導(dǎo)語(yǔ)：在創(chuàng)業(yè)板風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估的撰寫(xiě)旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。

第1篇

>> 基于KMV模型的湖北省農(nóng)業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)度量及應(yīng)對(duì)策略研究 KMV模型在商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)管理下的實(shí)證研究 基于BP神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)的商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型研究 基于KMV模型的信用風(fēng)險(xiǎn)度量實(shí)證研究 基于SV—KMV模型的信用風(fēng)險(xiǎn)度量研究 基于KMV模型的市政債券信用風(fēng)險(xiǎn)研究 基于五級(jí)分類(lèi)支持向量機(jī)集成的商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型研究 基于KMV模型分析利率市場(chǎng)化沖擊對(duì)商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)影響 KMV模型在我國(guó)商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)度量中的具體應(yīng)用 基于宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境的銀行信用風(fēng)險(xiǎn)度量模型研究 基于logistic模型的我國(guó)商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)管理研究 基于CreditMetrics模型的商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)用研究 基于KMV模型的我國(guó)創(chuàng)業(yè)板企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估 基于KMV模型對(duì)我國(guó)不同規(guī)模上市商業(yè)銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)研究 基于KMV模型研究商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)的改進(jìn) 基于KMV模型對(duì)商業(yè)銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)分析 SOM神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)模型在商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估中的應(yīng)用研究 我國(guó)商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型的實(shí)證分析 基于KMV模型的上市公司信用風(fēng)險(xiǎn)研究 基于修正KMV模型的創(chuàng)業(yè)板公司信用風(fēng)險(xiǎn)研究 常見(jiàn)問(wèn)題解答 當(dāng)前所在位置：l，2015.11.25.

[2]Lee W.Rededinition of the KMV model's optimal default point based onGenetic Algorithms-Evidence from Taiwan[J].Expert Systems with Applications，2010.8.

[3]Antonio Camara，IvilinaPopova，Betty Simkins.A comparative study of the probability of default for global financialfirms[J].Journal of Banking & Finance，2012.36.3.

[4]David W.Munves，AllertonSmith，David Hamilton.Banks and their EDF Measures NOW and Through the Credit Crisis：Too High，TooLow，or Just About Right[J].Moody’s ANALYTICS，2010.11.

[5]凌江懷，劉燕媚.基于KMV模型的中國(guó)商業(yè)銀行信用風(fēng)險(xiǎn)實(shí)證分析――以10家上市商業(yè)銀行為例[J].華南師范大學(xué)學(xué)報(bào)（社會(huì)科學(xué)版），2013.5.

第2篇

［關(guān)鍵詞］創(chuàng)業(yè)板；上市公司；財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)；Z-Score模型

［中圖分類(lèi)號(hào)］F279.15［文獻(xiàn)標(biāo)志碼］A［DOI］10.3969/j.issn.1009-3729.2012.04.018



2009年10月30日開(kāi)啟的創(chuàng)業(yè)板以其高成長(zhǎng)、高回報(bào)的投資前景在上市之初即受到市場(chǎng)的熱情追捧，截至2012年2月10日，創(chuàng)業(yè)板上市公司有281家，總市值達(dá)7434億元。創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)成為我國(guó)多層次資本市場(chǎng)體系的重要組成部分，對(duì)中小企業(yè)融資、拓寬投資渠道、完善我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資體系、保持國(guó)民經(jīng)濟(jì)可持續(xù)發(fā)展具有極為重要的作用。但是創(chuàng)業(yè)板上市標(biāo)準(zhǔn)相對(duì)較低，發(fā)行條件中的財(cái)務(wù)指標(biāo)要求也低于主板、中小板首次公開(kāi)發(fā)行的條件，具有高風(fēng)險(xiǎn)的特征。因此，準(zhǔn)確評(píng)估創(chuàng)業(yè)板上市公司的財(cái)務(wù)狀況、預(yù)測(cè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，對(duì)保護(hù)投資者和債權(quán)人利益、經(jīng)營(yíng)管理者防范財(cái)務(wù)危機(jī)和監(jiān)管部門(mén)提高監(jiān)管效率，具有十分重要的意義。

一、文獻(xiàn)回顧

以財(cái)務(wù)比率預(yù)測(cè)企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的研究起源于1930年代，最早建立單變量模型進(jìn)行財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)測(cè)的是Fitzpatrick［1］，他以19家公司作為樣本，運(yùn)用單個(gè)財(cái)務(wù)比率將樣本劃分為破產(chǎn)和非破產(chǎn)2組，結(jié)果表明判別能力最高的是“凈利潤(rùn)/股東權(quán)益”和“股東權(quán)益/負(fù)債”2個(gè)比率；Beaver［2］第一次系統(tǒng)運(yùn)用統(tǒng)計(jì)方法和財(cái)務(wù)比率進(jìn)行了企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)研究。但單變量分析也存在一些局限性，主要表現(xiàn)在單變量模型沒(méi)有考察變量之間的關(guān)聯(lián)程度，不同的財(cái)務(wù)比率可能對(duì)同一企業(yè)有相互矛盾的判斷，因而其有效性在運(yùn)用中受到一定限制。

為了改進(jìn)單變量模型研究中的缺陷，Altman［3］按照美國(guó)國(guó)家破產(chǎn)法提出的破產(chǎn)申請(qǐng)條件作為企業(yè)財(cái)務(wù)失敗的定義，隨機(jī)抽取1946—1965年間33家制造業(yè)的破產(chǎn)公司為樣本，按其行業(yè)類(lèi)別及規(guī)模大小分層抽取了33家正常公司作為配對(duì)樣本，把22個(gè)有可能預(yù)示公司發(fā)生危機(jī)的財(cái)務(wù)比率變量分為流動(dòng)性、獲利能力、財(cái)務(wù)杠桿、償債能力和周轉(zhuǎn)能力5個(gè)類(lèi)別，利用MDA分析技術(shù)在每一類(lèi)財(cái)務(wù)比率中選取一個(gè)預(yù)測(cè)能力最強(qiáng)的指標(biāo)放入模型中，建立了5個(gè)變量組成的多變量財(cái)務(wù)預(yù)警模型——Z-Score模型：

Z=0.012X1+0.014X2+0.033X3+

0.006X4+0.999X5

其中，X1是營(yíng)運(yùn)資本與總資產(chǎn)比率，它是公司流動(dòng)資產(chǎn)相對(duì)于總資本關(guān)系的一種衡量，是公司是否將面臨運(yùn)營(yíng)困難的衡量指標(biāo)之一，可反映短期償債能力。一般來(lái)說(shuō)，營(yíng)運(yùn)資產(chǎn)相對(duì)于總資產(chǎn)持續(xù)減少，往往預(yù)示著企業(yè)資金周轉(zhuǎn)不靈或出現(xiàn)短期償債危機(jī)。

X2=留存收益/總資產(chǎn)。該比率反映企業(yè)累積獲利能力。

X3=息稅前利潤(rùn)/總資產(chǎn)。該比率可以衡量除去稅收或其他杠桿因素外公司資產(chǎn)的獲利能力，其分析對(duì)公司破產(chǎn)研究尤其有效，比率越高，表明企業(yè)的資產(chǎn)利用效果越好、經(jīng)營(yíng)管理水平越高。

X4=權(quán)益市場(chǎng)價(jià)值/總負(fù)債。該比率能夠說(shuō)明股東所提供的資本與債權(quán)人提供的資本的相對(duì)關(guān)系，反映企業(yè)基本財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)是否穩(wěn)定，同時(shí)也反映債權(quán)人投入的資本受股東資本保障的程度。

X5=銷(xiāo)售收入/總資產(chǎn)。這是資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，它是一種能夠反映公司資產(chǎn)營(yíng)運(yùn)能力的財(cái)務(wù)比率，該指標(biāo)越高，表明資產(chǎn)的利用率越高，說(shuō)明企業(yè)在增加收入方面取得了良好的效果。

Altman通過(guò)對(duì)經(jīng)營(yíng)失敗企業(yè)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行統(tǒng)計(jì)分析，得到了如下企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的判斷標(biāo)準(zhǔn)：Z

向德偉［4］選取80家上市公司的A股作為樣本，對(duì)上市公司財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了實(shí)證分析，驗(yàn)證了Z-Score模型在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)測(cè)與危機(jī)預(yù)警中的應(yīng)用，檢驗(yàn)結(jié)論大體支持了Z-Score模型在中國(guó)股市中的有效性。王韜等［5］將上市公司分成業(yè)績(jī)優(yōu)良類(lèi)、業(yè)績(jī)一般類(lèi)、業(yè)績(jī)較差類(lèi)和業(yè)績(jī)很差類(lèi)，從每類(lèi)公司中隨機(jī)抽取5家公司，共20個(gè)樣本，對(duì)Z-Score模型進(jìn)行了檢驗(yàn)，結(jié)果顯示Z-Score模型在我國(guó)大體上是適用的。上述研究成果證明Z-Score模型在國(guó)內(nèi)企業(yè)財(cái)務(wù)危機(jī)預(yù)警方面有一定的適應(yīng)性和有效性。由于可操作性強(qiáng)、預(yù)測(cè)準(zhǔn)確率高，Z-Score模型已在制定信用政策、資信等級(jí)評(píng)審、風(fēng)險(xiǎn)控制等方面得到了廣泛應(yīng)用。

本文擬以我國(guó)首批28家創(chuàng)業(yè)板上市公司為樣本，運(yùn)用Z-Score模型對(duì)其財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行實(shí)證分析，以考察該模型的適用性。

二、實(shí)證分析

1.樣本選取與數(shù)據(jù)來(lái)源

我國(guó)首批28家創(chuàng)業(yè)板上市公司分別是特銳德、神州泰岳、樂(lè)普醫(yī)療、南風(fēng)股份、探路者、萊美藥業(yè)、漢威電子、上海佳豪、安科生物、立思辰、鼎漢技術(shù)、華測(cè)檢測(cè)、新寧物流、億緯鋰能、愛(ài)爾眼科、北陸藥業(yè)、網(wǎng)宿科技、中元華電、硅寶科技、銀江股份、大禹節(jié)水、吉峰農(nóng)機(jī)、寶德股份、機(jī)器人、華星創(chuàng)業(yè)、紅日藥業(yè)、華誼兄弟、金亞科技。以這28家公司為樣本，數(shù)據(jù)選取時(shí)間為2008—2010年，樣本數(shù)據(jù)全部來(lái)自于該28家上市公司公開(kāi)披露的財(cái)務(wù)報(bào)表，每股市價(jià)均采用報(bào)告期最后一天的價(jià)格。

2.模型指標(biāo)的調(diào)整

為了保持公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定，創(chuàng)業(yè)板對(duì)公司上市后的相關(guān)股份提出了限售要求，這些股份暫無(wú)市場(chǎng)價(jià)格。另外，考慮到我國(guó)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和會(huì)計(jì)制度的特殊性，需要對(duì)該模型指標(biāo)作以下調(diào)整（對(duì)檢驗(yàn)結(jié)果并無(wú)實(shí)質(zhì)性影響）：

X1——營(yíng)運(yùn)資本/總資產(chǎn)=(流動(dòng)資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債)/總資產(chǎn)；

第3篇

（一）創(chuàng)業(yè)板溢價(jià)機(jī)制中的投機(jī)行為分析

創(chuàng)業(yè)板作為一個(gè)新興資本市場(chǎng)，在不斷完善其固有機(jī)制，為高科技企業(yè)提供有效融資服務(wù)的同時(shí)，也存在著制度不健全、機(jī)制不透明等諸多問(wèn)題。而其中高溢價(jià)發(fā)行所帶來(lái)的高風(fēng)險(xiǎn)與成長(zhǎng)性擠出效應(yīng)，已經(jīng)嚴(yán)重影響了創(chuàng)業(yè)板的進(jìn)一步深化發(fā)展。在現(xiàn)有溢價(jià)機(jī)制之下，支持創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)高股價(jià)、高估值的最重要因素，應(yīng)當(dāng)是這些高科技企業(yè)的高成長(zhǎng)率與高盈利性。由此帶來(lái)的為市場(chǎng)所認(rèn)可的高額資本回報(bào)率才能反饋至創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，形成正向的市場(chǎng)引導(dǎo)功能，吸引更多的資金進(jìn)入創(chuàng)業(yè)板，為更多的科技型企業(yè)提供融資的可能性，并由此形成創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的良性化持續(xù)發(fā)展。但是資本的逐利性與貪婪性，使得機(jī)構(gòu)投資者與其他利益集群，希望借助對(duì)創(chuàng)業(yè)板上市公司的包裝與概念炒作，抬高股票估價(jià)以實(shí)現(xiàn)股票的高溢價(jià)發(fā)行，最終實(shí)現(xiàn)其短期套利的根本目的。在具體實(shí)施中，公司所有人與發(fā)行人往往對(duì)擬上市企業(yè)的行業(yè)前景、專(zhuān)利數(shù)量、科研實(shí)力及創(chuàng)新能力等進(jìn)行包裝與過(guò)度宣傳，以此作為創(chuàng)業(yè)板公司實(shí)現(xiàn)股票溢價(jià)的依據(jù)，并由此推高公司的估值，實(shí)現(xiàn)公司股票高溢價(jià)發(fā)行的根本目的。在強(qiáng)化市場(chǎng)效率，激勵(lì)投資的同時(shí)，市場(chǎng)參與者主體的自控能力與內(nèi)部監(jiān)督，是法律法規(guī)無(wú)法回避的現(xiàn)實(shí)。由發(fā)行者與相關(guān)機(jī)構(gòu)來(lái)最終確定股票的發(fā)行價(jià)格和溢價(jià)幅度，雖然在形式上是由市場(chǎng)機(jī)制來(lái)形成發(fā)行價(jià)格，但實(shí)質(zhì)上是市場(chǎng)監(jiān)管者對(duì)自身義務(wù)與責(zé)任的回避，并不利于證券市場(chǎng)的健康發(fā)展，也不利于對(duì)高新科技的價(jià)值判定與數(shù)值量化。因此，在創(chuàng)業(yè)板的股票估值與價(jià)格認(rèn)定上不能完全由發(fā)行人和券商來(lái)決定其價(jià)格。如果不對(duì)創(chuàng)業(yè)板中的投機(jī)要素做出相應(yīng)規(guī)制，基于技術(shù)這一無(wú)形財(cái)產(chǎn)的價(jià)值評(píng)估與盈利預(yù)期，所形成的創(chuàng)業(yè)板溢價(jià)機(jī)制中的政策利好將被投機(jī)行為消耗殆盡，出現(xiàn)股價(jià)與企業(yè)成長(zhǎng)性的倒掛，并進(jìn)一步加深市場(chǎng)的不信任感。股值認(rèn)定的科學(xué)與合理直接決定了創(chuàng)業(yè)板企業(yè)的投資價(jià)值與融資意義，對(duì)這一要素進(jìn)行不加規(guī)制的完全市場(chǎng)化制度設(shè)定是存在極大瑕疵的，嚴(yán)重影響創(chuàng)業(yè)板的正常融資功能，增加創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的投資風(fēng)險(xiǎn)。

（二）融資最大化下的無(wú)形財(cái)產(chǎn)價(jià)值異化

融資功能作為資本市場(chǎng)資源配置的基礎(chǔ)之一，對(duì)于促進(jìn)社會(huì)資本形成、完善金融體系、調(diào)整經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)具有不可替代的作用。創(chuàng)業(yè)板的設(shè)立，在很大程度上即是為了便利投資，擴(kuò)大融資渠道。但是在這一融資過(guò)程中，證券市場(chǎng)最初的市場(chǎng)化高估價(jià)所帶來(lái)的融資利好，很快被過(guò)度的融資需求所替代，融資最大化的需求畸形進(jìn)一步加劇了無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值的異化。在這一過(guò)程中，如何通過(guò)最大化提高股票估值，依靠較高的溢價(jià)發(fā)行價(jià)格從證券市場(chǎng)獲得更多的資金，成為高科技企業(yè)上市的唯一目的。例如數(shù)據(jù)顯示，在我國(guó)首批上市的二十余家創(chuàng)業(yè)板公司中，平均市盈率超過(guò)五十倍，而市盈率最高的寶德股份則高達(dá)近八十倍，遠(yuǎn)高于A股市盈率以及中小板的市盈率，這種超高的市盈率除了滿(mǎn)足融資需求外，并不利于創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的良性有序發(fā)展。如果說(shuō)在無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值異化過(guò)程中，投機(jī)性要素是利用了外部監(jiān)管缺失的漏洞，那么融資性目的之濫用則成因于市場(chǎng)化估價(jià)的法律讓渡。當(dāng)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)的股票定價(jià)完全依賴(lài)于技術(shù)等無(wú)形資產(chǎn)的市場(chǎng)評(píng)判時(shí)，市場(chǎng)本身定價(jià)手段的匱乏和評(píng)估機(jī)制的缺陷，導(dǎo)致了在無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值認(rèn)定上的兩難境地。一方面，創(chuàng)業(yè)型企業(yè)希望能夠通過(guò)技術(shù)的資本化來(lái)獲取其進(jìn)一步發(fā)展所需的資金，通過(guò)資本市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)其融資目的；另一方面，專(zhuān)利成果等無(wú)形資產(chǎn)價(jià)格的市場(chǎng)形成機(jī)制因?yàn)榻y(tǒng)一標(biāo)準(zhǔn)的缺乏而具有極大的隨意性，融資能否成功以及融資的規(guī)模很大程度上取決于科技型企業(yè)對(duì)其專(zhuān)利技術(shù)的市場(chǎng)化運(yùn)作。在創(chuàng)業(yè)板創(chuàng)建初期和公司剛上市時(shí)期，市場(chǎng)及投資者對(duì)這些科技型公司的成長(zhǎng)預(yù)期超出了正常水平，導(dǎo)致股票估值和發(fā)行價(jià)格遠(yuǎn)超其實(shí)際經(jīng)營(yíng)狀況所能支撐的水平。這一融資的放大效應(yīng)被市場(chǎng)的后續(xù)進(jìn)入者所利用，利用對(duì)高科技概念的投機(jī)和對(duì)市場(chǎng)的操縱，人為抬高股價(jià)以實(shí)現(xiàn)股票高溢價(jià)，達(dá)到超額融資目的。但是法律設(shè)定所形成的政策慣性，使得政府等行政管理者不愿承擔(dān)因?yàn)檫^(guò)度投機(jī)和超額融資所導(dǎo)致的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)和監(jiān)管責(zé)任。融資最大化的利益驅(qū)動(dòng)加上資本市場(chǎng)的逐利本質(zhì)，使得無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值異化的泡沫逐漸形成并不斷擴(kuò)大，最終背離創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)融資功能的初衷。

