時(shí)間：2023-07-14 16:36:01
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一、制約我國(guó)保險(xiǎn)資金積極入市的主要因素
從國(guó)外的經(jīng)驗(yàn)可以看出，股票是保險(xiǎn)公司資產(chǎn)配置中的一個(gè)重要投資品種，保險(xiǎn)市場(chǎng)和資本市場(chǎng)之間存在著緊密的互利合作關(guān)系。與之形成鮮明對(duì)比的是，我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間由于分業(yè)經(jīng)營(yíng)長(zhǎng)期處于割裂狀態(tài)。隨著國(guó)內(nèi)外金融形勢(shì)的發(fā)展，這種政策障礙已經(jīng)逐漸消除，管理層甚至給了保險(xiǎn)公司相當(dāng)多的優(yōu)惠措施，希望能夠給中國(guó)資本市場(chǎng)注入新的活力。由于我國(guó)保險(xiǎn)業(yè)發(fā)展十分迅猛，理論上將有600億左右的保險(xiǎn)資金可以直接投資股票，但我們認(rèn)為保險(xiǎn)公司短期內(nèi)將以試探性投資為主，而不會(huì)投入大量的資金，且他們對(duì)一級(jí)市場(chǎng)的興趣遠(yuǎn)高于二級(jí)市場(chǎng)。其原因主要有以下幾方面：
1、中國(guó)股市沒(méi)有給投資者帶來(lái)合理的收益。作為風(fēng)險(xiǎn)程度較高的金融市場(chǎng)，資本市場(chǎng)主要以較高的收益率吸引投資者，國(guó)外成熟金融市場(chǎng)的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)也證明了這一點(diǎn)：根據(jù)經(jīng)合組織的統(tǒng)計(jì)，美國(guó)在1970年——2000年間股市的平均回報(bào)率為10.3%，債券市場(chǎng)為5%，貨幣市場(chǎng)為3.7%，而德國(guó)這些數(shù)據(jù)分別為14.4%、7.9%和3.5%。由于股市風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較大，投資者的入市積極性往往和股市的收益密切相關(guān)。我們將1981年——2003年美國(guó)股市的漲跌幅與美國(guó)壽險(xiǎn)公司股票投資增長(zhǎng)率作了對(duì)比，發(fā)現(xiàn)兩者的走勢(shì)驚人的相似，通過(guò)統(tǒng)計(jì)軟件分析得知，他們的相關(guān)系數(shù)在90%以上。由此可見(jiàn)，保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者參與股市的程度與股市的收益率成正比。
中國(guó)保險(xiǎn)公司從1999年開(kāi)始通過(guò)投資基金間接參與中國(guó)資本市場(chǎng)，著名的5.19行情讓保險(xiǎn)公司嘗到了甜頭，1999年和2000年保險(xiǎn)公司投資基金的收益率普遍在10%以上。但好景不長(zhǎng)，隨著股市投機(jī)泡沫的破滅和違規(guī)資金的退出，中國(guó)股市陷入了長(zhǎng)時(shí)間熊市，保險(xiǎn)公司在基金投資上陷入虧損的被動(dòng)境地。受此影響，從2001年到2003年，保險(xiǎn)資金投資收益率分別為4.3%、3.14%和2.68%，呈逐年下降的趨勢(shì)。事實(shí)上，中國(guó)股市的投資者多數(shù)都在虧損，包括部分券商在內(nèi)的許多機(jī)構(gòu)投資者已經(jīng)淘汰出局，面對(duì)這樣的市況，向來(lái)經(jīng)營(yíng)穩(wěn)健的保險(xiǎn)公司自然不會(huì)輕易大規(guī)模直接入市。
2、中國(guó)股市的制度建設(shè)還亟待完善。中國(guó)資本市場(chǎng)是在經(jīng)濟(jì)體制由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)軌過(guò)程中誕生與成長(zhǎng)起來(lái)的，由于定位在為國(guó)有企業(yè)提供融資而不是資源配置上，其制度設(shè)計(jì)存在先天的缺陷。這種市場(chǎng)功能的錯(cuò)位，成為中國(guó)資本市場(chǎng)一系列問(wèn)題的根源。加上監(jiān)管力量的薄弱和法制建設(shè)的滯后，我國(guó)資本市場(chǎng)還存在諸如上市公司的誠(chéng)信危機(jī)、投資者利益缺乏保護(hù)、證券中介機(jī)構(gòu)失職、暗箱操作和市場(chǎng)投機(jī)盛行等突出問(wèn)題。
國(guó)九條的頒布，標(biāo)志著管理層的思路已經(jīng)從以前的救市轉(zhuǎn)變到治市上。從2004年下半年開(kāi)始，管理層陸續(xù)推出了新股發(fā)行制度改革、券商治理整頓、分類(lèi)表決制度等一系列旨在解決資本市場(chǎng)制度缺陷的創(chuàng)新措施，并取得了初步的成效。但解決中國(guó)資本市場(chǎng)長(zhǎng)期積累的問(wèn)題并不可能畢其功于一役，保險(xiǎn)資金作為穩(wěn)健理性的長(zhǎng)期投資資金就不會(huì)大規(guī)模入市。
3、保險(xiǎn)公司自身的因素。目前幾個(gè)大型保險(xiǎn)公司的資金運(yùn)用主要通過(guò)保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司進(jìn)行，由于資產(chǎn)管理公司成立的時(shí)間不長(zhǎng)，各保險(xiǎn)公司要么用基金投資團(tuán)隊(duì)兼做股票投資，要么通過(guò)招聘等手段重新組建股票投資部門(mén)，總體上相關(guān)業(yè)務(wù)人員還需要較長(zhǎng)的時(shí)間磨合及適應(yīng)新的投資業(yè)務(wù)。同時(shí)，各公司股票投資的相關(guān)規(guī)章制度、風(fēng)險(xiǎn)控制、托管清算等其他準(zhǔn)備工作完成時(shí)間也都不長(zhǎng)，還須在今后的投資工作不斷檢驗(yàn)和完善。
值得注意的是，2004年9月，保險(xiǎn)公司投資基金的數(shù)額達(dá)到744億元的高點(diǎn)，在有關(guān)部門(mén)公布了保險(xiǎn)公司直接入市的相關(guān)文件之后，保險(xiǎn)公司對(duì)基金采取了減持的策略，到2004年底基金投資額降至673億元，銳減71億元。2004年四季度股市一直處于調(diào)整之中，在這個(gè)時(shí)候選擇減持基金，保險(xiǎn)公司的態(tài)度值得玩味。一個(gè)可能的理由是，保險(xiǎn)公司一方面希望通過(guò)直接入市豐富資產(chǎn)配置品種，努力提高投資收益；另一方面，在基金投資（特別是封閉式基金投資）的傷痕還沒(méi)有愈合的時(shí)候，保險(xiǎn)公司不會(huì)輕易忘記資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)之痛，他們?cè)跍?zhǔn)備直接入市的同時(shí)減少基金投資的比例，以避免權(quán)益類(lèi)投資在資產(chǎn)配置中占有過(guò)高的比重，以減少股市波動(dòng)對(duì)保險(xiǎn)資金投資收益的影響。特別是三家境外上市保險(xiǎn)公司，投資收益的不斷下降給他們帶來(lái)了更多的壓力，在大規(guī)模直接入市的條件沒(méi)有成熟之前，他們不會(huì)輕易冒進(jìn)。而這三家保險(xiǎn)公司的資產(chǎn)占全國(guó)保險(xiǎn)總資產(chǎn)的70%以上，因此保險(xiǎn)公司直接入市的規(guī)模就不容過(guò)分樂(lè)觀了。
二、推動(dòng)保險(xiǎn)資金積極入市主要措施
經(jīng)歷了近四年的持續(xù)調(diào)整，中國(guó)股市只有通過(guò)深化資本市場(chǎng)改革和創(chuàng)新，重構(gòu)一個(gè)規(guī)范、透明、公平、有效的市場(chǎng)，才能吸引包括保險(xiǎn)資金在內(nèi)的各類(lèi)合規(guī)資金源源不斷地為股市輸送新鮮血液，使中國(guó)的資本市場(chǎng)逐步恢復(fù)活力，并伴隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速增長(zhǎng)而快速發(fā)展。而同時(shí)，保險(xiǎn)公司等廣大投資者才能通過(guò)資本市場(chǎng)真正享受到投資中國(guó)的豐碩果實(shí)。為掃除保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的無(wú)形障礙，促進(jìn)保險(xiǎn)資金積極入市，我們建議采取以下幾項(xiàng)改革措施：
1、積極推進(jìn)資本市場(chǎng)各項(xiàng)深層次改革。2004年以來(lái)的各項(xiàng)政策表明，管理層已經(jīng)下決心要根治困擾中國(guó)資本市場(chǎng)健康發(fā)展的各類(lèi)問(wèn)題，并逐步將國(guó)九條的各項(xiàng)精神落到實(shí)處。目前，社會(huì)各方都盼望管理層能夠在全流通問(wèn)題上有實(shí)質(zhì)性突破，因?yàn)檫@已成為中國(guó)股市脫胎換骨的最大障礙。全流通問(wèn)題由來(lái)已久，且越拖越難解決。管理層各方應(yīng)盡快達(dá)成共識(shí)，在不損害投資者合法利益的前提下拿出原則性或框架性解決方案，使投資者對(duì)全流通問(wèn)題的解決和中國(guó)股市未來(lái)發(fā)展動(dòng)向有清晰的預(yù)期，促進(jìn)場(chǎng)外觀望的合規(guī)資金積極入市，為順利完成資本市場(chǎng)的改革提供必要的資金支持。
除此之外，管理層還應(yīng)加大對(duì)市場(chǎng)上各種損害投資者利益的違法違規(guī)行為的打擊力度，努力構(gòu)建一個(gè)健康透明的市場(chǎng)氛圍。如：加強(qiáng)上市公司誠(chéng)信建設(shè)，加大對(duì)弄虛作假行為的處罰；完善上市公司融資體制和淘汰機(jī)制，實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)資源的有效配置；與相關(guān)部門(mén)配合，規(guī)范包括券商、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所、媒體在內(nèi)的各中介的行為；加大對(duì)注重投資者回報(bào)的上市公司的扶持力度，積極培育真正符合價(jià)值投資理念的上市公司群體等等。
2、加強(qiáng)監(jiān)管部門(mén)之間的溝通與協(xié)調(diào)。保險(xiǎn)資金直接入市涉及到兩個(gè)金融市場(chǎng)和兩個(gè)監(jiān)管部門(mén)，這種跨市場(chǎng)的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)必然牽涉到兩個(gè)監(jiān)管部門(mén)之間的協(xié)調(diào)。早在2004年7月，為應(yīng)對(duì)愈演愈烈的混業(yè)經(jīng)營(yíng)趨勢(shì)，避免監(jiān)管真空和重復(fù)監(jiān)管，銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)和保監(jiān)會(huì)達(dá)成金融監(jiān)管分工合作的備忘錄，將建立監(jiān)管聯(lián)席會(huì)議機(jī)制，對(duì)監(jiān)管活動(dòng)中出現(xiàn)的不同意見(jiàn)，通過(guò)及時(shí)協(xié)調(diào)來(lái)解決。同時(shí)，三方還將與財(cái)政部、中國(guó)人民銀行密切合作，共同維護(hù)金融體系的穩(wěn)定和金融市場(chǎng)的信心。
從保險(xiǎn)資金直接入市的相關(guān)配套文件的出臺(tái)看，監(jiān)管部門(mén)之間的溝通與協(xié)調(diào)是積極有效的，去年建立的聯(lián)席會(huì)議機(jī)制發(fā)揮了應(yīng)有的作用。今后，保險(xiǎn)資金在入市過(guò)程中還會(huì)遇到許多突發(fā)事件或新的問(wèn)題，這都需要通過(guò)監(jiān)管部門(mén)之間的配合加以解決。同時(shí)，監(jiān)管部門(mén)還應(yīng)鼓勵(lì)保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)積極開(kāi)發(fā)跨市場(chǎng)的創(chuàng)新金融產(chǎn)品，進(jìn)一步緊密保險(xiǎn)市場(chǎng)與資本市場(chǎng)之間的聯(lián)系。
