時間：2023-07-09 08:53:51
導(dǎo)語：在股票投資邏輯思路的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
資金量無疑是實盤里里大家最關(guān)注的重點(diǎn)。數(shù)據(jù)統(tǒng)計所得，2011年總共有127個實盤，資金量呈現(xiàn)金字塔型結(jié)構(gòu)――1000萬以上2個，300萬以上3個，100―300萬12個，30-100萬29個，10萬以下46個。
在重量級的實盤中，一位是股市老手的千萬大盤，另外一位是短暫出現(xiàn)過的開心浪子。股市老手的千萬實盤點(diǎn)擊量超過13萬次，作為長線投資的榜樣，他從年初空倉開始買入，不到兩周就已經(jīng)滿倉持股，認(rèn)可價值，建倉完畢，變動很少，全年只操作過14只股票。雖然在今年的下跌市道中損失慘重，但其持股的心態(tài)還是值得學(xué)習(xí)。
實盤投資收益理所當(dāng)然是大家關(guān)注的焦點(diǎn)。全年統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，硅谷子是最大的贏家，上半年收益50.69%、第三季度9.1%、第四季度0.89%，年度冠軍實至名歸。在這一年里，硅谷子共計買賣過133只股票，平均兩個交易日換股一次。這樣的頻率實在讓人瞠目結(jié)舌。但憑借靈敏的嗅覺、精準(zhǔn)的選股，頻繁的操作卻有不菲的收益，切底打破了“滾石不長苔，短線不生財”的宿命邏輯。硅谷子還是實盤人氣王，點(diǎn)擊量高達(dá)23萬。
而作為中線操作的典范，熊少華上半年憑借操作15只股票獲得9.1%的收益，排名上半年收益第三名。從硅谷子和熊少華身上，體現(xiàn)了短線投資和中線投資完全不同的策略技巧。兩位買賣股票的邏輯、理念、方法值得我們好好借鑒學(xué)習(xí)。
硅谷子是比較喜歡追題材個股的選手，每次都看得旁人膽顫心驚！不過，這也是短線樂趣所在，夠刺激，輸贏很快見分曉。硅谷對短線有著自己深刻的理解，并很善于總結(jié)――寧為雞首，勿為牛后。在控制倉位風(fēng)險下盯住龍頭股快進(jìn)快出，選擇具備低價、小盤、沒有大機(jī)構(gòu)入駐的三大牛股特征的強(qiáng)勢個股。而且硅谷子善于逃頂?shù)哪芰σ彩瞧胀ㄈ穗y以企及的。幾乎每次都能順利逃頂而不受損失，或者只受很少損失。
再有，硅谷子嚴(yán)格執(zhí)行止盈止損紀(jì)律也值得稱道。一年以來，從沒見硅谷子被深套過，成功時鎖定利潤，失敗時減少損失，迅速抽身離開，這的確是真正的高手。靜若處子，動如脫兔，硅谷子的實盤充分踐行了一個短線高手的生存法則。
熊少華是位價值型投資者，少而精的操盤策略和耐心是保證熊少華穩(wěn)健獲利的秘訣。600萬的資金運(yùn)作起來始終井井有條，進(jìn)退有序。盡管說不上輝煌，但穩(wěn)健、從容，談笑間利潤慢慢累積。選股思路比較偏重低估值、低價格、低關(guān)注度個股?？傊毁I貴的，只買對的；獨(dú)立深入研究，不人云亦云，不從眾；股票組合肥瘦搭配，控制持股品種；不追高，逢低介入等等熊少華的炒股策略應(yīng)該是我們應(yīng)當(dāng)學(xué)習(xí)的。
與上半年相比，實盤下半年顯得比較沉寂，雪崩式的下跌讓眾多的股民傷痕累累。漫漫熊市導(dǎo)致眾多實盤虧損連連，羅敏、熊少華、桃花島主的離開也讓實盤遜色不少，硅谷子下半年也就經(jīng)?？諅}避險。但動態(tài)吧依舊涌現(xiàn)出一批可圈可點(diǎn)的人物。如專玩ST股的我愛ST，死抱ST新材（600299）不放、一周享受四個漲停板的可口可樂，烏龍指買中牛股的錢燒的，一周內(nèi)連抓兩個漲停股的gxyllgb……
“實盤直播”欄目過去一年得到不少吧友的支持！藉此機(jī)會感謝大家一年以來不懈的支持。
關(guān)鍵詞：周期性波動；隨機(jī)游走；BP濾波；價值投資
在中國社會主義市場經(jīng)濟(jì)的建設(shè)過程中，資本市場從無到有不斷發(fā)展壯大，特別是中國股票市場，已經(jīng)成為世界股票市場的一支重要力量，也成為中國居民實現(xiàn)財富保值增值的重要途徑。但是，中國絕大多數(shù)股民對股市缺乏了解，更多的是為了獲取投機(jī)收益而非投資收益，更不懂如何對所持股票的投資價值進(jìn)行研究。中國的股票市場自誕生以來，由于世界經(jīng)濟(jì)發(fā)展周期、國家政策變動、信息流動機(jī)制和所處發(fā)展階段等原因，經(jīng)歷了不斷的周期性波動。這種周期性的波動還夾雜著成長性、易變性、政策性、心理性等特征(劉如海、張宏坤，2003)，為價值投資在中國的研究和運(yùn)用增添了更多干擾，但這不能成為不少投資者信奉的價值投資不適合中國股市的理由(許健、魏訓(xùn)平，2004；王春燕、歐陽令男，2004)。為此，研究中國股票市場在周期性波動中的價值投資策略具有重要的現(xiàn)實意義。
本文的研究思路先對1991年1月至2009年12月的滬市收盤指數(shù)(SHIM)用計量經(jīng)濟(jì)模型模擬診斷，確定序列的平穩(wěn)性；然后利用BP濾波對SHIM進(jìn)行趨勢、循環(huán)分解，確定其主要波動周期；最后，選擇股票池(p001)具有代表性的企業(yè)進(jìn)行價值投資模擬，與大盤收益率進(jìn)行比較。
一、中國股市周期性波動的實證分析
在實體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中，存在著“繁榮——衰退——蕭條一復(fù)蘇”的經(jīng)濟(jì)周期。關(guān)于實體經(jīng)濟(jì)周期性波動的原因，經(jīng)濟(jì)學(xué)大師熊彼特、薩繆爾森都做出了深入的分析。熊彼特的創(chuàng)造性破壞理論主要針對的是經(jīng)濟(jì)波動的長周期，而薩繆爾森的乘數(shù)一加速數(shù)模型更適合用來解釋頻繁產(chǎn)生的短周期。在收入上升時期，消費(fèi)通過加速原理帶動投資增長，投資通過乘數(shù)增加收入和消費(fèi)；當(dāng)遭遇外部沖擊時，上述作用正好反向，因而容易形成經(jīng)常性的經(jīng)濟(jì)擴(kuò)張或收縮。作為實體經(jīng)濟(jì)的“晴雨表”，資本或股票市場的價格同樣是反復(fù)波動，但其波動特征和波動原因與實體經(jīng)濟(jì)不盡相同。
由于中國還處在發(fā)展和轉(zhuǎn)型階段，資本市場發(fā)展時間較短，因此中國股票市場更容易遭到市場和投資者的過度反應(yīng)，波動性特征更為明顯。黃繼平、黃良文(2003)利用波譜分析方法得出中國滬深兩市指數(shù)均存在5個顯著周期，但最顯著的是長度為921個交易日的周期，這為投資者的實踐操作提供了一定參考。徐立平、陸珩縝(2009)基于時間序列的極大熵譜估計方法，利用MATLAB工具，對A股指數(shù)進(jìn)行分析，得到了上證綜指和深證綜指的譜密度、頻率及周期數(shù)據(jù)，從中分辨出A股存在一個平均約18個月的主周期分量。從這些分析中可以看出中國股市確實存在周期性波動規(guī)律。但這些研究存在下列問題：樣本數(shù)據(jù)時間較短；在分析周期之前沒有對時間序列數(shù)據(jù)的平穩(wěn)性進(jìn)行論證；更重要的是沒有和具體的價值投資應(yīng)用相結(jié)合。因此，有必要對中國股市的周期性波動做出更精密細(xì)致的分析，為投資者提供更具操作性的實踐思路。
一般的實證文獻(xiàn)在分析具有高頻性質(zhì)的金融時序數(shù)據(jù)時，更多地采用條件異方差模型(ARCHMODEL)。但在我們看來，股市指數(shù)的月或周序列數(shù)據(jù)也可以用ARMA模型來分析。本文就對滬市指數(shù)月度序列收盤指數(shù)采用ARMA模型來診斷預(yù)測。之所以以滬市指數(shù)作為分析樣本，是因為滬市集中了國內(nèi)各行業(yè)的大中型企業(yè)，具有規(guī)模大、分布廣、市值高的典型特點(diǎn)，對世界形勢、國家政策、信息披露、市場投機(jī)等反應(yīng)靈敏，而且其中有些藍(lán)籌股可以成為價值投資的標(biāo)的被用來模擬預(yù)測。
(一)SHIM的模擬預(yù)測
首先對SHIM序列對數(shù)化處理，成為In-shim序列，如圖1所示。對此序列進(jìn)行單位根檢驗，結(jié)果如表1示。我們可以在10％顯著性水平下認(rèn)為In-shim序列滿足平穩(wěn)性假設(shè)，沒有單位根。再對In-shim序列一階差分后的序列進(jìn)行單位根檢驗，結(jié)果如表2所示。從表2可以看出，一階差分后的序列在1％、5％、10％顯著性水平下都為平穩(wěn)序列。為了進(jìn)一步明確是采取水平序列還是一階差分序列，再查看In-shim水平序列的自相關(guān)(AR)和偏自相關(guān)系數(shù)(PAR)，如表3所示。
從表3可以看出，水平序列自相關(guān)系數(shù)(Ac)是拖尾的，偏自相關(guān)系數(shù)(PAC)在1階截尾，可以判斷In-shim序列基本滿足AR(1)過程。建立模型
In-shim=1，0015991n-shim(－1)+ut
回歸系數(shù)T值為746.2681，調(diào)整的R平方值為0.96，AIC=-1.031878，SC=-1.016790，DW=2.097335。可見模型統(tǒng)計量都很顯著，擬合度較高。模型擬合值、實際值與殘差序列值如圖2所示。圖2可再次證明模型擬合較好，殘差序列基本上是個O均值的平穩(wěn)序，列；觀察殘差序列、殘差序列平方的自相關(guān)系數(shù)和偏自相關(guān)系數(shù)，證明不存在序列相關(guān)或條件異方差效應(yīng)?？傊覀兛梢哉J(rèn)為上證指數(shù)ln shim水平序列滿足平穩(wěn)性假設(shè)，后續(xù)研究可以采用這個結(jié)論。
(二)ln-shim序列的BP濾波
頻譜濾波(BP)利用譜分析方法對經(jīng)濟(jì)時間序列的周期進(jìn)行分解。根據(jù)黃繼平、黃良文(2003j的研究，大致可以認(rèn)為上證指數(shù)在18個月至60個_月之間存在波動，因此，可以把wp=1/18(p=18)，wq=1/60(g=18)作為切斷頻率。采用BK固定長度對稱濾波，設(shè)定滯后項數(shù)為18，循環(huán)周期pt=18，pu=60，分解結(jié)果如圖3所示。從保存的權(quán)重矩陣可以看出，2～3年周期成分的權(quán)重最大，可以作為上證指數(shù)的循環(huán)要素。需要注意的是股市周期是一種重復(fù)出現(xiàn)的價格周期，它屬于時間周期。價格波動的底部稱為波谷，頂部稱為波峰，周期長度是從波谷到波谷測量的。
從序列循環(huán)因素圖可看出，在1994～1996，1996～1999，1999～2002，2002～2006，2006～2008年間存在上證指數(shù)的周期循環(huán)。當(dāng)然股市周期也可以從波峰到波峰測量，但時間序列中波峰通常不如波谷那樣穩(wěn)定而可靠。中國股市的周期性波動是由多種因素引起的，如宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行波動、政府政策變化、投資者的過度反應(yīng)、國際市場波動、信息披露周期等，同時還存在一些隨機(jī)性的周期干擾。正是這樣的周期性波動給價值投資理論提供了不斷實踐的機(jī)會。
二、價值投資的理論基礎(chǔ)
價值投資理論也被稱為穩(wěn)固基礎(chǔ)理論，該理論認(rèn)為：股票價格圍繞“內(nèi)在價值”的穩(wěn)固基點(diǎn)上下波動，而內(nèi)在價值可以用一定方法測定；股票價格長期來看有向“內(nèi)在價值”回歸的趨勢；當(dāng)股票價格低于(高于)內(nèi)在價值即股票被低估(高估)時，就出現(xiàn)了投資機(jī)會。
內(nèi)在價值的理論定義就是一家企業(yè)在其余下的壽命中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。價值投資大師巴菲特對于內(nèi)在價值的計算最為詳細(xì)的敘述出現(xiàn)在1996年致Berkshire公司股東的信中：“內(nèi)在價值是估計值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對未來現(xiàn)金流的預(yù)測修正時必須相應(yīng)改變的估計值。此外，兩個人根據(jù)完全相同的事實進(jìn)行估值，幾乎總是不可避免地得出至少是略有不同的內(nèi)在價值估計值，即使對于我和查理來說也是如此。這正是我們從不對外公布我們對內(nèi)在價值估計值的一個原因?！闭莾?nèi)在價值估計的困難，使得價值投資不被一些投資者所信仰。
價值投資的另一個核心概念是安全邊際，指的是實質(zhì)價值或內(nèi)在價值與價格的順差，換一種更通俗的說法，安全邊際就是價值與價格相比被低估的程度或幅度。根據(jù)定義，只有當(dāng)價值被低估的時候才存在安全邊際或安全邊際為正，當(dāng)價值與價格相當(dāng)?shù)臅r候安全邊際為零，而當(dāng)價值被高估的時候不存在安全邊際或安全邊際為負(fù)。價值投資者只對價值被低估，特別是被嚴(yán)重低估的對象感興趣。安全邊際不能保證避免損失，但能保證獲利的機(jī)會比損失的機(jī)會更多。
安全邊際并不是孤立的，它是以“內(nèi)在價值”為基礎(chǔ)的，在“內(nèi)在價值”的計算中，預(yù)期收益率是最有彈性的參數(shù)，預(yù)期收益率的上升和安全邊際的擴(kuò)大都趨向一個結(jié)果，那就是相對低的買入價格。就實際操作層面而言，階段性的倉位比例控制也可以視為運(yùn)用安全邊際的輔佐手段。巴菲特指出，“我們的股票投資戰(zhàn)略持續(xù)有效的前提是，我們可以用有吸引力的價格買到有吸引力的股票。對投資人而言，買入一家優(yōu)秀的股票是支付過高的價格，將抵消這家績優(yōu)公司未來十年所創(chuàng)造的價值?！币簿褪钦f，如果買入價格過高，即使是買入優(yōu)秀公司的股票也難獲利。
