導(dǎo)語(yǔ)：在私募股權(quán)風(fēng)險(xiǎn)投資的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。

第1篇

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資基金；信息不對(duì)稱；運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)；風(fēng)險(xiǎn)控制

中圖分類號(hào)：F832 文獻(xiàn)標(biāo)志碼：A 文章編號(hào)：1673-291X（2013）22-0129-02

私募股權(quán)投資基金作為一種創(chuàng)新型的金融投資工具，在中國(guó)資本市場(chǎng)發(fā)展中具有重要作用，它對(duì)促進(jìn)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)、培育多層次資本市場(chǎng)、完善公司治理結(jié)構(gòu)、推動(dòng)中小企業(yè)發(fā)展和推動(dòng)高新技術(shù)發(fā)展都有巨大的作用。但是由于私募股權(quán)投資基金運(yùn)作過(guò)程中存在多層委托關(guān)系以及高度的信息不對(duì)稱，因此基金運(yùn)作中的風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題一直是理論和實(shí)務(wù)界關(guān)注的重點(diǎn)。

一、私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)

（一）私募股權(quán)投資基金概述

私募股權(quán)投資基金是私募股權(quán)投資的載體，私募股權(quán)投資是指通過(guò)向特定投資者非公開募集資金，對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行權(quán)益性投資，通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式，出售持股獲利的投資。私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作流程包括基金發(fā)起設(shè)立、項(xiàng)目選擇與評(píng)估、目標(biāo)企業(yè)投資、項(xiàng)目投后管理、投資退出、收益分配、基金清算等環(huán)節(jié)，其主要的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)包括募集和投資兩項(xiàng)。私募股權(quán)投資基金運(yùn)作過(guò)程主要可以募集和投資來(lái)劃分，因此運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)將大致分為募集前與募集后、投資前和投資后四個(gè)階段考察。

（二）基金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)的表現(xiàn)

在私募股權(quán)基金募集和投資中，交易主體之間存在信息不對(duì)稱等原因，會(huì)產(chǎn)生逆向選擇問(wèn)題。一是基金募集時(shí)，投資者難以區(qū)分基金管理人的背景和管理才能，風(fēng)險(xiǎn)偏向高、業(yè)績(jī)一般的基金管理人通常會(huì)夸大自己的歷史業(yè)績(jī)，對(duì)基金認(rèn)購(gòu)者作出過(guò)多的盈利承諾和讓步，并獲得投資者的認(rèn)可。二是在投資項(xiàng)目選擇時(shí)，基金管理人難以區(qū)分優(yōu)質(zhì)的企業(yè)與劣質(zhì)的企業(yè)，企業(yè)家憑借信息優(yōu)勢(shì)會(huì)夸大項(xiàng)目企業(yè)的成長(zhǎng)性，并獲得基金管理人的認(rèn)可，由此產(chǎn)生優(yōu)質(zhì)企業(yè)逐漸被驅(qū)逐出市場(chǎng)的逆向選擇問(wèn)題。私募股權(quán)基金在發(fā)起設(shè)立后以及在項(xiàng)目投資之后，會(huì)產(chǎn)生道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。一是基金管理人的道德風(fēng)險(xiǎn)，基金管理人在管理基金過(guò)程中，以最大化自身利益為導(dǎo)向而損害了基金投資者的利益。二是企業(yè)家的道德風(fēng)險(xiǎn)，被投企業(yè)的企業(yè)家在獲得融資后，以自身利益最大化為導(dǎo)向而損害了基金的利益。另外，在私募股權(quán)基金投資于項(xiàng)目企業(yè)之后的每個(gè)階段，仍存在著一些不可預(yù)知的風(fēng)險(xiǎn)，包括技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)、管理風(fēng)險(xiǎn)和再融資風(fēng)險(xiǎn)等。

二、私募股權(quán)投資基金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)的成因

私募股權(quán)投資基金運(yùn)作方向的成因主要可以從委托、信息不對(duì)稱和不完全契約三方面去解釋。

在委托關(guān)系中，委托雙方的期望效用函數(shù)是不同的，委托人追求的是收益最大化，人追求的是其工資收入、在職消費(fèi)和閑暇效用最大化，從而產(chǎn)生委托雙方的利益沖突。在私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作過(guò)程中，存在明顯的委托關(guān)系，主要包括兩類：一是基金投資者認(rèn)購(gòu)基金后委托基金管理人基金的運(yùn)作，二是基金對(duì)被投企業(yè)投資后，基金管理人委托企業(yè)經(jīng)理人企業(yè)的管理和股權(quán)的升值。因此，存在基金投資者與基金管理人利益不一致的問(wèn)題，也存在基金利益與被投企業(yè)企業(yè)家利益不一致的問(wèn)題。

信息不對(duì)稱是指在市場(chǎng)交易活動(dòng)中，交易雙方對(duì)相關(guān)信息了解程度有差異，信息具有優(yōu)勢(shì)者，在交易中通常處于有利地位，信息貧乏者，常處于不利地位。在私募股權(quán)投資基金的運(yùn)作過(guò)程中，基金投資者與基金管理人之間在基金募集設(shè)立和項(xiàng)目投資上的信息不對(duì)稱，基金管理人與被投企業(yè)、企業(yè)家之間也存在企業(yè)融資和投資管理上的信息不對(duì)稱，因此存在兩個(gè)層次的逆向選擇問(wèn)題和道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。

不完全契約是指，委托雙方簽訂的契約不可能完全包括現(xiàn)在和將來(lái)發(fā)生的一切事件。契約不完全，主要原因在于經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實(shí)復(fù)雜且不可預(yù)測(cè)，人們不可能把所有潛在情況都寫入契約，也不可能提出詳細(xì)的解決應(yīng)對(duì)辦法。不完全契約理論為私募股權(quán)投資基金運(yùn)作提供的啟示是，由于契約的不完全性，基金投資者與基金管理人、基金管理人與企業(yè)家之間不可能簽訂一勞永逸的最優(yōu)契約，對(duì)基金的控制以及對(duì)被投企業(yè)的控制不是一成不變的，而相機(jī)參與管理和決策是提高基金運(yùn)作效率的一個(gè)保證。

三、控制私募股權(quán)投資基金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)的建議

（一）完善私募股權(quán)投資基金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)控制機(jī)制

1.加強(qiáng)風(fēng)險(xiǎn)管理體系建設(shè)。加強(qiáng)私募股權(quán)投資基金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)控制，需要建立健全的基金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)管理組織體系，搭建風(fēng)險(xiǎn)管理組織架構(gòu)，選擇好基金治理的組織形式，明確投資者、投資決策委員會(huì)、基金管理人以及第三方監(jiān)管人之間的權(quán)利和職責(zé)，制訂風(fēng)險(xiǎn)管理的規(guī)劃和階段實(shí)施方案，周期性地對(duì)各級(jí)次、各投資項(xiàng)目、各項(xiàng)重要經(jīng)營(yíng)活動(dòng)及其重要業(yè)務(wù)流程開展風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別、風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估，并制定風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)對(duì)策略。最終形成架構(gòu)有利、信息有效、制衡有方、資源有力、利益均衡的基金運(yùn)營(yíng)和風(fēng)險(xiǎn)控制體系。同時(shí)，注重完善風(fēng)險(xiǎn)管理信息系統(tǒng)建設(shè)，降低不同利益主體掌握信息的不對(duì)稱程度，使得基金的投資者和基金管理人能夠及時(shí)了解基金運(yùn)作過(guò)程中各方面的風(fēng)險(xiǎn)信息，包括財(cái)務(wù)的和非財(cái)務(wù)的、內(nèi)部和外部的、定性的和定量的信息，這些信息是基金進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)控制必不可少的基礎(chǔ)，全面、及時(shí)、準(zhǔn)確的信息披露有助于風(fēng)險(xiǎn)及時(shí)暴露和有效控制。

2.進(jìn)一步完善基金運(yùn)作中的契約。雖然理論上說(shuō)，一切契約都是不可能完備的，但是制定盡量完備的契約始終是控制風(fēng)險(xiǎn)需要努力的方向。完善基金運(yùn)作中所有的契約，要以切實(shí)保護(hù)投資者利益為出發(fā)點(diǎn)，力求涵蓋基金所有的業(yè)務(wù)范圍，包括基金持有人、管理人、托管人的權(quán)利與義務(wù)，基金募集、購(gòu)買、贖回與轉(zhuǎn)讓，基金投資目標(biāo)、范圍、政策和限制，基金資產(chǎn)估值，信息披露，基金的費(fèi)用、收益分配與稅收，基金終止與清算等。對(duì)被投企業(yè)的投資協(xié)議，也要力求具體，并盡可能反映企業(yè)經(jīng)營(yíng)和環(huán)境的變化。在契約設(shè)計(jì)過(guò)程中，要謹(jǐn)慎把握關(guān)鍵性的合同條款，既體現(xiàn)對(duì)基金管理人、項(xiàng)目企業(yè)家的約束，也要賦予必要的激勵(lì)措施，既有靜態(tài)的權(quán)利與責(zé)任的劃分，又要有適應(yīng)環(huán)境變化的動(dòng)態(tài)的權(quán)利與責(zé)任的分?jǐn)?。契約的完善，要注重對(duì)潛在不確定事件的處理，明確潛在風(fēng)險(xiǎn)和爭(zhēng)議的處理方式。

3.基金運(yùn)作過(guò)程中充分發(fā)揮外部監(jiān)管的作用。發(fā)揮外部監(jiān)管的作用，是解決信息不對(duì)稱條件下基金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)的有效途徑。外部力量的引入是一種雙方經(jīng)濟(jì)關(guān)系的監(jiān)督和制衡機(jī)制。通過(guò)引入基金律師、托管銀行全程監(jiān)控跟蹤基金運(yùn)作，基金會(huì)計(jì)師定期審計(jì)基金經(jīng)營(yíng)狀況，以及聘請(qǐng)專家參與基金項(xiàng)目的投資決策，使得基金運(yùn)作公正透明。引入外部力量加強(qiáng)基金運(yùn)作風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，可以充分利用外部機(jī)構(gòu)和個(gè)人的職業(yè)道德、市場(chǎng)聲譽(yù)、專業(yè)經(jīng)驗(yàn)的影響，切實(shí)發(fā)揮外部力量的特長(zhǎng)和獨(dú)立性，有效控制基金運(yùn)作中的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）加強(qiáng)私募股權(quán)投資基金的行業(yè)管理

1.加強(qiáng)政策監(jiān)管，嚴(yán)格市場(chǎng)準(zhǔn)入。首先是從中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展和私募股權(quán)投資基金的實(shí)際情況出發(fā)，同時(shí)借鑒國(guó)外在規(guī)范基金發(fā)展上的成功經(jīng)驗(yàn)，盡快建立起適應(yīng)中國(guó)私募股權(quán)投資基金的立法框架。其次是明確監(jiān)管機(jī)構(gòu)，劃分管理職能。私募股權(quán)投資基金具有資本運(yùn)作的金融屬性，因此，應(yīng)該選擇具有一定資本運(yùn)作經(jīng)驗(yàn)、長(zhǎng)期從事非銀行金融機(jī)構(gòu)和上市公司監(jiān)管的證監(jiān)會(huì)作為主要監(jiān)管機(jī)構(gòu)，同時(shí)發(fā)揮其他政府部門的協(xié)調(diào)監(jiān)管職能。最后是嚴(yán)把市場(chǎng)準(zhǔn)入關(guān)，以國(guó)家產(chǎn)業(yè)規(guī)劃為導(dǎo)向，指導(dǎo)基金投融資行為。鑒于私募股權(quán)投資基金的高風(fēng)險(xiǎn)性，要在實(shí)行核準(zhǔn)制的基礎(chǔ)上，對(duì)私募股權(quán)投資基金的發(fā)起人、管理人必須規(guī)定一定的資格條件，同時(shí)對(duì)基金投資者也要有嚴(yán)格的準(zhǔn)入限制。

2.加強(qiáng)行業(yè)自律，規(guī)范行業(yè)發(fā)展。在加強(qiáng)政策監(jiān)管，嚴(yán)格市場(chǎng)準(zhǔn)入的同時(shí)，盡快建立行業(yè)自律的傳導(dǎo)渠道，實(shí)現(xiàn)政策監(jiān)管和行業(yè)自律的互補(bǔ)和對(duì)接。同時(shí)，適時(shí)成立全國(guó)性的行業(yè)自律組織，發(fā)揮行業(yè)自律的統(tǒng)一管理協(xié)調(diào)職能。行業(yè)自律是政策監(jiān)管的重要補(bǔ)充，在國(guó)外，行業(yè)自律是私募股權(quán)投資基金監(jiān)管的主要形式。行業(yè)自律組織代表行業(yè)整體利益，通過(guò)建立公認(rèn)的行規(guī)，維護(hù)行業(yè)整體形象，監(jiān)督行業(yè)不端行為，對(duì)私募股權(quán)投資基金行業(yè)自律式管理。

3.實(shí)現(xiàn)監(jiān)管信息共享，提高監(jiān)管水平。私募股權(quán)投資基金的信息披露不公開、不充分，政策監(jiān)管和行業(yè)自律性管理都有一定難度，因此，監(jiān)管部門和行業(yè)自律組織要提高監(jiān)管水平，就需要應(yīng)加強(qiáng)信息溝通，以現(xiàn)代網(wǎng)絡(luò)技術(shù)為手段，加強(qiáng)基金信息資源的共享，以“有所為而有所不為”為原則，進(jìn)一步提高監(jiān)管水平。

參考文獻(xiàn)：

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第2篇

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)；辛迪加投資；功能；對(duì)策

中圖分類號(hào)：F830 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1003-9031（2014）02-0009-04 DOI：10.3969/j.issn.1003-9031.2014.02.02

在國(guó)內(nèi)外投資行業(yè)中，辛迪加投資（Syndicate Investment）現(xiàn)象大量存在，而且有很長(zhǎng)的歷史，最早可以追溯到美國(guó)賓夕法尼亞鐵路的證券發(fā)行，這種投資模式現(xiàn)在越來(lái)越形式多樣[1]。據(jù)EVCA（2002）統(tǒng)計(jì)，2001年歐洲聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資約占全年投資額的30%，美國(guó)辛迪加投資的比例達(dá)到90%以上[2]。2005年，麥格理銀行與一個(gè)機(jī)構(gòu)投資者組成的辛迪加組織收購(gòu)中國(guó)境內(nèi)9家大型商業(yè)零售中心，麥格理以支付5500萬(wàn)美元、提供3800萬(wàn)美元優(yōu)先債的代價(jià)獲取了這9家大型商業(yè)零售中心24%的股權(quán)[3]。近年來(lái)，私募股權(quán)辛迪加投資在國(guó)際上格外引人關(guān)注，但我國(guó)學(xué)者目前對(duì)于私募股權(quán)辛迪加投資的研究卻較少。謝科范、彭華濤、謝冰（2004）認(rèn)為可以通過(guò)聯(lián)合投資的協(xié)同管理來(lái)降低各投資方實(shí)際承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)[4]。張新立、孫康（2006）認(rèn)為聯(lián)合投資具有提高增值服務(wù)能力、共同承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)、改進(jìn)投資決策、信息資源共享、增加社交與投資范圍等功能[5]。曹國(guó)華、廖哲靈（2007）認(rèn)為聯(lián)合投資可以減少風(fēng)險(xiǎn)投資家與企業(yè)家之間的問(wèn)題，約束企業(yè)家的行為[6]。曾蔚、游達(dá)明（2011）聯(lián)合風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)所投入的“財(cái)務(wù)資本”和“智力資本”真正為企業(yè)帶來(lái)增值[7]。劉穎華（2011）認(rèn)為聯(lián)合投資是扶持私募產(chǎn)業(yè)發(fā)展的理想方式之一[8]。左志剛（2012）認(rèn)為投資辛迪加作為創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)資本的一種有效聯(lián)盟方式，在推動(dòng)創(chuàng)投行業(yè)發(fā)展進(jìn)而服務(wù)科技創(chuàng)新方面具有重要意義[9]。董建衛(wèi)、黨興華、梁麗莎（2012）認(rèn)為主風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)在作為主投資機(jī)構(gòu)方面的聲譽(yù)對(duì)聯(lián)合投資辛迪加規(guī)模有顯著的正向影響[10]。綜上所述，國(guó)內(nèi)缺乏對(duì)中國(guó)情境下私募股權(quán)辛迪加投資的研究。鑒于此，筆者擬對(duì)中國(guó)情境下對(duì)私募股權(quán)辛迪加投資功能進(jìn)行理論研究，并提出私募股權(quán)辛迪加投資的策略，以期促進(jìn)私募股權(quán)辛迪加投資在我國(guó)的發(fā)展。

一、私募股權(quán)辛迪加投資的內(nèi)涵

私募股權(quán)辛迪加投資是一種企業(yè)間的聯(lián)盟，在這個(gè)聯(lián)盟中兩家或兩家以上私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)合作投資于目標(biāo)企業(yè)并共享投資收益。在辛迪加投資模式中，充當(dāng)“領(lǐng)投人”角色的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)邀請(qǐng)其他私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)擔(dān)任“跟投人”角色而形成辛迪加。最典型的辛迪加投資案例是創(chuàng)立于2005年9月的知名互聯(lián)網(wǎng)公司奇虎360，該公司曾先后獲得過(guò)鼎暉創(chuàng)投、紅杉資本、高原資本、紅點(diǎn)投資、Matrix、IDG資本等風(fēng)險(xiǎn)投資商總額高達(dá)數(shù)千萬(wàn)美元的辛迪加投資[11]。

目前，全球私募股權(quán)投資行業(yè)廣泛采用辛迪加投資模式，它與商業(yè)銀行的辛迪加貸款（Syndicated Loan）比較相近，主要區(qū)別在于：辛迪加貸款機(jī)構(gòu)不直接介入中小企業(yè)的日常管理，只是普通的借貸行為；而私募股權(quán)辛迪加投資策略的內(nèi)容更為豐富多樣，通常參與到中小企業(yè)的管理當(dāng)中，是一種股權(quán)投資行為[12]。

二、私募股權(quán)辛迪加投資的功能定位

（一）共享資源

私募股權(quán)投資家之間因投資辛迪加而建立關(guān)系，其獲取和分享信息、項(xiàng)目流、專業(yè)知識(shí)和資本等資源的能力進(jìn)一步增強(qiáng)。一是可以優(yōu)化私募股權(quán)投資項(xiàng)目的選擇。由多個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)對(duì)投資項(xiàng)目的調(diào)查與評(píng)估，可以較客觀地反應(yīng)投資項(xiàng)目的前景及價(jià)值，選出更有潛力的投資項(xiàng)目。二是使私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)保持足夠的項(xiàng)目流。由于行業(yè)差別，單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)靠自身的專業(yè)知識(shí)辨難以區(qū)分在其行業(yè)以外有發(fā)展?jié)摿Φ耐顿Y項(xiàng)目。單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)通過(guò)與一些在地理與行業(yè)上有較大差別的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)組成辛迪加投資，可以擴(kuò)大選擇項(xiàng)目的區(qū)域，拓寬投資領(lǐng)域和資范圍。三是擴(kuò)大私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)獲得優(yōu)秀項(xiàng)目的渠道。目前，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)獲取項(xiàng)目信息的渠道有股東推薦、政府部門推薦、朋友介紹、項(xiàng)目業(yè)主的主動(dòng)聯(lián)系、銀行介紹、項(xiàng)目中介機(jī)構(gòu)推薦、網(wǎng)上信息、公司網(wǎng)站的項(xiàng)目數(shù)據(jù)庫(kù)、媒體宣傳等。各私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)組成辛迪加投資，可以擴(kuò)大單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的社會(huì)資本關(guān)系網(wǎng)絡(luò)，進(jìn)而擴(kuò)大項(xiàng)目信息渠道。

（二）分散風(fēng)險(xiǎn)

私募股權(quán)辛迪加投資的風(fēng)險(xiǎn)一般分為系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)兩類。系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是外在力量對(duì)整個(gè)私募股權(quán)辛迪加投資市場(chǎng)系統(tǒng)作用的結(jié)果，所以只能通過(guò)對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)大環(huán)境進(jìn)行研判，適時(shí)投資或適時(shí)退出加以防范。非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)是由私募股權(quán)辛迪加投資內(nèi)部因素引起的風(fēng)險(xiǎn)，包括創(chuàng)業(yè)者的技能、中小企業(yè)的成長(zhǎng)技術(shù)和利潤(rùn)等。對(duì)于特定的私募股權(quán)投資項(xiàng)目，單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可能不愿意獨(dú)自承擔(dān)投資項(xiàng)目的全部風(fēng)險(xiǎn)。因此客觀上要求采用辛迪加投資策略來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)。一是私募股投融資市場(chǎng)中信息不對(duì)稱問(wèn)題比較突出，投資期限較長(zhǎng)、風(fēng)險(xiǎn)大，通過(guò)聯(lián)合投資，私募股權(quán)辛迪加投資可以參與更多項(xiàng)目投資，從而達(dá)到分散投資風(fēng)險(xiǎn)的目的。二是單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)雖然可以通過(guò)嚴(yán)格的項(xiàng)目篩選來(lái)排除私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)全方位的監(jiān)控管理私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)，但單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的專業(yè)能力和經(jīng)驗(yàn)畢竟有限，它不能鑒別投資項(xiàng)目的所有風(fēng)險(xiǎn)，有時(shí)可能會(huì)出現(xiàn)重大的投資失誤。通過(guò)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)之間的辛迪加投資分享各家私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的投資經(jīng)驗(yàn)，可以彌補(bǔ)單個(gè)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)經(jīng)驗(yàn)的不足。三是私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)常常聯(lián)合一些有實(shí)力的同行進(jìn)行辛迪加投資，形成多元化的私募股權(quán)投資主體。四是辛迪加投資可以減少由于私募股權(quán)投資市場(chǎng)上資本流動(dòng)性差引起的風(fēng)險(xiǎn)。辛迪加投資的資金在中小企業(yè)滯留的時(shí)間一般為3-7年，而中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)在私募股權(quán)辛迪加投資對(duì)中小企業(yè)投資后才會(huì)完全顯現(xiàn)出來(lái)，若中小企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)大于私募股權(quán)辛迪加投資預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)就很難通過(guò)多樣化項(xiàng)目組合來(lái)降低投資風(fēng)險(xiǎn)。在這種情況下，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可以尋求投資伙伴進(jìn)行辛迪加投資，以降低私募股權(quán)投資風(fēng)險(xiǎn)。

