商業(yè)房貸余額已經(jīng)達(dá)到2.27萬億元，并且該業(yè)務(wù)呈加速發(fā)展趨勢。
與此同時(shí)，在當(dāng)前流動性過剩和國家加大對“高污染、高耗能”產(chǎn)業(yè)宏觀調(diào)控的背景下，許多商業(yè)銀行盲目擴(kuò)大信貸規(guī)模，其中，住房按揭貸款一直被當(dāng)作優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)而加大開發(fā)力度。在審批過程中，由于把關(guān)不嚴(yán)使得許多不符合條件且風(fēng)險(xiǎn)承受能力較差和信用水平較低的借款人獲得銀行信用支持，導(dǎo)致按揭市場積累了大量的虛假按揭。隨著國內(nèi)住房價(jià)格的不斷飆升，商業(yè)銀行面臨的信用風(fēng)險(xiǎn)也越來越大，住房按揭貸款的“優(yōu)質(zhì)性”理應(yīng)打折扣?？梢哉J(rèn)為，如果不全面檢討國內(nèi)商業(yè)銀行的住房按揭貸款開展模式，不改變目前商業(yè)視“住房按揭貸款為優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)”而大上特上的形勢，國內(nèi)銀行業(yè)遲早會面對類似美國次級債危機(jī)的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)沖擊。
重視商業(yè)銀行住房抵押貸款風(fēng)險(xiǎn)管理。雖然美國次級債危機(jī)出現(xiàn)后呈擴(kuò)散趨勢，但迄今并沒有通過杠桿效應(yīng)提高整體風(fēng)險(xiǎn)倍數(shù)，主要原因是美國商業(yè)銀行在住房貸款方面成熟的客戶細(xì)分技術(shù)和在此基礎(chǔ)上的結(jié)構(gòu)化住房信貸產(chǎn)品，推遲了次級債風(fēng)險(xiǎn)向一般住房貸款市場和其他信貸以及信用衍生品市場的蔓延，這對我國銀行業(yè)住房按揭貸款業(yè)務(wù)具有重要的借鑒意義。
從風(fēng)險(xiǎn)管理的角度來講，國內(nèi)住房按揭貸款風(fēng)險(xiǎn)隱患可能比美國次級債券風(fēng)險(xiǎn)還要高。因?yàn)?，美國貸款公司對貸款人的信用有一套評估程序，借款人憑其信用等級 (如“次級信用”)承受不同的貸款利率。但對國內(nèi)商業(yè)銀行來講，住房按揭貸款基本上不分什么信用等級，只要提交申請和一份不知真假的收入證明，信用欠佳的貸款人也能獲得銀行貸款。在此情況下，一旦國內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)，住房按揭貸款出現(xiàn)大量違約，商業(yè)銀行幾乎很難搞清到底哪一部分客戶出了問題，如何采取補(bǔ)救措施。到時(shí)候，國內(nèi)銀行面臨的危機(jī)不比現(xiàn)在的美國次級債危機(jī)規(guī)模小。
加快居民信用體系建設(shè)。美國信用體系比較健全，不同信用水平的人和機(jī)構(gòu)的融資成本是不一樣的。美國次級債市場主要是為信用較低的群體設(shè)置的。這種制度性的市場分隔就是在不同信用風(fēng)險(xiǎn)的資產(chǎn)中間設(shè)置一道防火墻，一定程度上起到了風(fēng)險(xiǎn)過濾的作用。同時(shí)，為滿足不同信用等級的投資者需要，美國推出很多信貸品種，如固定個(gè)貸、浮動貸款等等。而我國信用體系還未建立，產(chǎn)品開發(fā)并沒有與信用級別聯(lián)系在一起，而且，不同信用等級的信貸資產(chǎn)混在一起進(jìn)行管理，因此出現(xiàn)問題很難采取針對性補(bǔ)救措施。顯然，我們需要借鑒美國的信用體系，在信貸市場上利用結(jié)構(gòu)性技術(shù)和對客戶進(jìn)行細(xì)分，在不同產(chǎn)品和服務(wù)間設(shè)置不同層次的風(fēng)險(xiǎn)隔離帶，降低風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)性或傳導(dǎo)力度。
銀行監(jiān)管的舉措
我國銀行業(yè)監(jiān)管部門應(yīng)對此次危機(jī)暴露出來的問題進(jìn)行深思和應(yīng)對。2003年，銀監(jiān)會成立之初就將“促進(jìn)金融穩(wěn)定與金融創(chuàng)新共同發(fā)展”作為首要良好監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)。但如何在金融監(jiān)管中實(shí)現(xiàn)金融創(chuàng)新和金融穩(wěn)定的雙重目標(biāo)一直是一個(gè)監(jiān)管難題。通過此次次級債危機(jī)，我國銀行業(yè)監(jiān)管部門有必要對美國金融創(chuàng)新的一些做法進(jìn)行反思，同時(shí)，結(jié)合國內(nèi)銀行業(yè)發(fā)展階段，優(yōu)化監(jiān)管理念，提高監(jiān)管技能，從業(yè)務(wù)上監(jiān)管、技術(shù)上指導(dǎo)，多策并舉，促進(jìn)國內(nèi)銀行業(yè)平穩(wěn)、健康發(fā)展。
貫徹國家宏觀調(diào)控，促進(jìn)經(jīng)濟(jì)金融良性互動。盡管從金融的角度看，次級貸款危機(jī)的產(chǎn)生原因是無節(jié)制降低信用門檻導(dǎo)致的信用泛濫，但從產(chǎn)業(yè)的角度理解，危機(jī)在今年爆發(fā)的催化劑卻是居民消費(fèi)能力下降對房地產(chǎn)貸款危機(jī)的觸發(fā)作用。雖然美國的次級住房抵押貸款市場的危機(jī)與中國的房貸風(fēng)險(xiǎn)不能直接相比，但在發(fā)達(dá)程度不等的金融市場中，隱患向危機(jī)轉(zhuǎn)化的規(guī)模和速度僅是程度差別而已。
2007年初以來，國內(nèi)銀行業(yè)信貸投放加快，特別是“高污染、高耗能”企業(yè)和房地產(chǎn)行業(yè)信貸增長過快，國民經(jīng)濟(jì)有從增長過快向經(jīng)濟(jì)過熱轉(zhuǎn)變的趨勢。根據(jù)經(jīng)濟(jì)決定金融的一般規(guī)律，經(jīng)濟(jì)過熱會導(dǎo)致銀行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)積累加快。為此，銀行業(yè)監(jiān)管部門要深入研究國家經(jīng)濟(jì)政策走向和分析宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢，一方面，及時(shí)指導(dǎo)銀行業(yè)注意防范政策風(fēng)險(xiǎn)，盡量降低順經(jīng)濟(jì)周期行為造成的風(fēng)險(xiǎn)集中；另一方面，及時(shí)引導(dǎo)商業(yè)銀行加強(qiáng)信貸資產(chǎn)和非信貸資產(chǎn)結(jié)構(gòu)動態(tài)管理，防止經(jīng)濟(jì)波動對銀行業(yè)績和安全帶來的不利影響。
理順監(jiān)管體制，加強(qiáng)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)監(jiān)管和指導(dǎo)。目前，國內(nèi)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)正處于起步階段，但越來越多的商業(yè)銀行正在著手向銀監(jiān)會申請開展此項(xiàng)業(yè)務(wù)。從技術(shù)角度來看，資產(chǎn)證券化涉及到信貸資產(chǎn)管理、資產(chǎn)評估、債券發(fā)行等一系列步驟，在目前國內(nèi)金融業(yè)實(shí)行分業(yè)監(jiān)管情況下，對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)開展的監(jiān)管成為一個(gè)饒不開的難題。為實(shí)現(xiàn)金融穩(wěn)定和金融創(chuàng)新共同發(fā)展，銀行業(yè)監(jiān)管部門需要從兩個(gè)方面加強(qiáng)對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的監(jiān)督管理。一是加強(qiáng)綜合監(jiān)管，不同監(jiān)管部門提高信息共享、形成監(jiān)管合力，達(dá)到對資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的全程、無縫監(jiān)管；二是科學(xué)指導(dǎo)。通過開展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)，商業(yè)銀行具有了流動性創(chuàng)造功能。為此，銀行業(yè)監(jiān)管部門應(yīng)吸取此次次級債危機(jī)的教訓(xùn)，防止銀行業(yè)因信貸資產(chǎn)證券化而導(dǎo)致流動性過剩和信貸泛濫，進(jìn)而避免信貸市場泡沫化?？梢钥紤]，將資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)作為商業(yè)銀行流動性戰(zhàn)略管理工具，科學(xué)的指導(dǎo)商業(yè)銀行利用該業(yè)務(wù)調(diào)節(jié)流動性，“熨平”流動性劇烈波動對其他業(yè)務(wù)開展帶來的不利影響。
