時(shí)間：2023-07-07 16:27:20
導(dǎo)語：在金融市場(chǎng)的概念的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
金融支持回歸實(shí)體經(jīng)濟(jì)
可以說，這次全國金融工作會(huì)議，最有新意及最核心的內(nèi)容就是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)關(guān)系的清晰思路，提出了要堅(jiān)決抑制社會(huì)資本脫實(shí)向虛、以錢炒錢，防止虛擬經(jīng)濟(jì)過度自我循環(huán)和膨脹，防止出現(xiàn)產(chǎn)業(yè)空心化現(xiàn)象；金融市場(chǎng)就得為實(shí)體經(jīng)濟(jì)提供優(yōu)質(zhì)服務(wù)；金融創(chuàng)新不是為創(chuàng)新而創(chuàng)新，而金融創(chuàng)新只是為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)。可以說，這些都是新提法，其與以往金融改革的思路有很大不同。本文認(rèn)為，這將成中國國金融業(yè)未來發(fā)展的基本原則與方向。
那么，這次全國金融工作會(huì)議會(huì)為何會(huì)強(qiáng)調(diào)金融業(yè)要回歸到服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)上來？這樣一個(gè)思路對(duì)中國金融業(yè)未來發(fā)展會(huì)有什么樣的影響？為何會(huì)議之前市場(chǎng)所關(guān)注一些重大改革暫時(shí)沒有推出而把重點(diǎn)放在理順實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的關(guān)系？
可以說，這次全國金融工作會(huì)議會(huì)提出這樣的金融改革思路，可能與對(duì)2008年以來美國金融危機(jī)反思有關(guān)。當(dāng)前世界所有的經(jīng)濟(jì)問題，與上個(gè)世紀(jì)30年代經(jīng)濟(jì)危機(jī)有根本性的不同，以前的危機(jī)主要是由實(shí)體經(jīng)濟(jì)所引發(fā)的，而最近危機(jī)基本上是與金融問題有關(guān)?？梢哉f，當(dāng)今世界上不少經(jīng)濟(jì)問題無不是與金融風(fēng)險(xiǎn)有關(guān)，無不是與信用過度擴(kuò)張有關(guān)，只不過，不同的市場(chǎng)、不同的國家及地區(qū)，這種信用過度擴(kuò)張的方式不同罷了。而信用的過度擴(kuò)張就是信用的擴(kuò)張嚴(yán)重超過實(shí)體經(jīng)濟(jì)對(duì)它的需求；或信用擴(kuò)張嚴(yán)重背離實(shí)體經(jīng)濟(jì)的需求，從而形成了一個(gè)完全在實(shí)體經(jīng)濟(jì)運(yùn)行之外獨(dú)立運(yùn)行的金融市場(chǎng)。這樣也就容易導(dǎo)致各國貨幣超發(fā)、銀行信貸濫用、各種金融杠桿無限擴(kuò)張與放大等等，而這些行為一旦走到極端就是不同的方式的金融危機(jī)爆發(fā)。
比如，2008年美國金融危機(jī)主要是由銀行信貸過度擴(kuò)張吹大房地產(chǎn)泡沫，并通過金融衍生工具的杠桿化又把這種過度擴(kuò)張的信貸無限放大，讓信用過度擴(kuò)張到極致；歐洲債務(wù)危機(jī)則是國家債務(wù)信用過度擴(kuò)張的結(jié)果。
從2003年以來，過度信用擴(kuò)張也成了中國經(jīng)濟(jì)增長的基本工具。在1998年－2002年，銀行信貸增長的速度年均為1萬億元左右，而當(dāng)前信貸增長速度則達(dá)到年均近8萬億元，后者是前者的8倍，但實(shí)際上2010年GDP增長只是2002年的不到4倍。每年信貸增長遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于實(shí)體經(jīng)濟(jì)需求。比如近些來年，每年新增名義GDP5萬億元左右，新增實(shí)際GDP為4萬億元，但近3年的信貸增長年均超過8萬億元以上。
盡管這幾年的國內(nèi)銀行信貸過度擴(kuò)張還沒有引發(fā)中國的金融危機(jī)，但這種信用的無限擴(kuò)張所帶的問題與風(fēng)險(xiǎn)也是無可復(fù)加了。比如，房地產(chǎn)泡沫吹大、商業(yè)銀行的信貸風(fēng)險(xiǎn)及地方融資平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)的增加、民間信貸市場(chǎng)的“炒錢”等都是一個(gè)個(gè)可能引發(fā)國內(nèi)金融危機(jī)的導(dǎo)火線。
可以說，要深入當(dāng)前國內(nèi)金融體系的改革及防范系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，就得如何來確定信用擴(kuò)張的合理邊界，如何讓金融市場(chǎng)的擴(kuò)張適應(yīng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展或?yàn)閷?shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)。因?yàn)椋鹑诎l(fā)展與繁榮一方面能夠化解實(shí)體經(jīng)濟(jì)所面臨資金不足的缺陷，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展與繁榮；同時(shí)，如何金融擴(kuò)張過度，讓大量的資金在金融體系內(nèi)膨脹與循環(huán)，又容易推高資產(chǎn)價(jià)格，形成金融泡沫及風(fēng)險(xiǎn)，讓產(chǎn)業(yè)空洞化。因此，如果理順實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)的關(guān)系，如何界定金融市場(chǎng)的邊界，應(yīng)該是第四次全國金融工作會(huì)議之后，國內(nèi)金融市場(chǎng)改革的主要方向。
因?yàn)椋鹑诰褪峭ㄟ^信用對(duì)資源跨時(shí)空的配置，就是對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)。而信用是什么？就是不同的當(dāng)事人的承諾。而當(dāng)事人的承諾僅是個(gè)人本身的意愿。如果這種承諾不能夠界定在一定的限度內(nèi)，如何這種承諾不能夠通過有效法律制度來保證，或激勵(lì)與約束，那么任何一個(gè)當(dāng)事人過度使用這種承諾是必然。因?yàn)?，他能夠把使用這種承諾收益自己成本則讓整個(gè)社會(huì)或他人來承擔(dān)。如果把信用擴(kuò)張限定在合理的邊界內(nèi)，當(dāng)事人信用擴(kuò)張的成本與收益分配就能夠歸結(jié)在自己身上，其行為就謹(jǐn)慎從事了。可以說，這是當(dāng)前全球金融市場(chǎng)面臨的最為重要的金融理論問題，也應(yīng)該是未來中國金融制度改革的基點(diǎn)。
同時(shí)我們也應(yīng)該看到，不僅企業(yè)及個(gè)人的信用無限擴(kuò)張或過度使用金融體系則成這些主體行為常態(tài)，而且這也是現(xiàn)代政府用調(diào)整社會(huì)分配等關(guān)系的手段。因?yàn)椋^度使用現(xiàn)有的金融體系不僅方式與工具多元，使用十分便利，而且金融產(chǎn)品的特性使然，即金融投資收益當(dāng)時(shí)性及顯性化，而成本及風(fēng)險(xiǎn)未來性及潛在性或隱蔽性。這不僅為政府過度使用現(xiàn)有金融體系提供了便利，也降低了來自各方的阻力。表面上看，這種政府過度信用擴(kuò)張的方式可以通過政府政策來拉平不同的企業(yè)之間、不同群體之間、不同階層之間等財(cái)富與收入關(guān)系，但事實(shí)上它則可能成為成本最高的再分配方式。這不僅危及了接受者的利益，也犧牲了納稅人的利益。比如美國次貸危機(jī)就是通過過度擴(kuò)張的信用政策濫用信貸給低收入居民購買住房；而中國對(duì)銀行利率過度管制同樣是一種嚴(yán)重的財(cái)富轉(zhuǎn)移機(jī)制。
而信用擴(kuò)張過度就會(huì)使得融資杠桿提高。杠桿率越高，信用過度擴(kuò)張的程度就越高。美國次貸危機(jī)爆發(fā)后之所以會(huì)導(dǎo)致整個(gè)美國金融體系崩塌，就在于其基礎(chǔ)資產(chǎn)到最后衍生產(chǎn)品過高的杠桿率（最高倍數(shù)達(dá)620倍），因此去杠桿化或讓金融為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)就成了化解當(dāng)時(shí)金融危機(jī)的基本前提。盡管當(dāng)前中國的情況與美國市場(chǎng)有很大差別，但是去杠桿化同樣是理順金融經(jīng)濟(jì)與實(shí)體經(jīng)濟(jì)關(guān)系，擠出金融市場(chǎng)泡沫的最為重要一環(huán)。
當(dāng)然，我們也應(yīng)該看到，金融業(yè)對(duì)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要性基本成了社會(huì)的一個(gè)共識(shí)。因?yàn)椋鹑诎l(fā)展或信用擴(kuò)張給實(shí)體經(jīng)濟(jì)帶來的繁榮是令人矚目的。一方面能夠化解實(shí)體經(jīng)濟(jì)所面臨資金不足的缺陷，促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展與繁榮，金融業(yè)也是政府通過政策來拉平不同的企業(yè)之間、不同群體之間、不同階層之間等財(cái)富與收入分配關(guān)系最為便利的手段。這就是政府都有意愿把信用過度擴(kuò)張運(yùn)用的淋漓盡致根源所在。另一方面，如金融擴(kuò)張過度或過度使用信用，讓泛濫的信用在金融體系內(nèi)膨脹與循環(huán)而不服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，這必然會(huì)推高資產(chǎn)價(jià)格，形成金融泡沫及風(fēng)險(xiǎn)，讓整個(gè)社會(huì)與經(jīng)濟(jì)都處于極高的風(fēng)險(xiǎn)之中。
因此，如何理順實(shí)體經(jīng)濟(jì)與金融市場(chǎng)的關(guān)系，界定金融市場(chǎng)的邊界，應(yīng)該是第四次全國金融工作會(huì)議的核心內(nèi)容，它道出金融業(yè)的本質(zhì)及國內(nèi)金融市場(chǎng)未來改革的主要方向。
開啟“去杠桿化”進(jìn)程
既然金融的本質(zhì)是服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)，那么“優(yōu)質(zhì)的金融服務(wù)”概念也就呼之而出了。該概念是本次會(huì)議最有創(chuàng)意的金融概念。對(duì)于這個(gè)概念涵義與理解，或許不同的人有不同的理解。但是從文件層面來看，應(yīng)該理解為金融服務(wù)能夠做什么及不能夠做什么。比如金融服務(wù)能夠做的方式有，通過金融服務(wù)來支持國家經(jīng)濟(jì)戰(zhàn)略的轉(zhuǎn)移，引導(dǎo)國內(nèi)產(chǎn)結(jié)構(gòu)業(yè)的調(diào)整，重點(diǎn)支持弱勢(shì)的產(chǎn)業(yè)、企業(yè)及不同的群體等。比如通過不同的金融工具與市場(chǎng)來鼓勵(lì)節(jié)能減排、環(huán)境保護(hù)和自主創(chuàng)新相關(guān)的產(chǎn)業(yè)及行為等，加大對(duì)公共基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)融資支持，并通過合理的信用政策來拉平不同的產(chǎn)業(yè)之間、企業(yè)之間、不同群體之間、不同階層之間等財(cái)富與收入分配的關(guān)系等。比如，對(duì)農(nóng)業(yè)的金融支持，化解中小企業(yè)融資難的問題，對(duì)建設(shè)保障性住房的金融支持等。這些將是2012年國內(nèi)貨幣政策關(guān)注的主要方面。
不能夠做的方面有，要嚴(yán)格控制過高的杠桿率，利用過高的杠桿率來推提高資產(chǎn)價(jià)格，嚴(yán)禁用“錢炒錢”等。國內(nèi)金融市場(chǎng)“去杠桿化”將是未來金融改革重要方面。也就是說，優(yōu)質(zhì)的金融服務(wù)不僅僅是所謂創(chuàng)新一個(gè)金融產(chǎn)品和工具或建立一個(gè)金融市場(chǎng)就可以，而且要看這些產(chǎn)品、工具及市場(chǎng)等是不是保證金融服務(wù)納入為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)軌道。如果僅是謀取金融收益，而不能夠?qū)?shí)體經(jīng)濟(jì)能夠產(chǎn)生實(shí)質(zhì)性有益影響，那么這種金融服務(wù)并非是優(yōu)質(zhì)的。正如報(bào)告所指出的，金融服務(wù)不能為金融創(chuàng)新而金融創(chuàng)新?？梢哉f，強(qiáng)調(diào)“優(yōu)質(zhì)金融服務(wù)”具有十分強(qiáng)烈的政策內(nèi)涵。也就是說，基于金融服務(wù)的本質(zhì)在服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，中國未來金融改革對(duì)現(xiàn)行國際市場(chǎng)十分流行的衍生產(chǎn)品、工具及市場(chǎng)推出會(huì)采取十分謹(jǐn)慎的態(tài)度，證券市場(chǎng)的發(fā)展將更注重為服務(wù)于實(shí)體產(chǎn)品、工具與市場(chǎng)上。
我們也應(yīng)該看到，盡管這次全國金融工作會(huì)議精神有不少亮點(diǎn)及新意的地方，但總體來看，與會(huì)議之前部署所研究的問題及市場(chǎng)所期望的相差較大。可以說，這次會(huì)議所要求的國內(nèi)金融改革可能是力度最小的一次。那么，為何會(huì)出現(xiàn)這樣的結(jié)果，當(dāng)前國內(nèi)金融改革所面臨的難點(diǎn)與困境在哪里？
可以說，這次全國金融工作會(huì)議，最有新意及最核心的內(nèi)容就是對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)關(guān)系的清晰思路。這些方面將成未來國內(nèi)金融改革的基本原則與方向。因?yàn)?，無論是中國還是歐美各國，全面轉(zhuǎn)向服務(wù)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)將是未來金融業(yè)發(fā)展的根本方面。2011年10月15日，有82個(gè)國家共951個(gè)城市響應(yīng)參與“占領(lǐng)城市”運(yùn)動(dòng)，應(yīng)該是現(xiàn)代金融業(yè)這種重大轉(zhuǎn)折的一個(gè)先機(jī)。
不過，我們應(yīng)該看到，國內(nèi)金融市場(chǎng)與發(fā)達(dá)國家的金融市場(chǎng)有根本性不同。發(fā)達(dá)國家的金融市場(chǎng)往往是發(fā)展過度，其國家金融市場(chǎng)及金融工具往往成了少數(shù)人特別政府特權(quán)輕易地掠奪絕大多數(shù)人財(cái)富的工具。而國內(nèi)的金融市場(chǎng)一方面簡(jiǎn)單移植發(fā)達(dá)市場(chǎng)過度的杠桿化工具、過度信用擴(kuò)張，另一方面國內(nèi)金融市場(chǎng)又是一個(gè)不成熟、剛剛從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)中走出、政府行政權(quán)力主導(dǎo)、信用由政府隱性擔(dān)保的市場(chǎng)。因此，國內(nèi)金融市場(chǎng)的改革與發(fā)達(dá)市場(chǎng)國家是很不相同的。它所面臨的是雙重的任務(wù)，既要強(qiáng)調(diào)金融市場(chǎng)為實(shí)體經(jīng)濟(jì)服務(wù)的重要及去杠桿化，又要加大金融市場(chǎng)改革的力度。
所以，國內(nèi)金融市場(chǎng)改革最為重要的問題，就是如何讓國內(nèi)金融市場(chǎng)真正能夠從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)堡壘中走出?？梢哉f，國內(nèi)金融市場(chǎng)，看上去是現(xiàn)代最為高級(jí)的市場(chǎng)，但是這個(gè)所謂的最高級(jí)的市場(chǎng)，市場(chǎng)化的程度則是最低或相當(dāng)不成熟。國內(nèi)金融市場(chǎng)的市場(chǎng)化程度低主要表現(xiàn)為：一是金融市場(chǎng)出現(xiàn)幾十年，到目前為止還沒有形成有效的市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制。整個(gè)金融市場(chǎng)的價(jià)格是相當(dāng)大的程度上是扭曲。比如政府直接對(duì)銀行存貸款利率管制，并讓它成為整個(gè)金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率（而成熟市場(chǎng)的基準(zhǔn)利率是貨幣市場(chǎng)拆借利率）。這種利率管制不僅扭曲了國內(nèi)金融市場(chǎng)的價(jià)格關(guān)系，也成了政府掠奪絕大多數(shù)人財(cái)富的主要手段?？梢哉f，金融市場(chǎng)的利率非市場(chǎng)應(yīng)該是當(dāng)前國內(nèi)金融市場(chǎng)不少亂象的主要根源。
二是政府不僅通過不同的政策手段傾向性向一些企業(yè)及金融機(jī)構(gòu)注入注資，而且形成了嚴(yán)重的金融資源的壟斷關(guān)系。這必然會(huì)導(dǎo)致金融市場(chǎng)的許多資源不是通過價(jià)格機(jī)制來分配與運(yùn)作而是通過行政方式來分配與運(yùn)作。金融資源運(yùn)作的無效率或低效率隨處可見。比如國內(nèi)銀行之所以能夠不通過努力就能得較高的利潤，完全是政府的政策使然。而國內(nèi)股市的亂象同樣與政府對(duì)上市資源行政性壟斷有關(guān)。
三是政府對(duì)金融市場(chǎng)的行政主導(dǎo)過多。這必然造成不少金融市場(chǎng)錢權(quán)交易十分盛行等。因此加大中國金融市場(chǎng)改革力度，減少政府對(duì)市場(chǎng)行政主導(dǎo)與干預(yù)，應(yīng)該是當(dāng)前國內(nèi)金融體制改革的重心與難點(diǎn)。而金融的市場(chǎng)化最為重要的事情就是加快利率及匯率市場(chǎng)化改革步伐。我們現(xiàn)在的不少管理者一直沒有看到利率市場(chǎng)化與匯率市場(chǎng)化的真正威力，一直在擔(dān)心金融市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制放開對(duì)市場(chǎng)造成的沖擊及負(fù)面影響，就是沒有看到這種開放可能達(dá)到巨大正面作用。這就好象在WTO加入前討論中國汽車業(yè)發(fā)展的情況一樣。當(dāng)時(shí)有不少認(rèn)為，如果開放中國汽車業(yè)，外國進(jìn)來汽車企業(yè)一定會(huì)把中國汽車打垮。實(shí)際上，中國一加入WTO,汽車業(yè)一開放，它才成了中國汽車業(yè)真正繁榮與發(fā)展的新起點(diǎn)。因此，國內(nèi)金融業(yè)最大問題就是加大改革開放的力度，就是要弱化金融市場(chǎng)的行政主導(dǎo)，盡快實(shí)現(xiàn)國內(nèi)金融業(yè)的利率與匯率的市場(chǎng)化，加大國內(nèi)金融市場(chǎng)對(duì)外開放力度（包括資本項(xiàng)目下的全面開放及人民幣可自由兌換）。這才是未來中國金融市場(chǎng)繁榮的新起點(diǎn)。