二、無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值判斷：法律平衡下的理性回歸

在對(duì)創(chuàng)業(yè)板溢價(jià)機(jī)制的分析中，無(wú)論是溢價(jià)機(jī)制的形成還是股票發(fā)行價(jià)格的畸高，其根本問(wèn)題都在于創(chuàng)業(yè)板價(jià)值所依托之無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的法律規(guī)制與有效監(jiān)管。當(dāng)立法趨向于依靠市場(chǎng)的力量來(lái)完成對(duì)股票定價(jià)中的無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估與資本合理規(guī)制時(shí)，其對(duì)市場(chǎng)的尊重和對(duì)市場(chǎng)支配地位的認(rèn)可并沒(méi)有錯(cuò)，但是市場(chǎng)主體的投機(jī)異動(dòng)與資本擴(kuò)張卻擾亂了市場(chǎng)機(jī)制運(yùn)行的正常秩序。強(qiáng)化市場(chǎng)參與主體的責(zé)任承擔(dān)，擴(kuò)大外部監(jiān)管的積極作用，成為無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷法律平衡的FRIENDSOFACCOUNTING公司治理重要內(nèi)容。

（一）無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的法律解析

價(jià)值表現(xiàn)形式的無(wú)形性是技術(shù)類(lèi)資本的最大特點(diǎn)，但這一無(wú)形性特點(diǎn)卻對(duì)資本市場(chǎng)的運(yùn)行產(chǎn)生了極大的障礙。當(dāng)技術(shù)成為高科技企業(yè)的核心價(jià)值與最為重要的融資手段時(shí)，其價(jià)值判斷無(wú)論在方法還是在計(jì)量上，都迥異于貨幣、實(shí)物等有形物。技術(shù)作為提升產(chǎn)品質(zhì)量、增加企業(yè)創(chuàng)新能力的信息集成，是知識(shí)積淀的質(zhì)變突破，體現(xiàn)為一種與生產(chǎn)過(guò)程相關(guān)的方法、工藝及知識(shí)（平全虎等，2004），是技術(shù)秘密、管理經(jīng)驗(yàn)與生產(chǎn)技能的綜合體現(xiàn)，其價(jià)值判定必然體現(xiàn)出極大的不確定性。實(shí)物形態(tài)的出資在價(jià)值認(rèn)定上可以借助類(lèi)型化的市場(chǎng)定價(jià)與價(jià)值測(cè)算，得出較為準(zhǔn)確與公平的量化結(jié)果。但是在技術(shù)股權(quán)的價(jià)值判定中，除了研發(fā)成本與中間費(fèi)用的具體量化之外，還有大量凝結(jié)在技術(shù)中的智力要素需要實(shí)現(xiàn)資本的價(jià)值量化，同時(shí)依托技術(shù)而產(chǎn)生的智力與資本的期權(quán)利益也需要得到資本化的利益補(bǔ)償。但是在實(shí)踐中，無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值確定，往往受制于經(jīng)濟(jì)環(huán)境、技術(shù)認(rèn)可度、技術(shù)變現(xiàn)效率、法律法規(guī)及政府決策等一系列外部因素，很難進(jìn)行科學(xué)、中立、權(quán)威的價(jià)值評(píng)估，技術(shù)股權(quán)進(jìn)而也就具有極大的價(jià)值彈性與波動(dòng)空間。因此，《公司法》難以通過(guò)有限的立法手段完成對(duì)無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的翔實(shí)規(guī)范，只能交由中立的第三方專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行市場(chǎng)化的評(píng)定，但這種評(píng)定方式或多或少又會(huì)受到人為因素與市場(chǎng)趨利行為的影響而產(chǎn)生價(jià)值的異變，偏離價(jià)值的中立性標(biāo)準(zhǔn)。

（二）無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的理性反思

從資本市場(chǎng)的角度對(duì)無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值的評(píng)判加以分析，則其價(jià)值判斷的不確定性不只是對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值大小產(chǎn)生影響，更為重要的是直接決定了以無(wú)形資產(chǎn)為決定要素的科技型企業(yè)的股值認(rèn)定與溢價(jià)評(píng)估。國(guó)務(wù)院發(fā)展研究中心在《中國(guó)股市IPO發(fā)行與定價(jià)方式演變》的調(diào)查研究報(bào)告中指出，新股發(fā)行定價(jià)的關(guān)鍵因素是每股稅后利潤(rùn)和發(fā)行市盈率這兩項(xiàng)指標(biāo)。報(bào)告別指出在稅后利潤(rùn)的計(jì)算上，應(yīng)參照證監(jiān)會(huì)《股票發(fā)行定價(jià)分析報(bào)告指引》的第四條有關(guān)“發(fā)行價(jià)格的確定方法和結(jié)果”的相關(guān)規(guī)定，說(shuō)明發(fā)行價(jià)格的測(cè)算方法、二級(jí)市場(chǎng)的定位、商定的發(fā)行價(jià)格和市盈率倍數(shù)，綜合公司現(xiàn)狀和發(fā)展前景，確定利潤(rùn)幅度。在發(fā)行市盈率的計(jì)算上，研究報(bào)告則建議采用參照滬深兩市平均市盈率的做法。在這兩項(xiàng)指標(biāo)要素的綜合評(píng)判上，并沒(méi)有針對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的特別規(guī)定，但是無(wú)形資產(chǎn)作為現(xiàn)代企業(yè)的一項(xiàng)重要財(cái)產(chǎn)，對(duì)股票價(jià)格評(píng)定的重要影響是毋庸置疑的，因此這兩項(xiàng)指標(biāo)自然適用于股票定價(jià)中的無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值要素。但無(wú)論是稅后利潤(rùn)的計(jì)算還是市盈率的評(píng)定，都無(wú)法直接用以確定無(wú)形資產(chǎn)應(yīng)當(dāng)具有的實(shí)際價(jià)值。以創(chuàng)業(yè)板為例，在其股價(jià)認(rèn)定中，因?yàn)槠渲饕獌?nèi)容是對(duì)技術(shù)類(lèi)無(wú)形資產(chǎn)進(jìn)行價(jià)值判定，故而無(wú)法形成確定的發(fā)行價(jià)格測(cè)算方法；又因?yàn)樽C監(jiān)會(huì)已經(jīng)將價(jià)格評(píng)定的權(quán)利全權(quán)委托于市場(chǎng)，則必然是由市場(chǎng)主體來(lái)商定股票的發(fā)行價(jià)格和市盈率倍數(shù)，由此又陷入了制度理性與資本量化的博弈困境。在這一制度預(yù)設(shè)與細(xì)則規(guī)定之下，證券市場(chǎng)主體作為無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值化的受益者，又兼具市場(chǎng)的自發(fā)監(jiān)管者身份，必然導(dǎo)致投機(jī)盛行、監(jiān)管缺位。但是，如果恢復(fù)到由證監(jiān)會(huì)或政府主管部門(mén)主導(dǎo)一切的股票定價(jià)機(jī)制，則無(wú)形資產(chǎn)的資本屬性很有可能被忽視，其市場(chǎng)價(jià)值也完全可能被低估。政府監(jiān)管部門(mén)非專(zhuān)業(yè)性的價(jià)值評(píng)定制度設(shè)計(jì)與技術(shù)手段的運(yùn)用，更會(huì)沖抵證券市場(chǎng)的融資效應(yīng)，抑制技術(shù)市場(chǎng)的發(fā)展與科技的創(chuàng)新。因此，在無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值判斷中，過(guò)嚴(yán)的法律規(guī)制將阻礙市場(chǎng)的融資功能，而過(guò)寬的制度設(shè)計(jì)又會(huì)造成市場(chǎng)的投機(jī)與隨意。只有嚴(yán)格按照《企業(yè)會(huì)計(jì)準(zhǔn)則》規(guī)定，對(duì)企業(yè)的技術(shù)發(fā)明、專(zhuān)利成果進(jìn)行體現(xiàn)市場(chǎng)規(guī)律的成本核算與價(jià)值評(píng)定，并依照法律規(guī)范建立合理的追責(zé)機(jī)制與監(jiān)管體系，才能正確實(shí)現(xiàn)對(duì)無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值評(píng)判。

（三）無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的法律平衡

無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值判斷的合理實(shí)現(xiàn)，其根本在于解決市場(chǎng)估值與約束機(jī)制的協(xié)調(diào)問(wèn)題，需要運(yùn)用相關(guān)的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則、法律規(guī)范所形成的基本機(jī)制和程序規(guī)范約束市場(chǎng)的利益沖動(dòng)，在法律框架之下實(shí)現(xiàn)兩者的利益平衡。一方面通過(guò)市場(chǎng)化的價(jià)值評(píng)估和核算，計(jì)算無(wú)形資產(chǎn)的相關(guān)價(jià)值；另一方面也要借助中介機(jī)構(gòu)與審計(jì)機(jī)構(gòu)之功能，對(duì)無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值評(píng)估的合理性加以規(guī)制，在實(shí)現(xiàn)無(wú)形資產(chǎn)應(yīng)有之價(jià)值的同時(shí)又防止無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值的虛高。在無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值的合理評(píng)定中，對(duì)市場(chǎng)行為的自治性的保護(hù)，使得法律一直試圖在私法自由與公法干預(yù)之間尋求一定的平衡，以實(shí)現(xiàn)最優(yōu)的市場(chǎng)功能。同樣以創(chuàng)業(yè)板溢價(jià)機(jī)制為例，作為平等主體之間的經(jīng)濟(jì)行為，股票估值與發(fā)行價(jià)格的確立原來(lái)應(yīng)當(dāng)按照當(dāng)事人意思自治原則由市場(chǎng)主導(dǎo)，但是當(dāng)市場(chǎng)主體獲取信息不對(duì)等，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)被人為扭曲時(shí)，尤其是當(dāng)交易一方處于不對(duì)等狀態(tài)，甚至將對(duì)他人產(chǎn)生不利時(shí)，公法介入即具有了正當(dāng)性與必要性（趙旭東，2004）。此時(shí)的公法調(diào)整，是為了保障市場(chǎng)參與者地位的實(shí)質(zhì)平等和交易的高效與安全，而不是為了限制平等主體在私法自治下的意思自由，其目的是通過(guò)合理的監(jiān)管行為保證交易的平等，并以此解決安全和效率的平衡問(wèn)題。從現(xiàn)代商業(yè)社會(huì)的發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，效率優(yōu)先已成為其理念基礎(chǔ)，我國(guó)目前的《公司法》、《證券法》及相關(guān)規(guī)則，之所以在無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值判斷上賦予市場(chǎng)極大的權(quán)力空間，其根源也在于認(rèn)定市場(chǎng)為最有效的評(píng)價(jià)手段。但是市場(chǎng)化價(jià)值判斷中的效率優(yōu)勢(shì)并不能完全取代對(duì)于評(píng)判結(jié)果公正與合理的要求，效率的優(yōu)先與公平的兼顧也并不產(chǎn)生必然的矛盾，兩者的平衡體現(xiàn)為效率的優(yōu)先與結(jié)果的公平。應(yīng)當(dāng)通過(guò)以會(huì)計(jì)準(zhǔn)則核算為基礎(chǔ)的內(nèi)生性自律行為與以法律監(jiān)管為內(nèi)容的外部約束機(jī)制的共同適用，尋找無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值評(píng)判中效率與安全的最佳契合點(diǎn)（張維迎，1996），實(shí)現(xiàn)其價(jià)值評(píng)判的合理與合法。

三、無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值優(yōu)化：自律與法律的雙重規(guī)制

（一）無(wú)形資產(chǎn)合理價(jià)值的實(shí)現(xiàn)路徑

在無(wú)形資產(chǎn)的價(jià)值實(shí)現(xiàn)過(guò)程中，應(yīng)確立市場(chǎng)的基礎(chǔ)性?xún)r(jià)值評(píng)定功能，并以此實(shí)現(xiàn)無(wú)形資產(chǎn)公允價(jià)值的合理評(píng)判，通過(guò)市場(chǎng)參與主體的自我約束與市場(chǎng)的外部規(guī)制，實(shí)現(xiàn)對(duì)違反市場(chǎng)機(jī)制行為的自律糾錯(cuò)與外部規(guī)制。在《深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估管理辦法》的第四章專(zhuān)門(mén)規(guī)定了無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估中的法律責(zé)任承擔(dān)問(wèn)題，第十八條規(guī)定：“評(píng)估機(jī)構(gòu)有瀆職行為或與委托人串通提供虛假結(jié)果，給國(guó)家或他人造成損害的，評(píng)估機(jī)構(gòu)應(yīng)與委托人承擔(dān)連帶賠償責(zé)任；構(gòu)成犯罪的，依法追究直接責(zé)任人的刑事責(zé)任?！钡诙畻l規(guī)定，在評(píng)估工作中、不負(fù)責(zé)任，致使無(wú)形資產(chǎn)的評(píng)估結(jié)果嚴(yán)重失實(shí)的，應(yīng)對(duì)該評(píng)估機(jī)構(gòu)予以處罰。這兩條規(guī)定遵循了上述規(guī)制原則，突破性地明確了評(píng)估機(jī)構(gòu)這一市場(chǎng)參與主體的責(zé)任，具有重要的法律示范意義。但是相關(guān)條款僅強(qiáng)化了外部監(jiān)管的責(zé)任約束，并沒(méi)有對(duì)評(píng)估機(jī)構(gòu)和其他市場(chǎng)參與主體的自我約束加以法律設(shè)定，也缺少對(duì)外部監(jiān)管部門(mén)權(quán)力界限與連帶責(zé)任的規(guī)范要求，綜上，應(yīng)當(dāng)在其法律規(guī)范設(shè)計(jì)中，增加內(nèi)部監(jiān)管與外部約束協(xié)調(diào)適用的條款規(guī)定。這種雙生性的路徑優(yōu)化缺一不可，因?yàn)樯淌禄顒?dòng)主體的自律行為可以在私法自治最大化的語(yǔ)境下實(shí)現(xiàn)對(duì)違規(guī)行為的糾正，外部法律規(guī)范與監(jiān)管機(jī)制的適時(shí)介入則可以在尊重市場(chǎng)主體自主性的前提之下，解決其固有之唯利缺陷。因此，無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值合理實(shí)現(xiàn)的最佳路徑抉擇，應(yīng)該是對(duì)市場(chǎng)的價(jià)值評(píng)判功能的維護(hù)與激勵(lì)，具體表現(xiàn)為法律規(guī)制與主體自律相結(jié)合的制度化約束體制的價(jià)值確認(rèn)與投機(jī)抑制。

（二）市場(chǎng)本源下的內(nèi)生性規(guī)制

市場(chǎng)標(biāo)準(zhǔn)作為無(wú)形資產(chǎn)價(jià)值最大化的量化指標(biāo)，通過(guò)市場(chǎng)參與主體的內(nèi)生化自律規(guī)制，是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)量化功能的優(yōu)先選擇。這一市場(chǎng)本源下的內(nèi)生性規(guī)制強(qiáng)調(diào)對(duì)信息披露的要求，注重公司內(nèi)部監(jiān)管力度的強(qiáng)化（王園林、劉子?xùn)|，2011），以便于我國(guó)統(tǒng)一化內(nèi)控機(jī)制的建立與完善。其具體規(guī)制指標(biāo)包括以下四方面：1.強(qiáng)調(diào)董事會(huì)獨(dú)立性。董事會(huì)作為公司的重要機(jī)構(gòu)，在內(nèi)部自律約束中，發(fā)揮著重要的作用，其職責(zé)包括對(duì)券商及其從業(yè)人員進(jìn)行監(jiān)督（余龍、王世霞，2011）、商討制定承銷(xiāo)規(guī)則、督促相關(guān)市場(chǎng)參與主體執(zhí)行相關(guān)法律規(guī)定、保護(hù)投資者利益，上述職能的規(guī)范性履行能夠有效地約束市場(chǎng)參與主體的內(nèi)部人控制行為。2.規(guī)范企業(yè)行為與道德準(zhǔn)則。主要通過(guò)依法建立現(xiàn)代企業(yè)制度、對(duì)企業(yè)開(kāi)展運(yùn)行效率評(píng)估、聘請(qǐng)專(zhuān)業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行咨詢(xún)規(guī)劃等措施，盡可能提升上市公司的經(jīng)營(yíng)管理水平及內(nèi)控水平。同時(shí)，強(qiáng)化企業(yè)社會(huì)責(zé)任，明確企業(yè)道德準(zhǔn)則，以投資者保護(hù)為核心道德標(biāo)準(zhǔn)。3.強(qiáng)化公司內(nèi)部審計(jì)職能。這一措施具體包括兩方面內(nèi)容，首先是公司內(nèi)部的審計(jì)監(jiān)管，主要是通過(guò)會(huì)計(jì)師等對(duì)報(bào)表審計(jì)意見(jiàn)的簽署加以實(shí)現(xiàn)；其次是公司內(nèi)部的律師監(jiān)管，通過(guò)實(shí)時(shí)的法律風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估與法律風(fēng)險(xiǎn)預(yù)防實(shí)現(xiàn)相關(guān)內(nèi)控職能。這一制度設(shè)計(jì)中的關(guān)鍵點(diǎn)是對(duì)內(nèi)部審計(jì)機(jī)構(gòu)的責(zé)任進(jìn)行明確規(guī)定，要對(duì)相關(guān)機(jī)構(gòu)因?qū)徲?jì)失誤所造成的評(píng)估問(wèn)題進(jìn)行追責(zé)，相關(guān)個(gè)人也要承擔(dān)連帶責(zé)任。4.增強(qiáng)公司治理信息公開(kāi)。依法將企業(yè)自身財(cái)務(wù)現(xiàn)狀、人動(dòng)、經(jīng)營(yíng)狀況等信息和資料向證券管理部門(mén)報(bào)告，并向社會(huì)公開(kāi)。使投資者充分了解有關(guān)信息，對(duì)公司無(wú)形資產(chǎn)市場(chǎng)評(píng)估的合理性加以分析，抑制發(fā)行人和承銷(xiāo)商的投機(jī)行為，以保障投資者利益、接受社會(huì)公眾的監(jiān)督，并進(jìn)而實(shí)現(xiàn)自我約束與自我控制。在具體程序設(shè)計(jì)上，可以參照納斯達(dá)克信息披露制度中的初次發(fā)行披露和持續(xù)公開(kāi)披露規(guī)則（余龍、王世霞，2011）：首次披露主要以招股說(shuō)明書(shū)形式進(jìn)行，持續(xù)信息披露則針對(duì)與證券交易和證券價(jià)格有關(guān)的一切重大信息。

