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[關鍵詞] 企業(yè)價值 現(xiàn)金流折現(xiàn)法 相對估價法 經濟增加值（EVA）
隨著社會經濟的發(fā)展，企業(yè)財務目標不斷的轉變，企業(yè)價值評估作為幫助企業(yè)實現(xiàn)財務管理目標的有力手段之一，越來越受到企業(yè)管理當局的關注。企業(yè)價值評估觀點的不同，將直接影響企業(yè)在評估實務中對評估方法、模型的選擇和應用，進而影響企業(yè)價值量的正確性和真實性，所以，對不同企業(yè)價值的評估方法進行比較顯得十分重要。傳統(tǒng)的評估方法有現(xiàn)金流折現(xiàn)法和相對估價法。近年來，經濟增加值（EVA）法越來越多地應用到了企業(yè)價值評估體系中來。
一、現(xiàn)金流量折現(xiàn)法(DCF法)
目前,最基本的評估方法是現(xiàn)金流折現(xiàn)法?，F(xiàn)金流折現(xiàn)法是建立在現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率基礎之上的評估方法,它以未來現(xiàn)金流量作為價值評估的依據, 運用一定的折現(xiàn)率, 將企業(yè)一定時期或整個壽命期的凈現(xiàn)金流量折成現(xiàn)值, 從而確定企業(yè)價值。其一般公式是：
從上式看，DCF法的核心是現(xiàn)值原則, 在評估價值時，必須具備長遠觀點，它將反映未來收益的現(xiàn)金流量，反映風險程度的折現(xiàn)率與企業(yè)價值有機地結合在一起，體現(xiàn)了收益與風險的匹配關系，而且現(xiàn)金流相對于利潤來說更真實可靠，其缺陷主要表現(xiàn)在:用DCF方法來評估的資產或企業(yè)目前的現(xiàn)金流量為正, 并要求在將來一段時間內的現(xiàn)金流量和風險能可靠地估計,但是對于未來現(xiàn)金流量具有很大的不確定性的資產或企業(yè)，就不適宜該方法的使用。
二、相對估價法
現(xiàn)金流量法在概念上很健全，但是在應用時會碰到較多的技術問題，所以在實際中，更傾向于運用相對估價法。此方法是利用類似企業(yè)的市場價值來估計目標企業(yè)價值的一種方法。它的前提假設是存在一個支配企業(yè)市場價值的關鍵變量（如凈利潤等）。市場價值與該變量的比值，各企業(yè)是類似的，可比的，而且這些企業(yè)在一般情況下存在著合理的價格。
相對估價模型分為兩大類:一類是以股權市價為基礎的模型，主要包括:股權市價/凈利潤；股權市價/凈資產；股權市價/銷售額等比率模型;另一類是以企業(yè)實體價值為基礎的模型，包括實體價值/息前稅后營業(yè)利潤；實體價值/實體現(xiàn)金流量；實體價值/銷售額等比率模型。
相對估價法最大的好處是比率使用起來比較容易, 并且能反映這些比率和企業(yè)特征之間的關系,能夠隨著企業(yè)特征的變化來預測比率的變化。但是在實際應用中，主要存在問題有：部分行業(yè)的上市公司較少，企業(yè)的可比程度很難確定；對于一些新興行業(yè)的企業(yè), 可能就不存在可比的企業(yè)，無法應用相對估價法；利用凈利潤等指標進行評估，會使企業(yè)注重短期利益，忽視企業(yè)價值的長期發(fā)展；在運用該方法時，還應注意將目標企業(yè)與可比企業(yè)的會計準則統(tǒng)一起來。如果兩家企業(yè)會計標準不一致，可比性就會大大降低；如何利用上市公司的資料來評估非上市公司的企業(yè)價值，也是相對估價法面臨的難題。
三、經濟增加值（EVA）法
EVA（Economic Value Added）,即經濟增加值是1982年由Stern Stewart公司提出的，其思想根源是經濟利潤基礎之上的剩余收益法。即一家企業(yè)要真正的盈利，除補償該企業(yè)的經營成本之外，還必須補償其資本成本 。
在計算EVA的過程中為了能更好的消減模型本身的缺陷和財務數(shù)據的失真，更真實地反映企業(yè)經營業(yè)績，要對財務數(shù)據進行調整。Stern Stewart公司在GAAP給出的160多項調整項目中，指出各企業(yè)的具體情況不同，其調整項目亦不一樣，在保證準確性的前提下，通常一個企業(yè)有5～15項要進行調整。
Stern Stewart中國公司針對中國的具體國情和會計環(huán)境，給出了EVA的計算方法：
EVA=NOPAT（稅后凈營業(yè)利潤）－IC（投資資本）×WACC（加權平均資本成本）
EVA法現(xiàn)在廣泛應用于世界500強企業(yè)，中國如五糧液、青島啤酒等，它具有其他評估方法無法比擬的優(yōu)勢：首先，EVA能更真實反映企業(yè)價值。EVA將“經濟利潤”引進企業(yè)價值評估，較充分地考慮了資本成本，在計算企業(yè)價值時，盡量剔除了由于會計失真帶來的不良影響，更能反映企業(yè)的真實價值。其次，注重企業(yè)的長遠發(fā)展。由于EVA是采用折現(xiàn)預期未來現(xiàn)金流的方法，更看中企業(yè)的長遠經營能力，不主張企業(yè)采用短期行為而獲利，鼓勵企業(yè)的經營者和所有者進行能給企業(yè)帶來長遠利益的決策，如新產品研發(fā)、人才培養(yǎng)等。再次，對高科技企業(yè)評估具有重要影響。高科技企業(yè)研發(fā)費用，廣告費用占企業(yè)費用的很大部分，EVA過多地把此費用資本化而非費用化，使得企業(yè)未來潛力發(fā)展更具優(yōu)勢。
和任何估價模型一樣，EVA也存在其不足的方面：首先，EVA沒有很好地反映稅收問題。EVA在計算稅后凈營業(yè)利潤時，采用的是利潤表的稅后利潤。其次，EVA沒有一個通用的公式對計算內容做出具體規(guī)定，它根據企業(yè)自身的情況對計算內容進行調整。這就使得企業(yè)找出適合本企業(yè)的EVA較好方法，可能需要較長時間。
每個企業(yè)要根據自身的情況不同而對企業(yè)價值評估方法進行選擇，要充分考慮企業(yè)自身的特點，使其評估結果為企業(yè)決策提供可靠的和相關的依據。
參考文獻：
[1]李麟李驥:企業(yè)價值評估與價值增長.第1版. 北京:民主與建設出版社,2001
[2]馮春麗李正倫:企業(yè)價值評估與投資決策.第1版.廣州：中山大學出版社，2004
摘 要 企業(yè)的價值是投資者和管理者密切關注的問題，隨著價值管理理念的廣泛認同和新經濟的興起使得高新技術企業(yè)的價值評估的需求愈加迫切。尤其是當前我國高新技術企業(yè)的發(fā)展迅猛，其競爭更加激烈，因此對高新技術企業(yè)價值評估的研究是價值評估領域有益的探討。本文研究了高新技術企業(yè)的特點，揭示了高新技術企業(yè)與一般企業(yè)存在的區(qū)別，分析研究企業(yè)價值的內涵、來源及特征；由此總結出高新技術整體企業(yè)價值評估難點，并對現(xiàn)有方法作應用研究和局限性分析；根據綜合的分析對高新技術企業(yè)價值評估的方法做出了合理選擇：根據高新技術企業(yè)的價值構成及其特點，高新技術企業(yè)價值評估應采用財務指標及非財務指標相結合辦法。
關鍵詞 價值評估 高新技術企業(yè)
一、高新技術企業(yè)的涵義
高新技術是由高新技術的概念延伸而來的,近年來在西方發(fā)達國家,由于科學技術突飛猛進的發(fā)展,形成了以微電子技術與信息技術、空間科學與航空航天技術、光電子科學與光電一體化技術、生命科學與生物醫(yī)藥技術、材料科學與新材料技術、生態(tài)科學與環(huán)境保護技術以及其他在傳統(tǒng)學科和傳統(tǒng)技術基礎上產生的新工藝新技術等一批知識密集技術密集的高技術產業(yè)。目前國際上對于高新技術及其產品的認同主要有以下幾個標準：
1.產品的銷售額中RGD(研究與開發(fā))支出所占的比重；
2.科學技術人員和研究人員占全部職工人數(shù)的比重；
3.產品的主導技術必須是所確定的高技術領域；
4.產品主要技術必須包括領域中處于技術前沿的工藝或技術突破。
二、高新技術企業(yè)的特點：
1.高新技術企業(yè)不同于一般企業(yè)，它多半是先有研究成果，而后再建立企業(yè)以實現(xiàn)技術的商品化。因此，很多高新技術企業(yè)往往成為高新技術產業(yè)發(fā)展的開拓者。
2.民營高新技術企業(yè)一般是中小型企業(yè)或處于起步階段的新興公司。它具有更大的靈活性，用新技術、新發(fā)明他們可以很快開發(fā)出新產品。由于起步階段規(guī)模小、投資少、風險有限,所以很多風險投資家愿意投資這種尚未成熟的公司。
三、高新技術企業(yè)價值評估的難點
1.一部分高新技術公司（包括大部分網絡公司）以前乃至目前沒有盈利或是盈利甚微。這對評估師來說，意味著無法根據現(xiàn)在的盈利來計算盈利增長率；同時也無法采用基本公式計算增長率：期望的增長率（EBIT）= 資本回報率×再投資率。