但是，為何早些時(shí)候市場(chǎng)十分關(guān)注這些重大問題及熱點(diǎn)問題，不能在這次會(huì)議上給出明確的答案。問題所在，不僅在于當(dāng)前國內(nèi)外市場(chǎng)環(huán)境的嚴(yán)重不確定性，而且還在于這些政策的調(diào)整或改革都將涉及到重大的利益關(guān)系調(diào)整。由于這些政策變化不是通過公共決策方式進(jìn)行而是通過少數(shù)利益集團(tuán)來討論。當(dāng)這些重大的金融市場(chǎng)改革將沖擊到這些既得集團(tuán)的利益時(shí)，那么這個(gè)少數(shù)人的既得利益集團(tuán)就能夠利用其手中的話語權(quán)來反對(duì)不利于其利益的政策，并把少數(shù)人的利益制度化?？梢哉f，這已經(jīng)是當(dāng)前國內(nèi)金融改革最大的難點(diǎn)與困境了。
我們應(yīng)該看到中國金融市場(chǎng)發(fā)展到今天，金融市場(chǎng)發(fā)展所面臨的許多重大問題，已經(jīng)是繞不去的坎。這些問題不解決，中國的金融改革要想深化與廣化是不可能了。因此，如何通過公共決策的方式來打破既得利益集團(tuán)對(duì)金融改革壟斷話語權(quán)則成了當(dāng)前國內(nèi)金融業(yè)改革最大的難點(diǎn)與重點(diǎn)了。當(dāng)然，我們會(huì)問為何早些時(shí)候市場(chǎng)十分關(guān)注不少熱點(diǎn)問題，在這次會(huì)議上沒有給出明確的答案。比如“金融國資委”的推出、利率與利率市場(chǎng)化推進(jìn)、弱化政府的行政主導(dǎo)等（這些都當(dāng)前國內(nèi)金融市場(chǎng)要解決的重大問題或金融改革的難點(diǎn)）。問題所在，不僅在于當(dāng)前國內(nèi)外市場(chǎng)環(huán)境的嚴(yán)重不確定性，而且還在于這些政策的調(diào)整或改革都將涉及到重大的利益關(guān)系調(diào)整。如果相關(guān)的利益關(guān)系沒有協(xié)調(diào)平衡好，其政策的推出將讓國內(nèi)金融市場(chǎng)增加更多的不確定性。
內(nèi)容摘要：自20世紀(jì)70年代以來，金融自由化不斷發(fā)展，各國金融市場(chǎng)聯(lián)系越來越緊密，金融創(chuàng)新在各個(gè)國家的發(fā)展都達(dá)到了空前的規(guī)模，促進(jìn)了金融衍生工具等新型金融產(chǎn)品的創(chuàng)新浪潮，使整個(gè)金融業(yè)發(fā)生了深刻而巨大的變化。直至20世紀(jì)90年代，金融工程技術(shù)開始被大量地運(yùn)用于解決日益復(fù)雜的金融問題，金融工程日益流行并對(duì)金融市場(chǎng)效率產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。本文闡述了金融工程和金融市場(chǎng)效率的關(guān)系，在此基礎(chǔ)上對(duì)運(yùn)用金融工程方法提高金融市場(chǎng)效率提出了建議。
關(guān)鍵詞：金融工程 金融市場(chǎng) 金融創(chuàng)新
自20世紀(jì)70年代以來，金融自由化不斷發(fā)展，各國金融市場(chǎng)聯(lián)系越來越緊密，金融創(chuàng)新在各個(gè)國家的發(fā)展都達(dá)到了空前的規(guī)模。到20世紀(jì)90年代，金融工程技術(shù)開始被大量的運(yùn)用于解決日益復(fù)雜的金融問題。金融工程的日益流行對(duì)金融市場(chǎng)效率產(chǎn)生了深遠(yuǎn)的影響。同時(shí)隨著經(jīng)濟(jì)全球化的發(fā)展，金融在經(jīng)濟(jì)中的作用也越來越重要，而金融市場(chǎng)效率的高低成為整個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要推動(dòng)和制約因素。因此，發(fā)展金融工程提高金融市場(chǎng)效率是值得研究的問題。
金融工程和金融市場(chǎng)效率的概念
（一）金融工程的涵義
金融工程是一門相對(duì)年輕的學(xué)科，從20世紀(jì)80年代末期開始獨(dú)立于金融學(xué)的其他分支學(xué)科而逐漸形成了自己的體系，相對(duì)于傳統(tǒng)金融而言，它屬于金融創(chuàng)新，需要?jiǎng)?chuàng)造性的思維。在金融工程發(fā)展史上最早提出這個(gè)概念的是美國金融學(xué)教授約翰•芬納蒂（JhonFinnerty），他將金融工程定義為：金融工程就是資本市場(chǎng)參與者運(yùn)用現(xiàn)代金融經(jīng)濟(jì)理論和現(xiàn)代數(shù)學(xué)分析原理、工具和方法的基礎(chǔ)上為金融市場(chǎng)參與者發(fā)現(xiàn)金融資產(chǎn)價(jià)格和規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)，挖掘新的金融機(jī)會(huì)，以實(shí)現(xiàn)投資者新預(yù)期的經(jīng)濟(jì)目的，增進(jìn)金融市場(chǎng)效率和保持金融秩序穩(wěn)定的一項(xiàng)應(yīng)用性的技術(shù)工程。同時(shí)其將金融工程的研究范圍大致分為三個(gè)方面：包括：新型金融工具的設(shè)計(jì)與開發(fā)；新型金融方法的開發(fā)與設(shè)計(jì)；提供解決某些金融問題的方案。
金融工程作為20世紀(jì)70代金融管制放松的產(chǎn)物，隨著金融自由化的發(fā)展和金融市場(chǎng)的全球化，金融創(chuàng)新達(dá)到了前所未有的高度，直接促進(jìn)金融衍生工具和各種的風(fēng)險(xiǎn)管理工具的發(fā)展，使金融業(yè)發(fā)生了深刻而又巨大的變化。從CDO和CDS這兩個(gè)金融衍生品10年間的發(fā)展趨勢(shì)可以看出，金融衍生品市場(chǎng)的發(fā)展相當(dāng)迅速（見圖1）。
總的來說，金融工程就是運(yùn)用金融市場(chǎng)上現(xiàn)有的金融工具和金融方法，發(fā)展創(chuàng)造出新的金融工具和金融方法，為需求者提供解決問題的最佳方案和產(chǎn)品，實(shí)現(xiàn)預(yù)期目的。
（二）金融市場(chǎng)效率的涵義
金融業(yè)是一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)的核心，對(duì)經(jīng)濟(jì)的發(fā)展有著極其重要的作用，所以要想保證經(jīng)濟(jì)持續(xù)、健康、快速的發(fā)展，就一定要完善金融市場(chǎng)的發(fā)展，提高金融市場(chǎng)的效率。尤其是我國資金短缺金融市場(chǎng)發(fā)展很不完善，相關(guān)制度還很不健全，應(yīng)當(dāng)更加重視發(fā)展金融市場(chǎng)，完善金融市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)和相關(guān)機(jī)制，保證市場(chǎng)可以在一個(gè)高效率的水平上運(yùn)行，使我國的金融市場(chǎng)可以更加成熟，免受到外來金融機(jī)構(gòu)的強(qiáng)大沖擊。
市場(chǎng)是提供資源流動(dòng)和資源配置的場(chǎng)所。在市場(chǎng)中依靠?jī)r(jià)格信息，引領(lǐng)資源在不同部門之間的流動(dòng)并實(shí)現(xiàn)資源的配置，一個(gè)有效率的市場(chǎng)可以幫助社會(huì)資源實(shí)現(xiàn)最佳的配置。金融市場(chǎng)是一類較為特殊的市場(chǎng)，它的效率是指金融市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)金融資源優(yōu)化配置的程度。一方面包括金融市場(chǎng)以最低的交易成本為資金需求者提供金融資源的能力；另一方面包括金融市場(chǎng)的資金需求者使用金融資源向社會(huì)提供有效產(chǎn)出的能力。
從金融市場(chǎng)內(nèi)外運(yùn)用資金的角度可以把金融市場(chǎng)效率分為內(nèi)在效率和外在效率。內(nèi)在效率是指金融市場(chǎng)的交易營運(yùn)效率，即金融市場(chǎng)在最短的時(shí)間內(nèi)以最低的交易成本為投資者完成一筆交易。它反映了金融市場(chǎng)的組織功能和服務(wù)功能的效率。外在效率是指金融市場(chǎng)的資金分配效率，即金融市場(chǎng)上金融商品的價(jià)格是否可以根據(jù)有關(guān)的信息迅速、及時(shí)地作出反映。它反映了金融市場(chǎng)調(diào)節(jié)和分配資金的效率。
金融工程與金融市場(chǎng)效率的關(guān)系
金融工程的產(chǎn)生是金融市場(chǎng)交易對(duì)于更高市場(chǎng)效率不斷追求的產(chǎn)物，反映了市場(chǎng)追求效率的內(nèi)在要求。金融工程與金融市場(chǎng)效率是一種相互促進(jìn)的關(guān)系。
（一）金融市場(chǎng)的需求
金融工程的產(chǎn)生與發(fā)展受到多種因素的共同推動(dòng)，主要有全球經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化、經(jīng)濟(jì)主體內(nèi)在需求的變化、信息技術(shù)的進(jìn)步等，但從本質(zhì)上來看都是金融市場(chǎng)追求高效率的內(nèi)在要求。
金融市場(chǎng)上的參與者在進(jìn)行經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的過程中經(jīng)常會(huì)產(chǎn)生一些超出金融市場(chǎng)能力的需求，特別是在追逐利益和防范風(fēng)險(xiǎn)的過程中這種需求更是突出。而一旦產(chǎn)生這些市場(chǎng)沒有辦法滿足的投資需求時(shí)，市場(chǎng)參與者的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)就很難順暢進(jìn)行下去，而這無疑會(huì)降低金融市場(chǎng)的效率。隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化，信息技術(shù)水平的提高，金融機(jī)構(gòu)在追求自身利益的驅(qū)動(dòng)下，不斷開發(fā)出新的金融工具和金融產(chǎn)品，在滿足不同參與者交易要求的情況下，也推動(dòng)了金融產(chǎn)業(yè)的向前發(fā)展。同時(shí)由于有了滿易者需求的金融產(chǎn)品使其經(jīng)濟(jì)活動(dòng)可以順利進(jìn)行，從而也在很大程度上提高了金融市場(chǎng)的效率。
（二）金融工程的促進(jìn)
首先，運(yùn)用金融工程方法創(chuàng)造出的金融產(chǎn)品極大地豐富了金融市場(chǎng)交易，提高了金融市場(chǎng)的效率。運(yùn)用金融工程創(chuàng)新的金融工具具有較高的流動(dòng)性，在合約的性質(zhì)、期限、支付要求等方面各有特點(diǎn)，這些創(chuàng)新的金融工具不僅豐富了個(gè)人投資者的選擇，為他們構(gòu)建個(gè)性、有效的投資組合，壯大了金融市場(chǎng)的規(guī)模，促進(jìn)了金融市場(chǎng)的活躍和發(fā)展，同時(shí)，金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用金融工程方法推出的多種金融工具和融資手段比較好地滿足了企業(yè)的融資需求，降低了融資成本。
其次，運(yùn)用金融工程方法提高了金融機(jī)構(gòu)的運(yùn)行效率。金融機(jī)構(gòu)運(yùn)用金融工程的技術(shù)方法大量的創(chuàng)造出新型的金融產(chǎn)品、交易方式等提高了交易者的滿足程度，進(jìn)而增強(qiáng)了金融機(jī)構(gòu)的服務(wù)效率和運(yùn)作效率。
最后，運(yùn)用金融工程方法進(jìn)行金融產(chǎn)品的創(chuàng)新極大地提高了投融資的便利程度，其在物質(zhì)條件和技術(shù)條件上滿足市場(chǎng)上不同金融主體的需求，增強(qiáng)了金融市場(chǎng)的活躍度，大大提高了金融市場(chǎng)的效率。
金融市場(chǎng)上的所有參與者在追求金融市場(chǎng)效率的同時(shí)，推動(dòng)了金融工程的產(chǎn)生和發(fā)展，而金融工程的不斷創(chuàng)新從某些方面促進(jìn)了金融市場(chǎng)效率的提高，因此金融工程的發(fā)展與金融市場(chǎng)效率的提高是相互促進(jìn)、相輔相成的。
發(fā)展金融工程并提高金融市場(chǎng)效率
當(dāng)前我國的金融市場(chǎng)效率無論是與發(fā)達(dá)的西方資本主義國家相比，還是與一些新興的工業(yè)化國家相比，都有著明顯而巨大的不足。從金融市場(chǎng)的運(yùn)作效率來看，我國與發(fā)達(dá)國家相距甚遠(yuǎn)，金融市場(chǎng)組織管理能力偏低、投機(jī)性較強(qiáng)、抗風(fēng)險(xiǎn)能力偏低，市場(chǎng)價(jià)格的形成缺乏合理性且無穩(wěn)定均衡的內(nèi)在作用力。從金融市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的作用效率來看，目前的狀況也不盡如人意。因此運(yùn)用金融工程的方法，提高金融市場(chǎng)效率是迫切需要研究的問題。
（一）運(yùn)用金融工程提高金融市場(chǎng)效率的策略
推動(dòng)金融工程的發(fā)展從而提高金融市場(chǎng)效率對(duì)于我國來說是一項(xiàng)復(fù)雜的工程，我國應(yīng)當(dāng)在推進(jìn)金融體系改革的過程中，大力發(fā)展我國的金融工程事業(yè)建設(shè)，從而可以從整體上大幅提高我國金融市場(chǎng)的效率。在分析我國國情的情況下，充分研究和借鑒發(fā)達(dá)國家運(yùn)用金融工程方法提高金融市場(chǎng)效率的經(jīng)驗(yàn)，同時(shí)要大力發(fā)展自主創(chuàng)新，使我國的金融工程的發(fā)展更加適用于我國金融市場(chǎng)效率的提高。宏觀上來看，我國應(yīng)該在大力發(fā)展現(xiàn)貨市場(chǎng)的同時(shí)推進(jìn)金融衍生品的開發(fā)與使用，運(yùn)用金融工程的相關(guān)方法設(shè)計(jì)新型金融工具和融資方法。由于一國金融市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)主要來源于貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)，因此我國要大力發(fā)展貨幣市場(chǎng)和資本市場(chǎng)工具，豐富投資者的選擇，使投資者可以在較短的時(shí)間內(nèi)運(yùn)用少量的資金就可以尋找到符合自己要求的有效的資產(chǎn)組合，從而提高金融市場(chǎng)的效率。
（二）運(yùn)用金融工程方法提高金融市場(chǎng)效率的具體措施
金融工程其核心在于對(duì)新型金融產(chǎn)品的開發(fā)與設(shè)計(jì)，創(chuàng)造性地解決相關(guān)問題，進(jìn)而提高金融市場(chǎng)效率。
首先，已有工具的發(fā)展和應(yīng)用。我國要盡可能地利用金融市場(chǎng)上存在的金融商品運(yùn)用金融工程的思想，通過資產(chǎn)組合來使其盡可能滿足金融市場(chǎng)上投資者的需求，可以使交易及時(shí)迅速地進(jìn)行，或者把某些基礎(chǔ)的金融工具創(chuàng)造性地應(yīng)用到新的領(lǐng)域，繼而提高金融市場(chǎng)的效率。
其次，新型金融工具的開發(fā)創(chuàng)造，如金融工具多元化、靈活化。根據(jù)不同投資者的要求，設(shè)計(jì)符合其要求的各項(xiàng)金融工具，由于其新穎靈活，一般在金融市場(chǎng)上具有較高的流動(dòng)性，同時(shí)可以適應(yīng)不同投資者的需求，因此交易的成功率較高，金融市場(chǎng)的交易比較順暢，效率自然也就會(huì)提高。
再次，通過金融工程的創(chuàng)新不僅可以創(chuàng)造出更多的新型金融產(chǎn)品和融資技術(shù)，同時(shí)也可以促進(jìn)傳統(tǒng)技術(shù)的改進(jìn)，從而使金融中介機(jī)構(gòu)組織形式上發(fā)生改變，傳統(tǒng)的金融格局被打破，金融業(yè)務(wù)日趨綜合化、全面化，這樣就可以大大縮減金融市場(chǎng)上金融機(jī)構(gòu)之間處理業(yè)務(wù)之間的摩擦，進(jìn)而提高金融市場(chǎng)的效率。
最后，通過金融工程業(yè)務(wù)的不斷發(fā)展，迫使政府修改相應(yīng)的法令、政策，放寬金融行政管制，進(jìn)一步提出阻礙金融市場(chǎng)順暢運(yùn)行的不利因素，從而增強(qiáng)金融市場(chǎng)的效率。同時(shí)，政策法令的修改、金融管制的放開，又進(jìn)一步鼓勵(lì)和推動(dòng)了金融創(chuàng)新，從而加快金融工程業(yè)務(wù)的發(fā)展。
（三）金融工程對(duì)金融市場(chǎng)效率提高的作用表現(xiàn)
第一，規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)。隨著經(jīng)濟(jì)全球化、金融自由化的發(fā)展以及各國金融市場(chǎng)對(duì)外開放的逐步深入，導(dǎo)致國內(nèi)、國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境劇烈波動(dòng)使得不確定因素大大增加。無論是個(gè)人還是機(jī)構(gòu)都面臨著隨時(shí)隨地存在的風(fēng)險(xiǎn)，且規(guī)模呈逐漸上升的趨勢(shì)，這種情況導(dǎo)致金融市場(chǎng)的效率普遍較低。于是在各國的金融市場(chǎng)上普遍產(chǎn)生了規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)的需求，而運(yùn)用金融工程方法所創(chuàng)新出來的金融產(chǎn)品極大地滿足了投資者的這種需求。一個(gè)效率很低的市場(chǎng)上，由于不能很好的發(fā)揮其分散轉(zhuǎn)移風(fēng)險(xiǎn)的職能，可能會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的積聚和集中爆發(fā)，最終導(dǎo)致金融危機(jī)產(chǎn)生。
第二，緩解信息的不對(duì)稱，降低交易搜尋成本和信息成本。金融市場(chǎng)上的信息不對(duì)稱對(duì)金融資產(chǎn)在市場(chǎng)上的配置有著重大的影響，嚴(yán)重的干擾了金融市場(chǎng)的有效性，使金融市場(chǎng)的效率低下。而金融工程就是在法律允許范圍內(nèi)，通過設(shè)計(jì)整套的相關(guān)機(jī)制，讓外部投資者可以通過這種機(jī)制了解內(nèi)部信息，以達(dá)到信息的對(duì)稱，從而提高整個(gè)金融市場(chǎng)的效率。
第三，增加流動(dòng)性。金融市場(chǎng)的其中一個(gè)功能就是幫助金融資產(chǎn)持有者將其資產(chǎn)出售、變現(xiàn)。流動(dòng)性越高，金融資產(chǎn)就越安全，整個(gè)金融市場(chǎng)的效率也與其成正比。正常情況下金融市場(chǎng)越不穩(wěn)定，資產(chǎn)持有者對(duì)金融資產(chǎn)的流動(dòng)性要求就越高。運(yùn)用金融工程方法創(chuàng)新出的許多金融產(chǎn)品和交易機(jī)制，初衷就是為了提高金融資產(chǎn)的流動(dòng)性，使金融資產(chǎn)持有者可以方便、快捷地將其變現(xiàn)，進(jìn)而能夠提高金融市場(chǎng)效率。
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關(guān)鍵詞： 金融市場(chǎng)學(xué) 教學(xué)模式 逆向教學(xué)模式