（三）法律監(jiān)管下的外部約束

第4篇

根據(jù)工業(yè)和信息部相關(guān)統(tǒng)計(jì)顯示：截至2009年9月底，全國(guó)中小企業(yè)超過(guò)1000萬(wàn)戶(hù)，占比超過(guò)99%；中小企業(yè)創(chuàng)造的最終產(chǎn)品和服務(wù)價(jià)值約占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值的60%，上繳稅收約占國(guó)家總稅收的50%，提供了近80%的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位。然而，中小企業(yè)穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)和持續(xù)發(fā)展能力卻得不到很好的保障，特別是在融資服務(wù)領(lǐng)域。目前，我國(guó)中小企業(yè)間接融資的比例高達(dá)98%，但在以商業(yè)銀行為最主要融資渠道的間接融資體制下，中小企業(yè)貸款余額在商業(yè)銀行全部信貸余額中的占比還不足25%，中小企業(yè)股票、債券發(fā)行等方面的融資能力更為不及。因此，在以五大商業(yè)銀行，外加滬、深兩大交易所為主導(dǎo)的金融體制下，如何構(gòu)建積極支持和服務(wù)中小企業(yè)發(fā)展的新的金融體系，是一項(xiàng)關(guān)系到經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定和社會(huì)和諧的重大課題，值得我們不斷開(kāi)展持續(xù)深入的研究和探討。

2中小企業(yè)金融支持建設(shè)的現(xiàn)狀

2.1直接融資渠道不通暢。

2.1.1 中小企業(yè)上市門(mén)檻較高。

按照原《公司法》、《證券法》（下稱(chēng)“兩法”）的要求，企業(yè)上市公司股本總額不少于5000萬(wàn)元，持有股票面值達(dá)1000元的股東人數(shù)不得少于1000人，向社會(huì)公開(kāi)發(fā)行的股份達(dá)公司股份總數(shù)的25%以上。國(guó)家雖在2004年推出了中小企業(yè)板，但上市條件與主板的要求相同，僅在企業(yè)規(guī)模、資產(chǎn)數(shù)量及股本總額等方面審核尺度相對(duì)放寬。根據(jù)2006年《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》規(guī)定，企業(yè)上市必須是最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度凈利潤(rùn)均為正數(shù)且累計(jì)超過(guò)人民幣3000萬(wàn)元。最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~累計(jì)超過(guò)人民幣5000萬(wàn)元；或最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度營(yíng)業(yè)收入累計(jì)超過(guò)人民幣3億元。2009年中國(guó)證監(jiān)會(huì)成功推出了創(chuàng)業(yè)板，但從運(yùn)行情況來(lái)看，上市的企業(yè)均為已成熟的公司，遠(yuǎn)不能解決中小企業(yè)融資難這個(gè)普遍性的問(wèn)題。

2.1.2 中小企業(yè)發(fā)債難度較大。

據(jù)兩法的規(guī)定，企業(yè)發(fā)行債券的基本條件是：股份有限公司凈資產(chǎn)不低于3000萬(wàn)元、有限責(zé)任公司凈資產(chǎn)不低于6000萬(wàn)元，且最近3年平均可分配利潤(rùn)足以支付公司債券1年的利息。累計(jì)發(fā)債總額不得超過(guò)公司凈資產(chǎn)額的40％，不得超過(guò)整個(gè)項(xiàng)目所需資金的20％、技改項(xiàng)目所需資金的30％。同時(shí)，由于中小企業(yè)信用等級(jí)較低，缺乏適合的擔(dān)保機(jī)構(gòu)，財(cái)務(wù)制度不健全，信息披露不充分，市場(chǎng)專(zhuān)業(yè)評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)隊(duì)伍遠(yuǎn)未形成等，單個(gè)的中小企業(yè)發(fā)債無(wú)論法律法規(guī)操作層面，還是在市場(chǎng)運(yùn)作方面的條件均不成熟。

2.1.3 多層次市場(chǎng)體系建設(shè)滯后。

對(duì)主板、中小企業(yè)板及創(chuàng)業(yè)板前述內(nèi)容已有描述，這里就不累述了。2001年我國(guó)成立了三板市場(chǎng)，但直到2006年初才正式對(duì)中小企業(yè)開(kāi)放，至2009年2月僅有51家企業(yè)掛牌交易。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示：目前，國(guó)內(nèi)IPO儲(chǔ)備企業(yè)共有2000多家，其中上報(bào)中國(guó)證監(jiān)會(huì)400多家，上報(bào)各省證監(jiān)局700多家，按照目前的發(fā)行節(jié)奏，再有10年都發(fā)不完；另外還有其它完成股改的企業(yè)1000多家。從產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，全國(guó)統(tǒng)一市場(chǎng)遠(yuǎn)未形成。據(jù)統(tǒng)計(jì)，我國(guó)現(xiàn)有各類(lèi)產(chǎn)權(quán)交易機(jī)構(gòu)超過(guò)260家，一個(gè)省多家，一個(gè)市多家，甚至一些不可能有太大交易量的小市小縣城也成立了產(chǎn)權(quán)交易所，各自為政，互不隸屬。此外，我國(guó)至今尚未建立專(zhuān)門(mén)的國(guó)際板，大量企業(yè)不得不遠(yuǎn)涉重洋尋求海外上市。

2.2間接融資渠道不發(fā)達(dá)。

2.2.1 國(guó)有商業(yè)銀行貸款投放機(jī)制約束。

我國(guó)大多企業(yè)都是過(guò)去改制發(fā)展而來(lái)，大量企業(yè)在經(jīng)營(yíng)過(guò)程中都曾有過(guò)逃廢銀行債務(wù)的污點(diǎn)，導(dǎo)致銀企之間信用關(guān)系緊張，銀行恐貸、惜貸現(xiàn)象突出，大多數(shù)銀行在貸款政策上都采取“一刀切”以保護(hù)資金運(yùn)行的安全性，銀行無(wú)論大小，經(jīng)營(yíng)理念和策略無(wú)不“好大惡小”。這使得一些后起的經(jīng)濟(jì)體（如高科技、高成長(zhǎng)性、新型商業(yè)模式的經(jīng)濟(jì)組織）和新生的金融需求，由于缺乏相應(yīng)的信用載體和制度地支撐，不能與銀行信用形成有效的對(duì)接，導(dǎo)致信用供求脫節(jié)，大量極具發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)無(wú)法獲得資金支持，資金市場(chǎng)效率低下。社會(huì)信用缺失，資金市場(chǎng)失靈，帶來(lái)最大的惡果就是企業(yè)融資成本過(guò)高，銀行為防范道德風(fēng)險(xiǎn)和逆向選擇，嚴(yán)格控制和執(zhí)行對(duì)中小企業(yè)的放貸政策。

2.2.2 國(guó)家政策性金融機(jī)構(gòu)數(shù)量少。

我國(guó)現(xiàn)有的政策性銀行與中小企業(yè)融資之間存在明顯的不對(duì)稱(chēng)性：根據(jù)《中國(guó)進(jìn)出口銀行賣(mài)方信貸試行辦法》的有關(guān)規(guī)定，如在貸款條件中要求單筆出口合同金額原則上在30萬(wàn)美元,出口買(mǎi)方信貸要求合同金額不低于200萬(wàn)美元,而中長(zhǎng)期信用保險(xiǎn)的受理?xiàng)l件是出口商品屬于機(jī)電產(chǎn)品、成套設(shè)備等資本性貨物或高新技術(shù)產(chǎn)品等等；中國(guó)農(nóng)業(yè)發(fā)展銀行從定位來(lái)講，難以將政策性銀行的優(yōu)勢(shì)覆蓋到廣大的中小企業(yè)；而國(guó)家開(kāi)發(fā)銀行現(xiàn)在已經(jīng)轉(zhuǎn)型為商業(yè)銀行。目前，國(guó)內(nèi)一些學(xué)者和專(zhuān)家紛紛對(duì)設(shè)立區(qū)域或全國(guó)政策性中小企業(yè)銀行給予了厚望，但這類(lèi)機(jī)構(gòu)的設(shè)立尚處在理論探討中。

2.2.3 中小企業(yè)信用擔(dān)保體系建設(shè)滯后。

我國(guó)中小企業(yè)信用擔(dān)保雖早在1992年就萌發(fā)，近年來(lái)，特別是在《中華人民共和國(guó)中小企業(yè)促進(jìn)法》頒發(fā)以來(lái)，各級(jí)政府紛紛加快了中小企業(yè)信用擔(dān)保體系建設(shè)，但從具體實(shí)踐來(lái)看，效果并不理想，主要表現(xiàn)在以下方面：一是擔(dān)保行業(yè)有關(guān)法律法規(guī)不健全，擔(dān)保機(jī)構(gòu)行業(yè)規(guī)范、自律和協(xié)作程度不高；二是風(fēng)險(xiǎn)分散機(jī)制尚未形成，擔(dān)保機(jī)構(gòu)與銀行業(yè)之間擔(dān)保責(zé)任風(fēng)險(xiǎn)的分擔(dān)，省、市、縣擔(dān)保機(jī)構(gòu)內(nèi)部再擔(dān)保機(jī)制建設(shè)及與保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)的外部風(fēng)險(xiǎn)分散渠道建設(shè)尚未形成有效的銜接；三是企業(yè)誠(chéng)信不高，信用中介機(jī)構(gòu)服務(wù)市場(chǎng)化程度低下；四是缺乏專(zhuān)人擔(dān)保人員，全國(guó)統(tǒng)一的擔(dān)保業(yè)務(wù)從業(yè)人員上崗資格認(rèn)證制度尚未建立。

2.3風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)發(fā)育不夠。

由于中小企業(yè)具有規(guī)模小，資本金少，持續(xù)創(chuàng)新能力弱，經(jīng)營(yíng)管理水平低等特點(diǎn)，企業(yè)運(yùn)行風(fēng)險(xiǎn)較大，對(duì)防范和化解風(fēng)險(xiǎn)的需要較大。但我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)發(fā)展歷程較短，市場(chǎng)總量和規(guī)模偏小。1985年，中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司的成立，標(biāo)志著我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資由人才培養(yǎng)、理論研究向?qū)嵺`運(yùn)作轉(zhuǎn)變。1998年，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資開(kāi)始起步。經(jīng)過(guò)十多年的發(fā)展，國(guó)內(nèi)風(fēng)投機(jī)構(gòu)籌資能力大幅提升。據(jù)CVCRI 統(tǒng)計(jì)，2009年機(jī)構(gòu)/基金募集的風(fēng)險(xiǎn)資本額為963.29 億元人民幣，是2003年的26.02倍，平均每家機(jī)構(gòu)/基金募集的風(fēng)險(xiǎn)資本規(guī)模達(dá)7.08 億元人民幣，是前者的14.45倍。但與國(guó)外相比，如美國(guó)2007 年風(fēng)險(xiǎn)投資公司共融資347億美元，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的融資能力顯得不足。在投資規(guī)模與項(xiàng)目上，2009年我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資總額為316.64 億元人民幣，共投資了689個(gè)項(xiàng)目。美國(guó)2007年風(fēng)險(xiǎn)投資總額為294億美元，投資項(xiàng)目多達(dá)3813個(gè)。

3建設(shè)中小企業(yè)新型金融支持體系的幾點(diǎn)建議

3.1完善政策法規(guī)支持體系。

3.1.1 制定中小企業(yè)資金扶持管理辦法。

省、市和縣級(jí)政府可設(shè)立中小企業(yè)發(fā)展專(zhuān)項(xiàng)資金，或本級(jí)財(cái)政每年按照一定比例安排專(zhuān)項(xiàng)資金用于支持企業(yè)創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新和市場(chǎng)開(kāi)拓，支持企業(yè)專(zhuān)業(yè)化、產(chǎn)業(yè)化和集聚化發(fā)展，為企業(yè)提供咨詢(xún)、培訓(xùn)、人才引進(jìn)、信息建設(shè)等軟環(huán)境建設(shè)服務(wù)。省，有條件的市級(jí)政府可設(shè)立創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，或以參股或以提供融資擔(dān)保等形式扶持創(chuàng)業(yè)投資公司的發(fā)展?？h級(jí)以上政府部門(mén)可以為投資或參股中小創(chuàng)業(yè)企業(yè)，特別是中小高科技企業(yè)的創(chuàng)業(yè)投資公司，給予政策扶持和一定的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償。

3.1.2 引導(dǎo)地方金融機(jī)構(gòu)支持中小企業(yè)發(fā)展。

大力發(fā)展政策性中小企業(yè)銀行，以彌補(bǔ)國(guó)家政策性金融機(jī)構(gòu)數(shù)量的不足。該類(lèi)銀行不以盈利為目的，主要是為中小企業(yè)提供融資服務(wù)；各級(jí)政府應(yīng)在財(cái)政和稅收上給予扶持，金融主管部門(mén)對(duì)其不良資產(chǎn)應(yīng)有特殊的政策或容忍度；在網(wǎng)點(diǎn)建設(shè)上，應(yīng)減少政府環(huán)節(jié)的審批，以方便經(jīng)營(yíng)為原則，允許有條件的銀行建設(shè)跨地區(qū)，乃至全國(guó)性營(yíng)業(yè)網(wǎng)點(diǎn)。鼓勵(lì)商業(yè)銀行、信用合作社、郵政儲(chǔ)蓄銀行以及保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)開(kāi)展金融創(chuàng)新，結(jié)合區(qū)域中小企業(yè)發(fā)展的特點(diǎn)和需求，開(kāi)發(fā)出一系列多元化的金融產(chǎn)品，為企業(yè)提供商品交易、融資擔(dān)保、兼并重組、風(fēng)險(xiǎn)防范等諸多領(lǐng)域的服務(wù)。推動(dòng)金融機(jī)構(gòu)簡(jiǎn)化中小企業(yè)的信貸手續(xù)、審批程序和縮短融資時(shí)間，提供更多靈活性和個(gè)性化的金融服務(wù)。

3.1.3 出臺(tái)企業(yè)改制上市扶持政策。

對(duì)企業(yè)因改制上市而新增的稅費(fèi)，土地儲(chǔ)備，新上項(xiàng)目，兼并重組、歷史遺留問(wèn)題等一系列經(jīng)營(yíng)活動(dòng)予以?xún)?yōu)惠和扶持；設(shè)立企業(yè)上市工作基金和各級(jí)產(chǎn)業(yè)引導(dǎo)基金，制定擬上市企業(yè)財(cái)稅和地方金融扶持政策，引導(dǎo)各類(lèi)資金參與企業(yè)股改上市；鼓勵(lì)各類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)投資基金，內(nèi)外資創(chuàng)業(yè)投資基金，私募股權(quán)投資基金（PE）、民間資本、保險(xiǎn)機(jī)構(gòu)等參與創(chuàng)業(yè)項(xiàng)目投資，創(chuàng)業(yè)企業(yè)研發(fā)投入、財(cái)務(wù)管理、改制輔導(dǎo)、戰(zhàn)略投資等領(lǐng)域的活動(dòng)。

3.2建立信用擔(dān)保體系。

3.2.1 大力發(fā)展信用評(píng)估機(jī)構(gòu)。

信用評(píng)估是信用擔(dān)保服務(wù)業(yè)發(fā)展的重要環(huán)節(jié)。各級(jí)政府要合理規(guī)劃，引導(dǎo)和鼓勵(lì)外部信用評(píng)估機(jī)構(gòu)進(jìn)駐并設(shè)立分支機(jī)構(gòu)，支持本地有條件的中介機(jī)構(gòu)開(kāi)展中小企業(yè)信用評(píng)估專(zhuān)門(mén)業(yè)務(wù)；積極引入專(zhuān)業(yè)的、先進(jìn)的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估模型，結(jié)合本地中小企業(yè)信貸特點(diǎn)，探索和建立科學(xué)的可量化的信用風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估系統(tǒng)；成立信用評(píng)估行業(yè)協(xié)會(huì)，積極整合資源，培育和促進(jìn)本地區(qū)信用評(píng)估服務(wù)業(yè)的發(fā)展；健全擔(dān)保企業(yè)評(píng)級(jí)、項(xiàng)目評(píng)估、資產(chǎn)評(píng)估機(jī)構(gòu)、債券評(píng)估機(jī)構(gòu)等服務(wù)體系。

3.2.2 開(kāi)發(fā)企業(yè)誠(chéng)信數(shù)據(jù)庫(kù)。

建立企業(yè)外部征信制度，縣級(jí)以上政府應(yīng)大力推進(jìn)中小企業(yè)誠(chéng)信數(shù)據(jù)庫(kù)建設(shè)，將信用征集、信用評(píng)價(jià)、誠(chéng)信檔案、失信懲處等納入企業(yè)誠(chéng)信制度建設(shè)。各級(jí)財(cái)政、工商、質(zhì)檢、環(huán)保、稅務(wù)、安檢、公安、海關(guān)、勞動(dòng)保障等部門(mén)應(yīng)為數(shù)據(jù)庫(kù)建設(shè)提供基礎(chǔ)資料，人民銀行、銀監(jiān)局、保監(jiān)局、銀行以及擔(dān)保機(jī)構(gòu)應(yīng)全力配合。建立誠(chéng)信數(shù)據(jù)庫(kù)資源共享平臺(tái)，推動(dòng)區(qū)域中小企業(yè)誠(chéng)信體系建設(shè)。

