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關(guān)鍵詞：商品房預(yù)售;不公平交易;低效競爭;預(yù)售資金管理
一、商品房預(yù)售的概況及價值
所謂商品房預(yù)售制度，是指房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)將正在建設(shè)中的房屋預(yù)先出售給承購人，由承購人支付定金或房價款的制度。
我國的商品房預(yù)售制度是從20世紀(jì)90年代初開始逐步建立的。1994年7月施行《中華人民共和國城市房地產(chǎn)管理法》。這部全面規(guī)范城市房地產(chǎn)開發(fā)的法律借鑒了香港的房地產(chǎn)開發(fā)模式，正式確立了商品房預(yù)售制度。此后國務(wù)院《城市房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營管理條例》、建設(shè)部《城市商品房預(yù)售管理辦法》、《城市房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓管理規(guī)定》、以及新近頒布施行的《物權(quán)法》等，均對這一制度作了相應(yīng)具體的規(guī)定[1]。十多年的發(fā)展表明，這項制度對培育我國房地產(chǎn)市場、推動房地產(chǎn)業(yè)的發(fā)展起到了重要的歷史性作用。國家統(tǒng)計局的資料顯示：“2004年房地產(chǎn)開發(fā)資金共籌措17 168.8億元，定金和預(yù)收款達到7 395.3億元，比上年增長44.4%，占房地產(chǎn)開發(fā)資金的43.1%，成為房地產(chǎn)開發(fā)的第一大資金來源。”我國房地產(chǎn)業(yè)仰仗預(yù)售這一扶持性政策，迅速完成了資本原始積累，同時由于預(yù)售使得房地產(chǎn)商便于融資，降低成本，預(yù)售房價格明顯低于現(xiàn)房，也使得“望房興嘆”的購房者獲得了實惠，在買賣雙方的共同青睞下，商品房預(yù)售制度在國內(nèi)不斷發(fā)展。然而，商品房預(yù)售制度在實施過程中也產(chǎn)生了大量的道德風(fēng)險和市場風(fēng)險。
二、我國商品房預(yù)售制度的問題和成因分析
我國商品房預(yù)售制度自確定以來，其固然刺激了商品房交易市場，但同時也產(chǎn)生了許多嚴(yán)重的問題，這一現(xiàn)象直接導(dǎo)致央行房地產(chǎn)金融分析小組在其對外公布《2004年中國房地產(chǎn)金融報告》中強調(diào)：“很多市場風(fēng)險和交易問題都源于商品房新房的預(yù)售制度，目前經(jīng)營良好的房地產(chǎn)商已經(jīng)積累了一定的實力，可以建議取消現(xiàn)行的房屋預(yù)售制度，改期房銷售為現(xiàn)房銷售。”雖然建設(shè)部旋即表態(tài)，不會廢除商品房預(yù)售制度，但是，這一報告至少指出，預(yù)售制度產(chǎn)生的問題，已然引起了高層的重視，同時也在學(xué)界引起了廣泛的討論。
筆者以為，目前而言，我國商品房預(yù)售所導(dǎo)致的風(fēng)險問題主要在以下幾個方面：
其一，存在著交易不公平現(xiàn)象，開發(fā)商將在建商品房的風(fēng)險轉(zhuǎn)移給了社會和銀行。如果說開發(fā)商從預(yù)售制度中獲得的利益與其所承擔(dān)風(fēng)險和付出成本的收益相當(dāng)，購房者與開發(fā)商各取所需，那么預(yù)售制度顯然是一件兩全其美的事情。但是，根據(jù)我國現(xiàn)行的預(yù)售機制，當(dāng)住房還處在建設(shè)過程中，購房者就已經(jīng)支付了全部的房價款，并承擔(dān)了未來全部的風(fēng)險。在這種不健全的預(yù)售制度下，開發(fā)商不僅能低成本使用銀行資金、無息占用購房者的預(yù)繳款以及承建商的墊款，而且也不須承擔(dān)房屋存貨成本，施工建設(shè)風(fēng)險和資金成本被過渡轉(zhuǎn)嫁給購房者，同時借助抵押貸款、按揭、流動資金貸款，開發(fā)商把開發(fā)項目龐大的債務(wù)負(fù)擔(dān)最終都落在銀行身上，使商品房的開發(fā)風(fēng)險幾乎全部轉(zhuǎn)嫁給了銀行。更為嚴(yán)重的是，當(dāng)建成的現(xiàn)房與協(xié)議、廣告和口頭承諾出現(xiàn)差異時，往往是處于弱勢的購房者被迫接受不符合需求的住房或者承擔(dān)毀約的責(zé)任[2]。
筆者以為，出現(xiàn)這類問題的根本癥結(jié)在于：我國的預(yù)售制度由于缺乏一套健全的風(fēng)險分擔(dān)的法律制度[3]，使得開發(fā)能夠輕而易舉地轉(zhuǎn)嫁風(fēng)險，而購房者和銀行又缺乏保障自身利益的法律依據(jù)。
同時，融資渠道單一，真正能夠給予房產(chǎn)企業(yè)長遠、可持續(xù)支撐的房產(chǎn)證券、債券等融資方式，則被認(rèn)為資金成本過高而為開發(fā)商所放棄，也是產(chǎn)生該現(xiàn)象的另一個重要的原因。
其二，現(xiàn)行的預(yù)售制度容易造成不平等競爭和低效率競爭。期房銷售制度相對降低了房地產(chǎn)業(yè)的門檻，開發(fā)商的實力、品牌、技術(shù)、戰(zhàn)略都不十分重要，只要具備聯(lián)系地方政府和商業(yè)銀行權(quán)勢人物的能力，能夠獲得廉價土地資源和低成本的銀行貸款，往往就意味著項目的成功。這導(dǎo)致房地產(chǎn)業(yè)聚集著大量的中小房地產(chǎn)商，一些極差的房地產(chǎn)公司也生存得很好，而那些真正具有實力、品牌、技術(shù)、管理的企業(yè)的競爭優(yōu)勢并不明顯。也即我國的房地產(chǎn)業(yè)不但沒有形成優(yōu)勝劣汰的機制，反而造成了特殊落后的企業(yè)經(jīng)營模式，大量低質(zhì)開發(fā)商充斥于房地產(chǎn)市場。
筆者以為其根源在于市場競爭機制的不合理，我國國有土地使用權(quán)出讓采取掛牌交易制度，沒有市場化。房產(chǎn)進入市場由政府職能部門通過行政許可進行資源分配，由此導(dǎo)致開發(fā)商不惜以各種手段購買土地，然后通過預(yù)售制度賣期房，提前回籠資金，把高房價拋給購房者，因此我國房地產(chǎn)業(yè)呈現(xiàn)不平等競爭和低效率競爭態(tài)勢。
同時我國監(jiān)管體制的缺乏也助長了這種情況的發(fā)生，由于對未建成房屋銷售行政許可的書面審查在房地產(chǎn)會計、審計信用機制尚未建立的條件下幾乎沒有發(fā)揮應(yīng)有的把關(guān)作用。并且政府主管部門在預(yù)售過程中對預(yù)售合同的強制登記、預(yù)售廣告的監(jiān)管、資金的監(jiān)管都是行政靜態(tài)的、事后的管理，缺乏動態(tài)的、事前的防范，也沒有引入金融監(jiān)管、房產(chǎn)律師監(jiān)管等市場條件下行之有效的監(jiān)管手段。[1]再者，缺乏嚴(yán)格的準(zhǔn)入和退出制度，導(dǎo)致房地產(chǎn)市場上魚龍混雜，大量缺乏必備條件的開發(fā)商依然能夠參與市場競爭，并分得可觀利益。
三、完善我國商品房預(yù)售制度之具體對策
針對我國商品房預(yù)售制度存在的各種問題，筆者從以下幾個方面進行思考，提出完善我國商品房預(yù)售制度的一些看法：
第一，設(shè)立商品房預(yù)售制度風(fēng)險擔(dān)?；?，平衡交易各方的風(fēng)險。所謂商品房預(yù)售制度風(fēng)險擔(dān)保基金是一種基金籌集模式，即通過風(fēng)險擔(dān)保基金的籌集與積累，把預(yù)售制度中的各種風(fēng)險合理均衡地分散到各負(fù)擔(dān)主體的制度模式。如上文所分析，在現(xiàn)存的預(yù)售中風(fēng)險的分配極其不合理，因此，政府應(yīng)設(shè)立房屋預(yù)售制度的風(fēng)險擔(dān)?；穑绱婵畋ｋU制度一樣，凡是參加房屋預(yù)售制度的房地產(chǎn)開發(fā)商都應(yīng)參加這個基金，即按營業(yè)額繳付，一旦出現(xiàn)問題，就由這個風(fēng)險基金來承擔(dān)責(zé)任。通過這一機制，可以把整個房屋預(yù)售制度的風(fēng)險分散給消費者、銀行及房地產(chǎn)開發(fā)商一起來承擔(dān)，有效地平衡各方風(fēng)險，促進交易公平。
第二，完善預(yù)售房款監(jiān)管。具體而言：首先改變我國目前房地產(chǎn)市場主流的預(yù)收款收存方式—即由開發(fā)商統(tǒng)一收取，并在一定時間內(nèi)存入監(jiān)管賬戶[4]。而改成由購房人親自將購房款存入監(jiān)管賬戶的方式。同時，嚴(yán)格規(guī)范預(yù)收款的使用，開發(fā)商除了可提取規(guī)定比例的備用金外，監(jiān)管賬戶內(nèi)的資金只能用于樓盤建設(shè)，開發(fā)商因工程建設(shè)需要用款，應(yīng)實行房地產(chǎn)行政主管機關(guān)審批制度，監(jiān)管銀行只能根據(jù)法定審批將款轉(zhuǎn)入施工單位賬戶。此舉能有效避免開發(fā)商挪用預(yù)收款以及攜款潛逃等行為，既發(fā)揮了預(yù)售制度對于開發(fā)商的融資作用，又保障了購房者的資金安全。對此，我國廣東省作過相應(yīng)的嘗試，并取得了不錯的效果，其經(jīng)驗值得在全國范圍內(nèi)推廣[5]。
轉(zhuǎn)貼于
第三，加強監(jiān)管力度，設(shè)立預(yù)售商品房單項建設(shè)資金審核機制。預(yù)售制度的一個重要價值在于相對降低門檻，便于開發(fā)商融資，如果我們設(shè)立過高的準(zhǔn)入門檻，則顯然與該制度背道而馳，然而如上文所分析，目前我國的預(yù)售制度導(dǎo)致了大量的低質(zhì)中小企業(yè)充斥市場，嚴(yán)重?fù)p害行業(yè)環(huán)境和社會利益，對此，筆者的建議是設(shè)立預(yù)售商品房單項建設(shè)資金審核機制，對房地產(chǎn)企業(yè)實行實時監(jiān)控，開發(fā)商在進行任何一個預(yù)售商品房項目時，必須向房地產(chǎn)主管部門申報企業(yè)目前的狀況，包括開發(fā)商的資質(zhì)、開發(fā)商近期的資產(chǎn)負(fù)債表、現(xiàn)有流動資金量、在預(yù)售商品房開發(fā)過程中將要出現(xiàn)的到期債務(wù)額以及正在進行并將在商品房開發(fā)過程中完成的其他項目等，并提供相應(yīng)的證明，經(jīng)房地產(chǎn)部門審批后方可進行商品房開發(fā)，避免開發(fā)商在其他項目資金周轉(zhuǎn)不靈時，以預(yù)售商品房為手段，籌集買房人的資金，卻用以彌補其他項目上的流動資金，[6]同時此舉也能夠避免低質(zhì)的小企業(yè)“空手套白狼”，能夠有效的將不合格企業(yè)清除出市場。
四、結(jié)語
商品房預(yù)售制度對于我國的房地產(chǎn)業(yè)發(fā)展有著重要意義，經(jīng)過近二十年的發(fā)展，已經(jīng)己經(jīng)成為房地產(chǎn)市場的一項基本制度，但是，同任何新生事物相類似，預(yù)售制度也帶來了許多嚴(yán)重的問題，以至于有呼聲要求廢除該制度。
筆者以為，我國商品房預(yù)售制度固然問題重重，但其價值更是不容忽視的，不可輕言廢除，針對其產(chǎn)生的問題，應(yīng)當(dāng)從制度層面加以完善，通過建立起有效的風(fēng)險分擔(dān)機制，加強對預(yù)售資金的監(jiān)管，規(guī)定嚴(yán)格的商品房預(yù)售市場準(zhǔn)入和退出機制，加大信息披露力度等手段，以保障商品房預(yù)售中預(yù)購人等主體的合法權(quán)益，消除我國預(yù)售制度目前存在的各種問題，真正有效的發(fā)揮預(yù)售制度的作用。 參考文獻
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論文關(guān)鍵詞 公司法 關(guān)聯(lián)交易 法律規(guī)制
一、前言
關(guān)聯(lián)交易是我國實行市場經(jīng)濟政策后的必然產(chǎn)物,公司法之所以要對于關(guān)聯(lián)交易行為進行管理和約束,其主要是由于母子公司之間的特殊聯(lián)系,這種特殊聯(lián)系會使得雙方的交易過程可能會造成對公司權(quán)益主體的損害或影響正常市場交易秩序。因此,無論是學(xué)術(shù)界還是企業(yè)都需要就公司法中針對關(guān)聯(lián)交易相關(guān)的法律規(guī)制問題進行深入的研究和理解,從而保證關(guān)聯(lián)交易的合規(guī)合法性。
二、關(guān)聯(lián)交易概述
作為研究關(guān)聯(lián)交易相關(guān)法律規(guī)制問題的根本,首先我們需要對公司法有一個較為全面的認(rèn)識。我們通常意義上所說的公司法是指的狹義范圍內(nèi)的公司法,即于1993年頒布且在2005年最新修訂的《中華人民共和國公司法》(以下簡稱為《公司法》);但在本文中所探討的公司法范圍會更加的廣義,即與企業(yè)或公司相關(guān)的設(shè)立行為、組織與活動、破產(chǎn)清算等相關(guān)的所有法律法規(guī)的總體,這個體系里面除了《中華人民共和國公司法》以外,還囊括了與上述行為相關(guān)的所有法律法規(guī)。作為規(guī)范和影響企業(yè)行為最為重要的法律法規(guī),公司法對于關(guān)聯(lián)交易等行為進行了明確的規(guī)定,但這些法律法規(guī)的執(zhí)行都必須建立在企業(yè)對于公司法有全面認(rèn)識的基礎(chǔ)上,并且對于關(guān)聯(lián)交易相關(guān)行為理解清楚的前提下。由于我國市場經(jīng)濟體制實行時間較短,對于市場經(jīng)濟行為相關(guān)法規(guī)體系建設(shè)還不夠完善,因此企業(yè)往往對于關(guān)聯(lián)交易及公司法中相關(guān)法律規(guī)制的理解,還處于比較初級的階段,并在不斷探索的過程中。