如果說金融是現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)的樞紐和命脈的話，那么金融市場(chǎng)學(xué)則是研究金融市場(chǎng)運(yùn)行機(jī)制及其各主體行為規(guī)律的科學(xué)。隨著金融在現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)中的重要地位日益凸顯，金融市場(chǎng)學(xué)的教學(xué)對(duì)象是已經(jīng)掌握了《宏微觀經(jīng)濟(jì)學(xué)》、《金融學(xué)》等專業(yè)基礎(chǔ)知識(shí)的本、專科學(xué)生。本課程的教學(xué)目的是要求學(xué)生掌握金融市場(chǎng)的基本理論、基本知識(shí)和基本技能，掌握金融市場(chǎng)的各種運(yùn)行機(jī)制，金融資產(chǎn)的定價(jià)方法，等等，并能夠理論聯(lián)系實(shí)際、運(yùn)用所學(xué)方法解決金融市場(chǎng)的相關(guān)問題，通過研究金融現(xiàn)象和金融現(xiàn)象之間的內(nèi)在聯(lián)系，培養(yǎng)學(xué)生的現(xiàn)代金融意識(shí)，為學(xué)生今后進(jìn)一步學(xué)習(xí)理論研究和實(shí)際工作奠定基礎(chǔ)。
傳統(tǒng)的金融市場(chǎng)學(xué)的教學(xué)主要以課程講授為主，是一種“基礎(chǔ)知識(shí)講解―案例教學(xué)―實(shí)踐教學(xué)”的傳統(tǒng)模式。但是由于教學(xué)課時(shí)及教學(xué)設(shè)施的差異，以及評(píng)價(jià)方式的缺失等因素，很多的實(shí)踐教學(xué)都被忽略，或者說沒有形成有效的教學(xué)手段。學(xué)生都是從基本概念學(xué)起，然后引入一些實(shí)踐案例，理論聯(lián)系實(shí)際，分析解決具體問題。但是在這樣的教學(xué)模式中，學(xué)生剛開始花費(fèi)大量時(shí)間接觸基礎(chǔ)概念和基本理論，學(xué)習(xí)的熱情會(huì)逐漸降低。因此，我在實(shí)際教學(xué)過程中把教學(xué)的模式或者說是方向進(jìn)行改變，作出如下調(diào)整。
1.把實(shí)踐教學(xué)放在第一位
由于所教授的學(xué)生大部分是高職類，學(xué)生在進(jìn)入學(xué)校的第一節(jié)課就是學(xué)習(xí)目標(biāo)的確認(rèn)――以就業(yè)為導(dǎo)向。學(xué)校也注重學(xué)生在專業(yè)技能方面的培養(yǎng)。因此在學(xué)期開始的時(shí)候，授課的內(nèi)容就是讓部分有條件的學(xué)員在證券公司開設(shè)股票賬號(hào)，把學(xué)生置于真實(shí)的金融市場(chǎng)環(huán)境中。很多學(xué)生擔(dān)心自己對(duì)于股市的陌生而不敢操作或者說相當(dāng)謹(jǐn)慎，害怕賠錢。對(duì)于教學(xué)而言，教師并不鼓勵(lì)他們進(jìn)行真實(shí)交易，只是希望他們?cè)诮灰字斑M(jìn)行股市行情分析，懂得一些投資的技巧。在實(shí)際操作過程中，由于學(xué)生對(duì)于很多金融市場(chǎng)的名詞非常陌生，沒有信心或者沒有辦法去進(jìn)行交易操作，因而教師讓學(xué)生把這些概念全部記錄下來，并在課堂上和同學(xué)一起交流，從而引起他們對(duì)于基本知識(shí)、基本理論的興趣。同時(shí)，因?yàn)樵谧C券公司交易大廳這樣的環(huán)境里，學(xué)生接觸了許多投資者，有成功有失敗，活生生的案例呈現(xiàn)在他們面前，這樣做的效果比剛開始就引入基本概念、理論基礎(chǔ)知識(shí)要有效得多，學(xué)生的學(xué)習(xí)興趣也較為濃厚。雖然在實(shí)際教學(xué)過程中，有能力并勇于到證券公司開設(shè)真實(shí)交易賬號(hào)的學(xué)生不多，但是班級(jí)里面只要有一個(gè)人這么做了，其他沒有付諸行動(dòng)的同學(xué)都會(huì)為這位同學(xué)出謀劃策，形成一個(gè)集體參與的氛圍，有利于發(fā)揮學(xué)生的團(tuán)隊(duì)協(xié)作意識(shí)，這樣就達(dá)到了把實(shí)踐放在教學(xué)第一個(gè)環(huán)節(jié)的目的。
2.注重有針對(duì)性的案例教學(xué)
在設(shè)計(jì)實(shí)施性教學(xué)計(jì)劃的時(shí)候，特別要注重案例教學(xué)，并且所提供的案例要有針對(duì)性。例如為學(xué)生提供一個(gè)有趣的金融市場(chǎng)運(yùn)行情景，為學(xué)生提供一個(gè)完整真實(shí)的問題情景，如：進(jìn)行投資的必要性？人民幣升值對(duì)于百姓和社會(huì)的影響？如何利用金融市場(chǎng)規(guī)避匯率變動(dòng)帶來的風(fēng)險(xiǎn)？如何對(duì)于某公司股票進(jìn)行價(jià)值分析？等等，使學(xué)生產(chǎn)生學(xué)習(xí)的愿望并通過嵌入式教學(xué)與合作討論式學(xué)習(xí)，引入和復(fù)習(xí)相關(guān)的基礎(chǔ)理論與基本模型，幫助學(xué)生親身體驗(yàn)和完成從“識(shí)別目標(biāo)”到“提出目標(biāo)”再到“達(dá)到目標(biāo)”的全過程，把講課內(nèi)容與“提問―思考――解決”這一模式有機(jī)結(jié)合，這種模式強(qiáng)調(diào)對(duì)目標(biāo)的追求，學(xué)習(xí)的基本機(jī)制是“容錯(cuò)”，通過實(shí)驗(yàn)、失敗、仿效學(xué)習(xí)，教師要鼓勵(lì)學(xué)生大膽表達(dá)自己的觀點(diǎn)，展示自己的才能，尊重個(gè)體的差異性，對(duì)于學(xué)生的觀點(diǎn)要表揚(yáng)創(chuàng)新，合理引導(dǎo)失誤之處，增強(qiáng)學(xué)生分析問題和解決問題的能力，注重培養(yǎng)學(xué)生的實(shí)際應(yīng)用技能。
3.側(cè)重于解決現(xiàn)實(shí)生活中經(jīng)濟(jì)熱點(diǎn)問題
由于金融市場(chǎng)的發(fā)展較快，書本上所講授的知識(shí)已經(jīng)無法緊跟金融市場(chǎng)發(fā)展變化趨勢(shì)，成熟的基本理論較多，最新發(fā)展的現(xiàn)狀介紹較少。如從2008年底的金融風(fēng)暴到2010年的美國量化寬松的貨幣政策，再到我國2011年將采取穩(wěn)健的貨幣政策對(duì)于我國未來經(jīng)濟(jì)的影響，等等。在講解基本知識(shí)的過程中，學(xué)生對(duì)于許多當(dāng)今熱點(diǎn)問題提問較多，而這些是書本上所沒有的。因此，教師要求所授課的班級(jí)訂閱一份財(cái)經(jīng)類報(bào)紙，每周對(duì)于一些熱點(diǎn)問題，預(yù)留20分鐘的時(shí)間和學(xué)生進(jìn)行交流。上課時(shí)可以讓學(xué)生上臺(tái)講,講解自己的體會(huì)和分析結(jié)論,還可以讓其他學(xué)生介入討論；同時(shí)教師和學(xué)生也可以互動(dòng),讓學(xué)生感覺到自己是學(xué)習(xí)的主動(dòng)者,能有機(jī)會(huì)表達(dá)觀點(diǎn)、展示才能。這樣學(xué)生的學(xué)習(xí)不再是閉門造車，可以通過這種互動(dòng)形式的交流，準(zhǔn)確把握現(xiàn)實(shí)經(jīng)濟(jì)生活的脈絡(luò)，進(jìn)一步培養(yǎng)了對(duì)自己所學(xué)專業(yè)和課程的學(xué)習(xí)興趣。
4.開放式的課程教學(xué)模式
金融市場(chǎng)學(xué)這門課程的教學(xué)，教師不應(yīng)該只有一個(gè)。在實(shí)際教學(xué)過程中，既可以請(qǐng)其他專業(yè)課程教師來講解部分章節(jié)，實(shí)現(xiàn)教師資源互補(bǔ)，又可以請(qǐng)相關(guān)行業(yè)的專家和專業(yè)技術(shù)人才來以專題講座的形式給學(xué)生做介紹，因?yàn)檫@些銀行行長、證券公司經(jīng)理、保險(xiǎn)公司講師或者其他金融業(yè)的一線工作人員，就自己的實(shí)際工作能讓學(xué)生了解金融市場(chǎng)業(yè)務(wù)發(fā)展?fàn)顩r，對(duì)于金融理論的動(dòng)態(tài)有很好的把握，從而讓學(xué)生對(duì)于以后的擇業(yè)有初步的了解，及早做好職業(yè)規(guī)劃。
當(dāng)然開放式的教學(xué)模式還需要教師注重教學(xué)信息技術(shù)和網(wǎng)絡(luò)技術(shù)在教學(xué)過程中的應(yīng)用。多媒體課件的開發(fā)，語音圖像等教學(xué)手段在教學(xué)過程中的廣泛運(yùn)用，能夠很好地解決傳統(tǒng)授課方式的枯燥乏味的問題。有效利用互聯(lián)網(wǎng)這一高效的資源庫，學(xué)生可以上網(wǎng)瀏覽全國范圍內(nèi)金融市場(chǎng)課程優(yōu)秀教師的多媒體課件、視頻錄像，采百家之長，避免個(gè)體教師在知識(shí)或授課方式上的不足；同時(shí)利用網(wǎng)絡(luò)，學(xué)生可以和社會(huì)各類型的人士利用專業(yè)論壇BBS討論、博客博文等載體進(jìn)行實(shí)時(shí)或非實(shí)時(shí)的交流，開展自助式的學(xué)習(xí)。這種學(xué)習(xí)的方式更有針對(duì)性，能夠幫助學(xué)生解決個(gè)性化的學(xué)習(xí)困難，不受時(shí)間、空間的限制。當(dāng)然，在此過程中，教師需要適當(dāng)引導(dǎo)學(xué)生有效利用網(wǎng)絡(luò)資源，去偽存真，否則網(wǎng)絡(luò)上的錯(cuò)誤信息會(huì)對(duì)學(xué)生的學(xué)習(xí)和今后的工作產(chǎn)生誤導(dǎo)。
以上關(guān)于金融市場(chǎng)學(xué)教學(xué)方式的新探索，改變了傳統(tǒng)的教學(xué)模式，變?yōu)椤皩?shí)踐―案例―創(chuàng)新―基礎(chǔ)知識(shí)講解”這一逆向教學(xué)模式。在上面的四點(diǎn)中，沒有重點(diǎn)關(guān)注基礎(chǔ)知識(shí)的講解，不是否認(rèn)基礎(chǔ)知識(shí)的重要性，反而更應(yīng)該突出基礎(chǔ)知識(shí)，因?yàn)闆]有扎實(shí)的基本理論、基本知識(shí)和基本技能，教師和學(xué)生就沒有辦法去發(fā)現(xiàn)金融市場(chǎng)中和經(jīng)濟(jì)生活密切相關(guān)的問題，更不要說去分析實(shí)際問題、解決實(shí)際問題了。因此，教學(xué)模式的創(chuàng)新離不開扎實(shí)的基本功，更離不開學(xué)生對(duì)于金融知識(shí)的渴求，只有學(xué)生有了學(xué)習(xí)的需求，教師的種種教學(xué)模式創(chuàng)新才有意義，否則就是紙上談兵。教學(xué)模式的改革，新方法的運(yùn)用是一個(gè)不斷探索、不斷完善的過程，需要更多的教師和學(xué)生參與其中。
參考文獻(xiàn)：
［1］王兆星，吳國祥，陳世河.金融市場(chǎng)學(xué).2004.2，第3版.
根據(jù)亞當(dāng)·斯密在《道德情操》中的觀點(diǎn)，一旦對(duì)金錢名利的追求超越對(duì)道德情操的追求，結(jié)果便是社會(huì)公正性原則被踐踏。金融市場(chǎng)參與者主觀違背倫理、或正常逐利行為的結(jié)果都可能違背金融市場(chǎng)效率要求，缺乏約束和引導(dǎo)的市場(chǎng)消極行為的持續(xù)和擴(kuò)散，使得金融市場(chǎng)在資源配置中出現(xiàn)不穩(wěn)定或高風(fēng)險(xiǎn)運(yùn)行狀態(tài)。金融領(lǐng)域中的倫理是個(gè)重要問題，盡管多數(shù)新金融理論來源于似乎與價(jià)值判斷無關(guān)的金融經(jīng)濟(jì)學(xué)，但它們?nèi)匀灰邮軅惱淼臋z驗(yàn)。金融交易效率不僅依賴于金融契約的法律執(zhí)行能力，還依賴于締約雙方的道德規(guī)范。金融市場(chǎng)參與主體實(shí)現(xiàn)自身利益最大化的過程中，當(dāng)自身利益與他人利益、社會(huì)利益產(chǎn)生沖突時(shí)，其市場(chǎng)行為不可避免地要承擔(dān)社會(huì)責(zé)任。交易主體遵循倫理的程度與其搜尋、加工相關(guān)信息進(jìn)而形成的價(jià)值信念密切相關(guān)。但是，現(xiàn)代主流金融理論缺少倫理維度，這種去價(jià)值化傾向?qū)⑹袌?chǎng)參與主體對(duì)金融活動(dòng)的關(guān)注更多引向技術(shù)，對(duì)技術(shù)的過分依賴又進(jìn)一步弱化了道德認(rèn)知和自主開發(fā)能力，模糊了金融的倫理訴求，加劇了金融領(lǐng)域的倫理沖突，抑制了金融社會(huì)功能的發(fā)揮。對(duì)現(xiàn)代金融發(fā)展中倫理問題的探討，既是對(duì)現(xiàn)代主流金融理論的補(bǔ)充和完善，也是對(duì)現(xiàn)代金融道德困境的積極回應(yīng)。
“卷入”意指?jìng)€(gè)體對(duì)某活動(dòng)與自己的關(guān)系或重要性的主觀體驗(yàn)，該活動(dòng)明示了卷入方向，活動(dòng)與自己關(guān)系的密切性導(dǎo)致了卷入強(qiáng)度的差別。加拿大學(xué)者麥克盧漢于1964年在《理解媒介——論人的延伸》中首次提出“卷入”（Involvement）說法，Krugman（1965）在研究媒體傳播問題中明確了“卷入”概念。“卷入”概念一度被廣泛應(yīng)用于媒體傳播、廣告策略以及消費(fèi)者行為的研究中（Wright，1974；Lastovicka，1979；Mehta，1994）。承接Lastovicka（1979）等成果，“卷入”研究不斷深入和拓展，涉及決策者處理信息的動(dòng)機(jī)和方式（Burnkrant&Sawyer，1983；Mittal，1988）、行為態(tài)度與意圖（Maclnnis&Park，1991；Swinyard，1993）、行動(dòng)與體驗(yàn)（Mano&Olive，1993）等方面。因此，“卷入”的實(shí)質(zhì)是行為主體的態(tài)度聚合和價(jià)值觀的再現(xiàn)，特定的激勵(lì)可以推動(dòng)決策者調(diào)整與意圖有關(guān)的各種信息的搜尋、加工的廣度和深度，進(jìn)而引起行為的改變。卷入強(qiáng)度的差別導(dǎo)致對(duì)相關(guān)信息搜尋與加工程度的不同，不同的卷入程度與決策者的行為高度相關(guān)。金融倫理卷入涉及兩個(gè)層次：一是金融市場(chǎng)參與者對(duì)金融倫理問題重要性的主觀態(tài)度，二是基于主觀態(tài)度所采取的追求收益最大化的行動(dòng)。一旦金融市場(chǎng)參與者認(rèn)為金融倫理問題與自己相關(guān)且很重要并采取行動(dòng)，就會(huì)導(dǎo)致決策過程中金融倫理的高度卷入，增強(qiáng)對(duì)信息的加工處理，導(dǎo)致積極信念強(qiáng)化和（或）消極信念弱化。盡管金融法律制度可以通過規(guī)章、監(jiān)督與處罰對(duì)市場(chǎng)主體形成規(guī)范和激勵(lì)，但法律的有效實(shí)施往往需要超越法律規(guī)則界限的金融倫理行為支持。金融倫理規(guī)制在調(diào)整個(gè)體利益和社會(huì)責(zé)任的沖突與兩難過程中，客觀上提供了金融效率改善的途徑。本文在分析金融倫理卷入影響信息加工處理的基礎(chǔ)上，借鑒Brock，Hommes，Wagener（2005）的LTL（Large Type Limit）方法，將金融倫理卷入?yún)?shù)化，來研究了金融倫理卷入對(duì)價(jià)格穩(wěn)定性的影響。
二、金融倫理卷入與市場(chǎng)信念
對(duì)倫理溯源，黑格爾的倫理觀內(nèi)含了個(gè)體選擇與外在規(guī)范，以及個(gè)體利益和社會(huì)利益的雙重沖突。在經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域，倫理則涉及個(gè)體選擇與市場(chǎng)規(guī)制、經(jīng)濟(jì)效率與經(jīng)濟(jì)正義的關(guān)系問題。金融倫理研究源起20世紀(jì)80年代中后期，廣義金融倫理研究涵蓋所有利益相關(guān)的市場(chǎng)交易主體在金融交易中應(yīng)遵循的行為規(guī)則和道德規(guī)范。宋文昌（2009）指出，金融倫理可以區(qū)分為內(nèi)在倫理和外在倫理。金融內(nèi)在倫理是金融市場(chǎng)交易中的自律性規(guī)范，它要求金融市場(chǎng)交易主體在交易中排除絕對(duì)自利的誘惑，實(shí)現(xiàn)對(duì)金融倫理標(biāo)準(zhǔn)的內(nèi)省與超越。金融外在倫理是他律的倫理標(biāo)準(zhǔn)，涉及對(duì)交易主體行為及其金融關(guān)系性質(zhì)的判斷。金融外在倫理區(qū)分為金融底線倫理和金融市場(chǎng)激勵(lì)倫理兩個(gè)層級(jí)。底線倫理是金融市場(chǎng)交易最低限度的倫理要求，市場(chǎng)激勵(lì)倫理是以市場(chǎng)激勵(lì)機(jī)制為核心的高于底線倫理的道德規(guī)范?！白岳苯灰字黧w的行為選擇中，底線倫理構(gòu)成了道德容忍的下界和法律容忍的上界。有效的市場(chǎng)激勵(lì)機(jī)制將促使交易主體的決策主動(dòng)接受自律規(guī)范且遠(yuǎn)離底線倫理。
國內(nèi)外眾多學(xué)者的研究表明，金融倫理是影響金融效率的重要因素。作為一種公共產(chǎn)品，其發(fā)展的滯后直接增加了社會(huì)監(jiān)管成本和秩序重建成本。Chami（2002）等學(xué)者強(qiáng)調(diào)，金融倫理風(fēng)險(xiǎn)全方位滲透不完全市場(chǎng)，應(yīng)將其管理放到重要地位。趙向琴（2003）指出，在考察金融效率時(shí)，必須注意金融市場(chǎng)參與者的行為倫理和社會(huì)責(zé)任。金融倫理建設(shè)是構(gòu)建和諧有序的金融秩序、維護(hù)金融穩(wěn)定的關(guān)鍵因素。金融倫理規(guī)制通過調(diào)整金融市場(chǎng)參與者個(gè)體行為進(jìn)而影響市場(chǎng)群體行為，達(dá)到改善金融效率的目的。因而，金融倫理卷入下的個(gè)體決策及個(gè)體間的信息互動(dòng)成為探討金融倫理規(guī)制的基石。對(duì)此，一般的研究中，考慮到數(shù)量巨大的交易者群體，通常認(rèn)為個(gè)體間的隨機(jī)互動(dòng)導(dǎo)致其行為影響相互抵消，總體金融變量不會(huì)出現(xiàn)本質(zhì)偏離。然而，事實(shí)可能并非如此。Kirman（1993）利用隨機(jī)招募模型，實(shí)證了異質(zhì)主體行為對(duì)金融總體變量的影響。Panchenko（2007）指出，異質(zhì)主體的不同信息交流方式產(chǎn)生不同的信息交換效率，導(dǎo)致金融市場(chǎng)變量的不同動(dòng)態(tài)特征。Brock和Durlauf（2001）使用logistic模型刻畫了決策個(gè)體同時(shí)考慮自己及其他人行為的決策過程。結(jié)果表明，在缺乏協(xié)調(diào)機(jī)制的社會(huì)系統(tǒng)中，異質(zhì)主體互動(dòng)超過特定閥值，可能導(dǎo)致市場(chǎng)多均衡狀態(tài)出現(xiàn)，個(gè)體變量的細(xì)微改變可能導(dǎo)致金融市場(chǎng)大的波動(dòng)。Brock，Hommes&Wagener（2005）使用LTL方法對(duì)多交易者類型市場(chǎng)進(jìn)行了低維近似，認(rèn)為異質(zhì)主體適應(yīng)性強(qiáng)度改變或?qū)е陆鹑谧兞康倪^度復(fù)雜波動(dòng)。受過往獲利經(jīng)歷驅(qū)使，交易主體無論是主觀違背金融倫理或是正常逐利行為，都強(qiáng)化了歷史策略在未來決策中的持續(xù)性，社會(huì)互動(dòng)使其放大和擴(kuò)散，在更高的層面上從而往復(fù)。這個(gè)過程中，決策主體缺乏足夠的自我糾偏動(dòng)機(jī)，其結(jié)果內(nèi)含觸發(fā)市場(chǎng)價(jià)格失穩(wěn)的可能。