3.2.3 建立信用擔(dān)保和再擔(dān)保市場(chǎng)。

在信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)的資金來(lái)源渠道上，中央和市級(jí)以上政府要將中小企業(yè)信貸資金納入各年度財(cái)政預(yù)算編制，政府在資金的供給上要逐步占據(jù)主導(dǎo)地位，以保證信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)資金來(lái)源渠道的穩(wěn)定性，推動(dòng)擔(dān)保業(yè)務(wù)的正常開(kāi)展；引導(dǎo)銀行機(jī)構(gòu)申請(qǐng)作為協(xié)作銀行，合理確定擔(dān)保機(jī)構(gòu)與協(xié)作銀行的責(zé)任分擔(dān)比例，國(guó)外二者分擔(dān)比例范圍在50%至85%之間；加強(qiáng)擔(dān)保機(jī)構(gòu)法人治理結(jié)構(gòu)、風(fēng)險(xiǎn)管控、運(yùn)行管理、資信等方面的建設(shè)，逐步放大擔(dān)保資金倍數(shù)，促進(jìn)擔(dān)保業(yè)務(wù)的廣闊發(fā)展；拓展中小企業(yè)信用貸款長(zhǎng)期業(yè)務(wù)，國(guó)外一般都在2年以上，美國(guó)最長(zhǎng)達(dá)到了17年之久。

完善再擔(dān)保市場(chǎng)體系。建議設(shè)立區(qū)域性中小企業(yè)再擔(dān)保機(jī)構(gòu)，如按地域劃分：成立東北、華北、西南等片區(qū)再擔(dān)保公司，由中央財(cái)政、國(guó)家政策性銀行、轄區(qū)內(nèi)各省級(jí)政府等共同出資組建，重點(diǎn)扶持域內(nèi)省和地市兩級(jí)政策性擔(dān)保機(jī)構(gòu)，支持省級(jí)政策性主力擔(dān)保機(jī)構(gòu)做大做強(qiáng)，與重點(diǎn)政策性擔(dān)保機(jī)構(gòu)緊密合作，通過(guò)信用支持、制度建設(shè)、人才培養(yǎng)等多種方式，著力提升地市級(jí)政策擔(dān)保機(jī)構(gòu)的整體素質(zhì)和擔(dān)保實(shí)力，逐步向縣一級(jí)延伸，促進(jìn)區(qū)域中小企業(yè)信用擔(dān)保體系的快速形成與發(fā)展，進(jìn)一步增強(qiáng)對(duì)中小企業(yè)信用擔(dān)保的支持力度。積極探索利用保險(xiǎn)公司轉(zhuǎn)移擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)的新路徑。

3.3加大資本市場(chǎng)利用。

3.3.1 積極引導(dǎo)企業(yè)改制上市。

推動(dòng)企業(yè)股改上市，借力資本市場(chǎng)，實(shí)現(xiàn)資本經(jīng)營(yíng)與產(chǎn)業(yè)經(jīng)營(yíng)雙輪驅(qū)動(dòng)，各級(jí)政府應(yīng)做好三個(gè)層次的工作：一是建立健全企業(yè)上市工作組織。目前，國(guó)內(nèi)東部沿海省份及大部分的市、縣都專(zhuān)門(mén)設(shè)立了金融辦或上市辦或證券辦（下稱(chēng)“上市主管部門(mén)”）作為地區(qū)推動(dòng)企業(yè)改制上市的主管部門(mén)，有的還成立了企業(yè)上市領(lǐng)導(dǎo)小組，成員單位包括發(fā)改、國(guó)土、財(cái)政、稅務(wù)、環(huán)保、工商、海關(guān)、安監(jiān)等職能部門(mén)。二是出臺(tái)上市扶持政策。該部分內(nèi)容前面已作了相應(yīng)陳述，故不再贅述。三是不斷提高行政服務(wù)水平。要開(kāi)展專(zhuān)題培訓(xùn)，力邀國(guó)內(nèi)著名專(zhuān)家學(xué)者，舉辦專(zhuān)題輔導(dǎo)會(huì)，開(kāi)設(shè)證券市場(chǎng)產(chǎn)生和演進(jìn)的歷程、證券市場(chǎng)與國(guó)家經(jīng)濟(jì)、證券市場(chǎng)與企業(yè)發(fā)展等專(zhuān)題欄目，提高各級(jí)黨政領(lǐng)導(dǎo)，上市主管部門(mén)和企業(yè)家對(duì)證券市場(chǎng)及開(kāi)展資本經(jīng)營(yíng)的重要性的認(rèn)識(shí)，消除企業(yè)上市的認(rèn)識(shí)盲區(qū)、誤區(qū)，增強(qiáng)服務(wù)企業(yè)上市的自覺(jué)性和堅(jiān)定性；積極搭建上市平臺(tái)，組織本地企業(yè)赴外地上市公司考察學(xué)習(xí)，親身體驗(yàn)企業(yè)上市帶來(lái)的積極影響，借鑒優(yōu)秀企業(yè)成功上市的寶貴經(jīng)驗(yàn)；組織企業(yè)參加不同層面的上市業(yè)務(wù)對(duì)接峰會(huì)，推介會(huì)，為企業(yè)提供更多與境內(nèi)外保薦機(jī)構(gòu)（投行），戰(zhàn)略合作伙伴，PE以及VC等，拓寬企業(yè)上市的渠道；要制定上市專(zhuān)門(mén)人才引進(jìn)計(jì)劃，出臺(tái)有關(guān)的優(yōu)惠政策，如安家落戶(hù)、配偶就業(yè)、子女教育等，鼓勵(lì)和引導(dǎo)上市專(zhuān)門(mén)人才的流入；大力培育和發(fā)展風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)，探索產(chǎn)權(quán)市場(chǎng)與三板市場(chǎng)、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)有效對(duì)接模式，暢通各種資金的退出渠道。

第5篇

關(guān)鍵詞:金融危機(jī) 中小企業(yè) 融資創(chuàng)新

中圖分類(lèi)號(hào): F120.4 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼: A 文章編號(hào):1006-1770(2010)04-056-03

在金融危機(jī)背景下,原本就舉步維艱的中小企業(yè)融資更加困難。據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示,目前,我國(guó)共有4000多萬(wàn)家中小企業(yè)。根據(jù)現(xiàn)行中小企業(yè)劃型標(biāo)準(zhǔn)測(cè)算,中小企業(yè)占全部企業(yè)總數(shù)的99.8%,創(chuàng)造了近60%的經(jīng)濟(jì)總量和近50%的財(cái)政稅收,提供了近80%的城鎮(zhèn)就業(yè)崗位。近年來(lái),中央和地方政府采取了多項(xiàng)緩解中小企業(yè)融資難的政策,但從實(shí)施情況看,效果并不明顯。我們認(rèn)為,這是一項(xiàng)長(zhǎng)期而艱巨的工作,需要長(zhǎng)短結(jié)合,標(biāo)本兼治。

一、金融危機(jī)對(duì)中小企業(yè)的影響和沖擊

此次金融危機(jī)是一次系統(tǒng)性的突發(fā)危機(jī),影響力度大,對(duì)中小企業(yè)造成強(qiáng)烈沖擊。自2008年9月以來(lái),眾多中小企業(yè)出口下降,破產(chǎn)、甚至倒閉。研究表明,此次危機(jī)加大了中小企業(yè)的分化趨勢(shì),不同行業(yè)、類(lèi)型公司受金融危機(jī)影響差異較大。危機(jī)對(duì)制造業(yè)的沖擊明顯大于非制造業(yè),集中分布于沿海的外向型公司受金融危機(jī)影響尤甚,而細(xì)分行業(yè)龍頭企業(yè)雖然在定價(jià)權(quán)與企業(yè)資金流方面仍具有一定優(yōu)勢(shì),但部分公司也面臨著產(chǎn)品結(jié)構(gòu)過(guò)于單一,產(chǎn)能過(guò)剩等問(wèn)題,短期內(nèi)面臨沖擊更大。

數(shù)據(jù)表明,當(dāng)前中小企業(yè)面臨的最主要困難是市場(chǎng)萎縮和核心競(jìng)爭(zhēng)力不足。在金融危機(jī)中,部分公司暴露出財(cái)務(wù)管理能力較落后和公司治理、內(nèi)部控制等方面存在較大缺陷等問(wèn)題,部分公司資金緊張的問(wèn)題日益顯現(xiàn)。在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式上,一部分制造業(yè)公司的產(chǎn)品附加值低、勞動(dòng)力成本較高成為制約企業(yè)發(fā)展的主要障礙,少數(shù)細(xì)分行業(yè)龍頭企業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩的問(wèn)題突出。但是,中小企業(yè)整體對(duì)走出危機(jī)的看法樂(lè)觀,認(rèn)為內(nèi)需與創(chuàng)新是下一輪經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的主要推動(dòng)力,部分公司認(rèn)為此次危機(jī)在淘汰區(qū)域競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手或行業(yè)“大洗牌”后,將進(jìn)一步加快產(chǎn)業(yè)整合速度,因此,依托上市平臺(tái)的優(yōu)勢(shì),這些公司將面臨更好的發(fā)展機(jī)遇。

金融危機(jī)爆發(fā)后,雖然我國(guó)采用“適度寬松”的貨幣政策,以增加市場(chǎng)資金的流動(dòng)性,幫助企業(yè)渡過(guò)危機(jī)。但是金融危機(jī)的爆發(fā),使金融機(jī)構(gòu)的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估機(jī)制變得比以前更加嚴(yán)格,金融機(jī)構(gòu)為規(guī)避違約風(fēng)險(xiǎn),寧愿將資金滯留在自己手中,也不愿意將資金貸給風(fēng)險(xiǎn)水平較高的企業(yè)或項(xiàng)目。

在金融危機(jī)爆發(fā)之前,有些從事產(chǎn)品出口業(yè)務(wù)和“三來(lái)一補(bǔ)”業(yè)務(wù)的外向型中小企業(yè),還可以利用手中的出口訂單向銀行抵押,以取得貸款。金融危機(jī)爆發(fā)使這些企業(yè)的出口訂單減少,貸款抵押物與以前相比更加匱乏,因此更難獲得銀行貸款。

二、目前我國(guó)中小企業(yè)融資存在的主要問(wèn)題

多年來(lái),中小企業(yè)融資問(wèn)題一直是一個(gè)難題。而此次金融危機(jī)的爆發(fā),又進(jìn)一步加大了中小企業(yè)的融資難度。從我國(guó)目前情況來(lái)看,盡管政府和金融機(jī)構(gòu)做出了很多努力,積極幫助解決中小企業(yè)融資難問(wèn)題,而實(shí)際效果卻不盡人意,很多中小企業(yè)仍然面臨著短缺資金難以解決的問(wèn)題,其原因是存在著一些在短時(shí)間內(nèi)很難解決的制約因素。

(一)為中小企業(yè)服務(wù)的金融機(jī)構(gòu)和擔(dān)保機(jī)構(gòu)少

從商業(yè)銀行自身的經(jīng)營(yíng)管理角度講,銀行對(duì)大中型企業(yè)的放貸與對(duì)中小企業(yè)的放貸所發(fā)生的固定成本相等,商業(yè)銀行信貸的經(jīng)營(yíng)環(huán)節(jié)是不會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)規(guī)模小而減少。由于固定成本基本不變而經(jīng)營(yíng)規(guī)模大大減小,相對(duì)而言,商業(yè)銀行貸款的單位交易成本上升。因此,商業(yè)銀行更愿意放貸給大型企業(yè),可以實(shí)現(xiàn)貸款的規(guī)模效益。另外,從商業(yè)銀行經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)角度講,由于中小企業(yè)信用度低,銀行放貸的風(fēng)險(xiǎn)就更大,所以,商業(yè)銀行對(duì)中小企業(yè)放貸就更加謹(jǐn)慎。另外,我國(guó)目前為中小企業(yè)擔(dān)保的機(jī)構(gòu)在中小城市很少,到2007年底,我國(guó)中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)只有3729個(gè),擔(dān)?？傤~為5049億元、受保企業(yè)為2165萬(wàn)戶(hù)。雖然中小企業(yè)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)有了很大發(fā)展,但是大多數(shù)分布在大中城市,中小城市很少。同時(shí),擔(dān)保機(jī)構(gòu)實(shí)力與規(guī)模不夠,據(jù)了解,我國(guó)信用擔(dān)保機(jī)構(gòu)戶(hù)均注冊(cè)資金只有3000萬(wàn)元左右。擔(dān)保公司實(shí)力弱小,使其信用放大倍數(shù)有限,商業(yè)銀行基于風(fēng)險(xiǎn)的考慮,不愿意與其合作,又使這個(gè)行業(yè)難以承擔(dān)起更多的使命。

(二)中小企業(yè)借貸成本高

由于中小企業(yè)信用度低,同樣從商業(yè)銀行貸款,與大中型企業(yè)相比借貸成本要高很多。據(jù)統(tǒng)計(jì),國(guó)有商業(yè)銀行給中小企業(yè)的貸款利率一般都要在基準(zhǔn)利率基礎(chǔ)上上浮30%,個(gè)別銀行利率最高上浮達(dá)60%,另外,銀行給中小企業(yè)的貸款一般采取抵押和擔(dān)保的方式,不僅手續(xù)繁雜,而且還要支付諸如擔(dān)保費(fèi)、抵押資產(chǎn)評(píng)估費(fèi)等相關(guān)費(fèi)用,這無(wú)疑增加了中小企業(yè)融資的難度和融資成本。與此同時(shí),由于銀行貸款手續(xù)繁瑣及審批時(shí)間過(guò)長(zhǎng),迫使許多為求生存的中小企業(yè)選擇民間融資渠道,而民間融資的高利貸性質(zhì)幾乎是眾人皆知的。

(三)中小企業(yè)直接融資渠道少

中小企業(yè)的直接融資渠道主要是通過(guò)發(fā)行股票、債券等籌集資金,但事實(shí)表明,我國(guó)中小企業(yè)以直接融資方式籌集資金難度很大、比例極低。主要原因:一是資本市場(chǎng)發(fā)展不成熟,規(guī)模有限,適合于中小企業(yè)上市融資的創(chuàng)業(yè)板剛剛起步,多種因素決定,通過(guò)創(chuàng)業(yè)板上市融資的中小企業(yè)屈指可數(shù);二是中小企業(yè)規(guī)模小,管理不規(guī)范,信用基礎(chǔ)不穩(wěn)定,風(fēng)險(xiǎn)集中;三是金融危機(jī)使全球股票市場(chǎng)的融資能力也大打折扣,一些中小企業(yè)上市融資的欲望也大大降低。

我國(guó)中小企業(yè)資金絕大部分來(lái)自于內(nèi)源融資,外源融資―公司債券和外部股權(quán)融資等直接融資不到1%,銀行貸款則為20%。而美國(guó)中小企業(yè)的外源融資中,金融機(jī)構(gòu)貸款占到42%,股權(quán)、債券融資占到23%,這些都明顯高于中國(guó)中小企業(yè)的相應(yīng)比率。

以上情況表明,融資難已成為制約中小企業(yè)進(jìn)一步發(fā)展的瓶頸。如果仍然依靠傳統(tǒng)的融資方式,顯然難以籌集到企業(yè)發(fā)展所需資金,中小企業(yè)在目前金融危機(jī)背景下,必須轉(zhuǎn)變?nèi)谫Y觀念,進(jìn)行多渠道融資。

三、金融危機(jī)背景下我國(guó)中小企業(yè)融資渠道的創(chuàng)新

從以上分析可以看出,中小企業(yè)融資仍是全國(guó)關(guān)注的主要問(wèn)題之一。所以,要解決中小企業(yè)融資難的問(wèn)題,必須創(chuàng)新融資渠道,從我國(guó)實(shí)際情況出發(fā),探索多種可能的融資方式。

(一)硬件經(jīng)營(yíng)租賃

硬件融資以市場(chǎng)資源的合理分配為導(dǎo)向,以最大限度地降低企業(yè)發(fā)展成本為目的。有很多老企業(yè)的硬件設(shè)施(廠房設(shè)備等硬件)都處于未利用狀態(tài),中小企業(yè)可以采用短期經(jīng)營(yíng)租賃的方式承租這些企業(yè)的硬件設(shè)施,以加快中小企業(yè)項(xiàng)目的進(jìn)程,同時(shí)也增加了硬件未利用企業(yè)的收入,減少了企業(yè)硬件維護(hù)的支出,一舉兩得。企業(yè)間的融資計(jì)劃和詳細(xì)的情況由企業(yè)雙方在相關(guān)部門(mén)的合法監(jiān)督下和政府部門(mén)的促進(jìn)下磋商協(xié)定。這種融資的風(fēng)險(xiǎn)性小,調(diào)整靈活,程序簡(jiǎn)單,并且能促進(jìn)硬件資源的合理利用。

(二)產(chǎn)品融資

中小企業(yè)的融資給投資者的第一印象就是風(fēng)險(xiǎn)性大,所以想得到商業(yè)銀行的資金投入是很難的。有些中小企業(yè)的產(chǎn)品或服務(wù),有固定的消費(fèi)者或消費(fèi)群體,當(dāng)消費(fèi)者或消費(fèi)群體先于一段時(shí)間(如一個(gè)季度)付給企業(yè)相當(dāng)?shù)目铐?xiàng)A,在需要消費(fèi)品或服務(wù)的時(shí)候,以A(1+x%)獲得相匹配的消費(fèi)品,這樣既解決了中小企業(yè)季節(jié)性的資金問(wèn)題也保證了消費(fèi)者有一定的收益。從多方面講,這種方式既穩(wěn)定企業(yè)消費(fèi)群體,也使消費(fèi)者和企業(yè)實(shí)現(xiàn)雙贏,特別適用中小企業(yè)的發(fā)展。對(duì)于投資者來(lái)講風(fēng)險(xiǎn)性小;對(duì)于企業(yè)來(lái)講,又解決了季節(jié)性融資的問(wèn)題,因而是一種有效的融資方法。產(chǎn)品融資作為一種有效的融資手段,以企業(yè)發(fā)展為前提,以合作雙方獲得最大的利益空間為目的。