（三）提升聲譽(yù)

聲譽(yù)在私募股權(quán)辛迪加中扮演著重要的角色，良好的聲譽(yù)能夠提升私募股權(quán)投資家獲得資源的能力，也能夠降低獲取其他私募股權(quán)投資家信任的成本。當(dāng)與其他更為有經(jīng)驗(yàn)和聲望的私募股權(quán)投資家聯(lián)合時(shí)，私募股權(quán)投資家可獲得巨大的證明聲譽(yù)收益，其聲譽(yù)及運(yùn)作資源的能力將獲得提高。私募股權(quán)投資家在構(gòu)建新的辛迪加時(shí)通常會(huì)根據(jù)聲譽(yù)而選擇其他私募股權(quán)投資家的參與。只有那些具有良好聲譽(yù)的私募股權(quán)投資家才能在早期階段參與辛迪加。具有良好聲譽(yù)的私募股權(quán)投資家利用自己較大的討價(jià)還價(jià)權(quán)力降低其投資對(duì)象的估值，同時(shí)將利用自己的聲譽(yù)來(lái)提升其投資對(duì)象在未來(lái)輪次中的估值[13]。因此，無(wú)論是“領(lǐng)投人”，還是“跟投人”，都愿意和具有良好聲譽(yù)的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)組成辛迪加投資。在私募股權(quán)投資行業(yè)里，私募股權(quán)投資基金的期限是有限的，對(duì)于新設(shè)立的私募股權(quán)投資基金，如果能與聲譽(yù)良好的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)組成辛迪加，則容易獲取成熟的投資技術(shù)和更多的社會(huì)資源。私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)只有不斷地籌集新的基金，才能在私募股權(quán)投資行業(yè)立于不敗之地[14]。

（四）拓寬社會(huì)資本網(wǎng)絡(luò)

私募股權(quán)辛迪加投資有助于形成一個(gè)社會(huì)資本網(wǎng)絡(luò)。辛迪加投資網(wǎng)絡(luò)是以信任為基礎(chǔ)的，邀請(qǐng)別的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)進(jìn)行辛迪加投資是為了能被別的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)邀請(qǐng)參與有利可圖的項(xiàng)目。本質(zhì)上，私募股權(quán)辛迪加投資網(wǎng)絡(luò)是一個(gè)以互利為目標(biāo)的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)[15]。辛迪加投資網(wǎng)絡(luò)有助擴(kuò)大投資的空間范圍，有助于投資信息傳播，有助于私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)借助辛迪加網(wǎng)絡(luò)為被投資項(xiàng)目或企業(yè)提供更多增值服務(wù)，從而實(shí)現(xiàn)私募股權(quán)投資的多樣化。一些私募股權(quán)投資家在相關(guān)實(shí)業(yè)和投資界中有著廣泛的關(guān)系網(wǎng)，一方面能夠幫助中小企業(yè)改善其與政府相關(guān)部門的關(guān)系，獲取政府政策對(duì)中小企業(yè)的扶持；另一方面，私募股權(quán)投資家擁有相關(guān)行業(yè)的從業(yè)經(jīng)驗(yàn)，在其接觸的投資項(xiàng)目中，往往處于一個(gè)行業(yè)的上下游，他們知道誰(shuí)可能是潛在的戰(zhàn)略合作者。

（五）提高增值服務(wù)水平

私募股權(quán)辛迪加投資對(duì)中小企業(yè)投資的不僅是資金，而且還要提供一系列的增值服務(wù)，主要包括提高投資項(xiàng)目獲得下一輪融資的可能性，提供管理經(jīng)驗(yàn)，拓寬市場(chǎng)渠道，擴(kuò)大中介服務(wù)機(jī)構(gòu)的選擇集合，增加可供選擇的戰(zhàn)略合作伙伴等。這些增值服務(wù)可以使辛迪加投資的中小企業(yè)增值。辛迪加投資是多個(gè)投資主體參與的投資，可實(shí)現(xiàn)中小企業(yè)的股權(quán)多元化，既有利于中小企業(yè)形成合理的法人治理結(jié)構(gòu)，又可增加辛迪加投資對(duì)中小企業(yè)的影響力，減少風(fēng)險(xiǎn)。因此，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)尋找行業(yè)策略伙伴組成辛迪加投資于中小企業(yè)，也是私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)的一項(xiàng)基本投資策略[16]。2001年2月，同洲電子吸收了深圳市高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資服務(wù)有限公司（簡(jiǎn)稱“高新投”）、深圳市深港產(chǎn)學(xué)研風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司（簡(jiǎn)稱“深港產(chǎn)學(xué)研”）、深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司（簡(jiǎn)稱“創(chuàng)新投”）以及深圳市達(dá)晨風(fēng)險(xiǎn)投資有限公司（簡(jiǎn)稱“達(dá)晨創(chuàng)投”）等四家公司的辛迪加投資2000萬(wàn)元，占公司股份25%（高新投2%，深港產(chǎn)學(xué)研5%，創(chuàng)新投8%，達(dá)晨創(chuàng)投10%），并隨后改制為深圳市同洲電子股份有限公司。辛迪加資本進(jìn)入后，為同洲電子帶來(lái)了更多的資金和各種增值服務(wù)。2006年6月27日，同洲電子（股票代碼為002052）在深交所成功掛牌上市，是我國(guó)專業(yè)從事數(shù)字視訊行業(yè)的首家上市公司。同時(shí)也成為中國(guó)辛迪加投資的成功典范[17]。

三、私募股權(quán)辛迪加投資的策略

私募股權(quán)投資市場(chǎng)是以高度信息不對(duì)稱和高風(fēng)險(xiǎn)為典型特征的。因此，在私募股權(quán)投資市場(chǎng)中，“逆向選擇”、“道德風(fēng)險(xiǎn)”、“飾窗效應(yīng)、“搭遍車”等種種問(wèn)題廣泛存在，而采取分階段投資和組合投資可以在很大范圍內(nèi)預(yù)防上述問(wèn)題的發(fā)生。

（一）分階段投資

由于在辛迪加投資與中小企業(yè)之間存在信息不對(duì)稱，可能導(dǎo)致中小企業(yè)違背辛迪加投資的意愿，因此，辛迪加投資一般并不會(huì)將資金一次性全部投向中小企業(yè)，而是在中小企業(yè)發(fā)展的不同階段進(jìn)行分階段投資，并保留在任何一個(gè)階段撤回投資和進(jìn)行清算退出的權(quán)利。辛迪加投資獲取中小企業(yè)內(nèi)外部信息越多，信息需求的滿足程度越高，辛迪加投資分階段投入的次數(shù)就越少；反之，辛迪加投資獲取中小企業(yè)內(nèi)外部信息越少，信息需求的滿足程度越低，辛迪加投資分階段投入的次數(shù)就越多。此外，中小企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也會(huì)影響辛迪加投資的分段投資，當(dāng)中小企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)比重很高時(shí)，與監(jiān)督成本較高，辛迪加投資的分段投資的次數(shù)也就越多；反之，當(dāng)中小企業(yè)的無(wú)形資產(chǎn)比重較低，與監(jiān)督成本較低，辛迪加投資分階段投入的次數(shù)就越少。

私募股權(quán)辛迪加投資分階段性投資的另一個(gè)原因是在中小企業(yè)生命周期的不同階段，應(yīng)該采取不同的投資方式來(lái)分散與規(guī)避投資風(fēng)險(xiǎn)?，F(xiàn)階段，我國(guó)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)可以采用的投資工具主要包括優(yōu)先股、普通股、可轉(zhuǎn)換證券等以及這些工具的組合?？紤]到在中小企業(yè)生命周期的不同階段，私募股權(quán)辛迪加投資和中小企業(yè)之間信息不對(duì)稱條件的變化，在信息不對(duì)稱程度較高的階段，如在中小企業(yè)成長(zhǎng)期和擴(kuò)張期，宜采用優(yōu)先股作為投資工具進(jìn)行投資；而在信息不對(duì)稱程度較低的階段，例如在中小企業(yè)的成熟期，則可采用購(gòu)買企業(yè)債券、普通股等方式進(jìn)行投資[18]。

從私募股權(quán)辛迪加投資機(jī)構(gòu)的角度來(lái)看。分階段投資是私募股權(quán)辛迪加投資對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行監(jiān)控的有效手段。第一，私募股權(quán)辛迪加投資的每一次投入都會(huì)以相應(yīng)的對(duì)中小企業(yè)的信息采集為前提，而這種信息的采集就意味著對(duì)中小企業(yè)實(shí)施了監(jiān)控。如果私募股權(quán)辛迪加投資的時(shí)間間隔越短，投資的次數(shù)越多，就表明中小企業(yè)被私募股權(quán)辛迪加投資的監(jiān)控越頻繁，這樣，可以保證私募股權(quán)辛迪加投資及時(shí)從劣質(zhì)的中小企業(yè)退出，減少投資決策不當(dāng)所造成的投資風(fēng)險(xiǎn)。第二，私募股權(quán)辛迪加投資的分階段注入能最大限度地降低投資風(fēng)險(xiǎn)。分階段投資使私募股權(quán)辛迪加投資始終有權(quán)決定是否繼續(xù)對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行投資，如果中小企業(yè)要想繼續(xù)得到私募股權(quán)辛迪加投資的資本注入，必須提高企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，規(guī)范企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。第三，在分階段投資的過(guò)程中，私募股權(quán)投資家的人力資本是分階段付出的，私募股權(quán)辛迪加投資利用這種機(jī)制能夠有效避免事后談判地位的下降。

從私募股權(quán)辛迪加投資的中小企業(yè)角度來(lái)看，對(duì)于具有良好發(fā)展前景的中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，分階段投資同樣是有好處的。隨著時(shí)間的推移，中小企業(yè)的發(fā)展前景會(huì)越來(lái)越清晰，具有良好發(fā)展前景與市場(chǎng)潛力的中小企業(yè)外源融資的難度會(huì)慢慢降低，即中小企業(yè)的談判地位會(huì)因?yàn)槠髽I(yè)的良好發(fā)展前景而不斷提高。在信息不對(duì)稱的情況下，事后意外情況的發(fā)生會(huì)增加契約履行過(guò)程中中小企業(yè)與私募股權(quán)辛迪加投資的交易費(fèi)用，而且不確定性越大，交易費(fèi)用就會(huì)越高。因此，從契約理論的角度來(lái)看，分階段投資是一種有效的契約安排，在一定程度上降低由于契約的不完全性所造成的交易費(fèi)用。在每一輪的投資中，中小企業(yè)和私募股權(quán)辛迪加投資都會(huì)根據(jù)中小企業(yè)的發(fā)展情況，中小企業(yè)和私募股權(quán)辛迪加投資的談判地位會(huì)發(fā)生變化，因此要對(duì)中小企業(yè)和私募股權(quán)辛迪加投資的談判地位重新認(rèn)識(shí)，簽訂新一輪的投資契約。這樣，中小企業(yè)和私募股權(quán)辛迪加投資各方履約的不適應(yīng)成本就會(huì)降低[19]。

（二）組合投資

組合投資是指私募股權(quán)辛迪加投資將投資資金按照一定比例以組合投資的形式在不同的項(xiàng)目上進(jìn)行投資。高風(fēng)險(xiǎn)、高成長(zhǎng)性與高預(yù)期回報(bào)相伴隨是私募股權(quán)辛迪加投資的重要特征。組合投資無(wú)論在國(guó)內(nèi)還是國(guó)外，都成為私募股權(quán)辛迪加投資降低風(fēng)險(xiǎn)的投資方式，主要形式包括項(xiàng)目組合、地區(qū)組合、時(shí)機(jī)組合與管理組合等。

1.項(xiàng)目組合的辛迪加投資[20]

項(xiàng)目組合是指辛迪加投資同時(shí)投資于不同產(chǎn)業(yè)類型、不同風(fēng)險(xiǎn)系數(shù)的多個(gè)項(xiàng)目或中小企業(yè)，“不把所有雞蛋放入一個(gè)籃子”，以分散和降低總體投資風(fēng)險(xiǎn)。項(xiàng)目組合的對(duì)象選擇妥當(dāng)與否直接關(guān)系到辛迪加投資的成敗與興衰。一般而言，辛迪加投資在運(yùn)作期間內(nèi)會(huì)投資于多個(gè)左右的項(xiàng)目或企業(yè)。在確定項(xiàng)目組合時(shí)，通常采用定性與定量相結(jié)合的分析方法對(duì)項(xiàng)目或企業(yè)進(jìn)行投資風(fēng)險(xiǎn)與收益評(píng)估。

2.區(qū)域分布的辛迪加投資

私募股權(quán)投資辛迪加網(wǎng)絡(luò)近似于一個(gè)互聯(lián)星型的網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)，即區(qū)域內(nèi)高質(zhì)量的私募股權(quán)投資家位于網(wǎng)絡(luò)中心，其有選擇地向區(qū)域內(nèi)、外的其他私募股權(quán)投資家發(fā)出邀請(qǐng)，其他私募股權(quán)投資家接受其邀請(qǐng)，從而辛迪加投資地區(qū)組合開始形成[21]。辛迪加投資的按如下三個(gè)原則進(jìn)行區(qū)域投資。第一，社會(huì)經(jīng)濟(jì)政策環(huán)境優(yōu)勢(shì)原則。不同地區(qū)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平越來(lái)越成為辛迪加投資選擇投資項(xiàng)目地理位置時(shí)關(guān)注的重要因素。目前，北京、上海、天津、深圳等地是我國(guó)的私募股權(quán)辛迪加投資優(yōu)先選擇的地區(qū)。第二，就近原則。在投資項(xiàng)目地理位置選擇上，私募股權(quán)辛迪加投資要與中小企業(yè)保持經(jīng)常接觸，辛迪加投資往往希望選擇離自己所在地比較近的項(xiàng)目或企業(yè)。第三，自然資源優(yōu)勢(shì)原則。在投資項(xiàng)目的地區(qū)選擇上，自然資源的稟賦也是辛迪加投資在選擇投資項(xiàng)目時(shí)要考慮的因素。例如，當(dāng)前我國(guó)私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)如果能夠抓住國(guó)家深入實(shí)施西部大開發(fā)戰(zhàn)略的時(shí)機(jī)，有效地利用西部地區(qū)的自然資源，加大對(duì)西部地區(qū)的投資[22]。

3.時(shí)機(jī)組合的辛迪加投資

私募股權(quán)辛迪加投資根據(jù)投資收益與風(fēng)險(xiǎn)的預(yù)測(cè)，在中小企業(yè)生命周期的每個(gè)階段分配資金，在合適的時(shí)機(jī)對(duì)中小企業(yè)進(jìn)行投資，以實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)和收益的平衡，這就是所謂的時(shí)機(jī)組合。在中小企業(yè)的成長(zhǎng)每個(gè)階段，私募股權(quán)辛迪加投資可能獲得的收益與所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)是不相同的。在中小企業(yè)的發(fā)展的后期，私募股權(quán)辛迪加投資風(fēng)險(xiǎn)較小，但潛在的投資收益也越??；在中小企業(yè)的發(fā)展早期，私募股權(quán)辛迪加投資風(fēng)越大，但潛在的投資收益也越大。此外，不同的私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)有不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好。因此，在哪個(gè)階段進(jìn)入中小企業(yè)是私募股權(quán)辛迪加投資所要慎重考慮的一個(gè)問(wèn)題。

4.管理組合的辛迪加投資

由于信息不對(duì)稱，私募股權(quán)對(duì)不同的項(xiàng)目與企業(yè)有不同的管理側(cè)重點(diǎn)，其管理行為在各項(xiàng)目與企業(yè)上作合理的調(diào)整與分配，以形成一種科學(xué)合理的行為組合。在投資后不僅“領(lǐng)投人”，“跟投人”也會(huì)對(duì)投資項(xiàng)目與企業(yè)實(shí)施管理參與和監(jiān)督，以實(shí)現(xiàn)更高收益與分?jǐn)傦L(fēng)險(xiǎn)。私募投資家進(jìn)行的這類聯(lián)合投資方式及其后續(xù)的相關(guān)活動(dòng)即私募股權(quán)投資辛迪加運(yùn)作管理。對(duì)投資項(xiàng)目與企業(yè)的管理行為直接決定著私募股權(quán)辛迪加投資的風(fēng)險(xiǎn)與收益。由于私募股權(quán)辛迪加投資要同時(shí)投資多個(gè)項(xiàng)目或多個(gè)中小企業(yè)，出于對(duì)管理成本、收益與風(fēng)險(xiǎn)的考慮，私募股權(quán)辛迪加投資必須合理安排其管理行為?！?/p>

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第3篇

論文關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資，退出機(jī)制

 

私募股權(quán)投資(Private Equity，簡(jiǎn)稱PE)是指通過(guò)定向募集獲得資金，對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行的股權(quán)投資，并通過(guò)上市、股權(quán)轉(zhuǎn)讓、被投資企業(yè)回購(gòu)股權(quán)或者管理層回購(gòu)等方式作為退出機(jī)制，出售所持有的股權(quán)獲利的一種投資方式。私募股權(quán)投資作為先進(jìn)的投資模式，是金融創(chuàng)新和產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新的結(jié)果，其運(yùn)作方式拓寬了企業(yè)融資渠道，推動(dòng)了被投資企業(yè)的價(jià)值發(fā)現(xiàn)和價(jià)值增值，同時(shí)提供了高收益的投資渠道，因而得到越來(lái)越多投資者的認(rèn)可。近年來(lái)，私募股權(quán)投資在金融體系中扮演著越來(lái)越重要的角色，成為僅次于銀行貸款和公開上市發(fā)行的重要融資手段。

一、中國(guó)私募股權(quán)投資的發(fā)展歷程

在中國(guó)，私募股權(quán)投資起源于風(fēng)險(xiǎn)投資，在發(fā)展早期主要以中小企業(yè)的創(chuàng)業(yè)和擴(kuò)張融資為主，因此風(fēng)險(xiǎn)投資在相當(dāng)長(zhǎng)的一段時(shí)間內(nèi)成為私募股權(quán)投資的代名詞。在改革開放初期，私募股權(quán)投資的雛形是政府發(fā)行并通過(guò)股權(quán)投資方式直接從事創(chuàng)業(yè)投資。1984年，國(guó)家科委(科技部)科技促進(jìn)發(fā)展研究中心提出了建立創(chuàng)立投資機(jī)制促進(jìn)高新技術(shù)發(fā)展的建議。1985年9月中國(guó)第一家風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)“中國(guó)新技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資公司”成立，接下來(lái)又成立了“中國(guó)經(jīng)濟(jì)技術(shù)投資擔(dān)保公司”、“中國(guó)科招高新技術(shù)有限公司”等。早期創(chuàng)業(yè)投資公司的特點(diǎn)主要是高新技術(shù)開發(fā)區(qū)所在地的地方政府通過(guò)財(cái)政資金設(shè)立的。1995年我國(guó)通過(guò)了《設(shè)立境外中國(guó)產(chǎn)業(yè)投資基金管理辦法》，鼓勵(lì)國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)我國(guó)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資。1996年，國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資公司開始進(jìn)軍中國(guó)市場(chǎng)，由美國(guó)國(guó)際數(shù)據(jù)集團(tuán)(DG)投資設(shè)立的中國(guó)第一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司美國(guó)太平洋風(fēng)險(xiǎn)投資公司成立。

近年來(lái)，隨著中國(guó)經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展和資本市場(chǎng)逐步完善，私募股權(quán)投資不僅引起國(guó)內(nèi)各界的密切關(guān)注，也吸引了眾多外資股權(quán)基金。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，我國(guó)目前從事私募股權(quán)投資的各類機(jī)構(gòu)將近5000家退出機(jī)制，投資領(lǐng)域涉及國(guó)民經(jīng)濟(jì)諸多方面。中國(guó)私募股權(quán)投資進(jìn)入了高速發(fā)展時(shí)期，中國(guó)己成為亞洲最為活躍的私募股權(quán)投資市場(chǎng)。