3、保護(hù)機(jī)構(gòu)投資者的合法權(quán)益。中國(guó)股市具有明顯的資金推動(dòng)的特點(diǎn)，幾乎每次行情都活躍著各路不同性質(zhì)的資金。隨著市場(chǎng)監(jiān)管力度的加強(qiáng)，違規(guī)資金已陸續(xù)撤出股市，這也是造成近幾年股市持續(xù)低迷的重要原因。為了中國(guó)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期健康發(fā)展，鼓勵(lì)合規(guī)資金積極入市是管理層穩(wěn)定市場(chǎng)和投資者信心，推動(dòng)股市深化改革和制度創(chuàng)新的重要舉措之一。要實(shí)現(xiàn)這一目標(biāo)，就需要管理層在打擊市場(chǎng)違法違規(guī)行為的同時(shí)，維護(hù)廣大投資者，特別是代表了市場(chǎng)主流的機(jī)構(gòu)投資者的合法權(quán)益。例如，在處理閩發(fā)、漢唐等問(wèn)題券商的時(shí)候，就需要管理層保護(hù)機(jī)構(gòu)投資者的合法權(quán)益不受損失，從而保護(hù)廣大機(jī)構(gòu)投資者對(duì)股市進(jìn)行長(zhǎng)期投資的積極性。
此外，作為機(jī)構(gòu)投資者集中的投資品種，封閉式基金的折價(jià)率迭創(chuàng)新高也給機(jī)構(gòu)投資者帶來(lái)了很大的損失。據(jù)統(tǒng)計(jì)，截止到2005年1月21日，在54只封閉式基金中，28只小盤(pán)基金（5億——15億份）平均折價(jià)率為21.89%，26只大盤(pán)基金（20——30億份）平均折價(jià)率更是高達(dá)37.65%，其中有4只基金折價(jià)率已經(jīng)超過(guò)了40%。作為最大封閉式基金投資者，保險(xiǎn)公司在2004年中期的封閉式基金投資已經(jīng)超過(guò)300億份，高折價(jià)率是其基金投資蒙受巨額虧損的重要原因。為保護(hù)機(jī)構(gòu)投資者，管理層應(yīng)著手解決封閉式基金的高折價(jià)困境，特別是在ETFs、LOFs等新產(chǎn)品成功上市之后，通過(guò)制度創(chuàng)新尋找封轉(zhuǎn)開(kāi)的新思路，徹底解決高折價(jià)率給機(jī)構(gòu)投資者帶來(lái)的各種問(wèn)題。
4、保險(xiǎn)公司應(yīng)為積極入市做好充分準(zhǔn)備。2004年底是我國(guó)入世三周年的日子，也是我國(guó)保險(xiǎn)市場(chǎng)全面對(duì)外開(kāi)放的分水嶺。面對(duì)國(guó)外保險(xiǎn)巨頭咄咄逼人的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)，中國(guó)保險(xiǎn)業(yè)需要進(jìn)一步提高自身的綜合實(shí)力，而努力提高保險(xiǎn)資金投資收益率就是其中的重要環(huán)節(jié)。國(guó)外保險(xiǎn)市場(chǎng)的發(fā)展經(jīng)驗(yàn)已經(jīng)告訴我們，資本市場(chǎng)是保險(xiǎn)公司重要的投資渠道之一，盡管目前我國(guó)股市還存在較多的問(wèn)題，我們的保險(xiǎn)公司應(yīng)該用戰(zhàn)略眼光審視自己的入市策略，為保險(xiǎn)資金長(zhǎng)期積極入市做好充分的準(zhǔn)備。
在當(dāng)前股市正處在改革攻堅(jiān)階段的時(shí)候，保險(xiǎn)公司應(yīng)積極介入一級(jí)市場(chǎng)、可轉(zhuǎn)債等相對(duì)安全的投資領(lǐng)域，通過(guò)實(shí)戰(zhàn)快速磨合投資隊(duì)伍，提高股票投資部門(mén)的研究能力、市場(chǎng)敏銳力及風(fēng)險(xiǎn)控制能力，為今后保險(xiǎn)資金更大規(guī)模的長(zhǎng)期投資奠定組織基礎(chǔ)。同時(shí)，保險(xiǎn)公司還應(yīng)加緊組織體系、管理制度、財(cái)務(wù)清算、技術(shù)支持、風(fēng)險(xiǎn)控制、激勵(lì)機(jī)制等相關(guān)配套環(huán)節(jié)的建設(shè)與完善，為保險(xiǎn)公司順利實(shí)施資金多元化運(yùn)作、在控制風(fēng)險(xiǎn)的前提下提高投資收益率水平提供有力保障。
國(guó)外保險(xiǎn)公司股票投資概況
1、股票投資是保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用的主要渠道
國(guó)外保險(xiǎn)公司投資渠道較多，主要有國(guó)債、企業(yè)債、股票、房地產(chǎn)、抵押貸款等，經(jīng)過(guò)較長(zhǎng)時(shí)間的不斷調(diào)整，股票投資已成為各國(guó)保險(xiǎn)公司最重要的投資渠道之一。以美國(guó)壽險(xiǎn)公司為例，最初股票投資在其投資組合中僅占有微不足道的比例，隨著監(jiān)管的放松和華爾街股市的蓬勃發(fā)展，股票投資的比例也節(jié)節(jié)攀升，到1970年代就穩(wěn)定在10%左右，到1990年代更是快速增長(zhǎng)到30%以上，進(jìn)入21世紀(jì)，股票投資的比例雖有所下降，但也保持在25%左右的較高水平。相對(duì)于股票投資，抵押貸款、房地產(chǎn)等投資品種出現(xiàn)明顯萎縮，如抵押貸款比例由上世紀(jì)二三十年代30%——40%的水平一路下滑到2003年的6.86%。而企業(yè)債、國(guó)債等債券投資則基本保持穩(wěn)定，如企業(yè)債的投資比例從上世紀(jì)五十年代中期開(kāi)始就一直在40%的水平上下窄幅波動(dòng)。
統(tǒng)計(jì)資料顯示，歐洲國(guó)家股票投資比例相對(duì)較高，例如：英國(guó)在1960年代以前股票投資比例為20%左右，而到了90年代，就上升到50%左右，并一直維持在這一水平。美國(guó)、日本、韓國(guó)等國(guó)家近年來(lái)的股票投資比例基本在20%——30%之間波動(dòng)。統(tǒng)計(jì)還顯示，不同險(xiǎn)種的股票投資比例也略有差別：在九十年代末期，美國(guó)壽險(xiǎn)與財(cái)險(xiǎn)資金投資股票的比例分別為27.42%和17.83%，英國(guó)為60.4%和31.98%，日本為26.6%和20.37%。
2、股票投資收益是保險(xiǎn)公司利潤(rùn)的重要來(lái)源
隨著發(fā)達(dá)國(guó)家保險(xiǎn)市場(chǎng)的飽和度不斷增加，保險(xiǎn)公司之間的激烈競(jìng)爭(zhēng)導(dǎo)致保費(fèi)收入增長(zhǎng)速度放緩和費(fèi)率的下跌，多數(shù)保險(xiǎn)公司的承保業(yè)務(wù)實(shí)際上已經(jīng)處于虧損的狀態(tài)。在這種情況下，投資收益成為保險(xiǎn)公司凈利潤(rùn)的主要來(lái)源，股票投資不僅是保險(xiǎn)資金運(yùn)用的一個(gè)重要投資渠道，也成為保險(xiǎn)公司利潤(rùn)的重要來(lái)源之一。
美國(guó)壽險(xiǎn)公司協(xié)會(huì)2001年到2003年的統(tǒng)計(jì)資料顯示，美國(guó)壽險(xiǎn)公司投資收益中債券貢獻(xiàn)的比例最大，平均為63.61%，股票高居第二位，為15.03%，隨后是抵押貸款、保單貸款、房地產(chǎn)等其他投資品種。由此可見(jiàn)，股票投資是保險(xiǎn)公司投資收益的重要來(lái)源，考慮到2000年以后美國(guó)股市在科技股泡沫破滅之后表現(xiàn)不盡如人意，股票投資對(duì)保險(xiǎn)公司的利潤(rùn)貢獻(xiàn)還有很大的潛力。
3、保險(xiǎn)公司已成為資本市場(chǎng)上重要的機(jī)構(gòu)投資者
美國(guó)資本市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，其投資者結(jié)構(gòu)已經(jīng)出現(xiàn)明顯的機(jī)構(gòu)化特征。1950年美國(guó)機(jī)構(gòu)投資持有股票市值占總市值的比例僅為7.2%，而根據(jù)最新的美聯(lián)儲(chǔ)資金流動(dòng)報(bào)告，截止到2004年三季度，美國(guó)資本市場(chǎng)上約有58.57%的股票市值為機(jī)構(gòu)投資者持有。從報(bào)告披露的數(shù)據(jù)看，美國(guó)個(gè)人持有的股票比例在這幾年依然保持了明顯的下降勢(shì)頭，從1999年的46.96%減少到2004年三季度的39.24%，平均每年下降1.29個(gè)百分點(diǎn)。
在機(jī)構(gòu)投資者中，共同基金以22%持股比例排名第一，年金及退休基金以17%的比例位列第二，保險(xiǎn)公司則以7%的比例奪得探花的位置。由此可見(jiàn)，保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者在美國(guó)資本市場(chǎng)中是一支舉足輕重的力量。
關(guān)鍵詞：股票投資價(jià)值；模糊層次分析法；計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)
中圖分類(lèi)號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2017）16-0075-05
2009年10月30日，我國(guó)創(chuàng)業(yè)板在深圳股票交易所成功上市，從初建時(shí)28家公司，總發(fā)行股本2 672 140 777股，截至2016年12月26日已有568家公司成功上市，總發(fā)行股本為262 475 087 724股。創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的快速發(fā)展為國(guó)內(nèi)中小公司，尤其是高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)、高收益、高創(chuàng)新的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司提供了巨大的融資機(jī)會(huì)和發(fā)展機(jī)遇。多層次資本市場(chǎng)體系的逐步完善拓寬了個(gè)人投資者的投資渠道，而創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司的股票憑借其高成長(zhǎng)和高收益性正在逐漸獲得個(gè)人投資者的青睞。因此，如何建立一套科學(xué)有效的股票投資價(jià)值評(píng)估模型，幫助投資者高效準(zhǔn)確地識(shí)別出具有投資價(jià)值的股票，成為專(zhuān)家學(xué)者們共同關(guān)注的熱點(diǎn)之一。曲若鵬以同一家公司財(cái)務(wù)報(bào)表為例，運(yùn)用兩種方法評(píng)估企業(yè)股票投資價(jià)值，第一種是先估計(jì)實(shí)體價(jià)值，然后減去凈債務(wù)價(jià)值；第二種方法利用股票投資現(xiàn)金流量模型進(jìn)行折現(xiàn)，得出的結(jié)論為不同的思路得出的股票投資價(jià)值評(píng)估結(jié)果是不同的。張棟等人認(rèn)為，企業(yè)股票投資與看漲期權(quán)極為相似，借助B-S期權(quán)定價(jià)模型可以確定企業(yè)股票投資價(jià)值，雖然與傳統(tǒng)方法相比此模型可充分考慮到企業(yè)收益風(fēng)險(xiǎn)，操作更具靈活性，但缺點(diǎn)是重要參數(shù)波動(dòng)率的確定容易產(chǎn)生偏差、計(jì)算過(guò)程也比較復(fù)雜。劉建容等強(qiáng)調(diào)股票的投資價(jià)值是一種相對(duì)價(jià)值，結(jié)合層次分析法和因子分析法建立了上市公司內(nèi)在價(jià)值評(píng)估模型，借助相對(duì)內(nèi)在價(jià)值與股價(jià)動(dòng)態(tài)變化趨勢(shì)之間的聯(lián)系構(gòu)造出上市公司投資價(jià)值分析模型，實(shí)證研究表明該模型在投資者進(jìn)行股票選擇時(shí)具有指導(dǎo)作用。孫霞指出，資本結(jié)構(gòu)、股票投資結(jié)構(gòu)、公司治理結(jié)構(gòu)以及企業(yè)所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)等都是影響企業(yè)股票投資價(jià)值的重要因素，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)日趨完善，掌握一些科學(xué)的股票投資價(jià)值評(píng)估技術(shù)是投資者進(jìn)行理性投資的必要手段。
通過(guò)以上文獻(xiàn)可以發(fā)現(xiàn)，對(duì)股票價(jià)值進(jìn)行全面、科學(xué)的評(píng)估不僅可以有利于股東的監(jiān)督與公司管理者的經(jīng)營(yíng)，也是投資者進(jìn)行投資的必要過(guò)程。多數(shù)學(xué)者對(duì)股票投資價(jià)值評(píng)估研究范圍比較廣泛，缺乏針對(duì)性，并不完全適用于高成長(zhǎng)、高風(fēng)險(xiǎn)的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)類(lèi)公司。因此，結(jié)合該行業(yè)的具體特點(diǎn)，遵循創(chuàng)新性、科學(xué)性、全面性等原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備等創(chuàng)新性指標(biāo)。
一、股票投資價(jià)值評(píng)估指標(biāo)體系的建立
（一）建立指標(biāo)體系