(一)關(guān)聯(lián)交易釋義所謂“關(guān)聯(lián)關(guān)系”在我國公司法體系中有著十分明確和清楚的界定(可參見《公司法》第二百一十七條),“公司相關(guān)的控股股東、相關(guān)董事、相關(guān)監(jiān)事及企業(yè)相關(guān)高級管理者與其直接或間接控制企業(yè)之間所存在的關(guān)系,或者是有可能影響、導(dǎo)致企業(yè)利益轉(zhuǎn)移的其他關(guān)系”。除《公司法》外,我國企業(yè)會計相關(guān)準(zhǔn)則也對于關(guān)聯(lián)交易作出界定(可參見《企業(yè)會計準(zhǔn)則》第三十六號,關(guān)于關(guān)聯(lián)方披露的相關(guān)要求),即“對于企業(yè)重點決策(比如財務(wù)決策、經(jīng)營管理決策等)有控制權(quán)且從中獲利,或兩方及以上利益主體受到一方控制的情況、共同控制的情況對于企業(yè)決策產(chǎn)生重大影響的,稱之為關(guān)聯(lián)方”。
而“關(guān)聯(lián)交易”則是企業(yè)的關(guān)聯(lián)人與企業(yè)之間所發(fā)生的涉及到任何的財產(chǎn)或權(quán)益轉(zhuǎn)移,這里的關(guān)聯(lián)人是指與企業(yè)具備關(guān)聯(lián)關(guān)系的個體,并且是界定相關(guān)行為是否屬于關(guān)聯(lián)交易的核心和根本判別標(biāo)準(zhǔn)。根據(jù)公司法體系的相關(guān)內(nèi)容分析得知,關(guān)聯(lián)交易的行為模式主要包括兩種類型,第一類是公允型關(guān)聯(lián)交易,即企業(yè)的關(guān)聯(lián)方與企業(yè)直接進行相關(guān)交易的行為或模式;第二類是非公允型的,即通過其他交易行為或模式,使得關(guān)聯(lián)方企業(yè)利益發(fā)生轉(zhuǎn)移,這是一種隱形的模式;從某種程度上來說,這兩類行為模式都是伴隨著利益沖突的行為模式。公司法體系從很大程度上在對于關(guān)聯(lián)交易的界定、關(guān)聯(lián)交易的管理和控制都起到了依據(jù)和規(guī)范的作用。
現(xiàn)階段常見的關(guān)聯(lián)交易行為模式包括以下幾類:通過資產(chǎn)重組、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、資產(chǎn)租賃進行關(guān)聯(lián)企業(yè)或關(guān)聯(lián)人之間的優(yōu)劣資產(chǎn)相互置換和交易;針對無形資產(chǎn)、產(chǎn)品、費用等方面相關(guān)的關(guān)聯(lián)交易;與關(guān)聯(lián)人相關(guān)的資金方面的關(guān)聯(lián)交易,比如關(guān)聯(lián)人使用公司資金(借款或投資等)、利用公司進行無償擔(dān)?；虻盅簱?dān)保。
由于關(guān)聯(lián)交易等問題對于企業(yè)、企業(yè)各類型股東、企業(yè)相關(guān)債權(quán)人利益的損害較大,因此與關(guān)聯(lián)交易法律規(guī)制相關(guān)的問題也開始越來越被重視,而從公司法的角度來看,主要從兩個維度如何來進行關(guān)聯(lián)交易的規(guī)范,一則是通過法律規(guī)制來規(guī)范和保護進行企業(yè)債權(quán)人相關(guān)利益;另一個維度則是利用法律規(guī)制來進行企業(yè)下屬單位或其少數(shù)股東相關(guān)利益的保護。
(二)關(guān)聯(lián)交易成因及影響分析1.關(guān)聯(lián)交易成因分析我國企業(yè)的組織形式多數(shù)為“有限責(zé)任公司”或“有限股份責(zé)任公司”,因此這樣的組織形式就使得企業(yè)決策往往會按照股東在整體注冊資本出資額中最占的比例來進行決策權(quán)的形式,通常情況下都是按照一股一票的比例來進行決策權(quán)分配,而企業(yè)關(guān)聯(lián)人往往有占有絕大多數(shù)的股份,企業(yè)在進行相關(guān)問題的決策時,一旦僅僅通過這種股東表決形式來評估的話,往往使得關(guān)聯(lián)交易成為可能;此外,正是由于企業(yè)關(guān)聯(lián)人在其相關(guān)聯(lián)企業(yè)所占有的絕對控制權(quán)比例的股份,往往也使得關(guān)聯(lián)人自身在做決策時,以自身利益為前提來進行考慮,無法客觀衡量公司現(xiàn)階段的情況和未來發(fā)展,將關(guān)聯(lián)人自身的個人利益當(dāng)做公司利益,違背關(guān)聯(lián)人與企業(yè)法人實體運營的獨立性,因此容易造成以個人利益高于公司利益的決策思維模式,從而使得關(guān)聯(lián)交易產(chǎn)生,造成對于少數(shù)比例股東權(quán)益的損害。
2.關(guān)聯(lián)交易影響分析關(guān)聯(lián)交易對于各方面都有較大的影響,主要包括以下幾點:第一,企業(yè)財務(wù)資金方面的,比如企業(yè)關(guān)聯(lián)人擅自挪用公司款項、拖欠公司款項、利用公司債券來抵充關(guān)聯(lián)人相關(guān)債務(wù)的行為等,這就在一定程度上增加了企業(yè)財務(wù)風(fēng)險、容易造成企業(yè)財務(wù)資金和運營方面流動性不足問題、甚至引發(fā)企業(yè)破產(chǎn);第二,對于企業(yè)其他相關(guān)股東或債權(quán)人利益的損害,關(guān)聯(lián)交易一方面對于企業(yè)財務(wù)抗風(fēng)險能力有影響,另一方面部分企業(yè)、尤其是上市企業(yè),往往容易受到來自投資者盈利壓力的影響,因而通過關(guān)聯(lián)交易造成企業(yè)短期內(nèi)的虛假盈利和繁榮,但通過這種方式實現(xiàn)的盈利和繁榮往往也會通過利潤分配轉(zhuǎn)到關(guān)聯(lián)人手中,因此對于投資者、企業(yè)股東、企業(yè)債權(quán)人的相關(guān)利益而言,無疑使受損十分嚴(yán)重的;第三,對于我國金融系統(tǒng)和稅務(wù)系統(tǒng)也有一定影響,由于關(guān)聯(lián)交易可以實現(xiàn)企業(yè)短期內(nèi)的盈利和繁榮,也可以轉(zhuǎn)嫁企業(yè)稅收,這就使得關(guān)聯(lián)交易可以成為企業(yè)偷稅、漏稅或騙取商業(yè)銀行貸款或投資的一種方式,這對于我國金融體系和稅務(wù)體系的損害時顯而易見的,一旦出現(xiàn)多數(shù)違法關(guān)聯(lián)交易行為的話,對于我國金融體系和稅務(wù)體系穩(wěn)定性的破壞是無法彌補的。
三、公司法中對于關(guān)聯(lián)交易相關(guān)法律規(guī)制問題解析
(一)什么是正當(dāng)關(guān)聯(lián)交易正當(dāng)、合法的關(guān)聯(lián)交易是具備一定條件的,主要包括以下幾點:交易相關(guān)條件是符合市場機制的且可以被任意其他非關(guān)聯(lián)方所認(rèn)可和接受;交易動機是合法合規(guī)的,不得以偷稅漏稅、轉(zhuǎn)移待分配利潤等違法行為為目的;交易的成交價格是基于市場運作來實現(xiàn)的,且建立在雙方自主自愿、尊重市場機制運作的前提下;交易實現(xiàn)對于企業(yè)各類型股東權(quán)益、國家金融和稅收體系沒有損害;交易全過程和相關(guān)文件必須進行及時完整的披露,并且可以通過相關(guān)專業(yè)機構(gòu)或監(jiān)管機構(gòu)的審查。正當(dāng)、合法的關(guān)聯(lián)交易才可以受到我國法律體系的保護,對于不符合上述要點的關(guān)聯(lián)交易一旦發(fā)生是可以進行責(zé)任的追討的,對于社會國家造成重大影響的違法關(guān)聯(lián)交易,更是要堅決懲處。
(二)公司法中關(guān)聯(lián)交易法律規(guī)制現(xiàn)狀分析1.立法體系有待完善首先在我國法律體系里面,與關(guān)聯(lián)交易行為相關(guān)的法律主要是以公司法、證券法為基準(zhǔn)的,但相關(guān)的規(guī)定都較為簡單、概念化,這就使得對于關(guān)聯(lián)交易法律規(guī)制效力和影響力都不足;其次,與關(guān)聯(lián)交易行為相關(guān)的法律往往適用的范圍限定過于狹隘,現(xiàn)階段都是以上市公司關(guān)聯(lián)交易監(jiān)管為主的、對于非上市公司的監(jiān)管存在十分嚴(yán)重的不足;此外,法律監(jiān)管主體的不同導(dǎo)致的權(quán)責(zé)不清,這就使得企業(yè)關(guān)聯(lián)行為一旦被查處后,出現(xiàn)不同監(jiān)管主體推卸責(zé)任的現(xiàn)象,無法有效利用現(xiàn)有資源、聯(lián)合管制、科學(xué)合理分工。
2.公司法中關(guān)于關(guān)聯(lián)交易規(guī)定內(nèi)容過于簡單在我國公司法中對于關(guān)聯(lián)交易的規(guī)定,往往是以解釋性內(nèi)容為主,但在相關(guān)禁止性內(nèi)容或懲處內(nèi)容仍舊過于簡單,以上市公司關(guān)聯(lián)交易規(guī)定為例,對于上市公司利用關(guān)聯(lián)交易來造假融資的情況,只需要繳納募集資金總額的5%以下金額的處罰即可,對于企業(yè)關(guān)聯(lián)交易方?jīng)]有其他任何懲處,這對于違法關(guān)聯(lián)交易實際行為控制和預(yù)防的意義不大。
3.針對公司法關(guān)聯(lián)交易行為的訴訟不具備可操作性公司法作為我國關(guān)聯(lián)交易規(guī)范和參照的法律基礎(chǔ),正是由于其在關(guān)聯(lián)交易行為的相關(guān)法律條文規(guī)定較為簡單,且并未包括太多懲治性條款,因此使得很多條文在實際訴訟過程中的可操作性和實用性較差,難以幫助企業(yè)通過正規(guī)的法律途徑或訴訟途徑進行權(quán)益追討。此外,由于企業(yè)與關(guān)聯(lián)人本身存在高度相關(guān)的利益關(guān)系,也使得相關(guān)行為在發(fā)生時就具備了一定的隱蔽性,這就使得一旦發(fā)生訴訟行為后,舉證和取證成為十分困難的環(huán)節(jié),有些企業(yè)甚至為了維護關(guān)聯(lián)人的利益或者相關(guān)股東利益反而會阻撓舉證和取證工作的進行。
四、完善公司法關(guān)聯(lián)交易法律規(guī)制的措施
(一)進一步明確企業(yè)相關(guān)權(quán)益人的權(quán)責(zé)范圍關(guān)聯(lián)交易的主體就是關(guān)聯(lián)方,為進一步完善關(guān)聯(lián)交易法律規(guī)制,首先應(yīng)當(dāng)從關(guān)聯(lián)方入手,明確企業(yè)相關(guān)權(quán)益人的權(quán)責(zé)范圍,一旦出現(xiàn)任何違法或不正當(dāng)關(guān)聯(lián)交易的行為,需要由相關(guān)責(zé)任人來承擔(dān)法律責(zé)任且對公司其他權(quán)益人進行賠償?shù)取?/p>
(二)建立關(guān)聯(lián)方連帶責(zé)任賠償體系公司法中對于關(guān)聯(lián)交易法律規(guī)制較為簡單,對于關(guān)聯(lián)交易、關(guān)聯(lián)方的控制力度十分有限。可考慮通過公司法立法建立可操作性加強的關(guān)聯(lián)方連帶責(zé)任賠償體系,一旦產(chǎn)生關(guān)聯(lián)交易行為,可以直接運用該連帶責(zé)任賠償體系進行關(guān)聯(lián)方問責(zé)和法律訴訟,對于企業(yè)資產(chǎn)、企業(yè)相關(guān)權(quán)益人利益保護是十分有效的。
(三)完善企業(yè)信息披露和監(jiān)管制度對于我國各類型企業(yè)尤其是上市企業(yè)的關(guān)聯(lián)交易信息,應(yīng)當(dāng)做好實時、系統(tǒng)、完善的披露。這樣對于關(guān)聯(lián)交易行為的內(nèi)部認(rèn)知和外部監(jiān)管都十分有益。因此可考慮通過公司法立法來完善企業(yè)信息披露和監(jiān)管相關(guān)制度。充分利用企業(yè)內(nèi)部內(nèi)審機構(gòu)、外部專業(yè)機構(gòu)和監(jiān)管機構(gòu)聯(lián)合進行關(guān)聯(lián)交易行為的管理。
論文關(guān)鍵詞：公司治理；關(guān)聯(lián)交易；治理效率
一、引言
2009年11月，第二屆中國會計與財務(wù)國際論壇就公司治理行為進行了廣泛討論。李若山教授指出：在股權(quán)沒有分置的情況下，大股東、控股股東的股票是不能流通的，大股東為了取得利益。其唯一手段是掏空或占用上市公司資金，但2006年股權(quán)分置改革股票全流通后。大股東和制衡股東更多的是通過關(guān)聯(lián)交易進行利益輸送。劉峰教授等研究表明，作為新興市場經(jīng)濟國家，我國上市公司大股東借助關(guān)聯(lián)交易進行利益輸送具有一定的必然性和普遍性。
目前，對于上市公司大股東利用關(guān)聯(lián)交易進行利益輸送其“屢禁不止”的原因，已有研究的普遍觀點是：我國資本市場的信息披露不明，法律風(fēng)險尚缺失，尤其是公司治理水平低下等原因造成的?；诖耍瑸榱艘?guī)范上市公司運作，在近年來制定了～系列約束大股東行為的監(jiān)管政策。但是．出臺的一系列公司治理機制，比如控制關(guān)聯(lián)交易的數(shù)量，并不能使大股東利用關(guān)聯(lián)交易來獲取私利的行為得到遏制。那么，在我國日趨嚴(yán)密的監(jiān)管政策環(huán)境下。關(guān)聯(lián)交易中的哪些因素在影響公司治理的效率問題呢?
