時(shí)間：2023-02-27 11:10:09
導(dǎo)語(yǔ)：在實(shí)物期權(quán)法的撰寫旅程中，學(xué)習(xí)并吸收他人佳作的精髓是一條寶貴的路徑，好期刊匯集了九篇優(yōu)秀范文，愿這些內(nèi)容能夠啟發(fā)您的創(chuàng)作靈感，引領(lǐng)您探索更多的創(chuàng)作可能。
一、凈現(xiàn)值法與實(shí)物期權(quán)法在房地產(chǎn)投資中的對(duì)比分析
凈現(xiàn)值法雖一直為決策者們所使用，可在面對(duì)諸如房地產(chǎn)這樣高風(fēng)險(xiǎn)，回收期長(zhǎng)的行業(yè)時(shí)，卻存在一定的缺陷。凈現(xiàn)值法運(yùn)用的前提是投資可逆性、項(xiàng)目未來(lái)收益能較準(zhǔn)確預(yù)測(cè)、投資是剛性的。但房地產(chǎn)的現(xiàn)狀是一旦投資很難全部撤回，只能通過(guò)變賣才能部分收回自己的投資，這與該假設(shè)并不相符，即是不可逆的；其次，房地產(chǎn)行業(yè)是一個(gè)高風(fēng)險(xiǎn)的行業(yè)，比較準(zhǔn)確地預(yù)測(cè)每期產(chǎn)生的現(xiàn)金流量比較困難，并且折現(xiàn)率的選取也有很大的主觀因素，投資者對(duì)未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)的偏好不同就會(huì)帶來(lái)不同的折現(xiàn)率，對(duì)價(jià)值的估計(jì)也就不同；最后，當(dāng)NPV＜0項(xiàng)目不可行時(shí)，企業(yè)選擇放棄投資，但現(xiàn)實(shí)是房地產(chǎn)投資具有很大的靈活性，可以選擇適度延遲投資，或者可以追加投資。這些因素凈現(xiàn)值法都沒(méi)有考慮在內(nèi)。因此，凈現(xiàn)值法并沒(méi)有考慮項(xiàng)目的柔性價(jià)值。
實(shí)物期權(quán)法具有的三個(gè)典型的特征：其一，不可逆性，也就是說(shuō)一旦進(jìn)行了投資，就不可能在不承受任何損失的情況下撤出；其二，不確定性，經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化是不可預(yù)見(jiàn)的，也即是說(shuō)未來(lái)環(huán)境變化的不確定性，給投資項(xiàng)目帶來(lái)了價(jià)值，而且這種不確定性越大價(jià)值就越大；其三，時(shí)間的選擇性，時(shí)間的選擇性在實(shí)物投資中，能給予期權(quán)的持有人一個(gè)最佳的時(shí)間選擇，這就是說(shuō)等待是有價(jià)值的。這也正是實(shí)物期權(quán)對(duì)傳統(tǒng)NPV法的彌補(bǔ)和改進(jìn)，在引進(jìn)實(shí)物期權(quán)法后投資項(xiàng)目的價(jià)值變?yōu)榱藘刹糠郑徊糠质窃瓉?lái)傳統(tǒng)凈現(xiàn)值法下項(xiàng)目的價(jià)值，另一部分是考慮了期權(quán)價(jià)值后的增加值，我們可以用一個(gè)簡(jiǎn)單的公式表示：
投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值（ENPV）=傳統(tǒng)決策方法的凈現(xiàn)值+投資項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值
經(jīng)過(guò)這樣的計(jì)算后，得出的結(jié)果更接近于項(xiàng)目的實(shí)際價(jià)值。這也是為什么實(shí)物期權(quán)法在房地產(chǎn)投資中被廣泛應(yīng)用的原因，實(shí)物期權(quán)法在一定程度上防止了良好投資機(jī)會(huì)的流失。
二、實(shí)物期權(quán)法在房地產(chǎn)投資中的應(yīng)用分析
1977年美國(guó)麻省理工大學(xué)的Myers教授首次提出實(shí)物期權(quán)的概念，即以期權(quán)概念定義的實(shí)物資產(chǎn)投資過(guò)程中的選擇權(quán)。目前實(shí)物期權(quán)中最常用的兩種方法是：離散型定價(jià)模型（二叉樹(shù)模型），還有連續(xù)型期權(quán)定價(jià)模型（B-S定價(jià)模型）。在下面的分析中我們將主要運(yùn)用B-S模型。