本文采用模糊層次分析法來(lái)構(gòu)建股票投資價(jià)值評(píng)估模型。模糊層次分析法是綜合運(yùn)用模糊數(shù)學(xué)和層次分析法的一種分析方法。層次分析法（analytical hierarchy process，簡(jiǎn)稱(chēng)AHP法），由美國(guó)運(yùn)籌學(xué)家Satty于20世紀(jì)70年代提出，是一種定性與定量分析相結(jié)合的多準(zhǔn)則決策方法，具體分為五個(gè)步驟：根據(jù)總目標(biāo)明確問(wèn)題，分解問(wèn)題并構(gòu)建層次分析模型，根據(jù)隸屬關(guān)系構(gòu)造判斷矩陣，層次單排序和層次總排序。運(yùn)用AHP的關(guān)鍵是構(gòu)造滿意一致性矩陣，但由于人們主觀意識(shí)對(duì)客觀事物的判斷存在差異，構(gòu)造的矩陣需要經(jīng)過(guò)不斷的調(diào)整和檢驗(yàn)才會(huì)達(dá)到滿意的一致性。而模糊層次分析法（fuzzy analytical hierarchy process，簡(jiǎn)稱(chēng)“FAHP法”）用模糊數(shù)代替標(biāo)度表示結(jié)果，通過(guò)兩兩元素的比較構(gòu)造模糊一致判斷矩陣，借助模糊一致矩陣表示各個(gè)元素的相對(duì)重要性權(quán)重，實(shí)現(xiàn)了模糊環(huán)境下的層次分析，使得決策結(jié)果更加數(shù)字化，定量化和科學(xué)化。
依據(jù)《中華人民共和國(guó)證券法》《深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板股票上市規(guī)則》和《中華人民共和國(guó)中小企業(yè)促進(jìn)法》等文件，立足創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司高收益、高風(fēng)險(xiǎn)、技術(shù)獨(dú)占性、高成長(zhǎng)性等特點(diǎn)，參考國(guó)內(nèi)外相關(guān)文獻(xiàn)，遵循科學(xué)性、全面性、創(chuàng)新性等指標(biāo)體系設(shè)計(jì)原則，增加了研發(fā)經(jīng)費(fèi)投入比、產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備、知識(shí)產(chǎn)權(quán)、成果轉(zhuǎn)化能力、決策科學(xué)程度等指標(biāo)，最終構(gòu)建了創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的指標(biāo)體系。該指標(biāo)體系分為3層，第1層是目標(biāo)層，即創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)；第2層是準(zhǔn)則層，對(duì)應(yīng)盈利指數(shù)（B1）、成長(zhǎng)指數(shù)（B2）、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)（B3）和創(chuàng)新指數(shù)（B4）4個(gè)一級(jí)指標(biāo)；第3層是指標(biāo)層，包括基本每股收益、凈資產(chǎn)收益率、凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率等10個(gè)定量指標(biāo)和產(chǎn)品市場(chǎng)認(rèn)可度、人才儲(chǔ)備知識(shí)產(chǎn)權(quán)等5個(gè)定性指標(biāo)。
（二）構(gòu)造判斷矩陣
本文采用模糊層次分析法來(lái)確立各級(jí)指標(biāo)的權(quán)重值，邀請(qǐng)多位股票投資專(zhuān)家和資深股民對(duì)指標(biāo)間相對(duì)重要程度進(jìn)行兩兩判斷，采用Saaty1―9標(biāo)度法構(gòu)造出判斷矩陣，Satty1―9標(biāo)度法的含義（見(jiàn)表1）。
根據(jù)上述專(zhuān)家對(duì)指標(biāo)重要程度判斷結(jié)果的處理，得到5個(gè)判斷矩陣Y，Y1，Y2，Y3，Y4，分別為：
（三）計(jì)算各級(jí)權(quán)重并檢驗(yàn)一致性
根據(jù)計(jì)算，得到W=（0.5423，0.1397，0.2333，0.0847），各指標(biāo)層對(duì)準(zhǔn)則層的權(quán)重向量為W1=（0.5000，0.2500，0.2500），W2=（0.3845，0.0878，0.1433，0.3845），W3=（0.2291，0.1575，
0.5359，0.0775），W4=（0.2771，0.4658，0.1611，0.0960）。上述計(jì)算得到的權(quán)重值能否作為下層要素對(duì)上層某一要素排序的依據(jù)，還需要對(duì)判斷矩陣進(jìn)行一致性檢驗(yàn)。層次分析法中，用CI（consistency index）作為檢驗(yàn)判斷矩陣一致性的指標(biāo)，其中CI，因判斷矩陣階數(shù)n越大時(shí)，一致性越差，為消除階數(shù)對(duì)一致性檢驗(yàn)的影響，引進(jìn)修正系數(shù)RI（random index），并最終用一致性比例CR（consistency ratio）作為判斷矩陣是否具有一致性的檢驗(yàn)標(biāo)準(zhǔn)，其中CR=CI/RI，當(dāng)計(jì)算得到CR值小于或等于0.1時(shí)，認(rèn)為判斷矩陣具有一致性，可以進(jìn)行單排序；當(dāng)CR值大于0.1時(shí)判斷矩陣不滿足一致性，需要修正評(píng)分降低偏差，直到滿足一致性檢驗(yàn)。RI值隨矩陣階數(shù)n變化情況（如表2所示）。
下面計(jì)算并判斷矩陣的一致性檢驗(yàn)指標(biāo)，矩陣Y的最大特征值λmax為4.0512，CI=（4.0512-4）/（4-1）=0.0171，CR=CI/RI=0.0171/0.89=0.0192，同理可得到Y(jié)1，Y2，Y3，Y4的CR值分別為0，0.0078，0.0422，0.0116，均小于0.1，通^了一致性檢驗(yàn)，權(quán)重系數(shù)可以接受，得到權(quán)重匯總表（如下頁(yè)表3所示）。
二、實(shí)證研究
（一）數(shù)據(jù)樣本的來(lái)源與選取
應(yīng)用模糊層次分析法對(duì)創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票價(jià)值進(jìn)行評(píng)估的過(guò)程是：首先，根據(jù)上述專(zhuān)家學(xué)者給出的相對(duì)重要性矩陣計(jì)算出各指標(biāo)相對(duì)于綜合評(píng)價(jià)目標(biāo)的權(quán)重系數(shù)（前文已得出計(jì)算結(jié)果（見(jiàn)下頁(yè)表3）；然后以各公司重要財(cái)務(wù)指標(biāo)的實(shí)際值和綜合實(shí)力為基礎(chǔ)，將定量指標(biāo)和定性指標(biāo)進(jìn)行橫向比較，得出各指標(biāo)在多家公司中的相對(duì)重要性，重要性程度用分值的高低來(lái)表示；最后，用相應(yīng)的權(quán)重系數(shù)乘以各家公司評(píng)價(jià)指標(biāo)的對(duì)應(yīng)分值，得出各公司盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)、創(chuàng)新指數(shù)的分值和綜合評(píng)價(jià)分值。
本文從深市創(chuàng)業(yè)板隨機(jī)抽取4家有代表性的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票進(jìn)行分析，并對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行評(píng)估排序。它們分別是銀信科技（300231）、易華錄（300212）、漢鼎宇佑（300300）、朗瑪信息（300288），以下分別用P1、P2、P3、P4來(lái)代表它們。為了提高評(píng)價(jià)結(jié)果的可靠性，本文假設(shè)不同股票的宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、行業(yè)特點(diǎn)等都相同。表4是新浪財(cái)經(jīng)網(wǎng)提供的這4家公司截至2016年6月30日的定量評(píng)價(jià)指標(biāo)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)。
根據(jù)表4中財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和各公司的綜合實(shí)力對(duì)每家公司的評(píng)價(jià)指標(biāo)構(gòu)造判斷矩陣，計(jì)算每家公司在各指標(biāo)中所占的相應(yīng)權(quán)數(shù)（計(jì)算方法如上文所示），結(jié)果（如下頁(yè)表5、表6所示）。假定每個(gè)指標(biāo)的滿分都是100分，將每家上市公司各評(píng)價(jià)指標(biāo)的分值與其對(duì)應(yīng)的權(quán)重系數(shù)相乘，得出盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)的得分。同理，將每家公司上述四個(gè)指標(biāo)的分值乘以對(duì)應(yīng)指標(biāo)的權(quán)重系數(shù)，得出綜合評(píng)分。下面以銀信科技為例計(jì)算其盈利指數(shù)、成長(zhǎng)指數(shù)、風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)和創(chuàng)新指數(shù)及其投資價(jià)值綜合評(píng)分。
盈利指數(shù)=銀信科技在基本每股收益C1的權(quán)重得分×C1在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技凈資產(chǎn)收益率C2的權(quán)重得分×C2在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重+銀信科技每股凈資產(chǎn)C3的權(quán)重得分×C3在盈利指數(shù)B1中的權(quán)重盈利指數(shù)=
17.97×0.5+43.54×0.25+9.84×0.25=22.33，同理，成長(zhǎng)指數(shù)=
20.09×0.3845+27.71×0.0878+9.98×0.1433+36.38×0.3845=
25.58，風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)=6.4×0.2291+14.43×0.1575+23.78×0.5359+
13.61×0.0775=17.54，創(chuàng)新指數(shù)=12.64×0.2771+26.31×
0.4658+18.99×0.1611+17.07×0.0960=20.46。
投資價(jià)值綜合評(píng)分=銀信科技在盈利指數(shù)B1中的得分×B1在計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值A(chǔ)中的權(quán)重+銀信科技在成長(zhǎng)指數(shù)B2中的得分×B2在A中的權(quán)重+銀信科技在風(fēng)險(xiǎn)指數(shù)B3中的得分×B3在A中的權(quán)重+銀信科技在創(chuàng)新指數(shù)B4中的得分×B4在A中的權(quán)重投資價(jià)值綜合評(píng)分=22.33×0.5423+25.58×0.1397+17.54×0.2333+20.46×0.0847=21.51。
同理，4家公司股票的投資價(jià)值綜合評(píng)分結(jié)果匯總為表7。
（二）投資價(jià)值評(píng)估排序
對(duì)創(chuàng)業(yè)板這4家計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值進(jìn)行排序，得到的結(jié)果（如表7所示），即按投資價(jià)值從優(yōu)到劣依次為：易華錄、朗瑪信息、銀信科技、漢鼎宇佑。易華錄的投資價(jià)值最大，主要表現(xiàn)為其收益較高、創(chuàng)新能力較強(qiáng)，發(fā)展穩(wěn)定、上升空間大，是這四支股票中相對(duì)投資價(jià)值最大的。
（三）檢驗(yàn)
為了檢驗(yàn)采用模糊層次分析法做出的計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估模型的科學(xué)性和可行性，本文繪制出上述4家公司自2014年6月30日至2016年6月30日的股票漲跌幅度趨勢(shì)圖（如下圖所示）?？梢钥吹?，4家公司的股票實(shí)際漲跌趨勢(shì)與上文模型預(yù)測(cè)的結(jié)果一致。