對(duì)此，法律規(guī)制暴露了其局限性。Boatright（2002）研究認(rèn)為，法律規(guī)范是針對(duì)不道德行為的反應(yīng)，即使不考慮法律在對(duì)市場(chǎng)主體行為合法性界定上的不明確性，對(duì)市場(chǎng)主體日常交易行為漠然、直至其達(dá)到法律禁止的行為邊界才采取行動(dòng)的市場(chǎng)規(guī)制思路是不恰當(dāng)?shù)?。金融倫理作為一種反對(duì)自私自利的人與人之間的金融交互方式，外部約束松弛將為犧牲社會(huì)利益謀取私利的金融不道德行為提供了機(jī)會(huì)。過度依靠法律規(guī)范調(diào)整市場(chǎng)參與主體行為，可能導(dǎo)致市場(chǎng)主體只是在形式上而非精神上遵守法律；一旦過度的法律規(guī)范成為市場(chǎng)主體負(fù)擔(dān)，逃避法律可能就成為一種正義的行為。金融倫理規(guī)制應(yīng)成為法律規(guī)制的重要補(bǔ)充，來調(diào)整人們面對(duì)個(gè)體利益和社會(huì)責(zé)任時(shí)往往存在的沖突和兩難。根據(jù)“經(jīng)濟(jì)人”原理，缺乏來自外部的有效引導(dǎo)和調(diào)適，交易主體行為游走于底線倫理邊緣就會(huì)是其最優(yōu)選擇。在這個(gè)意義上，有效的市場(chǎng)自律準(zhǔn)則和司法制度的存在，不僅在于約束市場(chǎng)主體行為，更重要的是倡導(dǎo)交易主體通過自我激勵(lì)實(shí)現(xiàn)對(duì)金融倫理的內(nèi)省與超越。在金融領(lǐng)域倡導(dǎo)社會(huì)責(zé)任導(dǎo)向，強(qiáng)調(diào)個(gè)體專業(yè)認(rèn)知提升中的道德選擇，比盲目因循法律規(guī)章更為重要。
三、金融倫理卷入下的慣性決策現(xiàn)象
根據(jù)Samuelson（1988）的觀點(diǎn)，慣性決策可定義為對(duì)過去決策行為的強(qiáng)狀態(tài)依賴。在金融倫理卷入下，不同的倫理態(tài)度和卷入強(qiáng)度會(huì)對(duì)市場(chǎng)行為選擇產(chǎn)生影響。過去堅(jiān)守或有違倫理的策略、尤其是“成功”的策略選擇，往往在后續(xù)決策中被有意或無意的“復(fù)制”、模仿，呈現(xiàn)決策中的慣性特征。很多學(xué)者的研究證明了慣性決策的存在。Vissing-Jorgensen（2002）研究證實(shí)，金融市場(chǎng)參與者過去的交易經(jīng)歷對(duì)當(dāng)前行為選擇有明顯的正向影響。宋佰謙和姚華（1997）研究指出，我國投資領(lǐng)域存在較高的行為慣性。李濤（2007）針對(duì)2006年中國9城市投資者調(diào)查數(shù)據(jù)的分析發(fā)現(xiàn)，市場(chǎng)個(gè)體當(dāng)前和未來期望的選擇都表現(xiàn)出慣性現(xiàn)象。傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)和行為經(jīng)濟(jì)學(xué)有不同的解釋。根據(jù)傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)學(xué)的“理性經(jīng)濟(jì)人”假設(shè)，市場(chǎng)主體的慣性決策是在維持或改變當(dāng)前行為的成本與期望收益之間權(quán)衡后的理性選擇；行為經(jīng)濟(jì)學(xué)認(rèn)為，由于個(gè)體決策所需信息的收集與加工受到成本和時(shí)間的約束，個(gè)體在大多數(shù)情況下都無法做到“理J生”選擇，而只會(huì)選擇“滿意”的方案，甚至在決策時(shí)應(yīng)用“拇指法則”。因此慣性決策是市場(chǎng)主體做出決策時(shí)的認(rèn)知心理導(dǎo)致的決策偏好現(xiàn)象。金融市場(chǎng)上，由于個(gè)體沉浸于復(fù)雜、易變和信息超載的市場(chǎng)狀態(tài)中，決策者經(jīng)常需要在“維持”和“改變”之間做出快速選擇，認(rèn)知特點(diǎn)很大程度上決定了個(gè)體行為選擇。Kruglanski（1989，1994）用“認(rèn)知閉合”的概念描述了個(gè)體加工信息的傾向特征。認(rèn)知閉合是決策主體面對(duì)不確定性時(shí)表現(xiàn)出的動(dòng)機(jī)與愿望。個(gè)體做出決策時(shí)，為消除不確定性帶來的壓力和焦慮，即使缺乏足夠證據(jù)，也會(huì)迅速做出決策，并且有意無意摒棄新的信息，即使新信息帶來對(duì)當(dāng)前決策的明顯負(fù)面意見。認(rèn)知閉合使決策者更容易陷入首因效應(yīng)的影響中，且更容易堅(jiān)持已有的觀點(diǎn)。Taris（2000）指出，認(rèn)知閉合使個(gè)體具有自我強(qiáng)化動(dòng)機(jī)，這為決策者為何不愿意接受新信息或采納他人觀點(diǎn)提供了理由。通常，在長時(shí)間里持續(xù)成功者的認(rèn)知閉合強(qiáng)度更高，而連續(xù)失敗者的認(rèn)知閉合強(qiáng)度要弱。較弱的認(rèn)知閉合強(qiáng)度提高了決策主體面對(duì)不確定性時(shí)的承壓能力，從而具有進(jìn)一步搜尋和加工信息并且易于受其他觀點(diǎn)影響決策的可能。
行為金融學(xué)中的稟賦效應(yīng)、隔離效應(yīng)和證實(shí)偏差等行為偏差給出了金融倫理卷入下決策慣性更具體的可能解釋。決策主體面對(duì)維持現(xiàn)狀或接受新方案的選擇時(shí)，他往往將維持現(xiàn)狀的損失視為參考水平，在與新方案產(chǎn)生的可能損失權(quán)衡時(shí)，賦予新方案的可能損失以更高的權(quán)重，導(dǎo)致決策者偏愛維持現(xiàn)狀，即“稟賦效應(yīng)”導(dǎo)致了交易行為中的惰性。Tversky&Shafir（1992）證明了隔離效應(yīng)的存在，這是決策主體愿意延續(xù)原來的行為直到更具體的信息披露再做出決策變更的傾向，即使這些新的信息對(duì)決策變更并不重要。證實(shí)偏差是個(gè)體一旦做出決策，就會(huì)為該決策尋找支持證據(jù)，這是個(gè)體決策中存在的證實(shí)而非證偽的傾向。信念堅(jiān)持和錨定是導(dǎo)致證實(shí)偏差的心理基礎(chǔ)，信念堅(jiān)持使得決策者會(huì)維持其選擇；錨定使得決策者解釋后續(xù)跡象時(shí)傾向于繼續(xù)原先的信念，從而表現(xiàn)出對(duì)自己以往決策行為的很強(qiáng)的維持性。在特定的金融倫理觀下，決策主體對(duì)“復(fù)制”過往成功經(jīng)歷的過度自信是金融倫理卷入慣性的強(qiáng)化因素，而決策慣性則是其行為表征。
四、金融倫理卷入慣性對(duì)價(jià)格穩(wěn)定性的影響
現(xiàn)實(shí)金融市場(chǎng)上，數(shù)量眾多的金融市場(chǎng)參與者都屬于有限理性的異質(zhì)主體、金融倫理卷入存在慣性且相互競(jìng)爭(zhēng)。Brock，Hommes&Wagener（2005）證明了LTL的演化規(guī)則是數(shù)量眾多的、相互競(jìng)爭(zhēng)異質(zhì)交易主體市場(chǎng)動(dòng)態(tài)演化的很好近似，在這個(gè)過程中，市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的一些關(guān)鍵特質(zhì)可以被參數(shù)化，其結(jié)果說明了金融資產(chǎn)價(jià)格對(duì)理性預(yù)期均衡狀態(tài)的偏離及過渡波動(dòng)的內(nèi)在機(jī)制。以下借鑒Brock and Hommes（1998）提出的LTL方法，在一般均衡框架中，可以將金融倫理卷入慣性參數(shù)化，來呈現(xiàn)其帶來的市場(chǎng)影響，為金融倫理規(guī)制和有效監(jiān)管提供思路和方向。
基本假設(shè)：（1）市場(chǎng)主體假設(shè)：異質(zhì)主體數(shù)量眾多，有限理性，金融倫理卷入程度不同，相互競(jìng)爭(zhēng)且風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避；（2）市場(chǎng)參與假設(shè)：異質(zhì)主體在收益固定且無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和收益不確定的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)之間做選擇；（3）主體信念假設(shè)：市場(chǎng)主體對(duì)市場(chǎng)的信念條件方差為常數(shù)，未來紅利收益預(yù)期相同且等于條件期望；（4）金融工具狀態(tài)假設(shè)：任一時(shí)點(diǎn)上，金融工具的價(jià)格由理性均衡價(jià)格加異質(zhì)價(jià)格信念影響部分構(gòu)成；（5）市場(chǎng)狀態(tài)假設(shè)：金融市場(chǎng)是連續(xù)變化的動(dòng)態(tài)市場(chǎng)。
令Pt是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)在t時(shí)的價(jià)格，yt是風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)紅利收益的隨機(jī)過程且滿足期望為y的常均值獨(dú)立同分布特征；wt是t時(shí)刻市場(chǎng)主體的總財(cái)富；r是無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)收益水平；St代表t時(shí)刻持有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)數(shù)量，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)總量為常數(shù)，s為單位風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)；異質(zhì)主體類型計(jì)為h，異質(zhì)性源自金融倫理卷入程度的差異，僅僅體現(xiàn)在對(duì)過往決策態(tài)度所導(dǎo)致的策略選擇中；a是風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)。
市場(chǎng)主體的總財(cái)富可以表達(dá)為：
五、結(jié)論與后續(xù)研究
一、《國際金融學(xué)》課程建設(shè)的基本思路
（一）確定《國際金融學(xué)》課程的內(nèi)容范圍
《國際金融學(xué)》是從開放視角研究一國金融市場(chǎng)中的變化對(duì)其他國家金融市場(chǎng)運(yùn)行的影響。 在日益全球化的世界中，國際金融作為一門經(jīng)濟(jì)學(xué)科，其重要性日漸凸顯。這不僅是針對(duì)中國等發(fā)展水平較低的國家而言，即使是在美國等市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)達(dá)的國家也是如此。在西方很多高等院校中，國際金融都是最受歡迎的課程之一。然而，由于經(jīng)濟(jì)背景、歷史習(xí)慣等的差異，中西方對(duì)國際金融范疇的理解相差甚遠(yuǎn)。西方的國際金融理論著眼于探討跨國經(jīng)營的公司為實(shí)現(xiàn)股東價(jià)值最大化的目標(biāo)，如何在一體化程度不斷增強(qiáng)的國際市場(chǎng)中，做出盡量正確的財(cái)務(wù)決策。而我國的國際金融課程傳統(tǒng)上傾向于從貨幣金融的角度，研究開放經(jīng)濟(jì)背景下內(nèi)外均衡目標(biāo)同時(shí)實(shí)現(xiàn)的問題。 隨著中西方經(jīng)濟(jì)與學(xué)術(shù)交流的日益頻繁， 國際金融學(xué)科體系進(jìn)一步改革和融合的要求越來越迫切。
因此，國際金融學(xué)科應(yīng)以日新月異的國際金融市場(chǎng)為主線， 研究所有市場(chǎng)參與者在全球化進(jìn)程中行為模式的變化。依此思路，國際金融的范疇?wèi)?yīng)當(dāng)是國際金融市場(chǎng)、跨國公司財(cái)務(wù)管理、新開放經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的綜合。
（二）《國際金融學(xué)》課程建設(shè)的指導(dǎo)思想
1. 《國際金融學(xué)》課程目標(biāo)：解決實(shí)際問題。學(xué)習(xí)《國際金融學(xué)》的目的在于應(yīng)用金融工具和計(jì)量方法來解決金融業(yè)界提出的有關(guān)金融創(chuàng)新、金融風(fēng)險(xiǎn)、風(fēng)險(xiǎn)管理、風(fēng)險(xiǎn)度量、金融衍生產(chǎn)品的定價(jià)以及投資優(yōu)化等各種問題。應(yīng)用是學(xué)習(xí)《國際金融學(xué)》的主要目的，數(shù)學(xué)和計(jì)量方法是學(xué)習(xí)《國際金融學(xué)》的工具。根據(jù)我們的教學(xué)實(shí)踐和對(duì)人才市場(chǎng)需求的了解，為了全面提升學(xué)生學(xué)習(xí)國際金融的積極性，提高學(xué)生解決實(shí)際問題的能力，適應(yīng)金融業(yè)對(duì)金融人才的需要，要著重培養(yǎng)學(xué)生的數(shù)學(xué)建模能力和數(shù)值計(jì)算能力。數(shù)學(xué)建模就是建造“橋梁”，把金融實(shí)際與計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)聯(lián)系起來，把金融問題轉(zhuǎn)化為可以度量和觸手可及的數(shù)值計(jì)量，為人們應(yīng)用數(shù)學(xué)和計(jì)量方法解決實(shí)際問題提供前提。因此我們認(rèn)為建模是解決金融問題的關(guān)鍵和起始點(diǎn)。 為了培養(yǎng)學(xué)生具備這方面的能力，在加強(qiáng)學(xué)生對(duì)現(xiàn)代數(shù)學(xué)方法的學(xué)習(xí)和運(yùn)用，提高數(shù)學(xué)基本功的同時(shí)， 必須逐步加深學(xué)生對(duì)現(xiàn)代金融市場(chǎng)基本概念的理解，以提高對(duì)金融實(shí)際的感知和直觀能力。而對(duì)于數(shù)學(xué)知識(shí)的運(yùn)用恰好是目前我們所教本科生的缺陷，因此應(yīng)逐步提高學(xué)生的數(shù)學(xué)水平和能力。
2. 圍繞學(xué)生能力的提高和培養(yǎng)構(gòu)建《國際金融學(xué)》學(xué)科體系。如上所述，數(shù)值計(jì)算能力是利用計(jì)算機(jī)解決金融實(shí)際問題的能力。由于大型計(jì)算機(jī)的出現(xiàn)，使得數(shù)據(jù)的處理和實(shí)際問題的數(shù)值模擬成為可能。隨機(jī)算法與確定性算法在金融問題中得到了廣泛的應(yīng)用。學(xué)生是否具備這方面的素質(zhì)已成為實(shí)際部門招聘人才的一個(gè)重要考核標(biāo)準(zhǔn)。 因此，國際金融課程體系的改革和建設(shè)應(yīng)該圍繞學(xué)生能力的提高和培養(yǎng)來進(jìn)行。為此，我們構(gòu)建了一個(gè)“原理-方法-應(yīng)用”的《國際金融學(xué)》課程體系。希望通過我們的課程體系改革，走出一條國際金融學(xué)專業(yè)建設(shè)和人才培養(yǎng)的道路， 以適應(yīng)人才市場(chǎng)的需求，為培養(yǎng)高層次的國際金融專門人才打下堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)。
二、《國際金融學(xué)》課程體系建設(shè)
經(jīng)過我們的教學(xué)探索和實(shí)踐，形成了河南大學(xué)的金融學(xué)課程體系。具體由以下三個(gè)教學(xué)環(huán)節(jié)構(gòu)成：
（一）國際金融市場(chǎng)
本教學(xué)環(huán)節(jié)旨在介紹國際金融學(xué)中的基本概念、工具和方法，開拓學(xué)生的視野，培養(yǎng)學(xué)生的現(xiàn)代金融意識(shí)，使學(xué)生掌握外匯和外匯市場(chǎng)的基本理論，為學(xué)習(xí)后續(xù)課程做好鋪墊。
1. 離岸金融市場(chǎng)。二戰(zhàn)之后，國際金融市場(chǎng)所發(fā)生的最突出的變革無疑體現(xiàn)在離岸金融市場(chǎng)的出現(xiàn)和發(fā)展上。最早的離岸金融市場(chǎng)――歐洲貨幣市場(chǎng)的產(chǎn)生源于特殊的歷史環(huán)境，即冷戰(zhàn)時(shí)期東西方的對(duì)峙，但其飛速發(fā)展卻應(yīng)歸功于在岸金融市場(chǎng)中所存在的嚴(yán)格管制。例如，當(dāng)時(shí)美國有關(guān)利率上限規(guī)定的Q條例為歐洲美元市場(chǎng)提供了源源不斷的資金供給；1963年的利息平衡稅（美國人購買外國證券所得的高于本國證券利息的差額，必須作為稅款繳納給國家）與1965年的對(duì)外信用抑制計(jì)劃（美聯(lián)儲(chǔ)針對(duì)美國銀行向外國人發(fā)行的貸款所制定的限額） 有力地支持了歐洲美元貸款的需求。雖然目前離岸金融市場(chǎng)的規(guī)模依然在迅速擴(kuò)大，但隨著各國國內(nèi)金融市場(chǎng)管制的放松，在岸市場(chǎng)與離岸市場(chǎng)的監(jiān)管環(huán)境差別會(huì)越來越小，這是否意味著離岸金融市場(chǎng)正在逐步喪失其獨(dú)特的優(yōu)勢(shì)，并最終趨于消失呢？或者，除了監(jiān)管因素外，是否還有其他的約束條件影響在岸市場(chǎng)與離岸市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)？
2. 外匯、衍生產(chǎn)品市場(chǎng)。國際金融市場(chǎng)的創(chuàng)新體現(xiàn)在新的金融工具、新的交易技術(shù)和手段、新的組織機(jī)構(gòu)與市場(chǎng)的創(chuàng)造等方面。其中最為核心的無疑是金融工具的創(chuàng)新。在股票、債券、基金等數(shù)量相當(dāng)有限的金融工具的基礎(chǔ)上，一系列嶄新的金融衍生工具不斷問世。如，20世紀(jì)80年代誕生的金融衍生工具有貨幣期貨合約期權(quán)、股票指數(shù)合約期權(quán)、歐洲美元期權(quán)、掉期期權(quán)、美元及市政指數(shù)期貨、平均期權(quán)、長期債券期貨和期權(quán)、復(fù)合期權(quán)等；20世紀(jì)90年代出現(xiàn)的金融創(chuàng)新工具有長期權(quán)益參與證券、債券差價(jià)認(rèn)股權(quán)證、固息浮息合成票據(jù)、股指增長票據(jù)、價(jià)差調(diào)換、杠桿價(jià)差票據(jù)、優(yōu)先股購買單位、災(zāi)害保險(xiǎn)期權(quán)和期貨、衍生頭寸證券化、消費(fèi)信貸證券化、航空組合證券化、飛機(jī)租賃證券化、重新確定利率上下限的浮息票據(jù)、雙重貨幣證券化、與股權(quán)業(yè)績(jī)掛鉤的證券、災(zāi)害優(yōu)先股賣出期權(quán)、通貨膨脹指數(shù)化的長期國債、平行債券等。國際金融市場(chǎng)環(huán)節(jié)的主要內(nèi)容及相應(yīng)的課時(shí)安排見表1。
（二）跨國公司管理
據(jù)統(tǒng)計(jì)， 目前跨國公司控制了世界生產(chǎn)的40%左右，國際貿(mào)易的50%～60%，國際技術(shù)貿(mào)易的60%～70%，全球外國直接投資的80%～90%， 發(fā)達(dá)國家40%的國內(nèi)生產(chǎn)總值來自跨國公司的海外收益。因此，跨國公司的財(cái)務(wù)管理成為《國際金融學(xué)》的一個(gè)十分重要的篇章。
與國內(nèi)公司相比，跨國公司的經(jīng)營環(huán)境更為復(fù)雜。由于跨國公司面向的是更為廣闊的國際市場(chǎng)，因此它可以在更大的范圍內(nèi)配置資源。它的生產(chǎn)、投資與籌資活動(dòng)不必拘泥于一國或一地。因此從一般意義上來看，跨國公司所面對(duì)的成本-收益曲線要比單純的國內(nèi)公司更加理想。 尤其是在國際金融市場(chǎng)交易品種更為豐富、 交易速度更為快捷的今天，跨國公司的業(yè)務(wù)發(fā)展空間得到了前所未有的拓展。