加快推行新資本協(xié)議，引導(dǎo)商業(yè)銀行加強(qiáng)信用風(fēng)險(xiǎn)管理。加強(qiáng)對信用風(fēng)險(xiǎn)的度量和管理是商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理的核心問題。此次美國次級債危機(jī)歸根結(jié)底也是信用風(fēng)險(xiǎn)的集中爆發(fā)。為使國內(nèi)商業(yè)銀行能夠從源頭識別、防范和控制信用風(fēng)險(xiǎn)，銀行業(yè)監(jiān)管部門應(yīng)在加緊推行實(shí)施巴塞爾新資本協(xié)議的同時(shí)，引導(dǎo)主要商業(yè)銀行引導(dǎo)大型商業(yè)銀行借鑒國外信用風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)，如，JP摩根的信用度量模型(CreditMetrics)，瑞士信貸銀行金融產(chǎn)品部的CreditRisk＋和KMV公司的資產(chǎn)組合信用管理模型(Portfolio Manager)，選擇適當(dāng)?shù)男庞蔑L(fēng)險(xiǎn)識別理論模型并將其與商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)管理的實(shí)際情況相結(jié)合，構(gòu)建內(nèi)部信用風(fēng)險(xiǎn)模型，以提高信用風(fēng)險(xiǎn)管理水平和信用風(fēng)險(xiǎn)防范能力。
提高信息透明度，規(guī)范商業(yè)銀行的金融創(chuàng)新行為。從根本上講，金融創(chuàng)新只能將風(fēng)險(xiǎn)在不同的投資者之間進(jìn)行分散和轉(zhuǎn)移，而不能從根本上消滅風(fēng)險(xiǎn)，金融創(chuàng)新并沒有降低整個(gè)金融市場的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。
這次危機(jī)暴露出來的信用評級公司、投資銀行和商業(yè)銀行有可能在資產(chǎn)證券化過程中結(jié)成利益共同體問題，歸根結(jié)底在于市場信息的不對稱性。巴塞爾新資本協(xié)議將信息披露作為“三大支柱”之一，就在于多年的銀行業(yè)監(jiān)管已經(jīng)意識到信息透明性對金融市場發(fā)展和投資者權(quán)益保護(hù)的重要性。為此，商業(yè)銀行金融創(chuàng)新行為的規(guī)范和改善也必須以加強(qiáng)信息披露、提高金融產(chǎn)品信息透明度為重點(diǎn)。一是要對金融創(chuàng)新過程中的潛在利益共同體加強(qiáng)監(jiān)管，防范有可能的道德風(fēng)險(xiǎn)；二是對于金融創(chuàng)新產(chǎn)品建立起更為嚴(yán)格的透明度監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)，提高市場的透明度和競爭性；三是強(qiáng)調(diào)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)披露，例如，對實(shí)施金融創(chuàng)新的商業(yè)銀行的表外資產(chǎn)信息也要及時(shí)披露，防止?jié)撛陲L(fēng)險(xiǎn)通過金融創(chuàng)新從表內(nèi)轉(zhuǎn)移至表外。
美國次貸危機(jī)從住房抵押貸款市場的信用風(fēng)險(xiǎn)發(fā)展為一場全球性系統(tǒng)性金融危機(jī)，暴露了美國金融監(jiān)管部門在全球化背景下，面對金融創(chuàng)新的監(jiān)管“失靈”，特別表現(xiàn)在對次貸發(fā)放機(jī)構(gòu)、投資銀行、新興市場投資機(jī)構(gòu)以及評級機(jī)構(gòu)的監(jiān)管上。這次危機(jī)啟示中國金融業(yè)，建立有效的監(jiān)管制度和金融危機(jī)處理機(jī)制，保持金融監(jiān)管水平與金融創(chuàng)新步伐相適應(yīng)，盡快推動新資本協(xié)議的實(shí)質(zhì)性實(shí)施，是保障金融安全的重要措施。
關(guān)鍵詞：次貸危機(jī)；金融監(jiān)管；金融安全
一、次貸危機(jī)中金融創(chuàng)新與金融監(jiān)管的“失靈”
(一)對次貸發(fā)放機(jī)構(gòu)盲目擴(kuò)張次貸業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管“失靈”
1聯(lián)邦政府住房金融監(jiān)管部門對次貸市場監(jiān)管的失誤
次貸危機(jī)的發(fā)生，聯(lián)邦政府住房金融監(jiān)管部門對房地產(chǎn)金融業(yè)監(jiān)管不力，導(dǎo)致信用風(fēng)險(xiǎn)在住房信貸市場孕育和集聚是關(guān)鍵原因。美國擁有全球最完善的住房金融體系，也擁有較完備的住房監(jiān)管部門和監(jiān)管手段，但從次貸危機(jī)發(fā)生的現(xiàn)實(shí)看并非如此完備。首先，在住房貸款一級市場，聯(lián)邦住房金融委員會是政府設(shè)立的監(jiān)督機(jī)構(gòu)，該機(jī)構(gòu)將全國劃分為12個(gè)片區(qū)，相應(yīng)建立了12家聯(lián)邦住房貸款銀行(FederalHomeLoanBanks，F(xiàn)HLB)，12家聯(lián)邦住房貸款銀行共吸收了8104家抵押貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)作為會員機(jī)構(gòu)，這樣，使聯(lián)邦住房金融委員會通過直接監(jiān)管12家聯(lián)邦住房貸款銀行，間接實(shí)現(xiàn)了對一級市場的監(jiān)管。但問題是8104家會員機(jī)構(gòu)并不是美國全部的抵押貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)，2007年發(fā)放的個(gè)人住房抵押貸款占美國個(gè)人住房抵押貸款總額的84％，另外尚有16％的其他住房貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)未受到監(jiān)管。而且占有次貸市場59％份額的前10大抵押貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)，都不是聯(lián)邦住房貸款銀行的會員。其次，從房地產(chǎn)二級市場來看，大約80％的MBS(住房抵押貸款支持債券MortgageBasedSecurities，MBS)是由政府支持企業(yè)發(fā)起的，受聯(lián)邦住房企業(yè)監(jiān)管辦公室的嚴(yán)格監(jiān)控，但由私人機(jī)構(gòu)發(fā)行的另外20％的MBS則不在其監(jiān)管范疇。作為金融企業(yè)，貸款機(jī)構(gòu)為了追求更高利潤大力拓展次貸市場也無可厚非，但是金融監(jiān)管當(dāng)局卻需要站在戰(zhàn)略高度，在維護(hù)金融體系穩(wěn)定的宗旨下，從宏觀上把握金融創(chuàng)新與金融穩(wěn)定的利害關(guān)系。但由于美國金融監(jiān)管屬于分業(yè)監(jiān)管模式，因而缺乏全局性的機(jī)構(gòu)來前瞻性的監(jiān)控金融創(chuàng)新的
2商業(yè)銀行等貸款機(jī)構(gòu)次貸業(yè)務(wù)暴露了風(fēng)險(xiǎn)管理“失靈”
(1)貸款流程創(chuàng)新助長了次貸風(fēng)險(xiǎn)集聚。在金融自由化、市場流動性泛濫、房地產(chǎn)業(yè)泡沫背景下，銀行等貸款機(jī)構(gòu)為了獲得更高利潤，對貸款流程進(jìn)行創(chuàng)新，即貸款發(fā)放機(jī)構(gòu)不直接對借款人的還款能力進(jìn)行審查，而將該業(yè)務(wù)外包給中介機(jī)構(gòu)——貸款經(jīng)紀(jì)商。貸款經(jīng)紀(jì)商原本是購房者的人，為購房者尋找最佳的貸款機(jī)構(gòu)及爭取有利的貸款合約條件。但在競爭激烈的次貸營銷中，銀行等貸款機(jī)構(gòu)把貸款審查環(huán)節(jié)外包給了貸款經(jīng)紀(jì)商。據(jù)美國住房與城市發(fā)展部(HUD)的報(bào)告，60％的住房抵押貸款發(fā)起和貸款交易是由經(jīng)紀(jì)人完成的。受利益的驅(qū)使，貸款經(jīng)紀(jì)商從中介服務(wù)變成為金融機(jī)構(gòu)“賣貸款”，有意降低貸款標(biāo)準(zhǔn)，放松對借款人的信用調(diào)查。而次貸借款人普遍文化程度低，缺乏基本金融知識，在低首付、低利率的誘惑下，實(shí)際是借了高成本、高風(fēng)險(xiǎn)的貸款。另一方面，次貸發(fā)放機(jī)構(gòu)由于通過證券化過程能夠?qū)⒋钨J的信用風(fēng)險(xiǎn)分散和轉(zhuǎn)移，因此也放松對借款人的償債能力調(diào)查，主要依賴貸款經(jīng)紀(jì)商。這樣，許多通常被認(rèn)為不具備償還能力的借款人就容易地獲得了房屋抵押貸款。據(jù)2007年底的一項(xiàng)調(diào)查顯示，次貸中60％購房者的申報(bào)收入被至少夸大了50％。而政府金融監(jiān)管部門對這些明顯違規(guī)的做法既沒有及時(shí)風(fēng)險(xiǎn)提示，也未采取有力措施糾正。