因此，安全邊際理論就是告訴投資者一定要穩(wěn)健投資，不要冒風(fēng)險。在每次做投資決策或投資活動中，一定要將風(fēng)險降到最小，同時，盡力從每次投資活動中取得收益的最大化。如果投資者理想的安全邊際遲遲難以達(dá)到，那么最好的策略就是等待市場進(jìn)入新一輪周期的波谷。在一生的投資過程中，投資者不必要也不需要每天都去做交易，很多時候應(yīng)該手持現(xiàn)金、耐心等待，由于市場交易群體的無理性和各種因素的影響，在一定的時間段內(nèi)，如2～3年的周期里，總會等到一個完美的高安全邊際時刻。也就是說，市場的周期性波動總會帶來價值低估和較高安全邊際的機(jī)會，那么這個時候就是投資者入場的時候。如果投資者的投資組合里累積了很多次這樣的投資成果，長期來看一定會取得遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場平均收益的機(jī)會。所以安全邊際的核心就在于把握風(fēng)險和收益的關(guān)系。
三、價值投資中內(nèi)在價值或安全邊際的決定因素
在周期性波動的股市上運(yùn)用價值分析法，最大的問題在于識別公司的內(nèi)在價值。確定內(nèi)在價值既要關(guān)注內(nèi)因，即公司各種財務(wù)數(shù)據(jù)，又不能忽視公司經(jīng)營活動的外因，即公司所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢。
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(一)公司內(nèi)因分析
1 公司財務(wù)價值。(1)市盈率指標(biāo)。市盈率是指公司股價與該公司每股稅后收益的比率，即市盈率=每股市價，每股收益。在市場周期性波動的波谷，股價下跌幅度要大于每股收益下跌幅度，市盈率開始走低。低市盈率股票對于投資者來說，它的投資回收期較短，風(fēng)險就會較小。低市盈率的股票，如果現(xiàn)金流量比較好，可以給投資者提供一個比較穩(wěn)妥的現(xiàn)金分紅回報率，即安全邊際較高。當(dāng)市場走向波峰時，情況正好相反。(2)賬面價值比。賬面價值比又稱為股價凈值比或市凈率，是指一家公司某一時點(diǎn)股價相對于最近季末每股凈資產(chǎn)的比值，即賬面價值比=每股市價/每股凈資產(chǎn)，通常以倍數(shù)表示。當(dāng)股價高于每股凈值時，比值大于1；當(dāng)股價低于每股凈值時，比值小于1。它通常用來評估一家公司市價和其賬面價值的差距。當(dāng)投資者在股價凈值比低于1時買進(jìn)股票，表示的是以公司價值打折的情況下投資。一般情況下，股票的市價不應(yīng)低于每股凈資產(chǎn)，但相反的情況在周期性波動的波谷也可能出現(xiàn)，如在2008年的中國股市低谷中就有不少股票價格跌破了每股凈資產(chǎn)。該指標(biāo)是價值型投資者常用的評價指標(biāo)，而成長型公司的股票投資不常用該指標(biāo)。(3)股利收益率。股利收益率又稱為股息值利率，是指在不考慮資本利得或損失的情況下，每投資1元可以獲得的股息收入，通常換算成年率，以百分比表示，數(shù)值應(yīng)在O以上，越高越有投資價值。將股利收益率加上因股價變動所帶來的資本利得，即成為投資的真正報酬，用公式表示為：股利收益率=每股現(xiàn)金股利/每股市價(成本)。它通常用來評估一家公司和整個股市是否具有投資價值。當(dāng)股價在短期內(nèi)大漲，而股利增加的速度跟不上股價的漲幅，股利收益率會下降，投資價值也下降；當(dāng)股利不變，而股價下跌時，股利收益率會上升，投資價值也上升。一般而言，股利收益率應(yīng)高于一年定期存款利率才值得投資，因為投資股票需要承擔(dān)股價波動的額外風(fēng)險。但是，成長型的公司習(xí)慣上會將盈余保留在公司內(nèi)部，以滿足未來投資的需要，通常不發(fā)放現(xiàn)金股利，股利收益率為0。有穩(wěn)定收入的大型績優(yōu)股和公用事業(yè)股，則有較穩(wěn)定的現(xiàn)金股利發(fā)放，在價值投資中，常用此指標(biāo)。若對成長型企業(yè)股票進(jìn)行投資，就不常用此指標(biāo)。(4)如何在周期性波動中確定價值低估。在分析公司價值時，首先要分析上述各項指標(biāo)，以判斷股價是否被低估。評估公司內(nèi)在價值的關(guān)鍵在于投資者估計公司的未來盈利能力或現(xiàn)金流量的能力。預(yù)估未來盈利能力有如下方法：①最近的增長率，對于獲利非常穩(wěn)定的公司，投資者可用過去資料來推算未來的成長率；②參考?xì)v史盈利，可借助加權(quán)法計算近幾年的盈余，以估算未來的盈利或現(xiàn)金流；③股票定價模型中運(yùn)用貼現(xiàn)現(xiàn)金流公式，理論上股價應(yīng)等于每股紅利與市場利率之比值，即如果公司是一個每年分紅的企業(yè)，那么它的股價就應(yīng)該等于每年分配的紅利除以市場利率。
2 公司管理能力。公司內(nèi)在價值不僅取決于各種顯性的財務(wù)指標(biāo)，而且公司隱性的管理能力也很重要。在股市周期性波動的波谷，尋求安全邊際高的投資目標(biāo)需要同時兼顧兩個方面。投資大師巴菲特對公司管理能力的分析方法，主要有以下幾個方面：(1)管理者的行為是否理性。從投資者的角度看，公司最重要的管理是公司資金的分配。從長遠(yuǎn)來看，資金分配決定了股東投資的價值，如何分配公司盈利——繼續(xù)投資還是分配給股東，是一個邏輯和理性的問題。(2)管理者是否坦誠。在股市投資中，投資者的投資決策是以公司公開披露的信息為依據(jù)的，但許多管理者在對外報告公司業(yè)績時樂觀有余而誠信穩(wěn)健不 足，這是經(jīng)理人員為了追求自己的短期利益所致。因此，能夠堅持全面、真實地披露公司財務(wù)狀況的管理風(fēng)格，成為考察公司管理能力的一個標(biāo)準(zhǔn)。(3)管理行為是否有效。公司管理者可能盲目模仿、爭相攀比同類公司的行為，包括擴(kuò)張、并購、建立經(jīng)理獎勵制度等等，這些行為可能帶來平庸的回報甚至損失。
(二)公司外因分析
1 公司所處行業(yè)背景。行業(yè)研究是對上市公司進(jìn)行分析的前提，也是連接宏觀經(jīng)濟(jì)分析和上市公司分析的橋梁，是價值分析的重要環(huán)節(jié)。行業(yè)有特定的生命周期，處在生命周期不同發(fā)展階段的行業(yè)，其投資價值不一樣；而在國民經(jīng)濟(jì)中具有不同地位的行業(yè)，其投資價值也不一樣。在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢良好、速度增長、效益提高的情況下，有些部門的增長與國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長同步，有些部門則高于或低于國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值的增長。因此，投資者應(yīng)選擇與經(jīng)濟(jì)增長同步的要素密集使用行業(yè)及在行業(yè)生命周期中處于成長期和穩(wěn)定期的行業(yè)。
2 宏觀市場背景。(1)宏觀經(jīng)濟(jì)及國家政策。經(jīng)濟(jì)周期和政策周期對股市周期起著直接的影響作用。在研究價值投資時，必須考慮作用于股市的外部力量所構(gòu)成的系統(tǒng)性風(fēng)險。對于宏觀經(jīng)濟(jì)，主要考察宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化及其趨勢，預(yù)測其周期，從而對股票投資做出前瞻性決策；對于國家政策，主要分析其對股市周期的影響和對行業(yè)的影響，以及對上市公司業(yè)績構(gòu)成的影響。宏觀經(jīng)濟(jì)和國家政策的變化，對于投資股票和持有股票時間都是必須考慮的重要因素。(2)投資主體。投資主體的構(gòu)成對股市的發(fā)展及投資者的投資理念和投資方法會產(chǎn)生較大的影響，機(jī)構(gòu)投資者和散戶投資者在投資理念方面的差異是明顯的，因此投資主體也是研究價值投資時需要考慮的因素。目前投資者的過度反應(yīng)仍然是價值投資可以利用的一個機(jī)會。
四、以2006～2008年市場波動周期為例進(jìn)行檢驗
由于2006～2008年是個波動周期，因此我們可以把它分為兩個波谷一波峰投資階段，即從2006年波谷開始投資，到2007年達(dá)到波峰，在2008年市場進(jìn)入低谷后，再次尋求安全邊際較高的產(chǎn)業(yè)進(jìn)行投資。目前正處于復(fù)蘇和走向波峰階段，我們把時間截止到2009年年底。價值投資股票池組合如表4所示。
我們的投資思路是：2006年12月29日買入股票池中的股票，到2007年12月28日全部拋售，2008年12月3 1日再次根據(jù)循環(huán)周期底部買入上述股票。按照上面BP濾波理論所分解的循環(huán)周期，應(yīng)該到2010年中期或年底拋售，但由于目前不能準(zhǔn)確預(yù)測將來股價，所以就用2009年12月31日的股價來計算收益率。本文的主要目的是要說明中國股市內(nèi)在的周期性波動給價值投資提供的機(jī)會，如果能嚴(yán)格按照價值投資規(guī)則操作，所得的收益應(yīng)該高于大盤指數(shù)增長率。計算結(jié)果分為第一次操作收益率和第二次操作收益率，分別標(biāo)記為I和Ⅱ，Ⅲ為算術(shù)平均收益率。股票價格都進(jìn)行了前復(fù)權(quán)處理，結(jié)果如表5所示。
從上面的收益率數(shù)據(jù)表可看出，在第一、二次投資計劃中，金融、有色、煤炭等行業(yè)平均收益率都超過了大盤指數(shù)增長率，其中有色、煤炭、石化(第一次投資計劃)等資源類行業(yè)的收益幅度遠(yuǎn)高于大盤，這反映了處于工業(yè)化時期的中國發(fā)展極度依賴于資源等周期性行業(yè)。當(dāng)市場處于衰退時，這些資源股股價甚至低于凈資產(chǎn)，完全處在安全邊際范圍內(nèi)；市場走向繁榮時，這些周期性行業(yè)價值極容易高估。在兩次投資計劃中，一線地產(chǎn)收益和大盤相差不大，這很難理解，因為房地產(chǎn)也是個周期性行業(yè)，理應(yīng)超越市場波動。細(xì)想一下，可以認(rèn)為中國政府的宏觀調(diào)控事實上抑制了房地產(chǎn)的大幅度波動，市場價值一直比較穩(wěn)定，制約了贏利空間。值得注意的是，運(yùn)輸(物流)和科技行業(yè)的第二次投資計劃收益都有大幅度上升，聯(lián)系到兩次投資計劃之間所發(fā)生的金融危機(jī)與我國產(chǎn)業(yè)發(fā)展戰(zhàn)略的調(diào)整，可以想像，經(jīng)過前20年的高速工業(yè)化發(fā)展之后，服務(wù)業(yè)和科技創(chuàng)新型企業(yè)將會被市場重新估值，在波動周期中，估值溢價和估值洼地將會交替產(chǎn)生，將給價值投資提供下一個投資標(biāo)的和投資空間。
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二、價值投資的理論基礎(chǔ)
價值投資理論也被稱為穩(wěn)固基礎(chǔ)理論，該理論認(rèn)為：股票價格圍繞“內(nèi)在價值”的穩(wěn)固基點(diǎn)上下波動，而內(nèi)在價值可以用一定方法測定；股票價格長期來看有向“內(nèi)在價值”回歸的趨勢；當(dāng)股票價格低于(高于)內(nèi)在價值即股票被低估(高估)時，就出現(xiàn)了投資機(jī)會。
內(nèi)在價值的理論定義就是一家企業(yè)在其余下的壽命中可以產(chǎn)生的現(xiàn)金流的折現(xiàn)值。價值投資大師巴菲特對于內(nèi)在價值的計算最為詳細(xì)的敘述出現(xiàn)在1996年致berkshire公司股東的信中：“內(nèi)在價值是估計值，而不是精確值，而且它還是在利率變化或者對未來現(xiàn)金流的預(yù)測修正時必須相應(yīng)改變的估計值。此外，兩個人根據(jù)完全相同的事實進(jìn)行估值，幾乎總是不可避免地得出至少是略有不同的內(nèi)在價值估計值，即使對于我和查理來說也是如此。這正是我們從不對外公布我們對內(nèi)在價值估計值的一個原因?！闭莾?nèi)在價值估計的困難，使得價值投資不被一些投資者所信仰。
價值投資的另一個核心概念是安全邊際，指的是實質(zhì)價值或內(nèi)在價值與價格的順差，換一種更通俗的說法，安全邊際就是價值與價格相比被低估的程度或幅度。根據(jù)定義，只有當(dāng)價值被低估的時候才存在安全邊際或安全邊際為正，當(dāng)價值與價格相當(dāng)?shù)臅r候安全邊際為零，而當(dāng)價值被高估的時候不存在安全邊際或安全邊際為負(fù)。價值投資者只對價值被低估，特別是被嚴(yán)重低估的對象感興趣。安全邊際不能保證避免損失，但能保證獲利的機(jī)會比損失的機(jī)會更多。
安全邊際并不是孤立的，它是以“內(nèi)在價值”為基礎(chǔ)的，在“內(nèi)在價值”的計算中，預(yù)期收益率是最有彈性的參數(shù)，預(yù)期收益率的上升和安全邊際的擴(kuò)大都趨向一個結(jié)果，那就是相對低的買入價格。就實際操作層面而言，階段性的倉位比例控制也可以視為運(yùn)用安全邊際的輔佐手段。巴菲特指出，“我們的股票投資戰(zhàn)略持續(xù)有效的前提是，我們可以用有吸引力的價格買到有吸引力的股票。對投資人而言，買入一家優(yōu)秀的股票是支付過高的價格，將抵消這家績優(yōu)公司未來十年所創(chuàng)造的價值?！币簿褪钦f，如果買入價格過高，即使是買入優(yōu)秀公司的股票也難獲利。