二、中國(guó)私募股權(quán)投資的發(fā)展現(xiàn)狀

進(jìn)入2010年以來(lái)，歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)接連暴發(fā)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇乏力，全球經(jīng)濟(jì)依舊震蕩前行，盡管中國(guó)經(jīng)濟(jì)也存在通脹預(yù)期和資產(chǎn)泡沫，但中國(guó)政府出臺(tái)了一系列穩(wěn)定金融、發(fā)展股權(quán)投資的政策措施，強(qiáng)有力地保障了私募股權(quán)投資在中國(guó)的持續(xù)發(fā)展。

1. 募資情況

清科研究中心調(diào)研結(jié)果顯示，2010年上半年新募基金個(gè)數(shù)方面回升到了2007年的歷史高點(diǎn)，共有32支可投資于中國(guó)大陸地區(qū)的私募股權(quán)投資基金完成募集，環(huán)比與同比分別上漲68.4%和190.9%。新增資本量方面增長(zhǎng)更為強(qiáng)勢(shì)，上半年共募集190.26億美元，環(huán)比上漲84.6%，同比上漲616.9%，并超出去年全年募資總額。人民幣基金續(xù)寫了09年的崛起勢(shì)頭，隨著境內(nèi)資本市場(chǎng)退出渠道完善，募集和退出的雙重利好使得人民幣基金熱潮涌動(dòng)，優(yōu)勢(shì)日益顯現(xiàn)。2010年上半年，共有26支新人民幣基金完成募集，環(huán)比及同比漲幅分別達(dá)到73.3%和333.3%。

第4篇

【關(guān)鍵詞】私募股權(quán)基金；風(fēng)險(xiǎn)控制

一、私募股權(quán)基金概述

私募股權(quán)基金是以非上市企業(yè)股權(quán)作為主要投資對(duì)象的各種創(chuàng)業(yè)投資風(fēng)險(xiǎn)基金。私募股權(quán)基金因其方便靈活、投資領(lǐng)域獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，將處于不同發(fā)展階段的企業(yè)有機(jī)地與多層次資本市場(chǎng)連接起來(lái)，相互促進(jìn)，極大地提高了資本市場(chǎng)的資源配置能力和風(fēng)險(xiǎn)分散能力，而且為其產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新和轉(zhuǎn)型發(fā)揮了巨大的推動(dòng)作用。但是，私募股權(quán)基金在投資過(guò)程中追逐高利潤(rùn)，也會(huì)面臨著高風(fēng)險(xiǎn)，在一定程度上也會(huì)推動(dòng)經(jīng)濟(jì)過(guò)熱。對(duì)私募的風(fēng)險(xiǎn)控制也是非常重要的。

二、私募股權(quán)基金存在的風(fēng)險(xiǎn)

私募股權(quán)投資就是通過(guò)私募形式對(duì)非上市企業(yè)進(jìn)行的權(quán)益性投資，在交易實(shí)施過(guò)程中附帶考慮了將來(lái)的退出機(jī)制，即通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式，出售所持股份獲利。而在投資企業(yè)的經(jīng)營(yíng)過(guò)程中，私募股權(quán)基金投資者可能遇到各種各樣的風(fēng)險(xiǎn)。這些風(fēng)險(xiǎn)主要包括：

1.價(jià)值評(píng)估帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)

在私募股權(quán)投資基金的過(guò)程中，對(duì)被投資項(xiàng)目進(jìn)行的價(jià)值評(píng)估決定了投資方在被投資企業(yè)中最終的股權(quán)比重，而過(guò)高的評(píng)估價(jià)值將導(dǎo)致投資決策的失誤。由于私募股權(quán)投資的流動(dòng)性差、未來(lái)現(xiàn)金流入和流出不規(guī)則、投資成本高以及未來(lái)市場(chǎng)、技術(shù)和管理等方面可能存在很大的風(fēng)險(xiǎn)，使得投資的價(jià)值評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)成為私募股權(quán)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)之一。

2.市場(chǎng)面臨的風(fēng)險(xiǎn)

通常情況下，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是導(dǎo)致新技術(shù)、新產(chǎn)品商業(yè)化失敗的核心風(fēng)險(xiǎn)，投資基金應(yīng)當(dāng)全面的考慮所司的產(chǎn)品以及市場(chǎng)，而產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在以下幾個(gè)方面：第一，新產(chǎn)品的市場(chǎng)需求。一般情況下，如果產(chǎn)品的設(shè)計(jì)能力超過(guò)了市場(chǎng)的實(shí)際需求，必然會(huì)增加投資風(fēng)險(xiǎn)。第二，市場(chǎng)接受的時(shí)間長(zhǎng)短。隨著社會(huì)的進(jìn)步和生活的改善以及知識(shí)水平的提高，使新產(chǎn)品被市場(chǎng)接受的周期愈來(lái)愈短。如果產(chǎn)品時(shí)滯比較長(zhǎng)，那么將會(huì)影響企業(yè)資金的正常周轉(zhuǎn)，降低資金的使用效率。第三，市場(chǎng)的接受程度大小。私募投資股權(quán)基金應(yīng)當(dāng)充分考慮到所司其新產(chǎn)品推出后，面對(duì)消費(fèi)水平、消費(fèi)者認(rèn)知和接受程度等諸多問(wèn)題。

3.技術(shù)和知識(shí)產(chǎn)權(quán)方面存在的風(fēng)險(xiǎn)

私募股權(quán)投資如果看重的是被投資企業(yè)的核心技術(shù)，若其對(duì)核心技術(shù)的所有權(quán)上存在質(zhì)疑，會(huì)影響風(fēng)險(xiǎn)資本的進(jìn)入，有可能還會(huì)承擔(dān)違約責(zé)任或締約過(guò)失責(zé)任。對(duì)于這一風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)一定要進(jìn)行專業(yè)性的評(píng)估，確認(rèn)核心技術(shù)的權(quán)利歸屬。

4.面臨經(jīng)濟(jì)政策風(fēng)險(xiǎn)

在股權(quán)私募投資過(guò)程中應(yīng)當(dāng)對(duì)國(guó)家宏觀經(jīng)濟(jì)政策風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行充分分析，而且還需要考慮一定的配套條件作為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的運(yùn)作環(huán)境。如果國(guó)家經(jīng)濟(jì)體制、法律、政策的不變動(dòng)，將可能給風(fēng)險(xiǎn)投資主體造成損失。在我國(guó)主要表現(xiàn)為政策與法規(guī)風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)將技術(shù)轉(zhuǎn)化為現(xiàn)實(shí)生產(chǎn)力的過(guò)程，涉及到國(guó)家政策、市場(chǎng)體制、環(huán)境保護(hù)等方方面面的問(wèn)題。如果企業(yè)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資有關(guān)的經(jīng)濟(jì)政策導(dǎo)向不明確，缺乏必要的法規(guī)或者法規(guī)不健全或者法規(guī)缺乏可操作性，將可能給私募股權(quán)投資造成損失。

5.管理風(fēng)險(xiǎn)

任何一個(gè)企業(yè)想要獲得成功與其管理無(wú)不存在密切的聯(lián)系，如果私募投資公司員工無(wú)凝聚力，管理松散，必然使管理風(fēng)險(xiǎn)增大。風(fēng)險(xiǎn)投資的管理風(fēng)險(xiǎn)主要包括：第一，風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)。管理者應(yīng)該有強(qiáng)烈的風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)，如果盲目投資，風(fēng)險(xiǎn)必將由此而生，如果忽視管理創(chuàng)新、制度創(chuàng)新，同樣會(huì)增加其投資風(fēng)險(xiǎn)。第二，團(tuán)隊(duì)管理風(fēng)險(xiǎn)。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的成功運(yùn)作需要優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)，人才是風(fēng)投企業(yè)最寶貴的資源，其數(shù)量、質(zhì)量以及結(jié)構(gòu)在很大程度上決定著企業(yè)的成功與否。

6.退出過(guò)程中的風(fēng)險(xiǎn)

風(fēng)險(xiǎn)資本需要具備一定的流動(dòng)性、周轉(zhuǎn)率，這樣才能不斷地獲取項(xiàng)目在高成長(zhǎng)階段的高利潤(rùn)。而我國(guó)境內(nèi)證券市場(chǎng)上市標(biāo)準(zhǔn)嚴(yán)格，退出也有一定限制。如果退出機(jī)制不完善，退出渠道不順暢，風(fēng)險(xiǎn)資本就有可能造成損失甚至“套住”。

三、私募股權(quán)基金風(fēng)險(xiǎn)控制方法

風(fēng)險(xiǎn)投資基金在投資過(guò)程中應(yīng)該建立完善的風(fēng)險(xiǎn)控制方法，以減少可能帶來(lái)的損失。風(fēng)險(xiǎn)控制方法有很多，具體如下：

1.考察團(tuán)隊(duì)

投資者在投資時(shí)考慮的首要因素是團(tuán)隊(duì)素質(zhì)。如果沒(méi)有好的團(tuán)隊(duì)，再好的項(xiàng)目也可能會(huì)失敗。相反，有了好的創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)，即使項(xiàng)目并非一流，也可能會(huì)發(fā)掘出其中的亮點(diǎn)，并最終使投資獲得成功。

2.項(xiàng)目甄別

好的項(xiàng)目成功率一般比較大，而項(xiàng)目的成功又直接決定了風(fēng)險(xiǎn)投資的收益，因此對(duì)風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的甄別十分重要。投資項(xiàng)目往往要經(jīng)過(guò)仔細(xì)的技術(shù)分析，有時(shí)候甚至請(qǐng)專家進(jìn)行論證市場(chǎng)分析、競(jìng)爭(zhēng)分析、商業(yè)模式設(shè)計(jì)等。另外風(fēng)險(xiǎn)投資基金對(duì)他們的投資項(xiàng)目往往也有很多具體的要求，比如要求有一定的技術(shù)壟斷、市場(chǎng)潛力等等。

3.合同約束機(jī)制

在投資過(guò)程中必然會(huì)事前約定各方的責(zé)任和義務(wù)，這是具有法律效力的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避措施。為保障投資方利益，股權(quán)投資基金會(huì)在合同中制定各種條款來(lái)約束企業(yè)，同時(shí)也是在激勵(lì)企業(yè)。一般情況下，私募股權(quán)投資在合同中會(huì)約定股份調(diào)整條款來(lái)控制風(fēng)險(xiǎn)，主要是通過(guò)優(yōu)先股和普通股轉(zhuǎn)換比例的調(diào)整，來(lái)相應(yīng)改變投資方和企業(yè)之間的股權(quán)比例，從而激勵(lì)企業(yè)管理者勤勉盡責(zé)，追求企業(yè)的成長(zhǎng)，同時(shí)控制投資風(fēng)險(xiǎn)。

4.組合投資、分類管理

由于風(fēng)險(xiǎn)投資中每一個(gè)項(xiàng)目都存在著風(fēng)險(xiǎn)，因此風(fēng)險(xiǎn)投資家在任何一個(gè)項(xiàng)目上投資不應(yīng)過(guò)大，并且每個(gè)項(xiàng)目投入的資金比例會(huì)根據(jù)資金總額的變化而變化。在同時(shí)投資多個(gè)項(xiàng)目，只要能夠保證一定的成功率，投資的平均收益就相當(dāng)可觀。在投資過(guò)程中，風(fēng)險(xiǎn)投資應(yīng)當(dāng)對(duì)投資的項(xiàng)目按照行業(yè)等方式分類，分成不同組來(lái)管理，并采取不同的措施，實(shí)施最優(yōu)的投資策略。分類管理在一定程度上還有利于投資者更加宏觀的看待整體風(fēng)險(xiǎn)，有利于更好的投資。

5.分段投入、聯(lián)合投資

對(duì)于被投資企業(yè)不同的發(fā)展階段，風(fēng)險(xiǎn)也不相同，所以對(duì)一個(gè)項(xiàng)目往往不能一次性地注入過(guò)多資金。風(fēng)險(xiǎn)投資基金對(duì)項(xiàng)目應(yīng)分階段投入，第一階段投入成功后，再考慮進(jìn)行第二階段投入；如果不成功的則及時(shí)退出，避免更大損失。而且對(duì)需要資金量比較大的風(fēng)險(xiǎn)投資項(xiàng)目，往往由幾家風(fēng)險(xiǎn)投資基金合作，按照一定的比例出資；同時(shí)也可根據(jù)不同基金自身的特點(diǎn)由不同的基金進(jìn)行，這樣也能發(fā)揮合作基金各自的優(yōu)勢(shì)，分散投資風(fēng)險(xiǎn)。

6.直接參與

風(fēng)險(xiǎn)投資基金經(jīng)理人一般都具有比較豐富的管理、財(cái)務(wù)等方面的經(jīng)驗(yàn)。因此很多情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)理人可以通過(guò)參加創(chuàng)業(yè)企業(yè)董事會(huì)的方式直接參與經(jīng)營(yíng)。這樣既能輔助創(chuàng)業(yè)企業(yè)渡過(guò)初創(chuàng)階段，也能充分發(fā)揮其的特長(zhǎng)。一般情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資經(jīng)理人參與自己擅長(zhǎng)的管理、財(cái)務(wù)、市場(chǎng)等方面的工作，技術(shù)等方面的工作仍由創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)自己負(fù)責(zé)，這樣能夠保持創(chuàng)業(yè)企業(yè)的獨(dú)立性和靈活性。

第5篇

報(bào)告目錄第一部分 行業(yè)定義及特性第一章風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)定義及特性1

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資概述1

一、風(fēng)險(xiǎn)投資釋義1

二、風(fēng)險(xiǎn)投資的特征1

三、風(fēng)險(xiǎn)投資與一般投資的區(qū)別2

第二節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資因素分析3

一、風(fēng)險(xiǎn)資本3

二、風(fēng)險(xiǎn)投資人4

三、投資目的4

四、投資期限5

五、投資對(duì)象5

六、投資方式5

第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資在開放式創(chuàng)新中的地位和作用5

一、美國(guó)高新技術(shù)行業(yè)開放式創(chuàng)新的組織模式5

二、風(fēng)險(xiǎn)投資是開放式創(chuàng)新的關(guān)鍵環(huán)節(jié)8

三、風(fēng)險(xiǎn)投資在企業(yè)創(chuàng)新模式的作用9

四、風(fēng)險(xiǎn)投資支持創(chuàng)新的優(yōu)點(diǎn)及其局限性10

五、政策建議11

第二章中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)投資特性12

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)特性12

一、高風(fēng)險(xiǎn)性12

二、高收益性12

三、低流動(dòng)性13

四、風(fēng)險(xiǎn)投資大都投向高技術(shù)領(lǐng)域13

五、風(fēng)險(xiǎn)投資具有很強(qiáng)的參與性13

六、風(fēng)險(xiǎn)投資有其明顯的周期性14

第二節(jié)中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)情況分析14

一、風(fēng)險(xiǎn)投資基地形成的條件及啟示14

二、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資中的政府作用22

三、風(fēng)險(xiǎn)投資選擇的重要條件24第二部分 行業(yè)發(fā)展情況分析第三章國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展分析25

第一節(jié)國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)分析25

一、國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)發(fā)展概況25

二、走向全球投資新時(shí)代的風(fēng)險(xiǎn)防范28

三、2008年海外風(fēng)險(xiǎn)投資資金涉足農(nóng)牧產(chǎn)業(yè)32

四、2009年全球金融十大趨勢(shì)32

第二節(jié)美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展分析38

一、美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的特點(diǎn)38二、2008年美風(fēng)險(xiǎn)投資基金現(xiàn)狀41

三、2008年美國(guó)Web2.0投資現(xiàn)狀41

四、美國(guó)清潔能源市場(chǎng)發(fā)展及風(fēng)險(xiǎn)投資42

五、2009年美國(guó)風(fēng)投形勢(shì)預(yù)測(cè)44

第三節(jié)德國(guó)對(duì)外貿(mào)易和對(duì)外投資風(fēng)險(xiǎn)管理46

一、德國(guó)的風(fēng)險(xiǎn)控制服務(wù)相關(guān)機(jī)構(gòu)46

二、德國(guó)企業(yè)應(yīng)對(duì)對(duì)外貿(mào)易和對(duì)外投資風(fēng)險(xiǎn)措施49

三、德國(guó)政府對(duì)外投資風(fēng)險(xiǎn)管理部門及相關(guān)管理辦法50

四、德國(guó)對(duì)外貿(mào)易和對(duì)外投資相關(guān)法律、法規(guī)59

五、2009年德國(guó)投資4億歐元于可再生能源的熱利用領(lǐng)域59

第四節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資模式的國(guó)際比較分析60

一、組織模式的國(guó)際比較60

二、風(fēng)險(xiǎn)投資資金來(lái)源的國(guó)際比較61

三、投資對(duì)象與投資方式的國(guó)際比較62

四、政府扶持與政策法規(guī)及其實(shí)施效果的國(guó)際比較64第四章中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展分析66

第一節(jié)2009年中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)發(fā)展分析66

一、2009年創(chuàng)投行業(yè)景氣分析66

二、2009年二三線市場(chǎng)投資風(fēng)險(xiǎn)發(fā)展分析69

三、風(fēng)險(xiǎn)投資青睞的企業(yè)分析71四、創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理分析72

五、2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)50強(qiáng)75

第二節(jié)2009年中國(guó)市場(chǎng)創(chuàng)業(yè)投資研究76

一、2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)發(fā)展態(tài)勢(shì)76

二、2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)新募分析84

三、2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)表現(xiàn)分析85

四、2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資和私募股權(quán)市場(chǎng)發(fā)展十大趨勢(shì)86

第三節(jié)中國(guó)天使投資發(fā)展情況分析91

一、天使投資行業(yè)發(fā)展概況91

二、天使投資的特點(diǎn)93

三、發(fā)達(dá)國(guó)家的天使投資93

四、中國(guó)天使投資業(yè)的發(fā)展94

第四節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資存在主要問(wèn)題及發(fā)展對(duì)策96

一、風(fēng)險(xiǎn)投資存在的主要問(wèn)題96

二、發(fā)展我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的對(duì)策分析99第五章中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)研究分析107

第一節(jié)2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)投資規(guī)模分析107

一、中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)投資案例數(shù)量和投資金額分析107

二、中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)單筆投資金額分布109

三、中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)投資案例數(shù)量分析112

第二節(jié)2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)投資行業(yè)分析113

一、TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)投資分析113

二、熱點(diǎn)行業(yè)投資分析115

三、熱點(diǎn)細(xì)分行業(yè)投資分析121

四、投資階段分析123

五、投資輪次124

六、投資地區(qū)125

七、中外資投資126

第三節(jié)2008-2009年創(chuàng)投及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募資研究128

一、2009年中國(guó)投資市場(chǎng)基金募集規(guī)模分析128

二、2009年中國(guó)投資市場(chǎng)基金募集類型分析134

三、2009年中國(guó)投資市場(chǎng)基金中外資投資分析138

四、2009年中國(guó)投資市場(chǎng)政策法規(guī)143

五、2009年我國(guó)私募股權(quán)投資情況分析147

六、2009-2010年中國(guó)私募股權(quán)投資前景看好148第三部分 行業(yè)關(guān)注領(lǐng)域分析第六章金融危機(jī)下風(fēng)投關(guān)注熱門行業(yè)分析149

第一節(jié)醫(yī)療行業(yè)149

一、2009年醫(yī)療行業(yè)受風(fēng)投的青睞149

二、2009年醫(yī)療行業(yè)投資發(fā)展優(yōu)勢(shì)155

三、2009年醫(yī)療行業(yè)投資焦點(diǎn)158

四、2009年醫(yī)療行業(yè)投資弊端161

五、2009年醫(yī)療服務(wù)行業(yè)投資機(jī)會(huì)分析167

第二節(jié)教育行業(yè)170

一、2009年教育行業(yè)投資發(fā)展優(yōu)勢(shì)170

二、2009年早期教育成風(fēng)投新掘金點(diǎn)172

三、2009年教育行業(yè)投資發(fā)展方向178

四、2009年教育行業(yè)投資發(fā)展弊端180

五、2009年教育行業(yè)投資形勢(shì)分析182

第三節(jié)消費(fèi)行業(yè)185

一、2009年消費(fèi)行業(yè)投資發(fā)展動(dòng)態(tài)185

二、2009年消費(fèi)行業(yè)投資發(fā)展焦點(diǎn)186

三、2009年消費(fèi)行業(yè)投資發(fā)展弊端187

四、2009年消費(fèi)企業(yè)投資發(fā)展態(tài)勢(shì)194

五、2009-2010年消費(fèi)行業(yè)投資形勢(shì)預(yù)測(cè)196

第四節(jié)清潔能源198

一、2009年清潔能源行業(yè)投資發(fā)展前景198

二、2009年清潔能源行業(yè)投資發(fā)展現(xiàn)狀199

三、2009年清潔能源行業(yè)投資發(fā)展焦點(diǎn)201

四、2009年清潔能源行業(yè)投資發(fā)展弊端212

五、2017年清潔能源市場(chǎng)發(fā)展預(yù)測(cè)222第七章我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展現(xiàn)狀及投資分析223

第一節(jié)我國(guó)互聯(lián)網(wǎng)發(fā)展現(xiàn)狀223

一、中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的特殊性分析223

二、2009年中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)仍具投資價(jià)值225

三、2009年互聯(lián)網(wǎng)投資規(guī)模分析227

四、2009年互聯(lián)網(wǎng)風(fēng)險(xiǎn)投資趨勢(shì)調(diào)查232

第二節(jié)網(wǎng)絡(luò)游戲發(fā)展分析233

一、2009年網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè)的收購(gòu)態(tài)勢(shì)分析233