結(jié)合表7和下圖可以得知，易華錄的投資價(jià)值最高，雖然朗瑪信息的最大漲幅高于易華錄，但是易華錄的整體漲幅趨勢(shì)更為穩(wěn)定，波動(dòng)較小，抗風(fēng)險(xiǎn)能力高，成長(zhǎng)性好，收益也更穩(wěn)定，所以是相對(duì)投資價(jià)值最大的股票。根據(jù)北京易華錄信息技術(shù)股份有限公司2016年半年度報(bào)告顯示，報(bào)告期內(nèi)，基于行業(yè)發(fā)展環(huán)境良好，業(yè)務(wù)模式創(chuàng)新漸顯成效，公司新增項(xiàng)目較多等原因，公司經(jīng)營(yíng)效益穩(wěn)步提高。僅2016年上半年，公司已實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入89 619.77萬(wàn)元，較去年同期增長(zhǎng)18.9%；歸屬上市公司股東的凈利潤(rùn)為7 838.75萬(wàn)元，較去年同期增長(zhǎng)36.32%。研發(fā)投入總額為6 906.15萬(wàn)元，較去年同期增加12.68%，主要原因?yàn)楸灸晷略鲅邪l(fā)項(xiàng)目增加所致，截至2016年6月30日，公司新增取得國(guó)家知識(shí)產(chǎn)權(quán)局授權(quán)的專(zhuān)利17項(xiàng)。朗瑪信息的股票投資價(jià)值位于第二位，與銀信科技的股票投資價(jià)值相差不大。銀信科技的漲幅雖然較小，但其整體漲幅走勢(shì)平緩，幾乎維持在正增長(zhǎng)狀態(tài)，風(fēng)險(xiǎn)比較小，但收益比前兩者低，所以排在第三位。漢鼎宇佑排在第四位。根據(jù)本文表4可以得知，其凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率和主營(yíng)業(yè)務(wù)收入增長(zhǎng)率都為負(fù)數(shù)，經(jīng)營(yíng)狀況有待改善，成長(zhǎng)性較低，故而收益也較低，所以排在第四位。
三、結(jié)論
運(yùn)用模糊層次分析法可以清晰反映出創(chuàng)業(yè)板不同計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司投資價(jià)值的優(yōu)劣以及各指標(biāo)的權(quán)重，幫助投資者對(duì)其投資價(jià)值進(jìn)行綜合評(píng)價(jià)和分級(jí)，從而制定出利潤(rùn)最大化、成長(zhǎng)最優(yōu)化和風(fēng)險(xiǎn)最小化的最佳投資方案。因此，利用模糊層次分析法構(gòu)建的創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)業(yè)股票投資價(jià)值評(píng)估模型，對(duì)投資者的投資決策具有較高的參考價(jià)值。但是，在現(xiàn)實(shí)的股票投資市場(chǎng)中，影響股票投資價(jià)值的因素眾多，包括宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策導(dǎo)向、公司資本結(jié)構(gòu)等，因而在指標(biāo)選取和權(quán)重設(shè)定等方面會(huì)存在較大的差異性。總而言之，運(yùn)用模糊層次分析法進(jìn)行創(chuàng)業(yè)板計(jì)算機(jī)應(yīng)用服務(wù)公司股票投資價(jià)值評(píng)估的優(yōu)勢(shì)在于其科學(xué)性、數(shù)字性和靈活性，可以結(jié)合具體的宏觀環(huán)境和各股票的實(shí)際情況具體分析與評(píng)價(jià)。同時(shí)，由于股票市場(chǎng)十分復(fù)雜，瞬息萬(wàn)變，可以將模糊層次分析法與其他科學(xué)決策方法相結(jié)合，優(yōu)化指標(biāo)的選取，最大程度剔除不確定性因素的干擾，提升指標(biāo)權(quán)重的準(zhǔn)確性，增強(qiáng)預(yù)測(cè)的可信度。
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一、發(fā)行方在發(fā)行可交換公司債券時(shí)權(quán)益部分的確認(rèn)
可交換公司債券與可轉(zhuǎn)換公司債券一樣，同時(shí)兼有債券和股票的雙重特征，在發(fā)行時(shí)，其自身價(jià)值也就包含了負(fù)債成份和權(quán)益成份兩個(gè)部分。但其中的權(quán)益成份并不與發(fā)行方自己的股票相聯(lián)系，而是由于發(fā)行方所持有上市公司(即第三方)的股票而產(chǎn)生。因此，發(fā)行方在對(duì)可交換公司債券進(jìn)行初始確認(rèn)時(shí)，其價(jià)值中的權(quán)益成份是否應(yīng)該同時(shí)確認(rèn)存在疑問(wèn)。
筆者認(rèn)為，發(fā)行方應(yīng)該采取類(lèi)似于可轉(zhuǎn)換公司債券的會(huì)計(jì)核算思路，確認(rèn)可交換公司債券價(jià)值中的權(quán)益部分。因?yàn)榭山粨Q公司債券將來(lái)可能交換的對(duì)象――上市公司的股票，在當(dāng)前階段歸發(fā)行方所擁有，其相關(guān)的收益或者損失也應(yīng)由發(fā)行方享有或承擔(dān)。如果發(fā)行方不確認(rèn)可交換公司債券中的權(quán)益成份，在一定程度上將會(huì)蒙受損失，可交換公司債券也無(wú)法體現(xiàn)其混合證券的特征。
因此。發(fā)行方在發(fā)行可交換公司債券時(shí)，應(yīng)該確認(rèn)債券價(jià)值中的權(quán)益部分。
二、發(fā)行方對(duì)權(quán)益成份的會(huì)計(jì)處理
可交換公司債券在發(fā)行時(shí)，即可確認(rèn)其權(quán)益成份。由于此時(shí)可交換公司債券仍屬于債務(wù)的范疇，所以其權(quán)益成份應(yīng)按照公允價(jià)值，計(jì)入“資本公積――其他資本公積”。
由于《上市公司股東發(fā)行可交換公司債券試行規(guī)定》中明確規(guī)定“債券持有人對(duì)交換股票或者不交換股票有選擇權(quán)”，所以計(jì)入“資本公積”中的權(quán)益成份在將來(lái)如何處理，取決于認(rèn)購(gòu)方是否行使選擇交換的權(quán)利。如果認(rèn)購(gòu)方在將來(lái)行使選擇交換的權(quán)利，實(shí)現(xiàn)了債券與股票的交換，發(fā)行方手中持有的上市公司股票就轉(zhuǎn)讓給了購(gòu)買(mǎi)方，同時(shí)收回自己發(fā)行的債券，此時(shí)上述“資本公積――其他資本公積”相應(yīng)轉(zhuǎn)入“投資收益”賬戶(hù)，視為發(fā)行方處置上市公司股票的收益。如果認(rèn)購(gòu)方不行使交換的權(quán)利，可交換公司債券的權(quán)益成份就應(yīng)視為企業(yè)所支付債券利息費(fèi)用的減少，沖減“財(cái)務(wù)費(fèi)用”，即借記“資本公積――其他資本公積”，貸記“財(cái)務(wù)費(fèi)用”。
三、認(rèn)購(gòu)方在購(gòu)買(mǎi)可交換公司債券時(shí)的投資分類(lèi)
可交換公司債券屬于金融資產(chǎn)的范疇，對(duì)其投資也就存在著入賬時(shí)的分類(lèi)問(wèn)題。根據(jù)現(xiàn)行的企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則，投資于債券可分別歸屬于交易性金融資產(chǎn)、持有至到期投資與可供出售金融資產(chǎn)。
中國(guó)證監(jiān)會(huì)公布的《上市公司股東發(fā)行可交換公司債券試行規(guī)定》中明文規(guī)定：“可交換公司債券自發(fā)行結(jié)束之日起十二個(gè)月后方可交換為預(yù)備交換的股票”，即企業(yè)發(fā)行的可交換公司債券存續(xù)期間在一年以上；但由于交易性金融資產(chǎn)的持有目的是為了在近期內(nèi)出售，屬于流動(dòng)資產(chǎn)，所以認(rèn)購(gòu)方在購(gòu)買(mǎi)可交換公司債券時(shí)，不能將其確認(rèn)為“交易性金融資產(chǎn)”。
另外，認(rèn)購(gòu)方之所以購(gòu)買(mǎi)可交換公司債券，不僅僅是因?yàn)閭牡惋L(fēng)險(xiǎn)與穩(wěn)定收益，而且也是因?yàn)槠湓谝欢l件下交換為股票后可能產(chǎn)生的高回報(bào)；可交換公司債券的交換時(shí)間往往不會(huì)在其到期日，而是可能發(fā)生在一年以上至到期日這一段時(shí)期中的任何一個(gè)時(shí)間點(diǎn)上(視具體協(xié)議與條件而定)，這些都是認(rèn)購(gòu)方在初始確認(rèn)時(shí)完全可以預(yù)期到的。所以，認(rèn)購(gòu)方在購(gòu)買(mǎi)可交換公司債券時(shí)，很難說(shuō)其“有明確意圖持有至到期”，不應(yīng)該將該投資確認(rèn)為“持有至到期投資”。
因此，購(gòu)買(mǎi)方在認(rèn)購(gòu)可交換公司債券時(shí)，應(yīng)該將其計(jì)入“可供出售金融資產(chǎn)”。
四、認(rèn)購(gòu)方在行權(quán)時(shí)的投資分類(lèi)
如果在發(fā)行方要求行權(quán)的時(shí)段內(nèi)，認(rèn)購(gòu)方不行使選擇交換的權(quán)利，則其繼續(xù)持有可交換公司債券，到期后或者提前通過(guò)債券市場(chǎng)收回該投資。
如果認(rèn)購(gòu)方行權(quán)，則其對(duì)發(fā)行方的債券投資就轉(zhuǎn)變?yōu)閷?duì)上市公司的股票投資，該投資同樣面臨著如何分類(lèi)的問(wèn)題。首先，如果認(rèn)購(gòu)方的股票投資僅僅是以賺取股票差價(jià)為目的，準(zhǔn)備在近期內(nèi)將該投資出售，并指定為以公允價(jià)值計(jì)量且其變動(dòng)計(jì)人當(dāng)期損益，則該投資應(yīng)分類(lèi)為“交易性金融資產(chǎn)”。其次，如果認(rèn)購(gòu)方準(zhǔn)備長(zhǎng)期持有股票投資，并能夠?qū)Ρ煌顿Y單位實(shí)施控制(即對(duì)子公司的投資)，或者能夠與其他合營(yíng)方一同對(duì)被投資單位施加重大影響(即對(duì)合營(yíng)企業(yè)投資)，或者能夠?qū)Ρ煌顿Y單位施加重大影響(即對(duì)聯(lián)營(yíng)企業(yè)投資)，則該股票投資應(yīng)分類(lèi)為“長(zhǎng)期股權(quán)投資”。第三，如果認(rèn)購(gòu)方持有的股票投資，既不具備“交易性金融資產(chǎn)”的確認(rèn)條件，也不具備“長(zhǎng)期股權(quán)投資”的確認(rèn)條件，則應(yīng)將該股票投資分類(lèi)為“可供出售金融資產(chǎn)”。
金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的核心，金融在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的地位也日益重要。隨著金融市場(chǎng)的不斷完善和發(fā)展，金融投資必將越來(lái)越流行，金融資產(chǎn)所得也將越來(lái)越普遍。無(wú)論從市場(chǎng)調(diào)節(jié)的角度來(lái)看，還是從財(cái)政收入的角度來(lái)考慮，對(duì)金融資產(chǎn)所得的征稅都日益重要起來(lái)。美國(guó)作為世界上資本市場(chǎng)最為發(fā)達(dá)的國(guó)家，目前已經(jīng)形成了一整套對(duì)金融資產(chǎn)所得較為完善的課稅體系。本文擬在介紹美國(guó)金融資產(chǎn)稅收體系概況的基礎(chǔ)上，進(jìn)一步探討我國(guó)金融資產(chǎn)稅收體系的中長(zhǎng)期建設(shè)思路。
一、美國(guó)金融資產(chǎn)稅收體系概況
在當(dāng)前美國(guó)資本市場(chǎng)上，可供投資者投資的金融資產(chǎn)主要有股票、債券和共同基金。金融資產(chǎn)的投資所得主要為利息所得（來(lái)源于所投資品種的分紅收益）和資本利息所得（來(lái)源于所投資品種的價(jià)差收益）。在明確以上分類(lèi)的基礎(chǔ)上，下面分別對(duì)美國(guó)股票、債券和共同基金的稅收規(guī)定作一介紹。
（一）美國(guó)股票投資的相關(guān)稅收規(guī)定。
在證券交易過(guò)程中，針對(duì)買(mǎi)賣(mài)證券的行為所征收的稅均屬與證券交易有關(guān)的稅收設(shè)置，這一稅制的設(shè)置主要是為了調(diào)整證券市場(chǎng)資本的流動(dòng)情況。美國(guó)在證券市場(chǎng)發(fā)展初期，曾對(duì)股票交易行為征收證券交易稅，但是近來(lái)考慮到證券交易稅的征收不利于資本流動(dòng)，于是在1986年稅改法案中取消了該稅種。
對(duì)于個(gè)人股票投資所獲得的現(xiàn)金紅利所得屬于“任何來(lái)源的所得”范圍，列入個(gè)人所得稅毛所得內(nèi)。在計(jì)算凈所得時(shí)允許扣除借款利息，即為投資股票而借款的利息。對(duì)個(gè)人股利所得的優(yōu)惠主要是“股息不予計(jì)列法”，允許股東收到股息的第一個(gè)200美元不列入總所得。
對(duì)于股票投資的資本利得所得，美國(guó)從一開(kāi)始就對(duì)其征稅。在美國(guó)變現(xiàn)的資本利得最初是作為普通所得來(lái)完稅的，并且從1921年稅法開(kāi)始，它們就適用于優(yōu)惠的低稅率。從1942一1986年，僅僅對(duì)持有期長(zhǎng)于6個(gè)月或一年以上資產(chǎn)的資本利得的一部分（1942－1978年為50％，1979－1986年為40％）計(jì)入應(yīng)稅所得。在此期間的大部分時(shí)間，這類(lèi)資本利得稅的稅率被限制在25％以?xún)?nèi)。在1986年稅改法案中刪除了資本利得和普通所得的差別，從1988年開(kāi)始，全部變現(xiàn)的資本利得都將作為普通所得納