因此，安全邊際理論就是告訴投資者一定要穩(wěn)健投資，不要冒風(fēng)險。在每次做投資決策或投資活動中，一定要將風(fēng)險降到最小，同時，盡力從每次投資活動中取得收益的最大化。如果投資者理想的安全邊際遲遲難以達(dá)到，那么最好的策略就是等待市場進(jìn)入新一輪周期的波谷。在一生的投資過程中，投資者不必要也不需要每天都去做交易，很多時候應(yīng)該手持現(xiàn)金、耐心等待，由于市場交易群體的無理性和各種因素的影響，在一定的時間段內(nèi)，如2～3年的周期里，總會等到一個完美的高安全邊際時刻。也就是說，市場的周期性波動總會帶來價值低估和較高安全邊際的機(jī)會，那么這個時候就是投資者入場的時候。如果投資者的投資組合里累積了很多次這樣的投資成果，長期來看一定會取得遠(yuǎn)遠(yuǎn)超出市場平均收益的機(jī)會。所以安全邊際的核心就在于把握風(fēng)險和收益的關(guān)系。
三、價值投資中內(nèi)在價值或安全邊際的決定因素
在周期性波動的股市上運(yùn)用價值分析法，最大的問題在于識別公司的內(nèi)在價值。確定內(nèi)在價值既要關(guān)注內(nèi)因，即公司各種財務(wù)數(shù)據(jù)，又不能忽視公司經(jīng)營活動的外因，即公司所處的行業(yè)和宏觀經(jīng)濟(jì)形勢。
(一)公司內(nèi)因分析
1 公司財務(wù)價值。(1)市盈率指標(biāo)。市盈率是指公司股價與該公司每股稅后收益的比率，即市盈率=每股市價，每股收益。在市場周期性波動的波谷，股價下跌幅度要大于每股收益下跌幅度，市盈率開始走低。低市盈率股票對于投資者來說，它的投資回收期較短，風(fēng)險就會較小。低市盈率的股票，如果現(xiàn)金流量比較好，可以給投資者提供一個比較穩(wěn)妥的現(xiàn)金分紅回報率，即安全邊際較高。當(dāng)市場走向波峰時，情況正好相反。(2)賬面價值比。賬面價值比又稱為股價凈值比或市凈率，是指一家公司某一時點(diǎn)股價相對于最近季末每股凈資產(chǎn)的比值，即賬面價值比=每股市價/每股凈資產(chǎn)，通常以倍數(shù)表示。當(dāng)股價高于每股凈值時，比值大于1；當(dāng)股價低于每股凈值時，比值小于1。它通常用來評估一家公司市價和其賬面價值的差距。當(dāng)投資者在股價凈值比低于1時買進(jìn)股票，表示的是以公司價值打折的情況下投資。一般情況下，股票的市價不應(yīng)低于每股凈資產(chǎn)，但相反的情況在周期性波動的波谷也可能出現(xiàn)，如在2008年的
2 公司管理能力。公司內(nèi)在價值不僅取決于各種顯性的財務(wù)指標(biāo)，而且公司隱性的管理能力也很重要。在股市周期性波動的波谷，尋求安全邊際高的投資目標(biāo)需要同時兼顧兩個方面。投資大師巴菲特對公司管理能力的分析方法，主要有以下幾個方面：(1)管理者的行為是否理性。從投資者的角度看，公司最重要的管理是公司資金的分配。從長遠(yuǎn)來看，資金分配決定了股東投資的價值，如何分配公司盈利——繼續(xù)投資還是分配給股東，是一個邏輯和理性的問題。(2)管理者是否坦誠。在股市投資中，投資者的投資決策是以公司公開披露的信息為依據(jù)的，但許多管理者在對外報告公司業(yè)績時樂觀有余而誠信穩(wěn)健不 足，這是經(jīng)理人員為了追求自己的短期利益所致。因此，能夠堅持全面、真實地披露公司財務(wù)狀況的管理風(fēng)格，成為考察公司管理能力的一個標(biāo)準(zhǔn)。(3)管理行為是否有效。公司管理者可能盲目模仿、爭相攀比同類公司的行為，包括擴(kuò)張、并購、建立經(jīng)理獎勵制度等等，這些行為可能帶來平庸的回報甚至損失。
(二)公司外因分析
1 公司所處行業(yè)背景。行業(yè)研究是對上市公司進(jìn)行分析的前提，也是連接宏觀經(jīng)濟(jì)分析和上市公司分析的橋梁，是價值分析的重要環(huán)節(jié)。行業(yè)有特定的生命周期，處在生命周期不同發(fā)展階段的行業(yè)，其投資價值不一樣；而在國民經(jīng)濟(jì)中具有不同地位的行業(yè)，其投資價值也不一樣。在宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行態(tài)勢良好、速度增長、效益提高的情況下，有些部門的增長與國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值增長同步，有些部門則高于或低于國民生產(chǎn)總值、國內(nèi)生產(chǎn)總值的增長。因此，投資者應(yīng)選擇與經(jīng)濟(jì)增長同步的要素密集使用行業(yè)及在行業(yè)生命周期中處于成長期和穩(wěn)定期的行業(yè)。
2 宏觀市場背景。(1)宏觀經(jīng)濟(jì)及國家政策。經(jīng)濟(jì)周期和政策周期對股市周期起著直接的影響作用。在研究價值投資時，必須考慮作用于股市的外部力量所構(gòu)成的系統(tǒng)性風(fēng)險。對于宏觀經(jīng)濟(jì)，主要考察宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)的變化及其趨勢，預(yù)測其周期，從而對股票投資做出前瞻性決策；對于國家政策，主要分析其對股市周期的影響和對行業(yè)的影響，以及對上市公司業(yè)績構(gòu)成的影響。宏觀經(jīng)濟(jì)和國家政策的變化，對于投資股票和持有股票時間都是必須考慮的重要因素。(2)投資主體。投資主體的構(gòu)成對股市的發(fā)展及投資者的投資理念和投資方法會產(chǎn)生較大的影響，機(jī)構(gòu)投資者和散戶投資者在投資理念方面的差異是明顯的，因此投資主體也是研究價值投資時需要考慮的因素。目前投資者的過度反應(yīng)仍然是價值投資可以利用的一個機(jī)會。
四、以2006～2008年市場波動周期為例進(jìn)行檢驗
油價下跌趨勢短期難改
近期，國際油價已由最高點(diǎn)近150美元/桶下跌至當(dāng)前約90美元/桶，跌幅已達(dá)30%。油價走勢的大幅變化對化工行業(yè)的盈利會產(chǎn)生重要影響，進(jìn)而將影響化工類公司股票的投資思路。
數(shù)據(jù)顯示，全球石油探明儲量中OPEC占比達(dá)75.2%，資源壟斷特征決定了全球油價將長期看漲。但進(jìn)一步分析，這一油價長期趨勢判斷卻表現(xiàn)出不同的階段性差異。一個簡單的邏輯，資源壟斷定價旨在獲取壟斷利潤，而價格與銷量乘積的最大化是相關(guān)石油企業(yè)追求的首要目標(biāo)。值得注意的是，2007年全球石油需求量增速僅1.1%，明顯滯后于全球GDP約4%的經(jīng)濟(jì)增速。進(jìn)入2008年以來，特別上半年全球油價又同比上漲約90%，可以預(yù)見2008年全年世界石油消費(fèi)量很大程度存在負(fù)增長的可能。
從這個角度，盡管油價上漲，但在石油消費(fèi)量下降的趨勢下，全球石油巨頭實現(xiàn)的石油價格與銷售量乘積不一定實現(xiàn)增長。事實上，在今年全球油價創(chuàng)出近150美元/桶的高點(diǎn)時，OPEC就有主要成員國提出增產(chǎn)以抑平油價。某種意義上，美國總統(tǒng)競選等政治因素成為本輪油價自近150美元/桶回落的導(dǎo)火線，而目前影響油價繼續(xù)回落的因素已演化成對全球石油消費(fèi)需求的進(jìn)一步擔(dān)憂。美國次貸危機(jī)已引起金融市場的相當(dāng)程度波動，而金融波動難免會對全球經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生不同程度沖擊，以此未來全球石油需求將存在明顯不確定性。畢竟，任何一個產(chǎn)品價格最終仍是供給與需求決定的，因此從這個基本面角度，油價下跌趨勢短期難改。
油價下跌不利基礎(chǔ)化工盈利
化工行業(yè)遍及自上端石油到下端最終消費(fèi)品的整個長產(chǎn)業(yè)鏈。產(chǎn)品價格傳導(dǎo)的實踐性表明，化工產(chǎn)業(yè)鏈上端產(chǎn)品與石油的價格傳導(dǎo)效應(yīng)明顯強(qiáng)于化工產(chǎn)業(yè)鏈下端產(chǎn)品與石油的價格傳導(dǎo)效應(yīng)。由于化工行業(yè)屬于典型的資本密集型產(chǎn)業(yè)，成本構(gòu)成中折舊占有絕對比重。因此，化工產(chǎn)鏈不同上下端的價格傳導(dǎo)效應(yīng)差異使上端的基礎(chǔ)化工企業(yè)實際受益油價上漲。事實上，自2002年以來全球油價約5年的上漲通道過程使基礎(chǔ)化工上市公司整體實現(xiàn)了持續(xù)業(yè)績上漲。
特別地，2008年中報顯示諸如化肥、磷化工、純堿等多數(shù)基礎(chǔ)類上市公司的凈利潤實現(xiàn)了100%甚至更多的業(yè)績增長，這些公司盈利可謂達(dá)到近年來的業(yè)績高峰。
同樣，在油價下跌過程中，這類企業(yè)盈利將面臨業(yè)績下降的放大效應(yīng)。一方面，在產(chǎn)銷量增長假定整體為10%的前提下，而油價下跌傳導(dǎo)的基礎(chǔ)化工品價格若同比下降10%，則這類企業(yè)的營業(yè)額整體反而下降。與此同時，產(chǎn)品價格下降及單位折舊成本在營業(yè)額下降時的相對上升，有望擠壓該類企業(yè)毛利率，結(jié)果致使該類企業(yè)的利潤下降幅度超過了收入下降幅度。
因此，如果未來油價走出下降通道，則基礎(chǔ)化工類上市公司很難走出特別如2008年中報所顯示的驕人業(yè)績，反而存在明顯下滑的可能。事實上，1999年―2001年全球油價的相對疲軟使基礎(chǔ)化工類企業(yè)整體陷入了業(yè)績萎靡狀態(tài)，其中多數(shù)上市公司出現(xiàn)了明顯的業(yè)績負(fù)增長。
油價下跌有利化工新材料企業(yè)
化工新材料靠近化工產(chǎn)業(yè)鏈下端，與石油價格傳導(dǎo)效應(yīng)相對較弱，因此化工新材料行業(yè)盈利狀況表現(xiàn)出相對獨(dú)立的運(yùn)行特征。換句話說，與典型周期性特征的基礎(chǔ)化工行業(yè)不同，化工新材料行業(yè)呈現(xiàn)明顯的弱周期特征。
油價的上漲趨勢與下降趨勢使基礎(chǔ)化工行業(yè)呈現(xiàn)相應(yīng)的周期變化，但某種意義上，化工新材料類行業(yè)很少表現(xiàn)為與油價漲跌的周期變動。
數(shù)據(jù)顯示，油價上漲通道下基礎(chǔ)化工類上市公司毛利率呈現(xiàn)放大態(tài)勢，而相反則基礎(chǔ)化工類上市公司毛利率會受明顯擠壓。但化工新材料企業(yè)毛利率變化并不表現(xiàn)為與油價漲跌的明顯相關(guān)性。以化工新材料的龍頭企業(yè)煙臺萬華（600309）為例，1998年、1999年、2000年、2001年全球油價分別上漲-33.03%、41.28%、51.88%與-12.94%，而相應(yīng)煙臺萬華(600309)的凈利潤分別增長50.53%、26.93%、89.51%與102.25%。
王在全：我今天演講題目是《理性投資。規(guī)劃為先》有了錢干什么，剛才有專家提出來我應(yīng)該消費(fèi)，消費(fèi)應(yīng)該從投資來講，我們分成兩種消費(fèi)，一個當(dāng)前消費(fèi)合未來消費(fèi)，未來消費(fèi)可以叫投資，投資的目的是為了保值和增值，如何配制你的資產(chǎn)，這是我們每一個投資者關(guān)心的，我最近讀一個例子。英國一個老頭，在1964年在英國銀行存了一筆錢120英鎊，過了42年大約成長了58倍，成長到7000英鎊，從120英鎊漲到了7000英鎊。58倍，有一個專家算一下，當(dāng)時這個錢如果不存銀行，買葡萄酒今天多少錢呢?大約14400塊，成長120倍，又有專家算了一下，如果這個錢投到房子上去會成長多少倍呢?財產(chǎn)專家給他算了一下大約漲到72000英鎊成長600倍，同樣一些錢120英鎊，一個成長58倍，一個成長120倍。一個600倍。由此看來一個家庭如何把錢投資，放在什么樣的資產(chǎn)上，對您未來財富的增長有很大的差異。我們一生之際在于年輕，一年之際在于春，一天之際在于晨。
我們看一下哪些因素影響我們投資，我們投資者做投資決策的時候，你想的是什么?你賺錢嗎?目標(biāo)嗎?成長嗎?我們了解以下幾個方面，第一個你要了解，你有多少錢投，首先取決于你家里面多少錢，就是你家里面資產(chǎn)負(fù)債情況怎么樣，第二情況你每個月或者每年增加多少財產(chǎn)或者財富，這是我們收入支出的者量。就像我們企業(yè)有他的資產(chǎn)負(fù)債表，有他的損益表，有他的現(xiàn)金流量表，我們家庭要有資產(chǎn)負(fù)債表，有起碼的收資表，你有多少錢可以投資，有多少錢可以追加要了解的。這是影響投資決策第一點(diǎn)，你能掙多少錢，你現(xiàn)在有多少錢。
第二個因素，你家庭負(fù)擔(dān)情況，比方說你今天多大，年齡大小，結(jié)婚了沒有?家里有幾口人，你愿不愿意冒風(fēng)險，這是家庭整個負(fù)擔(dān)情況衡量。并不是說每個人資產(chǎn)投資比例一樣的。一個20歲和60歲的人投資資產(chǎn)比例是不一樣的。所以我們要看你年齡你有多少資產(chǎn)來投資。
第三個因素，你的目標(biāo)是什么，人的目標(biāo)不同，你投資資產(chǎn)就不一樣，有的人明天就消費(fèi)就應(yīng)該存銀行，明年就消費(fèi)就買貨幣市場基金，你五年以后實現(xiàn)這個目標(biāo)，你可以買基金或者買股票。就是你目標(biāo)不同，決定了你的投資工具是不一樣的。比方就像我們履行，比方我們今天開會，我從北京來可能選擇乘飛機(jī)，乘火車，你本身在上海可能選擇自己開車，或者坐出租，或者乘地鐵，也就是說你的起點(diǎn)不同，你的目標(biāo)終點(diǎn)不同，你選擇的工具也不一樣。你每個家庭的起點(diǎn)不同，目標(biāo)不同，所以要選擇不同的投資工具。
還有一點(diǎn)我們投資里面我們要看投資的時間，投資越暢，你選擇的工具，可冒的風(fēng)險越大，你投資越短，你選擇工具要安全一些，波動性小一些。第四投資里面看每個人風(fēng)險態(tài)度不同，每個人風(fēng)險不同。有的人愛冒風(fēng)險，愿意賭，投機(jī)性大一點(diǎn)。每個人態(tài)度不一樣。不同性格的人你選擇的風(fēng)險不一樣。
所以兩個家庭財力相當(dāng)，年齡相當(dāng)。風(fēng)險態(tài)度選擇也不一樣，我們投資者在配制你資產(chǎn)的時候。你應(yīng)該考慮哪些因素會影響你的工具選擇?