二、8MG理論簡介
BeckerMurphyandGrossmanfGMB，2006)在研究問題上取得一定的成效?；谏唐肥袌鼋灰捉Y(jié)構(gòu)，他們提出的一個理論框架(以下簡稱BMG理論)，解釋了管制政策的不斷加強但市場屢禁不止的原因。根據(jù)商品市場交易結(jié)構(gòu)，市場的需求或供給曲線總是缺乏價格彈性，因此若要減少消費需要通過更大的努力(政府制定一系列的政策措施)，這樣將會使社會威本支出加大。強化執(zhí)行機制的結(jié)果是：使消費的數(shù)量由Q1減少為Q2，但與此同時執(zhí)行成本又從C1增加到C2。通常來講，生產(chǎn)者為了補償執(zhí)行成本／XC，會導(dǎo)致總體資源支出ZXRl消費者支出。即消費者會最終承擔(dān)由制度執(zhí)行增加而導(dǎo)致的資源耗費。
如果以表示變動百分比，E表示需求曲線的價格彈性，那么R=(1+E)C即：當(dāng)商品需求缺乏彈性時(E>一1)，則強化制度執(zhí)行將會增加總體資源指出，并不能夠減少對該商品的供給和消費；而當(dāng)(E
以經(jīng)濟學(xué)視角研究效率問題，即：最小的投入獲得最大的產(chǎn)出即為效率最大化，結(jié)合BMG理論，即當(dāng)商品具有彈性時，收入>支出，即行為有效或高效；當(dāng)商品缺乏彈性時。收入
那么。在公司治理行為當(dāng)中。政府可以通過管制手段(中國證監(jiān)會等市場監(jiān)管機構(gòu)在近年來制定了一系列的規(guī)范大股東行為和保護外部投資者利益的政策法規(guī))來加強治理行為的有效性。例如：證監(jiān)會頒布的《關(guān)于修改上市公司現(xiàn)金分紅若干規(guī)定的決定》中。證監(jiān)會致力于限制上市公司關(guān)聯(lián)交易以重視分紅派現(xiàn)的政策目標(biāo)。在依法治市的大環(huán)境背景下，我國資本市場上管制規(guī)則逐年增多，內(nèi)容也更加全面．可以說是形成了較為嚴(yán)密的監(jiān)管環(huán)境，但是。關(guān)聯(lián)交易的數(shù)量絲毫沒有得到有效地控制。利用BMG理論，我們把公司治理等同于執(zhí)行機制制度，把關(guān)聯(lián)交易看作商品消費來研究我國目前的公司治理效率處于何種水平。
三、寨倒分析——以五轅液集團為倒
與貴州茅臺水平相當(dāng)?shù)陌拙菩袠I(yè)五糧液集團，每年的股東所得到的就是“不分配”。五糧液集團從不重視用現(xiàn)金股利回報中小股東，損害中小股東的利益。
在改制環(huán)節(jié)上，五糧液公司上市由宜賓五糧液酒廠發(fā)起，對其進行局部改組而上市。作為第一大股東的宜賓市國資局將其持有的股權(quán)委托給五糧液酒廠管理，而五糧液酒廠改制為五糧液集團公司，成為實際控制人。五糧液集團作為實際控制人，對五糧液上市公司有了絕對的控制權(quán)，而其集團高管也經(jīng)常由行政組織任命。據(jù)一些學(xué)者的統(tǒng)計分析，在五糧液股東結(jié)構(gòu)中，并沒有發(fā)現(xiàn)機構(gòu)投資者對于關(guān)聯(lián)交易表決情況來干預(yù)上市公司的決策、糾正大股東進行利益輸送損害投資者利益的現(xiàn)象。這樣形成的內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)不能使關(guān)聯(lián)交易的數(shù)量得到有效地控制。尚且在我國資本市場信息上不對稱的情況下，企業(yè)控股股東可能將中小股東架空，形成內(nèi)部控制局面，然后再通過各種理由使閑置資金留存于企業(yè)，而不用于分配，這嚴(yán)重?fù)p害了投資者的利益。
另一方面。由統(tǒng)計資料來看，五糧液每年都會與集團母公司在產(chǎn)品購銷、品牌標(biāo)識使用、接受勞務(wù)，租賃、交易事項中發(fā)生大量的關(guān)聯(lián)交易。例如：在購銷關(guān)聯(lián)交易中，五糧液向集團母公司采購商品時。更多采用市場價，而向母公司銷售時，更多是采用協(xié)議價：在勞務(wù)關(guān)聯(lián)交易方面，主要是支付綜合服務(wù)費給集團母公司，五糧液在提供貨物運輸、物業(yè)管理等費用上一直用集團的協(xié)議價對上市公司進行支付；在品牌使用的關(guān)聯(lián)交易中，五糧液同樣是按協(xié)議價支付商標(biāo)和標(biāo)識使用費給集團。總之，五糧液集團母公司利用其絕對控制權(quán)的優(yōu)勢在價格制定上同時具有絕對的話語權(quán)。
對此，我們對五糧液和集團母公司所發(fā)生的關(guān)聯(lián)交易進行分析，得出與關(guān)聯(lián)交易密切相關(guān)的是：內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)和交易價格兩個方面。
一是內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)：到目前為止，我國絕大部分上市公司主要是由國有企業(yè)通過改制而來。集團模式的構(gòu)建在中國相當(dāng)普遍。我國企業(yè)通過“借殼上市”，使得上市公司集團模式具有一定的內(nèi)生性。為內(nèi)部市場結(jié)構(gòu)的創(chuàng)建奠定了堅實的制度基礎(chǔ)。隨著集團子公司數(shù)量和規(guī)模逐漸增大。內(nèi)部組織結(jié)構(gòu)形式也愈加復(fù)雜，集團大股東為了通過關(guān)聯(lián)交易來實現(xiàn)控制權(quán)私人收益最大化。往往通過多種途徑來創(chuàng)建和強化企業(yè)集團模式的構(gòu)建．目的是有助于內(nèi)部市場結(jié)構(gòu)的形成和關(guān)聯(lián)交易事項的執(zhí)行，這樣的組織形式?jīng)Q定了內(nèi)部市場結(jié)構(gòu)的剛性結(jié)構(gòu)。
二是市場價格方面：對于集團內(nèi)部之間的關(guān)聯(lián)交易，在關(guān)聯(lián)產(chǎn)品購銷、接受勞務(wù)、商標(biāo)品牌的使用方面，其交易定價主要是采用協(xié)議價的方式。但是在采用協(xié)議價時．子公司向母公司采購時是參照市場價格進行交易，但向母公司銷售產(chǎn)品時．則較少采用市場價，其問的差別定價則是在某種程度上給控股股東進行利益輸送為自己利益最大化提供了可能。因此，在關(guān)聯(lián)交易中的價格定價在需求和供給方面是缺乏彈性的。
四、結(jié)論和建議
通過本文分析。根據(jù)BMG理論我們得出的結(jié)論是：與關(guān)聯(lián)交易相關(guān)的內(nèi)部資本市場結(jié)構(gòu)的剛性和關(guān)聯(lián)交易價格的無彈性使得治理結(jié)構(gòu)支出方面成本加大，成效不明顯。即：不斷地加強公司治理結(jié)構(gòu)，但是關(guān)聯(lián)交易行為仍不能有效杜絕，從而導(dǎo)致了治理結(jié)構(gòu)的效率低下成為現(xiàn)實。在缺乏投資者法律保護的國家，由于信息不對稱，控股大股東為滿足其個人利益。往往利用金宇塔股權(quán)的結(jié)構(gòu)進行利益輸送，通過母子公司之問非公允的關(guān)聯(lián)交易嚴(yán)重影響了企業(yè)集團的公司治理水平。
如何使公司治理效率的水平提高7首先要具有柔性的內(nèi)部資本結(jié)構(gòu)和雙方公允的交易價格，這樣才能在已有公司治理機制的環(huán)境下，關(guān)聯(lián)交易行為可以得到有效的遏制。因此以這兩個方面為出發(fā)點，提出以下建議：
(一)內(nèi)部結(jié)構(gòu)優(yōu)化：推進企業(yè)集團整體上市
整體上市能使控股股東與中小股東。集團內(nèi)各分部之間的利益高度相關(guān)。這樣能夠使企業(yè)集團的內(nèi)部資本的使用效率得到提高。另外．應(yīng)當(dāng)對集團內(nèi)部資金的配置加強信息披露；目前，上市公司雖然對與其利益相關(guān)的資金流動狀況進行了披露。但是并沒有對集團內(nèi)部的資金使用狀況進行很好的披露。所以為了使集團的資金配置情況得到更好的監(jiān)督，應(yīng)該使更多的信息得以披露。對集團內(nèi)部資金運用情況應(yīng)當(dāng)要加強監(jiān)管；從集團的角度保證資金的有效使用，要建立監(jiān)督部門。此外，市場監(jiān)督部門也要加強對其的監(jiān)管力度。要抑制控股股東利用關(guān)聯(lián)交易輸送利益的行為。保護中小股東的利益。市場監(jiān)管部門也要加強其監(jiān)管力度。
論文摘要：本文在分析股指期貨風(fēng)險的基礎(chǔ)上，嘗試著提出風(fēng)險控制的幾點建議。
1股票指數(shù)期貨的簡介及功能
股指期貨誕生于20世紀(jì)80年代的美國，在當(dāng)時被譽為“股票交易中的一場革命”。此后，在世界各國快速發(fā)展。
在金融市場上，股指期貨具有價格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險規(guī)避和轉(zhuǎn)移、資產(chǎn)配置三大功能。第一，價格發(fā)現(xiàn)：股指期貨市場價格能對股票市場未來走勢作出預(yù)期反應(yīng)。第二，風(fēng)險規(guī)避和轉(zhuǎn)移：股票市場的風(fēng)險可以分為系統(tǒng)風(fēng)險和非系統(tǒng)風(fēng)險。第三，資產(chǎn)配置：股指期貨具有資產(chǎn)配置的功能。
2股指期貨的風(fēng)險分析
2.1市場環(huán)境方面的風(fēng)險
第一，高杠桿率的風(fēng)險。由于股指期貨的交易采用的是保證金的方式，參與者只需要動用少量的資金就可以進行數(shù)量巨大的交易。
第二，交易轉(zhuǎn)移的風(fēng)險。股指期貨的推出，使一些偏愛高風(fēng)險的投資者從股票的現(xiàn)貨市場上退出進入股指期貨市場，以期獲取更大的利益，這樣就形成了交易的轉(zhuǎn)移。
第三，市場過度投機的風(fēng)險。股指期貨推出后，由于其保證金制度，使得其損益產(chǎn)生了放大效應(yīng)。
第四，市場效率的風(fēng)險。由于我國股票市場呈現(xiàn)弱式有效市場，交易主體也存在著獲取信息的不對稱性，使得投資者所承受的風(fēng)險也不同。
第五，法律風(fēng)險。股指期貨目前仍處于發(fā)展和創(chuàng)新之中，流動風(fēng)險性還比較大，其合法性更難以得到保證，所以股指期貨還要承受很大的法律風(fēng)險。
2.2市場交易主體方面的風(fēng)險
第一，套期保值者面臨的風(fēng)險。套期保值者參與股指期貨交易的目的是希望通過股指期貨進行套期保值以規(guī)避風(fēng)險。但是如果投資者對股指期貨的風(fēng)險意識不強，對期貨市場缺乏足夠的了解，套期保值就有可能失敗，使得套期保值者面臨著不確定的風(fēng)險。
第二，套利者面臨的風(fēng)險。從理論的角度上來講，如果套利者對期貨價格估計正確的話，套利幾乎是無風(fēng)險的。但是如果估計錯誤，套利就存在著風(fēng)險了。
第三，投機者面臨的風(fēng)險。由于股指期貨的高杠桿作用，使得投機者面臨的風(fēng)險在此作用下被擴大了好幾十倍，會給投機者帶來很大的風(fēng)險。
2.3市場監(jiān)管方面的風(fēng)險
股指期貨是一種高風(fēng)險投資的工具，無論是里面的管理者還是投資者，都需要具備一定的專業(yè)知識。一旦監(jiān)管部門的宏觀決策失誤，就會對股指期貨市場產(chǎn)生重大的影響。所以在市場監(jiān)管方面，我們應(yīng)當(dāng)在對股指期貨市場充分了解的情況下作出決策。
3股指期貨風(fēng)險控制的對策
股指期貨作為現(xiàn)代金融市場的重要衍生交易品種，存在上述諸多風(fēng)險是正常的、必然的。以下是筆者的一些建議：
3.1建立和完善相關(guān)的法律、法規(guī)與風(fēng)險監(jiān)管體系證券監(jiān)管的能力必須大大加強。只有通過有效的監(jiān)管，才能有效控制可能出現(xiàn)的風(fēng)險。此外，還應(yīng)該結(jié)合我國實際，盡快制定一部涵蓋面廣的《期貨交易法》以及金融期貨、期權(quán)方面的相關(guān)法律、法規(guī)，使股指期貨在有法可依的市場環(huán)境下規(guī)范發(fā)展，避免法律風(fēng)險。
3.2加強保證金管理無論股指期貨的投資者面臨什么風(fēng)險，能夠基本控制一天的價格風(fēng)險或減小投資者因可能倉位被擊穿而發(fā)生無謂損失的風(fēng)險。
也可以考慮引入國外動態(tài)保證金制度，并且同時啟動漲跌停板制度，來綜合進行風(fēng)險控制。
3.3完善股票現(xiàn)貨市場的建設(shè)目前我國股票現(xiàn)貨市場還不成熟，各種制度和基礎(chǔ)建設(shè)還不完善。建議：①加快股票市場結(jié)構(gòu)改革，穩(wěn)步推進國有股減持；②適時逐步引入股票賣空機制。
3.4加強期貨市場與股票市場的合作提高股指期貨風(fēng)險的控制和管理水平，就必須打破兩個市場間的行業(yè)壁壘，使期貨市場與股票市場進行合作，對風(fēng)險進行聯(lián)合控制和管理。
［摘要］債券融資作為一種重要的融資方式，在我國的發(fā)展長期處于一種緩慢的狀態(tài)。本文主要分析了我國企業(yè)債券發(fā)展緩慢的原因并對如何加快發(fā)展我國的企業(yè)債券提出了相應(yīng)的對策。