(2)次貸業(yè)務(wù)暴露了大型商業(yè)銀行風(fēng)險(xiǎn)管理的缺陷。次級抵押貸款大部分是存款體系外的專業(yè)抵押貸款公司發(fā)放的，商業(yè)銀行并未大量發(fā)放。但是，大型商業(yè)銀行廣泛參與了次級貸款的證券化過程，包括次級債承銷、服務(wù)、提供流動性支持和投資。正是次貸證券化過程放大了市場風(fēng)險(xiǎn)，商業(yè)銀行在參與中沒有充分重視和識別風(fēng)險(xiǎn)從而遭受了巨額的虧損。
第一，商業(yè)銀行忽視表外實(shí)體的業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。在次貸證券化過程中，商業(yè)銀行通過創(chuàng)設(shè)獨(dú)立的特殊目的機(jī)構(gòu)(SPV)作為次貸證券化的表外實(shí)體，其主要形式是資產(chǎn)支持商業(yè)票據(jù)渠道公司(AssetBackedCommercialPaperConduits，ABCPCs)和結(jié)構(gòu)性投資工具公司(StructuredInvestmentVehicles，SIVs)。這兩大表外實(shí)體持有大量的債務(wù)擔(dān)保憑證(CollateralDebtObligations，CDOs)，卻不受資本監(jiān)管制度約束，也沒有資產(chǎn)撥備要求，加之其資產(chǎn)負(fù)債存在顯著的期限結(jié)構(gòu)錯(cuò)配。在次貸危機(jī)爆發(fā)后，這些表外實(shí)體面臨巨額虧損和流動性風(fēng)險(xiǎn)的情況下，一方面，商業(yè)銀行被迫向其提供備用信貸，從而將表外風(fēng)險(xiǎn)暴露在表內(nèi)；另一方面，商業(yè)銀行作為SIVs發(fā)行的資本本票的持有者將會面臨額外的市場風(fēng)險(xiǎn)。按照美國以市價(jià)調(diào)整(MarktoMarket)的會計(jì)準(zhǔn)則，表內(nèi)資產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)積聚和巨額投資損失必然導(dǎo)致商業(yè)銀行資產(chǎn)價(jià)值大幅縮水，出現(xiàn)巨額賬面虧損。
第二，商業(yè)銀行低估了結(jié)構(gòu)性證券衍生品的風(fēng)險(xiǎn)危害。近年來，金融創(chuàng)新越來越依賴數(shù)學(xué)模型運(yùn)用，特別是在風(fēng)險(xiǎn)度量和產(chǎn)品估值中。不可忽視的是數(shù)學(xué)模型的構(gòu)建往往過度依賴歷史數(shù)據(jù)，但市場是千變?nèi)f化的。大型商業(yè)銀行憑借其人才與市場優(yōu)勢，過分樂觀地運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)價(jià)值模型或基于模型的指標(biāo)計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)，但任何模型都不能反映所有風(fēng)險(xiǎn)，尤其是市場發(fā)生重大變化的時(shí)候。許多銀行對次貸及其結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的信用風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足，未充分考慮信用風(fēng)險(xiǎn)和市場風(fēng)險(xiǎn)的傳染性，沒有建立有效的信用風(fēng)險(xiǎn)和交易對手風(fēng)險(xiǎn)之間的綜合監(jiān)控與管理機(jī)制，導(dǎo)致總體風(fēng)險(xiǎn)暴露的低估。
(二)對投資銀行及其創(chuàng)新的次貸衍生產(chǎn)品的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管“失靈”
投資銀行作為金融中介機(jī)構(gòu)在次貸危機(jī)的發(fā)生中擔(dān)當(dāng)了重要角色。首先，投資銀行購買房貸機(jī)構(gòu)發(fā)放的次級房貸，通過“原生一分銷”(OriginatetoDistribute，O&D)過程創(chuàng)新出大量復(fù)雜的次貸衍生證券；其次，投資銀行既是次貸衍生證券的發(fā)起人、設(shè)計(jì)者與承銷者，也是其重要的投資者。在證券化創(chuàng)新過程中，次貸衍生證券的信用鏈條被大大延長，最終投資者和初始資產(chǎn)所有者的信息聯(lián)系被割裂，造成了“風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移幻覺”，弱化了市場參與者監(jiān)測風(fēng)險(xiǎn)的動力。
投資銀行通過衍生金融產(chǎn)品創(chuàng)新可以有效分散和轉(zhuǎn)移信用風(fēng)險(xiǎn)，但這種轉(zhuǎn)移過程中信用風(fēng)險(xiǎn)并沒有消失，而是轉(zhuǎn)移到了未受監(jiān)管的市場，風(fēng)險(xiǎn)管理消失了。如CDOs等次貸衍生證券是一種高度個(gè)性化的產(chǎn)品，其交易是由各類金融機(jī)構(gòu)通過OTC市場一對一進(jìn)行的，OTC市場交易分散，流動性低，市場監(jiān)管相對較少，風(fēng)險(xiǎn)到底轉(zhuǎn)移到了哪里并沒有公開的信息可供分析，所以透明度反而降低且易產(chǎn)生新的風(fēng)險(xiǎn)，如交易對手風(fēng)險(xiǎn)。
從目前危機(jī)發(fā)生的結(jié)果看，受到損失最大的并非傳統(tǒng)商業(yè)銀行，而是大型投資銀行和從事投資銀行業(yè)務(wù)的全能銀行。據(jù)IMF和國際金融學(xué)會(IIF)估算，銀行損失中真正的信貸市場現(xiàn)金流損失僅占13％～20％，其余皆為資本市場減值損失。傳統(tǒng)銀行受到的影響較小，主要原因是銀行業(yè)受國際統(tǒng)一的資本監(jiān)管制度約束，有資產(chǎn)撥備制度的要求，并且按要求定期披露，發(fā)生風(fēng)險(xiǎn)會及時(shí)處置，但投資銀行不受資本監(jiān)管制度約束，沒有不良資產(chǎn)撥備機(jī)制，其資本充足率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于商業(yè)銀行。因此，投資銀行形成了一種主要通過市場融資，大量采用杠桿交易，以很少的資本為股東賺取高額回報(bào)的業(yè)務(wù)模式，即所謂低成本、低資產(chǎn)回報(bào)率、高杠桿、高資本回報(bào)率的“兩高兩低”模式。這種模式導(dǎo)致投資銀行在業(yè)務(wù)經(jīng)營中過度注重當(dāng)期收益而淡漠風(fēng)險(xiǎn)，忽視長遠(yuǎn)發(fā)展，如對員工起薪較低，但對業(yè)績突出的給予重獎(jiǎng)，股東對管理層激勵(lì)也是如此。次貸危機(jī)發(fā)生后，美國最大的五家投資銀行中雷曼(LehmanBrothers)、貝爾斯登(BearStearns)和美林(MerrillLynch)率先倒下，高盛(GoldmanSachs)和摩根斯坦利(MorganStanley)被迫轉(zhuǎn)為銀行控股公司，就表明美國盛行的投資銀行業(yè)務(wù)模式面臨嚴(yán)峻的考驗(yàn)，需要重新評價(jià)。
(三)對新興市場參與者的監(jiān)管“失靈”
在次貸衍生品受到機(jī)構(gòu)投資者追捧的市場中，對沖基金、私募股權(quán)基金、財(cái)富基金(SovereignWealthFunds，SWFs)等新興市場參與者在利益驅(qū)動下，憑借其龐大的資本規(guī)模和較高的市場信譽(yù)，大量采用“信用套利”策略，以銀行信用為支持，投資次貸衍生品，加之普遍采用高財(cái)務(wù)杠桿進(jìn)行對沖交易，這使其交易頭寸對于房價(jià)和利率都極其敏感。這種交易方式，一方面放大了對沖基金的獲利能力，另一方面也擴(kuò)大了其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)水平，同時(shí)也放大了衍生金融市場的信用規(guī)模，加大了系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)。一旦市場條件發(fā)生變化或?qū)_操作失誤，風(fēng)險(xiǎn)即刻顯現(xiàn)。同時(shí)導(dǎo)致對沖基金向銀行借人的貸款無法歸還，引起了金融市場的連鎖反應(yīng)。而聯(lián)邦金融監(jiān)管部門對這些新興機(jī)構(gòu)在衍生金融市場的作用和風(fēng)險(xiǎn)未予足夠重視，它們在市場的行為幾乎不受監(jiān)管。