(三)期權(quán)和股權(quán)融資

融資期權(quán)是利用期權(quán)這種金融工具來(lái)達(dá)到融資的目的,是一種有效的融資途徑。制定融資期權(quán)方案,利用融資期權(quán)增加企業(yè)資本,擴(kuò)大生產(chǎn),通過(guò)融資期權(quán)項(xiàng)目達(dá)到提高經(jīng)濟(jì)效益和擴(kuò)大企業(yè)規(guī)模,同時(shí)利用期權(quán)也可分散風(fēng)險(xiǎn),但是現(xiàn)階段在中國(guó)期權(quán)發(fā)展很滯后。另外還可利用股權(quán)進(jìn)行抵押融資,這種融資渠道主要有商業(yè)銀行、風(fēng)險(xiǎn)投資和其他企業(yè)。發(fā)展前景好、風(fēng)險(xiǎn)又小的中小企業(yè)可優(yōu)先考慮向商業(yè)銀行進(jìn)行股權(quán)抵押貸款,此種方式的資金成本較低;風(fēng)險(xiǎn)較大的企業(yè)可尋找風(fēng)險(xiǎn)投資或其他企業(yè)進(jìn)行股權(quán)抵押式借款,但此種方式資金成本較高,而且對(duì)方要求較苛刻,如要求有監(jiān)督和財(cái)務(wù)管理權(quán)。

(四)利用OEM融資

所謂OEM生產(chǎn),即貼牌生產(chǎn),也稱(chēng)為定牌生產(chǎn),俗稱(chēng)“貼牌”,由于其英文表述為Original Equipment/Entrusted Manufacture(譯為原始設(shè)備制造商或原產(chǎn)地委托加工),因此簡(jiǎn)稱(chēng)為OEM,基本含義為品牌生產(chǎn)者不直接生產(chǎn)產(chǎn)品,而是利用自己掌握的關(guān)鍵的核心技術(shù)負(fù)責(zé)設(shè)計(jì)和開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品,控制銷(xiāo)售渠道,具體的加工任務(wù)通過(guò)合同訂購(gòu)的方式委托同類(lèi)產(chǎn)品的其他企業(yè)生產(chǎn),之后將所訂產(chǎn)品低價(jià)買(mǎi)斷,并直接貼上自己的品牌商標(biāo)。利用OEM融資就是尋找?guī)准襉EM企業(yè)并建立牢固關(guān)系,利用它們的廠房和設(shè)備等產(chǎn)能為委托方加工所需的零部件,委托方只需掌控關(guān)鍵技術(shù),其他材料和零部件的加工都可交由OEM企業(yè)來(lái)完成,委托方既節(jié)省了固定資產(chǎn)的投資,又減少了人力資源的培養(yǎng)成本,同時(shí)還縮小了項(xiàng)目建設(shè)周期。

(五)存款融資

企業(yè)在某商業(yè)銀行有一筆存款A(yù),但企業(yè)發(fā)展項(xiàng)目投資需2A或更多,企業(yè)可以與商業(yè)銀行在政府的協(xié)助下磋商融資。企業(yè)與商業(yè)銀行共同對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行預(yù)算和規(guī)劃,并進(jìn)行各項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估,商業(yè)銀行審批及參與項(xiàng)目的各個(gè)環(huán)節(jié),且商業(yè)銀行享有項(xiàng)目的處置權(quán)(規(guī)定的時(shí)間外),商業(yè)銀行在投資到期后可以通過(guò)轉(zhuǎn)租或變賣(mài)等手段來(lái)處置項(xiàng)目資產(chǎn)以挽回投資。這樣就將商業(yè)銀行投資的風(fēng)險(xiǎn)部分轉(zhuǎn)嫁給了企業(yè)自身,因此銀行的風(fēng)險(xiǎn)減少。

(六)成立小額貸款公司

小額貸款公司是不吸收公眾存款、經(jīng)營(yíng)小額貸款業(yè)務(wù)的公司。它可以完善地方金融體系,擴(kuò)大內(nèi)需,規(guī)范民間貸款,吸引社會(huì)資金和民間資本,是支持地方經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重大舉措。小額貸款公司的貸款利率高于金融機(jī)構(gòu)的貸款利率,但低于民間貸款利率的平均水平。許多省、市規(guī)定:小額貸款公司按照市場(chǎng)化原則進(jìn)行經(jīng)營(yíng),貸款利率上限放開(kāi),但不得超過(guò)中國(guó)人民銀行公布的貸款基準(zhǔn)利率的4倍;下限為貸款基準(zhǔn)利率的0.9倍;具體浮動(dòng)幅度按照市場(chǎng)原則自主確定。從試點(diǎn)的小額貸款公司的利率來(lái)看,其貸款利率根據(jù)不同客戶(hù)的風(fēng)險(xiǎn)情況、資金狀況、貸款期限、抵押品或信用等級(jí)實(shí)行差別利率,以人民銀行基準(zhǔn)利率為基礎(chǔ),參照本地區(qū)農(nóng)村信用社利率水平綜合確定。小額貸款公司在貸款方式上多采取信用貸款,也可采取擔(dān)保貸款、抵押貸款和質(zhì)押貸款。小額貸款公司這幾年國(guó)內(nèi)已經(jīng)在不少城市成立,取得了一定的效果,還要進(jìn)一步總結(jié),規(guī)范其發(fā)展。

(七)借助創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)

日前的《國(guó)務(wù)院關(guān)于進(jìn)一步促進(jìn)中小企業(yè)發(fā)展的若干意見(jiàn)》提出,拓寬中小企業(yè)融資渠道,包括加快創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè),完善中小企業(yè)上市育成機(jī)制,擴(kuò)大中小企業(yè)上市規(guī)模,增加直接融資。在創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)推出之際,有條件的中小企業(yè)可以借助于該市場(chǎng)進(jìn)行融資,以緩解融資難的問(wèn)題。目前已有數(shù)十家中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)板上市,這將大大改善目前中小企業(yè)的融資困境。

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作者簡(jiǎn)介:

第6篇

關(guān)鍵詞：新三板市場(chǎng) 風(fēng)險(xiǎn)因素 流動(dòng)性

一、引言

2006年設(shè)立的新三板市場(chǎng)主要目的是為那些資金并不雄厚，但科技含量高、經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)較大，成長(zhǎng)性強(qiáng)的中小企業(yè)提供融資渠道，同時(shí)也是為了完善多層次資本市場(chǎng)的構(gòu)成，分散資本市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，使得資源達(dá)到有效配置。胡淑麗（2010）認(rèn)為這些功能主要體現(xiàn)在促進(jìn)高科技企業(yè)的成長(zhǎng)、拓寬中小企業(yè)融資渠道和構(gòu)成多層次資本市場(chǎng)的重要組成部分。而在新三板市場(chǎng)的交易制度上，魯軍（2011）分別介紹了它的交易主體、標(biāo)的、交易方式、委托方式和成交方式。在新三板市場(chǎng)的擴(kuò)容方面，杜恩斌（2012）主要強(qiáng)調(diào)了擴(kuò)容的必要性，指出新三版市場(chǎng)仍然需要進(jìn)一步擴(kuò)大，為更多的中小企業(yè)謀福利。總之，新三板市場(chǎng)發(fā)展還不夠成熟，其本身還存在很多風(fēng)險(xiǎn)。本文主要研究的是影響新三板市場(chǎng)發(fā)展的風(fēng)險(xiǎn)因素及其風(fēng)險(xiǎn)防范措施。

二、新三板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)因素分析

新三板市場(chǎng)從2006年成立之初到2013年為止，掛牌公司由10家上升到356家?？偣杀居?.77億股上升到97.08億股，成交筆數(shù)由235筆上升到2013年的989筆?？梢钥闯銎鋻炫破髽I(yè)逐年在增加，總股本規(guī)模在不斷擴(kuò)大，成交規(guī)模也在不斷擴(kuò)大。而從2014年1月到5月，新三板成交股數(shù)又增加了1.17億股，成交金額增加了5.57億元，截止2014年5月6日新三板掛牌公司增加至740家 。三板市場(chǎng)已經(jīng)由原來(lái)服務(wù)于科技含量高，成長(zhǎng)性強(qiáng)的企業(yè)逐步轉(zhuǎn)變?yōu)闉橹行∥⑵髽I(yè)融資的平臺(tái)。

由于新三板市場(chǎng)不同于主板市場(chǎng)和創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)，其掛牌企業(yè)信息披露不完備，進(jìn)入門(mén)檻低，市場(chǎng)又在逐步擴(kuò)容，這必然造就了新三板市場(chǎng)包含多重風(fēng)險(xiǎn)。在這里我們把這些風(fēng)險(xiǎn)大體分為兩類(lèi)，一是市場(chǎng)外部風(fēng)險(xiǎn)，如宏觀經(jīng)濟(jì)因素波動(dòng)和國(guó)家經(jīng)濟(jì)政策改變都會(huì)給新三板市場(chǎng)帶來(lái)波動(dòng)；二是市場(chǎng)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)，這主要是指新三板市場(chǎng)和掛牌企業(yè)的自身特點(diǎn)所形成的。

（一）新三板市場(chǎng)外部風(fēng)險(xiǎn)因素

新三板市場(chǎng)的外部影響因素主要是指宏觀經(jīng)濟(jì)因素包括利率和匯率。他們主要是通過(guò)影響貨幣的流動(dòng)性作用于新三板市場(chǎng)的，央行可以通過(guò)調(diào)節(jié)法定存款準(zhǔn)備金率和存貸款利率來(lái)調(diào)節(jié)市場(chǎng)上的貨幣供給量。當(dāng)國(guó)內(nèi)整個(gè)貨幣流動(dòng)性過(guò)強(qiáng)時(shí)，機(jī)構(gòu)投資者會(huì)考慮將資金投入到這個(gè)市場(chǎng)。而新三板市場(chǎng)又是風(fēng)險(xiǎn)高的市場(chǎng)，所以投資者會(huì)要求更多的風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償，更情愿壓低所要購(gòu)買(mǎi)的股票價(jià)格，提升所要賣(mài)出的股票價(jià)格。雖然新三板市場(chǎng)的成交方式又是雙方互相情愿的交易模式，但最終機(jī)構(gòu)投資者都要求風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償時(shí)，掛牌公司可能并不會(huì)融得大量資金。掛牌公司會(huì)選擇退出新三板市場(chǎng)。

（二）新三板市場(chǎng)內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)因素

1、掛牌公司信息披露制度不完備

相對(duì)于上市公司來(lái)說(shuō)，新三板市場(chǎng)的信息披露程度無(wú)法與上市公司相比。新三板信息披露是適度性的，新三板市場(chǎng)沒(méi)有對(duì)掛牌公司的信息披露做強(qiáng)制性要求，因而掛牌公司也有可能推遲信息披露時(shí)間，那么投資者就無(wú)法獲得更加詳盡的、更加及時(shí)的信息。這會(huì)導(dǎo)致投資者對(duì)掛牌公司形成不完備的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，很可能最終導(dǎo)致投資失敗。

2、新三板市場(chǎng)內(nèi)資金流動(dòng)性尚缺乏

雖然新三板市場(chǎng)活躍度增強(qiáng)，未來(lái)市場(chǎng)流動(dòng)性將會(huì)增強(qiáng)，但就目前情況可以看出其內(nèi)部流動(dòng)性尚缺乏，在這個(gè)市場(chǎng)中流通的資金并不能滿(mǎn)足所有掛牌公司的融資需求。這將會(huì)導(dǎo)致掛牌公司缺乏融資信心，更嚴(yán)重的會(huì)選擇退出新三板市場(chǎng)。同時(shí)準(zhǔn)備進(jìn)入新三板市場(chǎng)的企業(yè)也即將面臨融資難的問(wèn)題，所以他們會(huì)選擇放棄通過(guò)新三板融資并轉(zhuǎn)板上市的機(jī)會(huì)。

3、掛牌公司轉(zhuǎn)板上市存在變數(shù)

投資者選擇新三板市場(chǎng)進(jìn)行投資，主要是看中了這里豐厚的預(yù)期收益。在新三板中，掛牌公司的股票價(jià)格并不高，而且一旦這個(gè)公司成功上市，股票價(jià)格就會(huì)翻倍的增長(zhǎng)，屆時(shí)投資者賣(mài)出股票就可以馬上獲得暴利。但是既然新三板在多層次資本市場(chǎng)中起到的是過(guò)濾器的作用，在這個(gè)市場(chǎng)中掛牌公司既可能是成功上市也可能是退出新三板市場(chǎng)。退市的掛牌公司會(huì)使投資者非但得不到巨額的收益，還會(huì)讓投資者遭受損失。

三、新三板市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)防范措施

（一）構(gòu)建穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境

從影響新三板的宏觀因素上看，無(wú)論是匯率還是利率都主要是通過(guò)影響貨幣流動(dòng)性來(lái)影響新三板市場(chǎng)的。但無(wú)論是過(guò)強(qiáng)還是過(guò)弱的貨幣流動(dòng)性對(duì)新三板市場(chǎng)的影響都是負(fù)面大于正面。所以我們需要構(gòu)建一個(gè)穩(wěn)定的宏觀經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境來(lái)促進(jìn)新三板市場(chǎng)的發(fā)展，同時(shí)也為未來(lái)的新三板市場(chǎng)的擴(kuò)容奠定宏觀經(jīng)濟(jì)基石。

（二）完善信息披露制度

新三板掛牌公司本身就存在經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，同時(shí)掛牌企業(yè)又是科技含量高風(fēng)險(xiǎn)高的企業(yè)。這在掛牌公司和機(jī)構(gòu)投資者之間存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)，造成極大的投資風(fēng)險(xiǎn)。所以我們需要完善現(xiàn)有的信息披露制度，使得掛牌公司的信息披露更嚴(yán)格、及時(shí)、準(zhǔn)確、完整。因此建立一個(gè)更加完備的信息披露制度就尤其顯得重要了，它不僅可以降低這些高科技企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)，提高上市可能性，還可以降低投資者風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估成本，吸引更多的投資者，擴(kuò)充資金流動(dòng)性。

（三）逐步降低標(biāo)準(zhǔn)

新三板市場(chǎng)原本在多層次資本市場(chǎng)中起的是過(guò)濾器的作用，將優(yōu)質(zhì)公司轉(zhuǎn)板上市非優(yōu)質(zhì)公司繼續(xù)留在新三板市場(chǎng)或退市，但同時(shí)我們又要對(duì)新三板市場(chǎng)實(shí)施擴(kuò)容。當(dāng)大批高科技企業(yè)涌進(jìn)新三板市場(chǎng)之后就需要更多的資金為他們?nèi)谫Y并最終達(dá)到上市的目的。但在放松投資人限制之前應(yīng)該考慮要降低和分?jǐn)傉麄€(gè)市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)和提供一個(gè)制度更加規(guī)范的新三板市場(chǎng)。

參考文獻(xiàn)：

[1]胡淑麗.論中國(guó)新三板市場(chǎng)的功能主體定位及制度創(chuàng)新[J].經(jīng)濟(jì)研究導(dǎo)刊，2010（13）

[2]魯軍.新三板交易制度研究[J].中國(guó)科技財(cái)富.2011（13）

第7篇

[關(guān)鍵詞]科技型中小企業(yè)；融資方式組合；風(fēng)險(xiǎn)投資；銀行信貸

科技型中小企業(yè)是指以科技人員為主體，從事科學(xué)研究、技術(shù)開(kāi)發(fā)、技術(shù)轉(zhuǎn)讓、技術(shù)服務(wù)、技術(shù)咨詢(xún)和高新技術(shù)產(chǎn)品研制、生產(chǎn)、銷(xiāo)售，以科技成果商品化為主要內(nèi)容，以市場(chǎng)為導(dǎo)向，實(shí)行自籌資金、自愿組合、自主經(jīng)營(yíng)、自負(fù)盈虧、自我發(fā)展、自我約束的知識(shí)密集型經(jīng)濟(jì)實(shí)體。自改革開(kāi)放以來(lái)，隨著經(jīng)濟(jì)體制和科技體制改革的不斷深入，科技型中小企業(yè)獲得了蓬勃發(fā)展，已經(jīng)成為我國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的一個(gè)新的亮點(diǎn)。盡管如此，但由于科技型中小企業(yè)本身具有的一些特點(diǎn)，如創(chuàng)建初期風(fēng)險(xiǎn)較高、自身資產(chǎn)規(guī)模較小、經(jīng)營(yíng)體制不健全、盈利能力波動(dòng)較大等，其在市場(chǎng)上融資較為困難，這也在一定程度上限制了它們的發(fā)展及其經(jīng)濟(jì)潛能的發(fā)揮。因此，正確認(rèn)識(shí)科技型中小企業(yè)的發(fā)展周期與規(guī)律，科學(xué)掌握其融資特點(diǎn)，是我們探討問(wèn)題的基礎(chǔ)和關(guān)鍵。