［關(guān)鍵詞］企業(yè)債券制約因素對策
企業(yè)債券是企業(yè)依照法定程序發(fā)行，約定在一定期限內(nèi)還本付息的債券。企業(yè)債券代表著發(fā)債企業(yè)和投資者之間的一種債權(quán)債務(wù)關(guān)系。債券持有人是企業(yè)的債權(quán)人，不是所有者，因此無權(quán)參與或干涉公司的經(jīng)營管理。但債券持有人有權(quán)按期收回本息。
我國的債券市場始于1981年。歷經(jīng)20多年的發(fā)展，債券的發(fā)行種類不斷增加，發(fā)行規(guī)模和交易規(guī)模不斷擴大，債券的發(fā)行和交易的市場化程度不斷提高。但是中國的企業(yè)債券的發(fā)展與發(fā)達國家相比仍然有相當(dāng)?shù)牟罹?，主要的制約因素有以下幾個方面：
1中國企業(yè)債券發(fā)展的制約因素
1.1企業(yè)債券融資比例過低
我國金融市場中直接融資比例則明顯偏低，企業(yè)融資嚴(yán)重依賴銀行貸款；而直接融資中，債券融資與股票融資的發(fā)展很不協(xié)調(diào)。2007年底，企業(yè)債券余額為7683.30，只占股票總市值的2.36%，遠遠低于美國2001年27.61%的水平；債券市場內(nèi)部發(fā)展也很不平衡，企業(yè)債市場發(fā)展明顯滯后于政府債券及準(zhǔn)政府債券，2007年企業(yè)債融資規(guī)模僅占當(dāng)年債券市場融資規(guī)模的11.15%。可見，目前企業(yè)融資渠道單一、總體上依賴于銀行信貸資金的局面沒有大的改觀，企業(yè)債作為一種有效的直接融資手段沒有得到充分的運用，這不利于我國企業(yè)整體的健康快速發(fā)展。
1.2企業(yè)債券發(fā)行主體較為單一
在我國企業(yè)債券市場上發(fā)行的大部分債券本質(zhì)上屬于中央政府機構(gòu)債券和地方政府的市政債券，這種現(xiàn)象被稱為企業(yè)債券在發(fā)行上的“非企業(yè)化”現(xiàn)象。受我國現(xiàn)有有關(guān)政策的影響，目前企業(yè)債券市場的發(fā)行主體大多集中分布在交通、能源等壟斷性較高的基礎(chǔ)性行業(yè)。
1.3企業(yè)債券二級市場表現(xiàn)不佳
企業(yè)債券在二級市場的表現(xiàn)不僅無法與股票市場相比，較之債券其它市場也遜色不少。另從在滬、深兩個交易所掛牌交易的企業(yè)債券的交易情況看，其換手率相對于美國平均200%的換手率要低得多。與其他品種的對比來看，企業(yè)債券的換手率也明顯低于同期國債市場100%的流動性水平。交易稀疏、換手率極低使得企業(yè)債券喪失了其作為金融產(chǎn)品應(yīng)有的充分流動性。
1.4企業(yè)期限結(jié)構(gòu)較短
我國發(fā)行的債券期限結(jié)構(gòu)總體上偏短。從2006年上半年發(fā)行的債券來看，其中1年以下期限的債券占發(fā)行總量的82.26%。從發(fā)行次數(shù)的期限看，10年以下發(fā)行次數(shù)占97.89%。較長期限的企業(yè)債(10年以上)在2001年才出現(xiàn),為三峽開發(fā)工程總公司發(fā)行的15年固定利息債券。從在債券期限的選擇上來看,由于資金成本和發(fā)行風(fēng)險等方面的考慮，公司債券期限不宜過短，3年及3年以上的品種較為可行。債券期限過短,能夠在二級市場流通的時間過短,造成短期內(nèi)大量兌付需要，從而弱化了投資者的交易動機，也不利于債券的轉(zhuǎn)手流通。
2促進我國企業(yè)債券發(fā)展的主要對策
2.1投資者方面
從機構(gòu)投資者的角度來看，由于企業(yè)債券市場參與者少，投資品種少，導(dǎo)致企業(yè)債券流動性差，換手率低，無法實現(xiàn)機構(gòu)投資者快速合理調(diào)配資金的要求。
2.2發(fā)行主體方面
按照《公司法》有關(guān)債券發(fā)行主體的規(guī)定,股份有限公司、國有獨資公司和兩個國有企業(yè)或者兩個以上國有投資主體投資設(shè)立的有限責(zé)任公司可以申請發(fā)行公司債券。這一規(guī)定限制了民營企業(yè)的融資渠道,使民營企業(yè)融資難的問題更加突出。合理界定債券發(fā)行主體,必須打破所有制界限,允許各種經(jīng)濟成分的企業(yè)進入債券發(fā)行市場,不論“出身”,只要符合有關(guān)規(guī)定,就可以發(fā)行企業(yè)債券。
2.3監(jiān)管方面
我國監(jiān)管部門對公司債券市場實行的嚴(yán)格管制，內(nèi)容涉及公司債券發(fā)行主體和發(fā)行規(guī)模限制、利率管制、投資規(guī)模管制等方面。盡管市場的交易主體單一，但顧在監(jiān)管多頭、交叉、重復(fù)和空白。在債券的發(fā)展過程中，政府的角色定位十分重要。政府應(yīng)讓位于市場，讓其成為主導(dǎo)者，政府只需做好監(jiān)管工作。主要可以從以下幾方面來做：建立企業(yè)債券兌付風(fēng)險預(yù)警機制，及時了解發(fā)債企業(yè)的負(fù)債狀況、資金運轉(zhuǎn)效率、償債能力、企業(yè)所籌資金用途等方面的信息，化解企業(yè)信用風(fēng)險；實施強制性信息披露制度，要求發(fā)債企業(yè)定期公布中報、年報。同時加大企業(yè)違規(guī)造假處罰力度，維護市場秩序，保護投資者利益；強化社會中介機構(gòu)作用，加大其市場參與責(zé)任，變政府單一監(jiān)管為政府、社會雙重監(jiān)管，政府有關(guān)部門行使宏觀政策監(jiān)管職能，社會中介機構(gòu)盡其微觀層面上的風(fēng)險揭示義務(wù)，使全過程監(jiān)管具有連續(xù)性、預(yù)警性。
2.4債券市場方面
建立多層次債券交易市場體系,提高企業(yè)債券的流動性。借鑒發(fā)達國家資本市場的經(jīng)驗,逐步建立和推動柜臺交易市場和做市商制度,形成以交易所為主、柜臺交易市場為輔多層次的債券流通市場。證券交易所和監(jiān)管部門應(yīng)鼓勵符合條件的企業(yè)債券上市交易,放寬企業(yè)債券上市交易的限制條件,簡化批準(zhǔn)程序,加快審批時間,大力培育企業(yè)債券流通市場。首先,要根據(jù)我國證券市場的現(xiàn)狀,增加債券品種滿足不同投資者的多種需求。其次,對資信狀況好的大型企業(yè)可以鼓勵其發(fā)行10—20年的中長期債券,解決長期資金的來源問題。最后,要進一步完善企業(yè)債券的柜臺交易形式,規(guī)范中介機構(gòu)行為防止壟斷定價。
【關(guān)鍵詞】第三方支付機構(gòu)；沉淀資金；法律監(jiān)管
一、問題的提出
伴隨著社會生產(chǎn)的電子化，1996年美國產(chǎn)生了第三方電子支付。盡管我國的第一家第三方支付公司產(chǎn)生于1998年，但是直至2004年12月，我國的第三方支付平臺才真正進入快速發(fā)展階段。所謂第三方電子支付，是指第三方支付機構(gòu)運用計算機和互聯(lián)網(wǎng)等技術(shù)，將電子商務(wù)交易的買方、賣方以及商業(yè)銀行連接起來，為交易雙方的在線交易提供資金的在線支付、清算和統(tǒng)計等服務(wù)，實現(xiàn)電子商務(wù)與金融的緊密協(xié)同。一直以來，網(wǎng)上支付的安全性以及信用問題都是影響電子商務(wù)發(fā)展的重要因素，由第三方在線支付企業(yè)為電子商務(wù)交易雙方提供資金代收代付的中介服務(wù)，有效地解決了這一問題，使電子商務(wù)的發(fā)展進入了一個全新的階段。
盡管第三方支付的應(yīng)用極大促進了電子商務(wù)的發(fā)展，在其廣泛應(yīng)用過程中也出現(xiàn)了許多問題。支付機構(gòu)涉及的信用卡套現(xiàn)、洗錢、沉淀資金的問題長期以來受到詬病，對于前二者而言，相關(guān)監(jiān)管機關(guān)協(xié)同第三方支付平臺和銀行在制度層面對此進行了一定規(guī)制，并已經(jīng)取得一定成效。但是對于沉淀資金的運用和監(jiān)管問題卻一直未能得到行之有效的解決。沉淀資金涉及的問題當(dāng)屬財產(chǎn)法上的問題，應(yīng)當(dāng)通過法律法規(guī)規(guī)定實行統(tǒng)一監(jiān)管。巨額沉淀資金是如何形成的？消費者和第三方支付企業(yè)之間構(gòu)成何種法律關(guān)系？消費者的資金劃轉(zhuǎn)行為是否導(dǎo)致該資金所有權(quán)的轉(zhuǎn)移？第三方支付機構(gòu)能否使用沉淀資金？同時，該部分巨額沉淀資金所形成的利息收入應(yīng)當(dāng)歸屬于消費者還是第三方支付機構(gòu)？如何對沉淀資金以及其孳息進行有效管理和監(jiān)控？只有盡快對這些問題進行討論和研究，并充分平衡法律公平和交易效率，才能在保障消費者資金安全的同時，將沉淀資金的效用發(fā)揮到最大化。
二、第三方支付機構(gòu)沉淀資金的成因分析
對于第三方支付機構(gòu)的沉淀資金的定義，法律上并沒有明確的界定?！吨Ц稒C構(gòu)客戶備付金存管辦法》中，將這部分資金稱為客戶備付金。第三方支付機構(gòu)通過在交易買方和買方之間設(shè)立過渡性賬戶的方式，是電子商務(wù)交易中的應(yīng)收和應(yīng)付款項在其平臺上產(chǎn)生可控性停頓，在買賣雙方達成一致的意思表示之后再行決定資金的去留。這種“信用擔(dān)保，二次結(jié)算”的模式，使第三方支付機構(gòu)的賬戶上產(chǎn)生大量的沉淀資金。對于該沉淀資金的形成原因，主要有在途資金和支付工具吸存資金兩種。
（一）在途資金
第三方支付機構(gòu)的在途資金的形成是“二次結(jié)算”模式的必然結(jié)果。在該模式下，消費者在網(wǎng)絡(luò)購物平臺中提交訂單后與商品銷售方達成交易并進入付款環(huán)節(jié)。在消費者付款時，并未將貨款直接匯入銷售者賬戶，而是將款項匯入第三方支付機構(gòu)的安全賬戶中，只有在消費者收到商品并向第三方支付機構(gòu)發(fā)出劃轉(zhuǎn)款項的通知后，第三方支付機構(gòu)才將貨款從其安全賬戶中匯入至銷售者賬戶中。在這一流程中，消費者將資金轉(zhuǎn)入第三方支付機構(gòu)的安全賬戶與第三方支付機構(gòu)將資金匯入至賣方賬戶之間存在時間差，即在途時間，在途時間越長，則在途資金積累越多。第三方支付機構(gòu)為保障線上交易的安全而采用“二次結(jié)算”的模式，必然導(dǎo)致資金在支付機構(gòu)中停留而產(chǎn)生在途資金，在途資金是沉淀資金形成的最主要的原因。
（二）支付工具吸收存款
除消費者在完成交易過程中將貨款匯入第三方支付平臺外，第三方支付機構(gòu)也會為消費者提供賬戶充值服務(wù)，以便消費者在未來的交易中能夠快速便捷地完成支付。這部分吸存資金是第三方支付機構(gòu)沉淀資金的另一重要來源。
隨著電子商務(wù)的飛速發(fā)展，我國第三方支付交易規(guī)模亦發(fā)展迅速。研究數(shù)據(jù)顯示，2014年我國第三方互聯(lián)網(wǎng)支付交易規(guī)模達到80767億元，預(yù)計2018年交易規(guī)模將超過20萬億元。1以支付寶為例，截至2014年3月31日，支付寶的總支付金額達到了6230億美元，約合38720億元人民幣，日均支付量達到106億元人民幣。假設(shè)按照7天的交易周期計算，由此產(chǎn)生的沉淀資金將超過700億元。如此大量的資金，其權(quán)利歸屬和利息收入自然會引起各方的高度關(guān)注。因此，厘清第三方支付機構(gòu)沉淀資金及其利息的歸屬，并對其進行有效監(jiān)管已經(jīng)成為當(dāng)下亟待解決的問題。
三、沉淀資金及其利息的法律權(quán)屬
關(guān)于沉淀資金及其孳息的法律歸屬，我國目前的法律并未進行直接的明確規(guī)定，學(xué)術(shù)上也存在一定爭議?！斗墙鹑跈C構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》中對于客戶備付金的法律歸屬進行了明確規(guī)定。管理辦法指出，消費者為完成電子商務(wù)交易將資金匯入第三方支付機構(gòu)安全賬戶的行為，并不會導(dǎo)致資金所有權(quán)的移轉(zhuǎn)，第三方支付機構(gòu)無權(quán)未經(jīng)用戶的同意而擅自處分該資金。盡管該管理辦法對于客戶備付金本身的權(quán)屬進行了規(guī)定，但是對于這筆資金所產(chǎn)生的利息的法律權(quán)屬問題，管理辦法并沒有進行明確規(guī)定。
對于第三方支付機構(gòu)的客戶備付金的利息權(quán)屬，《支付機構(gòu)客戶備付金存管暫行辦法（征求意見稿）》對此進行了規(guī)定。依據(jù)該意見稿中的風(fēng)險準(zhǔn)備金制度的相關(guān)規(guī)定，客戶備付金產(chǎn)生的利息“可以劃撥給第三方支付機構(gòu)所有”，然而該規(guī)定在理論上并不合理。依據(jù)前述管理辦法，客戶備付金的所有權(quán)當(dāng)屬消費者所有，根據(jù)民法原理，該客戶備付金產(chǎn)生的利息同樣應(yīng)當(dāng)屬于消費者所有，這就與存管辦法意見稿的規(guī)定存在矛盾之處。而在其后正式頒布的《支付機構(gòu)客戶備付金存管辦法》中回避了這一問題，對于客戶備付金利息所有權(quán)歸屬并未進行明確規(guī)定。正如前文所述，沉淀資金的主要成因是消費者使用第三方支付平臺進行付款過程中的在途資金，因此明確消費者與第三方支付機構(gòu)之間的法律關(guān)系是確定沉淀資金權(quán)屬的前提。