第二個部分我想講一下投資者在投資的時候應(yīng)該有一個步驟，應(yīng)該有一個戰(zhàn)略。應(yīng)該有一個規(guī)劃，我們家庭理財有這么幾個步驟，投資理財家庭來講，應(yīng)該遵循六大步驟。
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第一步，你首先要滿足基本生活的需要。專業(yè)一點(diǎn)講滿足你流動性和安全性的需要，起碼你吃飯沒有問題，生存沒有問題，我們在財產(chǎn)上講，你首先要保證3-6個月生活開支存到銀行，作為活期存款，此外要買保險。留有余地。第一步滿足基本生活需要。
第二步。家庭要分析你的風(fēng)險承擔(dān)能力和分析你的風(fēng)險態(tài)度，就如我剛剛講的，就是家庭影響你決策因素有哪些，作為一個人來講，我們說投資，其實投資涉及到5個因素，第一個因素就是你的起點(diǎn)。第二個因素你每個月應(yīng)該追加多少錢，起點(diǎn)就是你的資產(chǎn)，第三個因素就是你終點(diǎn)。你的目標(biāo)是什么?第四個因素你的時間，這些都是由你來決定的。只有一個因素不是由你來決定的，你選擇的工具回報率和風(fēng)險。這五個因素里面，前面四個因素由你家庭來決定的。比方你年齡多少，你資產(chǎn)多少，你收入多少。你目標(biāo)是什么?這是比較具體的分析，第二步要分析你的家庭資產(chǎn)、負(fù)債、收入、年齡狀況。
第三步，設(shè)定理財目標(biāo)。目標(biāo)不同，設(shè)定目標(biāo)不一樣。比方說你設(shè)定養(yǎng)老錢，你年紀(jì)越輕。設(shè)定時間越長。一個小伙子20歲投資，每年定投100塊，投到20就不投資了。累計有138萬另一個人27歲投資，每年100塊，每年10％的回報率。60歲的時候才能趕上前面那個人的投資。
你小孩做長期的規(guī)劃，就可以選擇股票投資，中國的股票投資從90年開始，從他的負(fù)回報率平均26％，這個數(shù)準(zhǔn)不準(zhǔn)我沒有算過，但是我算過，中國第一支封閉式基金，到昨天的邏輯凈值?；鸾鹛┖烷_原是我們98年發(fā)行的第一支，封閉式基金，大約16％的回報率，我寫的一本書里面一個小股市。打算讓你的孩子成為億萬富翁你怎么做呢?第一步在他初升的時候，每個月投資774塊，一直投資60年，每年保證12％的回報率。資產(chǎn)累計凈值1個億，還有一種方法。你賺了2萬塊，每月只需要增加574塊。保證每年12％。也能達(dá)到這個數(shù)字。你每年增加10萬塊，每個月就不需要投資，也可以在60年的時候達(dá)到60年的目的。時間越長，你的目標(biāo)起點(diǎn)越遠(yuǎn)。每年拿100塊，每年12％的回報，60年結(jié)果1300萬。明年要消費(fèi)的就不要向資本市場方向發(fā)展。
第四步，選擇工具。你前面有起點(diǎn)，終點(diǎn)，也有每年的收支，你首先要了解有哪些工具，大家提理財就指股票基金，推而廣之可能還有債權(quán)、黃金、期貨、期權(quán)一般都是叫證券投資，或者叫金融投資，除了金融工具以外，還有房產(chǎn)投資，保險的規(guī)劃，還有一些商品的投資等等，投資品是很多的，你要了解不同投資品的特點(diǎn)，任何一個投資品他都有兩個方面。一個是他的收益。一個是他的風(fēng)險。你追求高收益一定要冒更多的風(fēng)險，我們今天沒有發(fā)現(xiàn)一個產(chǎn)品有高收益沒有高風(fēng)險。所以風(fēng)險是要考慮的，特別在短期要考慮，在長期可能風(fēng)險可以忽略掉，越來越小。所以你對工具要有所了解，對工具了解之后。
第五步，資產(chǎn)配制，根據(jù)你目標(biāo)配制不同的工具，一個人目標(biāo)不同。但是一般來講，一個普通家庭。至少有三大目標(biāo)，第一大目標(biāo)，養(yǎng)老的目標(biāo)，對一般工薪家庭來講，我們要養(yǎng)老，第二個目標(biāo)，在城市生活要買房子，第三個目標(biāo)子女教育金的規(guī)劃，人生、家庭三個基本目標(biāo)，他時間最長，花的時間最多，養(yǎng)老的目標(biāo)，買房的目標(biāo)，子女教育金的目標(biāo)，比方說你創(chuàng)業(yè)的目標(biāo)，旅游的目標(biāo)，成為
名人的目標(biāo)，各種目標(biāo)，不同的目標(biāo)可以選擇不同的工具。養(yǎng)老你可以每天留一點(diǎn)做基金定投，不同的目標(biāo)決定你選擇的工具是不一樣的，所以我們稱之家庭資產(chǎn)合理的配制，根據(jù)不同配制不同的資產(chǎn)，達(dá)到你最佳的風(fēng)險和收益的賭博。
第六步：建立最優(yōu)的投資組合，我們剛才講的核心資產(chǎn)。配制比例，最優(yōu)的資產(chǎn)需要專業(yè)支持。我們把收益資產(chǎn)拿出來做最優(yōu)化，我們講投資的時候有一個模型，找出來配股票比例多少的時候，是最優(yōu)的根據(jù)每個人的風(fēng)險特征，和每個工具的特征進(jìn)行磨煉，濃縮出來的。我們今天有很多朋友說，我不會有模型，我舉一個例子，你投股票有多少比例呢?我們有建議模型，80減年齡。如果你40了，你拿40％買股票股票基金，如果今年60了拿20％，有的是專家有的有信心，可能愿意冒風(fēng)險。可以在這個比例上增加10％，20％。如果你不愿意冒風(fēng)險。你可以在比例上減掉10％或者20％，所以你年齡不同風(fēng)險負(fù)擔(dān)不一樣，投資比例不同。所以第六步建立適合于你的投資組合，每個家庭情況不同，對你來講不是最優(yōu)的。
最后一步要不斷的檢查自己的投資，動態(tài)的來調(diào)整，人總是要犯錯誤的。我們做了上面的規(guī)劃，了解了自己。了解了工具，做了資源配置是不是最好昵?也不是。說“好好學(xué)習(xí)，天天向上”我們投資也是一樣，我們以前的教訓(xùn)要總結(jié)，對的地方要接受，錯的地方要修改。
主動檢查自己的錯誤。主動的調(diào)整，這樣以后我們每個人才能進(jìn)步，你投資才有更大的成績，你千萬不要固執(zhí)的認(rèn)為自己的做法就是對的。
這是投資的因素和家庭在做投資的時候，六大步驟，希望這些投資小方法可以讓大家致富理財。
理財心得：理財貴在積累
百姓能趕上和平年代，混／卜衣食無憂，其實就不錯了。在世界歷史上，還有中國歷史上，老百姓能豐衣足食的其實沒有多少時候。中國的歷史其實就是一部戰(zhàn)爭延續(xù)的歷史，在我國歷史上，和平的年代加在一起，其實沒有多少年。老百姓一般都是飽受戰(zhàn)爭的折磨，生活是非常的凄慘的。
所以，我們現(xiàn)在的生活就算很一般，其實也就算不錯了。不信你看看非洲，看看中東，看看黎以沖突中的老百姓，整天提心吊膽的過的那叫啥日子?動不動天上飛機(jī)過來跟老母雞下蛋一樣的往下扔炸彈，弄不好一瞬問就家破人亡。性命不保?；蛘邥r不時身邊冒出個渾身捆好炸彈的絕望的人要和你們拼了……
因此，在開始說理財前我們先慶賀下自己的生活環(huán)境至少目前還是祥和幸福的，免得很多人一會兒說錢多錢少鬧情緒。
其實老百姓過日子，現(xiàn)在是個好時候。能踏踏實實的過日子比什么都強(qiáng)啊。但是老一輩的理財經(jīng)驗里有很多是要我們勤勞節(jié)儉的。比如：積家猶如針挑土，敗家好比水沖沙。這句說得真的是很形象，也很到位。
我們現(xiàn)在一大學(xué)畢業(yè)，找到工作。剛開始工資肯定不高，比如我剛工作時工資才350元，那時候想想連死的心都有，連自己吃飯都不夠，怎么買房?怎么結(jié)婚?不都是扯么?
現(xiàn)在的年輕人呢，工資一般比我們那時候高多了，一千多，二千多?？墒菦]人會嫌多。都認(rèn)為就這點(diǎn)錢攢了也沒有用。還不如吃了喝了算了，反正節(jié)省下來也沒什么用。于是都心安理得當(dāng)上了月光族，每天都在這種今朝有酒今朝醉，明日愁來明日憂的心態(tài)中過著月月光，甚至是天天光?；蛘哌€負(fù)債的日子。
其實，工資少是因為你剛走向社會。還沒有找到好的機(jī)會和好的位置。但是理財從現(xiàn)在就必須開始了，而且用的就是老一輩人用的老辦法：針挑土的精神。你的工資雖低，你也一定不要失望，要積極的看待問題。
雖然工資少，每個月也要把其中的10％或者20％積累下來。別去想這點(diǎn)錢能干什么，你先要求自己養(yǎng)成這個習(xí)慣!就好比開始的時候，你用針挑一點(diǎn)點(diǎn)土倒在那里，根本就不起作用，但是當(dāng)你一針一針的挑下去，積累下去，你就會擁有一個小土堆了。那時候這個土堆就可能換一個小鏟子…
很多人不理解這個理財?shù)乃悸泛鸵饬x。認(rèn)為沒有用。其實很多成家立業(yè)的人都是用這個辦法起的家。無論你的理想多么遠(yuǎn)大，你的理財志向多么宏大，你都要從小的積累開始。沒有開始就沒有一切。理財?shù)谝徊?，就是要讓自己明白掙錢省錢有多么難，恒心毅力有多么重要。
有了起點(diǎn)，你就有了開始。在合適的時候你就可以開始用自己的積累慢慢的滾動。讓自己理財?shù)牟椒ピ絹碓娇?。積累越來越多。而如果一開始你就沒有這個思路。只想著一步登天，那么你的房子會被你所喜愛的鞋子，裙子，甜點(diǎn)等一平米一平米的消耗掉，到最后你還是一個一無所有的窮人。
股利分配政策作為公司三大財務(wù)決策之一，在公司經(jīng)營中起著至關(guān)重要的作用，選擇得合適與否關(guān)系到公司融資渠道的暢通與否、融資成本的高低和資本結(jié)構(gòu)的合理性。適度的股利政策有利于公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的穩(wěn)定，并在公司面臨外部接管威脅時提供有效的防御屏障，因而有利于公司經(jīng)營的穩(wěn)定持續(xù)發(fā)展，實現(xiàn)公司價值(股東財富)最大化。長期以來，公司管理層和金融專家致力于尋求股利政策的最佳模式，但至今未有一合理的、可以為各公司普遍接受的結(jié)論。導(dǎo)致這一現(xiàn)狀的原因主要是制約公司股利分配政策的因素眾多，有公司內(nèi)部的也有公司外部的;有市場的也有非市場的;有投資者、債權(quán)人的也有人的;有長期的也有短期的，而且各個因素之間又有相互聯(lián)系、相互制約的關(guān)系。隨著公司發(fā)展情況的不同，這些因素所占的地位又經(jīng)常發(fā)生變化。所以，適度股利分配政策的選擇是一個極其復(fù)雜的問題。本文在評析西方金融理論中最佳股利支付模式的基礎(chǔ)上，定性研究中國公司適度股利分配政策的內(nèi)涵及其特征。
一、最優(yōu)股利分配政策的理論確定
西方金融理論中關(guān)于最優(yōu)股利分配政策的確定主要有三派觀點(diǎn)；第一派是以沃爾特(J、E、walter)模型為代表，從公司的投資收益率和基準(zhǔn)折現(xiàn)率的關(guān)系來確定最佳股利支付規(guī)模。
沃爾特在一系列假設(shè)條件下，研究了股票價值同每股稅后利潤、股利、公司的投資收益率、基準(zhǔn)折現(xiàn)率之間的關(guān)系，建立了相應(yīng)的評價股票價值的公式。
如下所示；
即當(dāng)公司投資受益率和基準(zhǔn)折現(xiàn)率相等時，股票價值除同基準(zhǔn)折現(xiàn)率有關(guān)外，還與公司的稅后利潤有關(guān)，而同公司的股利政策無關(guān)。
(1)若r>ρ，即當(dāng)公司的投資收益率大于基準(zhǔn)折現(xiàn)率時，股利分配越少，股票價值越高。特別當(dāng)股利支付率為零時，股票價值最高，換句話說，此時，最佳股利支付應(yīng)為0。
(2)若r<ρ，即當(dāng)公司的投資收益率小于基準(zhǔn)折現(xiàn)率時，股利分配越多，股票價值越高。特別是股利支付率為100%時，股票價值最高，換句話說，此時，最佳股利支付為100%。據(jù)此，沃爾特認(rèn)為公司最佳股利支付率完全取決于公司的投資收益率；如果公司有許多投資收益較高的機(jī)會，則應(yīng)少分配現(xiàn)金紅利，多提成，甚至把稅后利潤全部用作投資。相反的，如果公司沒有獲利較高的投資機(jī)會，則應(yīng)該把利潤大部分、甚至全部分配給股東。
第二派，股利顯示理論認(rèn)為股利支付的最佳水平應(yīng)是當(dāng)公司股票市場價格與公司股票內(nèi)在價值一致時的水平，進(jìn)而提出；公司前景越好，股利支付水平就應(yīng)越高。股利顯示理論考慮股利支付最佳水平的邏輯是；當(dāng)一家公司需要為一項目籌資時，它要么增發(fā)新股(配股)要么少回購一些在外股份;不管哪一種情況都會導(dǎo)致現(xiàn)有股東持股比率稀釋(dilution)。對于前景比較好的公司，降低現(xiàn)有股東持股比率稀釋程度的價值就比較高，如果外部投資者都認(rèn)識到這一關(guān)系，其結(jié)果，代表現(xiàn)有股東利益的內(nèi)部人(管理者)就會發(fā)放含稅負(fù)的股利，股東持股比率稀釋程度下降，公司股價上升。股利支付的最佳水平之所以存在，就是因為不同公司支付股利的邊際收益不同，而投資者獲得股利收入的稅負(fù)是遞增的(隨股利水平)，因此，具有較好前景的公司就必須支付較高股利，直至股利支付的邊際收益與邊際成本，(稅負(fù)成本)相等，此時，公司股票市場價格也因為最佳股利的顯示升至其內(nèi)在價值水平。
第三派，成本理論認(rèn)為股利支付的最佳水平應(yīng)是股利支付降低的成本等于股利支付的稅負(fù)成本時的水平。如圖1所示，MC1表示股利支付的邊際成本，它漸次遞增說明隨股利水平的提高，邊際稅率不斷提高。MR1表示股利的邊際收益，即因股利支付而降低的成本，比如管理層更加賣力為股東利益著想;管理層更具有創(chuàng)新意識;管理層少“揩油”了等等。一開始，單位股利支付所降低的成本不斷提高，說明此階段股利支付的效用遞增;當(dāng)股利支付水平已達(dá)到Q0時，公司的問題已弱化，相應(yīng)的，再提高股利的邊際效用開始下降。根據(jù)西方經(jīng)濟(jì)學(xué)中的利潤最大化原理，若把股利看成公司經(jīng)營中一個投入要素，則圖中MC1與MR1的交點(diǎn)A1所代表的股利水平Q1就是成本理論所認(rèn)為的最佳股利支付水平。
上述三種觀點(diǎn)分別從投資機(jī)會、市場表現(xiàn)和降低成本的角度提出了最佳股利支付水平。這些最佳股利支付水平分別就某一方面而言都是合理的，但作為一個公司整體而言，則都有以偏概全的不足。不過，上述三種關(guān)于最佳股利水平的確定給我們提供了一種思路。若把股利支付的各種效用綜合起來就可以給出公司股利支付的效用函數(shù)，同樣，把股利支付的各種成本匯總起來，就可得出公司股利支付的成本函數(shù)。我們?nèi)舭压衫Ц蹲鳛楣窘?jīng)營中的一種“生產(chǎn)要素”投入，股利支付的最佳水平理論上應(yīng)存在，處于股利支付的邊際成本與邊際效用相等時水平。股利支付的各種效用包括；
(1)降低成本。