一、科技型中小企業(yè)的融資方式組合

科技型中小企業(yè)的發(fā)展周期可分為創(chuàng)業(yè)期、成長(zhǎng)期和成熟期三個(gè)階段。每個(gè)階段的風(fēng)險(xiǎn)、收益、資金需求特點(diǎn)及需求量都不相同，因此各個(gè)階段所表現(xiàn)出來(lái)的融資特點(diǎn)與融資渠道也不盡相同。根據(jù)科技型中小企業(yè)發(fā)展的不同階段，應(yīng)確定與之相適應(yīng)的不同融資方式。由于社會(huì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的復(fù)雜性以及各個(gè)階段科技型中小企業(yè)發(fā)展的環(huán)境不同、風(fēng)險(xiǎn)與收益要求不同等，更要注重在每個(gè)階段合理有效地進(jìn)行各種融資方式的組合，以最大限度地滿(mǎn)足科技型中小企業(yè)的融資需求。1．創(chuàng)業(yè)期特點(diǎn)及融資組合。在創(chuàng)業(yè)期，企業(yè)主要是利用新發(fā)明、新技術(shù)，完成新產(chǎn)品的研究和開(kāi)發(fā)，但其面臨的最大風(fēng)險(xiǎn)是技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)是指在產(chǎn)品研究和開(kāi)發(fā)過(guò)程中，由于技術(shù)失敗而引致的損失，它可能高達(dá)30％左右。市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指生產(chǎn)出來(lái)的符合標(biāo)準(zhǔn)的新產(chǎn)品能否為市場(chǎng)所接受，能否取得足夠的市場(chǎng)份額。一個(gè)新產(chǎn)品從研制、開(kāi)發(fā)到試生產(chǎn)、批量生產(chǎn)，一直到產(chǎn)生效益，短則兩三年，長(zhǎng)則七八年甚至更長(zhǎng)的時(shí)間。在這期間，市場(chǎng)情況會(huì)發(fā)生難以預(yù)料的變化，原來(lái)預(yù)計(jì)能為市場(chǎng)所接受的產(chǎn)品很可能不再適應(yīng)市場(chǎng)的需求，或是競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手已經(jīng)搶先一步推出成熟的產(chǎn)品。由于這些客觀風(fēng)險(xiǎn)的存在，加之企業(yè)沒(méi)有以往的經(jīng)營(yíng)記錄，投資風(fēng)險(xiǎn)仍然較大。這一時(shí)期企業(yè)融資只能采取以下各種組合方式：(1)內(nèi)源融資，創(chuàng)業(yè)者通過(guò)自身渠道輸入適當(dāng)?shù)馁Y金。(2)政府科技基金。一般地，處于創(chuàng)業(yè)期的科技型中小企業(yè)尚無(wú)商業(yè)價(jià)值，且投資風(fēng)險(xiǎn)較大，投資責(zé)任主要應(yīng)由政府承擔(dān)。因此，西方發(fā)達(dá)國(guó)家大多設(shè)立了中小科技企業(yè)基金，以支持其發(fā)展。目前，我國(guó)科技部設(shè)有中小企業(yè)創(chuàng)新基金，各省市也設(shè)立了相應(yīng)的支持企業(yè)創(chuàng)新的基金，如高新技術(shù)企業(yè)擔(dān)保風(fēng)險(xiǎn)基金、中小科技企業(yè)創(chuàng)新基金等。(3)天使投資資金。天使投資者通過(guò)利用自己富有的資金和創(chuàng)業(yè)經(jīng)驗(yàn)，幫助新興科技公司創(chuàng)業(yè)與發(fā)展。之所以稱(chēng)之為“天使”，是因?yàn)樗麄兊耐顿Y行為對(duì)創(chuàng)業(yè)者而言，確實(shí)如同天上下凡的天使一般，為創(chuàng)業(yè)者提供難得的資金，并通常提供經(jīng)營(yíng)上的建議和顧問(wèn)意見(jiàn)。(4)風(fēng)險(xiǎn)投資。是指一種直接面向科技企業(yè)的股權(quán)投資，即投資人將風(fēng)險(xiǎn)資本投資于新近成立或快速成立的高科技企業(yè)，同時(shí)參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理決策，在企業(yè)發(fā)展成熟后則通過(guò)資本市場(chǎng)出售和其他方式轉(zhuǎn)讓所持有的股權(quán)以收回投資并獲取較高的投資回報(bào)，繼而進(jìn)行新一輪的投資。風(fēng)險(xiǎn)投資所特有的本質(zhì)屬性，決定了它是科技型中小企業(yè)在創(chuàng)業(yè)期和成長(zhǎng)期的最佳融資方式。

2．成長(zhǎng)期特點(diǎn)及融資組合。在成長(zhǎng)期，企業(yè)的新產(chǎn)品經(jīng)過(guò)不斷改進(jìn)，產(chǎn)品的技術(shù)難題已基本解決，新產(chǎn)品已逐漸適應(yīng)市場(chǎng)要求并被逐步認(rèn)可，銷(xiāo)售規(guī)模和資產(chǎn)規(guī)模不斷擴(kuò)大，獲利能力不斷增強(qiáng)，風(fēng)險(xiǎn)隨之降低。但企業(yè)為了擴(kuò)充設(shè)備、拓展產(chǎn)品市場(chǎng)，以求在競(jìng)爭(zhēng)中脫穎而出，還需要大量的資金支持。這一階段，盡管企業(yè)已經(jīng)具備了向外部融資的條件，但由于風(fēng)險(xiǎn)因素并未消除，投資風(fēng)險(xiǎn)依然較高，獲取一般銀行貸款和在主板市場(chǎng)融資仍幾乎不可能。其主要融資組合方式為：(1)二板市場(chǎng)融資。二板市場(chǎng)是指在一國(guó)證券主板市場(chǎng)(第一板市場(chǎng))之外的證券交易市場(chǎng)，其明確定位是為具有高成長(zhǎng)性的中小企業(yè)和高科技企業(yè)融資服務(wù)，是科技型中小企業(yè)的直接融資渠道。與主板市場(chǎng)相比，二板市場(chǎng)上市的企業(yè)標(biāo)準(zhǔn)和上市條件相對(duì)較低，科技型中小企業(yè)更容易上市募集發(fā)展所需資金。應(yīng)當(dāng)明確，2004年5月經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)在深圳證券交易所設(shè)立的中小企業(yè)板塊是對(duì)二板市場(chǎng)的積極探索，它是分步推進(jìn)創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)建設(shè)的一個(gè)重要步驟，在條件成熟時(shí)將整體剝離成為獨(dú)立的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)。(2)銀行擔(dān)保貸款。是指借款方向銀行提供符合法定條件的第三方保證人作為還款保證，借款方不能履約還款時(shí)，銀行有權(quán)按約定要求保證人履行或承擔(dān)清償貸款連帶責(zé)任的貸款方式。處在這一階段的科技型中小企業(yè)欲想獲得銀行信用貸款比較困難，但可通過(guò)此種方式融資。(3)買(mǎi)殼或借殼上市。買(mǎi)殼上市，是指非上市公司通過(guò)收購(gòu)一些業(yè)績(jī)較差、籌資能力弱化的上市公司，剝離被購(gòu)公司資產(chǎn)，注入自己的資產(chǎn)，從而實(shí)現(xiàn)間接上市籌措資金的目的。而借殼上市是指上市公司的母公司(集團(tuán)公司)通過(guò)將主要資產(chǎn)注入到上市的子公司中，實(shí)現(xiàn)母公司上市之目的。上市公司的上市資格即“殼”，已成為一種“稀有資源”。由于有些上市公司機(jī)制轉(zhuǎn)換不徹底，經(jīng)營(yíng)管理不善，業(yè)績(jī)表現(xiàn)不盡如人意，喪失了在證券市場(chǎng)進(jìn)一步籌集資金的能力，處于成長(zhǎng)期的科技型中小企業(yè)就可以充分利用上市公司的這個(gè)“殼”資源，對(duì)其進(jìn)行資產(chǎn)重組，增強(qiáng)其向社會(huì)融資的能力，尋求更大發(fā)展。(4)風(fēng)險(xiǎn)投資。

3．成熟期特點(diǎn)及融資組合。在成熟期，企業(yè)的高科技產(chǎn)品得到市場(chǎng)的檢驗(yàn)，產(chǎn)品市場(chǎng)占有率逐步擴(kuò)大，銷(xiāo)售和利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，產(chǎn)品逐步進(jìn)入成熟期。此階段，產(chǎn)品的技術(shù)與市場(chǎng)前景均趨于明朗，原有的高風(fēng)險(xiǎn)也逐漸降低，融資渠道迅速拓寬。一般情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資基本上在這個(gè)時(shí)期套現(xiàn)退出。這一階段的融資組合方式為：(1)主板市場(chǎng)融資。是指通過(guò)在上海、深圳兩個(gè)證券交易所上市而融通資金。主板市場(chǎng)所容納的上市公司基本歸屬成熟產(chǎn)業(yè)，公司

在達(dá)到一定規(guī)模后其發(fā)展也會(huì)相對(duì)穩(wěn)定。(2)銀行貸款。是指科技型中小企業(yè)憑借自己的信譽(yù)、行業(yè)地位而從商業(yè)銀行獲取的商業(yè)貸款，如信用貸款、抵押貸款等。(3)國(guó)外資本市場(chǎng)融資。是指具備一定實(shí)力和發(fā)展?jié)撡|(zhì)的科技型中小企業(yè)通過(guò)到國(guó)外資本市場(chǎng)發(fā)行股票，從而籌措資金。據(jù)報(bào)道，目前新加坡、美國(guó)等地的資本市場(chǎng)已開(kāi)始重視中國(guó)科技型中小企業(yè)的推薦上市工作。

二、科技型中小企業(yè)融資方式的創(chuàng)新與突破

目前，科技創(chuàng)新的速度不斷加快，科技產(chǎn)品的生命周期在縮短，科學(xué)技術(shù)對(duì)社會(huì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的決定作用也越來(lái)越大。就整體而言，科技型中小企業(yè)發(fā)展過(guò)程中每一階段的資金需求都在迅速增長(zhǎng)，因重對(duì)以下融資方式進(jìn)行創(chuàng)新與突破。

(一)加大政府科技投入力度，強(qiáng)化政府在科技型中小企業(yè)融資體系中的作用

改革開(kāi)放以來(lái)，我國(guó)雖然陸續(xù)實(shí)施了星火計(jì)劃、火炬計(jì)劃、成果推廣計(jì)劃和新產(chǎn)品計(jì)劃等，促進(jìn)了中小科技企業(yè)的發(fā)展，但它們主要集中在支持技術(shù)創(chuàng)新的成熟階段上，目的在于解決我國(guó)科技成果商業(yè)化水平較低的問(wèn)題。在我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資還比較落后的情況下，這一策略無(wú)疑是正確的。但從長(zhǎng)遠(yuǎn)看，隨著科技進(jìn)步的加快，科技創(chuàng)新和新產(chǎn)品、新技術(shù)、新工藝的研發(fā)也更加重要，政府應(yīng)逐漸加大這一方面的支持。政府可直接組建為中小科技企業(yè)服務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)投資基金，用以支持中小科技企業(yè)的科技創(chuàng)新與開(kāi)發(fā)。需要說(shuō)明的是，政府直接組建風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)，在風(fēng)險(xiǎn)投資還不被社會(huì)眾多人所接受的時(shí)候，其發(fā)揮的表率作用是顯而易見(jiàn)的，但隨著事業(yè)的發(fā)展壯大，這并不是最佳的選擇，相反可能會(huì)限制其發(fā)展。政府支持科技型中小企業(yè)的發(fā)展，主要是發(fā)揮政府資金的乘數(shù)作用，引導(dǎo)其他社會(huì)資金進(jìn)入這一領(lǐng)域。美國(guó)支持科技型企業(yè)的做法值得借鑒。為解決創(chuàng)新型技術(shù)企業(yè)的資金短缺問(wèn)題，美國(guó)于1958年成立了中小企業(yè)管理局(SBA)。中小企業(yè)管理局主要通過(guò)發(fā)行債券和擔(dān)保的方式為小企業(yè)投資公司提供資金支持，而很少直接參與到風(fēng)險(xiǎn)投資實(shí)務(wù)中去?？傊?，政府的主要職責(zé)就是為科技型中小企業(yè)的發(fā)展提供一個(gè)健康有效的制度環(huán)境、政策環(huán)境，以少量的引致資金吸引更多的社會(huì)資金投資于科技型中小企業(yè)。

(二)完善風(fēng)險(xiǎn)頭資運(yùn)行機(jī)制，為科技型中小企業(yè)融資提供基本保障

經(jīng)驗(yàn)表明，美國(guó)高科技企業(yè)的發(fā)展很大程度上受益于其發(fā)達(dá)成熟的風(fēng)險(xiǎn)投資體系。資料顯示，美國(guó)90％的高科技企業(yè)是按照風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制發(fā)展起來(lái)的，正是這些高科技企業(yè)的發(fā)展才鑄就了令世人矚目的美國(guó)“新經(jīng)濟(jì)”。反觀我國(guó)，盡管風(fēng)險(xiǎn)投資正在興起，各地政府相繼建立了風(fēng)險(xiǎn)投資基金，但由于缺乏社會(huì)資金的廣泛參與，缺乏科學(xué)的管理制度和切合實(shí)際的簡(jiǎn)便易行的營(yíng)運(yùn)機(jī)制，缺乏公正獨(dú)立的專(zhuān)業(yè)化中介服務(wù)機(jī)構(gòu)，缺乏一個(gè)有效的進(jìn)入和退出機(jī)制，風(fēng)險(xiǎn)投資的潛能未能很好地發(fā)揮，也未能很好地支持科技型中小企業(yè)的發(fā)展。

針對(duì)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的現(xiàn)狀及存在的諸多問(wèn)題，現(xiàn)在應(yīng)從以下幾個(gè)方面尋求完善風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)行機(jī)制的途徑。第一，拓寬風(fēng)險(xiǎn)投資資金來(lái)源。從我國(guó)目前情況來(lái)看，許多風(fēng)險(xiǎn)投資的主角仍是政府，或者是帶有明顯的行政色彩。其資金來(lái)源仍然主要是財(cái)政科技撥款和銀行科技開(kāi)發(fā)貸款，投資主體過(guò)于單一。這種以政府出資為主導(dǎo)的風(fēng)險(xiǎn)投資體系難以滿(mǎn)足未來(lái)科技型中小企業(yè)發(fā)展的資金需求，必須加以創(chuàng)新。西方國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來(lái)源大都來(lái)自機(jī)構(gòu)投資者，比如美國(guó)是風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)最為發(fā)達(dá)的國(guó)家，據(jù)1995年統(tǒng)計(jì)，風(fēng)險(xiǎn)投資的資金來(lái)源中，養(yǎng)老基金占38％，基金會(huì)和捐贈(zèng)金占22％，銀行與保險(xiǎn)公司資金占18％，個(gè)人占17％，其他占5％?，F(xiàn)階段，一方面，我國(guó)政府應(yīng)抓緊制訂相應(yīng)的優(yōu)惠政策和優(yōu)惠措施，引導(dǎo)社會(huì)資金向風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)的投入；另一方面，要積極創(chuàng)造條件，允許證券公司、保險(xiǎn)公司、養(yǎng)老基金等機(jī)構(gòu)資金介入風(fēng)險(xiǎn)投資。

第二，完善社會(huì)中介機(jī)構(gòu)和風(fēng)險(xiǎn)投資網(wǎng)絡(luò)。由于我國(guó)科技型中小企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資者缺乏有效的溝通渠道，許多好的投資項(xiàng)目得不到風(fēng)險(xiǎn)資本的支持，而大量的風(fēng)險(xiǎn)資本又找不到好的投資方向。因此，借鑒美國(guó)、加拿大等國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展的經(jīng)驗(yàn)，我國(guó)應(yīng)盡快著手建立和完善為科技型中小企業(yè)服務(wù)的社會(huì)中介服務(wù)機(jī)構(gòu)和投資信息交流網(wǎng)絡(luò)。一是要成立一些非盈利性的社會(huì)中介機(jī)構(gòu)，能夠?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)提供準(zhǔn)確的各種信息和評(píng)估報(bào)告；二是應(yīng)由政府出面建設(shè)一個(gè)高效率的風(fēng)險(xiǎn)投資網(wǎng)絡(luò)平臺(tái)，為風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)提供實(shí)時(shí)、便捷的信息服務(wù)，促進(jìn)科技型中小企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)接。

第三，建立完善的風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制。風(fēng)險(xiǎn)投資的目的是獲取資本性收益，而非財(cái)務(wù)收益。風(fēng)險(xiǎn)投資的失敗機(jī)率雖然很高，但一旦成功，其回報(bào)率也相當(dāng)高。在西方國(guó)家，其平均利潤(rùn)率一般保持在30％～60％，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出一般投資項(xiàng)目，甚至使向來(lái)以穩(wěn)健著稱(chēng)的商業(yè)銀行也為之動(dòng)心。但這種高回報(bào)，最終取決于是否有一種風(fēng)險(xiǎn)資本順暢退出的機(jī)制。只有能夠自由而有效地退出風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)資本才能保持其靈活性，不斷選擇和支持新的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，從而使風(fēng)險(xiǎn)投資保持生機(jī)與活力。在西方國(guó)家，風(fēng)險(xiǎn)資本退出機(jī)制主要有三種方式：公開(kāi)上市、股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓和企業(yè)回購(gòu)股權(quán)。其中，公開(kāi)上市既能使創(chuàng)業(yè)企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值大大提高并得以實(shí)現(xiàn)，又可以增強(qiáng)其原有股份的流動(dòng)性，為企業(yè)日后的再籌資打好基礎(chǔ)，故其是首選退出方式。結(jié)合我國(guó)的實(shí)際情況，現(xiàn)應(yīng)著手做好以下工作：一是創(chuàng)造條件，扶植更多的科技型中小企業(yè)進(jìn)入二板市場(chǎng)進(jìn)行融資。目前，深圳證券交易所中小企業(yè)板主要看中的是企業(yè)的成長(zhǎng)性，而非高科技屬性。這需要我們培養(yǎng)大量極具潛質(zhì)的高科技中小企業(yè)，而非僅有科技因素即可。因此，對(duì)于有條件的成長(zhǎng)型高新技術(shù)中小企業(yè)，政府應(yīng)積極對(duì)其進(jìn)行“孵化”，助其進(jìn)入中小企業(yè)板進(jìn)行融資。通過(guò)中小企業(yè)板的建立，風(fēng)險(xiǎn)投資資本可以較便利地退出，消除了眾多風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的后顧之憂。二是恢復(fù)建設(shè)地方性柜臺(tái)交易市場(chǎng)。對(duì)于大多數(shù)科技型中小企業(yè)而言，上市融資條件苛刻，耗時(shí)耗力，并非最佳選擇，而柜臺(tái)交易市場(chǎng)交易靈活、交易成本低廉，且對(duì)于交易股票的條件要求較寬松，更適于成長(zhǎng)階段的科技型中小企業(yè)進(jìn)行證券化的股權(quán)流通和交易，便于風(fēng)險(xiǎn)資本的靈活退出。但鑒于我國(guó)1993～1997年之間對(duì)于場(chǎng)外交易市場(chǎng)探索的失敗，在重新恢復(fù)建設(shè)的過(guò)程中，應(yīng)做好各類(lèi)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的防范工作，完善交易程序和交易制度，保證交易過(guò)程的透明、合法、公平和規(guī)范。三是完善破產(chǎn)清算等方面的法律法規(guī)，為實(shí)施破產(chǎn)清算鋪平道路。由于投資科技型中小企業(yè)具有較大的風(fēng)險(xiǎn)性，因此一旦確認(rèn)所投資的企業(yè)失去發(fā)展可能性，風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)就要迅速通過(guò)破產(chǎn)清算的方式收回投資，以避免更大損失的發(fā)生。雖然破產(chǎn)清算是一種迫不得已的方式，但