與此同時(shí)，和國內(nèi)市場(chǎng)相比，國際市場(chǎng)的不完全性表現(xiàn)得更為突出，無論是在發(fā)達(dá)國家，還是在發(fā)展中國家，金融自由化的改革都在如火如荼地進(jìn)行著。但是，國外公司進(jìn)入國內(nèi)市場(chǎng)的藩籬仍然沒有消除，商品、勞務(wù)與資本跨國流動(dòng)的障礙仍然存在，這些障礙體現(xiàn)在具有歧視性的稅收、運(yùn)輸政策及其他規(guī)章制度上，由此加大了跨國公司的交易成本。即使是在發(fā)達(dá)國家，市場(chǎng)不完全的情況也是相當(dāng)普遍的。
正是由于跨國公司業(yè)務(wù)類型、經(jīng)營環(huán)境的復(fù)雜性，與國內(nèi)公司相比，它所面臨的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)、市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)更加復(fù)雜，同時(shí)匯率風(fēng)險(xiǎn)和政治風(fēng)險(xiǎn)也依然存在， 因此與國內(nèi)公司相比，跨國公司財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)雖然也是追求股東價(jià)值最大化，但是無疑要求更為復(fù)雜和高超的技術(shù)。本教學(xué)環(huán)節(jié)的主要內(nèi)容和課時(shí)安排見表2。
（三）內(nèi)外均衡
內(nèi)部均衡（充分就業(yè)和物價(jià)穩(wěn)定）與外部均衡（國際收支的平衡） 的同時(shí)實(shí)現(xiàn)無疑是一國宏觀經(jīng)濟(jì)所要達(dá)到的理想狀態(tài)，因此也成為國際金融理論的重要組成部分。本教學(xué)環(huán)節(jié)包括對(duì)幾種不同的國際收支理論的探討、內(nèi)外均衡即期政策的闡釋、匯率制度的選擇、在資本流動(dòng)過程中金融危機(jī)的防范和管理等內(nèi)容。
對(duì)內(nèi)外均衡的理論研究由來已久，最早對(duì)此進(jìn)行研究的是英國的經(jīng)濟(jì)學(xué)家大衛(wèi)?休謨（David Hume），他在18世紀(jì)提出了價(jià)格-鑄幣流動(dòng)機(jī)制理論， 該理論曾對(duì)當(dāng)時(shí)金本位制條件下內(nèi)外均衡的實(shí)現(xiàn)途徑做出了深入的分析?，F(xiàn)代內(nèi)外均衡理論的奠基人、荷蘭經(jīng)濟(jì)學(xué)家丁伯根（Tinbergen）憑借其提出的“丁伯根法則”于1969年成為第一位諾貝爾經(jīng)濟(jì)學(xué)獎(jiǎng)得主。“丁伯根法則”的含義簡(jiǎn)單來說就是，要達(dá)到N個(gè)經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，至少需要N種獨(dú)立的政策工具，但這一法則對(duì)內(nèi)外均衡之間的矛盾與協(xié)調(diào)方法并沒有做出深入的探討。之后內(nèi)部均衡理論研究的大師米德（James Edward Meade）和蒙代爾（Robert Mundell）提出的政策搭配理論均從不同角度證明了“一石不能二鳥”的原則，也相繼獲得了這一經(jīng)濟(jì)學(xué)領(lǐng)域的最高榮譽(yù)，這足以說明內(nèi)外均衡問題在國際金融研究中的特殊地位。
到20世紀(jì)50年代初期，英國經(jīng)濟(jì)學(xué)家米德在“丁伯根法則”的基礎(chǔ)上，結(jié)合了凱恩斯理論和新古典理論（特別是希克斯的一般均衡理論）， 建立了政策工具和政策目標(biāo)相互關(guān)系的2×2模型，將國際收支平衡的概念從只包括貿(mào)易項(xiàng)目擴(kuò)大到囊括資本的國際收支的總平衡。米德的模型是現(xiàn)代意義上第一個(gè)較為系統(tǒng)的內(nèi)外均衡理論的框架。1976年多恩布什在凱恩斯的分析框架內(nèi)，對(duì)內(nèi)外均衡之間的相互作用機(jī)制進(jìn)行了考察，與前人不同的是，多恩布什強(qiáng)調(diào)了商品市場(chǎng)和金融市場(chǎng)在調(diào)整速度上的不對(duì)稱性，當(dāng)貨幣市場(chǎng)失衡引起匯率變動(dòng)時(shí)，商品市場(chǎng)由于價(jià)格剛性調(diào)整速度慢，金融市場(chǎng)由于價(jià)格彈性大調(diào)整速度快。調(diào)整速度上的差異引起了匯率超調(diào)現(xiàn)象，而匯率超調(diào)又會(huì)引起匯率的易變性。
但隨著全球化趨勢(shì)的不斷推進(jìn)，MFD（Mundell-Flemming-Dornbusch） 簡(jiǎn)單的分析結(jié)構(gòu)與日益復(fù)雜的國際金融現(xiàn)實(shí)就顯得愈發(fā)不相稱了。1995年， 奧博斯特菲爾德（Maurice Obstfeld）和羅戈夫（Kenneth Rogoff）的論文《再論匯率動(dòng)態(tài)變化》發(fā)表，開辟了“新開放經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)”（NOEM）的時(shí)代， 成為國際金融理論研究一個(gè)新的發(fā)展領(lǐng)域和發(fā)展方向。這標(biāo)志著以微觀經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)、名義價(jià)格剛性、合理預(yù)期和不完全競(jìng)爭(zhēng)為約束條件的嶄新的分析框架將成為今后學(xué)術(shù)研究的工作母機(jī)模型（workhorse model）。目前，新開放經(jīng)濟(jì)宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的分析方法已經(jīng)滲透到了多個(gè)領(lǐng)域，例如國際經(jīng)濟(jì)政策協(xié)調(diào)、匯率決定、匯率機(jī)制選擇、金融危機(jī)預(yù)警等等。然而，內(nèi)外均衡的政策搭配是一門帶有很大藝術(shù)成分的科學(xué)，要深刻洞察其中的玄機(jī)，還有很長的路要走。本環(huán)節(jié)的主要內(nèi)容和課時(shí)安排見表3。
關(guān)鍵詞：海南；離岸金融；可行性
中圖分類號(hào)：F83 文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼：A
一、引言
2010年1月，《關(guān)于推進(jìn)海南國際旅游島建設(shè)發(fā)展的若干意見》正式出臺(tái)，對(duì)于海南國際旅游島建設(shè)提出了一系列規(guī)劃和戰(zhàn)略部署，為海南省試點(diǎn)構(gòu)建離岸金融市場(chǎng)提供了政策支持和發(fā)展方向。
海南省于1988年正式建省，并且定位為全國最大的經(jīng)濟(jì)特區(qū)。經(jīng)過20多年的發(fā)展，海南省以其獨(dú)特的地理和熱帶氣候優(yōu)勢(shì)，已經(jīng)成為全國的旅游勝地，旅游經(jīng)濟(jì)和旅游相關(guān)產(chǎn)業(yè)已經(jīng)成為海南省的主導(dǎo)產(chǎn)業(yè)。但是，相對(duì)于快速發(fā)展的旅游產(chǎn)業(yè)而言，為實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展服務(wù)的現(xiàn)代金融業(yè)發(fā)展較為緩慢。而海南國際旅游島相關(guān)規(guī)劃的出臺(tái)，為現(xiàn)代金融業(yè)的快速發(fā)展以及創(chuàng)新業(yè)務(wù)的積極試點(diǎn)提供了難得的發(fā)展機(jī)遇。
二、離岸金融市場(chǎng)的概念與模式
（一）離岸金融市場(chǎng)的概念。關(guān)于離岸金融市場(chǎng)的定義，學(xué)術(shù)界和各國政府部門都沒有一個(gè)統(tǒng)一的規(guī)定。比較有代表性的包括國際清算銀行（BIS）和國際貨幣基金組織（IMF）的定義。國際清算銀行（BIS）認(rèn)為離岸金融本質(zhì)上仍然是一種金融體制創(chuàng)新，其特點(diǎn)表現(xiàn)為本國金融機(jī)構(gòu)的外部資產(chǎn)和負(fù)債，與本國國際收支賬戶中的經(jīng)常賬戶交易比例不匹配。國際貨幣基金組織（IMF）指出離岸金融是指商業(yè)銀行及其他金融機(jī)構(gòu)通過各種方式獲取“非居民”的資金，并為“非居民”提供相應(yīng)的金融服務(wù)。這兩種定義都點(diǎn)明了離岸金融的“離岸”和“金融服務(wù)”的本質(zhì)。
本文認(rèn)為離岸金融可以理解為這種交易機(jī)制：首先需要有一個(gè)金融自由化與金融全球化程度較高的金融監(jiān)管環(huán)境，配備以較為寬松的稅收機(jī)制，允許一個(gè)地區(qū)能夠突破本國金融監(jiān)管法規(guī)的限制，基于貨幣兌換的自由化并以該地區(qū)作為境內(nèi)交易地點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)非居民以本國或外國貨幣進(jìn)行獨(dú)立自由交易的市場(chǎng)。
（二）離岸金融市場(chǎng)模式。離岸金融按照其市場(chǎng)功能及其關(guān)聯(lián)度可以大致劃分為三種模式：第一種是境內(nèi)外一體化模式。這種模式是指國內(nèi)金融市場(chǎng)與離岸金融市場(chǎng)在金融業(yè)務(wù)、金融法規(guī)、金融機(jī)構(gòu)等方面沒有明顯的差異，居民與非居民之間可以自由開展各種類型的境內(nèi)和離岸金融業(yè)務(wù)，二者無任何界限區(qū)分。目前，世界上采用境內(nèi)外一體化模式的離岸金融市場(chǎng)有倫敦和中國香港地區(qū)；第二種是境內(nèi)外分隔模式。這種模式是指境內(nèi)金融與離岸金融實(shí)現(xiàn)業(yè)務(wù)上的賬戶分隔、各類金融業(yè)務(wù)無法直接產(chǎn)生關(guān)聯(lián)，境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)與離岸金融機(jī)構(gòu)分屬于不同的監(jiān)管。采用第二種離岸金融模式的國家包括美國和日本；第三種是免稅港口模式。免稅港口模式指的是離岸金融市場(chǎng)本身并不開展真正意義上的離岸金融業(yè)務(wù)，只是提供簡(jiǎn)單的賬戶服務(wù)等外包業(yè)務(wù)，這種模式存在的目的在于盡可能規(guī)避各類稅收。這類模式的離岸金融業(yè)務(wù)范圍涵蓋廣泛，諸如被人們廣為轉(zhuǎn)道的開曼群島、百慕大等離岸金融市場(chǎng)。
三、海南省開展離岸金融業(yè)務(wù)SWOT分析
一個(gè)國家或者地區(qū)，是否適合開展離岸金融業(yè)務(wù)需要結(jié)合當(dāng)?shù)氐慕?jīng)濟(jì)、技術(shù)、法規(guī)等方面發(fā)展的成熟度來進(jìn)行考察。海南省開展離岸金融業(yè)務(wù)具備了一定的政策優(yōu)勢(shì)，但是這種優(yōu)勢(shì)是否能夠完全轉(zhuǎn)換為離岸金融業(yè)務(wù)開展的基礎(chǔ)，需要從海南省經(jīng)濟(jì)、社會(huì)發(fā)展?fàn)顩r進(jìn)行全面的分析。本文借助SWOT工具方法，對(duì)海南省開展離岸金融業(yè)務(wù)的可行性進(jìn)行較為全面的剖析。
（一）優(yōu)勢(shì)（Strength）。優(yōu)勢(shì)包括三個(gè)方面：一是政策優(yōu)勢(shì)，正如前文所提及的《關(guān)于推進(jìn)海南國際旅游島建設(shè)發(fā)展的若干意見》已經(jīng)明確提出在海南省進(jìn)行離岸金融業(yè)務(wù)的試點(diǎn)工作；二是旅游資源優(yōu)勢(shì)，2014年海南省全年接待國內(nèi)外游客總?cè)藬?shù)4，789.1萬人次，已有21個(gè)國家實(shí)現(xiàn)了旅游免簽證，這些國家的游客有著強(qiáng)烈的國際金融業(yè)務(wù)需求；三是經(jīng)驗(yàn)優(yōu)勢(shì)，2011年4月20日海南離島旅客免稅購物政策試點(diǎn)在海南省三亞市正式實(shí)施，這是世界上第四個(gè)離島免稅店試驗(yàn)區(qū)。目前，三亞海棠灣免稅店?duì)I業(yè)面積達(dá)7萬平方米，匯聚近300個(gè)國際品牌，積累了豐富的離島免稅區(qū)試點(diǎn)經(jīng)驗(yàn)。
（二）劣勢(shì)（Weakness）。海南省構(gòu)建離岸金融業(yè)務(wù)的劣勢(shì)也非常明顯。一是人才劣勢(shì)。離岸金融業(yè)務(wù)復(fù)雜屬于高端金融業(yè)務(wù)，對(duì)于從業(yè)人員的專業(yè)技術(shù)要求較高，特別是那些既對(duì)金融業(yè)務(wù)熟悉又了解國內(nèi)、國際政策法律規(guī)范的復(fù)合型人才需求大，但是海南省金融業(yè)規(guī)模小、金融機(jī)構(gòu)種類也少、高端金融人才匱乏；二是客戶資源劣勢(shì)。離岸金融業(yè)務(wù)的需求方都是大型跨國企業(yè)、國際性投行、離岸公司、各類國際組織以及高凈值客戶。但是，目前吸引到海南的仍然主要以海外游客、散客為主，缺乏上述所說的各類機(jī)構(gòu)客戶。
（三）機(jī)遇（Opportunity）。海南省構(gòu)建離岸金融市場(chǎng)的機(jī)遇主要是政策性機(jī)遇。首先是“一帶一路”國家戰(zhàn)略，海南省正好位于“海上絲綢之路”線路上，這為大力發(fā)展現(xiàn)代金融服務(wù)業(yè)提供了難得的發(fā)展機(jī)遇；其次是海南省建設(shè)國際旅游島的整體建設(shè)規(guī)劃，這也要求海南島開展離岸金融業(yè)務(wù)試點(diǎn)；第三就是海南省制定的“十三五”規(guī)劃，提出要“加快發(fā)展金融服務(wù)業(yè)”。這些都為海南省構(gòu)建離岸金融市場(chǎng)提供了難得的發(fā)展機(jī)遇。
（四）威脅（Threat）。海南省構(gòu)建離岸金融市場(chǎng)的威脅主要是來自國內(nèi)與國外的競(jìng)爭(zhēng)。從國際競(jìng)爭(zhēng)來看，與海南省具有類似地理位置優(yōu)勢(shì)的新加坡、香港都是海南離岸金融市場(chǎng)的主要國際競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。從國內(nèi)來看，2013年建立的上海自貿(mào)區(qū)，以及今年獲批的廣東、天津、福建自由貿(mào)易試驗(yàn)區(qū)都是海南離岸金融市場(chǎng)的潛在競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。與這些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，海南省的人才、資源等要素有明顯的差距。
四、海南省構(gòu)建離岸金融市場(chǎng)的思路
（一）離岸金融市場(chǎng)模式選擇。本文列舉了離岸金融市場(chǎng)的三種模式，基于我國基本國情、經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段以及海南省的自身特色，在離岸市場(chǎng)構(gòu)建過程中應(yīng)該采用第二種模式，即境內(nèi)外分隔模式。在離岸金融市場(chǎng)建設(shè)過程中，應(yīng)該確保境內(nèi)、境外金融業(yè)務(wù)實(shí)行嚴(yán)格分離，并且在業(yè)務(wù)流程之中建立防火墻，杜絕外部風(fēng)險(xiǎn)向內(nèi)部進(jìn)行傳導(dǎo)。1997年亞洲金融危機(jī)，以泰國為代表的東南亞國家遭受了嚴(yán)重的金融危機(jī)沖擊，究其根本原因就在于沒有對(duì)境內(nèi)金融業(yè)務(wù)與離岸金融業(yè)務(wù)之間建立嚴(yán)格的防火墻制度，導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)誘發(fā)經(jīng)濟(jì)危機(jī)。我國目前在國際收支賬戶中尚未開放資本和金融賬戶，離岸業(yè)務(wù)可以在現(xiàn)有的框架下進(jìn)行適度的突破，但是其中的風(fēng)險(xiǎn)隔離機(jī)制必須確保。
（二）離岸金融業(yè)務(wù)選擇。離岸金融業(yè)務(wù)范圍涵蓋廣泛，根據(jù)行業(yè)各類研究的總結(jié)，至少包括如下幾種業(yè)務(wù)類型：商業(yè)銀行業(yè)務(wù)、證券業(yè)務(wù)、保險(xiǎn)業(yè)務(wù)以及其他金融業(yè)務(wù)。這么多業(yè)務(wù)，肯定無法一一涵蓋，必須選擇其中與海南經(jīng)濟(jì)、社會(huì)發(fā)展階段相適應(yīng)的離岸金融業(yè)務(wù)。本文認(rèn)為其中有幾項(xiàng)具體業(yè)務(wù)應(yīng)該作為大力發(fā)展方向。其一，就是商業(yè)銀行離岸業(yè)務(wù)，這類業(yè)務(wù)主要是為有離岸金融業(yè)務(wù)有需求的境外企業(yè)，提供傳統(tǒng)商業(yè)銀行的存款與貸款業(yè)務(wù)以及貿(mào)易類融資業(yè)務(wù)等；其二，是避稅類離岸金融業(yè)務(wù)，這類業(yè)務(wù)主要是滿足財(cái)務(wù)記賬、避稅為目的的離岸金融服務(wù)需求。這類業(yè)務(wù)在開曼群島、英屬維爾京群島等地區(qū)得到了飛速發(fā)展；其三，在條件允許的前提下后續(xù)可以發(fā)展諸如國際結(jié)算的離岸業(yè)務(wù)、融資租賃的離岸業(yè)務(wù)，通過創(chuàng)新業(yè)務(wù)推動(dòng)離岸金融的發(fā)展。
（三）離岸金融業(yè)務(wù)監(jiān)管。離岸金融業(yè)務(wù)發(fā)展過程中尤其要注重監(jiān)管。在監(jiān)管制度和方法方面，要積極引進(jìn)和吸收國際上發(fā)達(dá)國家和地區(qū)成熟的離岸金融市場(chǎng)監(jiān)管制度、監(jiān)管理念、監(jiān)管方法，形成符合海南特色的離岸金融監(jiān)管制度框架。目前，關(guān)于離岸金融業(yè)務(wù)尚無全國統(tǒng)一的法律法規(guī)。海南島作為國際旅游島試點(diǎn)，可以先行先試，率先制定地區(qū)性的離岸金融業(yè)務(wù)監(jiān)管制度和管理框架，包括明確離岸業(yè)務(wù)管理部門、專職管理人員等。同時(shí)，應(yīng)該加強(qiáng)離岸金融業(yè)務(wù)的風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)管，嚴(yán)格控制離岸金融業(yè)務(wù)的準(zhǔn)入、明確離岸金融業(yè)務(wù)的負(fù)面清單、對(duì)離岸金融賬戶進(jìn)行嚴(yán)格的控制與審核，進(jìn)一步構(gòu)建離岸金融業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警檢測(cè)體系，實(shí)現(xiàn)對(duì)離岸金融業(yè)務(wù)的實(shí)時(shí)監(jiān)控。
五、總結(jié)
海南省構(gòu)建離岸金融市場(chǎng)，一方面需要吸取國外的先進(jìn)經(jīng)驗(yàn)，另一方面應(yīng)該立足國際旅游島建設(shè)、符合海南省自身發(fā)展特色。海南省應(yīng)該先行先試，通過選擇科學(xué)的離岸金融業(yè)務(wù)模式、明確離岸金融業(yè)務(wù)類型、加強(qiáng)離岸金融業(yè)務(wù)監(jiān)管，推動(dòng)海南現(xiàn)代金融服務(wù)業(yè)的快速發(fā)展，為國際旅游島建設(shè)貢獻(xiàn)力量。
主要參考文獻(xiàn)：
[1]郭海雄.構(gòu)建海南國際旅游島離岸金融市場(chǎng)的思考[J].海南金融，2010.11.