（一）消費者與第三方支付機構(gòu)之間的法律關(guān)系
對于消費者與第三方支付機構(gòu)之間形成的是何種法律關(guān)系，筆者認(rèn)為，依據(jù)《合同法》的有關(guān)規(guī)定，一方面消費者將其資金劃轉(zhuǎn)至第三方支付機構(gòu)的安全賬戶的行為，二者之間構(gòu)成保管合同關(guān)系；另一方面，當(dāng)消費者確認(rèn)收貨并向第三方支付機構(gòu)發(fā)出確認(rèn)付款的通知后，第三方支付機構(gòu)將該筆資金匯入銷售者賬戶時，消費者與第三方支付機構(gòu)之間構(gòu)成委托合同關(guān)系。以支付寶為例，在支付寶和消費者簽訂的服務(wù)協(xié)議中，支付寶公司明確指出其為用戶提供的是“貸款代收代付的中介服務(wù)”。一方面，支付寶對用戶向賬戶中充值的款項進行保管，另一方面支付寶公司依據(jù)用戶委托，為用戶提供代為收取款項以及代為支付款項的服務(wù)。
保管合同是實踐合同，當(dāng)用戶將資金劃轉(zhuǎn)至第三方支付機構(gòu)的安全賬戶中時保管合同成立。因為該保管合同的標(biāo)的物是貨幣資金，標(biāo)的物在性質(zhì)上屬于種類物，因此用戶與第三方支付機構(gòu)之間形成的資金保管合同屬于以種類物為標(biāo)的的保管合同，即消費保管合同。
（二）沉淀資金及其利息的法律權(quán)屬
誠如前文所述，第三方支付機構(gòu)與用戶之間形成的是資金的保管合同關(guān)系以及代為收付款項的委托合同關(guān)系，基于此筆者認(rèn)為，由網(wǎng)絡(luò)用戶電子商務(wù)交易過程中的在途資金以及用戶向賬戶充值形成的吸存資金構(gòu)成的沉淀資金，不能認(rèn)定為第三方支付機構(gòu)的資金，而是由其代用戶保管的款項，沉淀資金在法律權(quán)屬上應(yīng)歸于用戶所有。以支付寶公司等為例，在實踐中，第三方支付機構(gòu)通常通過單獨的托管賬戶來存放這部分資金，并與自身營運資金賬戶嚴(yán)格區(qū)分。
在確認(rèn)沉淀資金的法律權(quán)屬的基礎(chǔ)上，依據(jù)民法原理即可確認(rèn)沉淀資金利息收入的所有權(quán)。該部分利息收益在法律性質(zhì)上系沉淀資金產(chǎn)生的法定孳息，我國《物權(quán)法》第116條對孳息的歸屬進行了規(guī)定，沉淀資金產(chǎn)生的孳息應(yīng)當(dāng)歸原物的所有人，即用戶所有。同時，因用戶與第三方支付機構(gòu)之間形成的是資金的保管合同關(guān)系，依據(jù)《合同法》關(guān)于保管合同的相關(guān)規(guī)定，保管人在返還保管物時應(yīng)一并返還保管期間產(chǎn)生的孳息。綜上，筆者認(rèn)為在理論上第三方支付機構(gòu)的沉淀資金產(chǎn)生的利息應(yīng)當(dāng)歸于消費者所有。
盡管沉淀資金的利息收入所有權(quán)歸第三方支付平臺用戶所有符合民法原理和交易習(xí)慣，然而在實務(wù)中將該部分利息收入分配給用戶卻存在許多問題。這是因為雖然第三方支付機構(gòu)的安全賬戶上沉淀資金數(shù)額巨大，由此產(chǎn)生的利息收入數(shù)額也不容忽視，但是由于第三方支付機構(gòu)用戶數(shù)量巨大，若將沉淀資金的利息收入逐一分配給用戶，每一位用戶實際能夠分配到的利息收入?yún)s很小，甚至是微不足道。如果要求第三方支付機構(gòu)對如此逐一返還的話，其操作成本可能遠遠超過利息收入本身。
四、第三方支付機構(gòu)沉淀資金的監(jiān)管
沉淀資金形成于消費者通過第三方支付機構(gòu)進行電子商務(wù)交易的過程之中，消費者與第三方支付機構(gòu)之間形成的是一種資金保管合同法律關(guān)系，沉淀資金及其產(chǎn)生的孳息應(yīng)當(dāng)歸屬于消費者，第三方支付機構(gòu)不得隨意使用消費者的資金。但是，誠如前文所述，如此巨額的資金限制，造成使用效率低下同樣是客觀存在的問題，如何有效的平衡交易資金的安全與效率，這就需要建立有效的沉淀資金管理制度，并且對其進行行之有效的監(jiān)管?？v觀全球，各國對于沉淀資金也采取了不同的監(jiān)管模式，其中比較完善并具有代表性的是美國和歐盟的監(jiān)管模式。
美國的網(wǎng)絡(luò)支付體系發(fā)展屬世界前列，在立法方面上，美國國會頒布的《電子資金轉(zhuǎn)移法》、美聯(lián)儲頒布的E條例和D條例以及美國統(tǒng)一州委員會頒布的《統(tǒng)一商法典》共同形成電子支付監(jiān)管的法律體系，監(jiān)管對象包含銀行和非銀行金融機構(gòu)，保護對象從大額電子資金轉(zhuǎn)移業(yè)務(wù)人到小額電子資金劃轉(zhuǎn)的消費者。在監(jiān)管體制方面，美國將電子支付業(yè)務(wù)視為貨幣業(yè)務(wù)，進行了聯(lián)邦監(jiān)管和州監(jiān)管，核心部門還是美國聯(lián)邦儲蓄保險公司（FDIC），其對第三方電子支付交易的過程進行重點監(jiān)管。在聯(lián)邦監(jiān)管層面上，F(xiàn)DIC的存款延伸保險制度是第三方支付機構(gòu)沉淀資金監(jiān)管的核心制度。依據(jù)美國銀行法的規(guī)定，從事吸收存款業(yè)務(wù)的商業(yè)銀行均必須加入存款保險，并接受FDIC的監(jiān)管。但是第三方支付機構(gòu)在性質(zhì)上被認(rèn)定為非金融機構(gòu)，則其并不能直接加入存款保險。為了解決這一問題，F(xiàn)DIC建立起存款延伸保險制度，要求第三方支付機構(gòu)將消費者交易過程中產(chǎn)生的沉淀資金存放在制定的銀行賬戶中，而該銀行又在存款保險體系之內(nèi)，這樣就是第三方支付機構(gòu)的消費者的資金間接參與了FDIC的保險，保險金額最高10萬元，保費由消費者資金利息承擔(dān)。存款延伸保險制度巧妙解決了沉淀資金產(chǎn)生的利息權(quán)屬問題，同時當(dāng)?shù)谌街Ц稒C構(gòu)中的沉淀資金出現(xiàn)問題時，消費者的資金能夠通過FDIC的保險得到一定保障，降低了資金風(fēng)險。除聯(lián)邦層面監(jiān)管之外，各州從第三方支付機構(gòu)的具體業(yè)務(wù)層面上對其進行具體監(jiān)管。
歐盟對第三方電子支付的法律監(jiān)管體系由《電子簽名共同框架指引》和《電子貨幣指引》、《電子貨幣機構(gòu)指引》共同構(gòu)成。在歐盟的法律規(guī)定中，第三方電子支付機構(gòu)在性質(zhì)上被視為類似于銀行等機構(gòu)，并要求第三方支付機構(gòu)在開展支付業(yè)務(wù)時必須取得銀行或電子貨幣公司的營業(yè)執(zhí)照。歐盟成員國的第三方支付機構(gòu)在開展業(yè)務(wù)時，也需要在中央銀行開設(shè)專門賬戶，同時為了對其沉淀資金進行有效監(jiān)管，法律要求第三方支付機構(gòu)在專門賬戶上存入足夠比例的準(zhǔn)備金，如此來應(yīng)對可能產(chǎn)生的金融風(fēng)險。對比美國與歐盟的監(jiān)管制度不難發(fā)現(xiàn)，二者對于第三方支付機構(gòu)中的沉淀資金的態(tài)度相似，均將其視為存款，并對其進行監(jiān)管。
我國關(guān)于第三方支付機構(gòu)的監(jiān)管主要規(guī)定在《非金融機構(gòu)支付服務(wù)管理辦法》以及《支付機構(gòu)客戶備付金存管辦法》中。一方面我國對于第三方支付機構(gòu)上的沉淀資金的歸屬進行了明確規(guī)定，并借助技術(shù)手段防止其被非法挪用，但是另一方面，對于這筆巨額資金產(chǎn)生的巨額利息收入的法律權(quán)屬卻不置可否，也未能建立起合理有效的制度對其進行管理，在備付金存管制度中更是存在限制消費者獲得其資金利息收入的嫌疑。美國最具代表性的第三方支付企業(yè)是paypal公司，該公司為客戶設(shè)計了可選擇的多種資金管理模式。一方面消費者可以僅將資金存放在paypal公司，通過FDIC的存款延伸保險制度保障資金安全，未經(jīng)消費者同意任何機構(gòu)不得挪用其資金；另一方面，消費者也可以選擇通過在paypal平臺上購買基金的方式將資金交由基金管理人管理，并享受基金收益。Paypal公司的這種模式與我國2013年6月推出的余額寶的運作模式具有一定相似性，余額寶的用戶可以選擇將其資金存放在基金當(dāng)中并獲得收益，余額寶亦借助此方式大大增加了其平臺中沉淀資金的流動性。
當(dāng)然，盡管我國已經(jīng)出現(xiàn)了余額寶這樣的新型管理模式，但是第三方支付機構(gòu)平臺中仍然存在大量的沉淀資金，該部分資金存放在專門賬戶中產(chǎn)生大量利息收入，對于該利息收入的分配和管理仍然是一個不可回避的問題。本文認(rèn)為，在解決這一問題時，法律公平和經(jīng)濟效率均不可偏廢。誠然沉淀資金的利息收入依法理應(yīng)當(dāng)歸屬于用戶所有，然而要求第三方支付機構(gòu)逐一返還給用戶無疑會給第三方支付機構(gòu)帶來巨大的成本，甚至?xí)璧K金融創(chuàng)新和發(fā)展的進程。本文認(rèn)為，美國FDIC的存款延伸保險制度比較合理有效的解決了這一問題，值得我國借鑒。對于第三方支付機構(gòu)的沉淀資金所產(chǎn)生的孳息，可以對其進行定期結(jié)算，并用這部分利息收入為消費者購買類似于美國的存款延伸保險，或者建立一個救的基金，當(dāng)消費者資金受到侵害時，能夠借助該保險或基金得到補償。如此一來，便可以有效平衡用戶資金安全、電子商務(wù)交易便捷以及金融創(chuàng)新之間的矛盾，實現(xiàn)共贏。
五、結(jié)語
沉淀資金的監(jiān)管是第三方電子支付業(yè)務(wù)快速發(fā)展過程中必可避免的問題，對沉淀資金進行有效監(jiān)管顯得尤為重要。在電子支付交易中，消費者與第三方支付機構(gòu)之間形成的是資金保管合同關(guān)系以及業(yè)務(wù)的委托合同關(guān)系。在此基礎(chǔ)上，由在途資金和吸存資金共同構(gòu)成的第三方支付機構(gòu)的沉淀資金的所有權(quán)無疑應(yīng)當(dāng)歸屬于消費者所有，而對該資金產(chǎn)生的利息收入，筆者建議可以借鑒美國的成功模式，在我國建立起相應(yīng)的保險制度或者救基金制度，在保障消費者資金安全的同時，促進交易的快速便捷以及金融、技術(shù)的不斷創(chuàng)新和發(fā)展。
本文項目：本文為中南財經(jīng)政法大學(xué)2015年度研究生創(chuàng)新教育計劃項目課題《第三方支付機構(gòu)沉淀資金的運作機制及其法律監(jiān)管――探析“紅包大戰(zhàn)”背后的資本運作》結(jié)項成果，課題項目編號：2015S0610。
作者簡介：朱慶玲（1991―）女，漢族，湖北黃石人，中南財經(jīng)政法大學(xué)法學(xué)院2014級碩士研究生，民商法學(xué)專業(yè)，研究方向：民商法學(xué)（中南財經(jīng)政法大學(xué)法學(xué)院）。
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[3]張澤斌，“第三方電子支付沉淀資金管理法律問題研究”[J]，載于《云南社會主義學(xué)院學(xué)報》2014年第1期。
【論文關(guān)鍵詞】衍生工具；風(fēng)險；成因；防范
進入二十一世紀(jì)以來，隨著世界經(jīng)濟及國際金融市場的不斷深入發(fā)展，新的衍生工具品種不斷涌現(xiàn)，這在給金融機構(gòu)及企業(yè)帶來豐厚收益的同時也帶來了很大的風(fēng)險。由衍生工具而引起的各種危機使得人們開始重新審視它的作用，也給相關(guān)從業(yè)人員提出了新的課題。
一、衍生工具的會計概念
衍生工具是在原生金融工具基礎(chǔ)之上發(fā)展起來的新興金融工具。與此相對應(yīng)，衍生工具市場與原生金融市場有著密不可分的聯(lián)系，衍生工具是在原生金融工具高度發(fā)展的前提下金融創(chuàng)新的產(chǎn)物。
1.美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會對衍生工具的定義
美國財務(wù)會計準(zhǔn)則委員會（FASB）在SFAS119中定義了衍生工具，是期貨合約、遠期合約、互換和期權(quán)合約以及類似的金融工具，如利率上限與下限和固定利率借款義務(wù)（承諾）等。
2.國際會計準(zhǔn)則委員會對衍生工具的定義
國際會計準(zhǔn)則委員會（IASC）關(guān)于衍生工具的定義是在國際會計準(zhǔn)則第39號（IAS39）中得以確定的，衍生工具指具有以下特征的金融工具：一是其價值隨特定利率、匯率價格或利率指數(shù)、證券價格、商品價格、信用等級或信用指數(shù)、或類似變量的變動而變動；二是不要求初始凈投資，或與對市場條件變動具有類似反應(yīng)的其它類型合同相比，要求較少的凈投；三是在未來日期結(jié)算。
3.我國對衍生工具的定義
2006年我國頒布了新的企業(yè)會計準(zhǔn)則，它與國際會計準(zhǔn)則趨同，由于國內(nèi)的資本市場相對比較封閉，衍生工具又是新興產(chǎn)品。因此，在對衍生工具定義方面與國際會計準(zhǔn)則的定義完全一致。
二、衍生工具的風(fēng)險
（一）衍生工具風(fēng)險的種類
衍生工具作為一種避險工具的同時，本身也存在風(fēng)險。在通常情況下，衍生工具的風(fēng)險被定義為衍生工具未來收益的不穩(wěn)定程度。上世紀(jì)九十年代以來，衍生工具因交易失敗而導(dǎo)致巨額虧損的事件相繼發(fā)生，導(dǎo)致國內(nèi)外金融市場動蕩不已，衍生工具的風(fēng)險一時成為全球經(jīng)濟界、金融界乃至新聞媒介討論的熱門話題。