2.大部分新成立的高新技術公司缺乏歷史數(shù)據。也就是說：缺乏一定數(shù)量的經營信息，這對評估來說，預測和推斷將缺乏有說服力的依據。
四、傳統(tǒng)企業(yè)價值評估方法：主要是成本法，市場法
成本法以資產負債表為基礎，相對于市場法和收益法，成本法的評估結果客觀依據較強。但由于運用成本法無法把握一個持續(xù)經營企業(yè)價值的整體性，也難衡量企業(yè)各個單項資產間的工藝匹配以及有機組合因素可能產生出來的整合效應。因而，在持續(xù)經營假設前提下，不宜單獨運用成本法進行價值評估。但是運用市場法評估企業(yè)價值也存在一定的局限性：首先，因為評估對象和參考企業(yè)所面臨的風險和不確定性往往不盡相同，因而要找到與評估對象絕對相同或者類似的可比企業(yè)難度較大；其次，對價值比率的調整是運用市場法及為關鍵的一步，這需要評估師有豐富的實踐經驗和較強的技術能力。
五、目前我國高新技術企業(yè)價值評估的實踐情況
我國高新技術企業(yè)整體企業(yè)價值評估用的最多的是折現(xiàn)現(xiàn)金流量法。折現(xiàn)現(xiàn)金流量法在長期評估實踐中得到了大量的應用，已經日趨完善和成熟，成為企業(yè)價值評估中的一些經典的計算模型。但是需要認識到，企業(yè)價值評估雖然可以采用各種數(shù)量化的模型，但是這些模型的輸入變量是對具體待評估企業(yè)具體情況的綜合分析和了解，所以，不可避免的帶有一些主觀的色彩。
六、高新技術企業(yè)整體價值評估方法的合理選擇
由于高新技術企業(yè)的特殊性，傳統(tǒng)的成本法，市場法，已遠遠不能滿足高新技術企業(yè)整體企業(yè)價值評估的要求，根據以上的對傳統(tǒng)企業(yè)價值評估方法分析以及對高新技術整體企業(yè)評估的要求，根據高新技術企業(yè)的價值構成及其特點。高新技術企業(yè)價值評估應采用財務指標及非財務指標相結合辦法，即從行業(yè)環(huán)境、公司管理層背景、等方面對高新技術企業(yè)價值進行綜合評估。 具體而言，高新技術企業(yè)價值評估指標體系應包括如下方面：
1.行業(yè)環(huán)境評估指標。由于高新技術千差萬別，在評估價值時會出現(xiàn)不少難點問題，因此，評估時要具體問題具體分析。如對于目前仍是負盈利的公司，可采用盈利正?；?、預測收入與利潤率以及降 低財務杠桿等幾種辦法。而對于無經營歷史或無比較對象的公司,可采用公司歷史經營數(shù)據與可比公司的同步數(shù)據相互替代方法。
2.公司管理層背景評估指標。因此，在對高新技術企業(yè)進行評估時，因為人力資本、顧客資本等許多重要無形資產都無法在財務報表上反映出來，所以必須將定量評估與定性評估相結合，要對企業(yè)人力資本與財務資本的力量對比情況作深入了解，了解企業(yè)實際經營管理情況，了解企業(yè)法律邊界與經濟邊界的契合程度，并作適當處理，如調整貼現(xiàn)率等，再在此基礎上，運用適當?shù)姆椒?，評估企業(yè)的真正價值。
參考文獻：
[1]劉平.高新技術企業(yè)價值評估特點和方法選.擇投資與合作.2000(4):50－51.
可想而知，企業(yè)價值評估方法的發(fā)展是同企業(yè)的發(fā)展齊頭并進、共同發(fā)展的。企業(yè)這種組織生產形式誕生之后，企業(yè)價值評估方法就隨之誕生了。可能最初的方法比較粗糙簡單一些，但隨之時間的推移，企業(yè)價值評估方法也形成了其系統(tǒng)的理論方法，也逐漸形成了一門學科。 眾所周知最初的企業(yè)形式是以工業(yè)企業(yè)為主。通過長時間的研究，理論界對這種傳統(tǒng)的投入產出型企業(yè)的價值評估方法研究已經相當系統(tǒng)和完善，其主要方法包括成本法、市場法、收益法。 成本法也稱重置成本法或資產加和法，成本法通過從企業(yè)單項資產現(xiàn)行市值中扣除各種磨損，將其加總得出企業(yè)的總價值，并沒有考慮到資產組合的價值效用。成本法模型為： 企業(yè)價值= ∑企業(yè)各項單項資產評估價值。市場法主要是指在市場上尋找一個規(guī)模，類型，發(fā)展模式相似的企業(yè)作為基數(shù)，然后同本企業(yè)相比較找到相關的權數(shù)，最后計算出評估企業(yè)的價值。其主要方法包括相對估價法，相對估價法也稱價格乘數(shù)法或可比交易價值法。它是利用類似企業(yè)的市場定價來估計目標企業(yè)價值的一種方法。它的假設前提是存在一個支配企業(yè)市場價值的主要變量。各企業(yè)的市場價值與該變量的比值是類似的、可以比較的。收益法主要是指折現(xiàn)現(xiàn)金流法，折現(xiàn)現(xiàn)金流量法又稱折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型，是理財學中的基本理論之一，也是財務管理的重要工具之一。它是按照預測的現(xiàn)金流量和估計的折現(xiàn)率確定持續(xù)經營企業(yè)的價值，其基本思路是現(xiàn)值規(guī)律，即任何資產的價值等于其預期未來全部現(xiàn)金流量的現(xiàn)值總和。該方法是最具理論意義的價值評估方法并被廣泛應用于各種價值評估。依據現(xiàn)金流量的不同種類，折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型可分為股利現(xiàn)金流量模型、股權現(xiàn)金流量模型和實體現(xiàn)金流量模型三種。根據現(xiàn)金流量的變化特征，折現(xiàn)現(xiàn)金流量模型可分為永續(xù)增長模型、兩階段增長模型和三階段增長模型。
20世紀90年代以來隨著高新技術的發(fā)展，包括計算機網絡技術、生物工程技術、材料技術和航天技術的發(fā)展，形成了一大批以高新技術作為其核心競爭力的新型企業(yè)。 我們統(tǒng)稱其為高新技術企業(yè)。 這些企業(yè)和傳統(tǒng)企業(yè)相比，其投資方式、經濟運行方式、經濟增長模式和核心價值都有很大的差別，當然用傳統(tǒng)的價值評估方法對這類企業(yè)進行價值評估就顯得不足了。然而，由于高新技術企業(yè)的不斷涌現(xiàn)與其在股市當中的不俗表現(xiàn)，大眾對其的關注也在逐漸增強，科技股已經逐漸成為藍籌股的代名詞，股市的發(fā)動機。但上世紀90年代末的網絡泡沫和科技股大跌事件也給眾多股民當頭一棒， 到底這些高新技術企業(yè)的價值該如何評價就成為一個急需解決的難題。
為了解決這一難題，國外學者首先提出了實物期權理論來評價企業(yè)價值。大家都知道金融期權，期權是這樣一種權利：持有人在規(guī)定的期限時間內有權利但不負有義務（即可以但不是必須）按照事先約定的價格買或賣某項財產或物品（這里包括金融資產或實物資產）。這種買賣的權利實際上就是一種選擇的機會，有了機會后到底買不買或賣不賣則要根據市場的發(fā)展情況，但是獲得這個機會是肯定要付出代價的，這個代價就是機會的價值，也就是期權的價格。而實物期權與金融期權有很大的相似性，很多學者開始用評估金融期權的方法來評估實物期權。
美國芝加哥大學的教授Black.F和斯坦福大學教授M. Schole在1972年共同提出了一個期權定價模型――后來被稱為Black-Schole模型，使得期權定價這一領域的研究有了突破性的進展，并對以后的相關理論研究和投資實務操作都產生了巨大的影響，同時也為現(xiàn)代經濟理論和財務理論產生了更為深遠的影響。下面是對此模型的基本介紹：
Black-Scholes期權定價模型用公式表示如下:
N(di)――標準正態(tài)分布-到的di的累積概率(i=1,2);
此公式不僅得到了理論界的認可，而且在實際評估和理論當中得到了極為廣泛的應用?？胺Q實物期權理論的經典。
Abstract: Based on time-limitation, uncertainty and ambiguity of brand asset value,the article analyses the factors affecting brand value,and on the base of this,it constructs an evaluation indicator system of brand asset value.Then,it applies Analytic Hierarchy Process (AHP) to assign the weights of indicators. At last,it uses fuzzy comprehensive evaluation method to compute the value of brand asset.It is expected that the method will offer a new thinking for evaluating brand asset.