金融是一個(gè)國家的命脈，而私法自治是金融市場(chǎng)維持正常秩序、可持續(xù)發(fā)展的基礎(chǔ)，也是商法治理的依據(jù)，這使得金融法制烙有商事規(guī)范的私法性質(zhì)美國金融法制所強(qiáng)調(diào)的商事規(guī)范私法性使得美國金融市場(chǎng)頻繁創(chuàng)新產(chǎn)品，并將風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到全球金融市場(chǎng)，因而美國金融法制過分強(qiáng)調(diào)商事規(guī)范私法性是引發(fā)全球金融危機(jī)的真正原因，因此，現(xiàn)代金融法制中有關(guān)金融市場(chǎng)的進(jìn)入(商主體)金融產(chǎn)品的開發(fā)(商客體)金融市場(chǎng)的交易(商行為)的商事規(guī)范理應(yīng)強(qiáng)化其公法性，即強(qiáng)化其以社會(huì)整體利益為原則的經(jīng)濟(jì)法性質(zhì)。
關(guān)鍵詞：
金融危機(jī)；背景；金融商事；規(guī)范
金融危機(jī)對(duì)于世界的影響較大，對(duì)于一個(gè)國家及社會(huì)影響更大，2008年美國爆發(fā)的次貸危機(jī)引起的金融危機(jī)給世界經(jīng)濟(jì)帶來嚴(yán)重影響，至今都沒有完全消除。自金融危機(jī)帶來影響的角度進(jìn)行分析：回顧1997年的亞洲金融危機(jī)及2008年美國次貸危機(jī)，甚至其他的較小影響的金融危機(jī)的主要發(fā)生根源是，金融的發(fā)展離不開法律的保護(hù)，尤其是在金融快速發(fā)展的今天，相關(guān)的企業(yè)和個(gè)人均需要在法律的保護(hù)下，進(jìn)行各種交易和各種性質(zhì)的金融投資行為金融產(chǎn)品的交易及產(chǎn)品失常的開發(fā)均基于私法自治決定的，因此市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)傳染和積聚導(dǎo)致全球反復(fù)發(fā)生金融危機(jī)甚至爆發(fā)不同程度的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。
一、金融主體經(jīng)濟(jì)內(nèi)涵及忖量
商主體是依據(jù)法律規(guī)定參加商業(yè)事物時(shí)建立同法律關(guān)系，可以以個(gè)人的名義，也可以以集體名義參加，但在參加商事的同時(shí)也享有應(yīng)盡的義務(wù)和權(quán)益，也同樣承擔(dān)在商事中應(yīng)承擔(dān)的法律責(zé)任。商法中的主體概念規(guī)定相對(duì)狹隘，指的是商事中的實(shí)施商業(yè)行為人，沒有包括商事活動(dòng)中的生產(chǎn)者和終端消費(fèi)者。在進(jìn)行商事活動(dòng)中可以是經(jīng)營個(gè)人、合伙人、商法人的情況，除了形式不同但性質(zhì)是相同的，均為法律意義上的承擔(dān)法律責(zé)任、負(fù)責(zé)法律義務(wù)的主體，但主體的擬定均需要國家及相關(guān)部門的認(rèn)定和授權(quán)，因此從商事主體規(guī)范的性質(zhì)上分析，不論形式商主體的商事規(guī)范的本質(zhì)具有私法性質(zhì)，僅僅符合商事主體的法律要求會(huì)被授權(quán)和準(zhǔn)予注冊(cè)，在金融領(lǐng)域中因經(jīng)濟(jì)社會(huì)的深度不用、范圍廣泛，實(shí)施商事的主體和進(jìn)入金融的形式也不同，因此在金融市場(chǎng)中的商主體也不能完全依據(jù)其他領(lǐng)域商事主體的規(guī)范進(jìn)行要求，應(yīng)加強(qiáng)金融市場(chǎng)商主體的公法性。
二、金融商客體的經(jīng)濟(jì)法研究
在金融的發(fā)展中傳統(tǒng)上主要以發(fā)展商業(yè)交易為主，主要形式是以貨幣兌換的形式為主，在金融的發(fā)展中逐漸增加了金融產(chǎn)品，主要為證券、貨幣、基金、期貨、保險(xiǎn)等各種金融衍生產(chǎn)品，因此金融市場(chǎng)的客體商事規(guī)范就是指在金融產(chǎn)品的發(fā)展中應(yīng)符合金融產(chǎn)品市場(chǎng)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)[1]。在市場(chǎng)發(fā)展經(jīng)濟(jì)的大環(huán)境下，依據(jù)商事規(guī)范的基本含義，是指各種形式的金融產(chǎn)品開發(fā)，在法律沒有禁止和明確規(guī)定下，金融市場(chǎng)的自主開發(fā)和衍生相對(duì)來講較為多樣的金融產(chǎn)品來滿足于社會(huì)金融市場(chǎng)發(fā)展的需要。從這個(gè)方面進(jìn)行分析相關(guān)的金融產(chǎn)品中對(duì)于新產(chǎn)品的開發(fā)實(shí)質(zhì)具有一定的私法自治性質(zhì)，不需要國家金融法律的規(guī)范和約束。所以在商事產(chǎn)品的發(fā)展中大部分產(chǎn)品均由商人自治，但伴隨各種金融產(chǎn)品走入社會(huì)同時(shí)不斷的發(fā)展情況下，則需要滿足于國家金融法律的規(guī)范，需要符合相關(guān)法律規(guī)范的標(biāo)準(zhǔn)，因此在市場(chǎng)客體的發(fā)展中遵循的法律規(guī)范則具有一定的必然性、規(guī)范性，同時(shí)設(shè)計(jì)經(jīng)濟(jì)法和商法兩個(gè)方面，一個(gè)是商法屬于私法自治的范圍，一個(gè)是經(jīng)濟(jì)法屬于公法干預(yù)的范圍，因此所有金融產(chǎn)品不論主體或是客體產(chǎn)品實(shí)際意義上均應(yīng)符合商事規(guī)范標(biāo)準(zhǔn)，同時(shí)進(jìn)出現(xiàn)在產(chǎn)品開發(fā)的范圍，不屬于非市場(chǎng)準(zhǔn)入的范圍，市場(chǎng)準(zhǔn)入應(yīng)為經(jīng)濟(jì)法規(guī)范領(lǐng)域，在經(jīng)濟(jì)發(fā)保護(hù)的范圍內(nèi)金融產(chǎn)品的開發(fā)和發(fā)展及市場(chǎng)準(zhǔn)入是同步進(jìn)行的，其具有的同步性應(yīng)符合商事規(guī)范，同時(shí)也符合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)法[2]。在符合國家產(chǎn)業(yè)政策、環(huán)保政策、土地政策，效益可觀、風(fēng)險(xiǎn)可控的前提下，堅(jiān)持優(yōu)質(zhì)客戶優(yōu)先的總體原則。即在行業(yè)組合風(fēng)險(xiǎn)控制中優(yōu)先滿足優(yōu)質(zhì)客戶授信需求。目前，行業(yè)政策的重點(diǎn)仍需積極關(guān)注國家必須掌握和控制的兩大領(lǐng)域：一是國家安全和經(jīng)濟(jì)命脈領(lǐng)域，包括電網(wǎng)電力、石油石化、電信、煤炭、民航、航運(yùn)等六大行業(yè)；二是國家基礎(chǔ)性和支柱產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域，包括裝備制造、汽車、電子信息、鋼鐵、有色金屬、化工、勘察設(shè)計(jì)、科技等行業(yè)。上述基礎(chǔ)性和支柱性行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)龍頭企業(yè)及其上下游客戶，都可作為各家銀行積極開展信貸金融和金融創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展的重點(diǎn)對(duì)象。
三、金融商行為的經(jīng)濟(jì)法完善措施
市場(chǎng)的交易屬于典型的商業(yè)行為，國家在交易行為的定義中，明確交易行為為法律規(guī)范的典型商事規(guī)范，規(guī)范中明確公平觀念、自由交易觀念，明確市場(chǎng)主體中基于私法自治從事交易行為，并為交易行為而確定交易市場(chǎng)和創(chuàng)新交易方式金融市場(chǎng)的交易行為是一種服務(wù)性商行為，是指為了融通資金并提供交易安全保障而進(jìn)行的商事交易行為，屬于第五種商行為。金融市場(chǎng)中的交易同其他交易有所區(qū)別，因提供金融服務(wù)的中介機(jī)構(gòu)的商業(yè)行為，應(yīng)具有一定的安全性和穩(wěn)定性，也是商業(yè)行為中最為重要的因素[3]。
（1）在金融商業(yè)主體中，相關(guān)主體的商事規(guī)范一般指的是商業(yè)法律意義上的商事規(guī)范，因相關(guān)主體間具有從事自由交易、自治能力。比如在銀行的日常工作中，銀行間的拆借就屬于自由交易的行為范圍，但在金融商業(yè)主體同普通的金融投資者進(jìn)入證券市場(chǎng)進(jìn)行證券交易時(shí)，這種自由交易的形式是不被商業(yè)法規(guī)范所準(zhǔn)許的，因在交易中金融商業(yè)主體存在一定的優(yōu)越性，在自由交易的過程中會(huì)將商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)移到普通的金融投資者身上，因此在證券市場(chǎng)的交易中商事規(guī)范應(yīng)符合經(jīng)濟(jì)法的相關(guān)規(guī)定，同時(shí)貫穿于整個(gè)交易過程，交易中還應(yīng)遵從政府干預(yù)。
（2）金融主體同非金融主體的交易中，其間的交易行為不能完全遵循商事規(guī)范，因在此交易過程中，金融主體處于強(qiáng)勢(shì)地位，非金融主體處于接受安排位置，因此在交易過程中導(dǎo)致非金融主體進(jìn)行經(jīng)濟(jì)發(fā)展的主動(dòng)性降低，從而導(dǎo)致金融主體受到影響；但在非金融主體處在優(yōu)勢(shì)地位情況下，金融商主體會(huì)發(fā)生惡性競(jìng)爭(zhēng)情況，從而導(dǎo)致金融風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，因此在我國經(jīng)濟(jì)發(fā)展的今天應(yīng)注意上述情況的發(fā)生發(fā)展，一旦具有可預(yù)見性及時(shí)給予適時(shí)的干預(yù)[4]。
（3）在非金融商主體間的交易中，在完全自由形式的交易中，非金融主體均可以自由交易手中的金融產(chǎn)品，交易的數(shù)量和價(jià)格可依據(jù)雙方協(xié)商進(jìn)行確定，在不完全自由交易的過程中，政府的干預(yù)介入具有一定的必要性。比如在我國金融市場(chǎng)交易不完善的形勢(shì)下，出現(xiàn)了較多的黑錢莊、高利貸等非正式的金融市場(chǎng)，但地下錢莊和高利貸的交易屬于自由交易的范圍，符合私法自治的范圍和標(biāo)準(zhǔn)，但存在一定的安全隱患和問題，這種形式金融交易形式，是在我國金融市場(chǎng)發(fā)展還沒有完善的情況下具有一定必然性，因此我國運(yùn)用了政府干預(yù)和介入的方法進(jìn)行管理，幫助和促進(jìn)金融市場(chǎng)的完善，所以即使在金融市場(chǎng)的交易中第三類交易的行為，尚不完全屬于商法意義上的范疇[5]。隨著我國金融市場(chǎng)的不斷發(fā)展，相關(guān)的交易市場(chǎng)及交易形式，還需要國家的公法干預(yù)和管理，依據(jù)交易市場(chǎng)的情況形成原理，大部分市場(chǎng)交易完全依據(jù)私法自治衍生的，由商品的交易就會(huì)形成市場(chǎng)，金融市場(chǎng)的產(chǎn)品發(fā)展和開發(fā)不能完全自由化、私性化，因此在準(zhǔn)予金融產(chǎn)品的開發(fā)中，還應(yīng)對(duì)產(chǎn)品進(jìn)入市場(chǎng)后可預(yù)見的問題進(jìn)行相關(guān)的整理和分析，及時(shí)給予干預(yù)和管理。同時(shí)相關(guān)的金融產(chǎn)品的開發(fā)和形成因符合于國境市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的需要，主要由市場(chǎng)格局決定，同時(shí)不能放任金融市場(chǎng)設(shè)立完全自由，如果自由設(shè)立金融市場(chǎng)則會(huì)導(dǎo)致金融市場(chǎng)產(chǎn)品各式各樣，引起金融市場(chǎng)的規(guī)范性受到破壞，使金融市場(chǎng)不能得到完善，因此我國目前在完善金融市場(chǎng)的同時(shí)，在考慮設(shè)立各類期貨市場(chǎng)，我國還處于一個(gè)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中的國家，大部分的金融市場(chǎng)還需要國家的幫助和管理，因此在金融市場(chǎng)的設(shè)立和發(fā)展中，國家的干預(yù)和管理對(duì)于金融市場(chǎng)的完善至關(guān)重要[6]。
四、結(jié)語
在金融市場(chǎng)的商主體、客體和行為中，在金融這一領(lǐng)域具有一定的特殊性，尤其是處于發(fā)展中經(jīng)濟(jì)的我國金融市場(chǎng)，還有待進(jìn)一步的規(guī)范和穩(wěn)定發(fā)展，同時(shí)不能夠過分的要求我國金融市場(chǎng)中商事規(guī)范中私法性是不合理的，反之，對(duì)于我國金融中商事規(guī)范應(yīng)更加具有廣泛性和具有特色性，主要是從經(jīng)濟(jì)發(fā)展的角度去思考。同時(shí)這種思想也不是完全的排斥商事規(guī)范中的私法性質(zhì)，主要在對(duì)私法性質(zhì)中的研討要考慮到幫助和促進(jìn)我國經(jīng)濟(jì)金融的穩(wěn)步發(fā)展這一重要因素，同時(shí)在商事發(fā)展中應(yīng)重視國家干預(yù)，同時(shí)應(yīng)在完全市場(chǎng)化背景下進(jìn)行商法私法性質(zhì)和金融法的論證和研究，對(duì)幫助我國金融市場(chǎng)的發(fā)展和進(jìn)步具有重要的推動(dòng)性。
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一金融市場(chǎng)的組織方式與金融安全
金融是現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的命脈,經(jīng)濟(jì)發(fā)展已離不開金融,金融發(fā)展水平和金融深化程度決定一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展水平,金融風(fēng)險(xiǎn)大小和金融危機(jī)程度決定一個(gè)國家經(jīng)濟(jì)安全程度。所以,金融風(fēng)險(xiǎn)、金融危機(jī)日益成為金融科學(xué)研究的重點(diǎn),也就是說,如何確保金融安全,防范危機(jī)。金融安全指的是貨幣資金融通的安全,凡是與貨幣流通以及信用直接相關(guān)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)都屬于金融安全的范疇(周道許,2001)。從金融安全的概念中,我們可以看出金融安全不僅與貨幣資金的形式有關(guān),而且還與資金貨幣的融通方式有關(guān)。所以,金融風(fēng)險(xiǎn)與金融危機(jī)的防范出現(xiàn)在這兩個(gè)環(huán)節(jié)上,而這兩個(gè)環(huán)節(jié)都是組織方式的構(gòu)成要素即組織中的對(duì)象與組織方式。所以,金融安全問題與金融市場(chǎng)的組織方式密不可分。接下來,我們將分析兩種組織條件下的風(fēng)險(xiǎn)與危機(jī)隱患。
1•金融市場(chǎng)的自組織方式與金融安全。金融市場(chǎng)的自組織方式強(qiáng)調(diào)遵循金融市場(chǎng)演化的機(jī)制(價(jià)格機(jī)制、供求機(jī)制、競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制等),由金融市場(chǎng)的各個(gè)系統(tǒng)相互制約、相互作用、相互促進(jìn),各種合力的結(jié)果使金融市場(chǎng)由混沌無序走向有序結(jié)構(gòu),實(shí)現(xiàn)金融市場(chǎng)的躍遷。自組織方式是一種自然演進(jìn)方式,反對(duì)人為干預(yù),也就是說它其實(shí)是金融市場(chǎng)自由化的思想。通過組織的自我演進(jìn)方式,金融市場(chǎng)能夠展現(xiàn)出原來沒有的特性與功能。從這個(gè)意義上說,自組織過程實(shí)質(zhì)就是金融創(chuàng)新過程。
(1)金融自由化與金融安全。金融自由化主要指利率自由化、匯率自由化、金融業(yè)務(wù)自由化和金融管理自由化等。關(guān)于金融自由化與金融安全的關(guān)系,實(shí)際上是探討金融自由化為什么引發(fā)金融風(fēng)險(xiǎn)和金融危機(jī)。實(shí)施金融自由化政策,實(shí)際上是遵循金融市場(chǎng)上中高風(fēng)險(xiǎn)高回報(bào)的項(xiàng)目能夠得到相應(yīng)的融資的內(nèi)在邏輯,以期通過貨幣的自由流動(dòng)實(shí)現(xiàn)貨幣的價(jià)值增值。但是,金融自由化的自組織過程,卻加大了資本冒險(xiǎn)的機(jī)會(huì):一是銀行和其它金融有更多的機(jī)會(huì)處置資金,逆向選擇和道德風(fēng)險(xiǎn)時(shí)有發(fā)生;二是融通資金供給增加,企業(yè)居民面臨的融資約束緩解,債務(wù)依存度提高,負(fù)債率上升。
這都使得貨幣資金的再融通面臨著困境,特別是銀行機(jī)構(gòu),是通過資金的長期不匹配,促使資金流動(dòng),實(shí)現(xiàn)收益。當(dāng)資金無法流回時(shí),不僅會(huì)影響經(jīng)營績(jī)效,還會(huì)造成擠兌現(xiàn)象,出現(xiàn)金融恐慌,深化到一定程度,便會(huì)引發(fā)金融危機(jī)。在金融自由化中,利率自由化被當(dāng)作金融自由化的核心內(nèi)容(黃金老,2001)。利率自由化的風(fēng)險(xiǎn)常常是金融危機(jī)的導(dǎo)火索。利率風(fēng)險(xiǎn)源自市場(chǎng)利率變動(dòng)的不確定性,具有長期性和非系統(tǒng)性。只要實(shí)行市場(chǎng)化利率,必然伴隨著利率風(fēng)險(xiǎn)(黃金老,2001)。例如,智利在1976~1982年進(jìn)行了非常大膽的金融自由化改革,包括取消利率限制,減少銀行儲(chǔ)備金比例等,結(jié)果卻使此期間的真實(shí)利率達(dá)到了18%,如此高的利率水平實(shí)際上使任何投資者不可能達(dá)到相應(yīng)的投資回報(bào),結(jié)果是企業(yè)倒閉,銀行系統(tǒng)因企業(yè)的壞帳而崩潰(李量,2001)。
(2)金融創(chuàng)新與金融安全。金融創(chuàng)新源于金融自由化過程中,金融深化的結(jié)果。金融創(chuàng)新旨在貨幣資金的運(yùn)作與流通,降低交易成本和風(fēng)險(xiǎn),促進(jìn)金融系統(tǒng)化、一體化發(fā)展。但也給金融體系的安全問題造成了隱患。MichaelCarter(1989)指出:“金融創(chuàng)新實(shí)際上是掩蓋了日益增長的金融脆弱,是一種金融上的‘圍堵政策’,最終激勵(lì)基于難以實(shí)現(xiàn)的未來的收入流和資產(chǎn)價(jià)格預(yù)期之上的投機(jī)性融資?！苯鹑趧?chuàng)新所帶來的風(fēng)險(xiǎn)主要是由金融創(chuàng)新工具的廣泛應(yīng)用和失控所造成的。首先,金融創(chuàng)新工具具有自創(chuàng)生的特點(diǎn)。