巴塞爾銀行監(jiān)管委員會于1994年7月27日發(fā)表《衍生產(chǎn)品風(fēng)險管理指南》，把衍生工具的風(fēng)險類型歸為五類：
1.市場風(fēng)險。市場風(fēng)險是指因基礎(chǔ)金融工具（如股票指數(shù)、利率、匯率）價格發(fā)生變化，進而給衍生金融交易帶來損失的一種風(fēng)險。市場風(fēng)險是最普遍的風(fēng)險，各種衍生工具都存在此種風(fēng)險。其原因在于：每一種衍生工具的交易都以對基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價格變化的預(yù)測為基礎(chǔ)，當(dāng)實際價格的變化方向或波動幅度與交易人員的預(yù)測出現(xiàn)差異時，會隨之帶來市場風(fēng)險。
2.信用風(fēng)險。信用風(fēng)險是指在衍生工具交易中，因交易的一方違反合同約定而引起的風(fēng)險。衍生工具的信用風(fēng)險主要源于場外交易，這是因為對于場內(nèi)交易，由于交易所對于交易行為有嚴(yán)格的履約、對沖、保證等制度約束，因而一般不存在信用風(fēng)險；對于場外交易，由于沒有嚴(yán)格的制度約束，產(chǎn)生信用風(fēng)險的可能性較大。
3.流動性風(fēng)險。流動性風(fēng)險是指衍生工具持有者無法在衍生金融市場上找到出貨或平倉機會所造成的風(fēng)險。衍生工具流動性風(fēng)險主要包括兩類：一類是與市場狀況有關(guān)的市場流動性風(fēng)險，即由于缺乏合約對手而無法變現(xiàn)或平倉的風(fēng)險。一類是與總的資金狀況有關(guān)的資金流動性風(fēng)險，即交易方因為流動資金不足，當(dāng)合約到期時，無法履行支付義務(wù)，被迫申請破產(chǎn)，或者無法按合約要求追加保證金，被迫平倉，造成巨額虧損的風(fēng)險。
4.營運風(fēng)險。營運風(fēng)險是指因內(nèi)部管理不善、清算系統(tǒng)故障、操作失誤以及人為因素等原因而帶來損失的風(fēng)險，這些失誤本質(zhì)上均屬于管理問題。這種由于企業(yè)內(nèi)部管理失誤、人為錯誤而造成的損失，包括交易人員在做出交易決策時出現(xiàn)故意的錯誤或非故意的失誤，從而給企業(yè)帶來損失的風(fēng)險。
5.法律風(fēng)險。法律風(fēng)險指因合約在法律上的缺陷或無法履行而導(dǎo)致?lián)p失的風(fēng)險。衍生工具的法律風(fēng)險在相當(dāng)程度上是由于市場的過快發(fā)展造成的。目前，衍生金融交易的增長大大快于市場建設(shè)的其它方面，由于衍生工具屬新型金融工具，各方面的法律法規(guī)都不健全，無法可依和無例可循的情況時常會出現(xiàn)。
（二）衍生工具風(fēng)險的成因
1.衍生工具自身的特征
（1）衍生性。衍生工具是在基礎(chǔ)金融工具上“衍生”出來的，其價值與基礎(chǔ)金融工具有較高的相關(guān)性，本身就面臨著市場價格波動的風(fēng)險，它還是基于未來的交易，與基礎(chǔ)金融工具比較對價格變動更為敏感，波動幅度更大。
（2）杠桿性。衍生工具交易不需要初始凈投資，一般只需要支付少量的保證金或者權(quán)利金就可簽訂遠期大額合約或互換不同的金融工具。其交易具有極大的杠桿作用，基礎(chǔ)工具價格的輕微變動都可能造成巨額的損失。尤其是出現(xiàn)交易一方違約的情況時，巨大的交易額會引起整個市場的履約風(fēng)險。
（3）品種的多樣性和結(jié)構(gòu)的復(fù)雜性。衍生工具不斷創(chuàng)新，結(jié)構(gòu)越來越復(fù)雜，操作難度大，一些專業(yè)的交易者對其都很難有充分的了解和認(rèn)識，普通的交易更難駕馭，無疑增加風(fēng)險。
2.金融監(jiān)管存在困難
（1）作為一種創(chuàng)新產(chǎn)品，衍生工具的不斷創(chuàng)新導(dǎo)致監(jiān)管的相對滯后。即衍生金融產(chǎn)品類別不斷增多且難以區(qū)分，使資產(chǎn)流動性增強，模糊了各金融企業(yè)的界限，加大金融監(jiān)管難度，其副作用構(gòu)成了金融企業(yè)和整個金融體制潛在的威脅。
（2）隨著經(jīng)濟的全球化和各國金融市場的逐漸開放，形成了全時區(qū)、全方位的一體化的國際金融市場，衍生工具的投資者在全球范圍內(nèi)進行投資和投機，追逐高收益和高流動性，在一定程度加大了金融監(jiān)管的難度。
（3）衍生工具的交易屬于銀行的表外業(yè)務(wù)，相關(guān)的業(yè)務(wù)沒有得到真實、準(zhǔn)確的反映和披露。它可以繞過巴塞爾協(xié)議對銀行最低資本的要求，不必增加資本即可提高銀行的盈利率，并且不會影響資產(chǎn)負(fù)債表的狀況，客觀上滋生了出于盈利目的進行的投機，加劇了整個市場的潛在風(fēng)險，使傳統(tǒng)的監(jiān)管手段越來越受到前所未有的挑戰(zhàn)。
3.內(nèi)控機制不完善
企業(yè)內(nèi)部控制的好壞與金融工具風(fēng)險密不可分。如果企業(yè)內(nèi)部控制良好，對各項衍生工具的交易有全面的監(jiān)督，出現(xiàn)虧損時能及時防止情況的進一步惡化，就能夠?qū)L(fēng)險導(dǎo)致的損失降到最低。相反，如果缺少相關(guān)的內(nèi)部控制，對投資者和交易員的各項行為缺乏必要的監(jiān)督，將會造成十分嚴(yán)重的后果。
三、衍生工具風(fēng)險的防范
（一）加強內(nèi)部控制
1.完善企業(yè)的內(nèi)部治理機制。在衍生工具市場上，監(jiān)管客體的內(nèi)部控制是金融監(jiān)管的基礎(chǔ)，是防范金融風(fēng)險最主要最基本的防線。就我國很多衍生工具交易虧損事件而言，其根本原因都是內(nèi)部控制上存在漏洞，如內(nèi)部控制機制不嚴(yán)、內(nèi)控機制執(zhí)行不力等等。
2.建立行之有效的內(nèi)部控制制度。內(nèi)部控制制度是實現(xiàn)衍生工具風(fēng)險控制的關(guān)鍵所在。內(nèi)部控制是風(fēng)險管理各部門在職能上的分工，做到既互相監(jiān)督又互相補充、支持，使企業(yè)風(fēng)險管理工作穩(wěn)健地進行。企業(yè)的內(nèi)部控制應(yīng)做好以下幾點：明確樹立各階層人員的權(quán)力和責(zé)任；清晰明確的內(nèi)部分工；完整明確的組織架構(gòu)；詳盡的工作手冊；可靠的交易記錄和報告系統(tǒng)。
3.實施全面內(nèi)部審計。內(nèi)部審計指企業(yè)的稽核部門對其各部門及有關(guān)制度進行定期或不定期的檢查。內(nèi)部審計需以內(nèi)部控制原則為準(zhǔn)繩，做好以下幾點：擔(dān)任審計衍生工具的審計員一定要對衍生工具有足夠的認(rèn)識，識別內(nèi)部控制的弱點和系統(tǒng)上的不足；提供改進這些弱點的建議，每年最少進行一次審計衍生工具的業(yè)務(wù)。
（二）加強外部監(jiān)管
1.加強對從事衍生工具交易的金融機構(gòu)的監(jiān)管。規(guī)范金融機構(gòu)的經(jīng)營行為，嚴(yán)格區(qū)分銀行業(yè)務(wù)和非銀行業(yè)務(wù)，控制金融機構(gòu)業(yè)務(wù)交叉程度。規(guī)范從事交易的金融機構(gòu)的最低資本額，確定風(fēng)險承擔(dān)額，對金融機構(gòu)進行定期與不定期的、現(xiàn)場與非現(xiàn)場的檢查，形成有效的控制和約束機制。
2.加強政府的依法監(jiān)管。政府對于衍生工具的監(jiān)管應(yīng)是宏觀的、全局的和基礎(chǔ)性的。政府對衍生工具市場進行監(jiān)管，其目的就是為了保護市場的競爭性、高效性和流動性，為市場管理創(chuàng)造一個有法可依、有紀(jì)可守、有章可循的有利環(huán)境，以維護市場的正常秩序，保證交易按照誠實信用和公平、公正、公開的原則進行。
3.加強交易所的自我管理。衍生工具市場是一種組織化的有序市場，其中，最基本、最基層的管理機構(gòu)是交易所。交易所是進行衍生工具交易的基本場所，交易所的自我管理是指交易所通過制訂各種規(guī)則來規(guī)范其交易活動。在衍生工具監(jiān)管體系中，交易所的自我管理是整個市場監(jiān)管的核心內(nèi)容，它為行業(yè)管理和政府監(jiān)管提供可靠的基礎(chǔ)，對保護市場的競爭性、高效性和流動性起著極其重要的作用。
（三）其他措施
1.建立穩(wěn)定有序的金融市場。國外衍生工具市場發(fā)展實踐證明，一個有序的衍生工具市場必須具備四個基本條件：市場制度的適應(yīng)性、市場交易的公正性、市場運作的規(guī)范性以及投資者合法權(quán)益的保障性。衍生工具市場只有達到上述條件，才能贏得投資者對市場的信心，衍生工具市場才能得以發(fā)展。
關(guān)鍵詞：資產(chǎn)證券化；風(fēng)險；防范措施
一、世界各國資產(chǎn)證券化的一般風(fēng)險因素
(一)交易結(jié)構(gòu)風(fēng)險
資產(chǎn)證券化的運作是通過建立一個嚴(yán)謹(jǐn)、有效的交易結(jié)構(gòu)來進行的，論文其融資的成功與否及其效率高低與其交易結(jié)構(gòu)有著密切的關(guān)系。其基本交易結(jié)構(gòu)由原始權(quán)益人、SPV(SpecialPurposeVehicle，簡稱特殊目標(biāo)載體)和投資者三類主體構(gòu)成。從理論上說，只要參與各方遵守所確立的合約，該結(jié)構(gòu)將是一種完善的風(fēng)險分擔(dān)的融資方式。但是，由于不同國家對資產(chǎn)出售有著不同的法律和會計規(guī)定，這一方式將面臨結(jié)構(gòu)風(fēng)險。具體包括：
一是交易定性風(fēng)險。指根據(jù)相關(guān)法律，有關(guān)部門可能認(rèn)為發(fā)起人與SPV之間的交易由于不符合“真實銷售”的要求，而將發(fā)起人在破產(chǎn)前與SPV所進行的交易行為確定為無效交易，使破產(chǎn)隔離安排失效，從而給證券化投資者帶來損失。
二是收益混合風(fēng)險。指資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流與發(fā)起人兼服務(wù)人的自有現(xiàn)金流相混合，導(dǎo)致SPV在發(fā)起人破產(chǎn)時處于一般無擔(dān)保債權(quán)人的地位，從而給證券投資人帶來損失。
三是實體合并風(fēng)險。指SPV被視為發(fā)起人的從屬機構(gòu)，其資產(chǎn)、負(fù)債與發(fā)起人的視同一個企業(yè)的資產(chǎn)、負(fù)債，在發(fā)起人破產(chǎn)時被歸為發(fā)起人的資產(chǎn)、負(fù)債一并處理，從而給證券投資者帶來損失。
(二)信用風(fēng)險
信用風(fēng)險也稱為違約風(fēng)險。信用風(fēng)險產(chǎn)生于資產(chǎn)證券化這一融資方式的信用鏈結(jié)構(gòu)。畢業(yè)論文從簡單意義上講，信用風(fēng)險表現(xiàn)為證券化資產(chǎn)所產(chǎn)生的現(xiàn)金流不能支持本金和利息的及時支付而給投資者帶來損失。在資產(chǎn)證券化的整個交易過程中，投資者最依賴的兩方是資產(chǎn)支持證券的承銷商、投資銀行和代表投資者管理和控制交易的受托人。在合約到期之前或在可接受的替代方接任之前，任何一方對合約規(guī)定職責(zé)的放棄都會給投資者帶來風(fēng)險，具體包括：
1．承銷商風(fēng)險。承銷是投資者對資產(chǎn)組合惡化采取的主要防范手段。例如，在應(yīng)收款支持的融資中，承銷商能直接以其支付行為影響有關(guān)潛在資產(chǎn)合約的執(zhí)行。因為承銷過程的中斷不僅可能導(dǎo)致對投資者的延期支付，而且可能引起整個結(jié)構(gòu)信用質(zhì)量的下降。所以當(dāng)應(yīng)收款支持交易被結(jié)構(gòu)化以后，承銷商在招募說明書中應(yīng)根據(jù)歷史經(jīng)驗對拖欠、違約及索賠給出相應(yīng)的說明。
2．受托人風(fēng)險。雖然受托人的經(jīng)營狀況不直接影響由應(yīng)收帳款組合所帶來的現(xiàn)金流量，但它卻在很大程度上決定該資金收妥后的安全性以及該資金轉(zhuǎn)給投資者的及時性。所以大多數(shù)交易有嚴(yán)格的規(guī)定，按投資者的要求對受托人的經(jīng)營狀況進行控制，這些規(guī)定在一定程度上能為投資者提供實質(zhì)性保護，但是他們并不能完全消除管理不當(dāng)?shù)目赡苄裕@正成為造成風(fēng)險的潛在因素。正是在這個意義上，有關(guān)評級公司已經(jīng)采取了附加措施以提醒投資者注意這種潛在風(fēng)險。
(三)可回收條款風(fēng)險
指發(fā)行人和持有者之間合同的條款之一是發(fā)行人有權(quán)在債券到期前，提前償還全部或部分債券。如果在未來某個時間市場利率低于發(fā)行債券的息票利率時，發(fā)行人可以收回這種債券，并以按較低利率發(fā)行的新債券來替代它。短期贖回等于是由發(fā)行人在行使一種期權(quán)，以便按更為有利的條件對債務(wù)進行再融資。從投資者的角度看，提前償還條款有三個不利之處：