(2)當(dāng)公司投資機(jī)會較少時，提高投資者效用。因為公司現(xiàn)金增多時，會出現(xiàn)過度投資現(xiàn)象，而把這多余現(xiàn)金派發(fā)給股東，股東可另作高收益率投資。
(3)擴(kuò)大籌資渠道，股利支付可顯示公司未來前景。
股利支付顯示公司有一好的發(fā)展前景，公司股價提高，增發(fā)新股，配股價就可確定在較高水平。股利支付所涉及的成本包括；
(1)稅收成本。
(2)融資成本的提高。當(dāng)公司面臨投資機(jī)會時，由于股利支付，公司不得不通過外部融資，如增發(fā)新股、配股、舉債等，而現(xiàn)代財務(wù)理論普遍認(rèn)為外部融資成本要高于利潤留存。
(3)中介費(fèi)用。股利發(fā)放、籌資都要聘請相關(guān)的中介機(jī)構(gòu)，如會計師事務(wù)所、投資銀行等，而這些中介機(jī)構(gòu)的參與就會涉及相關(guān)的中介費(fèi)。
綜合這些考慮，我們也可以給出公司作為一個整體的股利支付變量的邊際效用曲線(MR)和邊際成本曲線(MC)，如圖2。曲線MR與曲線MC的交點(diǎn)A相對應(yīng)的股利支付水平Q為公司最優(yōu)股利支付水平。
二、中國公司適度股利分配政策的內(nèi)涵及其特征根據(jù)效益最大化原理所確定股利支付水平，雖然是最優(yōu)的股利水平，也是公司管理層理論上應(yīng)該認(rèn)可1的最優(yōu)選擇，但是選擇這一最優(yōu)方案存在著許多限制因素。這主要體現(xiàn)在前述的邊際效用曲線和邊際成本曲線的確定上。
股利支付的成本函數(shù)中稅負(fù)成本、中介費(fèi)用相對較好計算，但籌資成本的提高卻是因公司各方面的情況及資本市場特定環(huán)境共同引致的，其中有多少是因為支付股利產(chǎn)生的就很難區(qū)分，因而股利支付的成本函數(shù)理論上存在而實際操作中真正定量確定有一定的難度。相對比而言，股利的效用函數(shù)確定難度更大，比如說因股利支付而導(dǎo)致的成本降低一項，因為成本降低轉(zhuǎn)化為股利的效用是通過管理層更加賣力為股東財富著想而帶來的公司價值的提高實現(xiàn)的，這里就存在兩個問題；
其一，管理層賣力的程度、為股東財富考慮的成份有多大、對公司投資的開創(chuàng)性如何等等本身極難衡量，內(nèi)部人會把種種“揩油”行為解釋為公司經(jīng)營發(fā)展的需要。
其二，成本的降低是導(dǎo)致公司價值提高的各種因素之一，成本降低與因之而提高公司價值之間難以形成固定的定量關(guān)系。因此，前述的由股利支付的邊際成本曲線與邊際效用曲線的交點(diǎn)所形成的最優(yōu)股利水平理論上存在，但在現(xiàn)實生活中是難以確定的。我們只好退而求其次，選擇次優(yōu)方案，尋求適度的股利支付政策。對于中國公司而言，適度股利分配政策可概括為；在目標(biāo)的負(fù)債資本，滿足公司盈利性投資需求而能達(dá)到融資成本最低、股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，進(jìn)而實現(xiàn)公司價值較大幅度提高的可操作性的股利政策。具體而言，中國公司適度股利分配政策應(yīng)具有以下基本特征；
1.適度股利政策的目標(biāo)是實現(xiàn)公司價值的較大幅度提高，滿足公司盈利性投資需求、降低融資成本、實現(xiàn)股權(quán)結(jié)構(gòu)穩(wěn)定等都是服務(wù)于這一目標(biāo)的。針對中國資本市場不成熟的實情，公司股票價值的表現(xiàn)形式——股票內(nèi)在價值頻繁波動，簡單地把“市場價值最大化”作為適度股利政策的目標(biāo)操作具有一定的不合理性。我們有必要對“公司價值”作進(jìn)一步具體界定，在操作上可選擇兩項財務(wù)指標(biāo)來替代。
(1)每股凈資產(chǎn)。每股凈資產(chǎn)是指公司股份的當(dāng)期每股實際價值，公司帳面價值即等于每股凈資產(chǎn)與普通股發(fā)行數(shù)之積。與公司市值相比，由每股凈資產(chǎn)套算得來的公司帳面價值更能反映公司實際投資價值，尤其是在投機(jī)很強(qiáng)的股票市場上，受市場信息的影響，股票價格劇烈上下震蕩，若以市場價來衡量公司價值，彈性太大，顯然不符合公司經(jīng)營的實際情況;若以每股凈資產(chǎn)來匡算公司帳面價值，則不會使公司價值容易受外界因素干擾，可以真實地反映公司現(xiàn)在價值幾何。在這一點(diǎn)上，以每股凈資產(chǎn)價值最大化代替公司市場價值最大化，“擠出”了由市值最大化產(chǎn)生的“泡沫”。每股凈資產(chǎn)最大化還可以較好地綜合反映公司各方當(dāng)事人的利益。
首先，從公司經(jīng)營者的角度來說，每股凈資產(chǎn)最大化促使其改善經(jīng)營管理，提高資本經(jīng)營效益，努力使公司價值增值。在這一點(diǎn)上，每股凈資產(chǎn)最大化與市值最大化及利潤最大化都是不矛盾的。因為每股凈資產(chǎn)的較大增值意味著公司利潤量較多，利潤量的增加會使公司在投資者心中的價值上升，從而導(dǎo)致公司股票市價上漲，也達(dá)到最大化。這時的公司市場價值最大化有了公司實績作為支撐基礎(chǔ)，不再是無源之水、無本之木?？梢?，每股凈資產(chǎn)最大化在克服了市場價值最大化中非理性因素的同時，與市場價值最大化又取得比較好的統(tǒng)一。
其次，從投資者角度來講，每股凈資產(chǎn)最大化既體現(xiàn)了投資者投資回報的高低，又為投資者投資決策提供了重要參考依據(jù)。每股凈資產(chǎn)越大，說明投者本金的保值性越好、增值的可能性也越大，而投資者在做投資選擇時，總是愿意投向每股凈資產(chǎn)增值快的企業(yè)。
不過，每股凈資產(chǎn)指標(biāo)是對公司歷史價值高低的判斷，至于反映公司未來發(fā)展趨勢，可選擇另一指標(biāo)；利潤增長率。
(2)利潤增長率。企業(yè)利潤取決于銷售價格、制造成本、市場占有率(決定銷售量)等多方面的因素。這些因素的提高又依賴于企業(yè)改善管理、降低產(chǎn)品成本、改進(jìn)產(chǎn)品質(zhì)量和服務(wù)、擴(kuò)大市場占有率等，所以說，企業(yè)利潤率的提高刺激企業(yè)在上述方面積極進(jìn)取。利潤增長率是一個比例性指標(biāo)，與利潤額相比，更能動態(tài)地反映企業(yè)發(fā)展的狀況。例如在其他條件不變的情況下，公司本期利潤200萬元，在同行業(yè)中可能算是很高的利潤額了，但若與本公司上期利潤300萬元相比，卻是利潤下降了。造成企業(yè)利潤下降的原因可能是企業(yè)產(chǎn)品競爭力下降、市場占有率萎縮或由于經(jīng)營不善導(dǎo)致成本提高等，而這一切又都代表著企業(yè)的發(fā)展?jié)摿Σ糠謫适??？梢娭挥锌v向地比較企業(yè)利潤狀況，才能發(fā)現(xiàn)企業(yè)的發(fā)展?jié)摿?，確定其實際投資價值，使對企業(yè)價值的考慮從短期走向長期。
2.適度股利政策并非某種固定模式，它因公司而異。任何一家公司都會因其自身的特點(diǎn)、所處的特定環(huán)境而存在一種僅適合于該公司的股利政策，亦即不存在一種適合于所有公司的股利分配政策。關(guān)于這一點(diǎn)美國波克夏·哈斯威公司絕無僅有的股利政策是一個重要例證。按一般美國公司的做法，前景越好、業(yè)績越好的公司股利水平相應(yīng)也會較高，而不分配公司往往是虧損公司。但哈斯威作為一家業(yè)績卓著的公司長期以來堅持既不分紅也不分股的股利政策，以至于1998年底該公司總股本仍僅226萬股，而股價已近每股8萬美元。對這樣一種股利政策，哈斯威公司的董事長巴菲特作如此解釋；
其一，分股將使新的投資者更容易購買波克夏的股票，也便于現(xiàn)有持股者的拋售。因此，巴菲特認(rèn)為，他并不想要波克夏的股票處于投機(jī)者的控制之下，而一個高到極端價位的股票，就是最為有效的制止投機(jī)的方式。其二，不分紅避免了股東與公司被雙重征稅，并且也不必在支付股利上費(fèi)什么精力，可以把紅利重新投資以獲取更多的收益。
其三，公司投資機(jī)會眾多，贏利率極高，股東們投資于波克夏公司比投資于其他領(lǐng)域更賺錢。同時巴菲特也表示，如果他發(fā)現(xiàn)他的股東們能夠找到比投資于波克夏更賺錢的方式，他會在那時候臨時支付紅利。再比較分析中國的兩家績優(yōu)公司；春蘭股份、四川長虹，發(fā)現(xiàn)它們股利分配政策截然不同。春蘭股份側(cè)重派發(fā)紅利，而四川長虹側(cè)重高比例送紅股，但兩公司經(jīng)營業(yè)績都持續(xù)保持在較好的水平(如表 1所示)，而且也給投資者提供了較高的投資回報率。以四川長虹為例，如果1996年1月以7.40元的價格持有1000股長虹作長期投資，那么到了三年后的1999年1月底，歷經(jīng)了期間的送股、派息和配股后，持股數(shù)量增為3952股，持股成本為10340元，而股票市值則達(dá)到了64695元，投資回報率高達(dá)530%。同樣的測算，投資春蘭股份同期投資回報率高達(dá)330%。截然不同的兩種股利分配政策分別支撐了兩公司業(yè)績的持續(xù)增長及其在資本市場上的良好表現(xiàn)，說明這兩種股利分配政策對于這兩公司而言都不失為一種適度的股利分配政策。
3.適度股利分配政策是一個階段性連續(xù)的概念，亦即對于某一家公司而言，適度股利分配政策不是一個年度概念，而應(yīng)是在一產(chǎn)業(yè)周期內(nèi)保持相對穩(wěn)定。不過也不等于說適度股利政策是一成不變的，應(yīng)隨公司發(fā)展階段的更替而作相應(yīng)的調(diào)整。
(1)處于初生期企業(yè)、公司的適度股利分配政策——低股利加額外股利的高彈性股利政策初生期企業(yè)、公司對其所處的市場環(huán)境只能通過理性預(yù)期加以了解，不能對市場條件、產(chǎn)品銷路有很精確的判斷，也就是說，由于經(jīng)驗的不足，不能對經(jīng)營收益有準(zhǔn)確的測定。剛剛建立的新企業(yè)投資目標(biāo)已確定，不用立即去尋找其它投資機(jī)會，利潤留存比例可適當(dāng)小一點(diǎn)，利潤中大部分用于分發(fā)紅利，以吸引投資者關(guān)注本企業(yè)，有利于樹立企業(yè)在公眾中的形象，所以推行低股利加額外股利的高彈性股利政策較符合企業(yè)與投資者雙方的利益。從企業(yè)來說，低股利可使企業(yè)在經(jīng)營收益不甚理想的情況下也能兌現(xiàn)股利，不至于破壞企業(yè)在公眾中的形象。而收益頗豐時，可以向股東發(fā)放額外股利，鼓勵公眾投資熱情。從投資者來說，在有固定收入保證的前提下，有獲得意外股利收入的希望。兩者都會對股利政策表示滿意。
(2)成長型企業(yè)的適度股利政策——剩余股利政策
成長型的特征是；由于經(jīng)營得當(dāng)，企業(yè)規(guī)模擴(kuò)張的要求強(qiáng)烈，企業(yè)面臨的投資機(jī)會較多，如果能獲得充足的資本，企業(yè)發(fā)展速度就能加快。同時，企業(yè)盈利能力增強(qiáng)，利潤額連年有增。此階段企業(yè)需集中力量，竭力以最低成本獲取足夠多的資金來源，最有效的措施便是大量留存利潤，用自有資本，避免舉債或多分股利，因為舉債成本較高。那么實行剩余股利政策的低股利是否使股利貼現(xiàn)模型決定的公司價值也過于低呢?從實際情況來看，高成長型企業(yè)的股票價格通常是較高的，但是這與股利貼現(xiàn)決定的股票市值的原理并不相悖，因為對于成長型企業(yè)來說，股利與股價之間的關(guān)系已經(jīng)被企業(yè)以“發(fā)展第一、兼顧股利”的政策所弱化了，股息作為股價形成的基礎(chǔ)地位和作為評價水平的客觀標(biāo)準(zhǔn)已經(jīng)喪失，并轉(zhuǎn)而為企業(yè)收益所代替，即股票價格的計算公式轉(zhuǎn)化為；
由股票利息率公式可知，在企業(yè)收益中，利潤留存比例十拿九穩(wěn)是決定股票利息率的關(guān)鍵。成長型企業(yè)在獲得大量利潤的情況下，提高利潤留存比例相應(yīng)地降低了股票利息率，減少了企業(yè)利潤外流。巨額利潤以利潤留存形式進(jìn)行再投資，無疑會優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，促進(jìn)企業(yè)的高速發(fā)展。這種具有巨大發(fā)展?jié)摿Φ钠髽I(yè)所發(fā)行的股票常被稱為“成長股”，成長股價格的形成，主要是以投資者對企業(yè)未來發(fā)展的預(yù)期以及在此基礎(chǔ)上形成的成長股的市場供求為依據(jù)的，其形成機(jī)制是；投資者預(yù)見到企業(yè)在未來具有巨大的發(fā)展?jié)摿蜐撛谑找?，預(yù)期企業(yè)股票收益率降低，說明該企業(yè)的股票價格將有進(jìn)一步上漲的空間，因此預(yù)期股票投資價值大。良好的預(yù)期投資價值使該股票供求關(guān)系發(fā)生變化，最終在供求均衡點(diǎn)形成長期股價。成長型企業(yè)投資價值主要表現(xiàn)在；預(yù)期股息收益的增加;企業(yè)向股東分配股票股利的預(yù)期;預(yù)期由股價上漲所獲得的資本利得，即由于成長股巨大的發(fā)展?jié)摿赡苁蛊鋬r格上漲，投資者可以在二級市場拋售股票獲得溢價收益。
每個人活在這個世界上都是需要財富的，因為我們每天都要面臨各種各樣的消費(fèi)，這些消費(fèi)可以滿足我們生存的需求、進(jìn)步的需求、享受的需求以及虛榮的需求，等等。沒錯，這些需求就是《憤怒的小鳥》游戲里那些兇惡的綠皮豬，需求的滿足都是以消耗一只只財富小鳥為代價的。你必須依靠財富的小鳥才能應(yīng)付鋪天蓋地的綠皮豬們。
你的每一筆收入來源都是一顆被綠皮豬偷走的鳥蛋，大部分人只有一個蛋――工資收入，小部分人還有其他的蛋，諸如兼職收入、理財收入、租金收入等其他收入?？偠灾?，你手中擁有的蛋越多，你擁有的財富來源也就越多。
這些珍貴的蛋會孵化出無數(shù)的財富小鳥，這些小鳥就是你的顯性財富，是你錢包里的現(xiàn)金、銀行里的存款、手里的固定資產(chǎn)……不用說你也知道，這些財富小鳥非常重要，小鳥家族的興衰決定了你的財富健康指數(shù)?？梢赃@么說，你的收入來源越多，你擁有的資金流越穩(wěn)定，你的財富健康指數(shù)也就越高。
別以為我在說游戲里的事情?？纯瓷磉?，你會驚異地發(fā)現(xiàn)，原來自己，或者說我們大部分人，都是正在被綠皮豬偷去鳥蛋的人！綠皮豬可不止一頭兩頭，他們總喜歡成群結(jié)隊地出現(xiàn)，貪婪而且狡詐。要想消滅綠皮豬，奪回那些本該屬于你的財富金蛋，沒人幫得了你，你只能靠自己。
面對不同的財務(wù)難題，我們必須用不同的理財手段
你是否感到工資收入明明在不斷上漲，但未來的生活開支卻像一塊厚厚的黑幕擋住了通往幸福的道路，使人煩躁、焦慮、無所適從？