1973年Black和Scholes推導(dǎo)出了經(jīng)典的Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型，簡(jiǎn)稱B-S期權(quán)定價(jià)模型，并得出了不分紅利的歐式看漲期權(quán)的價(jià)值，其公式如下：
C0= S0N（d1）-Ee-rTN（d2）
下面我們用一個(gè)簡(jiǎn)單的案例對(duì)實(shí)物期權(quán)法在房地產(chǎn)投資中的運(yùn)用進(jìn)行說(shuō)明。某一青島房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商擬對(duì)是否對(duì)某塊土地進(jìn)行購(gòu)買并進(jìn)行商品住宅開(kāi)發(fā)做投資決策。已知該項(xiàng)目可分為兩期進(jìn)行開(kāi)發(fā)，開(kāi)發(fā)商可以選擇只進(jìn)行第1期開(kāi)發(fā)，或是選擇開(kāi)發(fā)完第1期后繼續(xù)進(jìn)行第2期的開(kāi)發(fā)。第1期項(xiàng)目預(yù)期在2012年年初開(kāi)始，建設(shè)期為3年，建設(shè)期的第2年開(kāi)始銷售，銷售期為4年。第2期項(xiàng)目預(yù)期在2015年年初開(kāi)始，建設(shè)期為4年，建設(shè)期的第3年開(kāi)始銷售，銷售期為4年。第1、2期現(xiàn)金流量表分別如表1和表2所示。其中現(xiàn)金流出主要包括工程項(xiàng)目開(kāi)發(fā)規(guī)劃設(shè)計(jì)、征用土地、購(gòu)置設(shè)備、土建施工、設(shè)備安裝及其他建設(shè)費(fèi)用等固定資產(chǎn)投資和流動(dòng)資產(chǎn)投資，現(xiàn)金流入主要指銷售收入。
利用傳統(tǒng)的NPV法計(jì)算該項(xiàng)目的投資價(jià)值。
第一，確定無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。央行今年三月份發(fā)行三年期的國(guó)債利率為5.18%，據(jù)此計(jì)算得到連續(xù)復(fù)利的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為5.05%。
第二，計(jì)算β值。選取2000年到2010年9月各月上證指數(shù)收益率與目標(biāo)公司股票收益率。利用excel的回歸分析，得到β值為1.0607。再由上證指數(shù)計(jì)算得出市場(chǎng)的年平均收益率為11.5%。
第三，根據(jù)CAPM模型據(jù)算得出項(xiàng)目折現(xiàn)率。最后根據(jù)CAPM模型計(jì)算出目標(biāo)公司的收益率為14.46%。
第1期的NPVI=－544.88（萬(wàn)元）＜0，根據(jù)凈現(xiàn)值法則，第1期項(xiàng)目不值得開(kāi)發(fā)。如果開(kāi)發(fā)商將兩期項(xiàng)目看成是一個(gè)整體，接著開(kāi)發(fā)第2期項(xiàng)目，而第二期項(xiàng)目的NPVII=35.26（萬(wàn)元）＞0，將其折現(xiàn)至期初后的凈現(xiàn)值為：
NPV合=-544.88+■=-521.36（萬(wàn)元）＜0
根據(jù)凈現(xiàn)值法則，將兩期項(xiàng)目看成一個(gè)整體也不能進(jìn)行投資。
接下來(lái)我們運(yùn)用B-S期權(quán)定價(jià)模型對(duì)該項(xiàng)目進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。以下是將要用到的主要參數(shù)值，見(jiàn)表3。
對(duì)于標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)率σ。這里選用從2000―2009年房地產(chǎn)行業(yè)的加權(quán)平均波動(dòng)率來(lái)估計(jì)定價(jià)公式中的波動(dòng)率σ。我們選取了95家房地產(chǎn)行業(yè)的公司2000-2009年各月股票收益的σ值，計(jì)算得到房地產(chǎn)行業(yè)10年內(nèi)的加權(quán)平均σ值為0.4453。