二、2009年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)分析236

三、2009年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲行業(yè)規(guī)模分析238

四、2009年金融危機(jī)對(duì)網(wǎng)游企業(yè)的影響239

五、2008-2010年我國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲投資形勢(shì)分析246

第三節(jié)web2.0發(fā)展分析248

一、2009年Web2.0發(fā)展分析248

二、Web2.0網(wǎng)站發(fā)展勢(shì)態(tài)252

三、金融危機(jī)對(duì)Web2.0網(wǎng)站的影響254

四、中國(guó)十大Web2.0運(yùn)營(yíng)和盈利模式解析256

五、2009年對(duì)企業(yè)化Web 2.0的預(yù)測(cè)260

第四節(jié)電子商務(wù)發(fā)展分析262

一、2009年電子商務(wù)發(fā)展?fàn)顩r調(diào)查分析262

二、2009年我國(guó)電子商務(wù)發(fā)展趨勢(shì)與特點(diǎn)264

三、2008-2010年電子商務(wù)投資趨勢(shì)269

第五節(jié)網(wǎng)絡(luò)視頻發(fā)展分析271

一、2009年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)視頻市場(chǎng)發(fā)展現(xiàn)狀271

二、網(wǎng)絡(luò)視頻發(fā)展新趨勢(shì)274

三、2009年網(wǎng)絡(luò)視頻十大預(yù)測(cè)277

四、2009年網(wǎng)絡(luò)視頻投資形勢(shì)分析279第八章中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資其他領(lǐng)域分析282

第一節(jié)中國(guó)電子信息產(chǎn)業(yè)發(fā)展及風(fēng)險(xiǎn)投資分析282

一、電子信息產(chǎn)業(yè)融資需求特征分析282

二、2009年軟件行業(yè)發(fā)展態(tài)勢(shì)292

三、2009年管理軟件產(chǎn)業(yè)鏈整合并購(gòu)分析293

四、2009-2012年我國(guó)軟件行業(yè)投資趨勢(shì)294

第二節(jié)中國(guó)生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及投資分析296

一、生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資特性分析296

二、2009年生物醫(yī)藥及新藥領(lǐng)域投資預(yù)測(cè)300

第三節(jié)中國(guó)能源環(huán)保行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀及風(fēng)險(xiǎn)投資分析303

一、可再生能源漸成投資主戰(zhàn)場(chǎng)303

二、2009年能源環(huán)保業(yè)成為風(fēng)投新投資熱點(diǎn)304

三、2009年能源革命中的風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)305

四、2009年風(fēng)險(xiǎn)投資看好太陽(yáng)能行業(yè)306

五、2009-2010年能源和環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展形勢(shì)預(yù)測(cè)307

第四節(jié)連鎖行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資分析308

一、風(fēng)投機(jī)構(gòu)投資連鎖企業(yè)發(fā)展分析308

二、高成長(zhǎng)連鎖行業(yè)將引發(fā)資本熱投314

三、2009年超市及專業(yè)連鎖行業(yè)投資形勢(shì)分析315

四、2009年連鎖加盟行業(yè)發(fā)展三大趨勢(shì)315

第五節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)于我國(guó)保險(xiǎn)中介業(yè)的影響316

一、風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入保險(xiǎn)中介業(yè)的現(xiàn)狀分析316

二、風(fēng)險(xiǎn)資本投資泛華保險(xiǎn)服務(wù)集團(tuán)的模式分析319

三、風(fēng)險(xiǎn)投資進(jìn)入保險(xiǎn)中介業(yè)的障礙、作用與挑戰(zhàn)322

四、前景展望324

第六節(jié)跨國(guó)石油投資的風(fēng)險(xiǎn)管理324

一、跨國(guó)石油投資的主要風(fēng)險(xiǎn)324

二、跨國(guó)石油投資的風(fēng)險(xiǎn)管理327

第七節(jié)其他行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資動(dòng)態(tài)328

一、2009年汽車零部件業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)分析328

二、2008-2010年風(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)民營(yíng)物流企業(yè)的影響330第四部分 行業(yè)運(yùn)作模式分析第九章風(fēng)險(xiǎn)投資的融資渠道分析332

第一節(jié)融資部分來(lái)源介紹332

一、基金組織332

二、中小企業(yè)科技創(chuàng)新基金332

三、投資銀行333

四、銀行承兌334

五、政府貸款334

六、私人投資者335

第二節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資的融資渠道分析336

一、國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資資金的來(lái)源渠道336

二、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資資金來(lái)源渠道現(xiàn)狀336

三、發(fā)展“官助民辦”式的風(fēng)險(xiǎn)投資目標(biāo)模式338

四、培育多元化的風(fēng)險(xiǎn)投資民間投資主體338第十章風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作分析341

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的運(yùn)作分析341

一、風(fēng)險(xiǎn)投資及風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)341

二、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的特點(diǎn)342

三、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資準(zhǔn)則343

四、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的投資策略344

五、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的運(yùn)作過(guò)程346

六、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的退出機(jī)制348

第二節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資財(cái)務(wù)運(yùn)作分析351

一、風(fēng)險(xiǎn)資本籌集351

二、風(fēng)險(xiǎn)投資決策352

三、風(fēng)險(xiǎn)投資管理355

四、風(fēng)險(xiǎn)投資退出358第十一章風(fēng)險(xiǎn)投資的退出機(jī)制360

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制發(fā)展分析360

一、退出機(jī)制在風(fēng)險(xiǎn)投資中的作用和意義360

二、風(fēng)險(xiǎn)投資的退出方式363

三、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制的建立364

第二節(jié)我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出的主要現(xiàn)實(shí)途徑分析369

一、買殼或借殼上市369

二、設(shè)立和發(fā)展柜臺(tái)交易市場(chǎng)和地區(qū)性股權(quán)轉(zhuǎn)讓市場(chǎng)370

三、在國(guó)外二板市場(chǎng)或香港創(chuàng)業(yè)板上市370

四、企業(yè)并購(gòu)與企業(yè)回購(gòu)371

五、清算退出371

第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式的選擇371

一、風(fēng)險(xiǎn)投資最佳退出路徑371

二、風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道之出售376

三、風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道之IPO 376

四、風(fēng)險(xiǎn)投資退出機(jī)制并購(gòu)模式探析377

五、風(fēng)險(xiǎn)投資退出之股權(quán)轉(zhuǎn)讓/產(chǎn)權(quán)交易380

六、風(fēng)險(xiǎn)投資退出之管理層回購(gòu)381

七、風(fēng)險(xiǎn)投資退出之清盤381

八、我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資退出渠道的合理選擇381第五部分 主要企業(yè)分析第十二章國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)投資在華投資情況分析386

第一節(jié)國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)資本在中國(guó)發(fā)展現(xiàn)狀分析386

一、2009年國(guó)際VC青睞中國(guó)美容連鎖386

二、2009年國(guó)際VC瞄準(zhǔn)中國(guó)運(yùn)動(dòng)營(yíng)養(yǎng)品業(yè)387

三、外商直接投資的特征分析及引導(dǎo)388

第二節(jié)國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)資本在中國(guó)的投資特點(diǎn)390

一、國(guó)際VC在中國(guó)的運(yùn)作模式390

二、國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資在中國(guó)獲暴利391

第三節(jié)國(guó)際VC中國(guó)化的要素分析392

一、VC的優(yōu)勢(shì)392

二、VC的本土化進(jìn)程393

三、VC的作用393

四、VC的利益394

第四節(jié)國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)資本在中國(guó)的投資策略探析394

一、國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)資本在中國(guó)的投資策略394

二、對(duì)國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)資本在中國(guó)投資的思考398第十三章中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)領(lǐng)先企業(yè)分析401

第一節(jié)IDG技術(shù)創(chuàng)業(yè)投資基金401

一、公司概況401

二、公司投資理念402

三、2009年公司動(dòng)態(tài)403

四、2009年公司最新發(fā)展動(dòng)態(tài)405

第二節(jié)軟銀賽富投資顧問(wèn)有限公司409

一、公司概況409

二、公司發(fā)展概況410

三、2009年公司投資行為分析412

四、2009年公司最新發(fā)展動(dòng)態(tài)415

第三節(jié)紅杉資本中國(guó)基金416

一、公司概況416

二、2009年公司動(dòng)態(tài)416

三、2009年公司投資行為分析417

第四節(jié)聯(lián)想投資有限公司420

一、公司概況420

二、公司最新動(dòng)態(tài)421

三、2009年公司投資行為分析421

四、2009年公司發(fā)展戰(zhàn)略430

第五節(jié)深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)有限公司431

一、公司概況431

二、公司投資及退出策略433

三、2009年公司投資行為分析434

第六節(jié)智基創(chuàng)投442

一、公司概況442

二、2009年公司投資行為分析443

三、2009年公司最新投資動(dòng)態(tài)446

第七節(jié)鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心453

一、公司概況453

二、2009年公司投資行為分析453

三、2009年公司最新發(fā)展動(dòng)態(tài)459

第八節(jié)海納亞洲創(chuàng)投基金463

一、公司概況463

二、2009年公司投資行為分析463

第九節(jié)英特爾投資466

一、公司概況466

二、2009年公司投資行為分析467

三、2009年公司最新發(fā)展動(dòng)態(tài)475

第十節(jié)上海華盈創(chuàng)業(yè)投資基金管理有限公司476

一、公司概況476

二、公司投資理念477

三、公司投資行為分析478

第六部分 相關(guān)政策及趨勢(shì)展望第十四章風(fēng)險(xiǎn)投資相關(guān)政策分析481

第一節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資激勵(lì)機(jī)制的稅收環(huán)境分析481

一、風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)制與稅收環(huán)境481

二、風(fēng)險(xiǎn)投資的稅收效應(yīng)482

三、分期設(shè)計(jì)營(yíng)造風(fēng)險(xiǎn)投資的稅收環(huán)境483

第二節(jié)風(fēng)險(xiǎn)投資政策趨向487

一、中國(guó)不再鼓勵(lì)外商投資介入部分重要礦產(chǎn)開采487

二、殘疾人創(chuàng)業(yè)的優(yōu)惠政策488

三、2009年創(chuàng)業(yè)享受稅惠分析489

四、2009年加大創(chuàng)新成果產(chǎn)業(yè)化投融資支持力度490

五、2009年工信部推動(dòng)建立產(chǎn)業(yè)風(fēng)投基金491

六、2009年銀行與PE合作趨勢(shì)分析492

第三節(jié)促進(jìn)風(fēng)險(xiǎn)投資政策的思考495

一、風(fēng)險(xiǎn)投資需要政府支持495

二、政府扶持風(fēng)險(xiǎn)投資的適當(dāng)方式496

三、完善我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資稅收優(yōu)惠政策的設(shè)想498

第十五章中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)501

第一節(jié)2009年VC市場(chǎng)前景501

一、2009年VC生產(chǎn)和消費(fèi)需求預(yù)測(cè)501

二、2009年VC周期預(yù)測(cè)501

三、2009年中國(guó)VC企業(yè)的生產(chǎn)優(yōu)勢(shì)及市場(chǎng)地位預(yù)測(cè)501

四、2009年風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)會(huì)分析502

五、2009年風(fēng)投資本市場(chǎng)預(yù)期情況503

六、2009年產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)將發(fā)生巨變504

七、2009年風(fēng)險(xiǎn)投資將面臨信心考驗(yàn)504

八、2009年全球風(fēng)險(xiǎn)投資公司遭遇融資危機(jī)508

第二節(jié)2009-2011年中國(guó)風(fēng)投發(fā)展趨勢(shì)508

一、2009年風(fēng)險(xiǎn)投資發(fā)展預(yù)測(cè)508

二、2009年風(fēng)險(xiǎn)投資四大熱點(diǎn)510

三、2009年-2010年風(fēng)險(xiǎn)投資形勢(shì)預(yù)測(cè)515

四、2009-2012年VC投資和退出預(yù)測(cè)516附錄518

附錄一：《創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)管理暫行辦法》518附錄二：《中華人民共和國(guó)合伙企業(yè)法》(修訂后) 525

圖表目錄

圖表：資本市場(chǎng)的劃分3

圖表：一般項(xiàng)目投資過(guò)程14

圖表：風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資時(shí)評(píng)估活動(dòng)涉及的個(gè)人和機(jī)構(gòu)18

圖表：歐洲、美國(guó)和日本的風(fēng)險(xiǎn)基本來(lái)源28

圖表：2003年至2007年德國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資擔(dān)保情況58

圖表：2007年德對(duì)外投資擔(dān)保行業(yè)分布情況表58

圖表：2007年德國(guó)對(duì)外投資擔(dān)保項(xiàng)目和金額區(qū)域分配表59

圖表：金融風(fēng)暴下的中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)SWOT戰(zhàn)略模型分析69

圖表：2009年中國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資的區(qū)域分布71

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資機(jī)構(gòu)50強(qiáng)75

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)財(cái)務(wù)投資事件統(tǒng)計(jì)81

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)戰(zhàn)略投資事件統(tǒng)計(jì)82

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)兼并收購(gòu)事件統(tǒng)計(jì)83

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)企業(yè)上市事件統(tǒng)計(jì)84

圖表：2009年我國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)資本募集分析圖85

圖表：2009年我國(guó)創(chuàng)投資本市場(chǎng)新基金來(lái)源分析表85

圖表：2009年我國(guó)創(chuàng)投資本市場(chǎng)投資分析圖108

圖表：2006年-2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)季度投資規(guī)模108圖表：2007年-2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)季度投資規(guī)模109

圖表：2007年-2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)季度投資規(guī)模109

圖表：2006年-2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)季度平均單獨(dú)投資金額110

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)單筆投資金額分布110

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)中外資投資規(guī)模111

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)中外資投資規(guī)模111

圖表：2009年-2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)中外資投資比例比較111

圖表：2009年-2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)中外資投資比例比較112

圖表：2007年-2009年我國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)財(cái)務(wù)投資對(duì)比圖112

圖表：2006年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)投資案例數(shù)量和中國(guó)企業(yè)景氣指數(shù)比較113

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)財(cái)務(wù)投資分析圖114

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)投資規(guī)模114

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)投資規(guī)模114

圖表：2007-2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)投資TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)平均單筆投資金額115

圖表：2009年-2009年中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)投資TMT行業(yè)和非TMT行業(yè)投資案例數(shù)量比較115

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)行業(yè)投資規(guī)模117

圖表：2006-2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)各行業(yè)投資案例數(shù)量比較118

圖表：2006-2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資市場(chǎng)各行業(yè)投資金額比較119

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)行業(yè)投資案例數(shù)量比較120

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)行業(yè)投資金額比較120

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)熱點(diǎn)行業(yè)投資金額分布121

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)互聯(lián)網(wǎng)細(xì)分行業(yè)投資案例數(shù)量比例122

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)互聯(lián)網(wǎng)細(xì)分行業(yè)投資金額比例122

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)醫(yī)療健康細(xì)分行業(yè)投資案例數(shù)量比例123

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)醫(yī)療健康細(xì)分行業(yè)投資金額比例123

圖表：2006-2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)企業(yè)不同發(fā)展階段投資案例數(shù)量124

圖表：2007-2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)企業(yè)不同發(fā)展階段融資金額124

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)個(gè)輪次投資規(guī)模125

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)地區(qū)投資規(guī)模126

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)中外投資規(guī)模127

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)中外投資案例數(shù)量比例127

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投市場(chǎng)中外投資金額比例127

圖表：2009年中國(guó)私募股權(quán)投資市場(chǎng)投資規(guī)模129

圖表：2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)開始募集基金目標(biāo)規(guī)模130

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金規(guī)模130

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)首輪募集完成基金規(guī)模131

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金規(guī)模131

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)開始募集基金目標(biāo)規(guī)模132

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金規(guī)模132

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金規(guī)模比較133

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)開始募集基金目標(biāo)規(guī)模133

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金規(guī)模133

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金不同類型規(guī)模134

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金不同類型規(guī)模134

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金不同類型數(shù)量比例135

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金不同類型數(shù)量比例135圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金不同類型規(guī)模比例136

圖表：2008年-2009年中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金不同類型規(guī)模比例136

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金中外資規(guī)模比較137

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)投及私募股權(quán)投資市場(chǎng)開始募集基金不同類型預(yù)計(jì)規(guī)模138

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成外資基金規(guī)模139

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金中外資規(guī)模比較139

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金中外資規(guī)模比較140

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成外資基金規(guī)模走勢(shì)圖140

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成外資基金規(guī)模140

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金中外資數(shù)量比例141

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金中外資數(shù)量比例141

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金中外資規(guī)模比例141

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)募集完成基金中外資規(guī)模比例142

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)首輪募集完成基金規(guī)模142

圖表：2008中國(guó)創(chuàng)業(yè)投資及私募股權(quán)投資市場(chǎng)開始募集基金中外資目標(biāo)規(guī)模143

圖表：2009年我國(guó)醫(yī)療行業(yè)融資事件154

圖表：目前醫(yī)療行業(yè)風(fēng)投所關(guān)注細(xì)分領(lǐng)域155

圖表：2009年我國(guó)教育行業(yè)融資事件178

圖表：2009年我國(guó)消費(fèi)相關(guān)行業(yè)融資事件186

圖表：目前消費(fèi)類行業(yè)風(fēng)投所關(guān)注細(xì)分領(lǐng)域196

圖表：2002-2011年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物市場(chǎng)交易規(guī)模229

圖表：2009-2011年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物市場(chǎng)規(guī)模終主要影響因素230

圖表：2002-2011年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物市場(chǎng)細(xì)分規(guī)模及增長(zhǎng)率230

圖表：2003-2011年中國(guó)網(wǎng)上旅行預(yù)訂市場(chǎng)規(guī)模231

圖表：2001-2010年中國(guó)搜索引擎市場(chǎng)規(guī)模231

圖表：2007年我國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲運(yùn)營(yíng)商現(xiàn)金儲(chǔ)備一覽233

圖表：2003-2011年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)游戲市場(chǎng)規(guī)模及增長(zhǎng)率248

圖表：2009年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)視頻市場(chǎng)規(guī)模273

圖表：2009年中國(guó)網(wǎng)絡(luò)視頻廠商市場(chǎng)份額273

圖表：圖中統(tǒng)計(jì)分析所選取的上市公司名錄292

圖表：風(fēng)險(xiǎn)資本投資于生物醫(yī)藥企業(yè)不同階段的期望收益率和回報(bào)倍數(shù)300

圖表：泛華發(fā)展歷程319

圖表：泛華創(chuàng)業(yè)計(jì)劃流程320

圖表：泛華基于統(tǒng)一平臺(tái)的銷售模式的優(yōu)勢(shì)321

圖表：泛華的銷售渠道322

圖表：科技型中小企業(yè)各階段的融資組合333

圖表：風(fēng)險(xiǎn)資本投資科技型中小企業(yè)流程333

圖表：風(fēng)險(xiǎn)機(jī)制的運(yùn)作機(jī)理圖361

圖表：我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資預(yù)期的退出方式分析369

圖表：2009年IDGVC投資行業(yè)情況404

圖表：截止到2009年IDGVC投資行業(yè)分布404

圖表：截止到2009年IDGVC投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)405

圖表：截止到2009年IDGVC投資企業(yè)發(fā)展階段405

圖表：2009年軟銀賽富投資行業(yè)情況410

圖表：截止到2009年軟銀賽富投資行業(yè)分布411

圖表：截止到2009年軟銀賽富投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)411

圖表：截止到2009年軟銀賽富投資企業(yè)發(fā)展階段412

圖表：2009年紅杉資本中國(guó)基金投資行業(yè)情況419

圖表：截止到2009年紅杉資本中國(guó)基金投資行業(yè)分布419

圖表：截止到2009年紅杉資本中國(guó)基金投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)419

圖表：截止到2009年紅杉資本中國(guó)基金投資企業(yè)發(fā)展階段420

圖表：2009年聯(lián)想投資行業(yè)情況429

圖表：截止到2009年聯(lián)想投資行業(yè)分布429

圖表：截止到2009年聯(lián)想投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)430

圖表：截止到2009年聯(lián)想投資企業(yè)發(fā)展階段430

圖表：2009年深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)投資行業(yè)情況441

圖表：截止到2009年深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)投資行業(yè)分布441

圖表：截止到2009年深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)442

圖表：截止到2009年深圳市創(chuàng)新投資集團(tuán)投資企業(yè)發(fā)展階段442

圖表：2007-2009年智基創(chuàng)投投資行業(yè)情況444

圖表：截止到2009年智基創(chuàng)投投資行業(yè)分布445

圖表：截止到2009年智基創(chuàng)投投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)445

圖表：截止到2009年智基創(chuàng)投投資企業(yè)發(fā)展階段446

圖表：2009年鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心投資行業(yè)情況457

圖表：截止到2009年鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心投資行業(yè)分布458

圖表：截止到2009年鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)458

圖表：截止到2009年鼎暉創(chuàng)業(yè)投資中心投資企業(yè)發(fā)展階段459

圖表：2007年7月-2009年12月海納亞洲創(chuàng)投基金投資行業(yè)情況464

圖表：截止到2009年海納亞洲創(chuàng)投基金投資行業(yè)分布465

圖表：截止到2009年海納亞洲創(chuàng)投基金投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)465