關鍵詞:商標價值;評估指標體系;層次分析法;模糊綜合評價法
Key words: brand asset value;evaluation index system;analytic hierarchy process;fuzzy comprehensive evaluation
中圖分類號:TP301.6文獻標識碼:A文章編號:1006-4311(2010)11-0001-03
0引言
目前我國商標價值評估方法主要有成本法、市價比較法和現(xiàn)值收益法這三種方法,這些方法缺乏定性分析,這使得定量分析沒有依據。成本法下商標的投入越大,成本越高,其價值也就越大。但實際中有些商標可能成本不高而價值卻很大,而且成本法無法反映市場供求關系對商標價值的影響,也無法反映商標的獲利能力,因此成本法下的評估結果可能與商標的市場價值相背離?，F(xiàn)行市價法下商標價值的評估標準是市場現(xiàn)行價格,但是在現(xiàn)有不完善市場下很難找到和商標類似或相近的參照物,所以目前國內這種方法的實際操作性并不強。現(xiàn)值收益法是預測商標創(chuàng)造的現(xiàn)金流,將其折現(xiàn)轉換成現(xiàn)值的方法。如何準確估計商標到期日前各期內的凈現(xiàn)金流是現(xiàn)值收益法在實際運用中的最大難點。針對目前對商標價值的形成過程分析不足,多定量分析少定性分析等特點,本文提出商標價值評估一些新思路,突出商標價值形成的過程分析,并定性分析影響商標價值的因素,采用模糊綜合評價模型、層次分析法評估商標價值,實現(xiàn)了定性分析與定量分析的結合。
1商標價值的內涵與特性
商標價值是指商標在投資或經營過程中作為資產的價值,即商標資產所含資本量的大小。商標價值形成基礎的實質是創(chuàng)造性智力活動的整合。商標作為蘊含企業(yè)綜合品質這一無形資產的外在標志,其增值功能的價值基礎,主要是智力勞動創(chuàng)造出來的。商標本身不能直接產生收益,其價值大都是依托其有形資產也就是商品實現(xiàn)的,因此商品市場競爭程度的不斷加劇就成為商標資產價值形成基礎的外因。商標的經濟價值是由商標所帶來的效益決定的,帶來的效益越大,商標價值越高。在商品供給市場上,消費者的需求呈現(xiàn) “數(shù)量”、“質量”、“個性” 三個階段的追求,與之相應,商品市場也就先后呈現(xiàn)出成本競爭、質量競爭和個性競爭三個階段。
商標價值具有時效性、不確定性和模糊性。時效性即指依法取得的商標權僅僅在法定期限內有效,受法律保護,期限滿后商標權自行終止,任何人都可以自由使用,而且超過有效期的商標,將成為社會公有財富,也就不再具有評估價值了。其次, 商標價值的不確定性是由商標的依附性決定的,商標本身沒有價值,它必須和特定商品或服務相匹配才能為企業(yè)帶來經濟利益,商標受所依附的產品市場前景等因素影響,價值將不斷發(fā)生變化。影響商標價值的因素很多,主要有商標本身的特征,法律狀態(tài)和市場狀況等因素,如商標的設計的新穎性、剩余有效期、市場占有率等,這些因素都處于不斷發(fā)展變化之中,會使得商標價值會發(fā)生變化,從而使商標價值處于不確定的狀態(tài),在不同的階段所表現(xiàn)的價值也盡不相同。最后,由于影響商標價值變動的因素都是定性的,所以比較模糊,評估者難以量化其價值。
2商標價值的影響指標分析及價值評估體系的構建
2.1 商標價值的影響指標分析商標價值主要體現(xiàn)在經營過程中給企業(yè)帶來的經濟利益,即企業(yè)通過對商標的占有、使用、轉讓、許可使用、投資等方式獲得的收益。本文主要從商標自身因素、商標所依附的商品或服務、商標的法律狀態(tài)來分析商標價值的影響因素。
2.1.1 商標自身因素商標本身的設計特征給企業(yè)帶來的經濟價值,是商標價值的重要組成部分。在此設計四個指標:①商標設計的創(chuàng)新性、新穎性。商標的設計具有不可復制性和獨特性,商標的設計對消費者來說很重要,消費者把視為時尚的代表。一個獨特的商標是設計者和選擇者精心設計的成果,這種設計本身就是一種很好的藝術創(chuàng)造,它給消費者帶來很大的吸引力,產生極強的消費欲望,從而有利于提高商標所依附的商品或服務的競爭力。②質量。質量是商標贏得信譽的基礎,名牌一般都是獨特的風格,美觀的外表,但最主要的還是貨真價實,質量可靠。質量優(yōu)勢是創(chuàng)名牌的標準,是使消費者產生信任感和重復購買欲望的直接原因。③知名度。知名度是指商標為消費者所知的廣度和深度,知名度高的商標意味著它作為識別一個商品或服務、特定出處的標志已經廣為人知,這使它比普通商標具有更強的吸引力,更好的標識作用和更高的價值。④信譽度。商標的信譽度是影響商標價值的重要因素。商標的基本功能是區(qū)別商品或服務的不同來源,防止混淆,但隨著商品經濟的發(fā)展,商標的功能正日益擴展。消費者對商標信譽度高的商品有著較強的信任感。在購買前的分析選擇階段,該因素會使消費者在選擇該類商品的時候,會對該商標所標識的商品給予更好的評價,進而會影響消費者的購買決策及購買行為。
2.1.2 商標所依附的產品(服務)商標本身不能直接產生收益,其價值是依托有形資產實現(xiàn)的。商標所帶來的效益是依托相應商品或服務的市場來實現(xiàn)的。在這方面設計五個指標:①盈利能力?，F(xiàn)階段盈利能力強的產品(服務),所包含的商標價值也相應較高。對于那些在未來具有盈利能力的具有商標的產品,則要綜合考慮市場風險、不確定性及資金的時間價值來評估商標的價值。②市場占有率。市場占有率象征商標的價值范圍。產品(服務)所覆蓋的市場份額越大,競爭能力越強,其商標價值越高,就會為企業(yè)生產經營者帶來較多、較長時間的收益。③市場潛力。當商標具有經濟價值并有發(fā)展?jié)摿r,總體現(xiàn)在一定的市場中。商標在未涉足市場的知名度越高,產品的競爭力越強,發(fā)展?jié)摿σ苍酱?。④潛在替代品情況。一般認為,市場競爭越激烈,則同類商品的其他商標出現(xiàn)概率較大,則產品的潛在替代品越多,其價值貶值的可能性就越高。⑤商品的生命周期。商品的生命周期一般有四個階段:研制階段、發(fā)展階段、成熟階段、衰落階段。若商品處于發(fā)展和成熟階段,獲得超額利潤的能力強,商標價值高;若處于衰落階段則獲得超額利潤的能力弱,商標價值相應較低;若處于研制階段,要考慮商品是否有市場、單位產品可獲得的利潤等因素綜合確定商標的價值。
2.1.3 商標所處的法律狀態(tài)我們對其設四個指標:①獨占性。商標獨占權時一種排他性的專用權,一旦其被確認,就將受到法律的保護,并由商標所有者享有專用權,使得該商標所有者的產品贏得更大的競爭能力。②法律保護范圍。商標權有時間、地域以及特定商品的保護范圍,超出這些范圍,商標權不受法律的保護。③許可實施狀態(tài)。商標權所有人可根據實際需要有權將自己擁有的商標給他人使用,向他人發(fā)放商標使用許可。④剩余有效期。商標權具有時效性,超出了時間的范圍就不受法律的保護,會成為社會公共財富,其價值與距法定有效期的時間長短成正比,距法定有效期時間越長,其價值也就越高。