(四)對信用評級機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)運(yùn)作中的道德風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)管“失靈”
信用評級機(jī)構(gòu)在次貸衍生產(chǎn)品二級市場流通中發(fā)揮了重要作用。評級機(jī)構(gòu)要對各種次貸衍生證券在發(fā)行之前進(jìn)行信用評級，以提高其市場風(fēng)險(xiǎn)可信度。由于次貸衍生證券經(jīng)過層層分解和重新打包，變得非常復(fù)雜，不僅普通投資者即使大型機(jī)構(gòu)投資者也難以準(zhǔn)確衡量其風(fēng)險(xiǎn)，因此，各類投資者基于對評級機(jī)構(gòu)的充分信賴，其投資決策主要依據(jù)評級機(jī)構(gòu)的評級進(jìn)行。但事實(shí)是評級機(jī)構(gòu)對這些結(jié)構(gòu)性衍生證券的評級并沒有充分揭示其真實(shí)風(fēng)險(xiǎn)特征。其原因主要有：一是客戶希望其評級資產(chǎn)獲得盡可能高的評級，而評級機(jī)構(gòu)作為商業(yè)機(jī)構(gòu)以利潤最大化為目標(biāo)，在有保險(xiǎn)公司對評級資產(chǎn)擔(dān)保的條件下，通常愿意給予此類資產(chǎn)較高的評級。二是次貸衍生證券的復(fù)雜程度大大增加了準(zhǔn)確評估其風(fēng)險(xiǎn)的難度。三是次貸及其衍生品的發(fā)展歷史較短，沒有經(jīng)歷一輪經(jīng)濟(jì)周期的檢驗(yàn)，在市場繁榮的大環(huán)境下，評級機(jī)構(gòu)對次貸衍生品的評級也普遍樂觀。2006年第3季度，穆迪、標(biāo)準(zhǔn)普爾和惠譽(yù)三大評級機(jī)構(gòu)對75％的次級債全都給予AAA評級，相當(dāng)于美國聯(lián)邦政府債券評級，10％給予AA評級；8％給予A評級，只有7％給予BBB或更低的評級。次貸危機(jī)的爆發(fā)，使一向以獨(dú)立、公正而聞名于世的美國評級機(jī)構(gòu)聲譽(yù)掃地，備受指責(zé)，也揭示了作為純營利性中介機(jī)構(gòu)的評級公司也必須受到監(jiān)管和約束的客觀現(xiàn)實(shí)。
二、中國金融業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管與金融安全體系構(gòu)建
(一)推進(jìn)金融混業(yè)經(jīng)營制度的同時(shí)需要構(gòu)建有效的金融監(jiān)管體系
金融監(jiān)管要與金融混業(yè)經(jīng)營相適應(yīng)，特別是對混業(yè)經(jīng)營后創(chuàng)新業(yè)務(wù)的前瞻性監(jiān)管非常關(guān)鍵。我國目前實(shí)行的三大金融監(jiān)管機(jī)構(gòu)各自對相應(yīng)行業(yè)實(shí)施監(jiān)管，這種模式顯然與業(yè)務(wù)經(jīng)營日益混業(yè)化的趨勢以及金融風(fēng)險(xiǎn)的復(fù)雜性不協(xié)調(diào)。另外，對于跨部門的金融創(chuàng)新，需要有一個(gè)統(tǒng)攬全局的更具權(quán)威性和協(xié)調(diào)能力的機(jī)構(gòu)牽頭，采取全面的審慎監(jiān)管。因此，中國金融業(yè)在邁向混業(yè)經(jīng)營的過程中，基于分業(yè)監(jiān)管的銀監(jiān)會、證監(jiān)會、保監(jiān)會三大監(jiān)管機(jī)構(gòu)有必要建立聯(lián)席監(jiān)管機(jī)制，加強(qiáng)對混業(yè)經(jīng)營中創(chuàng)新領(lǐng)域、創(chuàng)新業(yè)務(wù)的協(xié)同監(jiān)管。監(jiān)管中既要保持金融創(chuàng)新的活力，又要防范創(chuàng)新過度帶來的風(fēng)險(xiǎn)暴露，還要防止出現(xiàn)監(jiān)管“失靈”的問題。
(二)商業(yè)銀行等金融機(jī)構(gòu)要強(qiáng)化金融創(chuàng)新的風(fēng)險(xiǎn)管理
1商業(yè)銀行要協(xié)調(diào)好信貸業(yè)務(wù)拓展中短期盈利與長期可持續(xù)發(fā)展的關(guān)系
2005年，在國內(nèi)房地產(chǎn)價(jià)格不斷高漲的市場下，為了提高市場份額，一些股份制銀行曾推出近似于“零首付”的房貸，以及“加按揭”、“轉(zhuǎn)按揭”等等創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式，后被銀監(jiān)會強(qiáng)令取消。這些做法在危機(jī)發(fā)生前的美國次貸業(yè)務(wù)中都有，值得我們警惕和深思。
從近兩年我國的住房抵押貸款來看，截至2007年底全國金融機(jī)構(gòu)個(gè)人住房貸款余額為2.7萬億，在各項(xiàng)貸款中占比接近10％。根據(jù)中國人民銀行2008年1月對全國20個(gè)大中城市的抽樣調(diào)查，個(gè)人借款購房者多為中高收入人群，其中82％的人預(yù)期家庭收入基本穩(wěn)定或上升；40歲以下的購房者占75.5％，群體支付能力處于上升時(shí)期。全國按照購買價(jià)格計(jì)算的抵借比(貸款發(fā)生額／房屋銷售額)為55.4％，平均首付款比率為37.2％，而美國次貸的抵借比在2000年就達(dá)到了78％，到2006年更上升到86.5％。對比來看，我國銀行貸款的第二還款來源比較充足?？傮w分析，我國的住房抵押貸款質(zhì)量較高，因借款人還款能力不足而發(fā)生被動違約的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)較小。但在住房市場趨于持續(xù)升溫的狀況下，房貸機(jī)構(gòu)往往具有擴(kuò)張沖動，監(jiān)管部門的及時(shí)預(yù)警和有效監(jiān)管措施非常必要。
2商業(yè)銀行要正確把握資產(chǎn)證券化創(chuàng)新商業(yè)模式的應(yīng)用
從美國次貸危機(jī)的教訓(xùn)中，我們應(yīng)該對國內(nèi)商業(yè)銀行未來住房貸款證券化的發(fā)展有正確認(rèn)識。第一，次貸危機(jī)與過度利用證券化以及“原生一分銷”的業(yè)務(wù)模式有很大關(guān)系，但并不能否定這些創(chuàng)新形式。證券化作為盤活信貸資產(chǎn)流動性，分散金融機(jī)構(gòu)信用風(fēng)險(xiǎn)的創(chuàng)新模式，仍然有廣闊的發(fā)展前景，只是要把握創(chuàng)新與風(fēng)險(xiǎn)控制的關(guān)系。第二，金融機(jī)構(gòu)不能認(rèn)為只要通過資產(chǎn)證券化就能把風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去，而過度拓展高風(fēng)險(xiǎn)信貸業(yè)務(wù)。因?yàn)樽C券化只能轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)，并不能消除風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)仍留在市場內(nèi)。在全球金融一體化背景下，以及金融市場各子市場界限趨于模糊的條件下，局部的風(fēng)險(xiǎn)暴露會通過創(chuàng)新管道在市場主體間傳遞。因此，資產(chǎn)證券化模式的運(yùn)用要注意把握量度，不可濫用。同時(shí)資產(chǎn)證券化的發(fā)起主體要注意基礎(chǔ)資產(chǎn)的質(zhì)量，從源頭上把好信用風(fēng)險(xiǎn)防范關(guān)。第三，要充分發(fā)揮證券化模式有利的一面，防范其弊端。監(jiān)管部門要制定嚴(yán)密的證券化產(chǎn)品信息披露要求，把結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的特異性風(fēng)險(xiǎn)向投資者充分揭示，避免誤導(dǎo)。同時(shí)，要完善結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品的資本監(jiān)管制度，防止機(jī)構(gòu)投資者利用結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品從事監(jiān)管資本套利(不降低風(fēng)險(xiǎn)甚至增加風(fēng)險(xiǎn)的前提下降低了監(jiān)管資本要求)。第四，“原生一分銷”模式是風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移過程，在次貸證券化中，投資銀行、SPV等中介機(jī)構(gòu)不受傳統(tǒng)資本監(jiān)管的約束，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)傳遞中監(jiān)管出現(xiàn)“失靈”。次貸危機(jī)警示監(jiān)管部門，金融監(jiān)管要從系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的高度著眼，對風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移過程中的各環(huán)節(jié)的金融中介都要監(jiān)管，而不僅僅是商業(yè)銀行。