自創(chuàng)生是指在一定的外界條件下,系統(tǒng)原來無序態(tài)失衡(如風(fēng)險(xiǎn)加大,收益降低),金融系統(tǒng)內(nèi)各子系統(tǒng)之間相互作用,產(chǎn)生新的結(jié)構(gòu)、功能、特性,從而出現(xiàn)了與原有系統(tǒng)不同的狀態(tài)。但新出現(xiàn)的事物由于找不到原型,也就不能利用原有的組織理論來管理,不能按事前決定的方案來控制,這樣就出現(xiàn)了失控的可能。其次,金融創(chuàng)新工具具有自生長的特點(diǎn)。自生長在系統(tǒng)科學(xué)中指的是系統(tǒng)整體除了“體積”變大以外,其余形態(tài)、性質(zhì)、特點(diǎn)均不發(fā)生變化,系統(tǒng)保持不變的結(jié)構(gòu)、功能。當(dāng)然,自生長是在一定的外界條件下進(jìn)行的,但一定是根據(jù)組織的內(nèi)在機(jī)理自組織的,通過子系統(tǒng)之間的相互作用,而“平均地”變成整個(gè)系統(tǒng)發(fā)展的動(dòng)力,使之整體擴(kuò)大。例如,證券市場(chǎng)的自生長,是將資金吸入金融生物體內(nèi),經(jīng)過金融生物體的吸收轉(zhuǎn)化,成為金融發(fā)展必須的養(yǎng)份,促使金融系統(tǒng)的各個(gè)部分相應(yīng)長大,造成了系統(tǒng)的自生長。但是,由于金融系統(tǒng)自身轉(zhuǎn)化系統(tǒng)可能存在功能,從而可能導(dǎo)致自組織過程中的馬太效應(yīng)(即發(fā)展過程中差異逐漸拉大)或者各種資金違規(guī)操作,進(jìn)入市場(chǎng),導(dǎo)致金融創(chuàng)新市場(chǎng)規(guī)模大大超過原生市場(chǎng)的規(guī)模,甚至遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過原生市場(chǎng),導(dǎo)致金融市場(chǎng)的虛假繁榮。
2•金融市場(chǎng)的被組織方式與金融安全。金融市場(chǎng)的被組織方式是指在金融系統(tǒng)之外,存在著一個(gè)組織者,事先設(shè)定好目標(biāo),指導(dǎo)、控制金融市場(chǎng)的演化,從而實(shí)現(xiàn)預(yù)定的目標(biāo)。金融市場(chǎng)的組織者一般指的是政府,政府對(duì)金融市場(chǎng)的組織、控制稱之為金融抑制或金融壓制。金融壓制對(duì)金融體系造成的不穩(wěn)定因素也是顯而易見的。(1)政府的計(jì)劃控制使得金融市場(chǎng)喪失了多樣演化的可能。金融體系的失靈、運(yùn)營、發(fā)展、壯大,需要政府之間“看得見的手”來規(guī)制,但是由于存在不完全和不對(duì)稱信息,政府實(shí)質(zhì)上不可能掌握預(yù)測(cè)有關(guān)金融市場(chǎng)各子系統(tǒng)的運(yùn)營行為。再加上政府作為一個(gè)集團(tuán),集體選擇的時(shí)滯較大,成本較高,即使掌握了充分的信息,這些信息也可能出現(xiàn)變化或失真的現(xiàn)象。政府在管理金融市場(chǎng)的過程中,只能根據(jù)金融市場(chǎng)所反映出來的信號(hào),以及政府所掌握的有限信息,進(jìn)行計(jì)劃管理,以使得金融市場(chǎng)在預(yù)定的軌道中有序發(fā)展,卻使得金融市場(chǎng)喪失了多樣化演進(jìn)的可能性。例如,在我國的傳統(tǒng)體制下,計(jì)劃經(jīng)濟(jì)管理控制著金融市場(chǎng),全國所有的金融業(yè)務(wù)被“統(tǒng)一”為一種業(yè)務(wù),即銀行信貸;所有的銀行信貸又由一家大銀行———中國人民銀行來做,這種體制幾乎徹底消滅了金融業(yè)的市場(chǎng)成份,資金的流動(dòng)運(yùn)作受到嚴(yán)格約束,統(tǒng)收統(tǒng)支,限制了金融市場(chǎng)的多樣化發(fā)展(黃金老,2001)。(2)政府行為可能加大金融市場(chǎng)外部正熵的流入。一是預(yù)算軟約束。政府采取行政手段,干預(yù)企業(yè)的融資過程,企業(yè)預(yù)期將得到政府的“父愛主義”扶持,那么在投資上就會(huì)傾向于選擇收益更大、風(fēng)險(xiǎn)也更大的投資項(xiàng)目,加大銀行系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)。而銀行預(yù)期到當(dāng)企業(yè)面臨債務(wù)危機(jī)時(shí),政府也不會(huì)袖手旁觀,從而銀行也會(huì)冒險(xiǎn)加大企業(yè)的貸款規(guī)模。這就為銀行的呆帳、壞帳的發(fā)生提供了可能,加大了銀行的支付危機(jī)。
像韓國20世紀(jì)90年代的危機(jī),銀行信貸扭曲膨脹,企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)300%(1996年)。原因就在于政府的軟預(yù)算約束和隱含擔(dān)保,最終導(dǎo)致資本外逃和通貨貶值(鐘偉和宛圓淵,2001)。二是壟斷行為。政府參與經(jīng)濟(jì)管理主要的目的就是要獲得壟斷利益。而如果國家的各項(xiàng)法律不健全的話,產(chǎn)權(quán)界定不明晰,權(quán)利交叉重疊,外部負(fù)效應(yīng)加大,反映在金融領(lǐng)域中,也是如此。但政府為獲得壟斷利益,有可能長期維持這種無效率的產(chǎn)權(quán),從而使金融市場(chǎng)在無效率的狀態(tài)下長期徘徊,金融風(fēng)險(xiǎn)能力極其微弱。三是尋租行為。在政府主導(dǎo)的融資格局下,政治資源的多寡成為決定企業(yè)生存的主要因素。無論國有企業(yè)還是私營企業(yè),為獲得資金,就展開獲得政治資源的尋租行為。政府官員與企業(yè)勾結(jié)起來,形成金錢政治。這種融資行為并未考慮到資金的安全、風(fēng)險(xiǎn),并未考慮收還情況,完全是出于鞏固政權(quán),尋求利益集團(tuán)的政治支持,使得整個(gè)社會(huì)的信貸規(guī)模無限膨脹,銀行的壞帳居高不下。(3)政府管理引起金融系統(tǒng)的負(fù)反饋的發(fā)生。在一個(gè)控制中,將輸出信號(hào)的一部分作為輸入,再來控制系統(tǒng)的輸出,稱為反饋。反饋分為正反饋與負(fù)反饋。正反饋是系統(tǒng)的激勵(lì)機(jī)制,信息的放大機(jī)制,負(fù)反饋是系統(tǒng)的抑制機(jī)制,信息的衰減機(jī)制。政府一般采取等級(jí)管理的方式來實(shí)施對(duì)經(jīng)濟(jì)的干預(yù)的。但管理的等級(jí)層次使得信息的傳遞時(shí)間拉長,環(huán)節(jié)增多,從而出現(xiàn)人為歪曲信息,或理解錯(cuò)誤,或粉飾行為,等等,使得真實(shí)的信息難以傳遞給組織者。那么當(dāng)系統(tǒng)偏離目標(biāo)時(shí),就難以修改實(shí)施方案,使系統(tǒng)仍按原定的目標(biāo)演化。超級(jí)秘書網(wǎng)
二自組織與被組織對(duì)研究金融市場(chǎng)的意義
自組織與被組織都是在一定環(huán)境條件下,系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)有序結(jié)構(gòu)的兩種途徑。自組織方式強(qiáng)調(diào)各個(gè)系統(tǒng)遵循客觀規(guī)律的自然演進(jìn),而被組織方式強(qiáng)調(diào)人為的控制和干預(yù)以達(dá)到預(yù)定的目的。實(shí)踐證明,自組織演化優(yōu)于被組織演化。例如,市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)被證明優(yōu)于計(jì)劃經(jīng)濟(jì),盡管市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)并不完美。所以,就金融市場(chǎng)的演化來說,自組織方式也是優(yōu)于被組織方式。然而,在人類的社會(huì)中,被組織方式又大量存在,人們總是避免不了用被組織方式來認(rèn)識(shí)控制、管理事物,關(guān)鍵是在運(yùn)用被組織方式的過程中,如何實(shí)現(xiàn)事物按自組織的方式來演進(jìn)。那么對(duì)于金融市場(chǎng)而言,就是在政府在對(duì)金融市場(chǎng)的管制時(shí),如何遵循金融市場(chǎng)的內(nèi)在規(guī)律,在內(nèi)外力的作用下推動(dòng)金融市場(chǎng)的有序發(fā)展,從而也能夠有效地防范單一組織方式對(duì)金融體系帶來的隱患與危機(jī)。
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中國是新興轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)體，在經(jīng)濟(jì)制度和文化方面與西方發(fā)達(dá)國家有著諸多相異之處。究竟哪些因素影響中國家庭的市場(chǎng)參與，目前尚未有學(xué)者開展系統(tǒng)研究，有待于學(xué)術(shù)界進(jìn)一步地理論探討和實(shí)證檢驗(yàn)。本部分試圖理論分析制度(包括集體主義文化和金融市場(chǎng)化水平)與人力資本(包括性別差距，教育水平和投資者情緒)如何影響市場(chǎng)參與(包括市場(chǎng)參與幾率和市場(chǎng)參與深度)，提出相關(guān)研究假設(shè)。(一)制度因素隨著制度經(jīng)濟(jì)學(xué)的發(fā)展，制度的定義已從早期狹義的成文規(guī)范(如法律法規(guī))擴(kuò)展到廣義制度，非成文的制度，宗教，文化紛紛被納入制度的研究范圍。下面我們主要從非成文的制度因素(集體主義文化)和成文的制度因素(金融市場(chǎng)化水平)分析制度因素如何影響金融市場(chǎng)參與幾率和金融市場(chǎng)參與深度。1．集體主義文化金融投資活動(dòng)蘊(yùn)含著一定程度的風(fēng)險(xiǎn)，而人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)影響著自身的市場(chǎng)參與活動(dòng)。人對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)主要來自以下兩個(gè)方面，一是風(fēng)險(xiǎn)感知(RiskPerception)，二是風(fēng)險(xiǎn)偏好(RiskPreference)。文化對(duì)人的風(fēng)險(xiǎn)偏好發(fā)揮著重要影響，文化的作用使得不同地域文化傳統(tǒng)下人群對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的認(rèn)識(shí)并不相同。學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)可Hofstede(2001)對(duì)文化所做的研究分析。Hofstede(2001)把文化歸結(jié)為五種要素，其中個(gè)人主義與集體主義位列文化的五種基本要素之中。Weber＆Hsee(1999)以中美兩國居民作為研究對(duì)象，在五個(gè)領(lǐng)域?qū)χ忻纼蓢用裰g的風(fēng)險(xiǎn)偏好差異進(jìn)行研究分析。研究發(fā)現(xiàn)，在投資領(lǐng)域中國人比美國人更加偏好風(fēng)險(xiǎn)。他們認(rèn)為這是中國傳統(tǒng)文化中集體主義文化的體現(xiàn)。集體主義在中國傳統(tǒng)文化中有著悠遠(yuǎn)的歷史。中國曾經(jīng)是一個(gè)自然災(zāi)害和戰(zhàn)亂頻繁的國家，為了更好地應(yīng)對(duì)自然災(zāi)害與戰(zhàn)亂，在歷史演進(jìn)過程中，社會(huì)自然而然地形成了集體主義文化。在集體主義文化的影響下中國家庭習(xí)慣聚族而居，在生活中，由于血緣或者姻親而形成的人際網(wǎng)絡(luò)成員相互支持，分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，共同應(yīng)對(duì)可能存在的自然災(zāi)害與戰(zhàn)亂，相對(duì)應(yīng)的集體主義文化下的中國大家庭普遍存在利益共享機(jī)制。相比英美等個(gè)人主義文化影響下的投資者，集體主義文化使得中國投資者風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的程度降低。對(duì)金融市場(chǎng)參與來說，中國的集體主義文化可以為投資者提供更大的緩沖空間，當(dāng)某個(gè)個(gè)體投資失敗時(shí)，周圍的人際網(wǎng)絡(luò)可為失敗的投資者提供更多的援助，從而形成了集體主義文化下所特有的緩沖墊(Cushion)，這種緩沖墊使得中國家庭在金融投資領(lǐng)域顯示出較少的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避，傾向挑戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)。綜上所述，我們提出如下研究假設(shè):H1a:家庭規(guī)模越大，市場(chǎng)參與的可能性越高。①H1b:家庭規(guī)模越大，市場(chǎng)參與深度越深。2．金融市場(chǎng)化水平中國經(jīng)濟(jì)制度從計(jì)劃經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過程中政府對(duì)金融市場(chǎng)的管制逐漸放松，通過修正不適合市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展需要的政策法規(guī)，從而促進(jìn)金融中介和實(shí)業(yè)的發(fā)展。金融市場(chǎng)化水平與家庭金融活動(dòng)密切相關(guān)，在計(jì)劃經(jīng)濟(jì)下政府對(duì)各種金融活動(dòng)的監(jiān)管全面而又嚴(yán)格，過于繁復(fù)的審批和監(jiān)管抑制了金融投資行業(yè)的發(fā)展，同時(shí)抑制了居民投資的積極性和可能性。在中國，雖然較以前政府對(duì)金融市場(chǎng)的干涉有所減少，但仍有相當(dāng)程度的管制措施。政府對(duì)投資者的市場(chǎng)準(zhǔn)入資格、可投資金融產(chǎn)品的種類，以及投資的額度均有嚴(yán)格的監(jiān)管要求。金融市場(chǎng)化改革正是克服計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制遺留弊病的重要方式。通過不斷的市場(chǎng)化改革，拓展居民投資渠道，發(fā)掘市場(chǎng)對(duì)資本資產(chǎn)的定價(jià)功能，平衡和保證投資者合理的收益。金融的市場(chǎng)化程度是反映金融市場(chǎng)發(fā)展的重要指標(biāo)。一個(gè)地區(qū)的金融市場(chǎng)化程度決定了投資者可投資方式的多寡。地區(qū)金融環(huán)境越發(fā)達(dá)，投資者的投資渠道越豐富，市場(chǎng)參與的幾率將會(huì)越高。同時(shí)，市場(chǎng)發(fā)達(dá)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)會(huì)為投資者提供更好的服務(wù)，因此投資者的市場(chǎng)參與程度將會(huì)更深。綜上所述，我們提出如下研究假設(shè):H2a:金融環(huán)境越發(fā)達(dá)，市場(chǎng)參與積極性越高，家庭參與金融市場(chǎng)的可能性越高。H2b:金融環(huán)境越發(fā)達(dá)，家庭持有金融資產(chǎn)的規(guī)模越大，市場(chǎng)參與的深度越深。(二)人力資本人力資本最早由貝克在1964年提出并發(fā)展了相關(guān)的人力資本理論。人力資本概念借鑒了實(shí)物資本(PhysicalCapital)的概念。貝克認(rèn)為能夠直接或間接改變?nèi)说恼J(rèn)知模式的因素，都可界定為人力資本的影響因素，人力資本的研究范圍從早期的教育等因素，逐漸擴(kuò)展到更廣泛的心理認(rèn)知等因素。我們主要分析人力資本中的性別差距，教育水平和投資者情緒等因素如何影響市場(chǎng)參與幾率及市場(chǎng)參與深度。1．性別差距(GenderGap)性別差距是影響人力資本的重要因素之一?，F(xiàn)有心理學(xué)和行為金融研究文獻(xiàn)指出女性在風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的表現(xiàn)上遠(yuǎn)高于男性，同樣女性在風(fēng)險(xiǎn)偏好上也傾向于選擇競(jìng)爭(zhēng)性較低的事務(wù)性工作。在日常生活中女性不會(huì)主動(dòng)去挑戰(zhàn)風(fēng)險(xiǎn)，表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的性格特點(diǎn)，而男性則表現(xiàn)出強(qiáng)烈的風(fēng)險(xiǎn)追求意愿(Babcock＆Laschever，2003)。多位研究人員通過實(shí)驗(yàn)方法觀察到在競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中女性與男性的工作績(jī)效存在顯著差異，在競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境中女性工作績(jī)效低于男性工作績(jī)效(Gneezy＆Rustichini，2004;Croson＆Gneezy，2009)。Babcock＆Laschever(2003)研究發(fā)現(xiàn)，女性在工作中比男性更少地發(fā)起協(xié)商(InitiateNegotiations)。在控制年齡因素之后，他們發(fā)現(xiàn)女性發(fā)起協(xié)商要求改善自身?xiàng)l件的頻次是男性平均水平的二分之一到四分之一。大量的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)指出，女性習(xí)慣于被動(dòng)接受外來的挑戰(zhàn)，而不會(huì)主動(dòng)尋找挑戰(zhàn)。在風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避方面，女性顯著高于男性。投資活動(dòng)是一種高風(fēng)險(xiǎn)的活動(dòng)，女性所特有的認(rèn)知模式特點(diǎn)使得女性可能在市場(chǎng)的門外止步不前。由于性別差異在風(fēng)險(xiǎn)偏好以及規(guī)避水平上的表現(xiàn)，女性市場(chǎng)參與的可能性要低于男性，同時(shí)在參與深度方面也會(huì)低于男性。綜上所述，我們提出如下研究假設(shè):H4a:女性與男性在認(rèn)知模式上的差異，使得女性較男性市場(chǎng)參與的可能性偏低。H4b:女性與男性在認(rèn)知模式上的差異，使得女性在金融市場(chǎng)參與深度方面低于男性。2．教育水平現(xiàn)代金融活動(dòng)是一種智力密集的投資活動(dòng)，投資活動(dòng)的復(fù)雜程度使得眾多的潛在投資者望而卻步。VanRooijetal．(2011)通過對(duì)荷蘭銀行的家庭調(diào)查數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)，教育水平的欠缺，尤其是金融教育的欠缺影響了人們對(duì)現(xiàn)代金融的了解和認(rèn)識(shí)，降低了市場(chǎng)參與度。同時(shí)，他們指出絕大多數(shù)荷蘭人對(duì)現(xiàn)代金融的知識(shí)缺乏全面深入的了解，而僅停留在一些淺顯的基本金融名詞上，如利率和通貨膨脹。這種認(rèn)知水平限制了居民的家庭金融決策(Decision-Making)，從而影響了市場(chǎng)參與。Grinblattetal．(2011)以芬蘭所特有的數(shù)據(jù)為研究對(duì)象，在控制家庭財(cái)富、年齡等因素之后，研究發(fā)現(xiàn)IQ水平與市場(chǎng)參與正相關(guān)。他們指出，高教育水平的人由于具有較好的認(rèn)知能力，對(duì)投資高風(fēng)險(xiǎn)金融資產(chǎn)表現(xiàn)出明顯的偏好，傾向投資高回報(bào)的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)?，F(xiàn)代行為金融理論借鑒心理學(xué)的基礎(chǔ)理論，通過對(duì)投資者金融認(rèn)知能力和認(rèn)知水平的傳導(dǎo)機(jī)制分析，普遍認(rèn)為教育水平是影響家庭投資決策的重要因素。綜上所述，我們提出下面研究假設(shè):H4a:教育水平越高的家庭，參與市場(chǎng)的可能性越高。H4b:教育水平高的家庭，市場(chǎng)參與深度較高。3．投資者情緒。近年來，經(jīng)典投資理論中的嚴(yán)格理性假設(shè)受到挑戰(zhàn)，諸多學(xué)者將注意力轉(zhuǎn)到投資者如何在部分理性或非理性的情況下進(jìn)行投資分析。Black(1986)認(rèn)為上市公司的股價(jià)是理性投資者和非理性投資者互動(dòng)形成的。傳統(tǒng)理論假設(shè)投資者完全理性，而實(shí)際情況卻是市場(chǎng)氛圍的形成不僅僅有理性的投資者，同時(shí)還有非理性的投資者對(duì)市場(chǎng)添加噪音。在市場(chǎng)參與方面，歷史的交易記錄影響投資者的認(rèn)知過程，由于投資者對(duì)交易歷史的觀察，對(duì)投資者情緒產(chǎn)生正面或負(fù)面的影響，通過人際交往，使得樂觀或悲觀的情緒在成員之間相互傳遞，從而提高或抑制了投資者市場(chǎng)參與的情緒，增加或降低潛在投資者參與市場(chǎng)的可能性，影響了金融市場(chǎng)的參與幾率和參與深度(Guiso＆Sapienza，2008)。投資者情緒會(huì)對(duì)金融投資活動(dòng)的市場(chǎng)參與產(chǎn)生影響。在投資者情緒高漲時(shí)，容易形成過度自信，參與深度提高;在投資者情緒低潮時(shí)，容易對(duì)市場(chǎng)反應(yīng)不足，降低參與深度。整體市場(chǎng)的投資者情緒會(huì)通過投資者的家庭成員或社會(huì)人際網(wǎng)絡(luò)的作用，直接或間接地改變投資者情緒，從而導(dǎo)致投資者過度自信或反應(yīng)不足，偏移最佳的投資策略，影響市場(chǎng)參與的幾率和市場(chǎng)參與的深度。綜上所述，我們提出如下研究假設(shè):H5a:投資者情緒高漲(低落)，家庭市場(chǎng)參與的幾率上升(下降)。H5b:投資者情緒高漲(低落)，家庭市場(chǎng)參與的深度上升(下降)。