稅，資本利得的最高稅率定在28％。
（二）基金投資的相關(guān)稅收規(guī)定。
1．投資共同基金收入的納稅與投資其它證券收入的納稅方法一樣。共同基金投資于股票和債券，并將獲得的紅利和利息轉(zhuǎn)給共同基金的持有者，持有者根據(jù)收到的紅利和利息進(jìn)行報(bào)稅。同樣，共同基金的資本利得也以同樣的方式轉(zhuǎn)給它的持有者，由持有者按資本利得規(guī)定來(lái)報(bào)稅。共同基金本身并不需要根據(jù)它收到的紅利。利息以及實(shí)現(xiàn)的資本利得未繳稅。
2．美國(guó)共同基金投資收益的三種計(jì)算方法。如果基金投資者賣(mài)掉其持有的所有基金單位，從賣(mài)掉所有基金單位的資本利得或資本損失中減去成本就得到應(yīng)稅金額。如果投資者只賣(mài)掉部分所持有的基金單位則比較難計(jì)算繳稅的金額，因?yàn)楹茈y判斷是哪一部分的基金單位被賣(mài)掉了。美國(guó)聯(lián)邦稅務(wù)局因此也規(guī)定最先買(mǎi)進(jìn)的股份最先賣(mài)掉，即通常所說(shuō)的先進(jìn)先出法則。如果投資者的基金單位價(jià)格上漲了，則先進(jìn)先出法則會(huì)產(chǎn)生較大的資本利得和較大的應(yīng)繳稅額。另外，基金投資者還可以通過(guò)計(jì)算所持有基金股份的平均成本來(lái)計(jì)算資本利得或損失。平均成本方法可導(dǎo)致較大的資本利得和較高的賦稅比率。還有一種更加復(fù)雜的方法是具體指出哪些基金股份被賣(mài)掉了，這樣投資者就可以賣(mài)掉最高成本的股份，從而導(dǎo)致最小的資本利得和最低的稅率。
（三）債券投資的相關(guān)稅收規(guī)定。
當(dāng)前美國(guó)有一個(gè)發(fā)達(dá)的債券市場(chǎng)，債券市場(chǎng)的品種也相當(dāng)多。從發(fā)行主體來(lái)看，有聯(lián)邦政府債券、地方政府債券、企業(yè)債券等。按發(fā)行方式來(lái)進(jìn)行細(xì)分，有原始發(fā)行折扣債券、市價(jià)折扣債券等。不同類(lèi)別的債券在稅收處理時(shí)也稍有差別。
1．聯(lián)邦政府債券的稅收處理措施。投資于美國(guó)聯(lián)邦政府債券的利息所得只需向美國(guó)聯(lián)邦政府繳稅，而不需向州政府和地方政府繳稅。因此持有美國(guó)國(guó)債會(huì)明顯減少個(gè)人所得稅。正因?yàn)橥顿Y國(guó)債可減少繳稅和投資國(guó)債的安全性，國(guó)債的利率比企業(yè)債券要低。
2．地方政府債券的稅收處理措施。投資地方政府債券資本利得的納稅辦法同投資股票一樣，但以溢價(jià)購(gòu)買(mǎi)地方政府債券的投資損失則不能以資本利得或其它收入來(lái)沖抵。
3．原始發(fā)行折扣債券的稅收處理措施。原始發(fā)行折扣債券是指在首次發(fā)行時(shí)以面值的折扣價(jià)出售的債券，如果持有到期，則發(fā)行人一次性將等于面值的價(jià)值支付給投資者。此類(lèi)債券的持有者需每年將計(jì)算所得的利息作為通常收入的一部分來(lái)賦稅，而不是等持有到期才一次性賦稅。對(duì)于1982年7月1日之后發(fā)行的此類(lèi)企業(yè)債券，每年根據(jù)單利來(lái)計(jì)算所得利息。
美國(guó)聯(lián)邦稅務(wù)局還規(guī)定如果原始發(fā)行折扣債券以發(fā)行折扣價(jià)加上估計(jì)的利息來(lái)出售，則可認(rèn)為無(wú)資本利得或損失，因此不需要繳納資
本利得稅。但如果出售價(jià)超過(guò)發(fā)行折扣價(jià)加上估計(jì)的利息，則需要按照資本利息得來(lái)賦稅或按照普通個(gè)人所得來(lái)賦稅。
4．市價(jià)折扣債券的稅收處理措施。市價(jià)折扣債券是指投資者在二級(jí)市場(chǎng)上以某一價(jià)格購(gòu)買(mǎi)某債券，通常該債券的到期贖回價(jià)格會(huì)高于此購(gòu)買(mǎi)價(jià)格，這兩個(gè)價(jià)格之差即是市價(jià)折扣量。投資市價(jià)折扣債券的賦稅與原始發(fā)行折扣債券賦稅一樣，都是將折扣部分當(dāng)作普通利息收入來(lái)納稅。但是投資市價(jià)折扣債券在沒(méi)有實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)——市價(jià)折扣量前不需要賦稅。如果市價(jià)折扣量小于市價(jià)折扣債券到期贖回價(jià)的0．25％，則不需要納稅，即該市價(jià)折扣量在報(bào)稅時(shí)可當(dāng)作零來(lái)處理。
5．可轉(zhuǎn)換債券的稅收處理措施。通?？赊D(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換成同一發(fā)行人股票的交易不需要繳稅，但轉(zhuǎn)換成不同發(fā)行人股票的交易則需要繳稅。任何沒(méi)有應(yīng)計(jì)的原始發(fā)行折扣不再被確認(rèn)，但在轉(zhuǎn)換時(shí)的市價(jià)折扣需要在轉(zhuǎn)換成的股票被處理（出售或贈(zèng)與）后確認(rèn)。
（四）資本損失彌補(bǔ)的相關(guān)規(guī)定。
美國(guó)聯(lián)邦稅法對(duì)資本損失是否能一次性從資本得利中扣除有具體規(guī)定。投資者的資本損失（長(zhǎng)期和短期）可從資本利得中扣除，如資本損失超過(guò)資本利得，則還可以以投資者的通常收入（如工資收入）3000美元來(lái)相抵，但不得超過(guò)3000美元，即該投資者的通常收入的納稅額最多可減少3000美元；其余的資本損失則可帶到下一年度再申報(bào)。
二、我國(guó)現(xiàn)行金融資產(chǎn)稅收體系概況
我國(guó)證券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)數(shù)十年的發(fā)展，無(wú)論從上市公司家數(shù)，還是從交易硬件設(shè)施建設(shè)來(lái)看，都取得了令人矚目的成績(jī)。證券市場(chǎng)上可供投資者投資的品種也日益多元化，投資者結(jié)構(gòu)也日益優(yōu)化，但由于證券市場(chǎng)稅收政策的調(diào)整一直被認(rèn)為實(shí)質(zhì)性的“利好”或“利空”，從而使我國(guó)金融資產(chǎn)方面的稅收體系建設(shè)一直處于停滯狀態(tài)。目前我國(guó)金融資產(chǎn)方面的稅收規(guī)定僅有以下幾方面：
（－）股票投資方面的稅收規(guī)定。
向股票交易的買(mǎi)賣(mài)雙方各征收4‰的證券交易印花稅，沒(méi)有證券交易資本利得方面的稅收規(guī)定，也沒(méi)有關(guān)于資本損失扣除的相關(guān)規(guī)定。即無(wú)論投資者盈虧狀況如何，只要有股票交易，就必須交納一比例不低的印花稅。在上市公司有分紅時(shí)，由上市公司代扣代繳分紅數(shù)額20％的個(gè)人所得稅。
（二）共同基金投資方面的稅收規(guī)定。
由于我國(guó)規(guī)范化的證券投資基金的發(fā)展歷程較短，管理層出于培育機(jī)構(gòu)投資者的目的，對(duì)其發(fā)展采取了一定的扶持政策，包括稅收方面的一些優(yōu)惠措施。投資者在投資于共同基金時(shí)，可免交證券交易印花稅，在收到基金的分紅時(shí)，要交納一分紅數(shù)額20％的個(gè)人所得稅。
（三）債券投資方面的稅收規(guī)定。
目前我國(guó)的債券市場(chǎng)相對(duì)于股票市場(chǎng)而言權(quán)不發(fā)達(dá)，可供投資者投資的債券品種僅限于中央債券、金融債券和企業(yè)債券，發(fā)行方式上一般采用“按面值發(fā)售，年末付息，到期一次還本付息”的方式，這樣我國(guó)債券投資方面的稅收規(guī)定就相對(duì)很簡(jiǎn)單。投資于中央債券、金融債券的利息收入免交個(gè)人所得稅，投資于企業(yè)債券的利息收入要交納20％的個(gè)人所得稅。
三、我國(guó)金融資產(chǎn)稅收體系建設(shè)思路探討
借鑒美國(guó)金融資產(chǎn)稅收體系建設(shè)的成功經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)證券交易的硬件環(huán)境和稅務(wù)機(jī)關(guān)的征管水平，我國(guó)金融資產(chǎn)稅收體系的構(gòu)建可從以下幾方面入手：
（一）股票投資稅收體系建設(shè)。
1．改變印花稅的征收環(huán)節(jié)，放在發(fā)行環(huán)節(jié)征收。將現(xiàn)行的印花稅并入到證券交易稅存在的前提下單獨(dú)設(shè)置項(xiàng)目，這樣一可以還印花稅的本來(lái)面目；二可以解決一級(jí)市場(chǎng)稅收調(diào)控真空的問(wèn)題；三可以避免新的重復(fù)征稅。2．開(kāi)征證券交易稅。在證券市場(chǎng)發(fā)展的初期，運(yùn)用證券交易稅對(duì)于抑制市場(chǎng)過(guò)度投機(jī)，保證市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行是很有必要的。結(jié)合我國(guó)現(xiàn)狀，證券交易稅有必要僅對(duì)“賣(mài)方”征收，稅率為4－6‰左右，在具體措施上要明確持股時(shí)間長(zhǎng)短與稅率差別的數(shù)量關(guān)系。這樣一方面可以吸引資金，達(dá)到鼓勵(lì)中長(zhǎng)期投資的目的，另一方面，又可以抑制過(guò)度投機(jī)，達(dá)到穩(wěn)定股市的目的。3.開(kāi)征證券交易資本利得稅。證券交易資本利得是投資者因買(mǎi)賣(mài)證券而取得的價(jià)差收入。我國(guó)現(xiàn)行稅制對(duì)證券交易的價(jià)差收入缺乏應(yīng)有的稅收調(diào)節(jié)，對(duì)這部分所得應(yīng)不應(yīng)征稅，在國(guó)外是逐漸增多的，如國(guó)庫(kù)券、企業(yè)債券、股票、投資基金等，其中尤以股票的交易最為活躍。盡管證券交易是一種風(fēng)險(xiǎn)性極強(qiáng)的投資行為，但這種行為畢竟引發(fā)了企業(yè)財(cái)富的再分配，造成新的社會(huì)分配不公。因此，我國(guó)應(yīng)開(kāi)征此稅，對(duì)過(guò)高的價(jià)差收入作適當(dāng)?shù)恼{(diào)節(jié)。目前比較簡(jiǎn)單和可行的構(gòu)想如下：1．對(duì)正常交易所得不征稅，但被認(rèn)定為營(yíng)業(yè)易（投機(jī)）的證券利得予以課稅。2．對(duì)營(yíng)業(yè)易的判定標(biāo)準(zhǔn)是：以一個(gè)股東賬戶(hù)為基準(zhǔn)，該賬戶(hù)在一個(gè)公歷年度交易次數(shù)超過(guò)30筆或轉(zhuǎn)讓股票票面總價(jià)值超過(guò)某個(gè)數(shù)量指標(biāo)，即判定為營(yíng)業(yè)易。同時(shí)結(jié)合不同的納稅人（投資基金、機(jī)構(gòu)、自然人等）設(shè)定不同的差別稅率；按不同的證券持有期限規(guī)定一系列的減免稅措施。
（二）基金投資稅收體系建設(shè)。
從美國(guó)共同基金的稅收規(guī)定來(lái)看，盡管美國(guó)共同基金的組織形態(tài)大多為公司型，但為了避免在共同基金和基金持有人之間的雙重征稅，一般在基金環(huán)節(jié)都是免稅的，共同基金將獲得的紅利和利息轉(zhuǎn)給共同基金的持有者時(shí)，由持有者根據(jù)收到的紅利和利息進(jìn)行報(bào)稅。目前我國(guó)在這方面的規(guī)定和美國(guó)差別不大，但對(duì)于目前投資者交易基金單位是否應(yīng)免交證券交易印花稅就值得探討。在目前僅為封閉式基金的情況下，基金單位的價(jià)格也是由二級(jí)市場(chǎng)基金單位的供求狀況決定的，稅收對(duì)基金單位交易的活躍程度影響并不是太大，而對(duì)交易基金單位不征收證券交易稅，不符合稅制建設(shè)的公平性原則。建議在這方面應(yīng)對(duì)投資者交易基金單位適用證券交易稅，稅率上可與股票交易的稅率相當(dāng)。對(duì)于投資者交易開(kāi)放式基金單位而言，稅率可適當(dāng)調(diào)低一些。
（三）債券投資稅收體系建設(shè)。
目前我國(guó)債券市場(chǎng)相對(duì)于股票市場(chǎng)而言極不發(fā)達(dá)，這種狀況的出現(xiàn)與我國(guó)債券市場(chǎng)大發(fā)展的外部環(huán)境仍不成熟不無(wú)關(guān)系，但債券市場(chǎng)作為資本市場(chǎng)的一個(gè)重要組成部分，促進(jìn)其發(fā)展也是十分必要的，目前尤其要大力促進(jìn)企業(yè)債券市場(chǎng)的發(fā)展。當(dāng)然，債券市場(chǎng)大發(fā)展的一個(gè)重要條件在于外部環(huán)境的創(chuàng)新，在相關(guān)稅收政策選擇上，可提供一定的扶持措施，目前可適當(dāng)降低企業(yè)債券投資利息收入所適用的稅率，結(jié)合我國(guó)債券市場(chǎng)的中長(zhǎng)期發(fā)展戰(zhàn)略，針對(duì)不同的債券品種，適用不同的稅收規(guī)定。