(三)要以次貸危機(jī)為契機(jī)推動中國銀行業(yè)新資本協(xié)議的實(shí)質(zhì)性實(shí)施
實(shí)質(zhì)性實(shí)施新資本協(xié)議的監(jiān)管要求，將使銀行風(fēng)險(xiǎn)管理至少在下列幾個(gè)方面得到改進(jìn)。第一，有利于改變銀行單純依靠計(jì)量模型衡量風(fēng)險(xiǎn)的缺陷。新資本協(xié)議要求商業(yè)銀行采用風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型的同時(shí)應(yīng)輔以必要的專家判斷，定量分析和定性分析相結(jié)合，以準(zhǔn)確計(jì)量風(fēng)險(xiǎn)。第二，有利于改變衍生金融產(chǎn)品場外交易透明度差、交易對手風(fēng)險(xiǎn)暴露不充分的缺陷。新資本協(xié)議明確規(guī)定了在衍生金融交易中交易對手信用風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)量方法，以估計(jì)由于交易對手信用惡化導(dǎo)致的信用風(fēng)險(xiǎn)。鑒于資產(chǎn)證券化交易結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性、風(fēng)險(xiǎn)的隱蔽性，按照新資本協(xié)議的資本監(jiān)管范圍，資產(chǎn)證券化及特殊目的機(jī)構(gòu)SPV都應(yīng)當(dāng)適用資本監(jiān)管要求。在新資本協(xié)議下，資產(chǎn)證券化主要用于改善銀行資產(chǎn)負(fù)債表的彈性，而不再為了資本套利。第三，有利于改變銀行資本覆蓋風(fēng)險(xiǎn)范圍有限的缺陷。1988年的資本協(xié)議僅要求商業(yè)銀行對信用風(fēng)險(xiǎn)和市場風(fēng)險(xiǎn)計(jì)提資本，新資本協(xié)議要求銀行將資本覆蓋范圍擴(kuò)大到面臨的所有實(shí)質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)，如操作風(fēng)險(xiǎn)、流動性風(fēng)險(xiǎn)、銀行賬戶利率風(fēng)險(xiǎn)、聲譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)、模型風(fēng)險(xiǎn)等。而且銀行集團(tuán)內(nèi)部要有統(tǒng)一的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法和標(biāo)準(zhǔn)。
基于新資本協(xié)議實(shí)施的需要，商業(yè)銀行必然要對風(fēng)險(xiǎn)管理的組織架構(gòu)、IT系統(tǒng)、風(fēng)險(xiǎn)管理政策流程進(jìn)行改造，這將有效推動中國銀行業(yè)整體風(fēng)險(xiǎn)管理基礎(chǔ)設(shè)施的完善，促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)管理的效率和效果提升。
關(guān)鍵詞:金融創(chuàng)新;管制放松;巴塞爾新資本協(xié)議;監(jiān)管重構(gòu)
金融自由化(Financial liberalization)理論是美國經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅納德麥金農(nóng)(R.J.Mckinnon)和愛德華肖(E.S.Show)在20世紀(jì)70年代，針對當(dāng)時(shí)發(fā)展中國家普遍存在的金融市場不完全、資本市場嚴(yán)重扭曲和患有政府對金融的“干預(yù)綜合癥”，影響經(jīng)濟(jì)發(fā)展的狀況提出的。他們嚴(yán)密地論證了金融深化與儲蓄、就業(yè)與經(jīng)濟(jì)增長的正向關(guān)系，深刻地指出“金融壓抑”(financial repression)的危害，認(rèn)為應(yīng)該減少政府干預(yù)，確立市場機(jī)制的基礎(chǔ)作用。金融自由化理論主張改革政府對金融的過度干預(yù)，放松對金融機(jī)構(gòu)和金融市場的限制，增強(qiáng)國內(nèi)的籌資功能以改變對外資的過度依賴，放松對利率和匯率的管制使之市場化，從而使利率能反映資金供求，匯率能反映外匯供求，促進(jìn)國內(nèi)儲蓄率的提高，最終達(dá)到刺激經(jīng)濟(jì)增長的目的。
金融自由化的主要方面——利率自由化、合業(yè)經(jīng)營、業(yè)務(wù)范圍自由化、金融機(jī)構(gòu)準(zhǔn)入自由、資本自由流動——都有引發(fā)金融脆弱性的可能。如果一個(gè)國家解除了金融管制，即實(shí)現(xiàn)了國內(nèi)利率完全市場化、銀行業(yè)進(jìn)出完全自由、資本項(xiàng)目完全自由流動等，就可以說其已經(jīng)基本實(shí)現(xiàn)了金融自由化。但是，截至目前為止，世界上還沒有一個(gè)國家已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了完全意義上的金融自由化，即使像美國等發(fā)達(dá)國家，經(jīng)過金融自由化改革后，反而加大了對資本賬戶管制的力度。就發(fā)展中國家來講，由于金融抑制的時(shí)間過長、程度太深，要想在短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)金融自由化幾乎不可能。
一、 金融管制的放松
在20世紀(jì)30年代華爾街股市大崩盤的背景下，美國國會通過了《格拉斯-斯蒂格爾銀行法案》(Glass Steagall Act)，實(shí)施分業(yè)經(jīng)營原則，禁止對活期存款支付利息，對定期存款也規(guī)定了最高利率上限(Q項(xiàng)條款)。之后一系列的《證券交易法》、《投資公司法》等，逐漸完善和強(qiáng)化了這一規(guī)則，形成了分割金融市場和金融分業(yè)經(jīng)營制度框架。由于金融機(jī)構(gòu)實(shí)行的是專業(yè)化經(jīng)營，業(yè)務(wù)簡單而安全，在這一時(shí)期內(nèi)各金融機(jī)構(gòu)基本相安無事，也很少出現(xiàn)經(jīng)營失敗，金融業(yè)處于長時(shí)期的繁榮之中，每年破產(chǎn)、關(guān)閉的銀行寥寥無幾。但是，隨著經(jīng)濟(jì)的一體化，金融服務(wù)開始全球化。美國花旗銀行率先積極拓展國際市場業(yè)務(wù)，它發(fā)現(xiàn)，在海外開設(shè)分支機(jī)構(gòu)不受國內(nèi)法律的嚴(yán)格監(jiān)管，不僅可以翻過分業(yè)經(jīng)營的“防火墻”，繞過禁止跨州經(jīng)營的“籬笆”，還可以突破利率管制的“天花板”。堡壘從外部開始攻破，花旗銀行的成功，使西方金融業(yè)的經(jīng)營環(huán)境發(fā)生了巨大的變化，這一切，都加快固定匯率制的解體步伐。
然而，隨后的浮動匯率制和資本自由流動使利率風(fēng)險(xiǎn)和匯率風(fēng)險(xiǎn)加大，為了達(dá)到轉(zhuǎn)移和分散風(fēng)險(xiǎn)的目的，各大金融機(jī)構(gòu)開始尋求新的經(jīng)營方式和經(jīng)營策略，進(jìn)行了多種多樣的金融創(chuàng)新。在這種情況下，商業(yè)銀行、投資銀行和大公司都需要某種金融工具，使其以很小的代價(jià)鎖定自己的收益，衍生工具便應(yīng)運(yùn)而生。金融衍生工具最本質(zhì)的特點(diǎn)，其實(shí)是它的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁功能。作為衍生產(chǎn)品中的一種，住房低押貸款證券也是如此，它的目的，就是幫助貸款銀行分散風(fēng)險(xiǎn)、提高資產(chǎn)的流動性。然而，在羅納德麥金農(nóng)等學(xué)者的金融自由化理論的支持下，借助計(jì)算機(jī)和現(xiàn)代通訊技術(shù)的發(fā)展，金融衍生工具的避險(xiǎn)目的逐漸讓位給了投機(jī)套利。由于金融業(yè)受到較為嚴(yán)格的監(jiān)管，換言之，誰能開發(fā)出規(guī)避政府監(jiān)管法規(guī)的產(chǎn)品，誰就能率先拓展經(jīng)營空間，獲得豐厚利潤。規(guī)避政府監(jiān)管成為金融新行業(yè)的重要平臺。投機(jī)套利和規(guī)避監(jiān)管，這些都為今天的金融危機(jī)埋下了伏筆。