美國(guó)的事實(shí)表明以破產(chǎn)清算方式退出的投資大約占風(fēng)險(xiǎn)投資的32％，以這種方式能收回原投資額的64％。應(yīng)該說(shuō)，破產(chǎn)清算也是風(fēng)險(xiǎn)資本退出的重要途徑。

通過(guò)上述各個(gè)方面的完善，風(fēng)險(xiǎn)資本進(jìn)入科技型中小企業(yè)會(huì)比較順利，退出通道也會(huì)比較暢通。(三)改革銀行信貸管理方式和運(yùn)作機(jī)制，建立多元化的科技型中小企業(yè)融資體系

在科技型中小企業(yè)的創(chuàng)業(yè)期，由于企業(yè)沒(méi)有形成自己的品牌，尚未形成自己的商譽(yù)，資產(chǎn)規(guī)模較小，金融機(jī)構(gòu)無(wú)法知曉企業(yè)的資信情況，因此，企業(yè)欲從銀行獲取貸款確實(shí)很難。但當(dāng)企業(yè)進(jìn)入成長(zhǎng)期和成熟期后，商業(yè)銀行就可選擇合適的時(shí)機(jī)介入企業(yè)，為其提供充足的信貸資金。

1．積極發(fā)展多元化、競(jìng)爭(zhēng)性的中小金融機(jī)構(gòu)，為科技型中小企業(yè)提供資金支持。中小金融機(jī)構(gòu)天然適合為中小企業(yè)提供金融服務(wù)，并因其規(guī)模較小、分支機(jī)構(gòu)較少、立足于地方經(jīng)濟(jì)而具有得天獨(dú)厚的優(yōu)勢(shì)。由于信息和交易成本的問(wèn)題，中小企業(yè)成本最低的金融服務(wù)應(yīng)當(dāng)來(lái)自于中小金融機(jī)構(gòu)。因此，新興股份制銀行、城市商業(yè)銀行和城鄉(xiāng)信用社就應(yīng)該是科技型中小企業(yè)的主要金融服務(wù)供給者，但與科技型中小企業(yè)的需求相比，其機(jī)構(gòu)數(shù)量信貸規(guī)模是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠的。為了更好地滿(mǎn)足科技型中小企業(yè)的融資需求，我國(guó)應(yīng)進(jìn)一步發(fā)展多元化、競(jìng)爭(zhēng)性的地方中小金融機(jī)構(gòu)。

2．改進(jìn)銀行對(duì)科技型中小企業(yè)的信貸管理辦法此在其發(fā)展的任何一個(gè)階段，僅靠某一個(gè)渠道的資金來(lái)源遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，還需其他融資渠道予以配合，形成合力。就我國(guó)科技型中小企業(yè)的融資現(xiàn)狀來(lái)看，目前需著。目前銀行對(duì)科技型中小企業(yè)的貸款基本上沿用了原有針對(duì)大中型企業(yè)的管理模式：通過(guò)企業(yè)的信用等級(jí)確定貸款風(fēng)險(xiǎn)程度，通過(guò)制訂嚴(yán)格的審貸分離、三級(jí)審批制度控制風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)要求企業(yè)提供擔(dān)保轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)。由于科技型中小企業(yè)客觀上具有點(diǎn)多、面廣、量大、風(fēng)險(xiǎn)高、涉及行業(yè)多、所有制結(jié)構(gòu)比較復(fù)雜等特點(diǎn)，以傳統(tǒng)信貸方式進(jìn)行管理難以把握風(fēng)險(xiǎn)，且手續(xù)復(fù)雜、管理成本較高。因此，需要結(jié)合科技型中小企業(yè)自身特點(diǎn)，以企業(yè)發(fā)展?jié)撡|(zhì)、技術(shù)領(lǐng)先水平、市場(chǎng)開(kāi)發(fā)潛力、企業(yè)還貸能力、企業(yè)退出機(jī)制等為主要審貸標(biāo)準(zhǔn)，完善貸款管理方式及風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估技術(shù)。

3．結(jié)合科技型中小企業(yè)的經(jīng)營(yíng)特點(diǎn)，創(chuàng)新銀行信貸擔(dān)保方式。針對(duì)科技型中小企業(yè)一般資產(chǎn)規(guī)模較小，且主要是無(wú)形資產(chǎn)的特點(diǎn)，可以嘗試擔(dān)保抵押方式發(fā)放貸款。(1)開(kāi)展知識(shí)產(chǎn)權(quán)擔(dān)保融資貸款?？萍夹椭行∑髽I(yè)通常擁有較高的技術(shù)水平，但缺乏土地、不動(dòng)產(chǎn)等傳統(tǒng)的可以用作抵押的物品，可以考慮以知識(shí)產(chǎn)權(quán)作為擔(dān)保品替代傳統(tǒng)的物質(zhì)擔(dān)保。當(dāng)然要實(shí)現(xiàn)這種融資方式，還需要完善相應(yīng)的法律法規(guī)。(2)開(kāi)展訂單擔(dān)保貸款。如果企業(yè)擁有大量訂單，就說(shuō)明企業(yè)產(chǎn)品有市場(chǎng)。有市場(chǎng)，就可能產(chǎn)生利潤(rùn)，還本付息就有保證。因此，根據(jù)訂單數(shù)量，確定貸款額度，是一種可以探討的新的融資方式。(3)開(kāi)展動(dòng)產(chǎn)擔(dān)保貸款。以企業(yè)的原材料、半產(chǎn)品、產(chǎn)品庫(kù)存等動(dòng)產(chǎn)作為抵押物發(fā)放貸款，對(duì)銀行來(lái)講是一種可以考慮的貸款方式。動(dòng)產(chǎn)本身流通性強(qiáng)，具有較強(qiáng)的變現(xiàn)能力，關(guān)鍵是要正確給予估價(jià)。

4．加強(qiáng)與風(fēng)險(xiǎn)投資方式的融合，共同為科技型中小企業(yè)提供服務(wù)。風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在決定對(duì)科技型中小企業(yè)投資時(shí)，可與商業(yè)銀行合作，由銀行對(duì)企業(yè)提供結(jié)算、財(cái)務(wù)顧問(wèn)等金融服務(wù)。這樣，銀行可以明正言順地介入企業(yè)，為下一步銀企合作打好基礎(chǔ)。隨著科技型中小企業(yè)的成長(zhǎng)擴(kuò)張，其對(duì)資金的需求加大，由于事先已經(jīng)對(duì)企業(yè)有了充分的了解，銀行就只可以對(duì)一些發(fā)展前景明朗的企業(yè)及時(shí)發(fā)放信貸資金，幫助其盡快發(fā)展壯大。

(四)規(guī)范主板市場(chǎng)交易行為，為科技型中小企業(yè)提供更多有效的融資途徑

第8篇

（一）政策環(huán)境引領(lǐng)市場(chǎng)發(fā)展

我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資與國(guó)外相比，起步較晚，1985年由國(guó)家科委牽頭發(fā)起成立的中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司，標(biāo)志著創(chuàng)業(yè)投資在我國(guó)的開(kāi)始。2005年11月，國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)頒布了《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》，成為我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)第一部國(guó)家法令。后來(lái)又相繼頒布《關(guān)于促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)發(fā)展有關(guān)稅收政策的通知》、《關(guān)于創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金規(guī)范設(shè)立與運(yùn)作的指導(dǎo)意見(jiàn)》、《關(guān)于促進(jìn)股權(quán)投資企業(yè)規(guī)范發(fā)展的通知》、《鼓勵(lì)和引導(dǎo)民間投資健康發(fā)展若干意見(jiàn)》等政策，鼓勵(lì)多方資本進(jìn)入創(chuàng)業(yè)投資領(lǐng)域，但也不斷出臺(tái)政策規(guī)范對(duì)創(chuàng)業(yè)投資的監(jiān)管，體現(xiàn)了國(guó)家和各級(jí)政府對(duì)整個(gè)創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)的關(guān)注和支持。經(jīng)過(guò)二十多年的發(fā)展，我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資法律體系日趨完善，扶持和引導(dǎo)創(chuàng)業(yè)投資的政策不斷出臺(tái)，為促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展?fàn)I造了良好的投資環(huán)境。

（二）創(chuàng)業(yè)投資推動(dòng)中小企業(yè)快速成長(zhǎng)

在國(guó)家政策的支持下，我國(guó)的創(chuàng)業(yè)投資呈現(xiàn)出持續(xù)增長(zhǎng)的良好格局。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，2011年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)共募集完成382支基金，募集金額達(dá)282億美元，相比2010年分別增長(zhǎng)141.8%和152.5%。創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)完成投資案例1505起，投資總額130億美元，相比2010年分別增長(zhǎng)84.2%和141.4%。我國(guó)的創(chuàng)業(yè)投資偏向于高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)和傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)中的技術(shù)創(chuàng)新項(xiàng)目，2011年創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)行業(yè)投資共涉及18個(gè)行業(yè)，其中，互聯(lián)網(wǎng)、制造業(yè)、IT是融資最為活躍的三個(gè)行業(yè)，且有1184起處于初創(chuàng)期，投資金額93.17億美元。

（三）白熱化競(jìng)爭(zhēng)加大了創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)

到了2011年上半年，VC/PE投資者對(duì)預(yù)期可上市項(xiàng)目資源的競(jìng)爭(zhēng)達(dá)到白熱化程度，由于受中小板和創(chuàng)業(yè)板財(cái)富效應(yīng)的刺激，沿海一些成長(zhǎng)性好、科技含量高的項(xiàng)目估值近20倍市盈率，導(dǎo)致成本虛高、競(jìng)爭(zhēng)加劇、投資市場(chǎng)秩序混亂。經(jīng)過(guò)最近三年的資本高價(jià)爭(zhēng)搶項(xiàng)目熱潮，并隨著國(guó)內(nèi)二級(jí)市場(chǎng)的持續(xù)低迷，作為VC/PE投資主要退出渠道的證券市場(chǎng)估值水平也不斷降低，甚至一二級(jí)市場(chǎng)估值出現(xiàn)了倒掛，創(chuàng)業(yè)投資收益大幅縮水。從2011年8月起，投資公司的投資熱度呈現(xiàn)下滑態(tài)勢(shì)，對(duì)項(xiàng)目的判斷日趨謹(jǐn)慎。

二、我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)分析

企業(yè)的發(fā)展一般要經(jīng)過(guò)種子期、開(kāi)發(fā)期、成長(zhǎng)期和成熟期四個(gè)階段，而創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目基本上處于前兩個(gè)階段，從投資到增值、退出至少需要三至五年。在出資者、管理人、被投資企業(yè)三方動(dòng)態(tài)博弈中，出資者是風(fēng)險(xiǎn)最大的一方，因?yàn)楸煌顿Y企業(yè)成長(zhǎng)初期資金需求量大，但外源性資金融資渠道狹窄，主要靠創(chuàng)業(yè)投資資金持續(xù)投入；相反，出資者在委托管理情況下，又是項(xiàng)目信息的弱勢(shì)群體，要掌握某一個(gè)被投資企業(yè)的真實(shí)信息比較困難；同時(shí)由于存在委托管理關(guān)系，投資行為一旦完成，出資者每年需要支付一筆管理費(fèi)，很有可能項(xiàng)目股權(quán)分紅抵不上管理成本。因此，創(chuàng)業(yè)投資公司的高風(fēng)險(xiǎn)性是不可避免。筆者認(rèn)為，創(chuàng)業(yè)投資過(guò)程的風(fēng)險(xiǎn)除受全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境、國(guó)家宏觀政策、證券市場(chǎng)表現(xiàn)等宏觀因素影響外，更應(yīng)從微觀角度來(lái)深入分析與節(jié)點(diǎn)把控。

（一）創(chuàng)業(yè)投資公司自身層面的投資風(fēng)險(xiǎn)

1.盲目投資風(fēng)險(xiǎn)。一般來(lái)說(shuō)，創(chuàng)業(yè)投資的對(duì)象主要是未上市的中小高新技術(shù)企業(yè)和新興企業(yè)，常為一些非主業(yè)的短平快投資項(xiàng)目，與自身公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力并無(wú)多大關(guān)系。從投資者本身來(lái)看，很多創(chuàng)業(yè)投資都希望自己投資的項(xiàng)目能夠早日上市，從而獲得高額利潤(rùn)，這種博弈型的投資沒(méi)有與自己的專(zhuān)業(yè)、管理及資源的有機(jī)組合，除給予一定的創(chuàng)業(yè)投資資金外，勢(shì)必不可能讓被投資企業(yè)獲得持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的管理資源服務(wù)。創(chuàng)業(yè)板的推出，進(jìn)一步刺激了創(chuàng)業(yè)投資的瘋狂欲望。在以高額回報(bào)為唯一動(dòng)機(jī)的創(chuàng)業(yè)投資中，促成了一批狂熱的投資者，采取撒網(wǎng)式的創(chuàng)業(yè)投資，導(dǎo)致了“創(chuàng)業(yè)投資跟風(fēng)族”高價(jià)瘋搶項(xiàng)目現(xiàn)象，具有收益不確定性，極大地加大了項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

2.風(fēng)險(xiǎn)控制缺失風(fēng)險(xiǎn)。創(chuàng)業(yè)投資的高收益來(lái)源于被投資企業(yè)的潛在價(jià)值，是否能獨(dú)享或分享被投企業(yè)的高成長(zhǎng)性，取決于對(duì)投資項(xiàng)目的甑選、分析、判斷及決策的系統(tǒng)過(guò)程。許多創(chuàng)業(yè)投資公司并沒(méi)有懂經(jīng)濟(jì)、金融、財(cái)務(wù)、企業(yè)管理等知識(shí)的高素質(zhì)復(fù)合人才，而是由董事長(zhǎng)或總經(jīng)理憑個(gè)人經(jīng)驗(yàn)、或者人脈關(guān)系來(lái)決定，沒(méi)有對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)前景進(jìn)行科學(xué)的調(diào)查，沒(méi)有對(duì)所要投資的企業(yè)管理和運(yùn)作方式進(jìn)行分析，沒(méi)有對(duì)所投資企業(yè)掌握的高端技術(shù)進(jìn)行比較。對(duì)創(chuàng)業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)估計(jì)不足，對(duì)擬投資項(xiàng)目缺乏詳細(xì)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，甚至用未來(lái)年份利潤(rùn)預(yù)測(cè)企業(yè)估值。在選擇和確定投資項(xiàng)目時(shí)缺乏專(zhuān)業(yè)、系統(tǒng)、細(xì)致的挑選，投資活動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)不容小視。

3.資本退出方式風(fēng)險(xiǎn)。大多數(shù)創(chuàng)業(yè)投資的目的不單純是為了分享被投企業(yè)的賬面利潤(rùn)，而是要在證券市場(chǎng)上完成資本退出賺取高額回報(bào)。投資成本高更需要良好的資本回收和高增長(zhǎng)利潤(rùn)，不然就會(huì)無(wú)法補(bǔ)償可能失敗項(xiàng)目的虧損，如果再缺失回購(gòu)?fù)顺龅葪l款，風(fēng)險(xiǎn)將會(huì)大大增加。目前所有投資者都希望從資本市場(chǎng)退出，但我國(guó)中小企業(yè)IPO比例仍然很低，僧多粥少、高價(jià)爭(zhēng)搶現(xiàn)象明顯。因此，在股權(quán)交易不通暢、退出渠道相對(duì)狹窄的形勢(shì)下，創(chuàng)業(yè)投資資本退出風(fēng)險(xiǎn)很高，影響了創(chuàng)業(yè)投資的熱情，制約了創(chuàng)業(yè)投資的發(fā)展。

（二）被投資企業(yè)層面存在的風(fēng)險(xiǎn)

1.投資項(xiàng)目成長(zhǎng)風(fēng)險(xiǎn)。我國(guó)創(chuàng)業(yè)投資項(xiàng)目很多集中在種子期，技術(shù)產(chǎn)品處在研發(fā)階段，提供的是樣品、成果，技術(shù)的應(yīng)用前景和市場(chǎng)范圍都具有不確性，企業(yè)組織管理體系也不夠健全。在后續(xù)的工業(yè)化生產(chǎn)中，尚需要大量資金以及相關(guān)技術(shù)的配套支持，只要有一項(xiàng)配套技術(shù)滿(mǎn)足不了需要，都會(huì)導(dǎo)致被投項(xiàng)目的失敗。同時(shí)被投資企業(yè)由于自身規(guī)模較小，往往被上下游企業(yè)所牽制，一旦企業(yè)外部生存狀況惡化，被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)就存在極大風(fēng)險(xiǎn)。一旦達(dá)不到投資時(shí)預(yù)期的盈利能力，尤其對(duì)于高價(jià)哄搶的投資項(xiàng)目，就會(huì)給創(chuàng)業(yè)投資公司帶來(lái)高額的虧損。

2.信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)。精確完整的信息對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)非常重要。但對(duì)于要投資的項(xiàng)目，由于多處在種子期，創(chuàng)業(yè)投資信息難以獲得或者獲取信息的成本太高，只能依靠被投資企業(yè)有關(guān)人員的解釋和項(xiàng)目資料說(shuō)明，創(chuàng)業(yè)投資公司無(wú)法采用科學(xué)的風(fēng)控機(jī)制，客觀評(píng)估創(chuàng)業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)，從而會(huì)影響對(duì)投資項(xiàng)目的正確判斷。信息不對(duì)稱(chēng)可能會(huì)導(dǎo)致“博弈性投資”，或者錯(cuò)失一個(gè)好的投資機(jī)會(huì)。

3.經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)素質(zhì)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)的成功主要取決于企業(yè)經(jīng)營(yíng)者，取決于經(jīng)營(yíng)者人品和能力，取決于經(jīng)營(yíng)者的創(chuàng)新和務(wù)實(shí)，取決于經(jīng)營(yíng)者的決心和毅力。創(chuàng)業(yè)投資公司在選擇項(xiàng)目時(shí)，往往更關(guān)注項(xiàng)目的成長(zhǎng)性，關(guān)注被投資企業(yè)的財(cái)務(wù)指標(biāo)、經(jīng)濟(jì)效益和行業(yè)趨勢(shì)，卻往往忽視對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)者的全面了解。一旦發(fā)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)者的創(chuàng)業(yè)理念與創(chuàng)業(yè)投資公司不一致，會(huì)影響到預(yù)期的投資回報(bào)率的實(shí)現(xiàn)，對(duì)投資來(lái)講也是一種失敗。