其實這一塊塊黑幕就像綠皮豬的城堡，并非鐵板一塊，而是由不同特性的材料建成的。比如一些較為零散的支出就像玻璃一樣，看起來龐雜且無序，而實際上只要通過簡單的復(fù)利理財就能輕松地解決。對于日常理財而言，最好的武器就是記賬，加強(qiáng)對資金的控制力度。同樣的，對于生活中一些重大的花銷（如購房），一種理財方式的效果是有限的，這時就要多多考慮通過組合式的理財思路解決這個難題。
股票，儲蓄，基金……投資前我們先要了解各種理財項目
大多數(shù)人手上都沒有百萬元、千萬元的現(xiàn)金可供無所顧忌地投入到理財市場，我們只能將有限的資金投入到利益最大、成功概率最高的理財項目中去。
大多數(shù)人的職業(yè)可能是教師、廣告人、工程師、銷售員、服務(wù)人員等，而不是理財師或者股票、基金的操盤手，我們不可能將所有的資金孤注一擲地放在同一個理財項目上；并且由于缺乏專業(yè)能力，我們不可能通過一個理財項目達(dá)到完美理財預(yù)期的效果，這正如小鳥的團(tuán)隊一樣，大多數(shù)小鳥都不具備泰坦那樣一網(wǎng)打盡的能力。
我們在有意識地進(jìn)行理財活動之前，先要了解各種理財項目。不管是股票、儲蓄，還是基金，它們都是我們的親密戰(zhàn)友。只有深入地了解它們的運(yùn)作機(jī)制和特點(diǎn)，我們才能與它們并肩戰(zhàn)斗，并為達(dá)成最終目標(biāo)奠定堅實的基礎(chǔ)。
隨時調(diào)整理財?shù)慕嵌群土Χ?/p>
理財是一個絕對動態(tài)的過程，根據(jù)自己的生命周期適時地調(diào)整理財角度是一件很有必要的事情。雖然這可能讓你不舒服，因為你不愿意管幾十年后的事情，你只想快速地在賬戶余額后面加零，但我還是要提醒你一聲。
具體來說，有兩個攻擊角度能達(dá)到這樣的效果，一是最大限度地提高自身的能力，為將來事業(yè)成長奠定必要的基礎(chǔ)；二是培養(yǎng)良好的理財意識，有能力的人在什么時代都不會吃虧，擁有良好理財意識的人在任何時代都能過上舒適的生活。
人們愛問：有沒有一種風(fēng)險非常小而收益特別高的理財方法？不能說絕對沒有，但這一定是有條件限制的。你要風(fēng)險小，收益就多半受限，比如儲蓄；你要收益高，風(fēng)險就相對比較高，比如股票、基金；要求風(fēng)險小，又希望收益高，那么投資門檻一定不低，比如PE（私募股權(quán)）。收益高、風(fēng)險小、門檻低三個條件同時滿足，至少目前我還沒發(fā)現(xiàn)有這樣的理財產(chǎn)品和方法。
世上沒有包賺大錢的理財產(chǎn)品和方法，我們不能指望一勞永逸地解決所有理財難題，儲蓄、基金或保險各有利弊，這就需要我們掌握好方向，并且保持持續(xù)不斷的調(diào)控力。
在正確的時間做正確的事
在正確的時間做正確的事是造物主賦予所有生命的一筆寶貴財富，而人類又把這種生存智慧投射到《憤怒的小鳥》游戲中一個個鮮活的游戲角色中去，令這個游戲既容易上手，又具有挑戰(zhàn)性，促使人玩下去。
每個人都知道要理財，但對于具體怎么利用時間理財卻沒有清晰的概念。我們的目標(biāo)是利用貨幣的時間價值減少支出，同時增加收益。這就像黑炮放棄已經(jīng)送到嘴邊的小個綠皮豬，在最合適的時間引爆自身一樣，最后達(dá)到了既消滅綠皮豬又減少隊友傷亡的最佳效果。
實際上，我們要想盡可能多地獲得投資收入，改善家庭的財務(wù)狀況，那么越早開始投資收益就越大。因為貨幣的時間價值是復(fù)利的一個重要的延伸，它所具有的增值潛力足以讓任何人震驚。盡可能地延長這條利益線條是普通人實現(xiàn)財務(wù)進(jìn)階的重要手段。我們賺錢不容易，投資寄托了我們太多的感情，誰都想盡可能多地獲取收益。既然不能在收入上實現(xiàn)大幅攀升，與其東一榔頭西一棒槌地追逐各種快速致富方式，不如沉下心來，在貨幣的市場價值方面做些文章，選定一個收益穩(wěn)定的理財產(chǎn)品，長期持有個二三十年 ，也會有不錯的收成。
對于股票投資的時機(jī)選擇問題，首先，我們可以用基本的時間邏輯來審核上市公司，比如有些上市公司，一看就華而不實，根本沒有靠譜的主營業(yè)務(wù)收入，概念又特別的多，我們就可以直接將它們過濾掉。如果上市公司符合時間邏輯，而且我們只有這一種選擇目標(biāo)，那就可以直接下手了。如果我們可選的目標(biāo)有好幾種，可以采取由高到低的排序方法，衡量時機(jī)成熟的可能性有多大。
通過借勢的方法，變錢生錢為人生錢
讓錢直接生錢的過程固然美妙，但對于我們大多數(shù)普通人而言，本金、收益率、市盈率、風(fēng)險系數(shù)等枯燥的數(shù)字十分無趣，我們只是出于現(xiàn)實的巨大壓力才被動地和它們打交道。理財真的只能是以這樣一種枯燥的方式呈現(xiàn)在我們面前嗎？
答案顯然是否定的。當(dāng)我們停下匆忙的腳步，會發(fā)現(xiàn)還有一些方法也能達(dá)到理財?shù)男Ч鼈冏裱氖橇硗獾囊环N理財思維――變錢生錢為人生錢。
錢生錢就像小鳥對綠皮豬的直接殺傷，簡單明確。這種形式必須有，也會收到一些不錯的效果。而人生錢則像砸死大量綠皮豬的次級傷害，依靠的是環(huán)境資源，是人脈，四兩撥千斤。在人生錢的理財思維中，我們要記住最重要的一點(diǎn)：任何依賴的工具和方法都有不小的風(fēng)險，只有投資自己才是穩(wěn)賺不賠的。
沉著應(yīng)對變化，接受新鮮事物
你是否覺得，自己已經(jīng)對各種理財項目的特點(diǎn)有了充分的了解，但總是感到一股隱隱的憂慮環(huán)繞在身邊，揮之不去？你是否通過各種努力累積了一定的財富，但還是感到有些頭疼和焦躁，不知道怎么應(yīng)對已經(jīng)發(fā)生重大變化的財務(wù)狀況，無所適從？
要想從容地應(yīng)對生活中的財務(wù)變化，首先要做到合理調(diào)節(jié)現(xiàn)金流。不管你面前擺著多少種理財選擇，也不管它們帶給你的誘惑有多么強(qiáng)烈，你首先要做的都是抓住一個關(guān)鍵性的支點(diǎn)，這個支點(diǎn)就是現(xiàn)金流――永不斷檔的現(xiàn)金流。
我們對于現(xiàn)金流量必須有一個調(diào)節(jié)意識，當(dāng)有大塊開支的時候，調(diào)高流量水平，以備不時之需；而當(dāng)沒有大塊開支的時候，就應(yīng)該相應(yīng)調(diào)低流量水平，以沖抵調(diào)高時帶來的損失。做到高低相濟(jì)。
其次，我們還要學(xué)會富人的財富思維。窮人和富人的區(qū)別在于：窮人總在苦苦尋覓本不存在的溫床，幻想一夜暴富、一勞永逸；而富人卻在不斷地自我放逐過程中變得越來越強(qiáng)大。
富人雖然也想擁有一張溫床，但他們明白根本就沒有絕對的溫床存在，因此他們會從別人艷羨不已的崗位上毅然決然地離開，對大家一致追捧的理財產(chǎn)品保持絕對的克制。總之，他們會和自身的惰性展開永不停歇的戰(zhàn)斗，將自我不斷地放逐到那些暫時還少有人關(guān)注的領(lǐng)域和項目上面。
一、PV、DAYS360、IRR函數(shù)簡介
作為一般投資者，在進(jìn)行債券投資決策之前，若借助上述模型進(jìn)行債券估值時計算過程過于繁瑣，尤其是在投資者期望報酬率、距債券到期日的天數(shù)經(jīng)常發(fā)生變動的情況下，更是如此。其實，借助EXCEL中的PV、DAYS360、IRR函數(shù)就能將繁瑣的過程變得快捷方便。以上海汽車(600104)在2007年發(fā)行的上汽債(126008)為例，上海汽車2007年12月19日發(fā)行的分離交易可轉(zhuǎn)債票面金額為每張100元人民幣，平價發(fā)行，債券期限6年，票面利率為0.8％，每張債券的最終認(rèn)購人可同時獲得發(fā)行人派發(fā)的3.6股認(rèn)股權(quán)證，信用狀況較好，該債券上市交易日為2008年1月8日。
(一)PV函數(shù) PV函數(shù)主要用于確定債券的價值。其語法格式為：PV(rate，nper，pmt，fv，type)。其中，Rate為各期利率；Nper為期限，即該債券的付息總期數(shù)；Pmt為各期所應(yīng)支付的金額，如每期的利息金額；Fv為未來值，即債券本金。Type的參數(shù)為數(shù)字0或1，用以指定各期的付款時間是在期初還是期末。在債券估值中，假設(shè)利息的支付均在期末進(jìn)行，TYPE的參數(shù)為0或省略。依據(jù)上汽債的基本材料，上汽債在發(fā)行日的價值為：100×0.8％×(P／A，I，6)+100×(P／F，I，6)。其中，I為投資者期望報酬率，則PV表現(xiàn)為投資者心理價格，是投資者愿意為之付出的最高價格。若I為社會平均報酬率，則PV表現(xiàn)為債券內(nèi)在的價值，是社會對該債券的估值。假定I的取值為7％，利用在EXCEL可以快捷地得到債券的估價，見表1。在單元格C5中輸入“=PV(B4，6，0.8，100)”，可以得出投資者期望報酬率為7％時，投資者對該債券的估價為70.45元(注：表中負(fù)號是Excel自動計算結(jié)果，代表投資者資金的流出，在估值考慮時，可以將負(fù)號去掉，或是采用ABS函數(shù)“=ABS(PV(B4，6，0.8，100))”將負(fù)號去除，下同)。其中，6為債券期限，0.8是按面值計算的債券利息，100是指債券到期時收回的本金。即當(dāng)投資者以低于70.45元的價格在發(fā)行日購入該債券，持有到期，將會獲得或高于7％的到期收益率。該函數(shù)的實際意義在于能根據(jù)債券未來的現(xiàn)金流，結(jié)合投資者期望報酬率來計算符合投資者合理的價位；或是在目前的價位上進(jìn)行投資，測算出投資者獲得的投資報酬率。
(二)DAYS360函數(shù)DAYS360函數(shù)是按照一年360天的標(biāo)準(zhǔn)，計算出兩個日期間相差的天數(shù)。其語法格式為：DAYS360(start_date，end_date，method)。其中，Start_date和end_date是用于計算期間天數(shù)的起止日期。Method為一個邏輯值，可以省略，用該函數(shù)求出上汽債發(fā)行日與上市日之間的間隔天數(shù)，見表2。在單元格c3中輸入“=DAYS360(B1，B2)”，即能求出兩者之間間隔的天數(shù)為19天。但用該函數(shù)計算出的天數(shù)，是以一年為360天的標(biāo)準(zhǔn)計算。該函數(shù)可以幫助投資者計算出債券購買日與出售日或到期日之間的間隔天數(shù)，從而有助于計算債券投資的持有收益率。
(三)IRR函數(shù)IRR函數(shù)主要用于確定債券投資到期收益率，它表示債券投資的內(nèi)含收益率。其語法格式為：IRR(values，guess)，Values為數(shù)組或單元格的引用，必須包含至少一個正值和一個負(fù)值，用以計算返回的內(nèi)部收益率；Guess為對函數(shù)IRR計算結(jié)果的估計值，該參數(shù)可以省略。以上汽債為例，假如投資者在債券發(fā)行日即以70元的價格購入該公司債券，每年獲得0.80元的利息收益，到期收回本金，則其到期持有收益率為7.12％，見表3，資金流出以負(fù)號表示。在C3單元格中輸入“IRR(B2：H2)”，即可求出該投資的內(nèi)含報酬率為7.12％。表示投資者若以70元購入該債券并持有到期，該投資每年能給投資者帶來7.12％的收益，但該函數(shù)只適用于每期間隔時間相等的情況下使用。當(dāng)投資者變更表中B2單元格數(shù)值時，其內(nèi)含收益率會隨之變化。因此，該函數(shù)有利于投資者測算以不同價格投資時，其投資行為所帶來的投資收益率，從而便于投資者以符合自身期望報酬率的價格購買或出售債券。
二、Excel函數(shù)在債券投資中的應(yīng)用
在債券投資過程中，投資者通常會考慮以下五個方面的問題：
(一)債券發(fā)行日：是否需要在發(fā)行日進(jìn)行債券投資投資機(jī)構(gòu)對上汽債的保守估計的收益率為6.8％～7.2％。將該數(shù)值區(qū)域作為投資者期望報酬率的上下限區(qū)間。利用PV函數(shù)在單元格c5中鍵入“=PV(B1，B2，B3，B4)”，即可求出發(fā)行日該債券的價值為71.22元，見表4。若在單元格B1中鍵入7.2％，則債券的價值為69.68元。即按照當(dāng)前投資者期報酬率在6.8％～7.2％，該債券的價值在69.68―71.22元區(qū)間內(nèi)。即隨債券附送的3.6份認(rèn)股權(quán)證在二級市場的價值至少要達(dá)到28.78～30.32元(即發(fā)行價減去債券部分的價值)，投資者才能達(dá)到其期望報酬率。如果投資者分析，該部分的認(rèn)股權(quán)證在市場價格中會高于28.78―30.32元，則完全可認(rèn)購該債券。
(二)債券上市日：債券上市參考價是否適宜投資上汽債于2008年1月8日上市交易，這時，投資者會考慮上市的開盤價，并借助PV函數(shù)得出上汽債上市日的價格，即求其現(xiàn)值。首先，確定折現(xiàn)率，選取的折現(xiàn)率應(yīng)為社會平均報酬率，可以將5年期的國債利率作為投資者平均投資報酬率。如果考慮風(fēng)險因素，投資者也可
以給予一定的風(fēng)險溢價，以投資機(jī)構(gòu)對上汽債的保守估計的收益率為6.8％－7.2％作為投資者的投資報酬率。其次，投資者利用DAYS360函數(shù)求出上市日至到期日之間的天數(shù)，然后換算成年數(shù)，再利用PV函數(shù)求出債券的現(xiàn)值，即為上市參考價格，見表5。在B列相應(yīng)的單元格設(shè)置好計算公式后，投資者只需在單元格B7中錄入其期望報酬率，債券的估價結(jié)果就可得出。表中顯示，在2008年1月8日上市日，若投資者期望報酬率為7.2％，債券每期利息為0.8，持有到期的情況下，其債券價值為69.90元(注：表中負(fù)號是Excel計算結(jié)果，代表投資者資金的流出，在估值考慮時，可以將負(fù)號去掉)投資者以等于或低于該價格購入債券，就可獲得或高于7.2％的收益率。最后，用投資者個體的期望報酬率作為折現(xiàn)率，求出符合投資者獲利目標(biāo)的投資價位待債券價格出現(xiàn)，即可達(dá)到預(yù)期目標(biāo)。
(三)債券流通日：加倉購買或減磅操作債券上市交易之后，投資者面對上下波動的價格，往往要做出相應(yīng)的決策，采取加倉購買或減倉操作。實質(zhì)上，在債券流通期間，投資者操作依據(jù)有兩個：一是投資者自身期望的投資報酬率。以投資者自身期望投資報酬率折現(xiàn)計算的債券價格為投資者入市的最高限價，只要市場價格低于最高限價，投資者可進(jìn)行加倉操作，從而達(dá)到或超過自身的期望報酬率；二是無風(fēng)險投資報酬率。以無風(fēng)險投資報酬率折現(xiàn)計算的債券價格為投資者減磅操作的預(yù)警信號，市場價格一旦接近或超過該價位，則意味著債券價格上漲將缺乏后力。