在金融創(chuàng)新產(chǎn)品的沖擊和既得利益者的游說下，美國金融當(dāng)局開始對金融法律法規(guī)進(jìn)行了各種修改。1980年的《儲蓄機(jī)構(gòu)取消管制和貨幣控制法案》取消了貸款利率上限，放松了儲蓄機(jī)構(gòu)的業(yè)務(wù)范圍，直到1986年，美國徹底實(shí)現(xiàn)利率自由化。此后，金融機(jī)構(gòu)以控股為名，爬過分業(yè)經(jīng)營的障礙，解禁跨州經(jīng)營，并購潮此起彼伏，到新世紀(jì)初，以1933年《格拉斯-斯蒂格爾銀行法案》為代表的金融管制已經(jīng)變得面目全非，金融自由化逐漸成為主流。1999年底，美國國會參、眾兩院均以壓倒性多數(shù)票通過《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，標(biāo)志著美國實(shí)行了近70年的金融分業(yè)制度的終結(jié)。正如有人所言，從《格拉斯-斯蒂格爾銀行法案》到《金融服務(wù)現(xiàn)代化法案》，這是一場金融管制與放松管制之間的反復(fù)博弈，更有意思的是，現(xiàn)在，美國次級債危機(jī)的爆發(fā)，則讓人們再次以全新的眼光打量金融自由化和金融管制。從本質(zhì)上來看，美國的整個(gè)金融史就是一個(gè)“放松管制再放松重構(gòu)管制”的過程。
金融自由化是一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)極高的制度變遷過程，所以金融自由化的實(shí)施必須在有效的金融監(jiān)管制度下按照嚴(yán)格的規(guī)則進(jìn)行。然而，金融自由化雖然解除了利率管制和外匯管制等金融約束，為金融創(chuàng)新創(chuàng)造了充分的條件，但金融市場上有效的監(jiān)督機(jī)制并未自發(fā)形成，金融自由化反而使國內(nèi)金融機(jī)構(gòu)的激勵(lì)機(jī)制和約束機(jī)制變得更加不平衡。在發(fā)達(dá)國家，以日本為例，隨著20世紀(jì)80年代金融自由化的急劇展開，日本的泡沫經(jīng)濟(jì)逐漸膨脹。日本在金融自由化的同時(shí)，并未及時(shí)建立對金融機(jī)構(gòu)的有效監(jiān)管和風(fēng)險(xiǎn)防范機(jī)制，形成了只破不立的局面。比如，在泡沫經(jīng)濟(jì)形成的過程中，由于管制的放松，日本許多銀行在提供貸款時(shí)既不認(rèn)真審查貸款用途，也不考慮償還能力，許多銀行還通過各種金融創(chuàng)新和金融衍生工具參與股市和房地產(chǎn)市場的投資，而大藏省和日本銀行則對此采取了放任自流的態(tài)度，許多審查形同虛設(shè)。金融自由化過程中的這種激勵(lì)增強(qiáng)而約束軟化的狀態(tài)，使金融機(jī)構(gòu)的道德風(fēng)險(xiǎn)充分暴露，進(jìn)一步推動了泡沫經(jīng)濟(jì)的膨脹。同樣，在發(fā)展中國家，金融自由化也并未取得很大的成功。在孟加拉國、津巴布韋、薩爾瓦多、厄瓜多爾等發(fā)展中國家，研究表明，其金融自由化的結(jié)果是極端失敗的:一方面，銀行資產(chǎn)被集中到少數(shù)精英分子手中，他們壟斷金融，熱衷于投機(jī)活動，將利率大幅提高，從而獲得巨額投機(jī)利潤，卻使生產(chǎn)性活動得不到投資，國家自主的工業(yè)化進(jìn)程完全中斷，整個(gè)國民經(jīng)濟(jì)萎縮;另一方面，金融自由化令許多人選擇了短期行為，并將有限的資金用于非生產(chǎn)性活動以及以消費(fèi)為目的的借貸行為。
二、美國之鑒:最少的監(jiān)管就是最好的監(jiān)管
金融自由化加劇了貨幣在各個(gè)虛擬經(jīng)濟(jì)部門之前自由、快速地流動并投機(jī)、套利。毫無疑問，住房金融制度的改革和住房金融約束的放松，為大量貨幣流轉(zhuǎn)于房地產(chǎn)市場形成房地產(chǎn)泡沫提供了原材料。金融自由化使信貸約束放松，造成流入房地產(chǎn)市場的貨幣資金增加，也就是需求增加，在供給剛性的情況下，房地產(chǎn)價(jià)格的上漲，信貸約束的放松在很大程度上應(yīng)該對房地產(chǎn)泡沫負(fù)責(zé)。美國這一次次貸危機(jī)，本質(zhì)上是一種以資產(chǎn)價(jià)格泡沫破滅為特征的信用危機(jī)。房地產(chǎn)抵押貸款本來是一個(gè)信用產(chǎn)品。但是，由于金融自由化和近乎瘋狂的金融創(chuàng)新，由于管制的放松，由于法律的不到位、缺位或者刻意被規(guī)避，銀行的抵押貸款給了一群沒有信用的人。信用標(biāo)準(zhǔn)的降低，次級債款越來越多，使銀行的信貸資金過度流入到了房地產(chǎn)市場，制造出了一個(gè)巨大的資產(chǎn)泡沫。而且，在合業(yè)經(jīng)營的情況下，商業(yè)銀行的業(yè)務(wù)與投資銀行、保險(xiǎn)公司的業(yè)務(wù)交織在一起，房地產(chǎn)行業(yè)一旦出現(xiàn)問題，風(fēng)險(xiǎn)就會迅速傳播。
自20世紀(jì)80年代以來，作為一種金融創(chuàng)新，按揭證券化在美國經(jīng)歷了突飛猛進(jìn)的發(fā)展。截止2007年末，美國按揭貸款市場規(guī)模已經(jīng)接近11萬億美元，年增長速度甚至一度達(dá)到近16%。基于1.5萬億美元的信用泡沫，美國創(chuàng)造了超過2萬億的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品(MBS)，為了這些證券的高評級，債券保險(xiǎn)公司又產(chǎn)生2.4萬億擔(dān)保產(chǎn)品。眼花繚亂的產(chǎn)品泡沫以及伴隨的價(jià)格泡沫，創(chuàng)造了一個(gè)巨大的市值泡沫。在美國，與房地產(chǎn)有關(guān)的金融衍生產(chǎn)品的發(fā)展造就了一個(gè)倒置的金字塔，房地產(chǎn)虛擬資本的規(guī)模大大超過了房地產(chǎn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的規(guī)模。房地產(chǎn)市場和證券市場以及商業(yè)銀行等整個(gè)金融市場通過抵押貸款證券化、擔(dān)保債務(wù)憑證(CDO)等金融衍生產(chǎn)品緊緊聯(lián)接在一起。在按揭項(xiàng)目不斷進(jìn)行證券化的過程中，銀行及其它機(jī)構(gòu)把原本一部分的借貸款及相對風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移給按揭證券的持有者。由于證券可以在市場自由流通，在貨幣循環(huán)流的作用下，更多人可以間接投資于房地產(chǎn)市場，按揭證券的資金來源也不再只局限于本地的存款金額，也可以來自證券市場。毫無疑問，這又變相增加了房地產(chǎn)及其衍生品市場的資金來源渠道，在擴(kuò)大房地產(chǎn)市場的影響范圍的同時(shí)，也在放大房地產(chǎn)的泡沫，在房地產(chǎn)市場不景氣的時(shí)候，房地產(chǎn)泡沫就會通過這種具有“傳遞”性質(zhì)的證券，將房地產(chǎn)領(lǐng)域內(nèi)的風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)嫁給固定收益市場。很容易理解，這是一整條的泡沫鏈:信用泡沫——產(chǎn)品泡沫——資金泡沫——價(jià)格泡沫——市值泡沫。
一般而言金融創(chuàng)新是能夠分散風(fēng)險(xiǎn)的，然而，伴隨衍生產(chǎn)品越來越多，金融創(chuàng)新和衍生工具的初衷不再是真正地為了防范風(fēng)險(xiǎn)和分散風(fēng)險(xiǎn)，而是演變成了一個(gè)投資性乃至投機(jī)性的產(chǎn)品。在美國次級債危機(jī)中，這種異化強(qiáng)烈表現(xiàn)在衍生產(chǎn)品的杠桿交易比例上。美國政府一直相信“最少的監(jiān)管就是最好的監(jiān)管”，相信市場主體的理性，可是，正如經(jīng)濟(jì)學(xué)中的合成謬誤，集體行動的結(jié)果往往卻是非理性。就拿房屋抵押貸款證券化來說，一家金融機(jī)構(gòu)將抵押貸款證券化，可以達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的，但如果全市場所有的金融機(jī)構(gòu)都在創(chuàng)造這種資產(chǎn)證券化，甚至在資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)上，創(chuàng)造結(jié)構(gòu)化，在結(jié)構(gòu)化的基礎(chǔ)上，創(chuàng)造一系列的更高層次，更深層次的衍生產(chǎn)品，產(chǎn)品在全球范圍內(nèi)的金融機(jī)構(gòu)之間相互持有，風(fēng)險(xiǎn)也就會相互分散，最后，整體的市場由于繁多的創(chuàng)新衍生產(chǎn)品，變成一個(gè)全球性的系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)和市場風(fēng)險(xiǎn)。
三、 《新巴塞爾資本協(xié)議》與管制重構(gòu)