圖表：截止到2009年海納亞洲創(chuàng)投基金投資企業(yè)發(fā)展階段466

圖表：2009年英特爾投資行業(yè)情況473

圖表：截止到2009年英特爾投資行業(yè)分布474

圖表：截止到2009年英特爾投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)474

圖表：截止到2009年英特爾投資企業(yè)發(fā)展階段475

圖表：2006-2007年上海華盈創(chuàng)業(yè)投資基金管理投資行業(yè)情況478

圖表：截止到2009年上海華盈創(chuàng)業(yè)投資基金管理投資行業(yè)分布479

圖表：截止到2009年上海華盈創(chuàng)業(yè)投資基金管理投資企業(yè)商業(yè)狀態(tài)479

第6篇

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)投資；引導(dǎo)基金政策；政府支持

一、 引言

私募股權(quán)投資是一種新型的金融資本組織形式，它從出資者那里募集資金，并把資金投向有高成長(zhǎng)潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，使人力資本和金融資本實(shí)現(xiàn)有效結(jié)合，能夠促進(jìn)整個(gè)社會(huì)創(chuàng)新水平的提高，帶動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)，增加就業(yè)崗位，弘揚(yáng)企業(yè)家精神。政府引導(dǎo)基金是促進(jìn)私募股權(quán)投資的一種政策激勵(lì)方式，作用基理是政府設(shè)立資金，通過(guò)杠桿作用引導(dǎo)社會(huì)資金的投入，待被投資企業(yè)成功上市后，政府抽回相當(dāng)于本金的部分，將更多的收益讓渡于私人投資者，以激勵(lì)私募股權(quán)投資的發(fā)展。中國(guó)從20世紀(jì)80年代開始關(guān)注私募股權(quán)投資的發(fā)展，至今已經(jīng)取得一定的成效，但是還存在較大的發(fā)展空間。中國(guó)的引導(dǎo)基金從2006年開始設(shè)立，經(jīng)過(guò)約6年的時(shí)間，對(duì)私募股權(quán)投資的發(fā)展有促進(jìn)作用嗎？有哪些需要改進(jìn)的地方？

我們研究的目的不僅要回答上述問(wèn)題，還希望通過(guò)政策建議真正使私募股權(quán)投資受益。私募股權(quán)投資的規(guī)模是反映其績(jī)效的重要指標(biāo)之一。關(guān)于私募股權(quán)投資規(guī)模，在學(xué)術(shù)界，常用的變量主要有私募股權(quán)投資額和投資的企業(yè)數(shù)量，由于獲取數(shù)據(jù)的限制，我們選取私募股權(quán)投資的企業(yè)數(shù)量代表私募股權(quán)投資規(guī)模。關(guān)于私募股權(quán)投資規(guī)模的影響因素，除了引導(dǎo)基金政策之外，我們還考慮了GDP、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、開放度、稅收優(yōu)惠政策和區(qū)域內(nèi)是否存在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)對(duì)私募股權(quán)投資規(guī)模的影響，基于1997年~2009年中國(guó)27個(gè)?。ㄏ抻跀?shù)據(jù)的可得性）私募股權(quán)投資數(shù)量的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行實(shí)證研究。文章結(jié)構(gòu)安排如下：第二部分是相關(guān)文獻(xiàn)綜述；第三部分提出研究假設(shè)；第四部分是數(shù)據(jù)來(lái)源和實(shí)證分析；第五部分是結(jié)論和建議。

二、 文獻(xiàn)綜述

引導(dǎo)基金政策利用杠桿作用撬動(dòng)私人資本參與私募股權(quán)投資，從很大程度上促進(jìn)了私募股權(quán)投資的發(fā)展，越來(lái)越受到學(xué)術(shù)界的關(guān)注。Maula和Murray（2003）認(rèn)為引導(dǎo)基金有助于解決市場(chǎng)失靈的問(wèn)題，具體操作上應(yīng)以間接參與為主，盡量避免直接投資于目標(biāo)公司。Cumming（2007）研究表明政府引導(dǎo)基金為澳大利亞的私募股權(quán)投資做出了很大的貢獻(xiàn)。Cumming和Johan（2009）認(rèn)為設(shè)計(jì)引導(dǎo)基金政策時(shí)，考慮到如何才能激勵(lì)更多的專業(yè)人士加入至關(guān)重要，比如對(duì)優(yōu)秀的投資者給予支持，激勵(lì)私人投資者增加收益。另外，目前的引導(dǎo)基金政策和私人投資者的最大化目標(biāo)不一致也是實(shí)踐中值得重視的問(wèn)題。

除了引導(dǎo)基金政策外，作為一種新型的資金募集方式，私募股權(quán)投資還受到諸多因素的影響。Christian Keu-schnigg和Soren Bo Nielsen（2001）研究認(rèn)為政府培育企業(yè)家精神，對(duì)設(shè)備投資給予補(bǔ)貼；在生產(chǎn)階段給予產(chǎn)出補(bǔ)貼，都能有效促進(jìn)私募股權(quán)投資的發(fā)展，增進(jìn)社會(huì)福利。Cumming和MacIntosh（2006）加拿大風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)稅收激勵(lì)政策，帶來(lái)的資金的擴(kuò)張完全擠出了私人投資。而Stefano Caselli（2010）則認(rèn)為稅收激勵(lì)政策對(duì)私募股權(quán)投資有顯著的促進(jìn)作用。Bemard Black和RonaldJoilson（1995）認(rèn)為證券市場(chǎng)為私募股權(quán)投資提供了暢通的退出渠道。Cumming 和MacIntosh（2006）認(rèn)為宏觀經(jīng)濟(jì)因素（證券市場(chǎng)的狀況、實(shí)際利率水平、GDP）影響了私募股權(quán)投資的供給和需求，市場(chǎng)上的私募股權(quán)投資者寧愿在發(fā)達(dá)地區(qū)被合并，也不愿意投資到偏狹的地區(qū)。Gennaro Bernile，Douglas Cumming和Evgeny Lyandres（2007）研究了私募股權(quán)投資的最佳規(guī)模，認(rèn)為其最佳組合結(jié)構(gòu)和企業(yè)家及投資家的產(chǎn)出、努力程度、項(xiàng)目成功的價(jià)值、要求的首次投資額之間有著密切聯(lián)系。

我們主要關(guān)注的是引導(dǎo)基金政策設(shè)立以來(lái)對(duì)私募股權(quán)投資產(chǎn)生的影響，但作為一種社會(huì)活動(dòng)，影響私募股權(quán)投資的因素很多。私募股權(quán)投資作為一種新型的融資形式，是應(yīng)社會(huì)發(fā)展而產(chǎn)生的，屬于生產(chǎn)關(guān)系的范疇，綜合體現(xiàn)了一國(guó)的發(fā)展水平和經(jīng)濟(jì)狀況。

三、 研究假設(shè)

根據(jù)國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究理論和我們對(duì)中國(guó)私募股權(quán)投資的研究，為引導(dǎo)基金政策、稅收激勵(lì)政策、區(qū)域內(nèi)是否存在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、一個(gè)國(guó)家的對(duì)外開放度、GDP是影響風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模的主要因素。下面我們將進(jìn)行具體分析，并提出相關(guān)假設(shè)：

1. 引導(dǎo)基金政策。政府引導(dǎo)基金的運(yùn)作基理是，政府設(shè)立引導(dǎo)基金，引導(dǎo)私人資金流向存在市場(chǎng)失靈的領(lǐng)域。以色列的YOZMA項(xiàng)目就是一個(gè)比較成功的政府引導(dǎo)基金案例，1992年至今，以色列各類從事私募股權(quán)投資的基金數(shù)量和規(guī)模都得到了迅速增長(zhǎng)。世界各國(guó)的實(shí)踐已充分證明，政府引導(dǎo)基金促進(jìn)了私募股權(quán)投資的發(fā)展，據(jù)此，我們提出假設(shè)H1：政府設(shè)立引導(dǎo)基金，有助于私募股權(quán)投資的發(fā)展。

2. 稅收激勵(lì)政策。鑒于私募股權(quán)投資對(duì)歐美發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的貢獻(xiàn)，許多國(guó)家制定政策激勵(lì)私募股權(quán)投資的發(fā)展，除引導(dǎo)基金外，稅收激勵(lì)政策也是各國(guó)經(jīng)常使用的政策之一，通過(guò)降低成本和提高收益兩種途徑來(lái)支持私募股權(quán)投資的發(fā)展，因此，我們提出假設(shè)H2：稅收激勵(lì)政策越多，私募股權(quán)投資規(guī)模越大。

3. 產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)。產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)的建立與完善也是政府支持私募股權(quán)投資常用的政策之一。學(xué)術(shù)界的研究表明，私募股權(quán)投資的退出渠道會(huì)對(duì)其收益帶來(lái)影響，從而影響投資規(guī)模。而區(qū)域內(nèi)的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)通過(guò)為產(chǎn)權(quán)轉(zhuǎn)讓提供條件和綜合配套服務(wù)，來(lái)縮短并購(gòu)時(shí)間，降低并購(gòu)成本，增加收益。因此，我們提出假設(shè)H3：交易市場(chǎng)越發(fā)達(dá)的地區(qū)私募股權(quán)投資規(guī)模越大。

4. 人力資本。私募股權(quán)投資的主要對(duì)象是高科技創(chuàng)業(yè)企業(yè)，不確定因素多，風(fēng)險(xiǎn)大，對(duì)投資者素質(zhì)要求較高。投資者需要有管理經(jīng)營(yíng)資本的知識(shí)和經(jīng)驗(yàn)，需要有評(píng)估、識(shí)別、篩選項(xiàng)目的眼光和能力，需要有評(píng)估、識(shí)別、篩選項(xiàng)目的眼光和能力，需要有判斷形勢(shì)變化的遠(yuǎn)見(jiàn)卓識(shí)。因此，我們提出假設(shè)H4：人力資本積累越豐富，私募股權(quán)投資的規(guī)模越大。

5. 產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)從某種程度上反映了一個(gè)經(jīng)濟(jì)體的成熟度和發(fā)展?fàn)顩r，而私募股權(quán)投資主要是支持創(chuàng)業(yè)企業(yè)的發(fā)展，因此，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)至關(guān)重要?；诂F(xiàn)有文獻(xiàn)，我們選用第三產(chǎn)業(yè)就業(yè)人口數(shù)量占總體就業(yè)人口的比重來(lái)表示產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)（帥晶，唐麗2011）。私募股權(quán)投資投資的對(duì)象主要是具有高成長(zhǎng)潛力的創(chuàng)業(yè)企業(yè)，尤其是高科技的創(chuàng)新，因此提出假設(shè)H5：產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)值越大，私募股權(quán)投資的規(guī)模越大。

6. 開放度。開放度（FDI和進(jìn)出口總額占GDP的比值）從理論上講，一個(gè)國(guó)家或地區(qū)的開放度越高，越容易接觸到國(guó)際前沿，從而更加有利于對(duì)先進(jìn)技術(shù)的引進(jìn)和先進(jìn)管理經(jīng)驗(yàn)的吸收。私募股權(quán)投資在中國(guó)的發(fā)展才剛剛開始起步，需要引進(jìn)大量的專業(yè)人士和資金，因此，提出假設(shè)H6：一個(gè)地區(qū)的開放度越高，私募股權(quán)投資的規(guī)模越大。

7. GDP。私募股權(quán)投資作為一項(xiàng)投資活動(dòng)，需要資金投入，由宏觀經(jīng)濟(jì)理論得知，貨幣需求分為三個(gè)層次：交易需求，預(yù)防需求，投資需求。從私募股權(quán)投資發(fā)達(dá)的國(guó)家來(lái)看，其資金來(lái)源中政府所占比重相對(duì)較低，大部分來(lái)自民間，也就是貨幣需求的第三種：投資需求，因此，社會(huì)財(cái)富的積累，對(duì)私募股權(quán)投資的資本投入有重大影響，我們以GDP來(lái)代表社會(huì)財(cái)富。由此，提出假設(shè)H7：一個(gè)地區(qū)的GDP值越高，風(fēng)險(xiǎn)投資的規(guī)模越大。

四、 數(shù)據(jù)來(lái)源及實(shí)證分析

綜合考慮各種情況，我們研究的時(shí)間跨度定為1997-2009年，包括的省市有27個(gè)地區(qū)。私募股權(quán)投資和政府政策（稅收激勵(lì)政策、政府引導(dǎo)基金、產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)）方面的數(shù)據(jù)由清科公司提供，實(shí)證中，我們將深圳的私募股權(quán)投資數(shù)據(jù)并入到廣東省。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)中第三產(chǎn)業(yè)就業(yè)人口數(shù)和總就業(yè)人口數(shù)均來(lái)自中經(jīng)網(wǎng)。人力資本中本、專科在校生人數(shù)和總?cè)丝诰鶃?lái)自中經(jīng)網(wǎng)。進(jìn)出口總額和FDI數(shù)據(jù)來(lái)自中經(jīng)網(wǎng)，GDP數(shù)據(jù)來(lái)自《2011年中國(guó)統(tǒng)計(jì)年鑒》。

我們關(guān)心的問(wèn)題是引導(dǎo)基金政策對(duì)私募股權(quán)投資的影響，因此被解釋變量我們?cè)O(shè)為私募股權(quán)投資項(xiàng)目數(shù)，用PE表示?；诂F(xiàn)有文獻(xiàn)和研究假設(shè)，我們選取引導(dǎo)基金政策、稅收激勵(lì)政策、區(qū)域內(nèi)是否存在產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、人力資本、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、開放度、GDP為解釋變量。政府引導(dǎo)基金使用虛擬變量FUND來(lái)表示，如果區(qū)域內(nèi)設(shè)立了政府引導(dǎo)基金，則賦值為1，否則為0。稅收激勵(lì)政策用虛擬變量TAXS來(lái)表示，如果某地區(qū)對(duì)私募股權(quán)投資實(shí)行了稅收優(yōu)惠政策，則賦值為1,否則為0。產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)用第三產(chǎn)業(yè)就業(yè)人口占總就業(yè)人口的比重來(lái)表示（STRU）。人力資本用普通本?？圃谛W(xué)生數(shù)與總?cè)丝诘谋壤齺?lái)近似地表示（HR）。開放度分別使用FDI和進(jìn)出口總額占GDP的比重來(lái)表示開放度，KFD1表示進(jìn)出口總額占GDP的比重，KFD2表示FDI占GDP的比重。本文以GDP表示社會(huì)財(cái)富水平。據(jù)此，建立模型：

PE＝Xβ+ε（1）

X=1 x11 … x181 x21 … x28… … … …1 xn1 … xn8，β＝（β0，β1，β2，…，β8）′

模型中，PE是私募股權(quán)投資項(xiàng)目數(shù)，X是代表一組變量的向量，包括引導(dǎo)基金政策、稅收激勵(lì)政策、區(qū)域內(nèi)是否存在交易市場(chǎng)、人力資本、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、開放度、GDP。ε是隨機(jī)擾動(dòng)項(xiàng)。采用計(jì)量軟件eviews6.0，我們得出模型的擬合結(jié)果如下：

引導(dǎo)基金政策的系數(shù)是6.082 5，通過(guò)了5%的顯著性檢驗(yàn)，表明引導(dǎo)基金政策對(duì)私募股權(quán)投資有明顯的促進(jìn)作用，驗(yàn)證了我們的假設(shè)。從實(shí)證結(jié)果來(lái)看，中國(guó)政府引導(dǎo)基金充分發(fā)揮了其杠桿效應(yīng)，有效地補(bǔ)充了私募股權(quán)投資的資金來(lái)源。產(chǎn)生這種結(jié)果，說(shuō)明中國(guó)引導(dǎo)基金政策施行的績(jī)效是值得肯定的，首先，政府引導(dǎo)基金直接為私募股權(quán)投資提供了一部分資金，有助于解決資金缺口的問(wèn)題。其次，政府引導(dǎo)基金運(yùn)作機(jī)制中對(duì)社會(huì)資本的“利益讓渡”，有助于吸引機(jī)構(gòu)投資者進(jìn)入私募股權(quán)投資。再次，先進(jìn)入的機(jī)構(gòu)投資者對(duì)其他潛在投資者發(fā)揮了示范效應(yīng)，引導(dǎo)民間資本、國(guó)際資本流入私募股權(quán)投資領(lǐng)域。

稅收激勵(lì)政策、產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)、人力資本、GDP都通過(guò)了1%的顯著性檢驗(yàn)，系數(shù)依次是-11.137 8、0.727 2、8.566 5、0.000 9，通過(guò)了1%的顯著性檢驗(yàn)，表明這些因素對(duì)私募股權(quán)投資的發(fā)展都有顯著的影響。其中，現(xiàn)行的稅收激勵(lì)政策抑制了私募股權(quán)投資的發(fā)展，與我們的假設(shè)相悖，違背了政策制定者的初衷，我們認(rèn)為其原因很可能在于中國(guó)目前的稅收激勵(lì)政策缺乏對(duì)投資者的激勵(lì)，影響了私募股權(quán)投資的資金來(lái)源。從系數(shù)來(lái)看，產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和GDP對(duì)私募股權(quán)投資的影響微弱，原因可能在于中國(guó)的私募股權(quán)投資還處于發(fā)展的初級(jí)階段，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境不是很敏感。人力資本對(duì)私募股權(quán)投資的發(fā)展有明顯的促進(jìn)作用，這是很顯然的，無(wú)論是資金還是企業(yè)經(jīng)營(yíng)對(duì)人才的要求都是很高的。

產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)、開放度都沒(méi)有通過(guò)顯著性檢驗(yàn)，表明這兩個(gè)因素對(duì)私募股權(quán)投資的發(fā)展沒(méi)有太大影響。原因可能在于私募股權(quán)投資和產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)在中國(guó)都處于發(fā)展的初級(jí)階段，其運(yùn)行機(jī)制不成熟，彼此都難以滿足對(duì)方的需求。至于開放度，涉及到引進(jìn)資本和人才問(wèn)題，對(duì)私募股權(quán)投資的影響不太大，可能是因?yàn)樗侥脊蓹?quán)投資各方面發(fā)展還不成熟，還沒(méi)有很好地本土發(fā)展開來(lái)，對(duì)外資和人才還沒(méi)有太強(qiáng)烈的需求。

五、 結(jié)論

基于1997年~2009年中國(guó)27個(gè)省市的面板數(shù)據(jù)，我們對(duì)中國(guó)引導(dǎo)基金政策和私募股權(quán)投資的相關(guān)關(guān)系進(jìn)行了實(shí)證研究。得出以下結(jié)論：（1）政府引導(dǎo)基金政策的設(shè)立推動(dòng)了私募股權(quán)投資的發(fā)展。（2）人力資本和風(fēng)險(xiǎn)投資的發(fā)展顯著正相關(guān)。（3）稅收激勵(lì)政策抑制了私募股權(quán)投資的發(fā)展。（4）產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和GDP對(duì)私募股權(quán)投資的有明顯影響，但作用不大。（5）區(qū)域內(nèi)產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)和開放度對(duì)私募股權(quán)投資的發(fā)展規(guī)模沒(méi)有太大影響。

結(jié)合中國(guó)政府引導(dǎo)基金的實(shí)踐情況，我們認(rèn)為在設(shè)計(jì)、運(yùn)行引導(dǎo)基金時(shí)，如果能充分考慮運(yùn)作機(jī)制和監(jiān)督機(jī)制將會(huì)使引導(dǎo)基金政策更有效。私募股權(quán)投資在整個(gè)投資生命期中處于相對(duì)成熟階段，市場(chǎng)相對(duì)成熟，各方面的規(guī)制也較完善，人才儲(chǔ)備也有了一定的積累，可以考慮將引導(dǎo)基金設(shè)立為母基金，來(lái)引導(dǎo)私人投資，這樣更有利于發(fā)揮其促進(jìn)作用。引導(dǎo)基金的出資人是國(guó)家，在某種程度上面臨主體缺位的問(wèn)題，為了防止浪費(fèi)和濫用，應(yīng)設(shè)立有效的監(jiān)督機(jī)制。具體來(lái)說(shuō)應(yīng)該包括兩個(gè)方面，一方面是對(duì)引導(dǎo)基金管理機(jī)構(gòu)的監(jiān)管，要求管理機(jī)構(gòu)將運(yùn)作情況適時(shí)反饋，條件允許的話，可以實(shí)行政務(wù)公開，接受來(lái)自上級(jí)主管部門和公眾的共同監(jiān)督，盡可能的防止腐敗滋生。另一方面是對(duì)投資方的監(jiān)管。投資投入后，要對(duì)引導(dǎo)基金的后續(xù)使用過(guò)程進(jìn)行全程監(jiān)督，但是要避免干預(yù)投資方的經(jīng)營(yíng)管理。

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21. 張東生,劉健鈞.創(chuàng)業(yè)投資基金運(yùn)作機(jī)制的制度經(jīng)濟(jì)學(xué)分析.經(jīng)濟(jì)研究;2000,（4）.

22. 池洲，章俊.層次分析法在公路工程質(zhì)量風(fēng)險(xiǎn)管理中的應(yīng)用.價(jià)值工程,2007,（2）.

23. 趙成國(guó)，陳瑩.政府創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金運(yùn)作管理模式研究.上海金融,2008,（4）.