關(guān)鍵詞:股票投資所得;所得稅;稅負(fù)公平
中圖分類(lèi)號(hào):F810.42文獻(xiàn)標(biāo)志碼:A文章編號(hào):1673-291X(2010)06-0024-02
一、股票投資所得的稅收政策有失統(tǒng)一、公平
股票投資所得,是指投資者投資購(gòu)買(mǎi)股份公司股票(份),獲得市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)差價(jià)所得、股息紅利所得等收益。
中國(guó)現(xiàn)行個(gè)人所得稅中規(guī)定,個(gè)人取得的股息、利息、紅利按20%的稅率計(jì)算征收個(gè)人所得稅,同時(shí)對(duì)儲(chǔ)蓄利息、國(guó)庫(kù)券利息、國(guó)家發(fā)行的金融債券利息免稅。對(duì)個(gè)人投資者投資股票獲得股票市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)差價(jià)所得免征個(gè)人所得稅。
中國(guó)現(xiàn)行企業(yè)所得稅中規(guī)定,企業(yè)的下列收入為免稅收入:(1)國(guó)債利息收入;(2)符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利等權(quán)益性投資收益,符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利等權(quán)益性投資收益,即居民企業(yè)直接投資于所有非上市企業(yè),以及連續(xù)持有上市公司股票12個(gè)月以上取得的投資收益;(3)在中國(guó)境內(nèi)設(shè)立機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所的非居民企業(yè)從居民企業(yè)取得與該機(jī)構(gòu)、場(chǎng)所有實(shí)際聯(lián)系的股息、紅利等權(quán)益性投資收益等。
二、股票投資所得的稅負(fù)公平分析
1.在股票投資中,簡(jiǎn)單的可分有長(zhǎng)期投資(投資)和短期投資(投機(jī))兩種行為。一般而言,前者以獲取股息、紅利為目的,后者則以獲取股票市場(chǎng)上的價(jià)差收益為目的。因此,前者是一種真正的投資行為,后者實(shí)為一種投機(jī)行為。雖然二者都屬于股票投資行為,都是合法行為且均有必要存在的。但前者較后者更需要鼓勵(lì)和提倡,而對(duì)后者則需有所限制,這樣才能保證股市的健康發(fā)展。
在企業(yè)所得稅中,對(duì)于居民企業(yè)投資者,投資股票獲得的市場(chǎng)買(mǎi)賣(mài)差價(jià),作為企業(yè)的投資收益,要并入企業(yè)的應(yīng)稅所得額征收企業(yè)所得稅。對(duì)符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利等權(quán)益性投資收益免稅,對(duì)不符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利等權(quán)益性投資收益也只是按規(guī)定補(bǔ)稅(注:對(duì)于被投資方稅率高于或等于投資方稅率的,不補(bǔ)不退;對(duì)于被投資方稅率低于投資方稅率的,按稅率差補(bǔ)稅,實(shí)際上就是抵免法)。這樣既避免了重復(fù)課稅,又較好地貫徹了鼓勵(lì)投資、抑制投機(jī)的政策意圖,有利于股市的穩(wěn)定健康發(fā)展。
而中國(guó)個(gè)人所得稅制度中,只對(duì)個(gè)人投資者投資股票,獲得股息、紅利征收個(gè)人所得稅,對(duì)個(gè)人投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))不課稅。兩個(gè)所得稅制度上的不統(tǒng)一,一方面,造成了個(gè)人投資者和企業(yè)投資者之間的稅負(fù)不公平。另一方面,對(duì)于個(gè)人投資者而言,鼓勵(lì)了投機(jī)行為,抑制了投資行為,這樣不利于股市的健康發(fā)展。
2.對(duì)個(gè)人投資者投資股票,獲得股息、紅利征收個(gè)人所得稅,在稅制上存在重疊課稅,客觀上加重了股票股息、紅利所得的稅負(fù)。個(gè)人投資者投資股票,獲得股息、紅利,來(lái)自股份公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所得及其他所得。而股份公司取得的這些所得首先必須按照《企業(yè)所得稅法(暫行)》的規(guī)定繳納企業(yè)所得稅,稅后利潤(rùn)才能按股分紅(注:股份制企業(yè)的稅后利潤(rùn)在按股分紅之前,還須依照有關(guān)規(guī)定進(jìn)行調(diào)整和分配)。這樣,個(gè)人投資者按股分取的股利,是已經(jīng)承擔(dān)了企業(yè)所得稅的,現(xiàn)在再對(duì)其征收個(gè)人所得稅,在稅制上構(gòu)成了對(duì)同一筆所得的重疊課稅。也就是說(shuō),個(gè)人投資者投資股票,獲得股息、紅利,其實(shí)際稅負(fù)率遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于法定(名義)稅率。假定其他因素不考慮,設(shè)個(gè)人投資者按股分得的股利為a ,企業(yè)所得稅稅率為25% ,個(gè)人所得稅中股利適用稅率為20% ,則其股利所得的實(shí)際稅收負(fù)擔(dān)率為37.5%。
=37%
而納稅人如果購(gòu)買(mǎi)企業(yè)債券,則只需要按照個(gè)人憑借債權(quán)所分得的利息繳納20%的個(gè)人所得稅,其實(shí)際稅負(fù)率較購(gòu)買(mǎi)股票所得股息的實(shí)際稅負(fù)率要低17.5%(37.5%-20%)。其原因在于股息、紅利在稅制上存在重疊課稅,而債券利息不存在這個(gè)問(wèn)題。
3.對(duì)個(gè)人投資者投資股票,獲得股息、紅利征收個(gè)人所得稅,而對(duì)居民企業(yè)投資股票的股息所得稅免稅,同為一個(gè)市場(chǎng)中的投資者,卻有著兩種不同的稅收待遇,明顯違背了稅負(fù)公平原則。個(gè)人投資者投資股票,獲得股息、紅利,無(wú)論投資期限長(zhǎng)短,均需要按20%繳納個(gè)人所得稅;現(xiàn)行企業(yè)所得稅制度,一方面,為了鼓勵(lì)企業(yè)對(duì)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的直接投資,避免對(duì)權(quán)益性投資收益重復(fù)征收所得稅;另一方面,為了穩(wěn)定股票市場(chǎng),發(fā)展戰(zhàn)略投資者。對(duì)企業(yè)投資股票獲得股息、紅利等權(quán)益性投資收益,除居民企業(yè)連續(xù)持有上市公司股票不滿12月的需要按規(guī)定補(bǔ)稅外,均給予免稅。
兩個(gè)所得稅制度上的不統(tǒng)一,造成了個(gè)人投資者和企業(yè)投資者之間的稅負(fù)不公平。上面已述,個(gè)人投資者投資股票獲得股息、紅利,其實(shí)際所得稅負(fù)擔(dān)率為37.5%。居民企業(yè)投資者,對(duì)符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利等權(quán)益性投資收益免稅。對(duì)不符合條件的居民企業(yè)之間的股息、紅利等權(quán)益性投資收益也只是按規(guī)定補(bǔ)稅(對(duì)于被投資方稅率高于或等于投資方稅率的,不補(bǔ)不退;對(duì)于被投資方稅率低投資方稅率的,按稅率差補(bǔ)稅,實(shí)際上就是抵免法)?？傊?居民企業(yè)投資者的股息、紅利等權(quán)益性投資收益其所得稅負(fù)擔(dān)率最高也不過(guò)25%(現(xiàn)行企業(yè)所得稅稅率25%,小型微利企業(yè)20%,高新技術(shù)企業(yè)15%)。在同一市場(chǎng)上,股份公司同股同權(quán)、按股分紅之下,所得稅負(fù)擔(dān)相差大于等于12.5%(37.5%～25%),有違稅收的公平稅負(fù)原則和市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的公平競(jìng)爭(zhēng)原則。
三、統(tǒng)一稅法,公平稅負(fù),促進(jìn)股票市場(chǎng)健康發(fā)展
據(jù)上述分析,我們認(rèn)為,應(yīng)本著統(tǒng)一稅法、公平稅負(fù)原則,同時(shí)促進(jìn)股票市場(chǎng)健康、穩(wěn)定發(fā)展,進(jìn)一步改革和完善現(xiàn)行個(gè)人所得稅制度。
1.對(duì)個(gè)人投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))征收個(gè)人所得稅。
對(duì)個(gè)人投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))征收個(gè)人所得稅,第一,有利于實(shí)現(xiàn)稅負(fù)公平,即個(gè)人和企業(yè)投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))都要繳所得稅,解決目前稅制中企業(yè)繳稅個(gè)人不交稅的不公平問(wèn)題。第二,有利于進(jìn)一步貫徹“高收入者多繳稅,低收入者少繳稅或不繳稅”的立法精神。對(duì)投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))征收稅,能起到“多獲利者多交稅”的效果,對(duì)資本市場(chǎng)的貧富兩極分化能起到一定的自發(fā)抑制作用。
對(duì)投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))征收所得稅,有許多人認(rèn)為會(huì)對(duì)證券市場(chǎng)的產(chǎn)生巨大沖擊,中國(guó)曾于1994年底盛傳將開(kāi)征證券交易稅和股票轉(zhuǎn)讓所得稅,引起軒然大波,股指巨幅震蕩。而同期臺(tái)灣證券市場(chǎng)也因擬開(kāi)征資本利得稅而造成股指大幅滑落,以至臺(tái)灣證券管理當(dāng)局不得不宣布無(wú)限期擱置對(duì)資本利得稅的課征。
從理論上講,對(duì)投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))征收所得稅,當(dāng)市場(chǎng)活躍時(shí)由于獲利者絕對(duì)數(shù)量和獲利程度都大大提高,稅收收入將隨之有一個(gè)較大的增幅,從而對(duì)正日漸升溫的市場(chǎng)起到持續(xù)自發(fā)“抽血”的作用,有利于市場(chǎng)理性的維持和平衡發(fā)展的實(shí)現(xiàn);當(dāng)市場(chǎng)低迷時(shí),獲利者給予數(shù)量(通常會(huì))下降,但由于做空機(jī)制存在,市場(chǎng)上仍不乏投機(jī)獲利者,此時(shí)對(duì)資本利得進(jìn)行征稅,在客觀上起到了抑制空方投機(jī)獲利空間、減輕(甚至免除)多方稅收負(fù)擔(dān)的作用,有利于市場(chǎng)走出低迷、重新振作。簡(jiǎn)言之,資本利得稅體系及其內(nèi)在的自發(fā)調(diào)節(jié)市場(chǎng)起落的機(jī)制有利于市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展。另一方面,對(duì)投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))征收所得稅,相對(duì)于中國(guó)目前開(kāi)征的印花稅而言,能更好地體現(xiàn)稅收征管的量能原則和公平原則。因此,我們建議,對(duì)投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))征收所得稅的同時(shí),降低或取消證券交易印花稅,降低交易成本。
從實(shí)踐上講,對(duì)投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))征收所得稅,可能會(huì)對(duì)市場(chǎng)造成短期不利影響。臺(tái)灣事件只是個(gè)案,世界上大多數(shù)國(guó)家,包括美國(guó)、澳大利亞、德國(guó)、日本、印度在內(nèi)的很多國(guó)家,并沒(méi)有因?yàn)橘Y本利得稅的征收而發(fā)生股市暴跌,而只是放緩了增速。這個(gè)問(wèn)題有點(diǎn)類(lèi)似中國(guó)1999年恢復(fù)對(duì)個(gè)人銀行存款利息征收個(gè)人所得稅的情況。因此我們認(rèn)為沒(méi)有必要過(guò)多擔(dān)心。
鑒于中國(guó)目前資本市場(chǎng)的發(fā)展水平,從保護(hù)投資者的積極性出發(fā),對(duì)個(gè)人投資股票在股票市場(chǎng)上所獲得的價(jià)差(買(mǎi)賣(mài)差價(jià))征收個(gè)人所得稅,具體操作上可考慮,對(duì)長(zhǎng)期投資(超過(guò)1年的投資)的利得適當(dāng)降低稅率,給予一定優(yōu)惠,以促進(jìn)資本市場(chǎng)的穩(wěn)定和發(fā)展。另外,對(duì)于個(gè)人來(lái)說(shuō),如果投資損失超過(guò)了投資收益,凈損失可以被利用在其他所得稅的減免中,剩余的投資損失還可以歸入下一年繼續(xù)用來(lái)計(jì)算下一年的資本利得凈值。