可以得出B-S模型下的實(shí)物期權(quán)價(jià)值為1279.27萬(wàn)元，根據(jù)“投資項(xiàng)目?jī)r(jià)值=傳統(tǒng)決策方法的凈現(xiàn)值+投資項(xiàng)目的期權(quán)價(jià)值”得到投資項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值ENPV =1279.27－521.36=757.91（萬(wàn)元）＞0，說(shuō)明項(xiàng)目投資在經(jīng)濟(jì)上是可行的。由此可見(jiàn)，運(yùn)用實(shí)物期權(quán)分析方法，糾正了凈現(xiàn)值法對(duì)項(xiàng)目?jī)r(jià)值低估的現(xiàn)象，加入了投資決策者主觀能動(dòng)性和投資靈活性的實(shí)物期權(quán)價(jià)值，避免了好的投資機(jī)會(huì)流失的現(xiàn)象。
三、利率調(diào)整與限購(gòu)令對(duì)實(shí)物期權(quán)價(jià)值的影響分析
（一）利率調(diào)整的影響分析 無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的變化會(huì)對(duì)項(xiàng)目NPV和期權(quán)價(jià)值同時(shí)產(chǎn)生影響。接下來(lái)，我們利用2007-2010年利率變化來(lái)進(jìn)行一下簡(jiǎn)單說(shuō)明，見(jiàn)表4。
通過(guò)以上的數(shù)據(jù)可以看到，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的變化會(huì)帶來(lái)折現(xiàn)率的變化。當(dāng)然，折現(xiàn)率的變化并不是只受無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的影響，比如2008年當(dāng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率只發(fā)生了較小的變化時(shí)，而折現(xiàn)率卻變化較大。這是因?yàn)?008年受金融危機(jī)的影響，經(jīng)濟(jì)低迷，房地產(chǎn)行業(yè)較去年收益率大幅縮水，而且變?yōu)樨?fù)值。我們計(jì)算折現(xiàn)率時(shí)使用的CAPM模型，受這幾個(gè)因素的影響。即當(dāng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率變化不大，而市場(chǎng)收益率大幅度下降，并且β值減小時(shí)，最終會(huì)使折現(xiàn)率出現(xiàn)下降。進(jìn)而會(huì)使凈現(xiàn)值也發(fā)生較大變化。2009年與2007年比較，在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下降的同時(shí)，使得折現(xiàn)后的凈現(xiàn)值變大。雖然項(xiàng)目仍不具有可行性，但凈現(xiàn)值已經(jīng)向正值接近了很多，見(jiàn)表5。
無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的變化對(duì)于期權(quán)價(jià)值的影響就顯得復(fù)雜多了，利率的升高會(huì)使得執(zhí)行價(jià)格降低，看漲期權(quán)的價(jià)值升高，比如2010年與2009年的比較，我們就可以看出B-S模型計(jì)算出來(lái)的期權(quán)價(jià)值在利率升高后，有了一定幅度的升高。同時(shí)也使得項(xiàng)目的總價(jià)值有所升高。當(dāng)然，利率升高同時(shí)也會(huì)使得標(biāo)的資產(chǎn)的價(jià)格下降，還有就是會(huì)通過(guò)折現(xiàn)率影響收益率，使收益率發(fā)生變化，接著波動(dòng)率也出現(xiàn)較大變化，從而使得 的值變大，也就使得在計(jì)算期權(quán)價(jià)值時(shí)減項(xiàng)后面值變大，這樣又會(huì)降低期權(quán)價(jià)值。我們可以看到，雖然2007年的利率較2009和 2010年的利率高，但還是出現(xiàn)了期權(quán)價(jià)值偏小的現(xiàn)象。當(dāng)然，并不是說(shuō)收益率的變化會(huì)使得期權(quán)的價(jià)值減小。