基金項(xiàng)目：國(guó)家自然科學(xué)基金資助項(xiàng)目（項(xiàng)目號(hào)：70903046、71073101）、上海市浦江人才計(jì)劃（項(xiàng)目號(hào)：11PJC066）、上海市哲學(xué)社會(huì)科學(xué)項(xiàng)目（項(xiàng)目號(hào)：2009FJB004、2011BJB008）、上海財(cái)經(jīng)大學(xué)研究生創(chuàng)新基金項(xiàng)目（項(xiàng)目號(hào)：CXJJ-2011-311）階段性成果。

第7篇

[關(guān)鍵詞]PE的運(yùn)作機(jī)制；文獻(xiàn)；綜述

PE(Private Equity)，即私募股權(quán)投資，是現(xiàn)資銀行業(yè)金融創(chuàng)新的標(biāo)志性產(chǎn)物。在中國(guó)，PE作為一種新興的資本力量，以其特有的金融資本的財(cái)富效應(yīng)作為驅(qū)動(dòng)，通過(guò)持續(xù)的投資與退出機(jī)制，從經(jīng)濟(jì)的微觀層面推動(dòng)著產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型、科技創(chuàng)新和社會(huì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。但受金融危機(jī)的影響，美國(guó)五大投行的全部衰落，傳統(tǒng)的投資銀行經(jīng)營(yíng)理念和商業(yè)模式也受到空前的質(zhì)疑和挑戰(zhàn)。巴曙松指出，傳統(tǒng)的投資銀行商業(yè)模式或會(huì)逐步消失，即將代之而領(lǐng)市場(chǎng)的，將是融合了傳統(tǒng)商業(yè)銀行融資功能、傳統(tǒng)投資銀行的市場(chǎng)研究和交易等功能的各種類型的基金，這就是在最為廣泛的意義上所談及的PE的內(nèi)涵。廣義的PE是覆蓋VC(Venture Capital)的，即可將VC看作專業(yè)對(duì)種子期、初創(chuàng)期或發(fā)展期企業(yè)進(jìn)行股權(quán)投資的一類PE，而PE的運(yùn)作機(jī)制是PE市場(chǎng)化發(fā)展的核心。

一、國(guó)外PE運(yùn)作機(jī)制的研究狀況

國(guó)外對(duì)VC／PE的研究是從上世紀(jì)80年代中期開始的。在VC／PE的資本來(lái)源和基本功能的研究上。Tyebjee、Bruno，以及Connan、Sahlman采用問(wèn)卷等形式對(duì)創(chuàng)業(yè)投資家的決策程序、投資評(píng)價(jià)指標(biāo)及對(duì)創(chuàng)投企業(yè)提供增值服務(wù)等方面進(jìn)行了研究。Black、Gilson等對(duì)風(fēng)險(xiǎn)資本來(lái)源的區(qū)域特征的研究表明，各國(guó)政策導(dǎo)向和市場(chǎng)習(xí)慣是決定風(fēng)險(xiǎn)資本來(lái)源的主要因素。Muller等對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資家的作用提出了風(fēng)險(xiǎn)投資家的理論模型，認(rèn)為風(fēng)險(xiǎn)投資家作為具有特質(zhì)的金融中介，在對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)提供風(fēng)險(xiǎn)資本的同，提供特有的增值服務(wù)，Gompers提出了創(chuàng)業(yè)投資具有社會(huì)資源價(jià)值評(píng)估作用。

在VC／PE的治理結(jié)構(gòu)研究上。1990年Sahlman開創(chuàng)性地利用現(xiàn)代契約理論對(duì)VC／PE支持下的公司治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行了分析，研究了投資者與創(chuàng)業(yè)投資家、創(chuàng)業(yè)投資家與創(chuàng)業(yè)者的兩層委托關(guān)系，指出有限合伙制可以解決因信息不對(duì)稱而造成的投資者和私募股權(quán)投資家間的利益沖突。Amit、Glosten、Muller深化了Sahlman的研究，指出信息不對(duì)稱是創(chuàng)業(yè)投資最重要的特征之一。Gompers認(rèn)為創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的能力和努力直接決定了創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成功，需要設(shè)計(jì)合理的機(jī)制將創(chuàng)業(yè)團(tuán)隊(duì)的利益和企業(yè)的利益“捆綁”在一起。Gomper、Lemer針對(duì)有限合伙契約條款的研究發(fā)現(xiàn)，不同的監(jiān)督需要和不同私募股權(quán)投資服務(wù)的供給狀況是契約中限制性條款的決定因素。從效率角度考慮，Gomper、Lemer認(rèn)為私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)有效的組織形式是決定私募股權(quán)資本籌集的一個(gè)很重要的因素。L9J另外Ka-Dlan、Schoar發(fā)現(xiàn)，有限合伙人似乎經(jīng)常可以賺到預(yù)期之外的收益。

在VC／PE的市場(chǎng)運(yùn)作方式的研究上。Grinblatt、Hwang提出創(chuàng)業(yè)資本首次公開發(fā)行的信號(hào)模型，認(rèn)為IPO信息披露的水平會(huì)受到內(nèi)部原有資本結(jié)構(gòu)及其市場(chǎng)價(jià)值水平的影響。Chishty、Kaiser通過(guò)實(shí)證分析發(fā)現(xiàn)，由于信息不對(duì)稱，采用IPO退出不一定是實(shí)現(xiàn)高額資本增值的最佳選擇。Wright等在研究風(fēng)險(xiǎn)投資退出方式中的結(jié)果支持了Chishty、Kaiser的基本結(jié)論。Relnader的研究也表明，歐洲風(fēng)險(xiǎn)資本市場(chǎng)上的主要交易形式是與第三方的股權(quán)交易方式。但Bygrave、Timmons發(fā)現(xiàn)，通過(guò)IPO退出的創(chuàng)業(yè)資本的獲利水平因投入企業(yè)的期間不同而產(chǎn)生差異，投入期越早則回報(bào)越高，反之回報(bào)越低；并且，在同等條件下，IPO是風(fēng)險(xiǎn)投資回報(bào)最高的退出方式，大約是交易出售所得收益的五倍。后一個(gè)結(jié)論與Chishty、Kaiser及Wight的觀點(diǎn)是不一致的。

在VC／PE對(duì)企業(yè)影響的研究上。對(duì)于一般公司，Jensen認(rèn)為VC／PE支持下的企業(yè)，其公司的治理結(jié)構(gòu)更加合理，從而提高了企業(yè)的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。但Hol-strom和Kaplan對(duì)Jensen的結(jié)論表示質(zhì)疑，他們認(rèn)為Jensen研究所處的九十年代后期，新興的技術(shù)革新和市場(chǎng)放松管制才是企業(yè)進(jìn)步的主要原因，而非PE所帶來(lái)的管理能力的改善。而Davis等的研究發(fā)現(xiàn)，在PE成功交易兩年后，其控股企業(yè)表現(xiàn)出明顯的生產(chǎn)率增長(zhǎng)，他們認(rèn)為其主要原因是公司政策的連續(xù)性所帶來(lái)的效用。對(duì)于上市公司，Brophy研究發(fā)現(xiàn)，有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)IPO抑價(jià)率更低，并且價(jià)格的波動(dòng)程度也更低，在IPO的表現(xiàn)優(yōu)于沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)。Sahlman認(rèn)為，VC／PE與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)之間具有雙向篩選作用，在這一篩選作用下，有VC／PE參與的上市公司的經(jīng)營(yíng)績(jī)效方面更優(yōu)。Barry提出，VC投資的企業(yè)比同期上市的其他企業(yè)質(zhì)量要好，即“篩選說(shuō)”，另外VC的加入，VC的監(jiān)管作用會(huì)使目標(biāo)企業(yè)的質(zhì)量提高，即“監(jiān)督說(shuō)”。Megginson、Weiss研究發(fā)現(xiàn)，VC／PE支持企業(yè)的IPO抑價(jià)度比沒(méi)有VC／PE支持企業(yè)的抑價(jià)度要低，由此提出了“證明說(shuō)”。而Jain、Kini研究表明，上市三年后有VC／PE支持的上市公司比非VC／PE支持的業(yè)績(jī)更好。Gompers發(fā)現(xiàn)有經(jīng)驗(yàn)的VC／PE所支持的企業(yè)比缺乏經(jīng)驗(yàn)的VC／PE所支持的企業(yè)在IPO具有更低的抑價(jià)度，由此提出“躁動(dòng)效應(yīng)說(shuō)”。Chemmanur，Loutskina提出，VC和PE的參與有助于公司在IPO更容易獲得其他金融機(jī)構(gòu)的認(rèn)可，提出“市場(chǎng)力量說(shuō)”。Lemer、Bmv、Gompers通過(guò)研究，首次提出由VC／PE支持的IPO公司的發(fā)行股價(jià)可以超過(guò)一般公司的結(jié)論；Brav和Gompem發(fā)現(xiàn)與沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)相比，有風(fēng)險(xiǎn)投資支持的企業(yè)表現(xiàn)出更高的長(zhǎng)期績(jī)效。

二、國(guó)內(nèi)PE運(yùn)作機(jī)制的研究狀況

國(guó)內(nèi)學(xué)者在上世紀(jì)90年代中期開始了對(duì)VC的研究，但對(duì)PE的研究是從本世紀(jì)開始的，整個(gè)理論研究過(guò)程分為兩個(gè)階段。

(一)20世紀(jì)90年代中期21世紀(jì)初

成思危提出，“風(fēng)險(xiǎn)投資”就是把資金投向蘊(yùn)藏較大失敗危險(xiǎn)的高新技術(shù)開發(fā)領(lǐng)域，以期成功后取得高資本收益的一種商業(yè)投資行為。劉曼紅編著的《風(fēng)險(xiǎn)投資：創(chuàng)新與金融》是中國(guó)第一本系統(tǒng)講授風(fēng)險(xiǎn)投資的著作，導(dǎo)入了國(guó)外實(shí)際運(yùn)營(yíng)下的風(fēng)險(xiǎn)投資的概念。盛立軍認(rèn)為，“風(fēng)險(xiǎn)投資已演化成一個(gè)全新的金融行業(yè)即私有股權(quán)投資業(yè)(private equity investment)”。厲以寧、曹鳳岐提出了創(chuàng)業(yè)資本基金業(yè)的基本發(fā)展方向，并較早地提出了中國(guó)創(chuàng)業(yè)資本運(yùn)作制度安排的觀點(diǎn)。

在這個(gè)期就VC的論著數(shù)量很多，大都著重以介紹國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資的運(yùn)營(yíng)模式及進(jìn)行一些實(shí)證研究和策略性研究為主，并形成了基礎(chǔ)性的理論分析框架。

(二)21世紀(jì)初一至今

在這個(gè)期對(duì)VC研究上，產(chǎn)生了一些重要理論結(jié)果和論斷。姚佐文等提

出，風(fēng)險(xiǎn)投資中的控制權(quán)分配直接影響企業(yè)的價(jià)值以及風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)團(tuán)隊(duì)的個(gè)人利益。林強(qiáng)等在國(guó)內(nèi)最先研究了創(chuàng)業(yè)理論體系，闡明了創(chuàng)業(yè)經(jīng)濟(jì)的概念。曹鳳岐指出，必須運(yùn)用創(chuàng)業(yè)投資才能夠促使中國(guó)高科技企業(yè)和高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展。王松奇認(rèn)為用積極支持創(chuàng)業(yè)投資體系建設(shè)來(lái)培育有利于提高民族經(jīng)濟(jì)核心競(jìng)爭(zhēng)力的新經(jīng)濟(jì)因素，并在2004年提出構(gòu)建多層次資本市場(chǎng)的基本輪廓。李萬(wàn)壽提出了創(chuàng)業(yè)資本引導(dǎo)基金的概念。房四海認(rèn)為，中國(guó)大陸的VC已經(jīng)PE化。

同，國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)PE的理論研究已成為相對(duì)獨(dú)立的研究領(lǐng)域。在PE的資本來(lái)源的研究上。范柏乃等提出，中國(guó)必須建立以機(jī)構(gòu)投資者為主體的私募股權(quán)資本供給體系，從而消除中國(guó)私募股權(quán)資本市場(chǎng)資本不足、投資規(guī)模較小的短缺狀況。余筱箭等認(rèn)為基于私募股權(quán)投資的特點(diǎn)，投資私募股權(quán)投資領(lǐng)域有利于養(yǎng)老金的保值增值。王守仁強(qiáng)調(diào)需要放寬私募股權(quán)投資業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入條件，應(yīng)允許保險(xiǎn)、社保等資本進(jìn)入，要吸引社會(huì)民間資本和外資進(jìn)入私募股權(quán)業(yè)。熊國(guó)平設(shè)計(jì)了中國(guó)私募股權(quán)基金的資金來(lái)源框架，目標(biāo)是建立一個(gè)包括政府、企業(yè)、社?；鸷蜕鐣?huì)閑散資金的多元化的資金來(lái)源。

在PE的治理結(jié)構(gòu)的研究上。對(duì)于制度環(huán)境，厲以寧提出，中國(guó)發(fā)展創(chuàng)業(yè)投資基金應(yīng)以私募基金為主，給予已初具規(guī)模的私募基金以合法地位。吳曉靈認(rèn)為應(yīng)從三個(gè)方面加強(qiáng)對(duì)私募股權(quán)投資基金基金管理：資格管理，私募股權(quán)投資基金備案，大額交易監(jiān)管。巴曙松強(qiáng)調(diào)需要加強(qiáng)私募證券投資基金和產(chǎn)業(yè)投資基金的立法，為私募基金提供一個(gè)良好的發(fā)展環(huán)境。對(duì)于PE的組織形式，鮑志效認(rèn)為，有限合伙制是制度上的一種創(chuàng)新，我國(guó)應(yīng)采取漸進(jìn)式的方式過(guò)渡到有限合伙制。郭建鸞進(jìn)一步研究發(fā)現(xiàn)，發(fā)展早期的PE宜采用有限合伙制，公司制更適合成熟階段的PE。而談毅認(rèn)為，有限合伙制成功的關(guān)鍵在于其治理結(jié)構(gòu)上的法律設(shè)計(jì)與制度創(chuàng)新，而不在于其他法律與稅收因素。劉健鈞等提出，既要充分認(rèn)識(shí)有限合伙制的作用，又不能迷信于其。

在PE的市場(chǎng)運(yùn)作方式的研究上。范柏乃調(diào)查發(fā)現(xiàn)，我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資最為現(xiàn)實(shí)的退出方式是企業(yè)并購(gòu)，其次是創(chuàng)業(yè)板交易、回購(gòu)和買殼上市。王偉峰、占超提出了中國(guó)私募股權(quán)投資兩種存在形式，一種為私募股權(quán)投資基金；另一種則是以一種業(yè)務(wù)形式存在于證券公司或者是某些大型央企的獨(dú)立財(cái)務(wù)公司。李婧發(fā)現(xiàn)海外PE選擇投資目標(biāo)，基本為成長(zhǎng)性高、發(fā)展迅速的傳統(tǒng)行業(yè)。在投資開發(fā)高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的行業(yè)，傾向于選擇退出容易的行業(yè)，側(cè)重于對(duì)行業(yè)的骨干企業(yè)、龍頭企業(yè)的投資。沈路等認(rèn)為IPO雖為大部分私募股權(quán)投資者所首選，但鑒于國(guó)內(nèi)上市門檻較高，實(shí)際上兼并與收購(gòu)是大部分PE成功退出的路徑。

在PE對(duì)企業(yè)影響的研究上。對(duì)于一般公司，國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究主要集中在基本功能和增值服務(wù)等方面的研究，而對(duì)于上市公司的研究是一個(gè)新的亮點(diǎn)。劉二麗、崔毅提出基于風(fēng)險(xiǎn)投資過(guò)程的復(fù)雜性及國(guó)情的不同，風(fēng)險(xiǎn)投資后管理與被投資企業(yè)績(jī)效的關(guān)系仍需要更多的經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)來(lái)檢驗(yàn)，有必要在中國(guó)情境下進(jìn)一步驗(yàn)證風(fēng)險(xiǎn)投資后管理與被投資企業(yè)績(jī)效的關(guān)系。房四海對(duì)創(chuàng)業(yè)企業(yè)IPO估值及表現(xiàn)進(jìn)行的研究表明，有VC／PE支持的企業(yè)的發(fā)行價(jià)格更高，但I(xiàn)PO的抑價(jià)度很高，認(rèn)證作用未得到體現(xiàn)；由于企業(yè)的質(zhì)量很高，監(jiān)管作用得到證明。張豐研究了創(chuàng)業(yè)投資參與對(duì)我國(guó)中小企業(yè)板IPO的影響，結(jié)論支持了創(chuàng)業(yè)投資參與沒(méi)能起到國(guó)外實(shí)證得出的“認(rèn)證作用”，提出國(guó)內(nèi)創(chuàng)業(yè)投資可能存在“逐名動(dòng)機(jī)”。向群分析PE投資對(duì)公司價(jià)值的影響，發(fā)現(xiàn)PE投資有助于中小板企業(yè)提升公司價(jià)值和公司績(jī)效，PE的股權(quán)投資行為帶來(lái)了公司融資結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。巴曙松等在VC／PE對(duì)上市公司的效應(yīng)的研究發(fā)現(xiàn)；VC／PE都更加偏好小的公司，更注重內(nèi)在質(zhì)量而不是絕對(duì)規(guī)模；無(wú)論是中小板還是創(chuàng)業(yè)板，VC／PE支持的IPO抑價(jià)率更高；VC／PE支持的mid并不會(huì)顯著的好于沒(méi)有VC／PE支持的IPO，VC／PE在成熟資本市場(chǎng)中發(fā)揮的證明作用被弱化了；同在審批制的發(fā)行制度下，VC／PE的證明和篩選作用難以得到充分體現(xiàn)。

三、對(duì)國(guó)內(nèi)外PE運(yùn)作機(jī)制研究狀況的基本評(píng)述

1、從國(guó)內(nèi)外相關(guān)研究的發(fā)展歷程來(lái)看，早期對(duì)PE的研究主要是利用問(wèn)卷、統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)等方法對(duì)VC／PE的基本功能、治理結(jié)構(gòu)等問(wèn)題進(jìn)行實(shí)證研究和探索。隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展、產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型，特別是在制度經(jīng)濟(jì)學(xué)、計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)等經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和方法的應(yīng)用推動(dòng)下，目前對(duì)VC／PE的研究已經(jīng)進(jìn)入全過(guò)程、多角度、本土化、數(shù)量化分析為基本特征的研究發(fā)展階段。

2、國(guó)外對(duì)PE的運(yùn)作機(jī)制的研究較早，在研究領(lǐng)域上對(duì)PE運(yùn)營(yíng)全過(guò)程都有大量的學(xué)者進(jìn)行了深刻地研究和分析，成果很多；同在使用新的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論和方法上，總體保持著理論創(chuàng)新與實(shí)證分析相結(jié)合的基本模式。而國(guó)內(nèi)的研究在初期是以大量的引進(jìn)理論、方法學(xué)概述、實(shí)證研究為主，目前也發(fā)展到結(jié)合中國(guó)的現(xiàn)實(shí)情況，進(jìn)行一些具有中國(guó)特色的理論創(chuàng)新和實(shí)證研究?？傮w上說(shuō)，經(jīng)過(guò)三十幾年的發(fā)展，就VC／PE的運(yùn)作機(jī)制研究，國(guó)內(nèi)外在理論研究、實(shí)證分析上面產(chǎn)生了大量的、有價(jià)值的文獻(xiàn)和研究成果。

第8篇

關(guān)鍵詞：經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型；創(chuàng)新；私募股權(quán)基金

中圖分類號(hào)：F830.9 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A 文章編號(hào)：1006－3544（2011）05－0055－04

一、中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型戰(zhàn)略實(shí)施需要?jiǎng)?chuàng)新

美國(guó)耶魯大學(xué)教授羅伯特?J?席勒在2008年預(yù)測(cè)，全球金融危機(jī)除了引起經(jīng)濟(jì)總量波動(dòng)之外，還會(huì)令社會(huì)的一些基本因素發(fā)生改變，將波及至“人們的消費(fèi)行為、價(jià)值觀、甚至是人與人之間的關(guān)聯(lián)方式”。 [1] 危機(jī)后國(guó)際市場(chǎng)環(huán)境的變化，使我國(guó)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展模式正式步入由出口導(dǎo)向型加速向內(nèi)需拉動(dòng)型轉(zhuǎn)變的荊棘之路。 努力實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型已成為這次危機(jī)給予中國(guó)最根本、最深遠(yuǎn)的影響。從本質(zhì)上看，全球金融危機(jī)是冷戰(zhàn)后全世界范圍內(nèi)生產(chǎn)過(guò)剩矛盾不斷激化后的一次總爆發(fā)； 而生產(chǎn)型經(jīng)濟(jì)體逐漸轉(zhuǎn)向內(nèi)需增長(zhǎng)方式，是調(diào)和這一矛盾的有效手段，未來(lái)幾十年這種調(diào)整的大趨勢(shì)將不斷延續(xù)。