2.對(duì)個(gè)人投資者投資股票獲得股息、紅利所得,實(shí)行免稅或抵免制度。一種方法可以比照企業(yè)所得稅,股息在企業(yè)環(huán)節(jié)征收企業(yè)所得稅,對(duì)個(gè)人投資者獲得的股息、紅利所得免征個(gè)人所得稅;另一種方法,股息在企業(yè)環(huán)節(jié)征收企業(yè)所得稅,在股東繳納個(gè)人所得稅時(shí)予以抵免已繳納的企業(yè)所得稅。兩種方法都有利于吸引個(gè)人資本長(zhǎng)期留存企業(yè)用于生產(chǎn)發(fā)展;并且避免了股息經(jīng)濟(jì)性重復(fù)課稅,也可以保持所有投資人的稅收負(fù)擔(dān)基本一致。當(dāng)然第一種方法實(shí)施比較簡(jiǎn)單,操作方便,但不利于提高公民的納稅意識(shí),也由于免稅范圍較廣,容易造成稅款流失。第二種方法計(jì)算比較復(fù)雜,征管難度較大一些,但是可以保證個(gè)人所得稅正稅,保證其調(diào)節(jié)作用的充分發(fā)揮,維護(hù)社會(huì)安定。從目前情況來(lái)看,采取第一種方法比較可行。第一,企業(yè)所得稅和個(gè)人所得稅同步,稅負(fù)公平;第二,比較符合中國(guó)目前稅收征納水平。
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的確，特納對(duì)市場(chǎng)有一定興趣，他也沒(méi)有遇到什么讓自己困擾的事情。
作為軟件工程師，特納在電腦上花費(fèi)了太多的時(shí)間?；鸾?jīng)紀(jì)人向他推薦很多記不清名字的投資組合。這些投資組合似乎很適合他們夫妻二人。
特納開(kāi)了一家在線經(jīng)紀(jì)賬戶(hù)，賣(mài)出自己的組合基金，他的投資組合有25只股票。此外他還有兩個(gè)特別管理賬戶(hù)。
特納說(shuō)：“共同基金很不錯(cuò)，但做起來(lái)十分被動(dòng)。我對(duì)現(xiàn)在這種投資方式很感興趣，并從中感覺(jué)到快樂(lè)?！?/p>
放棄“恐龍”
共同基金現(xiàn)在已經(jīng)成為數(shù)百萬(wàn)美國(guó)人的主要投資方式。對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，這種方式無(wú)需了解過(guò)多，簡(jiǎn)單而有效。
投資者比過(guò)去更聰明，技術(shù)對(duì)他們來(lái)說(shuō)也越來(lái)越便利，華爾街正向市場(chǎng)提供更容易理解的投資產(chǎn)品。但事實(shí)是，越來(lái)越多的人開(kāi)始把眼光放在12萬(wàn)億美元的共同基金之外，他們的投資顧問(wèn)開(kāi)始為資金尋找別的出路。
“共同基金好比恐龍，在金融市場(chǎng)上，你當(dāng)然還可以選擇更快的馬在金融世界里旅行，通過(guò)運(yùn)用當(dāng)今最先進(jìn)的技術(shù)手段幫助自己賺錢(qián)。這樣的選擇其實(shí)不難?！卑侣?Ric Edelman)說(shuō)。 作為金融規(guī)劃師，艾德曼管理的基金規(guī)模有40億美元，如今，他已經(jīng)完全放棄了基金投資。
當(dāng)然，事情沒(méi)有這么簡(jiǎn)單。在可以預(yù)見(jiàn)的將來(lái)，共同基金仍將是多數(shù)人的重要投資方式。對(duì)那些在金融領(lǐng)域搏殺的人來(lái)說(shuō)，要超越共同基金確實(shí)需要舍棄一些東西。
對(duì)投資者來(lái)說(shuō)，選擇股票投資組合需要更嚴(yán)格的投資思路，并堅(jiān)持下來(lái)。同時(shí)，購(gòu)買(mǎi)私人公司債券也需要把握經(jīng)濟(jì)行情。其實(shí)，很多投資方式都包含共同基金不具備的東西。一些老練的投資者在管理投資組合時(shí)，能發(fā)現(xiàn)大量工具和策略。
共同基金遭遇“殺手”
大部分基金管理者都在市場(chǎng)遭遇了失敗。根據(jù)標(biāo)準(zhǔn)普爾統(tǒng)計(jì)，過(guò)去五年來(lái)，這個(gè)比例高達(dá)75%。其實(shí)原因不在于股票選擇，失敗的結(jié)局往往是基金費(fèi)用、高稅負(fù)、現(xiàn)金流和其他一些因素造成的，比如投資者在選擇股票時(shí)面臨的束縛。
你有沒(méi)有聽(tīng)說(shuō)過(guò)交易型開(kāi)放式指數(shù)基金（ETF）？這是一種新型交易工具。在運(yùn)用這個(gè)工具進(jìn)行交易時(shí)，無(wú)需看太多的電視和雜志，你的頭腦中就可有自己的構(gòu)思。
與共同基金一樣，交易型開(kāi)放式指數(shù)基金也是“籃子組合”基金，很多擁有數(shù)百家上市公司的股票投資組合。有的交易型開(kāi)放式指數(shù)基金，只有少數(shù)生物技術(shù)企業(yè)的股票。
與共同基金不一樣的是，交易型開(kāi)放式指數(shù)基金通常在交易的最后一天才能定價(jià)。同股票交易一樣，這種基金在最后一天的交易貫穿整個(gè)交易日。不過(guò)，交易型開(kāi)放式指數(shù)基金與共同基金相比，顯得更為便宜，稅負(fù)水平較低。
事實(shí)證明，交易型開(kāi)放式指數(shù)基金的很多交易類(lèi)型，操作結(jié)果是令人滿意的。“交易型開(kāi)放式指數(shù)基金簡(jiǎn)直就是金融市場(chǎng)的奇跡。在這個(gè)市場(chǎng)上，恐怕再也找不到比這種對(duì)共同基金更具殺傷力的交易工具了?！蓖顿Y分析師伯特?埃利斯(Robert Ellis)說(shuō)。
美國(guó)《精明投資》
正現(xiàn)金流提高安全邊際
徐彪是記者的一位朋友，他是一個(gè)非常崇尚“安全生財(cái)”的投資者，而他的觀點(diǎn)也頗為與眾不同――要尋找能產(chǎn)生正現(xiàn)金流的投資。前幾年，他在上海市中心投資了一套小戶(hù)型的住宅，由于面積不大所以總價(jià)并不高，完全在他能承受的范圍內(nèi)。付了首付之后，每月的還貸總額僅在2000多元。得益于這套房子所處的優(yōu)質(zhì)地段，出租后的租金水平卻并不低，能達(dá)到每月4000多元。這一進(jìn)一出，使得徐彪每月獲得了近2000元的“收入”，對(duì)此他還是相當(dāng)滿意的。他說(shuō)：“將來(lái)這房?jī)r(jià)是漲是跌暫且不論，但每月這2000元可是真金白銀，這樣的投資生財(cái)能不‘安全’嗎?”而這2000元，其實(shí)就是徐彪所指的正現(xiàn)金流。
其實(shí)，投資的含義是把你個(gè)人的金錢(qián)投入到預(yù)期有利潤(rùn)或有令人滿意回報(bào)的項(xiàng)目中，其目的原本是為了提高生活質(zhì)量，但如果在出手前不考慮清楚，則很有可能變成降低生活質(zhì)量的包袱。但反過(guò)來(lái)，如果投資能夠產(chǎn)生正現(xiàn)金流，有了現(xiàn)金的流入，自然就可以大大提高安全系數(shù)。能夠產(chǎn)生正現(xiàn)金流的投資有很多，比如像有固定收益的理財(cái)產(chǎn)品，以及債券的投資等等，但我們?cè)谶@里著重要談的是房產(chǎn)投資和股票投資。
房產(chǎn)投資有一個(gè)特性，就是在持有房屋的過(guò)程中會(huì)發(fā)生各種成本費(fèi)用的支出，這與投資其他產(chǎn)品有著較大的不同。換句話說(shuō)，對(duì)購(gòu)房者來(lái)說(shuō)，養(yǎng)房的成本也不容忽視。記者認(rèn)為其中可分為資本性支出和物業(yè)性支出兩大類(lèi)。從資本性支出的角度來(lái)看，其主要的構(gòu)成就是在持有期間為貸款而付出的本金和利息，而物業(yè)性支出的種類(lèi)就比較多了，其中主要包括物業(yè)管理費(fèi)、裝修費(fèi)的折舊等等。所以在許多投資者看來(lái)，投資房產(chǎn)產(chǎn)生的是負(fù)現(xiàn)金流，即支出、
在這種情況下，有些購(gòu)房者持有多套房產(chǎn)，希望等房?jī)r(jià)漲上去后拋出獲利，但是市場(chǎng)的風(fēng)云變幻莫測(cè)，一旦陷入樓市低迷期，房子拋不出去捂在手中就會(huì)面臨巨大的養(yǎng)房成本，這個(gè)漏洞只能以一個(gè)“虧”字了結(jié)。而在另一方面，由于購(gòu)房者自身收入的變化也會(huì)對(duì)現(xiàn)金流產(chǎn)生影響，有些投資者的資金鏈原來(lái)已經(jīng)算得緊繃繃的，一旦發(fā)生變化，收入減少、支出增加，原來(lái)尚能保持暢通的現(xiàn)金流無(wú)疑就失去了源頭活水，家庭財(cái)務(wù)由此就會(huì)陷入危機(jī)。那么，如果我們能讓投資房產(chǎn)的現(xiàn)金流由“負(fù)”轉(zhuǎn)“正”，也就是讓房屋每月的租金收入大于還款和支出總和，這樣即使樓市發(fā)生動(dòng)蕩，或者家庭財(cái)務(wù)狀況產(chǎn)生變動(dòng)，都不會(huì)使投資的安全性受到影響。
而在另外一些投資者的眼中，投資股票產(chǎn)生的現(xiàn)金流為“零”，其投資收益完全來(lái)自于買(mǎi)賣(mài)差價(jià)所得。在這種情況下，許多投資者在市場(chǎng)中追漲殺跌，到頭來(lái)卻落得一場(chǎng)空。而從去年至今的這波大跌中，不少投資者不僅分文未得，而且還虧得找不到北。但你有沒(méi)有想過(guò)，如果你能讓投資股票的現(xiàn)金流由“零”轉(zhuǎn)“正”，持有的股票每年都能獲得較好的分紅股息，那么在這種情況下，無(wú)論股價(jià)如何變動(dòng)，你都能獲得相對(duì)穩(wěn)定的投資回報(bào)。
量入為出提高租金收入
那么，怎樣才能讓房產(chǎn)投資產(chǎn)生正現(xiàn)金流呢?其中的關(guān)鍵在上面的文章中已經(jīng)提到了，就是要讓房屋的租金收入大于每月還貸和其他各項(xiàng)支出的總和。特別是在當(dāng)前市場(chǎng)總體調(diào)整的狀況下，我們應(yīng)該拋棄那種差價(jià)投資獲利的老觀念，而樹(shù)立以租賃回報(bào)為主的長(zhǎng)線投資理念，
要做到這一點(diǎn)，首先是要控制好自己的還貸總額，不要為了追逐利潤(rùn)而盲目求“大”。不然負(fù)現(xiàn)金流形成的支出就會(huì)加重家庭的負(fù)擔(dān)，特別是在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)不景氣的情況下，家庭收入的變動(dòng)就容易造成資金鏈的斷裂。而其中風(fēng)險(xiǎn)最大的莫過(guò)于多套房的投資，這可是大起大落的游戲。有些投資者一環(huán)緊扣一環(huán)把資金算得滿滿當(dāng)當(dāng)，一套房又一套房地購(gòu)買(mǎi)，準(zhǔn)備日后一套房又一套房地賣(mài)出獲利，但是只要市場(chǎng)出現(xiàn)震蕩，這些投資者就會(huì)遭致滅頂之災(zāi)。
其次，要盡量選擇租賃回報(bào)高的房產(chǎn)進(jìn)行投資，這樣的房產(chǎn)可以有不少類(lèi)型，比如重要商務(wù)區(qū)周邊以及校園周邊的房產(chǎn)等。這里舉其中的幾個(gè)例子：一是中心城區(qū)的小戶(hù)型住宅，由于其位置的優(yōu)勢(shì)，往往能獲得比較好的租賃價(jià)格；二是“老工房”，由于其總價(jià)不高，還貸的負(fù)擔(dān)較輕，也容易產(chǎn)生正現(xiàn)金流；三是優(yōu)質(zhì)商鋪，真正的旺鋪產(chǎn)生的現(xiàn)金流往往出乎你的意料。
以分紅收益為選擇坐標(biāo)
從股票投資的角度來(lái)說(shuō)，要產(chǎn)生正現(xiàn)金流，關(guān)鍵是要找到能夠有穩(wěn)定股息分紅的股票。一般來(lái)說(shuō)，這類(lèi)股票的經(jīng)營(yíng)較為穩(wěn)健，盈利能力也比較強(qiáng)。而要做到這一點(diǎn)，首先是要堅(jiān)持長(zhǎng)期投資。根據(jù)天相投資對(duì)上證指數(shù)過(guò)去20多年的統(tǒng)計(jì)顯示，無(wú)論市場(chǎng)經(jīng)過(guò)多長(zhǎng)時(shí)間的低迷，也無(wú)論投資人是在何時(shí)進(jìn)場(chǎng)，長(zhǎng)期投資更容易把握安全邊際，取得正收益。許多投資者有“撈一票就撤”的投機(jī)心態(tài)，投資行為短期化，追漲殺跌，這樣做的結(jié)果是得不償失的。其次，就是要把握選股、選時(shí)和風(fēng)控這樣幾個(gè)詞。選股的重要性是顯而易郵的，但選時(shí)同樣也不能忽視。一般來(lái)說(shuō)，在市場(chǎng)瘋狂股價(jià)過(guò)高時(shí)就不適合進(jìn)入，反而市場(chǎng)低迷期是投資這些股票的良機(jī)。而接下來(lái)，大家關(guān)心的肯定就是如何才能找到這樣的股票，對(duì)此記者認(rèn)為可以遵循三個(gè)思路。