因?yàn)槲覀冎溃?dāng)收益率變化較大時(shí)，波動(dòng)率也會(huì)有較大變化，而使得未來(lái)的收益充滿不確定性，看漲期權(quán)的價(jià)值在不確定性較高的情況下價(jià)值是升高的。也就是當(dāng)2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，收益率巨變，實(shí)物期權(quán)的價(jià)值明顯升高了。這里我們還需要解釋一下2007年的特殊情況，2007年雖然項(xiàng)目的實(shí)物期權(quán)價(jià)值為正值，但由于利率的變化對(duì)折現(xiàn)率產(chǎn)生了較大的影響，從而使得項(xiàng)目的傳統(tǒng)NPV價(jià)值大幅度下降，也就是說(shuō)利率調(diào)整對(duì)NPV的影響超過(guò)了實(shí)物期權(quán)，致使項(xiàng)目的最終價(jià)值變成了負(fù)數(shù)，項(xiàng)目整體不可行。所以，對(duì)待無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率對(duì)實(shí)物期權(quán)價(jià)值的影響不能一概而論，要具體看各影響因素的影響程度大小。
（二）限購(gòu)令的影響分析 自從2010年1月，國(guó)家出臺(tái)了促進(jìn)房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的“國(guó)四條”、“國(guó)十條”之后，緊接著國(guó)家又縮小首付優(yōu)惠的人群范圍，使得個(gè)人購(gòu)房的成本明顯上升，再到三四月份一系列壓制房地產(chǎn)漲價(jià)和限制性購(gòu)房政策，使得房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)了短期的低迷。以下選取2010年1-5月份各月上證指數(shù)收益率和某公司的股票收益率計(jì)算得到β值為0.69，市場(chǎng)的平均收益率為11.0997%，計(jì)算得到數(shù)據(jù)見(jiàn)表6。
可以看到，折現(xiàn)率確實(shí)有了很大幅度下降，這使得項(xiàng)目的凈現(xiàn)值發(fā)生較大變化，第1期的價(jià)值雖然還是負(fù)數(shù)，但已經(jīng)向正值逼近了很多。而且使得期合起來(lái)的項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值變?yōu)檎龜?shù)，使項(xiàng)目具有了財(cái)務(wù)上的可行性。我們可以想象，當(dāng)國(guó)家這樣一系列政策出臺(tái)后，房地產(chǎn)行業(yè)出現(xiàn)了大量存貨，每個(gè)房地產(chǎn)企業(yè)為了盡快回籠資金，償還貸款以避免自己遭遇破產(chǎn)清算，便會(huì)加快房屋的出售，使得競(jìng)爭(zhēng)加劇，房地產(chǎn)行業(yè)的利潤(rùn)下降，而投資于房地產(chǎn)行業(yè)的投資者也會(huì)預(yù)測(cè)到這一情形，自然會(huì)降低自己要求的回報(bào)率，而投資者要求的必要報(bào)酬率正是項(xiàng)目決策者在確定項(xiàng)目折現(xiàn)率時(shí)所要參考的重要指標(biāo)。我們知道，項(xiàng)目的折現(xiàn)率必須要超過(guò)投資者要求的必要報(bào)酬率。而在投資者要求的利潤(rùn)率下降后行業(yè)將不會(huì)再要求整體很高的回報(bào)率，使得進(jìn)行投資時(shí)所要求的折現(xiàn)率下降，才會(huì)使得項(xiàng)目的凈現(xiàn)值變大，見(jiàn)表7。
在市場(chǎng)反應(yīng)不是很理想的狀態(tài)下，房地產(chǎn)行業(yè)的股價(jià)出現(xiàn)下跌的趨勢(shì)，也就是說(shuō)市場(chǎng)給出了一個(gè)很明確的預(yù)期，房地產(chǎn)行業(yè)的股價(jià)會(huì)下降，那么衡量股價(jià)波動(dòng)率的σ值就變得很小了。波動(dòng)率的減小會(huì)使得看漲期權(quán)的價(jià)值減小，這樣的變化使得由B-S模型計(jì)算出來(lái)的期權(quán)價(jià)值由原來(lái)的1279.27萬(wàn)元變成了10.38萬(wàn)元，期權(quán)價(jià)值大大縮小。