國(guó)外經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的成功經(jīng)驗(yàn)對(duì)當(dāng)前中國(guó)的經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型具有一定借鑒意義。以美國(guó)為例：首先，亨利?福特發(fā)明的流水裝配線，為大批量生產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品（即汽車）奠定了基礎(chǔ)，這一生產(chǎn)創(chuàng)新極大地降低了產(chǎn)品尤其是耐用消費(fèi)品的成本， 為其逐步成為大眾消費(fèi)品創(chuàng)造了必要的條件；其次，通過(guò)發(fā)展消費(fèi)信貸和金融資本主義彌補(bǔ)了收入與消費(fèi)的巨大缺口；最后，健全社會(huì)保障制度和工資增長(zhǎng)制度促進(jìn)了收入穩(wěn)定增長(zhǎng)，為經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型提供了源源不竭的動(dòng)力。以上幾點(diǎn)促使美國(guó)在相當(dāng)短的時(shí)期內(nèi)實(shí)現(xiàn)了從生產(chǎn)型社會(huì)向消費(fèi)型社會(huì)的轉(zhuǎn)變， 并對(duì)此后數(shù)十年世界經(jīng)濟(jì)秩序和國(guó)際分工格局產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。 借鑒美國(guó)的經(jīng)驗(yàn)以及鑒于中國(guó)人口眾多、城鄉(xiāng)和區(qū)域經(jīng)濟(jì)發(fā)展不平衡、人民幣并非國(guó)際化貨幣等現(xiàn)實(shí)約束，中國(guó)向內(nèi)需型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的根本出路在于實(shí)實(shí)在在地提高勞動(dòng)生產(chǎn)率、提升國(guó)民收入水平。但收入增長(zhǎng)又可能引發(fā)勞動(dòng)力成本上升， 使得中國(guó)在國(guó)際分工中的廉價(jià)勞動(dòng)力優(yōu)勢(shì)受損。

當(dāng)前， 克服收入增長(zhǎng)給勞動(dòng)力成本上升帶來(lái)的壓力， 化解經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)之間矛盾的方法在于借助技術(shù)進(jìn)步和商業(yè)模式創(chuàng)新提升勞動(dòng)生產(chǎn)率。 如果僅僅徘徊于原有生產(chǎn)模式， 或是沉醉于虛擬資產(chǎn)價(jià)值膨脹， 而非立足于革新技術(shù)和生產(chǎn)模式以創(chuàng)造出更高價(jià)值、提升服務(wù)質(zhì)量，那么中國(guó)的經(jīng)濟(jì)就不會(huì)活躍，就不會(huì)實(shí)現(xiàn)可持續(xù)發(fā)展。著名學(xué)者羅伯特?勞倫斯?庫(kù)恩認(rèn)為，面對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的挑戰(zhàn)，中國(guó)必須要進(jìn)行產(chǎn)業(yè)升級(jí)，發(fā)展高附加值的產(chǎn)業(yè)。未來(lái)30年對(duì)于中國(guó)最大的挑戰(zhàn)就是創(chuàng)新， 必須著力提高產(chǎn)業(yè)的附加值。 [2]

正是由于新知識(shí)、 新發(fā)明以及新技術(shù)的貢獻(xiàn)具有相當(dāng)大的外部效應(yīng)， 人類經(jīng)濟(jì)發(fā)展才得以持續(xù)。 中國(guó)近30年的經(jīng)濟(jì)騰飛正是因?yàn)榻?jīng)濟(jì)全球化背景下對(duì)外開放的政策大大降低了參與全球產(chǎn)業(yè)分工的交易成本， 企業(yè)和勞動(dòng)者通過(guò)學(xué)習(xí)和創(chuàng)新發(fā)揮出中國(guó)資源比較優(yōu)勢(shì)和大國(guó)規(guī)模優(yōu)勢(shì)的結(jié)果。國(guó)內(nèi)很多有競(jìng)爭(zhēng)力的企業(yè)都是先借助承接和參與制造業(yè)最終組裝等相對(duì)簡(jiǎn)單工序切入全球生產(chǎn)分工體系， 然后通過(guò)在產(chǎn)品生產(chǎn)分工系統(tǒng)內(nèi)部學(xué)習(xí)和提升能力， 成功實(shí)現(xiàn)向更高增加值工序的攀升。 例如深圳比亞迪公司通過(guò)“雙手加夾具”的創(chuàng)新模式從日本大型企業(yè)手中取得全球手機(jī)電池的市場(chǎng)份額。

值得注意的是，除實(shí)體經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新之外，中國(guó)創(chuàng)新的另外一個(gè)突破口在于繼續(xù)深化金融改革創(chuàng)新。從國(guó)外經(jīng)驗(yàn)看， 盡管政府部門可以借助差別稅收來(lái)引導(dǎo)資本的流動(dòng)方向， 但通過(guò)市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)金融資源的優(yōu)化配置常常能產(chǎn)生比政府稅收更為積極和顯著的激勵(lì)效果。 如果存在一個(gè)能夠?yàn)閯?chuàng)新型企業(yè)提供融資和價(jià)值變動(dòng)評(píng)估的虛擬經(jīng)濟(jì)體系， 成功的創(chuàng)新型企業(yè)就可以在這個(gè)系統(tǒng)內(nèi)實(shí)現(xiàn)創(chuàng)業(yè)企業(yè)價(jià)值和創(chuàng)業(yè)企業(yè)參與者個(gè)人價(jià)值的制度化激勵(lì)兼容， 這將會(huì)對(duì)所有市場(chǎng)參與主體產(chǎn)生巨大心理影響。 屆時(shí)越來(lái)越多的資本將會(huì)被引導(dǎo)至有助于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)升級(jí)的領(lǐng)域， 越來(lái)越多的技術(shù)革新和商業(yè)模式創(chuàng)新將會(huì)脫穎而出， 進(jìn)而整個(gè)經(jīng)濟(jì)體的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整會(huì)獲得內(nèi)生性、持續(xù)不斷的發(fā)展活力，人們的收入水平也將會(huì)提升到一個(gè)新的高度。

立足于中國(guó)的現(xiàn)實(shí)條件， 中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型成功的根本出路在于創(chuàng)新、升級(jí)生產(chǎn)技術(shù)和商業(yè)模式，而私募股權(quán)基金在推動(dòng)這一變革式發(fā)展中的積極作用值得人們關(guān)注。

二、私募股權(quán)基金推動(dòng)企業(yè)部門創(chuàng)新

從全球主要國(guó)家來(lái)看， 一國(guó)的創(chuàng)新體制通常由政府部門推動(dòng)型的戰(zhàn)略創(chuàng)新和由企業(yè)部門自主推動(dòng)的局部創(chuàng)新組成。戰(zhàn)略性創(chuàng)新體現(xiàn)了國(guó)家的意志，從經(jīng)濟(jì)學(xué)視角看， 此類創(chuàng)新大多集中于一些私人部門無(wú)法進(jìn)入或不愿進(jìn)入的領(lǐng)域， 上世紀(jì)美國(guó)政府推動(dòng)的曼哈頓計(jì)劃以及登月計(jì)劃、2010年中國(guó)提出的“科技創(chuàng)新舉國(guó)體制” ① 是這類創(chuàng)新的典型代表。企業(yè)部門創(chuàng)新是企業(yè)家精神的真實(shí)寫照， 經(jīng)濟(jì)活動(dòng)正是由于這種局部創(chuàng)新的層出不窮而富于生命力。 熊彼特周期理論認(rèn)為， 微觀經(jīng)濟(jì)主體的創(chuàng)新活動(dòng)甚至?xí)绊懙浇?jīng)濟(jì)周期的波動(dòng)。 美國(guó)雅虎網(wǎng)站以及中國(guó)的淘寶網(wǎng)、凡客誠(chéng)品網(wǎng)的出現(xiàn)是這類創(chuàng)新的經(jīng)典案例。

盡管這些局部創(chuàng)新不一定像戰(zhàn)略創(chuàng)新一樣產(chǎn)生劃時(shí)代的影響，但局部創(chuàng)新如星星之火引導(dǎo)著人類生產(chǎn)、生活方式不斷升級(jí)。事實(shí)上，未來(lái)中國(guó)的希望不僅離不開中國(guó)石油、國(guó)家電網(wǎng)、中國(guó)移動(dòng)這樣的世界500強(qiáng)大型企業(yè)集團(tuán)， 同樣離不開民營(yíng)經(jīng)濟(jì)中創(chuàng)新型中小企業(yè)和活躍于互聯(lián)網(wǎng)的輕公司 ② 。在知識(shí)社會(huì)的條件下，設(shè)法讓“草根”創(chuàng)新、創(chuàng)新民主化逐步成為常態(tài)，對(duì)于健全和完善科技創(chuàng)新體系具有重要意義。

回首人類社會(huì)經(jīng)濟(jì)的創(chuàng)新歷程， 實(shí)業(yè)家的身旁總是少不了金融家的身影，商業(yè)模式創(chuàng)新、生產(chǎn)技術(shù)創(chuàng)新與金融產(chǎn)品創(chuàng)新相互促進(jìn)而呈現(xiàn)出螺旋式發(fā)展。 企業(yè)成長(zhǎng)的每一個(gè)階段幾乎都離不開金融資本的支撐，但是由于信息不對(duì)稱，事先的逆向選擇和事后的道德風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題難以避免， 使得此前國(guó)內(nèi)中小企業(yè)、 特別是創(chuàng)新型小企業(yè)在成熟期之前的融資問(wèn)題成為制約其發(fā)展壯大的瓶頸， 在一定程度上限制了中國(guó)民營(yíng)經(jīng)濟(jì)創(chuàng)新的活躍程度。因此，如何深化發(fā)展初創(chuàng)企業(yè)的融資機(jī)制成為激活中國(guó)企業(yè)創(chuàng)造力、實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)， 同時(shí)也是推進(jìn)中國(guó)金融體制改革的重要課題。而國(guó)外成功經(jīng)驗(yàn)證明，私募股權(quán)基金在這一領(lǐng)域發(fā)揮著重要的作用。

2006年著名經(jīng)濟(jì)學(xué)家吳曉靈曾以100攝氏度的沸水作比喻， 闡述中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與私募股權(quán)基金之間的關(guān)系。她認(rèn)為中國(guó)不乏先進(jìn)的技術(shù)、優(yōu)秀的企業(yè)家以及出眾的投資人，各類資源是豐富的，但是中國(guó)缺乏組合各類要素的金融工具， 私募股權(quán)基金就是有效整合現(xiàn)有市場(chǎng)各種要素的工具之一。 認(rèn)為中國(guó)市場(chǎng)具備99攝氏度的溫度， 但缺乏1攝氏讓水沸騰，而金融工具（私募股權(quán)基金）就是那1攝氏度。私募股權(quán)基金主要包括創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資基金、并購(gòu)基金、企業(yè)重組基金、夾層基金、上市后私募股權(quán)投資（PIPE）、發(fā)展基金、基礎(chǔ)設(shè)施投資基金、基金中的基金等。其中，私募股權(quán)基金投資于未上市的企業(yè)股權(quán)，對(duì)企業(yè)種子期、創(chuàng)業(yè)期和成長(zhǎng)期發(fā)揮重要作用，往往成為實(shí)體經(jīng)濟(jì)升級(jí)換代的助推器。早在上世紀(jì)40年代中期，美國(guó)社會(huì)就積極呼吁扭轉(zhuǎn)新企業(yè)形成率不足、 新項(xiàng)目難以得到長(zhǎng)期資金支持的局面。 鑒于此，1946年喬治?多里特將軍和波士頓聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行行長(zhǎng)拉弗爾?弗蘭德斯創(chuàng)立了美國(guó)研究與發(fā)展公司。 該公司是一家私營(yíng)機(jī)構(gòu)， 他的目標(biāo)是向新興企業(yè)和小企業(yè)提供長(zhǎng)期資本以及專家管理服務(wù)。數(shù)年來(lái)，私募股權(quán)基金的制度安排和運(yùn)作方式已經(jīng)發(fā)生諸多調(diào)整， 但私募股權(quán)基金的核心要義絲毫未變， 即通過(guò)向富于創(chuàng)新精神和冒險(xiǎn)精神的企業(yè)家提供長(zhǎng)期資金支持和企業(yè)管理知識(shí)，實(shí)現(xiàn)各種生產(chǎn)要素（資金、技術(shù)、勞動(dòng)力）的有效分配，推動(dòng)創(chuàng)新型企業(yè)茁壯成長(zhǎng)。

三、 私募股權(quán)基金在中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型中的作用

過(guò)去數(shù)年中，中國(guó)私募股權(quán)基金發(fā)展迅速。中國(guó)歐盟商會(huì)和貝恩咨詢公司聯(lián)合的《私募股權(quán)基金對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和社會(huì)的影響》2009年調(diào)研報(bào)告顯示，2000~2007年的全球經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張期中， 中國(guó)的私募股權(quán)基金保持45%的年復(fù)合增長(zhǎng)率， 快速增長(zhǎng)。2008年， 私募股權(quán)基金在中國(guó)的交易活動(dòng)保持比亞洲其他經(jīng)濟(jì)體更為強(qiáng)勁的勢(shì)頭，并延續(xù)到2009年。私募股權(quán)基金行業(yè)在中國(guó)已經(jīng)成為推動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、 創(chuàng)造就業(yè)、促進(jìn)創(chuàng)新、培育企業(yè)家成功以及實(shí)現(xiàn)經(jīng)濟(jì)成功轉(zhuǎn)型的重要?jiǎng)恿υ?。中?guó)的政府官員、金融機(jī)構(gòu)、公眾，尤其是企業(yè)家和管理團(tuán)隊(duì)都對(duì)中國(guó)私募股權(quán)基金持積極樂(lè)觀態(tài)度。

1. 私募股權(quán)基金推動(dòng)中國(guó)中小企業(yè)和新成立公司快速發(fā)展。在經(jīng)歷了數(shù)十年經(jīng)濟(jì)周期波動(dòng)之后，私募股權(quán)基金已經(jīng)發(fā)展成為一個(gè)成熟的資產(chǎn)類型。在世界范圍內(nèi)，特別是在北美和歐洲，近年來(lái)的私募股權(quán)基金交易主要集中于全資收購(gòu)， 即私募股權(quán)基金持有被收購(gòu)公司全部的股份。較之于國(guó)外的情況，中國(guó)私募股權(quán)基金更多體現(xiàn)了風(fēng)險(xiǎn)投資的屬性。 主要原因在于中國(guó)大部分企業(yè)尚處于快速發(fā)展階段。中小企業(yè)和新成立公司能夠獲得融資的渠道較窄，促使企業(yè)家紛紛轉(zhuǎn)向私募股權(quán)基金。 在中國(guó)80%以上的私募股權(quán)基金投資為成長(zhǎng)資本。 ①

2. 私募股權(quán)基金為中國(guó)企業(yè)的研究與開發(fā)提供資金支持。 私募股權(quán)基金不僅為企業(yè)的研發(fā)提供資金， 并且確保投資的企業(yè)將研發(fā)資金用于明確的目標(biāo)。2009年，中國(guó)私募股權(quán)基金投資的公司將收入的1.8%用于研發(fā)，而同期上市公司研究開發(fā)的投入僅為0.7%。私募股權(quán)基金在投資過(guò)程中通常幫助融資企業(yè)建立一個(gè)框架，從而將研發(fā)機(jī)會(huì)優(yōu)先排序、并確立研發(fā)投資的決策標(biāo)準(zhǔn)。同時(shí)，還將引入有助于提升研發(fā)資金回報(bào)率的最佳實(shí)踐。

3. 私募股權(quán)基金有力促進(jìn)了中國(guó)國(guó)內(nèi)消費(fèi)品和零售業(yè)的擴(kuò)張。2002~2006年，私募股權(quán)基金在中國(guó)的投資額實(shí)現(xiàn)了58%的年復(fù)合增長(zhǎng)率， 在消費(fèi)產(chǎn)品和零售業(yè)方面的投資額實(shí)現(xiàn)了77%的年復(fù)合增長(zhǎng)率， 這些行業(yè)愈發(fā)成為中國(guó)經(jīng)濟(jì)對(duì)于私募股權(quán)基金最具吸引力的行業(yè)。 私募股權(quán)基金在這些行業(yè)投資額的不斷增加， 對(duì)于國(guó)內(nèi)消費(fèi)總量正在產(chǎn)生積極的影響。私募股權(quán)基金投資的零售企業(yè)，其銷售增長(zhǎng)為47%，相比之下，上市的零售企業(yè)僅為16%。與此同時(shí)，私募股權(quán)基金投資的消費(fèi)品生產(chǎn)企業(yè)，其銷售增長(zhǎng)達(dá)到30%， 相比之下， 同行業(yè)的上市公司僅為18%。

4. 私募股權(quán)基金有助于中國(guó)就業(yè)機(jī)會(huì)的增加和員工薪酬的提升。在2002~2006年，私募股權(quán)基金投資的企業(yè)中員工數(shù)量增長(zhǎng)了16%， 而同期內(nèi)上市公司僅增加了8%。其中，私募股權(quán)基金雇傭大專及以上學(xué)歷畢業(yè)生數(shù)量的增長(zhǎng)速度比上市公司高出50%。與此同時(shí)，私募股權(quán)基金投資的企業(yè)支付薪金總額的增長(zhǎng)速度高達(dá)27%， 而同期上市公司支付薪金總額的增長(zhǎng)速度僅為20%。私募股權(quán)基金對(duì)于就業(yè)和工資的積極影響，有利于中國(guó)向內(nèi)需型經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。

四、發(fā)展中國(guó)私募股權(quán)基金的對(duì)策建議

1. 處理好政府與市場(chǎng)的關(guān)系， 支持創(chuàng)新型企業(yè)創(chuàng)立與發(fā)展。 成功應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)外各種挑戰(zhàn)充分表明了中國(guó)模式下政府推進(jìn)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展的強(qiáng)大功效。 立足本土發(fā)展私募股權(quán)基金， 一方面要積極遵循并體現(xiàn)出中國(guó)模式的特征， 發(fā)揮政府強(qiáng)大的資源調(diào)度功能和引導(dǎo)功能等。另一方面，也應(yīng)注意到市場(chǎng)在資源配置中的積極作用，充分發(fā)揮市場(chǎng)效率。發(fā)揮政府功能并體現(xiàn)市場(chǎng)效率來(lái)發(fā)展私募股權(quán)投資基金，應(yīng)該體現(xiàn)在以下幾點(diǎn)：（1） 由管理型政府向服務(wù)型政府轉(zhuǎn)變， 直接參與、適度即可。 國(guó)內(nèi)外的經(jīng)驗(yàn)都表明，服務(wù)才是政府的重點(diǎn)，政府盲目參與的效率值得商榷。（2）政府的參與應(yīng)有所側(cè)重，避免“一刀切”、“一管到底”。 早期項(xiàng)目培育是整個(gè)私募股權(quán)投資基金持續(xù)發(fā)展的源泉，同時(shí)早期項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)性更大、外部性更明顯，因此，政府應(yīng)側(cè)重于“種子期”和早期創(chuàng)業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資，后期私募股權(quán)投資適度參與即可。政府在服務(wù)過(guò)程中，應(yīng)側(cè)重于解決長(zhǎng)期問(wèn)題，而不是極力解決短期問(wèn)題。長(zhǎng)期的問(wèn)題包括穩(wěn)定的資金來(lái)源、多層次資本市場(chǎng)建設(shè)、 公平有效的法律體系、 良好的稅收環(huán)境等。（3） 參與方式應(yīng)由直接干預(yù)向引導(dǎo)和激勵(lì)轉(zhuǎn)變，尤其是在對(duì)“種子期“風(fēng)險(xiǎn)投資的支持方面。

2. 放寬私募股權(quán)基金準(zhǔn)入門檻， 拓寬創(chuàng)投企業(yè)資本來(lái)源。由于缺乏政策和法律依據(jù)，商業(yè)銀行和保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者尚不能直接或間接從事創(chuàng)業(yè)投資活動(dòng)， 當(dāng)前私募股權(quán)基金大都只能向具有閑置資金的實(shí)業(yè)企業(yè)募集資金，或向個(gè)人募集資金。對(duì)此必須積極研究，推動(dòng)體制創(chuàng)新。允許商業(yè)銀行、養(yǎng)老基金、 保險(xiǎn)公司等機(jī)構(gòu)投資者將一定比例的資金投資于符合條件的備案私募股權(quán)基金， 并藉此實(shí)現(xiàn)金融機(jī)構(gòu)資產(chǎn)配置的多元化。 允許并鼓勵(lì)民間資本以機(jī)構(gòu)投資者的身份進(jìn)入私募股權(quán)基金行業(yè)。此外，還可允許國(guó)外資本參與投資促進(jìn)本土私募股權(quán)基金發(fā)展。

3. 完善資本市場(chǎng)體系， 完善私募股權(quán)基金的退出機(jī)制。 順暢的退出機(jī)制是私募股權(quán)資本發(fā)展的必要條件。目前中國(guó)的資本市場(chǎng)體系建設(shè)有待完善，國(guó)內(nèi)的創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)門檻較高，與中小板標(biāo)準(zhǔn)差異不大，沒(méi)有體現(xiàn)支持創(chuàng)業(yè)的初衷；場(chǎng)外交易市場(chǎng)（OTC）、并購(gòu)市場(chǎng)以及各地的產(chǎn)權(quán)交易市場(chǎng)不發(fā)達(dá)，限制了私募股權(quán)基金的退出機(jī)制。因此，應(yīng)進(jìn)一步完善中國(guó)的資本市場(chǎng)體系，拓寬私募股權(quán)基金的退出渠道。一方面，可適當(dāng)降低創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)門檻，使其真正與“創(chuàng)業(yè)”匹配， 并在借鑒西方發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)驗(yàn)的基礎(chǔ)上允許承銷商引入更加靈活的定價(jià)機(jī)制， 讓市場(chǎng)而不是證監(jiān)會(huì)的發(fā)審機(jī)構(gòu)來(lái)確定IPO的價(jià)格。 另一方面，應(yīng)有序發(fā)展場(chǎng)外交易市場(chǎng)和并購(gòu)市場(chǎng)， 進(jìn)一步完善多層次資本市場(chǎng)體系。與此同時(shí)，還要建立起一套成熟的市場(chǎng)制度讓機(jī)構(gòu)投資者、 承銷商和其他中介機(jī)構(gòu)在企業(yè)上市過(guò)程中發(fā)揮更多的作用， 同時(shí)也更好地承擔(dān)責(zé)任。