2.2 用層次分析法構建商標價值評估指標體系
2.2.1 本文用Y表示商標價值,設商標自身因素、商標所依附的產品或服務、商標的法律狀態(tài)為一級指標,用Xi表示(i=1,2,3)。把一級指標體系下的子因素作為二級指標,分別用Xij表示,(j=1,2,…n),n表示二級指標序數(shù),j表示一級指標下的第j個二級指標體系)。以上通過對影響商標價值的指標分析,得出表1所示的商標價值評估值指標體系。
2.2.2 構造兩兩比較判斷矩陣Saaty提出用數(shù)字1-9及其倒數(shù)作為評判兩個因素相對重要程度的標度,見表2。
所謂兩兩比較就是針對一級指標,其指標元素兩兩比較哪個更重要,重要多少,并將其量化。根據Saaty的1-9標度對其重要性賦值,從而構成一個矩陣:A=aaa…aaaa…a…… … ……aaa…a=(a)
其中aij>0,aij=a,a=1
2.2.3 計算指標相對權重根據矩陣理論,若A為正相反矩陣,則A存在單一的最大特征根,使得WA=λW。其中,λ為最大特征根,W=(w1,w2,w3,…,wn)是相應的特征向量。將矩陣A每一行n個元素相乘并開n次方,再將得出的向量作歸一化處理,即算出第i個因素的特征向量wi和最大特征根λmax分別為:
wi=,λmax=
我們通過CR=一致性比率來檢驗矩陣A的一致性,當CR
3商標價值模糊綜合評價法的應用
模糊綜合評價法指在模糊環(huán)境下,考慮了多種因素的影響,為了某種目的對一事物做出綜合決策的方法。對于本文的商標價值評估而言,從以下幾個方面進行模糊評價:
3.1 建立評估因素集綜上分析,因素集為Y=(X1,X2,X3),其中X1=(X11,X12,X13,X14),X2=(X21,X22,X23,X24,X25),X3=(X31,X32,X33,X34)。根據前面層次法所計算出的各指標權重,設Y中的各指標權重W=(w1,w2,w3),X1中的各指標權重w1=(w11,w12,w13,w14),X2中的各指標權重w2=(w21,w22,w23,w24,w25),X3中的各指標權重w3=(w31,w32,w33,w34)。
3.2 確定評價級,建立評價集要想得出商標價值的實際貨幣量,需要設計專家評估值,由相關專家根據經驗估算商標價值量,按專家的權重取其加權平均值。根據實際值與估算值的偏差程度設計5個評價等級,即V=(v1,v2,3,v4,v5)(如表4),并用估算值的倍數(shù)表示每個偏差等級的分值V'=(1.8,1.5,1.2,0.9,0.5),估計實際值與評估值相差不會太大,所以設V'在[0.5,1.8]范圍內。這樣在使用綜合模糊評價法時可加權算出專家評估值與商標實際價值的偏差程度,并設計個專家初評值M,以便求實際數(shù)值。
3.3 模糊綜合評價分析以上Y=(X1,X2,X3)代表綜合評判的多種指標組成的集合,為指標集,V=(v1,v2,3,v4,v5)代表多種評語構成的集合,為評語集。在Y與V之間存在著一個模糊關系,即影響商標價值的每項指標對評語集V的隸屬度,用rij,k表示指標Xij對第k個評語的隸屬度,且滿足r=1。這樣的隸屬度是聘請專家根據評價等級給每項指標評判等級,然后統(tǒng)計每項指標在每個評語集的專家贊同率而得來的。這樣的一個從Y到V的模糊關系記為R=(rij)n?鄢m。那么利用從Y到V的模糊關系R=(rij)n?鄢m,就可以得到一個模糊變換:B=W?鄢R。就本文商標價值評估而言,其一級指標X1 每個二級單指標構成的評判矩陣為:R1=rrrrrrrrrrrrrrrrrrrr則X1的模糊綜合評價結果為B1=R1?鄢w1。X2和X3的模糊評價結果用同樣的方法表示出來,那么Y的評判矩陣R=(B1,B2,B3)。同理,最后Y的模糊綜合評價結果為B=W?鄢R=(w1,w2,w3)?鄢(B1,B2,B3)。
3.4 計算商標評估值與實際值的偏差度上文已設每個偏差等級的分值V′=(1.8,1.5,1.2,0.9,0.5),則可以算出實際值相對于初評值的偏差度D,即:D=V′*BT=(1.8,1.5,1.2,0.9,0.5)BT,則可計算出商標的實際價值為M×D。
4小結
本文從理論上嘗試性的應用模糊綜合評價法評估商標價值,其中運用層次分析法構建指標體系并確定商標價值各影響因素的權重。進行模糊綜合評價時,比較合理地設計了商標實際價值與專家初評值的偏差等級及其分值。這種方法是對商標價值評估進行定性與定量分析相結合的一種嘗試,但本文僅從理論的角度進行了研究分析,對指標設計的科學性以及方法運用的有效性還有待作進一步的實證分析。
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Interbrand 采用專屬的品牌價值評估方法（獲得了國際標準化組織（ISO）10668：2010 的認證，也是全球第一家獲得此項權威認證的品牌策略顧問機構）計算品牌價值，并據此每年定期“全球最佳品牌排行榜”。該榜單是全球CEO最關注的排行榜之一。
我們?yōu)槭裁礋嶂杂陉P注品牌榜單
各種主題的商業(yè)榜單已經成為今天商業(yè)世界的風向標，在雜志、報紙和商業(yè)傳播活動的推波助瀾下，商業(yè)榜單為企業(yè)和個人創(chuàng)造了眼花繚亂的“眼球經濟”。各種榜單的出爐，有人喝彩，有人批評。質疑的內容多半是考問這些“被報導”或“被排名”的商業(yè)經濟背后的學術或管理意義，有的干脆質疑榜單的公信力。而在眾多的排名中，品牌價值榜就是一個值得探究的案例。
“某品牌被評為全球百個最有價值品牌”或是“某品牌的品牌價值已經達到XX億元，排名第X”等等。當你打開搜索引擎，輸入“品牌價值”或“排行榜”之類的關鍵詞，各種榜單、評估機構，以及各種熟悉的品牌便會跳入你的視線。如果品牌價值排行的熱門折射出市場的各種關注熱點，那么它們的背后究竟是基于怎樣的市場邏輯和發(fā)展趨勢？品牌榜單對企業(yè)管理者的管理意義又是什么呢？
硝煙中的理性審視：
關注品牌價值排行的動因
除了比較企業(yè)營業(yè)收入，今天的中國企業(yè)也非常希望能在品牌上看到自己的另一份成績單。那些已經在國際市場上嶄露頭角的中國企業(yè)，能與世界知名企業(yè)在品牌價值上一比高下或能增添更多的自信心和自豪感，或者也能發(fā)現(xiàn)很多差距。榜單直觀地為大家提供了一個“煮酒論英雄”的機會。
關注品牌價值的心態(tài)表明企業(yè)管理人認可品牌是能夠為業(yè)務創(chuàng)造價值的。品牌自被創(chuàng)造的那天起，就在不停地創(chuàng)造并累積價值。與企業(yè)的其他資產不同，品牌價值并不能直觀地在財務報表中得以體現(xiàn)，但是品牌價值又真實地存在。特別是，當公司或品牌在收購活動中，買賣雙方、專業(yè)咨詢機構、機構投資者就非常關注被收購對象的品牌價值，因為這種無形價值是可以為企業(yè)帶來未來穩(wěn)定的業(yè)務收益的。因此，關注品牌價值可以為相關利益方提供一項無形資產的評估參考。