研究設(shè)計(jì)
(一)數(shù)據(jù)本次研究數(shù)據(jù)來自中國社會(huì)科學(xué)院和全國工商聯(lián)聯(lián)合對(duì)全國所有省市自治區(qū)直轄市民營企業(yè)家的聯(lián)合調(diào)查，調(diào)查范圍廣泛，涵蓋民營企業(yè)家公司經(jīng)營、家庭生活兩個(gè)部分。本次研究使用的數(shù)據(jù)來自民營企業(yè)家生活情況調(diào)查部分的數(shù)據(jù)。該調(diào)查2000年開始，每?jī)赡旮乱淮螖?shù)據(jù)。民營企業(yè)家屬于中國先富起來的一部分，以民營企業(yè)家作為研究對(duì)象，具有一定的代表性，同時(shí)調(diào)查研究的抽樣地域廣泛，使得數(shù)據(jù)具有較高的研究?jī)r(jià)值。(二)變量設(shè)置關(guān)于因變量，我們使用市場(chǎng)參與幾率和市場(chǎng)參與深度來考察市場(chǎng)參與情況。本文采用Hongelal．(2004)、Guiso＆Sapienza(2008)的方法，使用民營企業(yè)家是否投資金融資產(chǎn)度量市場(chǎng)參與幾率，使用家庭金融資產(chǎn)規(guī)模的自然對(duì)數(shù)度量市場(chǎng)參與深度。關(guān)于檢驗(yàn)變量，主要考慮非成文制度因素(傳統(tǒng)集體主義大家庭文化)對(duì)市場(chǎng)參與的影響。我們使用家庭規(guī)模作為集體主義文化的變量，未使用戶籍管理部門注冊(cè)的家庭人口數(shù)據(jù)，而使用與企業(yè)家共同生活人口數(shù)量作為家庭規(guī)模的度量變量。此種度量方法較政府戶籍管理部門登記注冊(cè)的家庭人口數(shù)更加科學(xué)和合理。由于就業(yè)、升學(xué)以及外遷等情況的存在，在戶籍管理部門所登記的家庭人口數(shù)并不一定與家庭實(shí)際人口數(shù)相符，采用共同生活人口數(shù)量作為家庭規(guī)模的度量方法顯得更加合理和科學(xué)。制度因素中的金融市場(chǎng)化水平，本文采用樊綱等(2010)編制的金融業(yè)發(fā)展指數(shù)。人力資本中的性別因素，本文采用虛擬變量———男性為1，女性為0。人力資本中的教育水平，本文使用虛擬變量———如果接受過?？萍耙陨系母叩冉逃秊?，否則為0。關(guān)于人力資本中的投資者情緒度量，學(xué)術(shù)界目前主要采用以下三種方法:一是采用權(quán)威專家組自行制作股市信心指數(shù)，如R．Shiller在美國編制的股市信心指數(shù)，根據(jù)其研究團(tuán)隊(duì)所制作的調(diào)查問卷對(duì)美國市場(chǎng)的投資者情緒進(jìn)行度量;二是采用股票首次公開發(fā)行(IPO)當(dāng)日收益率;三是采用封閉式基金的折價(jià)率。目前各種度量投資者情緒的指標(biāo)都存在著一定程度的缺陷，難以全面度量金融市場(chǎng)整體的投資者情緒。或者指標(biāo)度量的市場(chǎng)不適合中國市場(chǎng)，或者度量的投資者情緒僅僅是某個(gè)時(shí)刻，如IPO首日的收益率，或者僅對(duì)某種特定投資形式的投資者情緒進(jìn)行度量。上述各種投資者情緒都難以符合本文數(shù)據(jù)與時(shí)限的要求。另外，在投資者情緒度量方面，Baker＆Wurgler(2006)提出了用開戶數(shù)作為投資者情緒的度量方法，開戶數(shù)在宏觀上與股指的波動(dòng)性一致，兩個(gè)指標(biāo)在本質(zhì)上相類似。由于眾多新投資者看到股指的漲跌變化，從而刺激了新投資者參與股市的情緒，這種情緒通過開戶數(shù)表現(xiàn)出來。股指和開戶數(shù)是投資者情緒的不同側(cè)面。本文在度量投資者情緒時(shí)，以年度A股指數(shù)的變化率作為投資者情緒的變量。為了更詳細(xì)地分析制度和人力資本如何影響市場(chǎng)參與，我們控制了行業(yè)、資產(chǎn)規(guī)模和家庭收入等因素。這些控制變量的選擇，我們參考了先前的研究(Babcock＆Laschever，2003;Grinblattetal．，2011)。調(diào)查問卷所采用的行業(yè)分類方法是國家統(tǒng)計(jì)局所制定的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)，后文分析中我們所使用的行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)與調(diào)查數(shù)據(jù)保持一致。參與金融市場(chǎng)另外一個(gè)重要的影響因素是風(fēng)險(xiǎn)的容忍度。對(duì)于兩個(gè)有著同樣風(fēng)險(xiǎn)偏好的家庭來說，如果甲家庭擁有百萬財(cái)富，乙家庭擁有十萬的財(cái)富，甲家庭財(cái)富數(shù)量級(jí)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于乙家庭的財(cái)富，當(dāng)兩個(gè)家庭投資同樣數(shù)量的金融資產(chǎn)時(shí)，甲家庭對(duì)金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)容忍度必將遠(yuǎn)大于乙家庭的風(fēng)險(xiǎn)容忍度。家庭財(cái)富多寡是家庭在投資金融市場(chǎng)時(shí)必須考慮的一個(gè)重要因素，家庭財(cái)富多寡的影響來自動(dòng)態(tài)和靜態(tài)兩個(gè)方面的影響。動(dòng)態(tài)財(cái)富指的是家庭收入現(xiàn)金流的大小，而靜態(tài)財(cái)富指存量財(cái)產(chǎn)的多寡。本文以企業(yè)規(guī)模的自然對(duì)數(shù)作為靜態(tài)財(cái)富的間接度量變量。動(dòng)態(tài)財(cái)富方面，我們采用家庭收入的自然對(duì)數(shù)。表1是對(duì)本文研究變量進(jìn)行定義。(三)描述性統(tǒng)計(jì)與初步分析表2是本文研究變量的描述性統(tǒng)計(jì)表。從表2可見，有88%的家庭有參與金融投資活動(dòng);有43%的企業(yè)家接受過?？萍耙陨系母叩冉逃^一半的企業(yè)家為高中學(xué)歷及以下，這與目前民營企業(yè)經(jīng)營境況相符，絕大多數(shù)中國民營企業(yè)都從事著簡(jiǎn)單加工的制造業(yè)，在知識(shí)技術(shù)密集的高科技行業(yè)較少有民營企業(yè)涉足;在性別方面，有87.32%的企業(yè)家為男性;家庭規(guī)模方面，平均來說家庭規(guī)模為6.9人，這體現(xiàn)了傳統(tǒng)文化中“聚族而居”的大家庭文化特點(diǎn)。(四)初步推斷性統(tǒng)計(jì)分析表3中我們分別對(duì)影響金融市場(chǎng)參與幾率和金融市場(chǎng)參與深度的因素進(jìn)行了均值比較。相應(yīng)的均值比較結(jié)果分別列示在表3的PanelA與PanelB中。在市場(chǎng)參與深度的均值比較過程中，我們以市場(chǎng)參與深度的中位數(shù)將樣本分為兩組:第一組是金融投資規(guī)模小于等于中位數(shù)，第二組是投資規(guī)模大于中位數(shù)。在金融市場(chǎng)參與幾率方面，參與組與未參與組在家庭規(guī)模，金融市場(chǎng)化水平、教育水平、性別和投資者情緒均表現(xiàn)出顯著差異。在金融市場(chǎng)參與深度方面，也有相類似的結(jié)果。在均值比較過程中，由于不能排除相關(guān)因素的影響，僅是較為粗略的統(tǒng)計(jì)分析，后文中我們將運(yùn)用多元回歸分析對(duì)變量之間的關(guān)系作更詳盡的分析。圖1至圖3是我們對(duì)相關(guān)變量之間的關(guān)系所繪制的圖示。圖1是市場(chǎng)參與規(guī)模的頻次圖，從圖1可以看到，市場(chǎng)參與規(guī)模大部分集中在20萬以下，市場(chǎng)參與規(guī)模在20萬以上的家庭頻次相對(duì)較小。圖2是全國各個(gè)省區(qū)之間市場(chǎng)參與規(guī)模比較，從總體上來看，民營經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)，市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)較為活躍的廣東、浙江和福建等地區(qū)的家庭參與市場(chǎng)程度較高。圖3是家庭規(guī)模與市場(chǎng)參與的關(guān)系圖，從圖中各個(gè)家庭規(guī)模組別箱式圖的均值我們可以看到，隨著家庭規(guī)模的增大，市場(chǎng)參與的程度逐漸提高。
模型設(shè)定與結(jié)論分析
為了驗(yàn)證本文所提出的研究假設(shè)，我們?cè)O(shè)定了如下實(shí)證模型:模型(1)是在控制相關(guān)變量下，實(shí)證檢驗(yàn)制度和人力資本如何影響市場(chǎng)參與幾率;模型(2)是在控制相關(guān)變量下，實(shí)證檢驗(yàn)制度和人力資本如何影響市場(chǎng)參與深度。模型(1)中的因變量為是否進(jìn)入金融市場(chǎng)(市場(chǎng)參與幾率的變量)。我們應(yīng)用Logit模型對(duì)模型(1)進(jìn)行分析測(cè)試。模型(2)中的因變量是家庭金融資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)(市場(chǎng)參與深度的變量)。①其中，制度方面分別用集體主義(大家庭文化)(Fasize)和金融市場(chǎng)化水平(Institutions)作為變量;人力資本分別用性別(Gender)，教育水平(Edu)，以及投資者情緒(Sentiments)作為變量;αi是變量的系數(shù)矩陣;c是常數(shù)項(xiàng);CV是控制變量，包括行業(yè)因素，公司資產(chǎn)規(guī)模和家庭收入;Τ是控制變量的系數(shù)矩陣;ε是方程殘差。具體的變量定義參見表1。Logit(Invest)=c+α1Fasize+α2Institutions+α3Edu+α4Gender+α5Sentiments+Τ•CV+ε(1)LnFinasset=c+α1Fasize+α2Institutions+α3Edu+α4Gender+α5Sentiments+Τ•CV+ε(2)模型(1)采用極大似然法估計(jì)，模型(2)采用最小二乘法估計(jì)。上述模型的估計(jì)結(jié)果見表4。在表4中第I和第II列是依據(jù)模型(1)所進(jìn)行的回歸分析，第III和第IV列是依據(jù)模型(2)進(jìn)行的回歸分析。第II列和第I列相比，增加了相應(yīng)的控制變量，第IV列和第III列相比，增加了相應(yīng)的控制變量。從表4可見，關(guān)于控制變量對(duì)市場(chǎng)參與的影響與先前的研究基本一致(BabcockandLaschever，2003;Grinblattetal．，2011)，在此不再贅述。我們感興趣的是制度和人力資本如何影響市場(chǎng)市場(chǎng)參與。從表4可見，在制度方面，中國傳統(tǒng)集體主義大家庭文化顯著增加了家庭市場(chǎng)參與的幾率，從第I列和第II列中的集體主義文化回歸系數(shù)來看，大家庭文化對(duì)家庭金融市場(chǎng)參與發(fā)揮了顯著的正面效應(yīng)，且在1%的水平上顯著，這與研究假設(shè)H1a所提出的理論預(yù)測(cè)相一致。為了躲避戰(zhàn)亂或自然災(zāi)害的侵襲，中國形成了集體主義的文化傳統(tǒng)，而大家庭正是集體主義文化的體現(xiàn)。在大家庭文化中，家庭成員或姻親之間相互援助，以求渡過難關(guān)，比較家庭規(guī)模較小的歐美工業(yè)國家，中國家庭規(guī)模的相對(duì)龐大能夠幫助個(gè)體成員更好地緩沖投資風(fēng)險(xiǎn)。家族成員多的家庭更加傾向市場(chǎng)參與，同時(shí)市場(chǎng)參與的程度也更深入。上述研究結(jié)論與Weber＆Hsee(1999)所提出的理論猜想相符，中國傳統(tǒng)文化中的集體主義大家庭文化能夠降低投資者的風(fēng)險(xiǎn)。從第I列和第II列中的金融市場(chǎng)化水平回歸系數(shù)來看，金融業(yè)的發(fā)展水平對(duì)家庭參與金融市場(chǎng)起到了重要作用，回歸系數(shù)在1%的水平上顯著為正。金融業(yè)的市場(chǎng)化改革改善了金融投資的供需方面。對(duì)民眾來說，市場(chǎng)化改革放松了金融管制，民眾對(duì)金融投資知識(shí)了解和豐富，增加了需求方面的因素;另一方面，市場(chǎng)化改革加強(qiáng)了市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)，激勵(lì)供給一方為投資者提供品種更加豐富的金融產(chǎn)品和更高的服務(wù)質(zhì)量。金融市場(chǎng)化水平越高，家庭金融市場(chǎng)參與的幾率越高，這與我們的研究假設(shè)相符，研究假設(shè)H2a得到驗(yàn)證。女性在認(rèn)知上傾向低風(fēng)險(xiǎn)，女性對(duì)風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的意愿顯著高于男性。由于在認(rèn)知模式上的差異，女性對(duì)市場(chǎng)參與的興趣明顯偏低。盡管金融投資的收益高于普通資產(chǎn)收益，但由于高收益伴隨高風(fēng)險(xiǎn)，在市場(chǎng)參與這一問題上，女性也顯示出一貫的認(rèn)知傾向，對(duì)金融投資“熟視無睹”。男性市場(chǎng)參與幾率顯著高于女性(回歸系數(shù)在10%水平上顯著)，這一結(jié)果符合心理學(xué)和行為金融的理論預(yù)期，假設(shè)H3a得到驗(yàn)證。此外，教育水平顯著提高了家庭參與金融市場(chǎng)的幾率?，F(xiàn)代金融市場(chǎng)越來越復(fù)雜，投資活動(dòng)已經(jīng)從過去簡(jiǎn)單的儲(chǔ)蓄變成了復(fù)雜的股票基金等投資形式，越來越復(fù)雜的投資活動(dòng)對(duì)投資者提出了更高的要求，教育水平較低的投資者對(duì)概念復(fù)雜的現(xiàn)資產(chǎn)品望而卻步，喪失了投資興趣，從而研究假設(shè)H4a得到驗(yàn)證。我們并未觀察到投資者情緒與市場(chǎng)參與幾率之間存在穩(wěn)定的關(guān)系，這可能是由于投資者的異質(zhì)性原因造成的，未參與金融市場(chǎng)投資的家庭與參與市場(chǎng)投資的家庭在認(rèn)知模式上異質(zhì)，參與市場(chǎng)的家庭更加容易受到投資者情緒的影響，而未參與投資活動(dòng)的家庭無論如何也不會(huì)受到投資者情緒的影響。市場(chǎng)參與深度模型的回歸結(jié)果列示在表4的第III和第IV列，模型整體擬合優(yōu)度測(cè)試F值通過了顯著性檢驗(yàn)，相對(duì)應(yīng)的p值在1%水平上顯著，說明模型整體估計(jì)有效。我們對(duì)變量進(jìn)行BP異方差檢驗(yàn)，檢驗(yàn)結(jié)果顯示變量之間不存在異方差現(xiàn)象。從回歸結(jié)果可見，制度方面，在集體主義大家庭文化的影響下，家庭規(guī)模越大，市場(chǎng)參與的深度越深，研究假設(shè)H1b得到驗(yàn)證。金融制度發(fā)展越完善，投資者越樂意于擴(kuò)大自身的投資規(guī)模，加深了市場(chǎng)參與深度。這與我們的理論預(yù)期相符。一方面，金融市場(chǎng)化水平越高，投資者對(duì)金融市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)理解可能更加全面和深刻，在一定程度上避免了無謂的損失;另一方面，較發(fā)達(dá)的金融市場(chǎng)必然擁有完備的投資者保護(hù)機(jī)制，能夠更好地保護(hù)投資者利益。市場(chǎng)和投資者之間的良性互動(dòng)，投資者具有更高程度的市場(chǎng)參與度，將會(huì)使金融市場(chǎng)變的更加繁榮，研究假設(shè)H2b得到驗(yàn)證。在人力資本方面，教育水平的回歸系數(shù)在1%的水平上顯著，說明較高教育水平對(duì)理解現(xiàn)代金融市場(chǎng)的復(fù)雜性具有優(yōu)勢(shì)。現(xiàn)代金融工具金融產(chǎn)品越來越復(fù)雜，需要投資者具有較高的認(rèn)知能力，而教育可以提高投資者的認(rèn)知能力，否則投資者將會(huì)對(duì)復(fù)雜的金融產(chǎn)品和概念望而卻步。表4中第III和第IV列的回歸結(jié)果顯示，教育水平與市場(chǎng)參與深度之間存在顯著正相關(guān)關(guān)系，研究假設(shè)H3b得到驗(yàn)證。性別方面，相關(guān)假設(shè)并沒有得到驗(yàn)證，性別的回歸系數(shù)在常規(guī)置信水平上不顯著，這可能與進(jìn)入市場(chǎng)的女性經(jīng)過市場(chǎng)的自然篩選有關(guān)，明顯表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避特征的女性已止步在市場(chǎng)之外，在樣本比例也可以看出，社會(huì)中男女比例大致為一比一，而企業(yè)家群體里男女比例大致為九比一，大量表現(xiàn)出風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避的女性不會(huì)參與市場(chǎng)，而那些進(jìn)入市場(chǎng)的女性與男性相比，則沒有明顯的差異。換句話說，即能夠進(jìn)入金融市場(chǎng)的女性與男性相比，并不會(huì)出現(xiàn)顯著的劣勢(shì)或差別。投資者情緒與市場(chǎng)參與深度正相關(guān)，且在1%的水平上顯著，說明投資者情緒對(duì)金融市場(chǎng)的參與深度具有顯著的影響。市場(chǎng)的歷史表現(xiàn)對(duì)投資者形成了好的或壞的市場(chǎng)預(yù)期，這種預(yù)期會(huì)影響投資者的市場(chǎng)參與深度。研究假設(shè)H5b得到驗(yàn)證。
結(jié)論與政策建議