(四)債券流通日：當(dāng)前價位對應(yīng)的到期收益率投資者十分關(guān)注的是，目前的債券價格發(fā)生較大的波動是否已達(dá)到或獲得投資者期望的報酬率，此時的操作將會給投資者帶來多少收益率，如何計算債券流通日的債券投資的收益率，投資者可以借助IRR函數(shù)或是采用“測試法”進(jìn)行計算求解。其一，利用IRR函數(shù)求解。利用IRR函數(shù)求債券投資收益率有一個限制條件，即計算的期間必須是整年或整月。它主要適用于在債券發(fā)行日或是在距債券到期日為整年整月時使用。其二，利用測試法求解。在實際債券投資決策中，投資者決策日距債券到期日往往不是整數(shù)倍。因此，可以采用“測試法”進(jìn)行決策。測試法的基本思路是，按照估計的折現(xiàn)率求出各期現(xiàn)金流入(利息或本金)的復(fù)利現(xiàn)值之和，作為投資當(dāng)日的債券估計價格，并將估計的價格與市場實際價格進(jìn)行對比，直至測試到兩者接近甚至為零時，這時的折現(xiàn)率即為投資者當(dāng)前價位購入債券時所能達(dá)到的收益率。
盡管國內(nèi)學(xué)術(shù)界就這一問題已經(jīng)有了一定的研究，并在此基礎(chǔ)上提出了一些有建設(shè)性的意見，但是，這一問題仍然存在并將在相當(dāng)長的一段時期內(nèi)繼續(xù)困擾我國轉(zhuǎn)軌中的企業(yè)。因此，筆者希望就這個問題進(jìn)行進(jìn)一步的深入研究，結(jié)合轉(zhuǎn)軌經(jīng)濟(jì)這個邏輯出發(fā)點(diǎn)和既定的歷史現(xiàn)實，希望能從中找到問題的癥結(jié)所在，為今后的企業(yè)改革提出有益的建議。
一、資本結(jié)構(gòu)相關(guān)概念解析
（一）資本結(jié)構(gòu)
資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的構(gòu)成中權(quán)益資本與負(fù)債資本兩者各占的比重及其比例關(guān)系。資本結(jié)構(gòu)有廣義和狹義之分。廣義的資本結(jié)構(gòu)是指企業(yè)全部資本的構(gòu)成，不僅包括長期資本，還包括短期資本。狹義的資本結(jié)構(gòu)專指長期資本結(jié)構(gòu)。本文所論述的時廣義的資本結(jié)構(gòu)。
（二）資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化
所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定時期最適宜其有關(guān)條件下，使其綜合資本成本最低，同時企業(yè)價值最大的資本結(jié)構(gòu)。最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)是一種能使財務(wù)杠桿利益、財務(wù)風(fēng)險、資本成本、企業(yè)價值等要素之間實現(xiàn)優(yōu)化均衡的資本結(jié)構(gòu)，它應(yīng)作為企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)。資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化就是指企業(yè)通過籌資、融資等手段，使企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)達(dá)到最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)狀態(tài)的決策過程。
（三）資本結(jié)構(gòu)在企業(yè)中的作用
企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)作為決定企業(yè)整體資金成本的主要因素，決定著企業(yè)治理結(jié)構(gòu)，并代表著企業(yè)的最終控制權(quán)結(jié)構(gòu)。也就是說，企業(yè)資本結(jié)構(gòu)決定了企業(yè)的公司治理結(jié)構(gòu)，并進(jìn)而影響和決定了企業(yè)的經(jīng)營和績效，具體地說：
1、融資方式?jīng)Q定投資者對企業(yè)的控制程度和干預(yù)方式。投資者對企業(yè)控制權(quán)的實施有多種方式，主要表現(xiàn)為事前控制、事中控制和事后控制。不同的融資方式，會影響控制權(quán)的選擇。以股東的控制方式和干預(yù)方式來說，它就會因股權(quán)結(jié)構(gòu)的不同而不同。如果股權(quán)比較集中，投資者擁有大額股份，他就會進(jìn)入董事會，通過“用手投票”來控制和干預(yù)企業(yè)經(jīng)營；而如果股權(quán)比較分散，單個股東的股權(quán)比例很小，投資者就大多通過在資本市場上的“用腳投票”來間接實施對企業(yè)經(jīng)營者行為和重大決策的控制及干預(yù)。
2、資本結(jié)構(gòu)的選擇實質(zhì)上就是法人治理結(jié)構(gòu)的選擇。企業(yè)經(jīng)營者進(jìn)行融資時，為使投資者同意把資本投入到這家企業(yè)，他必須對投資者做出承諾，例如，保證在將來某個時間支付投資者若干報酬或歸還本金。為了提高承諾的可信程度，經(jīng)營者必須采取下列行為之一：承諾在特定狀態(tài)下外部投資者對企業(yè)的特定資產(chǎn)或現(xiàn)金流量具有所有權(quán)；放棄一部分投資決策權(quán)，將之轉(zhuǎn)讓給外部投資者。這兩種選擇代表兩種不同的融資模式，即保持距離型融資和控制導(dǎo)向型融資。相應(yīng)的形成兩種不同的法人治理結(jié)構(gòu)，即目標(biāo)型治理和干預(yù)型治理。
3、在資本結(jié)構(gòu)中，其股權(quán)結(jié)構(gòu)是公司治理結(jié)構(gòu)的基礎(chǔ)。現(xiàn)代公司治理理論認(rèn)為，公司治理結(jié)構(gòu)是用以處理不同利益相關(guān)者之間的利益關(guān)系，以實現(xiàn)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的一整套制度安排。在這種制度安排中，股權(quán)結(jié)構(gòu)是基礎(chǔ)，它決定了股東大會的權(quán)力核心，進(jìn)而決定了董事會、監(jiān)事會和經(jīng)理人員的構(gòu)成及權(quán)力歸屬，也決定了出資人對管理者監(jiān)督的有效性。
二、我國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀及問題
隨著我國市場經(jīng)濟(jì)體制改革的進(jìn)一步推進(jìn)，計劃經(jīng)濟(jì)逐步完成了向市場經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)變，特別是現(xiàn)代企業(yè)制度的逐步建立，我國資本市場取得了巨大的成就，然而就當(dāng)前我國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)現(xiàn)狀來看，股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理、債務(wù)結(jié)構(gòu)復(fù)雜、企業(yè)自有資本比例不當(dāng)、國有上市公司的股權(quán)融資偏好，依然是我國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化中存在的主要問題。
（一）股權(quán)結(jié)構(gòu)不合理
1、股權(quán)過于集中
目前在我國股票市場平均股權(quán)集中度達(dá)到60.39%，遠(yuǎn)超過美國和日本。最大股東的平均持股比例為43.9%（加權(quán)平均值），其中有38.3%的公司最大股東持股比例超過50%，這說明我國的股權(quán)結(jié)構(gòu)一直十分集中，股權(quán)的過度集中，一方面使中小股東由于受到了與會股東最小持股數(shù)量的限制而無權(quán)參加股東大會，不能行使自己的表決權(quán)，從而損害了他們權(quán)益，助長了大股東操縱股票市場投機(jī)行為。另一方面，大股東公司中的絕對控股和相對控股，使股東大會形同虛設(shè)，違背了現(xiàn)代公司產(chǎn)權(quán)主體的多元化和股權(quán)分散化的要求，也無法形成有效的公司治理結(jié)構(gòu)。
2、以國家股、法人股為主體的非流通股比重大
從歷年總股本結(jié)構(gòu)來看，股權(quán)結(jié)構(gòu)呈現(xiàn)著國家股占絕對優(yōu)勢、流通股比例低的狀況。由于公司同作為投資者的國家產(chǎn)權(quán)關(guān)系不清，在經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時期，國有資本投資主體具有不確定性。“政企不分”、“政資不分”問題仍沒有從根本上得到解決。在這種情況下，國有股份過大，又沒有對國有資產(chǎn)的約束和監(jiān)督機(jī)制，勢必會形成內(nèi)部人控制，難以形成有效的公司治理結(jié)構(gòu)。
（二）債務(wù)結(jié)構(gòu)復(fù)雜
企業(yè)的債務(wù)資本從形式上看，也不外乎有以下幾類：銀行貸款、企業(yè)間往來債務(wù)、企業(yè)內(nèi)部形成的債務(wù)等。近二十年來，隨著企業(yè)從計劃經(jīng)濟(jì)體制向市場經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)變，使其債務(wù)資本變得日益復(fù)雜。其復(fù)雜性體現(xiàn)在債務(wù)資本的組成方面，集中表現(xiàn)在以下三個方面：第一，財政性負(fù)債，財政性負(fù)債是由于政府行為而形成的應(yīng)由財政承擔(dān)的各類債務(wù)，對于企業(yè)來說，這些負(fù)債是被動性舉債，其債務(wù)承擔(dān)主體應(yīng)該是政府，而不是企業(yè)。第二、企業(yè)經(jīng)營性虧損造成的負(fù)債，在資本金困難的情況下，企業(yè)為了維持簡單再生產(chǎn)，只有靠負(fù)債籌集資金，資本越少，債務(wù)資本就越大，造成資本結(jié)構(gòu)越不合理的惡性循環(huán)。第三、具有社會普遍性的負(fù)債，眾所周知，三角債從形成到至今已有十多年歷史，其已經(jīng)成為企業(yè)發(fā)展的一個沉重包袱。
（三）企業(yè)自有資本比例不當(dāng)
企業(yè)自有資本(又稱實收資本或股本)籌集的資金占企業(yè)總資產(chǎn)的比例的高低，反映著企業(yè)抵御風(fēng)險的能力和企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動所需要資金中依靠內(nèi)源性融資的程度，反映著企業(yè)的積累情況；其動態(tài)變化反映一企業(yè)資產(chǎn)擴(kuò)張能力和風(fēng)險變化程度。我國企業(yè)自有資本比率普遍較低，多數(shù)國有企業(yè)自有流動資金僅占全部流動資金的7—8%，即使固定資產(chǎn)投資中自有資金略高，但綜合起來也不會超過18%，只相當(dāng)于日本70年代的水平。這主要源于我國傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)體制下的資本金制度殘缺，而改革開放以來，一方面國家撥補(bǔ)企業(yè)資本金受國家財力的客觀限制，另一方面國家的某些改革舉措又加劇了企業(yè)資本金的下降。同時，企業(yè)自我積累機(jī)制并未建立，一方面企業(yè)面臨著國家不斷“抽血”而造成的“貧血”癥日益加重，難以自我積累；另一方面企業(yè)也缺乏內(nèi)在積累沖動。
（四）國有上市公司的股權(quán)融資偏好
由于股權(quán)融資的市場負(fù)信號效應(yīng)，國外上市公司一般把它作為最后的融資選擇，而我國上市公司普遍將股權(quán)融資作為首選的融資方式?？梢?，我國企業(yè)在進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)的決策時，并
沒有充分地考慮其優(yōu)化問題，而重點(diǎn)考慮的是如何才能獲得資金的問題，關(guān)于企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的科學(xué)決策問題，并沒有得到企業(yè)的普遍重視。
三、我國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的成因分析
資本結(jié)構(gòu)不合理是企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營過程中各種矛盾交織作用的產(chǎn)物，是經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)換中多種問題的集中反映，其形成原因既有外部因素，又有內(nèi)部因素，既有歷史問題又有現(xiàn)實問題。
（一）國有企業(yè)產(chǎn)權(quán)制度改革滯后
產(chǎn)權(quán)主體缺位是影響整個國有企業(yè)改革成效的最大障礙之一，也是導(dǎo)致企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理的主要原因之一。綜觀30年來的企業(yè)改革歷程，無論是改革之初的“放權(quán)讓利”，還是后來的“利改稅”、“撥改貸”以及承包經(jīng)營責(zé)任制等，都沒有從根本上觸動企業(yè)的資本生成制度，只是在企業(yè)的產(chǎn)權(quán)制度未根本改變的前提下對企業(yè)經(jīng)營機(jī)制所作的一系列調(diào)整。改革雖然切斷了企業(yè)依賴政府財政融資的資本來源，即政府以行政方式終止了對國有企業(yè)資本的供給，但這是在新的資本生成制度尚未形成的前提下進(jìn)行的，盡管這些措施曾產(chǎn)生過一定的效益，但離開政府資金的無償供給，必然演變?yōu)閲彝ㄟ^銀行對國有企業(yè)進(jìn)行負(fù)債性支持，否則企業(yè)的生產(chǎn)經(jīng)營就難以為繼。從這一制度變遷的效應(yīng)看，由于國有企業(yè)改革側(cè)重于政府對企業(yè)控制的放松，而不是產(chǎn)權(quán)制度的改革，是在企業(yè)不存在產(chǎn)權(quán)主體多元化和利益主體多元化的情況下，擴(kuò)大了企業(yè)的自。由于企業(yè)產(chǎn)權(quán)邊界模糊，產(chǎn)權(quán)主體缺位，經(jīng)營者缺乏必要的產(chǎn)權(quán)約束，在這種情況下，國家銀行的債務(wù)就不具有約束力，這就為企業(yè)過度的負(fù)債擴(kuò)張?zhí)峁┝丝陀^上的環(huán)境和主觀上的動機(jī)。