首先，可提前償還債券的現(xiàn)金流量的格局難以確定。其次，當(dāng)利率下降時，發(fā)行人要提前償還債券，投資面臨再投資風(fēng)險。第三，債券的資本增值潛力減少。以住房抵押擔(dān)保證券為例，它屬于固定收入證券的一種，但是卻包含一個提前償還條款。住宅所有者難以預(yù)料的提前償還風(fēng)險使投資者面臨再投資風(fēng)險，并使其原本的資產(chǎn)負(fù)債管理計劃落空。
實際上，抵押擔(dān)保證券的現(xiàn)金流動時間安排上的不確定性比公司債券和市政債券要大，因為行使提前償還一筆抵押貸款的期權(quán)不單純依賴于現(xiàn)行市場利率，它還依賴于每個房產(chǎn)主面臨的特定經(jīng)濟和非經(jīng)濟因素。例如，房產(chǎn)主遇到遷移或房屋轉(zhuǎn)手時，可能會提前償還貸款或者當(dāng)房產(chǎn)主發(fā)現(xiàn)了對自己更有利的二次融資可能性，提前償付也會發(fā)生。一般用存續(xù)期這一指標(biāo)來衡量提前償還。存續(xù)期是以各支付期的支付現(xiàn)值為權(quán)數(shù)對支付期加權(quán)平均，存續(xù)期縮短了則說明發(fā)生了提前償還。
(四)利率風(fēng)險
證券化產(chǎn)品作為固定收益證券的一種，具有和其它固定收益證券類似的各種風(fēng)險，利率風(fēng)險就是其中一種。具體而言，證券化產(chǎn)品的價格與利率呈反向變動，即利率上升或下降時，證券化產(chǎn)品的價格就會下跌或上漲。如果投資者將證券化產(chǎn)品持有至到期日，那么證券到期前價格的變化不會對投資者產(chǎn)生影響；如果投資者可以在到期日前出售證券，那么利率的上升會導(dǎo)致資本損失，這就是通常所說的市場風(fēng)險，也稱為利率風(fēng)險。利率風(fēng)險是證券化產(chǎn)品市場上投資者面臨的主要風(fēng)險之一。證券價格對市場利率變化的敏感程度取決于證券的特征，如證券的成熟、證券的息票利率、利息支付的頻率、本金分期攤還的速度、債務(wù)工具當(dāng)前的收益率、證券中含有的選擇權(quán)等。在其它條件相同的情況下，證券化產(chǎn)品的息票利率越高，其價格對利率的變化就越敏感。證券化產(chǎn)品的到期期限越長，其價格相對于利率的變化就越敏感。利率水平越低，證券化產(chǎn)品的價格相對于利率的變化就越敏感。
(五)資金池的質(zhì)量與價格風(fēng)險
按照J(rèn)ackM．Guttentag的觀點：銀行具有低估甚至忽略以小概率發(fā)生的重大損失事件的傾向。按照該心理定律，忽視低概率、高損失事件，源于人的非理性。人們長期預(yù)測能力非但不能隨證券化進程而提高，反倒有進一步短視的傾向，結(jié)果使金融市場存在更大的波動和不確定性。因此，在資金池的構(gòu)建方面，要嚴(yán)格評估資金池的質(zhì)量，警惕發(fā)起人將不良資產(chǎn)以良好資產(chǎn)出售，以防人們對風(fēng)險資產(chǎn)定價僅依據(jù)對市場短期的看法，由此而產(chǎn)生低定價的可能，導(dǎo)致實際利潤率曲線低于市場要求的利潤率曲線形成缺口，而且缺口不斷增大，不僅可能給投資者帶來損失，最終還可能引起金融危機。
同時，資產(chǎn)證券化如果定價不合理，就會產(chǎn)生價格差。這種價格差的大小取決于市場正確識別證券化工具價格水平的能力，也就是說，市場需要時間來評價它的價值和風(fēng)險。應(yīng)該意識到新工具、新市場中的低定價問題是有代價的，因為新金融工具或市場通常由于存在為合理定價積累經(jīng)驗的成本，而比成熟市場效率低下，這種學(xué)習(xí)成本導(dǎo)致低定價交易，會引起近期或未來的虧損。因此證券化等新興市場上存在實際利潤率曲線低于市場要求利潤率曲線的情況。總之，經(jīng)驗不足導(dǎo)致新產(chǎn)品在初始階段定價偏低，該階段大量風(fēng)險積累起來的可能引發(fā)風(fēng)險。
此外，證券化的風(fēng)險還包括發(fā)起人回購資產(chǎn)的道德風(fēng)險、發(fā)起人弱化對出售資產(chǎn)管理的道德風(fēng)險、信用增級和流動性支持的風(fēng)險等，這些風(fēng)險處理不當(dāng)，將會危及整個金融體系。
二、中國開展資產(chǎn)證券化的特殊風(fēng)險因素
(一)政策風(fēng)險
政府在資產(chǎn)證券化形成、發(fā)展過程中始終起著舉足輕重的作用，主要表現(xiàn)在提供制度保障方面(如法律、稅收、利率、監(jiān)管、投資者保護等)。資產(chǎn)證券化的初期多是政府主導(dǎo)，政府政策的風(fēng)險不可低估。
比如說，資產(chǎn)證券化本質(zhì)上體現(xiàn)了財產(chǎn)信托的關(guān)系，加之我國現(xiàn)存的法律障礙，所以我國現(xiàn)階段多采用財產(chǎn)信托模式。但是，目前模式?jīng)]有嚴(yán)格的法律定位，是由政府審批形式推動的，民間模式屬于“球”，面臨較大政策風(fēng)險。
(二)法律風(fēng)險
通過財產(chǎn)信托創(chuàng)造的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品屬于典型私募產(chǎn)品，不適用我國《證券法》的相關(guān)規(guī)定，在相關(guān)法律沒有正式出臺之前，它的身份并不明確。而且，沒有完善的法律制度，就不能很好地規(guī)范各參與方的權(quán)利義務(wù)，明確收益歸屬，降低操作風(fēng)險及提供必要的安全性和流動性。此外，中央優(yōu)先權(quán)益登記系統(tǒng)沒有建立，這也為資產(chǎn)證券化帶來了法律風(fēng)險。
根據(jù)我國《合同法》第八十條規(guī)定：“債權(quán)人轉(zhuǎn)讓權(quán)利的，應(yīng)當(dāng)通知債務(wù)人。未經(jīng)通知，該轉(zhuǎn)讓對債務(wù)人不發(fā)生效力?！薄逗贤ā返诎耸邨l規(guī)定：“法律、行政法規(guī)規(guī)定轉(zhuǎn)讓權(quán)利或者轉(zhuǎn)移義務(wù)應(yīng)當(dāng)辦理批準(zhǔn)、登記等手續(xù)的，依照其規(guī)定?！币虼撕贤▽鶆?wù)人已采取了“通知主義”，為資產(chǎn)證券化明確了轉(zhuǎn)讓的法律條件。但是，資產(chǎn)證券化資產(chǎn)池一般較大，項目繁雜，逐一通知債務(wù)人在實踐中既不經(jīng)濟也不可行。
(三)流動性風(fēng)險
目前，中國證券化信托產(chǎn)品發(fā)展的一個重要限制是流動性問題。證券化產(chǎn)品流動性不足就會要求較高的流動性貼水，大大增加證券化的成本，這就跟證券化“把不流動的資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為高流動的證券”的初衷相去甚遠。因此，提高證券化產(chǎn)品的流動性是中國資產(chǎn)證券化突破模式的核心問題之一。
三、防范我國資產(chǎn)證券化風(fēng)險的措施
雖然資產(chǎn)證券化可能會遭遇各種各樣的風(fēng)險，但它是近年來世界金融領(lǐng)域最重大的和發(fā)展最快的金融創(chuàng)新，它不僅是一種金融工具的創(chuàng)新，而且是金融市場創(chuàng)新和金融制度創(chuàng)新。它對一國的投融資體制、信用機制、資源配置方式、風(fēng)險管理和金融監(jiān)管等金融結(jié)構(gòu)各個方面都產(chǎn)生了深遠影響，并極大地促進了一國金融結(jié)構(gòu)的調(diào)整和優(yōu)化。因此，我們并不能因為害怕風(fēng)險而放棄這種優(yōu)質(zhì)的金融創(chuàng)新，完全可以在總結(jié)我國資產(chǎn)證券化探索中的實踐經(jīng)驗和借鑒發(fā)達國家的成功經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，通過構(gòu)建良好的資產(chǎn)證券化環(huán)境和提高監(jiān)管質(zhì)量來防范風(fēng)險。
(一)構(gòu)建良好的資產(chǎn)證券化環(huán)境
1．建立健全資產(chǎn)證券化的法律體系。資產(chǎn)證券化在我國剛剛起步，與其他國家或地區(qū)不同，目前并沒有資產(chǎn)證券化的法律，只是以《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》、《資產(chǎn)支持證券交易操作規(guī)則》、《資產(chǎn)支持證券發(fā)行登記與托管結(jié)算業(yè)務(wù)操作規(guī)則》為依據(jù)，所以，需要盡快制定《資產(chǎn)證券化法》等相關(guān)法律法規(guī)，對SPV的法律地位、性質(zhì)、行為能力、證券發(fā)行、二級市場轉(zhuǎn)讓流通、投資主體、證券化資產(chǎn)的真實出售、破產(chǎn)隔離，以及相關(guān)的會計、稅務(wù)、土地注冊、抵押、披露等制度做出明確的規(guī)定。只有這樣。才能使資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)有法可依、有章可循、規(guī)范運作、降低風(fēng)險。
2．選擇信用高、實力強的金融機構(gòu)作為SPV。SPV是資產(chǎn)證券化中的特殊機構(gòu)。要順利實施資產(chǎn)證券化，就必須盡快建立相對比較穩(wěn)定的SPV，其業(yè)務(wù)主要是發(fā)行資產(chǎn)證券，并向發(fā)起人購買基礎(chǔ)資產(chǎn)和向投資者派發(fā)證券收益。目前，SPV主要應(yīng)考慮有全國性的大銀行和自信實力雄厚的大企業(yè)上來設(shè)立。另外，從國際經(jīng)驗來看，在SPV設(shè)立過程中應(yīng)有一定的政府背景，這樣不僅有利于提高資產(chǎn)支持證券的等級，降低運作成本，更有利于開拓資產(chǎn)證券化市場。目前可以由政府出面組建國有獨資公司形式的SPV，也可以在政府的擔(dān)保下由發(fā)起人自行設(shè)立SPV。
3．建立完善的信用評級、增級制度與評級中介機構(gòu)。信用評級機構(gòu)和增級機構(gòu)是資產(chǎn)證券化的主體要素。首先，對于目前國內(nèi)現(xiàn)有的一些金融機構(gòu)，如會計事務(wù)所、評估事務(wù)所等，政府應(yīng)當(dāng)出臺相應(yīng)的規(guī)章制度，規(guī)范他們的運作，杜絕信用評級工作中的道德風(fēng)險的發(fā)生。其次，政府可以出面設(shè)立一家專業(yè)從事證券化信用評級服務(wù)的機構(gòu)，或者通過政府特許的方式，選擇一家或幾家國際上運作規(guī)范的具有較高資質(zhì)和聲譽水平的金融中介機構(gòu)參與到我國的資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)服務(wù)中來。
4．大力發(fā)展資本市場，營造資產(chǎn)證券化的市場基礎(chǔ)。近年來，我國保險業(yè)、基金業(yè)發(fā)展迅速，如果能夠在進一步放寬對保險資金、養(yǎng)老基金、醫(yī)療基金等社會資金運用的限制，對于資產(chǎn)證券化的順利推行無疑是一個強勁的推動。
5．加強國際合作，打造資產(chǎn)證券化的國際渠道。我國資產(chǎn)證券化的時間短、經(jīng)驗少，目前國有銀行缺位、中介機構(gòu)缺乏影響力的情況下，不進行國際合作與交流是不明智的。在這方面，可以考慮從國外聘請資產(chǎn)證券化方面的高級專業(yè)人才，與資產(chǎn)證券化經(jīng)驗豐富的外國投資銀行和中介機構(gòu)合作，由金融資產(chǎn)管理公司抽出部分資產(chǎn)進行打包，面向國際投資者出售等。通過這些合作方式，使我國資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)走向國際市場，從而降低我國資產(chǎn)證券化的風(fēng)險，加速我國資產(chǎn)證券化的進程。
(二)強化對資產(chǎn)證券化的監(jiān)管
資產(chǎn)證券化銜接貨幣市場與資本市場，其涉及部門眾多。而我國財政部、央行、銀監(jiān)會、證監(jiān)會等如何形成合力，達成共享利益、共同監(jiān)管的局面，這是防范資產(chǎn)證券化風(fēng)險、推動資產(chǎn)證券化發(fā)展的至關(guān)重要的因素。
1．監(jiān)管理念
(1)金融監(jiān)管與金融創(chuàng)新動態(tài)博弈。凱恩斯對金融創(chuàng)新的動因提出了規(guī)避管制的理論解釋：金融創(chuàng)新主要是金融機構(gòu)為了獲得利潤而回避政府的管制所引起的。許多形式上的監(jiān)管，實質(zhì)上等于隱含的稅收，阻礙了金融機構(gòu)從事已有的盈利性活動和利用管制以外的利潤機會。因此金融機構(gòu)會通過創(chuàng)新來逃避政府管制，而當(dāng)金融創(chuàng)新可能危及金融穩(wěn)定與貨幣政策時，金融當(dāng)局又會加強監(jiān)管，新的管制又會導(dǎo)致新的創(chuàng)新，兩者不斷交替，形成一個相互推動的過程。從博弈論觀點來看，金融機構(gòu)與監(jiān)管當(dāng)局好似蹺蹺板上做游戲的雙方，他們不斷地適應(yīng)彼此，形成“管制——創(chuàng)新——放松管制或再管制——再創(chuàng)新”的辯證形式，共同推動金融深化和發(fā)展的過程。