一是A股中有穩(wěn)定分紅股息的股票。不少投資者認(rèn)為，A股中有穩(wěn)定分紅股息的股票很少，但實(shí)際情況并不完全是這樣。從表中我們可以發(fā)現(xiàn)，還是有不少股票近3年保持了較好的分紅回報(bào)。根據(jù)其1月13日的股價(jià)計(jì)算，其2007年的分紅回報(bào)率大都超過(guò)了當(dāng)前2.25％的1年期存款基準(zhǔn)利率，其中有些個(gè)股的回報(bào)率甚至超過(guò)了5％，其產(chǎn)生的正現(xiàn)金流顯然是令人滿意的。通過(guò)分析我們可以發(fā)現(xiàn)，此類(lèi)股票大多集中在鋼鐵、港口和公用事業(yè)板塊中，這也可以成為我們投資個(gè)股的方向。
《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者股票投資管理暫行辦法》后，各有關(guān)方面的準(zhǔn)備工作一直在緊鑼密鼓地進(jìn)行。據(jù)有關(guān)權(quán)威人士透露，目前除個(gè)別細(xì)節(jié)外，保監(jiān)會(huì)已就席位、賬戶(hù)、清算、托管、報(bào)表等問(wèn)題與有關(guān)部門(mén)達(dá)成一致意見(jiàn)。該人士同時(shí)表示，積極協(xié)調(diào)銀監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等部門(mén)，盡快下發(fā)保險(xiǎn)資金直接入市政策的配套文件，確保政策順利實(shí)施，將是保監(jiān)會(huì)近期的工作重點(diǎn)之一。
據(jù)介紹，《保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)投資者股票投資管理暫行辦法》后，各保險(xiǎn)公司對(duì)照《保險(xiǎn)資金運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)控制指引》的要求，認(rèn)真查找資金運(yùn)用的主要風(fēng)險(xiǎn)和管理漏洞，完善規(guī)章制度，以期從機(jī)制上控制好風(fēng)險(xiǎn)。如中國(guó)人壽、中國(guó)人保兩家資產(chǎn)管理公司，都開(kāi)展了風(fēng)險(xiǎn)自查活動(dòng)。人壽資產(chǎn)梳理出140個(gè)風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)，并采取了針對(duì)性控制措施。太保集團(tuán)進(jìn)一步完善了資金運(yùn)用授權(quán)授信制度，加強(qiáng)內(nèi)部審計(jì)和稽核監(jiān)督功能。
同時(shí)，各保險(xiǎn)公司普遍提高了對(duì)資產(chǎn)負(fù)債匹配管理的認(rèn)識(shí)，著手加強(qiáng)資產(chǎn)負(fù)債匹配管理的制度建設(shè)、技術(shù)引進(jìn)和人才儲(chǔ)備工作；進(jìn)一步明確委托人和受托人的職責(zé)并理順關(guān)系；建立產(chǎn)品開(kāi)發(fā)部門(mén)與資金運(yùn)用部門(mén)的溝通協(xié)調(diào)機(jī)制，實(shí)現(xiàn)保險(xiǎn)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)設(shè)計(jì)與資金運(yùn)用預(yù)期盈利和風(fēng)險(xiǎn)水平的有機(jī)結(jié)合；加快保險(xiǎn)資金運(yùn)用信息系統(tǒng)建設(shè)工作。另外，各保險(xiǎn)公司正在抓緊研究資產(chǎn)托管問(wèn)題，與托管銀行廣泛接觸，有的已經(jīng)進(jìn)入招標(biāo)遴選階段。
有關(guān)人士表示，監(jiān)管部門(mén)將舉辦保險(xiǎn)資金直接入市專(zhuān)題培訓(xùn)班，由各保險(xiǎn)公司資金運(yùn)用部門(mén)的有關(guān)人員參加。另外，保監(jiān)會(huì)將深入重點(diǎn)保險(xiǎn)公司、保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司進(jìn)行專(zhuān)題調(diào)研，了解保險(xiǎn)資金運(yùn)用工作現(xiàn)狀并確定明年保險(xiǎn)資金運(yùn)用工作的思路和重點(diǎn)。
證券時(shí)報(bào)·徐濤
教師在課前所進(jìn)行的案例選擇上，我們不但要考慮到案例的新穎性，還要注意我們所設(shè)計(jì)的案例是否具有可行性和有效性。就學(xué)生的理解力和接受性而言，我們制定的案例目標(biāo)應(yīng)是恰當(dāng)?shù)摹⒖尚械?、能夠?qū)崿F(xiàn)的。數(shù)學(xué)本身所具有的抽象特征，也讓不同的人有著不同的理解，這就需要我們?cè)诮虒W(xué)設(shè)計(jì)過(guò)程中，考慮到所選擇案例的適用性和遷移力。讓學(xué)生充分地理解和深入學(xué)習(xí)，這樣才能更好地兼顧到教師所教學(xué)內(nèi)容的廣度和深度。我們把工程數(shù)學(xué)案例教學(xué)法的運(yùn)用分為4個(gè)階段：
1.選擇案例。
教師在上課前要精心選擇與本節(jié)課知識(shí)相關(guān)的案例，選取案例時(shí)還要考慮其目的性、趣味性、代表性、真實(shí)性和實(shí)用性，由案例引出問(wèn)題，引導(dǎo)學(xué)生理解案例。
2.分析案例。
在引導(dǎo)學(xué)生理解案例的基礎(chǔ)上，老師要提出一些有針對(duì)性的問(wèn)題來(lái)引發(fā)學(xué)生去思考，還要注意引導(dǎo)學(xué)生的思路，讓學(xué)生按照老師的想法去思考。
3.解決案例。
和學(xué)生討論討論，并引導(dǎo)學(xué)生歸納出解決問(wèn)題的思路和方法，然后建立數(shù)學(xué)模型并求解，得到問(wèn)題的答案。
4.歸納推廣案例。
在完成前面一個(gè)案例之后，老師再列舉一些類(lèi)似的案例，分析這些案例解決的思想方法，通過(guò)案例之間的對(duì)比找到其共性，老師歸納知識(shí)點(diǎn)并要求學(xué)生用所學(xué)的數(shù)學(xué)概念和方法解決其他的相關(guān)類(lèi)似案例。工程數(shù)學(xué)的教學(xué)，是要讓學(xué)生更多地了解數(shù)學(xué)知識(shí)在其專(zhuān)業(yè)課和實(shí)際問(wèn)題中的應(yīng)用。在教學(xué)過(guò)程中重要的是選擇好案例，老師在教學(xué)案例的選取時(shí)要結(jié)合實(shí)際，盡可能貼近專(zhuān)業(yè)。例如：在高等數(shù)學(xué)教學(xué)中，用微積分的理論和方法建立模型，用高等數(shù)學(xué)的語(yǔ)言解釋發(fā)生在我們周?chē)囊恍┤粘，F(xiàn)象成因，我們可以選取如下實(shí)際案例：核軍備競(jìng)賽，影子為什么那么長(zhǎng)，易拉罐的形狀，資源的合理開(kāi)發(fā)與利用，蛛網(wǎng)問(wèn)題等；線性代數(shù)的教學(xué)過(guò)程中可以舉的實(shí)際案例有：小行星的軌道問(wèn)題，受教育程度的依賴(lài)性，快樂(lè)的假期旅游，基因的距離等。概率統(tǒng)計(jì)的教學(xué)過(guò)程中可以舉求職面試問(wèn)題、配對(duì)問(wèn)題、人壽保險(xiǎn)問(wèn)題等。這樣不僅提高了學(xué)生學(xué)習(xí)興趣，也使學(xué)生更了解了學(xué)習(xí)工程數(shù)學(xué)的重要性和其在實(shí)際生活的應(yīng)用，讓學(xué)生認(rèn)識(shí)到數(shù)學(xué)在科研和生活中的應(yīng)用，這樣更能激發(fā)學(xué)生利用數(shù)學(xué)思想和原理解決實(shí)際問(wèn)題的潛力，提高學(xué)生學(xué)習(xí)數(shù)學(xué)的興趣。
二、案例教學(xué)法在工程數(shù)學(xué)教學(xué)中的實(shí)施
在案例選取時(shí)，老師可以根據(jù)每節(jié)課理論知識(shí)的內(nèi)容特點(diǎn)及學(xué)生所學(xué)專(zhuān)業(yè)，選擇專(zhuān)業(yè)案例或貼近日常生活有趣味性的案例。例如：在講授第二個(gè)重要極限的時(shí)候可以舉金融中的復(fù)利、連續(xù)復(fù)利與貼現(xiàn)的例子，講授矩陣的性質(zhì)的時(shí)候可以舉不同城市之間的交通問(wèn)題的例子，講授全概率公式的時(shí)候可以舉敏感性調(diào)查問(wèn)題的例子等。以下以“金融中概率問(wèn)題”為例介紹工程數(shù)學(xué)中案例教學(xué)的使用。
1.選擇案例。
在現(xiàn)代信息膨脹的時(shí)代，不確定的信息隨時(shí)存在，不確定的事件隨時(shí)發(fā)生，而在股票行業(yè)，股票信息更是瞬息萬(wàn)變。為了判定這些不確定信息在某一動(dòng)態(tài)區(qū)間是否完全一致或者近似一致，從而提供一種最優(yōu)的股票組合排序策略。我們?cè)?ldquo;概率論與數(shù)理統(tǒng)計(jì)”的教學(xué)中，講到相關(guān)系數(shù)的時(shí)候可以舉在股票中的運(yùn)用。
2.分析案例。
股票組合投資是對(duì)股票投資風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的主要方法，其中對(duì)各種股票組合投資策略的優(yōu)劣評(píng)價(jià)是其關(guān)鍵。現(xiàn)對(duì)二級(jí)市場(chǎng)上同一行業(yè)內(nèi)的不同股票進(jìn)行投資價(jià)值分析是一個(gè)系統(tǒng)綜合評(píng)價(jià)問(wèn)題。利用“概率論與數(shù)理統(tǒng)計(jì)”中相關(guān)系數(shù)可以對(duì)股票組合進(jìn)行相關(guān)性分析。
3.解決案例。
利用相關(guān)性，經(jīng)過(guò)對(duì)于股票投資選擇策略的分析，我們可以得到投資方向和大多數(shù)股民的投資意愿。即得出清楚的分類(lèi)：關(guān)于哪些股票適合投資，哪些股票較適合投資，哪些股票較不適合投資，哪些股票不適合投資等。但是這些結(jié)論都只是理論的結(jié)果，它還需要經(jīng)受現(xiàn)實(shí)的檢驗(yàn)。
4.歸納推廣案例。
給學(xué)生講解利用Vague加權(quán)相似度量?jī)?yōu)化模型求解指標(biāo)偏好權(quán)系數(shù)的方法；并通過(guò)實(shí)例對(duì)該方法進(jìn)行了驗(yàn)證，實(shí)驗(yàn)結(jié)果會(huì)得到股票的最優(yōu)選擇策略，并與相關(guān)性分析得到的結(jié)果進(jìn)行比較。在此基礎(chǔ)上，要求學(xué)生利用所學(xué)的知識(shí)，把本節(jié)課所學(xué)的方法應(yīng)用到期權(quán)、債券、期貨等其他衍生品當(dāng)中。課后可以給學(xué)生留些相關(guān)的思考題如：利用本節(jié)所講的知識(shí)讓學(xué)生在其他金融衍生品中實(shí)踐。通過(guò)前面的案例，我們給出了案例教學(xué)法在工程數(shù)學(xué)課程中的應(yīng)用的一個(gè)具體應(yīng)用，通過(guò)這個(gè)案例給出了案例教學(xué)的一般步驟和教學(xué)中需要注意的問(wèn)題。我們?cè)谌粘＝虒W(xué)中，運(yùn)用貼近生活的案例教學(xué)增加了教學(xué)的趣味性，毫無(wú)疑問(wèn)這更調(diào)動(dòng)了學(xué)生在課堂上的學(xué)習(xí)積極性。在案例教學(xué)的實(shí)施中，要注意案例教學(xué)是一個(gè)動(dòng)態(tài)過(guò)程，師生之間要有共同的合作活動(dòng)，要不斷地調(diào)動(dòng)學(xué)生的積極性。老師的指導(dǎo)一定要有目的、有計(jì)劃、有組織，這樣學(xué)生才能更系統(tǒng)地掌握該課題所講的基礎(chǔ)知識(shí)和基本技能，從而發(fā)展為能力，并形成自己的東西。我們學(xué)校是一所應(yīng)用性的大學(xué)，在平時(shí)的教學(xué)過(guò)程中，我們學(xué)校比較注重培養(yǎng)的是學(xué)生的實(shí)際應(yīng)用能力。我們學(xué)校已經(jīng)長(zhǎng)期堅(jiān)持把案例教學(xué)在課堂中應(yīng)用，通過(guò)在課堂上所設(shè)計(jì)的一些案例教學(xué)的使用，我們總結(jié)了如下幾點(diǎn)建議：（1）老師在進(jìn)行案例選擇時(shí)，應(yīng)準(zhǔn)備與實(shí)際生活比較密切的案例，這樣可以調(diào)動(dòng)學(xué)生的興趣；（2）在進(jìn)行案例教學(xué)時(shí)，教師先介紹案例，使學(xué)生能夠?qū)?wèn)題有充分的理解。再講理論，盡量把相關(guān)知識(shí)給學(xué)生復(fù)習(xí)一下，或者將二者技巧性地結(jié)合起來(lái)；（3）在采取互動(dòng)方式進(jìn)行案例教學(xué)時(shí)，老師應(yīng)多鼓勵(lì)學(xué)生參加，調(diào)動(dòng)學(xué)生的積極性；（4）在案例的討論中，可以分小組討論，要注意師生互動(dòng)、幻燈片放映等過(guò)程穿插著的形式進(jìn)行案例教學(xué)，這樣學(xué)生不會(huì)視覺(jué)疲勞。
三、結(jié)束語(yǔ)