與金融創(chuàng)新相伴而生的，是金融管制的重構(gòu)?！肮苤啤?jiǎng)?chuàng)新——再管制——再創(chuàng)新”，這是金融法發(fā)展的一個(gè)重要規(guī)律。金融法緊跟金融市場的變幻和金融技術(shù)創(chuàng)新的步伐，而處于不斷的變化和發(fā)展之中，成為法律體系中市場導(dǎo)向性最強(qiáng)、變化最快的部門之一。以巴塞爾協(xié)議為例，作為國際銀行監(jiān)管領(lǐng)域的一系列劃時(shí)代的文件群，最初的原型誕生于聯(lián)邦德國赫爾斯塔銀行和美國的富蘭克林國民銀行的倒閉。此后，一系列金融領(lǐng)域的變革以及危機(jī)均成為巴塞爾協(xié)議修改和完善的領(lǐng)先表征。在經(jīng)過20世紀(jì)80年代一系列的金融自由化和衍生工具創(chuàng)新潮后，1988年7月通過的《關(guān)于統(tǒng)一國際銀行的資本計(jì)算和資本標(biāo)準(zhǔn)的報(bào)告》將銀行的資本劃分為核心資本和附屬資本兩類，并在風(fēng)險(xiǎn)權(quán)重計(jì)算標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)上確定了資本充足率，即資本與加權(quán)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的比例必須達(dá)到8%(其中核心資本不低于4%)。1995年英國巴林銀行事件和日本大和銀行事件，則導(dǎo)致了《巴塞爾資本協(xié)議》的修訂和1996年《市場風(fēng)險(xiǎn)修正案》的問世。隨后，20世紀(jì)末亞洲金融危機(jī)的爆發(fā)和危機(jī)的蔓延所引發(fā)的金融動蕩，使得重新修訂現(xiàn)行的國際金融監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)己刻不容緩。于是在1999年和2001年巴塞爾委員會兩次就新協(xié)議草案向各國政府和銀行公開征求意見，該新協(xié)議的正式文本于2003年底完成，2004年6月正式簽署，并于2006年底至2007年初正式生效。
然而，《新巴塞爾資本協(xié)議》正式實(shí)施的一年，也正是美國資級債危機(jī)爆發(fā)的一年。2008年3月，美國第五大投行、有著85年歷史的貝爾斯登崩潰。緊接著，美國兩大房地產(chǎn)低押貸款公司房地美和房利美陷入危機(jī)，雷曼破產(chǎn)。這一系列國際金融事件進(jìn)一步凸現(xiàn)了加快推進(jìn)新資本協(xié)議實(shí)施的重要性和緊迫性。美國次債危機(jī)的根源之一就是銀行業(yè)在評估信用風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，過于依賴外部評級機(jī)構(gòu)，放松了內(nèi)部盡職調(diào)查和風(fēng)險(xiǎn)評估。據(jù)統(tǒng)計(jì)，2007年三大評級機(jī)構(gòu)為75%以上的CDO(債務(wù)抵押債券，次級貸的衍生品)產(chǎn)品提供了AAA級評級，從而嚴(yán)重誤導(dǎo)了投資者，對危機(jī)爆發(fā)負(fù)有不可推卸的責(zé)任。而新資本協(xié)議鼓勵(lì)銀行實(shí)施內(nèi)部評級法，本身有助于改變金融機(jī)構(gòu)過于依賴外部評級的狀況。此外，2001年以來，國際上許多銀行在監(jiān)管套利動機(jī)的驅(qū)使下，大量發(fā)放MBS(抵押支持債券)、CDO等衍生工具，將表內(nèi)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移到表外，只不過是在金融體系內(nèi)部轉(zhuǎn)來轉(zhuǎn)去，這大大減小了資產(chǎn)證券化的避險(xiǎn)功能。舊資本協(xié)議對資產(chǎn)證券化并沒有作更詳盡的規(guī)定，這形成了一個(gè)明顯的盲區(qū)。而新資本協(xié)議則不但提出了資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架，還詳細(xì)規(guī)定了資產(chǎn)證券化的風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量方法，這有利于加強(qiáng)資產(chǎn)證券化監(jiān)管，也有利于防止資本套利行為。有人就認(rèn)為，如果國際銀行業(yè)是在2003年就實(shí)施新協(xié)議，而不是等到2007年，那么也許本次金融危機(jī)是可以避免的，至少損失也會大大降低。
君生我未生，我生君已老，法律的滯后性也使得新資本協(xié)議未老先衰。這也告訴人們金融市場的管制重構(gòu)是一個(gè)動態(tài)的過程，是與金融技術(shù)創(chuàng)新重復(fù)博弈并在此基礎(chǔ)上不斷完善的過程。本次金融危機(jī)雖然凸顯了新資本協(xié)議實(shí)施的必要性，但在另一方面，也暴露出它的許多內(nèi)在缺陷，這為下一步新資本協(xié)議的改進(jìn)、修訂和升級指明了方向。中國光大銀行風(fēng)險(xiǎn)管理委員會主席武劍撰文指出，首先，應(yīng)重新審視衍生工具帶來的衍生風(fēng)險(xiǎn)。一方面，金融衍生產(chǎn)品與基礎(chǔ)資產(chǎn)相分離，使交易者難以了解基礎(chǔ)資產(chǎn)狀況，一旦基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量發(fā)生問題，交易者更容易采取拒絕所有同類資產(chǎn)的方法自我保護(hù)，市場也更容易喪失流動性;另一方面，金融機(jī)構(gòu)通過證券化將資產(chǎn)負(fù)債表風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移出去，然后又作為結(jié)構(gòu)性產(chǎn)品投資者承擔(dān)這些產(chǎn)品新的風(fēng)險(xiǎn)，這些做法均未減少金融市場整體風(fēng)險(xiǎn)，甚至通過杠桿作用增加了風(fēng)險(xiǎn)。為此新資本協(xié)議應(yīng)更加重視金融創(chuàng)新帶來的創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，制定新的計(jì)量標(biāo)準(zhǔn)和監(jiān)管規(guī)則，將衍生工具產(chǎn)生的衍生風(fēng)險(xiǎn)一并納入金融監(jiān)管視野。此外，還應(yīng)進(jìn)一步加強(qiáng)信息披露，提高對內(nèi)部評級模型和風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)的審慎性要求，改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量的模型與方法。在這次危機(jī)中，大型金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)信息的透明度不夠，誤導(dǎo)了市場參與者的判斷，加劇了市場波動。而且，本次金融危機(jī)也說明，基于先前良好經(jīng)濟(jì)環(huán)境下歷史數(shù)據(jù)估計(jì)的風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)可能低估了貸款組合的信用風(fēng)險(xiǎn);基于市場繁榮時(shí)期抵押率發(fā)放的貸款，在經(jīng)濟(jì)衰退時(shí)期風(fēng)險(xiǎn)上升的程度往往超過預(yù)期;按揭貸款及結(jié)構(gòu)化貸款的違約概率和違約損失率之間存在強(qiáng)相關(guān)性。針對上述問題，監(jiān)管當(dāng)局應(yīng)改進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量模型，使歷史數(shù)據(jù)更具有前瞻性國;檢驗(yàn)銀行估計(jì)風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)的方法，督促銀行更新風(fēng)險(xiǎn)參數(shù)以便及時(shí)反映違約率和損失率的上升;在評估借款人與信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋工具之間的相關(guān)性時(shí)，應(yīng)充分考慮系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)因子的影響。
四、 結(jié)論