(2)激勵相容。金融監(jiān)管成為金融創(chuàng)新動因的重要條件是激勵相容、鼓勵創(chuàng)新的監(jiān)管理念。監(jiān)管應(yīng)當(dāng)是符合和引導(dǎo)、而不是違背投資者和銀行經(jīng)理利潤最大化目標(biāo)的實現(xiàn)。也就是說，監(jiān)管者應(yīng)當(dāng)參照金融機構(gòu)的經(jīng)營目標(biāo)將金融機構(gòu)的內(nèi)部管理和市場約束納入監(jiān)管的范疇，應(yīng)用這兩種力量來支持監(jiān)管目標(biāo)的實現(xiàn)。巴塞爾新資本協(xié)議對資產(chǎn)證券化的監(jiān)管已很好地詮釋了這一點。在制定過程中，委員會始終尊重和重視來自銀行業(yè)界的聲音，幾易其稿。同時，對于內(nèi)部評級方法又提出了以評級為基礎(chǔ)的方法和更為復(fù)雜的監(jiān)管公式方法，以供不同風(fēng)險管理能力的銀行使用。
(3)風(fēng)險導(dǎo)向性的審慎監(jiān)管。英語論文風(fēng)險導(dǎo)向性的審慎監(jiān)管強調(diào)動態(tài)和更富靈活性的監(jiān)管，提高監(jiān)管的風(fēng)險敏感性。巴塞爾新資本協(xié)議對資產(chǎn)證券化引人內(nèi)部評級法其目的就在于增強資本充足率的市場敏感性。同時，委員會賦予了各國監(jiān)管當(dāng)局更多的操作靈活性，在資產(chǎn)證券化的認(rèn)定上注重經(jīng)濟內(nèi)涵而非法律形式，這就使得監(jiān)管當(dāng)局更能適應(yīng)資產(chǎn)證券化的動態(tài)發(fā)展。在第二支柱中，委員會提出監(jiān)管當(dāng)局可以視風(fēng)險轉(zhuǎn)移程度對資本重組要求進行靈活調(diào)整等方面都體現(xiàn)了風(fēng)險導(dǎo)向性的監(jiān)管理念。
總之，巴塞爾系列協(xié)議對資產(chǎn)證券化監(jiān)管的演進歷程清晰地反映了國際金融監(jiān)管理念從常規(guī)性監(jiān)管到資本充足監(jiān)管再到風(fēng)險導(dǎo)向監(jiān)管的演變，體現(xiàn)了當(dāng)前國際監(jiān)管領(lǐng)域激勵相容的發(fā)展趨勢。對于我國目前逐步推進中的資產(chǎn)證券化，其監(jiān)管層面不僅應(yīng)在資本充足上參照巴塞爾新資本協(xié)議的一些處理方法，更應(yīng)在監(jiān)管理念上逐漸向國際先進的監(jiān)管理念靠攏。
2．監(jiān)管的主體和目標(biāo)、方式和內(nèi)容
(1)監(jiān)管主體和目標(biāo)。對于資產(chǎn)證券化的監(jiān)管機構(gòu)，美國為證券交易委員會(SEC)，監(jiān)管目標(biāo)為保護投資者利益，促進市場的形成和發(fā)展。在資產(chǎn)證券化監(jiān)管方面，以評級公司的眼光看待資產(chǎn)證券化中的問題，應(yīng)重點履行兩種職能：一是對信息披露監(jiān)管；二是對虛假、欺詐行為處罰。目前美國資產(chǎn)證券化監(jiān)管上有兩種趨勢，一是市場增長快，已成為一個重要的融資渠道，監(jiān)管機構(gòu)支持這個市場的發(fā)展；二是有濫用此種融資工具的風(fēng)險，如EN．RON，監(jiān)管機構(gòu)更注重加大審查力度。根據(jù)現(xiàn)階段我國分業(yè)經(jīng)營、分業(yè)監(jiān)管的需要，央行、銀監(jiān)會和證監(jiān)會是資產(chǎn)證券化監(jiān)管的最主要機構(gòu)。發(fā)改委、財政部、國資委等各負(fù)責(zé)相應(yīng)監(jiān)管職責(zé)。銀監(jiān)會對銀行類金融機構(gòu)和信托等非銀行內(nèi)金融機構(gòu)負(fù)責(zé)監(jiān)管；保監(jiān)會對保險類金融機構(gòu)負(fù)責(zé)監(jiān)管；證監(jiān)會對證券公司、基金公司等負(fù)責(zé)監(jiān)管。證券化品種的流通凡是在銀行間市場進行的，可由央行金融市場司等部門負(fù)責(zé)監(jiān)督；在交易所或柜臺進行的，可由證監(jiān)會等部門負(fù)責(zé)監(jiān)督。監(jiān)管目標(biāo)是保護投資者利益，以促進市場的形成、發(fā)展和完善。
(2)監(jiān)管方式和內(nèi)容。在監(jiān)管方式上，美國、13本和韓國均為市場為主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式，實行注冊登記制。美國資產(chǎn)支持證券的發(fā)行主要采取案架注冊(SHELFREGISTRATION)的方式，在總的交易項目案架注冊后，對以后每一筆的發(fā)行交易不再審查。在發(fā)行階段重點審查交易結(jié)構(gòu)及各種合約關(guān)系、資產(chǎn)組合方面的技術(shù)性指標(biāo)，投資人認(rèn)為實質(zhì)性的信息均要披露，監(jiān)管機構(gòu)審查信息披露的全面性、真實性、準(zhǔn)確性和及時性。發(fā)行后的監(jiān)管主要是報告制度，一般是半年付息，半年披露一次信息。如發(fā)生虛假、欺詐等行為，SEC專門有一個執(zhí)行部門(人員數(shù)量上2倍于其他部門)負(fù)責(zé)執(zhí)行。我國資產(chǎn)證券化監(jiān)管方式也應(yīng)該是市場為主導(dǎo)的集中監(jiān)管模式，就目前的實際看，實行注冊登記制尚有困難，可以實行審批或?qū)徍酥啤?/p>
在監(jiān)管內(nèi)容上，美國SEC主要監(jiān)管信息披露，在監(jiān)管資產(chǎn)證券化方面表現(xiàn)了高度的靈活性，有效地結(jié)合了法律的規(guī)定要求和實踐的需要。如確認(rèn)ABS的“證券”屬性，將資產(chǎn)證券化活動納入證券法監(jiān)管范疇；修改SPV的“投資公司”定性，簡化相應(yīng)的監(jiān)管要求等。我國監(jiān)管的內(nèi)容包括主體資格的認(rèn)定、證券化品種、交易結(jié)構(gòu)的審查、資產(chǎn)池技術(shù)性指標(biāo)的審查、各種合約關(guān)系結(jié)構(gòu)的審核等，最重要的一點，就是審查信息披露的全面性、真實性、準(zhǔn)確性與及時性。信用是滲透于資產(chǎn)證券化全過程的，并在證券化中起著基礎(chǔ)作用(沒有信用評級、信用增級，資產(chǎn)證券化就失去了大部分的光輝)，因此，中國資產(chǎn)證券化制度創(chuàng)新的關(guān)鍵一環(huán)就是創(chuàng)建良好的信用環(huán)境，包括良好的個人信用環(huán)境和政府信用環(huán)境。
參考文獻：
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【關(guān)鍵詞】管理舞弊，制度規(guī)定，審計方法，審計對策
一、管理舞弊的內(nèi)涵
根據(jù)我國注冊會計師審計準(zhǔn)則和美國會計師協(xié)會的審計準(zhǔn)則，我們可以把管理舞弊定義為直接由管理層實施，突破現(xiàn)有會計規(guī)范、蓄意錯誤呈報、遺漏財務(wù)報表中應(yīng)予披露的會計信息以及提供虛假的會計信息。
管理舞弊具有以下一些特征。首先，舞弊的動機是多方面的。上市公司的管理舞弊是一種有目的、有動機的行為，并且其動機是各方面的，包括利己性動機、經(jīng)濟性動機和精神性動機。其次，舞弊的手段具有隱蔽性。從許多上市公司的管理舞弊案例中我們可以看出，管理層對發(fā)現(xiàn)舞弊問題的態(tài)度和觀點是很消極的，在有舞弊嫌疑的情況下，管理層會轉(zhuǎn)移內(nèi)部控制部門和外部審計的視線，并轉(zhuǎn)移重要的問題或者認(rèn)為這些問題是小題大做。同時，由于管理層處于公司組織結(jié)構(gòu)的上層，對其監(jiān)管的力度并不會太大，而且很多時候都是團體行為，這就導(dǎo)致其舞弊的手段非常具有隱蔽性。
二、管理舞弊常見的形式
（一）與財務(wù)報表審計相關(guān)的舞弊形式。通常，與財務(wù)報表審計相關(guān)的管理舞弊形式主要是對財務(wù)信息作出虛假報告，這主要表現(xiàn)在以下幾個方面：對財務(wù)報表所依據(jù)的會計記錄或相關(guān)文件記錄進行操縱、偽造和篡改；對交易、事件或其他重要信息在財務(wù)報表中的不實表達或故意遺漏；對與確認(rèn)、計量、分類或列報有關(guān)的會計政策和會計估計的故意誤用等。公司管理層對財務(wù)信息作出虛假報告是出于多方面原因的，其中主要原因是管理層希望通過操控利潤誤導(dǎo)財務(wù)信息使用者對公司的營運能力、盈利能力和發(fā)展能力作出不當(dāng)判斷。
（二）關(guān)聯(lián)方交易舞弊。關(guān)聯(lián)方交易舞弊是指公司管理層利用關(guān)聯(lián)方交易掩飾經(jīng)營虧損、虛構(gòu)利潤，并且未在財務(wù)報表及附注中按規(guī)定作出恰當(dāng)、充分的披露，由此對外的財務(wù)信息對信息使用者產(chǎn)生誤導(dǎo)的一種管理舞弊形式。根據(jù)不同的關(guān)聯(lián)方交易形式又可以細(xì)分為以下幾種舞弊形式。
關(guān)聯(lián)購銷舞弊，是指上市公司利用關(guān)聯(lián)方之間的交易進行的舞弊行為。受托經(jīng)營舞弊，是指公司管理層利用我國當(dāng)前缺乏受托經(jīng)營法律法規(guī)的制度缺陷，采用托管經(jīng)營的方式以達到操控利潤的目的；具體操作是公司將不良資產(chǎn)委托給關(guān)聯(lián)方經(jīng)營，按雙方協(xié)議價收取高額回報，這樣不僅避免了不良資產(chǎn)導(dǎo)致的經(jīng)營虧損，還會獲得更多的利潤。資金往來舞弊，是指上市公司將募集到的資金借給關(guān)聯(lián)方，并按約定的高額利率收取資金使用費，以達到增加公司利潤的目的。
三、管理舞弊的危害
（一）對公司自身的危害。公司發(fā)展的最終目標(biāo)是公司價值的最大化，而這一目標(biāo)的實現(xiàn)，離不開管理層的有效管理，管理舞弊則意味著管理層對公司的管理沒有盡到應(yīng)有的責(zé)任和義務(wù)，沒有為公司的發(fā)展提供應(yīng)有的貢獻，甚至?xí)璧K公司的健康發(fā)展，使得公司的價值減少。公司外部利益相關(guān)者獲得公司的經(jīng)營狀況、財務(wù)狀況等信息的主要途徑就是公司向外公布的財務(wù)報表及附注，通過對財務(wù)報表的分析，信息使用者可以了解到公司的財務(wù)狀況和盈利能力，進而決定對其發(fā)展是否具有信心，并決定是否繼續(xù)追加投資。而一旦管理層的舞弊行為被曝光出來，使報表使用者意識到公司提供的財務(wù)信息是虛假的，從而對公司的發(fā)展失去信心，這會導(dǎo)致公司難以籌集到發(fā)展所需的資金，并使企業(yè)的社會形象受損，最終不利于公司的長遠發(fā)展。
（二）對其他利益相關(guān)者的危害。與公司利益相關(guān)者不僅包括公司所有者、管理層，還包括政府、債權(quán)人等其他利益相關(guān)者，管理舞弊的發(fā)生也會對他們產(chǎn)生較大的危害，具體表現(xiàn)為以下幾個方面：政府根據(jù)公司提供的虛假財務(wù)報表可能會作出錯誤的經(jīng)濟決策，使得社會資源不能得到優(yōu)化配置，進而影響到整個經(jīng)濟的發(fā)展，反過來也會不利于公司自身的發(fā)展。債權(quán)人的經(jīng)濟利益與公司的發(fā)展是息息相關(guān)的，其償債能力的強弱直接影響到債權(quán)人 經(jīng)濟利益的實現(xiàn)，而管理舞弊的發(fā)生，使得公司的償債能力具有一定的虛假性，從而加大了債權(quán)人利益實現(xiàn)的風(fēng)險。
四、我國上市公司管理舞弊現(xiàn)狀
出現(xiàn)管理舞弊的上市公司主要集中在制造業(yè)、信息技術(shù)行業(yè)，并且公司的規(guī)模比較小，發(fā)生舞弊前的財務(wù)狀況和盈利狀況都比較差，公司所在地區(qū)的經(jīng)濟都不太發(fā)達。同時，這些上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)比較分散，股權(quán)集中度低，流通股在總的發(fā)行股票中占有很大比例，這導(dǎo)致公司股東大會的出席率很低，董事會對管理層的監(jiān)管力度比較小。此外，我國上市公司管理舞弊涉及的金額都比較巨大，持續(xù)的時間長，甚至有些公司在上市前或上市后短期就開始出現(xiàn)舞弊行為了。
雖然我國有關(guān)監(jiān)管部門對出現(xiàn)舞弊的上市公司加大了懲處力度，但主要還是以批評教育為主，受到實質(zhì)性罰款和市場禁入等處罰并不常見，這導(dǎo)致發(fā)生舞弊的成本較低，更是助長了管理舞弊的出現(xiàn)。因此，要防范上市公司管理舞弊的發(fā)生，有關(guān)監(jiān)管部門應(yīng)加大相應(yīng)的處罰力度，完善注冊會計師準(zhǔn)則相應(yīng)的舞弊行為規(guī)范，從外部環(huán)境遏制其增加的態(tài)勢；同時公司內(nèi)部也應(yīng)該加強內(nèi)部監(jiān)管，完善內(nèi)部控制制度，切斷發(fā)生舞弊行為的源頭。
參考文獻：
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