上市公司的管理者、股東也非常重視品牌價值。品牌價值估算的結果反映了企業(yè)整個管理團隊為股東和投資人創(chuàng)造的品牌價值的大小。品牌價值的提升表明企業(yè)的產品和服務在市場上被更多地認可，并且能為股東、投資人持續(xù)創(chuàng)造更多的利潤和財富。因此，品牌榜單又被稱之為CEO們最關注的三大榜單之一。
品牌價值的增減體現(xiàn)了企業(yè)管理人對品牌和業(yè)務的管理結果。很多企業(yè)都希望通過了解品牌價值的變化來判斷工作績效。通過對品牌價值榜的深刻理解，管理人能夠用它來指導很多決策和管理活動，特別是在和營銷、品牌管理相關的經營活動上。比如，飛利浦、三星等國際公司每年都投入品牌價值的追蹤研究，以嚴密監(jiān)控企業(yè)品牌價值的變化。
看榜單也有很多不成熟的心態(tài)，比如把品牌價值直接用于向領導匯報業(yè)務成績，或是把它當作一種產品營銷的工具等，但這些片面的理解都會削弱品牌價值榜的真正價值，而且甚至會被人利用，或被一些別有用心的排名機構所誤導。因此，我們在看品牌榜單時要額外關注各種品牌價值評估方法的理論依據、假設前提，并以此判斷哪些排名機構是有公信力的專業(yè)機構。
新視角的方法論：品牌價值評估理論
品牌價值的評估理論和計算是一個頗為學術的問題，它結合了很多市場研究和現(xiàn)代財務理論知識，同時又是一項實踐性很強的工作，涉及抽樣調查、數(shù)據統(tǒng)計和建模等工作。
全球品牌之爭：為什么我的品牌上不了榜
很多中國企業(yè)都質疑品牌榜，因為每年它們的品牌都被排除在很多國際品牌榜單之外。為什么銷售額能擠進全球500強的企業(yè)，品牌卻反而進不了全球最佳品牌榜單呢？
首先，品牌價值的認定和被評估的主體有關。很多企業(yè)的主品牌并非直接用于市場，因此主品牌的價值反而沒有子品牌高就很普遍。試想，寶潔的品牌一定沒有海飛絲、潘婷的品牌價值高就是這個道理。另外，品牌對其面對的品類市場也會表現(xiàn)出不同的市場接受度，比如，Sony的品牌在家電中很強，但是在電玩中就很弱，衡量電玩業(yè)務的品牌就必須以Playstation為品牌主體。所以，如果沒有一個單一強大的主品牌或子品牌，躋身全球品牌榜單就很難。
如何定義全球品牌也是一個令人頭疼的問題。Interbrand 的全球品牌入選條件是1/3的業(yè)務必須來自本土以外的市場。對跨國公司而言，這應該是比較容易做到的。但是對中國企業(yè)而言，走向海外是一個過程，而且很多中國企業(yè)出口到海外市場是OEM貼標生產，或干脆用一個當?shù)氐钠放?，這使得其品牌價值的認定比較困難。
財務報告制度的透明和完整也是榜單選取的一個條件。很多上市企業(yè)的財務報告含糊不清、對關鍵的運營結果不計算、不報告都會導致榜單研究機構無法剝離與品牌非相關業(yè)務而只好將該品牌排除在外。
品牌價值從根本上講應該是穩(wěn)定的、持續(xù)的，但是在新興國家經濟體中，市場的高度成長，或市場風險的巨大，使得品牌價值也會劇烈波動。當企業(yè)的品牌價值像“過山車”一樣上上下下時，品牌榜單自然會讓人覺得入榜的企業(yè)還不夠成熟。因此，在選取國際品牌時，很多榜單都回避了一些年輕的新品牌，待其業(yè)務或業(yè)務市場較穩(wěn)定成熟的時候才逐步吸收入榜。
一個普遍的結論：
最大的雞蛋不一定是最貴的
不論是以上哪種價值評估方法，品牌價值的推算過程都包含對企業(yè)財務表現(xiàn)的假設，以及品牌作用力的估算，和對品牌長期競爭力的分析。因此，品牌價值的大小和企業(yè)的資產規(guī)模沒有直接的聯(lián)系。一個資產龐大的企業(yè)的品牌價值并不一定會高于一個資產規(guī)模相對較小的企業(yè)和品牌；在同等資產規(guī)模的情況下，不同行業(yè)品牌之間的品牌價值，有可能也會相差很大。比如石化企業(yè)品牌，其資產規(guī)模巨大，但是石化產品是標準化的產品，其品牌作用力值非常小，因而品牌價值的基礎便相對較低。
另外，資產本身也是有成本的。Interbrand使用了EVA的概念，即企業(yè)的價值應該建立在凈收益和資本成本的差額基礎上。如果企業(yè)的存貨和廠房占用了太多的資產，企業(yè)的利潤即便微有盈余，也不夠抵消資產使用的機會成本而沒有真正為股東和投資人創(chuàng)造價值。因此，品牌價值并非只是讓管理者看到一個無形資產的價值變化，而是要從財務和運營上確保企業(yè)在凈資產收益和資本成本管理上是創(chuàng)造價值的。以此為基礎的品牌價值才是企業(yè)真正創(chuàng)造的價值，否則便會虛化或夸大品牌的實際價值。
理性的要求：用成熟的心態(tài)看品牌榜單
品牌榜單的是每家品牌研究機構每年的重要工作，而我們怎么看待榜單，不僅僅要求我們具有辨別各種排名的知識基礎，更要求企業(yè)管理人要用一種成熟的心態(tài)看待榜單?？偨Y一下，當我們面對各種品牌價值榜單時，務必先了解關于品牌價值榜單的五件事情：
1.品牌排名是否由代表公正、獨立和權威的第三方研究機構提供？
2.品牌排名的入榜篩選標準和前提條件是什么？
3.排名方法的價值計算是否以可信賴的財務數(shù)據為基礎？
4.品牌對業(yè)務影響的估算是否以消費研究的事實調查為依據？
關鍵詞：網絡整合；價值評估；收益貼現(xiàn)法；用戶估值法
2010年，三網融合工作啟動，廣電和電信掀起資源爭奪戰(zhàn)。為了培育對等的競爭力量，廣電總局緊鑼密鼓地推進省廣電網絡整合，進而組建國家廣電網絡公司。廣電行業(yè)內“四級辦臺”體制下“多級建網”，造成廣電網絡整合涉及多級產權主體的復雜產權交易。價值評估是產權交易決策中的一個重要環(huán)節(jié)，價值評估方法的選擇關系到各網絡單位股東的利益，成為廣電網絡整合中各方關注的焦點。
一、省廣電網絡整合采用的價值評估方法
產權交易中常用的企業(yè)價值評估方法主要有三種(張憲房等，2009)：一是基于資產價值的評估方法；二是基于比較乘數(shù)的評估方法；三是基于現(xiàn)金流量的評估方法。不同的價值評估方法的原理和算法不同，評估結果自然存在一定的差異。目前，在已推行的省廣電網絡整合過程中，主要采取兩種價值評估方法：一是以江蘇省為代表的收益貼現(xiàn)法；二是以福建省為代表的用戶估值法。
1.收益貼現(xiàn)法