4. 強(qiáng)化稅收扶持政策，優(yōu)化私募基金發(fā)展環(huán)境。當(dāng)前，公司型私募股權(quán)基金盡管可以享受（按中小高新技術(shù)投資額的70%抵扣應(yīng)納稅所得）優(yōu)惠， 私募股權(quán)基金從創(chuàng)業(yè)投資企業(yè)所得收益還可視作“稅后收益”免于納稅，但是由于被投資企業(yè)規(guī)模以及高新技術(shù)企業(yè)條件認(rèn)定較為復(fù)雜和苛刻， 使稅收政策扶持力度有待加強(qiáng)。因此，可適當(dāng)放寬私募股權(quán)基金投資企業(yè)稅收扶持政策的具體標(biāo)準(zhǔn)， 對(duì)符合新條件的私募股權(quán)基金， 如果投資中小企業(yè)達(dá)到一定年限的， 即可在投資者環(huán)節(jié)按投資額的一定比重抵扣投資者的應(yīng)納稅所得。 例如可以借鑒芬蘭擔(dān)保委員會(huì)的做法實(shí)行股份擔(dān)保， 即擔(dān)保一定比例的創(chuàng)業(yè)資本的投資損失。

5. 培養(yǎng)復(fù)合型人才，壯大本土風(fēng)險(xiǎn)投資家群體。在國(guó)外的私募股權(quán)基金領(lǐng)域， 活躍著一批既在實(shí)業(yè)領(lǐng)域獲得成功， 又喜愛(ài)冒險(xiǎn)支持青年人創(chuàng)業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)投資家――“天使投資人”， 樂(lè)于支持具有創(chuàng)業(yè)精神和創(chuàng)新能力的年輕人成為企業(yè)家。目前，中國(guó)許多私募股權(quán)基金投資人由昔日證券界人士擔(dān)當(dāng)， 該群體盡管深諳資本運(yùn)作要義，但由于缺乏實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，因此與國(guó)外風(fēng)險(xiǎn)投資家尚存在一定差距。另外，中國(guó)私募股權(quán)投資基金的風(fēng)險(xiǎn)投資家群體有待壯大。要積極推進(jìn)國(guó)內(nèi)私募股權(quán)基金行業(yè)實(shí)業(yè)經(jīng)營(yíng)和資本運(yùn)作復(fù)合型人才培養(yǎng)， 同時(shí)大力引進(jìn)海外的私募股權(quán)基金管理精英，傳授先進(jìn)的管理經(jīng)驗(yàn)，推進(jìn)我國(guó)本土基金管理團(tuán)隊(duì)的培育工作。

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第9篇

關(guān)鍵詞：私募股權(quán)基金；運(yùn)作機(jī)制；經(jīng)驗(yàn)借鑒

中圖分類號(hào)：F830.9　文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A　文章編號(hào)：1006-3544(2008)06-0061-03

一、前言

近年來(lái)，國(guó)際私募股權(quán)基金的發(fā)展已經(jīng)成為國(guó)際金融的一大熱點(diǎn)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2005年全球私募股權(quán)基金共募集資金1730億美元，2006年2150億美元，2007年7380億美元。2006年全球的并購(gòu)交易總額是3.79萬(wàn)億美元，比2005年增加了38％，其中全球并購(gòu)交易中的20％、美國(guó)并購(gòu)交易中的27％都是由私募股權(quán)基金來(lái)完成的。美國(guó)私募股權(quán)基金占全年GDP的0.6％，歐洲為0.35％，日本為0.2％，目前在我國(guó)該比例還不到0.1％。據(jù)清科集團(tuán)的研究數(shù)據(jù)顯示，中國(guó)私募股權(quán)市場(chǎng)日趨活躍。2007年共有64支可投資亞洲市場(chǎng)(包括中國(guó)大陸地區(qū))的私募股權(quán)基金成功募集資金355.84億美元，較2006年的141.96億美元增長(zhǎng)150.7％。同時(shí)，私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)在中國(guó)大陸地區(qū)共投資了177個(gè)案例，整體投資規(guī)模達(dá)128.18億美元。

私募股權(quán)基金(Private Equity fund，簡(jiǎn)稱PE)是指面向特定投資者，通過(guò)資金承諾方式募集，對(duì)企業(yè)進(jìn)行長(zhǎng)期股本投資的基金。基金在投資交易實(shí)施過(guò)程中通常附帶考慮了將來(lái)的退出機(jī)制，即通過(guò)上市、并購(gòu)或管理層回購(gòu)等方式出售持股獲利。私募股權(quán)基金的發(fā)展，能夠有效組合社會(huì)生產(chǎn)要素、完善我國(guó)金融體系和促進(jìn)產(chǎn)業(yè)整合。因此，我國(guó)很多學(xué)者或官員如成思危、吳曉靈、夏斌等都大力倡導(dǎo)發(fā)展我國(guó)的私募股權(quán)基金。本文就歐美私募股權(quán)基金的運(yùn)作機(jī)制進(jìn)行比較研究，希望借鑒其成功經(jīng)驗(yàn)或失敗教訓(xùn)，結(jié)合我國(guó)的具體國(guó)情，發(fā)展本土私募股權(quán)基金。

二、歐美私募股權(quán)基金的運(yùn)作機(jī)制比較

美國(guó)和歐洲的私募股權(quán)資本市場(chǎng)分別是全球第一和第二大市場(chǎng)，由于其所處的經(jīng)濟(jì)環(huán)境、政策環(huán)境和文化等的差異，這兩大市場(chǎng)在運(yùn)作機(jī)制等方面有著一定的共性，但也存在某些差異。本文從以下幾個(gè)方面對(duì)其異同點(diǎn)進(jìn)行比較分析。

(一)資金的來(lái)源及募集方式

私募股權(quán)基金對(duì)募集對(duì)象或投資者的范圍和資格有一定要求，關(guān)鍵是要求其具有較強(qiáng)的風(fēng)險(xiǎn)識(shí)別能力和風(fēng)險(xiǎn)承受力，即所謂的“合格投資者”。其資金來(lái)源主要有養(yǎng)老金、捐贈(zèng)基金、保險(xiǎn)公司、商業(yè)銀行、高資本凈值的個(gè)人或家族公司等。近年來(lái)，歐美的私募股權(quán)基金資金來(lái)源呈現(xiàn)日益多元化的趨勢(shì)，機(jī)構(gòu)投資者為主，個(gè)人所占比例一般不超過(guò)10％。公司養(yǎng)老基金和公共養(yǎng)老基金是私募股權(quán)資本最大的投資者，大約占了資本來(lái)源的40％～50％。美國(guó)、英國(guó)和法國(guó)的養(yǎng)老基金在私募股權(quán)資本市場(chǎng)的投資增長(zhǎng)速度很快，在美國(guó)其勢(shì)頭已經(jīng)超過(guò)了私有資本對(duì)私募股權(quán)資本的投資。德國(guó)和瑞典的增長(zhǎng)速度稍慢。

私募股權(quán)基金的主要募集方式是私募發(fā)行，發(fā)行對(duì)象為大型機(jī)構(gòu)投資者。美國(guó)、英國(guó)和法國(guó)都采取私募方式，這主要是由它們較高的經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平和發(fā)達(dá)的資本市場(chǎng)及良好的金融市場(chǎng)秩序所決定的。但有些私募股權(quán)基金發(fā)展到一定規(guī)模時(shí)，也會(huì)在公開市場(chǎng)上市募集資金，例如全球第二大私募基金公司美國(guó)黑石集團(tuán)在2007年完成了首次公開發(fā)行并在紐約交易所上市。此外，私募股權(quán)基金在資金籌集上通常采用資金承諾方式?；鹪谠O(shè)立時(shí)并不一定要求所有投資者投入預(yù)定的資本額，而是要求投資者給予承諾。當(dāng)基金管理者發(fā)現(xiàn)合適的投資機(jī)會(huì)時(shí)，只需提前一定的時(shí)間通知投資者認(rèn)繳承諾的資金。

(二)組織形式

私募股權(quán)基金的組織形式，主要有：

1.公司式私募。公司式私募屬于股份制投資公司，由具有共同投資目標(biāo)的投資者組成，設(shè)有董事會(huì)和股東大會(huì)。其運(yùn)作和管理方式按照股份制公司來(lái)進(jìn)行。最大的缺點(diǎn)在于雙重征稅，既要繳納各種公司稅費(fèi)，也要繳納分紅個(gè)人所得稅。

2.契約式私募。也稱為信托式私募，是一種投資制度，根據(jù)某種信托契約關(guān)系建立，通過(guò)發(fā)行收益憑證來(lái)募集資金，反映資金管理人、基金托管人與投資人之間的信托關(guān)系?？梢员苊怆p重征稅。

3.有限合伙制私募。發(fā)起人通常為基金管理人，其作為一般合伙人，負(fù)責(zé)基金的運(yùn)作，并對(duì)合伙基金負(fù)無(wú)限責(zé)任；所有的投資者都是有限合伙人，只對(duì)出資部分承擔(dān)責(zé)任。根據(jù)美國(guó)的法律，這類私募可以同時(shí)享有有限責(zé)任制(只對(duì)有限合伙人)和合伙人制的稅收優(yōu)惠。

美國(guó)早期的私募股權(quán)基金，一般都以公司型為主，巴菲特的伯克夏?哈撒韋公司即屬此類?，F(xiàn)今有限合伙公司型私募成為美國(guó)私募股權(quán)基金的主流。由于基金管理人承擔(dān)無(wú)限責(zé)任，就對(duì)管理合伙人構(gòu)成了強(qiáng)責(zé)任約束，使之真正對(duì)運(yùn)作履行誠(chéng)信義務(wù)，包括限制公司向外舉債等。在美國(guó)的私募實(shí)踐中，這種方式取得了極大成功，其他國(guó)家也開始仿效。英國(guó)對(duì)合伙基金不征收公司稅，且有限合伙基金的組建與運(yùn)作相對(duì)簡(jiǎn)單，其私募基金多采用這種方式。

(三)投資的偏好和績(jī)效

據(jù)孫薇(2007)的研究，歐洲私募股權(quán)基金與美國(guó)私募股權(quán)基金相比，其早期風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)萎縮，投資于高科技領(lǐng)域的比重較小，私募股權(quán)資本市場(chǎng)的回報(bào)率和收益率較低。歐洲私募股權(quán)基金投資于晚期和擴(kuò)張期的資本較多，而早期風(fēng)險(xiǎn)資本發(fā)展不足，2005年的投資比例不到5％，美國(guó)為8％；高科技領(lǐng)域投資在投資總額中所占的比例歐洲為30％，美國(guó)為50％以上。在過(guò)去十年內(nèi)，美國(guó)私募股權(quán)資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期投資回報(bào)率都維持在20％左右，而在歐洲私募股權(quán)資本市場(chǎng)和風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)(種子基金，早期投資和擴(kuò)張期)都沒(méi)有這么高的投資收益率。據(jù)統(tǒng)計(jì)，歐洲長(zhǎng)期投資收益率(10年期)大概在8％左右。

形成此種差異，主要原因如下：(1)與政府的稅收和相關(guān)政策有關(guān)。美國(guó)政府為鼓勵(lì)高科技企業(yè)發(fā)展以及資金流向高科技企業(yè)，曾經(jīng)出臺(tái)一些稅收優(yōu)惠政策，如《中小企業(yè)保護(hù)法》等，刺激了創(chuàng)新以及高科技產(chǎn)業(yè)的發(fā)展，并帶動(dòng)了私募股權(quán)資本對(duì)相關(guān)公司的投資和扶持。(2)美國(guó)股票創(chuàng)業(yè)市場(chǎng)(納斯達(dá)克創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng))的支持作用。私募股權(quán)資本投資者的終極目的不是長(zhǎng)期投資于該公司，而是通過(guò)投資、管理等中長(zhǎng)期活動(dòng)實(shí)現(xiàn)資金的迅速增值，并尋找機(jī)會(huì)套現(xiàn)。美國(guó)納斯達(dá)克市場(chǎng)為高科技企業(yè)提供了上市融資的機(jī)會(huì)，間接刺激了美國(guó)私募股權(quán)資本投資者投資于高科技企業(yè)。而歐洲二板市場(chǎng)發(fā)展落后成為高科技投資者退出渠道上的瓶頸。(3)社會(huì)的文化差異。美國(guó)文化中的冒險(xiǎn)精神和社會(huì)對(duì)創(chuàng)業(yè)的提倡和鼓勵(lì)，對(duì)于高科技公司的發(fā)展是有利的。而歐洲各國(guó)的文化較保守，創(chuàng)新精神不足。例如注重嚴(yán)肅和安

全的國(guó)民心理使得德國(guó)的私募股權(quán)市場(chǎng)相對(duì)比較落后。(4)研究力量以及人才對(duì)私募股權(quán)資本的影響。美國(guó)具有硅谷等高科技產(chǎn)業(yè)帶，華爾街聚集了全世界風(fēng)險(xiǎn)投資的高級(jí)人才。而歐洲明顯存在著很大的差距。

(四)監(jiān)管的法律法規(guī)

美國(guó)對(duì)私募基金的監(jiān)管，重點(diǎn)是對(duì)投資者的規(guī)范，包括對(duì)投資者人數(shù)及投資者資格的規(guī)定。如：美國(guó)的《投資公司法》和《證券法》對(duì)私募的投資者作了嚴(yán)格的規(guī)定：個(gè)人投資者的年收入至少要在20萬(wàn)美元以上，或者包括配偶在內(nèi)的收入高于30萬(wàn)美元，同時(shí)要擁有500萬(wàn)美元以上的資產(chǎn)；而機(jī)構(gòu)投資者的門檻是凈資產(chǎn)100萬(wàn)美元以上。其次是對(duì)私募基金發(fā)行與廣告的監(jiān)管。養(yǎng)老金法案(ERISA)確立了“謹(jǐn)慎投資者原則”，多數(shù)私募股權(quán)基金都接受養(yǎng)老金的投資，也受該法案管轄。為合理規(guī)避監(jiān)管，不少私募股權(quán)基金將ERISA監(jiān)管的投資者單列為一類，為之設(shè)置專門投資結(jié)構(gòu)。美國(guó)《銀行控股公司法》，則將銀行控股公司對(duì)單一私募股權(quán)基金的投資比例限制在25％以下(可行使投票權(quán)的份額須低于5％)。除此之外，私募股權(quán)基金通常還會(huì)根據(jù)《證券法》和《投資顧問(wèn)法》的豁免條款來(lái)規(guī)避監(jiān)管。因此，私募基金很大程度上游離于美國(guó)金融監(jiān)管體系之外。

英國(guó)私募股權(quán)基金的監(jiān)管以行業(yè)自律為主，法律監(jiān)管為輔。根據(jù)2000年《金融服務(wù)與市場(chǎng)法案》，私募基金可以不受監(jiān)管的集合投資形式成立，但必須由基金管理公司管理，而后者是接受英國(guó)金融服務(wù)局監(jiān)管的?；鸸芾砉拘枰@批，才能從事私募股權(quán)基金的管理業(yè)務(wù)。金融服務(wù)局的監(jiān)管手冊(cè)設(shè)置了-i方面的標(biāo)準(zhǔn)，對(duì)私募基金管理公司進(jìn)行規(guī)范：一是涉及基金管理公司的董事和高級(jí)經(jīng)理，以及內(nèi)部控制制度；二是要求基金管理公司在其管理的基金中，須投入規(guī)定數(shù)額以上的自有資本；三是涉及反洗錢法案、商業(yè)道德規(guī)范等方面的內(nèi)容?？傮w上，其監(jiān)管也主要涉及投資者資格以及傳播、廣告方式。

(五)激勵(lì)與退出機(jī)制

歐美私募股權(quán)基金的通常做法是只給管理者一部分固定管理費(fèi)以維持開支(甚至沒(méi)有管理費(fèi))，其收入從年終基金分紅中按比例提取(通常是提取5％～25％之間的投資利潤(rùn)作為獎(jiǎng)勵(lì))，這使得投資者與管理者利益緊密地聯(lián)系在一起。同時(shí)一般還要求私募股權(quán)基金的管理者持有基金1％的股份，一旦發(fā)生虧損，這部分將首先被用來(lái)支付，以保證管理者與基金利益緊密地結(jié)合在一起。通過(guò)這種激勵(lì)機(jī)制，可以有效解決基金發(fā)起人和管理人的利益機(jī)制問(wèn)題，調(diào)動(dòng)基金管理人的積極性。

私募股權(quán)基金一般存在三種退出機(jī)制：所持股權(quán)的私下轉(zhuǎn)讓、被投資企業(yè)回購(gòu)股權(quán)和被投資企業(yè)上市實(shí)現(xiàn)所持股權(quán)的公開轉(zhuǎn)讓。其中第三種方式是普遍采用的最佳退出機(jī)制。美國(guó)和英國(guó)資本市場(chǎng)較為發(fā)達(dá)，其采用第三種方式退出的比例較高。德國(guó)缺乏活躍的私募資本市場(chǎng)，由于創(chuàng)業(yè)企業(yè)上市的難度極大，主要通過(guò)原投資企業(yè)回購(gòu)和被其他企業(yè)兼并收購(gòu)實(shí)現(xiàn)退出。德國(guó)的銀行家們則廣泛參與企業(yè)的管理層承接和并購(gòu)活動(dòng)，以實(shí)現(xiàn)投資收益。

三、歐美經(jīng)驗(yàn)對(duì)我國(guó)私募股權(quán)基金發(fā)展的啟示

1.應(yīng)充分利用民間富余資本，引導(dǎo)其加人私募股權(quán)基金。我國(guó)民間富余資本數(shù)量龐大，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2007年僅浙江省就達(dá)7000～8000億元。由于我國(guó)金融體系對(duì)民間資本的長(zhǎng)期限制政策，其通常以隱蔽的形式存在于資本市場(chǎng)，如地下錢莊和私募證券投資基金等。近年來(lái)，國(guó)家法律政策環(huán)境日趨寬松，新的《合伙企業(yè)法》、新修訂的《證券法》和《公司法》等為成立私募股權(quán)基金提供了法律和政策依據(jù)。國(guó)家可以充分利用民間富余資本，引導(dǎo)其加入私募股權(quán)基金，這有利于整合社會(huì)資源，提高資源的利用效率。從歐美國(guó)家私募股權(quán)基金的發(fā)展來(lái)看，其最初的資金來(lái)源也是民間的富人資本，隨后在國(guó)家的信用體系和金融市場(chǎng)發(fā)展到一定層次后，才不斷擴(kuò)大，直到現(xiàn)在以機(jī)構(gòu)投資者為主。我國(guó)在2008年6月通過(guò)了社?；鹂梢酝顿Y私募股權(quán)基金的法規(guī)。由于我國(guó)商業(yè)銀行還殘留一些計(jì)劃經(jīng)濟(jì)時(shí)代的特征，產(chǎn)權(quán)不夠明晰，產(chǎn)權(quán)主體缺位，參與風(fēng)險(xiǎn)投資可能會(huì)面臨較大的道德風(fēng)險(xiǎn)。

2.堅(jiān)持市場(chǎng)化方向，加強(qiáng)制度化建設(shè)并適度監(jiān)管。歐美國(guó)家私募股權(quán)基金最早是一種市場(chǎng)自發(fā)行為，政府出臺(tái)相關(guān)政策法規(guī)只是為了解決市場(chǎng)自身解決不了的問(wèn)題。監(jiān)管重點(diǎn)在于對(duì)投資者的規(guī)范，如嚴(yán)格限制投資者的數(shù)量、條件和范圍，對(duì)其投資范圍、投資對(duì)象、運(yùn)作模式未作過(guò)多的干預(yù)。私募股權(quán)基金很大程度上仍然游離于金融監(jiān)管體系之外。我國(guó)金融市場(chǎng)正處于轉(zhuǎn)軌時(shí)期，行政干預(yù)較多，市場(chǎng)大起大落，投機(jī)風(fēng)氣濃厚，與相關(guān)制度建設(shè)落后有很大的關(guān)系。私募股權(quán)基金的發(fā)展，一是應(yīng)加強(qiáng)相關(guān)的制度化建設(shè)，建立統(tǒng)一的規(guī)則，應(yīng)由一個(gè)監(jiān)管機(jī)構(gòu)進(jìn)行管理，避免政出多門；二是應(yīng)堅(jiān)持制度和監(jiān)管的市場(chǎng)化方向，避免監(jiān)管過(guò)度，避免過(guò)多的行政干預(yù)，市場(chǎng)能夠解決的問(wèn)題堅(jiān)決交給市場(chǎng)去解決。