（二）企業(yè)之間互相拖欠嚴(yán)重
企業(yè)互相拖欠是近幾年困擾企業(yè)資金正常運(yùn)轉(zhuǎn)的突出問題，雖然國家對“三角債”專門組織過清理，但由于整個經(jīng)濟(jì)運(yùn)行秩序沒有得到根本改觀，還有加重之勢，2005年末全國企業(yè)間相互拖欠款達(dá)1.2萬多億元，銀行逾期貸款數(shù)額在千億元以上。不正常的經(jīng)濟(jì)秩序使得企業(yè)之間相互拖欠愈演愈烈，不僅使企業(yè)資金運(yùn)行出現(xiàn)梗阻和滯死，也增加了企業(yè)債務(wù)負(fù)擔(dān)。
（三）資本金后天補(bǔ)充無路
資本金的先天不足需要后天來補(bǔ)充，一般情況，企業(yè)自有資金的補(bǔ)充有兩種渠道:所有者投入和企業(yè)積累。資金供給體制的變化使得企業(yè)靠負(fù)債起家經(jīng)營，但隨著稅制的改革，使得國有企業(yè)幾乎完全斷絕了增加權(quán)益資本的途徑。我國在利潤分配上過多的考慮財政收入，忽略了企業(yè)的長遠(yuǎn)發(fā)展，雖然所得稅率降為33%，但國家做主要投資者還得分利潤，在加上各種費(fèi)用得征收，及地方政府政策的干預(yù)，使得企業(yè)內(nèi)部積累很少，很難用以歸還貸款本金。另外，雖然折舊率提高，正常折舊額應(yīng)該作為積累?？顚Ｓ茫墒谴蟛糠终叟f額企業(yè)又鋪了新攤子，卻又收不回來，企業(yè)無法擴(kuò)大再生產(chǎn)。企業(yè)不進(jìn)行技術(shù)改造，產(chǎn)品打不開市場是“等死”，進(jìn)行技術(shù)改造，又沒有資金投入，完全依靠貸款，形成高負(fù)債經(jīng)營是“找死”，這也是形成企業(yè)資本結(jié)構(gòu)不合理的原因之一。
（四）股權(quán)融資資本成本低于債券融資成本
就中國的證券市場而言，股權(quán)的資本成本卻有可能較小。一方面，上市股權(quán)融資，不僅可以相對容易地將通過股票市場籌集到的資金自由支配，還可以不發(fā)放股利，沒有利潤就不分紅，將公司的風(fēng)險部分轉(zhuǎn)嫁到股票投資者的身上。實際上，我國上市公司的股利發(fā)放水平很低，甚至不發(fā)放股利，從而使企業(yè)通過股票融資的成本更低了；同時，我國上市公司在股利分配政策上一直存在著重股票股利，輕現(xiàn)金股利的狀況，市場參與者相當(dāng)缺乏成本意識，只注重從股票市場炒作獲取的資本利得，這些都助長了上市公司偏好股權(quán)融資。另一方面，由于中國證券市場的特殊性，實際上是對股票的供應(yīng)進(jìn)行限制，造成了股權(quán)融資成本的“軟約束”結(jié)果股票本身“供不應(yīng)求”。使得股權(quán)的資本成本實際上低于債務(wù)的資本。依我國公司法規(guī)定，普通股每股可分配股利最多只能為每股收益的85%，目前我國二級市場市盈率一般在35—60倍之間，以市盈率35倍計算，股利報酬率最大不超過1/35x85%=2.43%。從上市公司招股披露來看，大盤股的發(fā)行費(fèi)用大致是募集資金的0.6%—1.0%，小盤股大致是1.2%，配股的承銷費(fèi)用為1.5%。隨著新股發(fā)行市盈率的市場化，市盈率最高已達(dá)到80多倍，使得新股發(fā)行價格水漲船高，相應(yīng)的發(fā)行費(fèi)用占募集資金的比率下降，其平均值在1%以內(nèi)。企業(yè)增發(fā)新股會稀釋原有股東的股票比重，從而影響股票激勵的效應(yīng)，但這種情況在我國目前基本上不存在。
四、調(diào)整和優(yōu)化我國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的對策
資本結(jié)構(gòu)問題是企業(yè)財務(wù)管理的難題之一，也是國有企業(yè)改革的難點(diǎn)。毫無疑問解決好企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)問題，將有利于國有企業(yè)的改革，使企業(yè)在激烈的競爭中站穩(wěn)腳跟，增強(qiáng)獲利能力，為國家多做貢獻(xiàn)。為此有必要建立完善現(xiàn)代企業(yè)制度，搞好存量與增量的關(guān)系，進(jìn)行有效資本運(yùn)營，改善公司治理結(jié)構(gòu)，優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)。
（一）逐步降低非流通股比例，完善企業(yè)股權(quán)結(jié)構(gòu)
要改善上市公司的融資結(jié)構(gòu)，必須要改變現(xiàn)有的國有股“一股獨(dú)大”股權(quán)結(jié)構(gòu)，提高公眾持股比例，直至最終實現(xiàn)發(fā)行股票的全流通。在當(dāng)前的社會經(jīng)濟(jì)和市場條件下，減持國有股主要通過以下方式：（1）進(jìn)行國有股的回購。股票回購有兩種主要形式：公開市場回購和現(xiàn)金要約回購。國有股的回購有利于上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和治理結(jié)構(gòu)的完善，有利于上市公司市場價值的維護(hù)及實現(xiàn)股東財富的最大化，同時也為非流通股問題的逐步解決提供了思路。（2）將國有股轉(zhuǎn)為優(yōu)先股。將部分國家股轉(zhuǎn)換為具有債和股雙重性質(zhì)的優(yōu)先股，使國有股股東只有優(yōu)先的獲益權(quán)而沒有投票管理權(quán)。也可把國家股轉(zhuǎn)換為累積優(yōu)先股，以保證國有股最大的收益權(quán)。因為國有股不能流通，它不具備普通股的性質(zhì)，把它轉(zhuǎn)化成優(yōu)先股，有利于優(yōu)化公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)和公司的治理結(jié)構(gòu)。（4）賣給投資基金、養(yǎng)老基金和保險公司，并在一定時期內(nèi)不能轉(zhuǎn)讓；或通過協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式賣給大股東。（5）盈利公司的股份向現(xiàn)有股東和新股東公開銷售。另外，要提高企業(yè)高層管理人員的持股比例。國家可以采取股票獎勵、股票期權(quán)、業(yè)績股份等持股型報酬形式，逐步提高企業(yè)經(jīng)營者的持股比例，改變目前上市公司管理層零持股、持股比例極低的局面，以加強(qiáng)對他們的激勵與約束。
（二）企業(yè)加強(qiáng)自身管理，改善公司治理結(jié)構(gòu)
無論是債務(wù)重組、資本運(yùn)營還是利用國家給予的政策性補(bǔ)充資本金，要達(dá)到優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的目的，必須通過企業(yè)的具體經(jīng)營來實現(xiàn)，離開了企業(yè)的有效的經(jīng)營管理，所有的措施都會變得沒有意義。在目前國有企業(yè)內(nèi)部管理欠缺規(guī)范化、制度化，外部缺少適應(yīng)市場經(jīng)濟(jì)條件的監(jiān)督機(jī)制的情況下，企業(yè)經(jīng)營的好壞，在很大程度上取決于有沒有一個好的領(lǐng)導(dǎo)班子，好的公司治理結(jié)構(gòu)。改革開放二十年的實踐證明：企業(yè)之間差距形成的原因除企業(yè)所處的環(huán)境有所區(qū)別外，企業(yè)家的管理水平和公司治理結(jié)構(gòu)是其主要原因之一。
聯(lián)系我國企業(yè)改革的實際，建立現(xiàn)代企業(yè)制度，明確現(xiàn)代企業(yè)制度的核心是我國企業(yè)公司治理結(jié)構(gòu)調(diào)整的關(guān)鍵，但也不能搞“”，“一股到底”，而應(yīng)區(qū)別對待，把競爭性的國營小企業(yè)推向市場，對工藝性的國有大中型企業(yè)則實行所有者多元化、分散化。
1、明確我國公司治理結(jié)構(gòu)中最基本的成份還是建立公司制我國企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的調(diào)整，不可能像國外那樣完全依靠資本市場來進(jìn)行，因為我們還沒有形成一個健全的資本市場和經(jīng)理市場。無論是國家作為所有者還是私人作為所有者，都不能獲得關(guān)于企業(yè)經(jīng)營的充分的信息，因此我國現(xiàn)在已經(jīng)實行的公司化改造的企業(yè)，其股權(quán)實際上并沒有到位。
企業(yè)要加快現(xiàn)代企業(yè)制度的建立，盡快建立健全“產(chǎn)權(quán)明晰、責(zé)權(quán)明確、政企分開、管理科學(xué)”的企業(yè)制度，進(jìn)行以有限責(zé)任公司和股份有限公司為主要形式的公司改制。目前，由于企業(yè)缺乏規(guī)范的公司制企業(yè)的風(fēng)險和壓力，也就使自身喪失了提高效益的動力，加之現(xiàn)在政府財力不足，無法對企業(yè)注資，使得企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)不斷惡化，國有企業(yè)只有真正建立起以股東會、監(jiān)事會和經(jīng)理層為組織結(jié)構(gòu)的管理約束體系，才能形成真正意義上的權(quán)力中心、決策中心和管理中心，企業(yè)完全按照市場經(jīng)濟(jì)進(jìn)行運(yùn)轉(zhuǎn)，按照企業(yè)的實際需求通過多種渠道進(jìn)行融資，使股權(quán)多元化，增強(qiáng)企業(yè)的動力，提高企業(yè)的效益，改善企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。
2、外部市場治理結(jié)構(gòu)存在的前提下，建立和完善企業(yè)的內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)，實行所有權(quán)、經(jīng)營權(quán)和監(jiān)督權(quán)的分離與制衡，通過法人持股和法人相互持股，調(diào)整所有制結(jié)構(gòu)，強(qiáng)化經(jīng)營者的權(quán)利。但是，我國現(xiàn)有市場經(jīng)濟(jì)體系和監(jiān)督機(jī)制不完善，往往會使所有者和經(jīng)營者利益的取向不盡一致。所以，我國在大力發(fā)展法人持股的同時，還應(yīng)該讓銀行參與企業(yè)債務(wù)的重組，甚至可以把企業(yè)對銀行的債務(wù)變成銀行對企業(yè)的控股，通過對企業(yè)資金流動帳戶的密切關(guān)注，及早發(fā)現(xiàn)財務(wù)問題，通知相關(guān)企業(yè)采取對策或召開股東大會，董事會更換經(jīng)理人員，也可以向相關(guān)企業(yè)派駐人員等，以此來顯示主銀行對公司的控制權(quán)利以達(dá)到有效的監(jiān)督作用。同時，中央也可以取消銀行對企業(yè)貸款規(guī)模的控制，銀行自己的責(zé)任增大了，就會對貸款或投資的發(fā)放講求效益，就會主動對貸前項目進(jìn)行更為仔細(xì)的評估與審查，貸后進(jìn)行嚴(yán)格的監(jiān)控，對貸款擔(dān)保和抵押等一系列日常性經(jīng)營實行制度化、法律化，從而保障金融政策的整體經(jīng)濟(jì)效益，有效地實現(xiàn)了企業(yè)與銀行的互補(bǔ)互益，這樣一來，就可以降低企業(yè)不良債務(wù)的出現(xiàn)，改善企業(yè)的財務(wù)狀況。
（三）加強(qiáng)資本運(yùn)營
1、資本結(jié)構(gòu)應(yīng)立足于企業(yè)所處的行業(yè)。資本有機(jī)構(gòu)成低、經(jīng)營風(fēng)險大、產(chǎn)業(yè)集中度低的行業(yè)不可以過多舉債。因為對處于高度競爭行業(yè)的企業(yè)而言，在確定資本結(jié)構(gòu)尤其是債務(wù)結(jié)構(gòu)時，必須考慮自身現(xiàn)金流的穩(wěn)定性。為了進(jìn)取性策略而盲目擴(kuò)大債務(wù)，可能引發(fā)競爭對手為了擠垮對方而采取短期惡性競爭，這就可能導(dǎo)致該企業(yè)由于短期現(xiàn)金流不能滿足清償債務(wù)，從而引起無效的企業(yè)破產(chǎn)清算。
2、資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化應(yīng)結(jié)合企業(yè)自身的獲利能力，要以降低企業(yè)資金成本，提高企業(yè)獲利能力為目的。
3、企業(yè)資本規(guī)模的擴(kuò)張需能帶動資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。現(xiàn)代企業(yè)增長模式的轉(zhuǎn)變迫使企業(yè)更加關(guān)注資本運(yùn)行的質(zhì)量，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)也應(yīng)該要降低財務(wù)風(fēng)險。
4、資本運(yùn)作要注意企業(yè)風(fēng)險的適應(yīng)性。企業(yè)要根據(jù)自身的盈利目標(biāo)、實力和抵御風(fēng)險的能力進(jìn)行資本結(jié)構(gòu)優(yōu)化和組合，不僅要考慮增加企業(yè)的價值，也要關(guān)注企業(yè)風(fēng)險的適度性。通過不同的組合，使資本結(jié)構(gòu)保持一定的彈性，從而以較低的風(fēng)險獲得較大的資本增值和盈利。
5、資本運(yùn)作要保持合理的舉債能力。在現(xiàn)代企業(yè)制度下，充分認(rèn)識并保持企業(yè)的舉債能力，從而保證企業(yè)資本的安全、完整和增值。此外，舉債能力直接影響企業(yè)在資本市場上的形象和競爭能力，因此無論是從企業(yè)外部環(huán)境需求，還是企業(yè)內(nèi)部資本管理上，企業(yè)都要保持合理的舉債能力。
6、資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化要因時而異。企業(yè)處于不同的發(fā)展時期應(yīng)有不同的資本經(jīng)營策略，應(yīng)根據(jù)所處的成長周期，采取相應(yīng)的策略。外部環(huán)境發(fā)生變化，企業(yè)也應(yīng)該適時調(diào)整自己的資本結(jié)構(gòu)，降低資金的加權(quán)平均成本，實現(xiàn)資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)化。
（四）矯正資本市場的功能缺陷，強(qiáng)化資本市場社會資源配置的功能