收益貼現(xiàn)法是指根據省廣電網絡整合中各網絡單位在評估基準日前一定時期的平均凈收益，采用統(tǒng)一的收益率折現(xiàn)計算各網絡單位的入股資產價值。收益貼現(xiàn)法在原理上與基于比較乘數(shù)的評估方法一致。采用收益貼現(xiàn)法，獲取數(shù)據容易，能夠大大提高省廣電網絡整合的效率，但該方法以歷史數(shù)據作為價值評估的依據，評估結果可能與內在價值存在一定的偏離。廣電網絡單位的用戶包括模擬用戶和數(shù)字用戶兩大類，基于數(shù)字用戶的業(yè)務是實現(xiàn)三網融合的基礎。由于數(shù)字用戶的開發(fā)在廣電網絡改造和業(yè)務開展上投入大，且收益獲取具有滯后性，因此采用收益貼現(xiàn)法會明顯低估積極開展數(shù)字電視整體轉換和有線電視網絡雙向改造的網絡單位的資產價值，即收益貼現(xiàn)法不符合三網融合的價值導向。收益貼現(xiàn)法適用于整合范圍內各級廣電網絡單位用戶結構和業(yè)務結構相對均衡的區(qū)域。江蘇省早在2004年即啟動廣電網絡整合工作，當時中國尚處于模擬電視時代，各級網絡單位的收入主要來源于基本收視業(yè)務，在價值評估上采用收益貼現(xiàn)法，既保證了數(shù)據來源的客觀性，又有利于提高廣電網絡整合的效率。
2.用戶估值法
用戶估值法是指依據按戶入股的原則，以省廣電網絡整合中各級廣電有線網絡在評估基準日的有效收費用戶數(shù)為基礎，根據收費不同將全省廣電網絡用戶劃分為模擬用戶、數(shù)字用戶、寬帶用戶、雙向業(yè)務用戶等，相對應地分別按照每戶不同的價格標準計算入股資產價值。在確定不同用戶的價格標準時，考慮其未來獲取現(xiàn)金流的能力。用戶估值法在原理上與基于現(xiàn)金流量的評估方法類似。用戶估值法考慮了不同性質用戶所能帶來的未來收益的差異性，對實施數(shù)字整轉和開展增值業(yè)務的網絡單位的資產價值予以確認，符合三網融合的價值導向。用戶估值法適用于整合范圍內各級廣電網絡單位用戶結構與業(yè)務結構不均衡的區(qū)域。福建省于2011年實施廣電網絡整合，此時各市的數(shù)字電視整體轉換進度不一，不同地區(qū)增值業(yè)務拓展能力差異很大，在價值評估上采用用戶估值法，既反映了未來獲取現(xiàn)金流量的能力，又有利于提高廣電網絡整合的效率。
二、廣電網絡整合價值評估應考慮的因素
現(xiàn)行省廣電網絡整合采用的收益貼現(xiàn)法和用戶估值法盡管在估值原理和計算方法上存在很大的差異，但二者的共性之處在于均對復雜的產權交易進行了簡化處理，沒有把網絡用戶資產和非網絡資產的差異性以及不同地區(qū)ARPU(每個用戶的平均收入)值的差異性等因素納入價值評估范疇。
1.網絡用戶資產與非網絡資產的差異性
在現(xiàn)行省廣電網絡整合的主流價值評估方法中，未提及基于資產價值的評估方法，主要原因是網絡資產多埋于地下，資產賬面價值的真實性難以確認，資產的重置價值亦很難獲取。采用收益貼現(xiàn)法和用戶估值法可以解決評估操作上的問題，但對那些與歷史收益和網絡用戶不直接相關的資產來說，比如辦公大樓，其價值在評估中卻被忽略。為此，廣電網絡整合應考慮對廣電網絡單位的資產進行分類，劃分為網絡用戶資產和非網絡資產。網絡用戶資產采用收益貼現(xiàn)法或用戶估值法進行價值評估，非網絡資產采用重置成本法進行價值評估。對于非網絡資產采用重置成本法，可以避免擁有房屋建筑物等資產的廣電網絡單位的資產價值被低估。
隨著市場經濟的發(fā)展和國有企業(yè)改革的深化，對國有企業(yè)股權價值評估的需求越來越多。本文通過對國有企業(yè)股權價值評估適用方法的分析，得出了一些對于國有企業(yè)股權價值評估方法的啟示，并希望對今后國有企業(yè)股權價值的評估有所幫助。
【關鍵詞】
股權價值；收益法；資產基礎法
近年來，伴隨著改革開放和我國社會主義市場經濟的發(fā)展，國有企業(yè)改革的呼聲越來越高。國務院指示國有企業(yè)走增資擴股的改革之路，增資擴股已成為國企時下改革的潮流。《關于進一步規(guī)范國有企業(yè)改制工作的實施意見》（[2005]60號）文件明確指出：“企業(yè)實施改制必須由審批改制方案的單位確定的中介機構進行財務審計和資產評估?！边@些變化使得對國有企業(yè)股權價值評估的需求不斷增加，對股權價值評估也提出了新的要求。
1 我國國有企業(yè)適用的股權價值評估方法分析
目前國內外通用的股權價值評估的理論方法主要有市場法、資產基礎法和收益法。
市場法一直被認為是最容易被人理解的一種評估方法，但在股權價值評估領域，我國相關的評估案例較少，又缺乏對評估成功案例資料庫的分享，尤其是在國有企業(yè)股權價值評估領域，國內幾乎沒有可以參照的評估案例，所以市場法不適用于國有企業(yè)的股權價值評估。
資產基礎法以企業(yè)的會計報表――資產負債表作為導向，操作簡單，是我國企業(yè)價值評估的實務界廣泛使用的一種評估方法。該方法是以資產的成本重置為價值標準，反映的是資產投入（購建成本）所耗費的社會必要勞動，這種購建成本通常將隨著國民經濟的變化而變化，具有時間性和多變性，因而對各項資產和負債進行實際調整，才能使之更加反映公司的實際股權價值。但資產基礎法無法體現(xiàn)帳外的無形資產，如人力資本、品牌價值和商譽等的價值，這也是資產基礎法的一大缺陷。
收益法是以被評估對象預期收益能力來確定其價值的一種方法，反映的是資產的產出能力（獲利能力）的大小，對企業(yè)預期收益做出貢獻的不僅僅有各項賬面資產，還包括賬外無形資產等。一些國有企業(yè)的商譽、品牌價值、優(yōu)良的管理經驗、市場渠道、客戶、行業(yè)聲譽、各類專有技術及設計施工方法等綜合因素形成的各種無形資產也是企業(yè)不可忽略的價值組成部分。非賬面無形資產及各項資產的綜合協(xié)同效應，對企業(yè)股權價值產生的貢獻，在收益法評估結果中得到了充分體現(xiàn)，這一點充分體現(xiàn)了收益法的優(yōu)勢。但該方法實務操作起來有一定的難度且主觀性較強。
收益法考慮了企業(yè)所有預期收益的情況，但是其也存在很多不確定性的因素，在評估過程中大多靠實務經驗和借鑒以往的數(shù)據進行推測，主觀性較強。資產基礎法雖然不能反應企業(yè)帳外無形資產的價值，但操作簡單，且比較尊重實際。如果將二者結合起來，將資產基礎法作為收益法的輔佐方法，可以適當彌補收益法的缺陷。參照資產基礎法的評估結果可以使收益法的評估結果有所參照，使其不致于因為主觀性而偏離實際太遠。如果收益法與資產基礎法的評估結果相差太遠，則需要考慮公司的賬外無形資產價值的大小。確定帳外無形資產的價值確實較大的，則采用原收益法評估結論；如果找不到收益法增值較大的客觀事實原因，則需要重新考量收益法的各個指標，謹慎地對每一個指標進行反復推測和驗證，以確保評估的準確和合理性。
如某國有企業(yè)采用資產基礎法和收益法兩種方法對股權價值進行評估，最終結果收益現(xiàn)值法比資產基礎法多出30.07%。采用收益法評估時考慮到了無法通過會計報表中的具體單項資產和賬面金額所反映的價值，比較客觀反映企業(yè)價值和股東權益價值，形成一定的增值。兩種方法評估結果相差不大，可以推測增值為資產基礎法無法測算的而收益法擅長的對賬外無形資產的評估，即該國有企業(yè)的商譽和人力資本等。所以最終以收益法的評估值為評估結果。