金融自由化不是不切實(shí)際的金融創(chuàng)新，不是單純的放棄政府管制，而是改變政府管制的作用方式與政策工具;金融自由化所拋棄的僅僅是妨礙金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長的金融抑制政策，而不是放棄所有正當(dāng)而必需的金融體系游戲規(guī)則。事實(shí)上，要使得金融自由化導(dǎo)致真正的金融發(fā)展和經(jīng)濟(jì)增長，必須有一整套完善有效的法律規(guī)范和市場規(guī)則，以此來支撐金融體系的自由化過程。此外，對于金融衍生工具，鑒于美國次級貸危機(jī)，出于審慎監(jiān)管的考慮，應(yīng)確立先嚴(yán)格規(guī)管、后有序發(fā)展的原則。在一項(xiàng)金融創(chuàng)新正式或者全面啟動前，必須先進(jìn)行法制準(zhǔn)備，這是確保衍生工具市場發(fā)揮正常功能及有序運(yùn)作的前提。巴塞爾協(xié)議的發(fā)展歷程，其實(shí)，也暗合了國際金融風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管的發(fā)展趨勢，即:從強(qiáng)調(diào)統(tǒng)一的外部監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)轉(zhuǎn)向多樣化的外部監(jiān)管與內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)模型相結(jié)合，從強(qiáng)調(diào)定量指標(biāo)轉(zhuǎn)向定量指標(biāo)和定性指標(biāo)相結(jié)合，從一國監(jiān)管轉(zhuǎn)向國際合作監(jiān)管，從合規(guī)導(dǎo)向轉(zhuǎn)向風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)向的監(jiān)管思路。
2008年10月1日，我國銀監(jiān)會了第一批新資本協(xié)議實(shí)施監(jiān)管指引，包括《商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)部評級體系監(jiān)管指引》、《商業(yè)銀行銀行賬戶信用風(fēng)險(xiǎn)暴露分類指引》、《商業(yè)銀行專業(yè)貸款監(jiān)管資本計(jì)量指引》、《商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋監(jiān)管資本計(jì)量指引》和《商業(yè)銀行操作風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管資本計(jì)量指引》。這5個(gè)監(jiān)管指引是實(shí)施新資本協(xié)議系列監(jiān)管規(guī)章中的一部分，今后銀監(jiān)會還將陸續(xù)第二批、第三批相關(guān)監(jiān)管規(guī)章，建立一整套以新資本協(xié)議為基礎(chǔ)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管制度。應(yīng)該說，這一系列監(jiān)管指引將對我國金融市場產(chǎn)生重要影響。然而，由于金融市場變化多端和國際金融監(jiān)管制度的不斷發(fā)展，我國在實(shí)施巴塞爾新資本協(xié)議的過程中，也應(yīng)該充分考慮到與時(shí)俱進(jìn)的問題。此外，快餐可能很方便，但是慢火的烹制可能更好吃，以美國次級債危機(jī)為鑒，對于爆炸般的金融創(chuàng)新和金融衍生產(chǎn)品，應(yīng)該保持清醒的頭腦，采取更加審慎的態(tài)度，以便穩(wěn)扎穩(wěn)打地一步步走過去。
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[關(guān)鍵詞]次貸危機(jī)全球經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定
一、美國次貸危機(jī)的起源與發(fā)展
1.利率上升使房地產(chǎn)泡沫破碎
2000年網(wǎng)絡(luò)科技股的泡沫破滅之后，美國的經(jīng)濟(jì)進(jìn)入了低谷，為了刺激經(jīng)濟(jì)增長，美聯(lián)儲在很短時(shí)間內(nèi)將聯(lián)邦基金利率從6.5%調(diào)低至1%，緩解了經(jīng)濟(jì)衰退，在2002年，在房地產(chǎn)行業(yè)的復(fù)蘇的重要作用下，美國經(jīng)濟(jì)出現(xiàn)了回暖。但此時(shí)，房地產(chǎn)金融機(jī)構(gòu)產(chǎn)生過度放貸的行為，有些機(jī)構(gòu)把目標(biāo)對準(zhǔn)了沒有資格申請優(yōu)質(zhì)貸款的潛在客戶。在高利益的驅(qū)使下，許多經(jīng)紀(jì)公司大量推銷次貸，甚至不考慮購房者的收入和信用情況。
在房價(jià)上漲期間，房主可將被抵押的房屋的增值部分以較低的利率再次抵押，進(jìn)而取得二次貸款，獲得的資金用來償還前期貸款，甚至用于投資。但美聯(lián)儲從2004年6月到2006年6月的兩年時(shí)間內(nèi)連續(xù)17次上調(diào)聯(lián)邦基金利率。這使美國房地產(chǎn)市場泡沫破碎，2007年美國住宅房地產(chǎn)的銷量和價(jià)格均持續(xù)下降，第二季度的整體房價(jià)甚至創(chuàng)20年來的最大跌幅。在這種情況下，借款者面臨的還款壓力增加，房地產(chǎn)業(yè)進(jìn)入蕭條期，借款者很難獲得新的次貸，即使出售房地產(chǎn)也不能償還本息，違約風(fēng)險(xiǎn)全面暴露。
2.住房抵押貸款公司資金鏈的斷裂
房地產(chǎn)市場不再繁榮，住房抵押貸款公司必然最先遭受沉重的打擊。購房人無力償還貸款使住房抵押貸款公司現(xiàn)金流斷流，公司資金周轉(zhuǎn)困難。而次貸危機(jī)的爆發(fā)也給證券化市場帶來極大的負(fù)面影響，投資者對MBS和CDO等資產(chǎn)支持證券及其衍生品的大量拋售，使得住房抵押貸款公司無法通過信貸資產(chǎn)證券化進(jìn)行再融資，大多數(shù)公司瀕臨倒閉。
3.對沖基金和投資銀行損失慘重
當(dāng)次貸危機(jī)爆發(fā)的時(shí)候，抵押貸款違約率上升導(dǎo)致中間級MBS和CDO的持有者不能按時(shí)獲得本息償付，這些產(chǎn)品的價(jià)值縮水，惡化了對沖基金和投資銀行的資產(chǎn)負(fù)債表。一旦對沖基金的投資組合遭受嚴(yán)重?fù)p失，對沖基金就會面臨投資人的贖回壓力、商業(yè)銀行的提前回收貸款壓力和中介機(jī)構(gòu)增加保證金的壓力，使基金經(jīng)理被迫拋售優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，目前已經(jīng)有大量的對沖基金宣布停止贖回,瀕臨解散。
4.商業(yè)銀行、保險(xiǎn)公司和養(yǎng)老基金受到?jīng)_擊
一般來講,如果次貸違約率上升沒有影響到優(yōu)先級MBS或CDO的償付，就不會造成相應(yīng)損失。但由于較低級別的MBS和CDO違約，評級機(jī)構(gòu)在調(diào)低該級別產(chǎn)品的信用評級時(shí)，也會對優(yōu)先級產(chǎn)品面臨的風(fēng)險(xiǎn)重新評估，這些產(chǎn)品的信用級別被降低，價(jià)值也相應(yīng)縮水。對于商業(yè)銀行，自身持有的優(yōu)先級產(chǎn)品面臨損失，且對沖基金用于申請貸款而作為抵押品的中間級MBS和CDO也會發(fā)生更大程度的損失，使銀行不良資產(chǎn)大幅上升。5.對資本市場的危害
市場系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)逐漸加大，大多數(shù)機(jī)構(gòu)投資者都遭遇損失后的對策就是出售非流動性資產(chǎn)，提高自身的流動性以應(yīng)對巨大的贖回壓力。一旦資本市場上所有機(jī)構(gòu)投資者都拋售非流動性資產(chǎn)，就會造成全球固定收益產(chǎn)品市場和股票市場行情大幅下跌以及市場流動性趨緊。
二、次貸危機(jī)對美國和世界經(jīng)濟(jì)的影響
90年代以來,美國為了保持經(jīng)濟(jì)增長,首先在股市制造了巨大的泡沫,股市泡沫破裂后又把泡沫轉(zhuǎn)移到房地產(chǎn)市場。房地產(chǎn)領(lǐng)域的巨大泡沫,帶動了美國股市中房地產(chǎn)業(yè)和房地產(chǎn)金融類股的繁榮。目前,房地產(chǎn)業(yè)由于次貸危機(jī)產(chǎn)生了嚴(yán)重動蕩,美國股市也出現(xiàn)了暴跌,資產(chǎn)支持類債券發(fā)行市場更是出現(xiàn)嚴(yán)重萎縮。
美國作為全球最大的資本市場經(jīng)濟(jì)發(fā)生嚴(yán)重問題,世界各國也會受到嚴(yán)重影響。
三、次貸危機(jī)與金融穩(wěn)定
隨著時(shí)間的推移，次貸危機(jī)可能對整個(gè)經(jīng)濟(jì)和金融體系的穩(wěn)定產(chǎn)生影響。首先，次級按揭貸款違約狀況的進(jìn)一步惡化可能對美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。目前美國的經(jīng)濟(jì)增長主要依賴消費(fèi)，房場的衰退將直接影響居民的消費(fèi)能力，進(jìn)而影響美國實(shí)體經(jīng)濟(jì)的增長。危機(jī)盡管主要體現(xiàn)在次貸市場，實(shí)際上在其他貸款市場，如信用卡信貸等領(lǐng)域都存在類似問題，可能引發(fā)整個(gè)銀行體系的損失。為避免更大的損失，美國各大銀行已經(jīng)開始提高貸款的審貸標(biāo)準(zhǔn)，由此造成的信用收縮可能對美國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響。