三、控制創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)的對(duì)策與措施

（一）外引內(nèi)培，組建一流經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)

人才是創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)最為核心的競(jìng)爭(zhēng)要素，人才結(jié)構(gòu)及人才質(zhì)量直接決定創(chuàng)業(yè)投資公司的服務(wù)能力和競(jìng)爭(zhēng)水平。創(chuàng)業(yè)投資公司應(yīng)構(gòu)建結(jié)構(gòu)合理的經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)，除了積極從外部引進(jìn)一批懂經(jīng)濟(jì)、金融、財(cái)務(wù)、企業(yè)管理的風(fēng)險(xiǎn)投資家外，更應(yīng)注重團(tuán)隊(duì)文化，推行團(tuán)隊(duì)內(nèi)部新老從業(yè)人員的傳、幫、帶，指導(dǎo)、培育一支既充滿(mǎn)工作激情又具有實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)的經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)。另一方面由于投資者和經(jīng)營(yíng)者之間存在信息不對(duì)稱(chēng)，投資人不可能監(jiān)控每筆資金的去向。因此，創(chuàng)業(yè)投資公司在選擇被創(chuàng)業(yè)投資時(shí)，被投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)也是首先考慮的關(guān)鍵因素。創(chuàng)業(yè)投資公司必須與企業(yè)家深入接觸，多方了解，包括其道德品質(zhì)、專(zhuān)業(yè)能力、工作態(tài)度、人際關(guān)系等方面，從源頭上控制創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)。

（二）規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，形成專(zhuān)家決策機(jī)制

創(chuàng)業(yè)投資的風(fēng)險(xiǎn)控制要從項(xiàng)目信息收集開(kāi)始，通過(guò)對(duì)被投企業(yè)技術(shù)、產(chǎn)品、市場(chǎng)等進(jìn)行系統(tǒng)的調(diào)研、論證與分析，然后對(duì)合作模式做出最合理的設(shè)計(jì)，如優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)股債權(quán)或分次增資等形式，再根據(jù)協(xié)商好的預(yù)期收益率測(cè)算投資總額，形成項(xiàng)目投資方案。做好基礎(chǔ)工作后，將投資方案提交項(xiàng)目決策機(jī)構(gòu)。項(xiàng)目決策機(jī)構(gòu)不是指公司管理層，而是由創(chuàng)業(yè)投資公司的管理層牽頭，針對(duì)投資項(xiàng)目的投資領(lǐng)域聘請(qǐng)行業(yè)內(nèi)專(zhuān)家，這個(gè)行業(yè)內(nèi)專(zhuān)家不僅包括資本投資方面的資深人士，也要有精通被投資企業(yè)所涉及行業(yè)的技術(shù)專(zhuān)家參加。項(xiàng)目投資后，應(yīng)成立項(xiàng)目管理小組，負(fù)責(zé)提供創(chuàng)業(yè)投資的增值服務(wù)，并定期反饋?lái)?xiàng)目運(yùn)作情況，直到創(chuàng)業(yè)投資資本退出為止，最終完成項(xiàng)目總結(jié)經(jīng)驗(yàn)報(bào)告。同時(shí)，創(chuàng)業(yè)投資公司應(yīng)有自己特定的投資模式，即有特定的投資原則、渠道、領(lǐng)域，充分利用自身優(yōu)勢(shì)，在自己熟悉領(lǐng)域里從事投資；投資資金分階段投資，依據(jù)投資項(xiàng)目的階段性評(píng)價(jià)結(jié)果，再考慮是否進(jìn)一步追加投資，盡可能有效降低投資的風(fēng)險(xiǎn)。

（三）開(kāi)拓轉(zhuǎn)型，提供創(chuàng)業(yè)投資增值服務(wù)

創(chuàng)業(yè)投資的真正價(jià)值不僅僅是單純提供資本，不是為了獲得被投資企業(yè)的所有權(quán)、控制權(quán)，更重要的是通過(guò)投資和提供增殖服務(wù)培育企業(yè)成長(zhǎng)，最終通過(guò)資本退出實(shí)現(xiàn)投資回報(bào)。這是創(chuàng)業(yè)投資區(qū)別于傳統(tǒng)投資的最大特征，也是創(chuàng)業(yè)投資公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力和創(chuàng)業(yè)投資成功的關(guān)鍵所在。投資者在投入資本后，要積極主動(dòng)參與被投資企業(yè)的重大經(jīng)營(yíng)決策，通過(guò)為被投資企業(yè)提供的各種創(chuàng)業(yè)管理服務(wù)，如協(xié)助制定發(fā)展戰(zhàn)略、物色戰(zhàn)略合作伙伴、提供財(cái)務(wù)、融資咨詢(xún)等，在密切合作中全面準(zhǔn)確地掌握被投資企業(yè)的實(shí)際運(yùn)營(yíng)情況，用優(yōu)質(zhì)增值服務(wù)換取被投資企業(yè)的最大效益，從而最終實(shí)現(xiàn)自身效益最大化，達(dá)到互利共贏的目的。

（四）期權(quán)激勵(lì)，構(gòu)建低薪水高分紅制度

由于創(chuàng)業(yè)投資行業(yè)的火爆，使創(chuàng)業(yè)投資人才成為稀缺資源，大大推高了人力成本。大部分投資機(jī)構(gòu)都以有限合伙企業(yè)形式存在，經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)按募集資金總額的1.5～2%/年提取管理費(fèi)（主要用于員工工資），按利潤(rùn)額的20%提取績(jī)效（獎(jiǎng)金部分），如果被投資企業(yè)沒(méi)有在預(yù)期內(nèi)上市，投資機(jī)構(gòu)（主要是出資者）的風(fēng)險(xiǎn)日益增大，甚至出現(xiàn)虧損。在薪酬制度設(shè)計(jì)上，創(chuàng)業(yè)投資公司應(yīng)遵循公平性、競(jìng)爭(zhēng)性和激勵(lì)性原則，將收入與經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)密切掛鉤，以充分激發(fā)員工的積極性。要通過(guò)“低薪水、高分紅”的薪酬制度，尤其加大核心創(chuàng)業(yè)投資人員未來(lái)激勵(lì)比例，將經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)與企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展緊緊綁在一起，不僅是對(duì)創(chuàng)業(yè)投資公司經(jīng)營(yíng)層的期權(quán)激勵(lì)，也是對(duì)被投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)層的期權(quán)激勵(lì)。同時(shí)，要求被投資企業(yè)經(jīng)營(yíng)層的個(gè)人投資與創(chuàng)業(yè)投資公司的投資行為統(tǒng)一起來(lái)，把創(chuàng)業(yè)投資資本的長(zhǎng)期收益和被投資企業(yè)的長(zhǎng)期收益聯(lián)系起來(lái)，促使多方實(shí)現(xiàn)利益最大化。

（五）合作創(chuàng)新，選擇最佳方式退出途徑

創(chuàng)業(yè)投資公司主要是以投資股權(quán)的增值和最后出售價(jià)格的差額來(lái)取得投資的回報(bào)，資本退出作為創(chuàng)業(yè)投資運(yùn)作過(guò)程中的最后一個(gè)環(huán)節(jié)，減少投資風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵是安排好創(chuàng)業(yè)投資的退出途徑。創(chuàng)業(yè)投資公司應(yīng)積極進(jìn)行調(diào)整及新的探索，在退出方式上構(gòu)建多元化格局，除了爭(zhēng)取在IPO完美退出方式外，也要積極嘗試管理層回購(gòu)、企業(yè)并購(gòu)、股權(quán)補(bǔ)償或現(xiàn)金補(bǔ)償、出售給其他股權(quán)基金等方式，保證創(chuàng)業(yè)投資的合理回報(bào)率。

第9篇

在新興科技和新興產(chǎn)業(yè)深度融合的過(guò)程中，同樣伴隨著技術(shù)資本、產(chǎn)業(yè)資本、金融資本等各種資本形態(tài)和要素，與科技、產(chǎn)業(yè)發(fā)生交互作用，并不斷融合。在技術(shù)創(chuàng)新與金融資本高度耦合的基本范式下，科技金融誕生，從內(nèi)涵和外延上來(lái)說(shuō)，科技金融的范疇更加復(fù)雜系統(tǒng)，更具創(chuàng)新性，包括了與技術(shù)創(chuàng)新發(fā)生交互作用（即能夠促進(jìn)科技開(kāi)發(fā)、科技成果轉(zhuǎn)化和產(chǎn)業(yè)化）的各種金融工具、金融服務(wù)、金融市場(chǎng)、資本市場(chǎng)等資本形態(tài)、要素及其組合。以逐利性質(zhì)為依據(jù)，科技金融可以分為公共科技金融和市場(chǎng)科技金融。公共科技金融以技術(shù)創(chuàng)新的公共價(jià)值和資本的保值為目的，如科技財(cái)政投入、科技稅收優(yōu)惠、政府采購(gòu)首購(gòu)、政府創(chuàng)投引導(dǎo)基金、政府創(chuàng)新基金等各種政策性、制度性金融安排。市場(chǎng)科技金融主要以技術(shù)創(chuàng)新的市場(chǎng)價(jià)值以及資本增值為目的，主要包括科技貸款、科技保險(xiǎn)、科技債券、風(fēng)險(xiǎn)投資、科技資本市場(chǎng)（創(chuàng)業(yè)板、中小板、新三板等）。當(dāng)然，在實(shí)際中二者經(jīng)常組合或聯(lián)合，進(jìn)而形成科技金融的第3種形態(tài)，即混合型科技金融，如創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金，吸收大量的社會(huì)資本進(jìn)入，并通過(guò)不同模式運(yùn)作。戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)，作為新興科技和新興產(chǎn)業(yè)深度融合的產(chǎn)物，其金融支持體系的構(gòu)建是技術(shù)資本、產(chǎn)業(yè)資本、金融資本等各種資本形態(tài)和要素交互作用和融合的過(guò)程，更加系統(tǒng)復(fù)雜，且更具創(chuàng)新性。正如CarlotaPérez［18］關(guān)于技術(shù)創(chuàng)新與金融資本的基本范式一樣，金融資本與技術(shù)創(chuàng)新在新技術(shù)領(lǐng)域產(chǎn)生高度耦合，從而出現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新的繁榮和金融資產(chǎn)的幾何級(jí)數(shù)增長(zhǎng)。從國(guó)際創(chuàng)新型國(guó)家的成功經(jīng)驗(yàn)看，技術(shù)革命與金融創(chuàng)新的關(guān)系也可以稱(chēng)為社會(huì)財(cái)富創(chuàng)造的兩翼。在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)培育和發(fā)展過(guò)程中，科技金融與技術(shù)創(chuàng)新存在一種耦合互動(dòng)關(guān)系。這種耦合互動(dòng)關(guān)系基于技術(shù)創(chuàng)新和科技金融，都是戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展體系不可或缺的組成部分，二者形成相互作用、相互促進(jìn)、相互滲透、相互制約的關(guān)系，在成果轉(zhuǎn)化過(guò)程中二者發(fā)揮相得益彰的作用，形成合力，促進(jìn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)健康發(fā)展（如圖1所示）。具體來(lái)說(shuō)包括以下3點(diǎn)：（1）價(jià)值創(chuàng)造和實(shí)現(xiàn)方面。技術(shù)創(chuàng)新的價(jià)值實(shí)現(xiàn)，建立在科技金融資本之上，離不開(kāi)公共科技金融的支持以及市場(chǎng)科技金融的滋養(yǎng)；而技術(shù)創(chuàng)新的科技成果、生產(chǎn)效率和科技產(chǎn)業(yè)是科技金融，尤其是市場(chǎng)型科技金融資本獲取高回報(bào)的引擎，科技金融成長(zhǎng)與市場(chǎng)空間拓展取決于科技創(chuàng)新的發(fā)展程度。（2）風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)和分散方面。技術(shù)創(chuàng)新借助不同類(lèi)型的科技金融實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分散，尤其是在研發(fā)、科技成果轉(zhuǎn)化以及市場(chǎng)培育階段，而在資本逐利過(guò)程中，科技金融同樣可以通過(guò)不同參與主體、資本類(lèi)型在技術(shù)創(chuàng)新的環(huán)節(jié)進(jìn)行交叉組合，實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)與分散。（3）推動(dòng)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展方面。在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展過(guò)程中，技術(shù)創(chuàng)新作為“第一生產(chǎn)力”、科技金融作為“第一推動(dòng)力”，二者相互作用、相互促進(jìn)、相互滲透，形成合力，協(xié)同創(chuàng)新發(fā)展，成為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)雙重驅(qū)動(dòng)的兩翼。

戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)科技金融支持路徑設(shè)計(jì)

依據(jù)科技金融的內(nèi)涵，在各種資本形態(tài)（財(cái)政資本、產(chǎn)業(yè)資本、金融資本等）與技術(shù)創(chuàng)新相互作用的過(guò)程中，會(huì)發(fā)生各種各樣的組合與交互作用，從而為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)提供多樣化的支持路徑。但是，資本的逐利性質(zhì)導(dǎo)致目前戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展的科技金融支持主體還是公共科技金融，尤其是在產(chǎn)業(yè)研發(fā)期和成果轉(zhuǎn)化期。因此，要改變目前這種狀況，必須把科技金融的資金鏈、技術(shù)創(chuàng)新的價(jià)值鏈、戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)合起來(lái)，通過(guò)政府安排的政策引導(dǎo)作用、制度創(chuàng)新的利益驅(qū)動(dòng)作用，使各種社會(huì)資本介入戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)金融支持體系，通過(guò)市場(chǎng)科技金融—混合科技金融—公共科技金融支持體系，及其科技金融服務(wù)平臺(tái)的搭建和商業(yè)模式創(chuàng)新，使不同戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展階段（研發(fā)期、成果轉(zhuǎn)化期、市場(chǎng)導(dǎo)入期、產(chǎn)業(yè)化期）、不同科技成果形式（知識(shí)產(chǎn)權(quán)、創(chuàng)新團(tuán)隊(duì)、自主創(chuàng)新產(chǎn)品）和不同的科技金融產(chǎn)品（科技貸款、科技擔(dān)保、科技債券、創(chuàng)業(yè)投資基金、產(chǎn)業(yè)基金）實(shí)現(xiàn)交叉和互動(dòng)，形成資金鏈、產(chǎn)業(yè)鏈和價(jià)值鏈上，立體化和開(kāi)放式的科技金融支持網(wǎng)絡(luò)和路徑（如圖2所示）。實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展所需的交叉型、立體化科技金融支持路徑，關(guān)鍵要做好資金供給、政策安排、制度創(chuàng)新、科技金融服務(wù)平臺(tái)搭建和商業(yè)模式創(chuàng)新5個(gè)方面的工作：（1）資金供給。相對(duì)來(lái)說(shuō)，目前我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)好，銀行、風(fēng)險(xiǎn)投資、產(chǎn)業(yè)基金、社會(huì)資本等資金較多，政府財(cái)政科技投入也不斷加大，為戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展奠定了基礎(chǔ)。（2）政策引導(dǎo)。這是實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)科技金融支持路徑的關(guān)鍵，不僅包括與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)發(fā)展相關(guān)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展規(guī)劃、財(cái)政投入、稅收優(yōu)惠、政府采購(gòu)等各種科技金融政策措施，還包括與科技金融服務(wù)配套的產(chǎn)業(yè)規(guī)劃、中介服務(wù)、交易市場(chǎng)等政策措施。（3）制度創(chuàng)新。這是實(shí)現(xiàn)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)科技金融支持路徑的保障。由于以技術(shù)創(chuàng)新作為發(fā)展的核心依托，戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)研發(fā)風(fēng)險(xiǎn)、成果轉(zhuǎn)化風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)培育風(fēng)險(xiǎn)必然伴隨著高成長(zhǎng)性和高收益性。因此，要想發(fā)揮政策引導(dǎo)作用，風(fēng)險(xiǎn)與利益的權(quán)衡成為影響市場(chǎng)科技金融資本主體決策的首要因素。要想解決這些問(wèn)題，就必須從制度上進(jìn)行創(chuàng)新，包括投資模式、退出機(jī)制、利益分配機(jī)制以及風(fēng)險(xiǎn)分擔(dān)分散機(jī)制等。如政府、銀行、保險(xiǎn)公司、擔(dān)保公司、創(chuàng)司、基金公司等，必須創(chuàng)新現(xiàn)有金融制度，才可能通過(guò)多樣化的組合模式和投資方式，完成科技金融轉(zhuǎn)型，驅(qū)動(dòng)其投資方向在戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)上的前移和多樣化。（4）科技金融服務(wù)平臺(tái)搭建。科技金融服務(wù)平臺(tái)主要由政府引導(dǎo)，聯(lián)合有關(guān)中介機(jī)構(gòu)、創(chuàng)業(yè)投資服務(wù)機(jī)構(gòu)、孵化器、行業(yè)協(xié)會(huì)、各種金融主體等成立網(wǎng)絡(luò)，是連接科技金融需求方、科技金融供給方的橋梁和紐帶，提供科技金融及戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)相關(guān)的社會(huì)化、專(zhuān)業(yè)化和綜合，包括資金供求信息、信用評(píng)級(jí)、無(wú)形資產(chǎn)評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估、技術(shù)咨詢(xún)及交易、資本市場(chǎng)上市服務(wù)、擔(dān)保服務(wù)等。科技金融服務(wù)平臺(tái)對(duì)戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新主體與科技金融主體之間的資金流、知識(shí)流、信息流交互起著關(guān)鍵作用，能夠有效降低戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新成本和創(chuàng)新風(fēng)險(xiǎn)，加快科技成果轉(zhuǎn)化。（5）商業(yè)模式創(chuàng)新。戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)的規(guī)律性使科技金融支持路徑必須有商業(yè)模式的創(chuàng)新。正是在科技金融與戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新的耦合與交互作用下，商業(yè)模式有了創(chuàng)新空間。目前，廣東省有關(guān)政府部門(mén)、企業(yè)等聯(lián)合推廣的“EMC＋供應(yīng)鏈＋金融”的商業(yè)模式，就是在探索科技金融支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)路徑過(guò)程中的產(chǎn)物。

戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)科技金融支持體系構(gòu)建