可見，以資產基礎法作為收益法的輔佐方法，可以使收益法的評估結果更為準確。
2 對國有企業(yè)股權價值評估方法的幾點建議
通過以上分析對國有企業(yè)股權價值的評估提出的以下幾點建議，希望對今后國有企業(yè)的股權價值評估有所幫助。
2.1 優(yōu)先選擇收益法對國有企業(yè)股權價值進行評估
運用收益法對國有企業(yè)股權價值進行評估，可以克服資產基礎法的一些弊端，防止國有資產的流失。由于無形資產的評估較為困難，尤其是像人力資本、品牌價值和商譽這樣的帳外無形資產，在評估過程中會出現(xiàn)漏估、定價不準和虛假評估的現(xiàn)象。無形資產的流失具有很大隱蔽性，客觀上無形資產流失了，在財務報表上卻不能發(fā)現(xiàn)對應的數(shù)字變化，在管理現(xiàn)場也不會發(fā)現(xiàn)少了一些實物。這樣，很容易就造成國有資產的流失。收益法較好的體現(xiàn)了企業(yè)各方面資產的價值和公司的運營特征與生產要素的完整構成，考慮了無形資產尤其是帳外無形資產對企業(yè)股權價值的影響。
2.2 關注少數(shù)股權問題
隨著國有企業(yè)的放開和發(fā)展，少數(shù)股權現(xiàn)象越來越普遍。在運用收益法對國有企業(yè)股權價值進行評估時，一般為估算企業(yè)的整體股權價值，因而在評估時應對少數(shù)股權的價值予以扣除。少數(shù)股權價值在企業(yè)股權價值評估中也具有一定的重要作用，不容忽視。
2.3 結合國有企業(yè)的特殊性，對非經營性資產或負債予以加回或扣減
國有企業(yè)具有特殊性，評估時要充分考慮國有企業(yè)的特殊性，并予以修正。國有企業(yè)一般存在較多的非經營性資產和負債，在運用收益法時要注意對非經營性資產和負債予以加回或者扣減。
2.4 應用資產基礎法要對每一項資產和負債予以相應調整
在應用資產基礎法時不能簡單的以各項資產或者負債的賬面價值或審計價值為準，應對各項資產或者負債進行實際調查和核準，以實地調查的結果為準確定每單項資產和負債的評估值。
2.5 將收益法和資產基礎法結合起來評估國有企業(yè)股權價值
資產基礎法和收益法二者的結合，能較好地彌補各自的弱點和缺陷。收益法評估的全面性彌補了資產基礎法的不完整性，資產基礎法的客觀實際性彌補了收益法的主觀性。在國有企業(yè)的股權價值評估中，將二者結合起來，以收益法為主，資產基礎法作為輔助方法，更能反映國有企業(yè)本身的股權價值。
關鍵詞：創(chuàng)業(yè)板上市公司價值；評估方法；比較研究
一、引言
我國創(chuàng)業(yè)板市場時至今日已經歷了四年多的風風雨雨，雖經歷了無數(shù)次的大風大浪，但創(chuàng)業(yè)板市場的帆船卻從未曾拋錨，一路披荊斬浪，前進。創(chuàng)業(yè)板市場是一個成長潛力很大的市場，同時，更是一個潛在風險很高的市場，對其研究的重要性可以歸結為以下幾個方面：一、彌補我國對創(chuàng)業(yè)板公司價值評估理論的不足。二、不僅有利于創(chuàng)業(yè)板市場的健康發(fā)展，同時也有利于整個證券市場的穩(wěn)定與發(fā)展。三、有利于正確引導投資者的投資，避免盲目投資，從而保護了投資者的利益。四、有利于創(chuàng)業(yè)板公司認清自身價值的優(yōu)勢和不足，積極尋找提高自身價值的方法，從而加快公司價值的創(chuàng)造。
二、企業(yè)價值評估方法的評述
（一）成本法
成本法是在企業(yè)財務報表的基礎上，調整企業(yè)的賬面價值后所得的企業(yè)價值。
1、賬面價值法是以所有者權益為基礎，排除企業(yè)資產未來可能產生的收益，再選擇適當?shù)恼{整系數(shù)來確定企業(yè)價值的方法。
2、重置成本法是建立一個新的企業(yè)，這個企業(yè)與目標企業(yè)相同或相近，拿這個企業(yè)的價值扣除目標企業(yè)的各種折舊和貶值項目，就可以得到目標企業(yè)的價值。
（二）市場法
市場法實際上就是一種比較的方法，找到待估資產的參照物，通過參照物資產的價值來評估目標資產價值。
1、市盈率（P/E）是指普通股每股市價與每股收益之比，該指標可以反映出市場對企業(yè)盈利能力的評價。
2、市銷率PS定價法。市銷率=股價×總股本/主營業(yè)務收入
3、市凈率PB（價格/凈值產）市凈率指的是每股股價與每股凈資產的比率。
（三）收益法
企業(yè)的價值本質在于企業(yè)資產未來會產生收益，將未來收益折現(xiàn)就可以得出企業(yè)現(xiàn)在的價值，這就是收益法的基本原理。
1、現(xiàn)金流量折現(xiàn)模型是通過對企業(yè)未來現(xiàn)金流量的預測，利用折現(xiàn)率將不同年份的現(xiàn)金流量進行折現(xiàn)，把各現(xiàn)金流折現(xiàn)之和作為企業(yè)價值的評估方法。
2、經濟增加值法（EVA）是對企業(yè)所投入資本效率的評價，也就是企業(yè)所獲得的凈利潤于所投入資本成本的差值，EVA為正是表明股東權益的增加，反之，則減少。
（四）期權定價法
期權定價模型已經被廣泛地應用在各種期權價值的評估當中，金融期權是通過支付期權費而取得一種選擇權力，實物期權是因資產未來價格的不確定性而產生的價值。實物期權定價法應用范圍十分廣泛，幾乎可以對各種類型的公司價值進行評估，對于我們評估項目和尋找投資機會有很大的幫助。
三、企業(yè)價值評估模型的對比研究
公司的估值要通過一定的估值模型來實現(xiàn)，不同的估值模型對同一企業(yè)的估值可能會有一定的差異，一種方法可能適用于不同類型的企業(yè)，但沒有一種方法是完美無缺的，有時需要找到一種最適合的方法，有時需要幾種方法的配合使用，因此，準確地選擇價值評估模型對企業(yè)價值評估的可靠性顯得異為重要。
1、成本法中的賬面價值法的優(yōu)勢在于資料容易搜集，計算簡單方便，客觀性性強，但沒有考慮通貨膨脹和貶值因素的影響。重置成本法是緊貼實際的一種估值方法，應用范圍較廣，但是此種方法忽略了無形資產對企業(yè)價值的影響。
2、市場法中市盈率模型是在目標企業(yè)與行業(yè)內其他企業(yè)具有可比性的基礎上建立的，該方法簡便易行，尤其是應用在高新技術企業(yè)股票以及初始發(fā)行股票的估價上，但容易受會計計量的影響。市凈率模型的優(yōu)點是給投資者帶來最直觀的判斷，但是該方法忽略了企業(yè)智力資本因素。市銷率的優(yōu)勢在于它的分母采用的是銷售收入額，不受會計因素和人為因素的影響，適用性強，應用逐漸廣泛。
3、收益法中的現(xiàn)金流折現(xiàn)模型是在當前應用最多的企業(yè)價值評估方法，現(xiàn)金流是衡量企業(yè)全部資本的價值創(chuàng)造能力，因此能真實的反映企業(yè)真實的內在價值。這種方法也不是完美無缺的，企業(yè)的未來現(xiàn)金流及折現(xiàn)率難以確定。
4、期權定價法原理在于金融期權和實物期權都是由于標的資產未來價格的不確定性而具有一定的價值。因此，該方法更適合應用于未來高度不確定性的經濟環(huán)境當中，其優(yōu)勢在于考慮了未來機會的價值對公司價值的影響，從而可以引導和拓寬投資決策。但在不成熟的市場中會產生誤差，計算繁瑣，要求高。
通過上表對各種不同估價方法的對比分析，可以找出不同類型的企業(yè)所適用的股價方法。我國創(chuàng)業(yè)板市場大部分屬于起步較晚的高新技術行業(yè)，高成長潛力、高風險、業(yè)績變化大等特點。創(chuàng)業(yè)板企業(yè)由于處于起步階段很少甚至不發(fā)放股利，但是隨著我國創(chuàng)業(yè)板市場的不斷發(fā)展，發(fā)放股利將成為必然，因此，在未來股利現(xiàn)金流模型將在創(chuàng)業(yè)板上市公司價值評估中得到應用。創(chuàng)業(yè)板上市公司多是處于發(fā)展初期的高技術行業(yè)，規(guī)模小、經營風險大、未來收益的不確定性大。因此，期權定價法也將廣泛應用于創(chuàng)業(yè)板市場。必要時其他方法可以作為輔助，綜合考慮各種方法的評估結果。（作者單位：廣東財經大學）
參考文獻：
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關鍵詞：并購 目標企業(yè)價值估價 資產價值法 現(xiàn)金流量法 實物期權法
目標公司估價，就是并購雙方根據各方面因素，對目標企業(yè)的價值做出判斷。通過一定的方法評估目標企業(yè)的價值，可以為并購是否可行提供價格基礎，也是企業(yè)并購中確定并購支付成本的主要依據之一。目標企業(yè)的價值評估（財務股價）是指對目標企業(yè)的資產（凈資產）價值的估計。這里的“資產”可能是股票、債券等金融資產，也可能是一條生產線等實物資產，甚至可能是一個企業(yè)。我們在這里所說的“價值”通常是指資產的內在價值，或者稱為經濟價值，是指用適當?shù)恼郜F(xiàn)率計算的資產預期未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值。
一、什么是企業(yè)并購
并購的實質是在企業(yè)控制權運動過程中，各權利主體依據企業(yè)產權作出的制度安排而進行的一種權利讓渡行為。并購活動是在一定的財產權利制度和企業(yè)制度條件下進行的，在并購過程中，某一或某一部分權利主體通過出讓所擁有的對企業(yè)的控制權而獲得相應的受益，另一個部分權利主體則通過付出一定代價而獲取這部分控制權。企業(yè)并購的過程實質上是企業(yè)權利主體不斷變換的過程。
二、并購過程中企業(yè)價值估價的地位
伴隨著市場經濟的發(fā)展和全球信息化的迅速推進，企業(yè)并購在我國愈演愈烈。并購中的核心內容就是對目標企業(yè)價值進行評估，而目標企業(yè)價值評估的重點在于如何選擇和使用適當?shù)膬r值評估方。但是在實際的并購過程中，少數(shù)評估機構對于整體資產的評估結論以及在單項資產的具體評估政策上選擇性地使用評估方法，部分項目的評估方法的選用以及評估結果的取舍受制于交易各方在博弈中的多種因素。這反映出一些評估受到人為的不恰當干預，及評估的獨立性和專業(yè)性受到損害，從而使并購的交易對價不公允。過高的并購交易對價，不僅有損并購企業(yè)股東的利益，而且在現(xiàn)金支付的情況下，將會對企業(yè)造成嚴重的現(xiàn)金流短缺現(xiàn)象，致使企業(yè)在并購后陷入財務危機。
所以選擇一種適當?shù)脑u估方法很重要。
三、傳統(tǒng)的目標企業(yè)價值評估方法及其評價
目前，資產價值基礎法可以分為賬面價值法、重置成本法、清算價值法、未來現(xiàn)金流量法。
賬面價值法簡單易行，能加快交易速度，減少交易成本，但沒有考慮現(xiàn)實資產的市場波動和未來收益狀況，它只適用于該資產的市場價格變動不大或不必考慮其市場價格變動的情況。重置成本法立足于現(xiàn)在時點，沒有考慮資產的未來收益狀況，不利于并購投資決策，只適用于并購者以獲得資產為動機的并購行為。 清算價值法它只適用于目標企業(yè)作為一個整體已經喪失增值能力或者并購企業(yè)并購的目的在于獲得某項特殊資產的情況。 未來現(xiàn)金流量法基于未來的一種估價方法，既考慮了現(xiàn)實資產的價值，又考慮了資產的未來收益狀況，是比較科學的估價方法。然而某項資產的未來現(xiàn)金流量很難預測。
綜上所述，這四種資產評估方法各有其適用范圍，但這類方法缺乏全面性傳統(tǒng)的價值評估方法，都不能很好地對被并購企業(yè)的整體企業(yè)價值做出比較準確的評估，因為對企業(yè)的未來發(fā)展機會價值未加考慮。
四、實物期權法
（一）實物期權法的理論基礎
企業(yè)的并購行為具有并購收益的不確定性、并購的可延遲性。在并購中， 可以采用債轉股、分期購買分期報價、可轉換債券等方式靈活的進行并購，并購方可在被并購方形式不利的情況下中止并購， 減少損失。并購行為的這些靈活性說明了并購決策具有類似于實物期權的性質。傳統(tǒng)價值評估方法都忽略了并購方所擁有的并購中所隱含的期權價值， 從而低估了并購的價值， 進而可能錯過了有利的并購機會。
（二）實物期權法的模型創(chuàng)建
基于實物期權的B-S 評估模型按照期權理論， 目標企業(yè)價值應該包括兩個層面：自身價值，或者稱為靜態(tài)凈現(xiàn)值， 可通過傳統(tǒng)的目標企業(yè)價值評估方法計算；靈活的期權價值， 該部分價值可以看作是并購企業(yè)持有的對目標企業(yè)資產的一種選擇權，用實物期權方法計算。因此，對目標企業(yè)價值的完整評估， 應該是實物期權價值與傳統(tǒng)評估方法計算出來的靜態(tài)凈現(xiàn)值相加。
五、結束語
通過上述分析可看出， 傳統(tǒng)的企業(yè)并購價值評估方法忽視了企業(yè)并購隱含的期權價值， 而實物期權理論則提供了一種更為全面、合理的決策方法。實物期權法不是對傳統(tǒng)價值評估方法的全盤否定， 而是在保留傳統(tǒng)方法的合理內涵基礎上， 對高風險、不確定性因素及其相應環(huán)境變化反應出積極響應的一種思維方式。
各種資產的評估所使用的方法不同，會有不同的結果，甚至不同的人使用同種方法評估同一資產，也會有不同的結果，公司價值評估更是如此，由于公司個體的特有性，沒有存在絕對準確的價值評估，只能得出相對合理的評估結果。
參考文獻：
[1]文海濤.基于實物期權理論的企業(yè)并購價值評估[D].北京交通大學 .2010： 14-59