雖然我們看到，項(xiàng)目最終還是具有很高的投資價(jià)值，但這時(shí)的價(jià)值絕大部分來(lái)自于傳統(tǒng)NPV法下的價(jià)值，實(shí)物期權(quán)的價(jià)值不具有太大影響。可以看出國(guó)家這種調(diào)控性的政策使得房地產(chǎn)投資受影響很大。雖然我們運(yùn)用了實(shí)物期權(quán)法進(jìn)行計(jì)算，可房地產(chǎn)行業(yè)收益率的不確定性下降，使得反映收益率不確定性的σ值變小，從而使得期權(quán)的價(jià)值減小。所以我們要隨時(shí)關(guān)注國(guó)家的相關(guān)政策，以便做出更為合理的決策。
四、結(jié)論
通過(guò)上面的分析，我們得出這樣的結(jié)論：在房地產(chǎn)投資的項(xiàng)目決策分析中，實(shí)物期權(quán)法比凈現(xiàn)值法更能反映項(xiàng)目的真實(shí)價(jià)值，避免良好項(xiàng)目的流失。同時(shí)利率的調(diào)整對(duì)NPV和實(shí)物期權(quán)的價(jià)值帶來(lái)了雙向的影響：在利率升高的時(shí)候，會(huì)使得折現(xiàn)率變大，進(jìn)而使得NPV法下的價(jià)值變??；而對(duì)于實(shí)物期權(quán)的價(jià)值影響比較復(fù)雜，具體變化情況要視利率對(duì)不同部分的影響程度而定。對(duì)于國(guó)家的調(diào)控性政策，諸如限購(gòu)令這樣的政策，對(duì)NPV和實(shí)物期權(quán)的價(jià)值帶也帶來(lái)了雙向的影響：會(huì)使得NPV法下項(xiàng)目的價(jià)值變大；而對(duì)于實(shí)物期權(quán)，限購(gòu)令使得反映標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)率σ變小，從而降低實(shí)物期權(quán)的價(jià)值。所以我們認(rèn)為在做具體的房地產(chǎn)投資決策時(shí)要時(shí)時(shí)關(guān)注國(guó)家的相關(guān)調(diào)控政策，以便做出更為合理的決策。
參考文獻(xiàn)：
關(guān)鍵詞 r&d項(xiàng)目 實(shí)物期權(quán) 凈現(xiàn)值法
1 r&d項(xiàng)目特點(diǎn)以及凈現(xiàn)值法評(píng)價(jià)r&d項(xiàng)目的優(yōu)劣
現(xiàn)代市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈，很多企業(yè)在不斷探索新的制高點(diǎn)來(lái)獲取核心競(jìng)爭(zhēng)力和經(jīng)濟(jì)效益。索洛研究指出，在1909~1949年期間美國(guó)非農(nóng)業(yè)部門人均產(chǎn)出翻出一番，其中90%是依靠技術(shù)進(jìn)步，而余下的10%則是每個(gè)工人使用資本增量的貢獻(xiàn)。研究與開(kāi)發(fā)（research and devel?鄄opment, r&d）是技術(shù)進(jìn)步和技術(shù)創(chuàng)新的源泉，是企業(yè)長(zhǎng)期戰(zhàn)略的重要組成部分。但是r&d項(xiàng)目取得成功并非易事，crawford研究表明，技術(shù)創(chuàng)新中產(chǎn)品創(chuàng)新的失敗率范圍在30%~95%，而公認(rèn)的平均失敗率為38%。所以如何選取r&d項(xiàng)目非常關(guān)鍵的。
r&d項(xiàng)目的評(píng)價(jià)具有復(fù)雜性。這是因?yàn)椋菏紫龋瑀&d項(xiàng)目本身具有很大的不確定性，除了創(chuàng)新活動(dòng)本身的不確定性外，還有許多不確定性因素影響企業(yè)r&d的成敗；其次，r&d過(guò)程不是一個(gè)可以預(yù)知結(jié)果的簡(jiǎn)單線性過(guò)程，而是包括發(fā)散思維、知識(shí)的延伸的綜合、直覺(jué)的驅(qū)動(dòng)和好奇心等因素的不確定性的非線性組合，是多種科學(xué)理論、邊緣學(xué)科知識(shí)和跨領(lǐng)域技術(shù)成果聚集升華積累的復(fù)雜過(guò)程，它的技術(shù)水平含量高，加之周期長(zhǎng)使得其過(guò)程更為復(fù)雜；再次，企業(yè)r&d是不斷試錯(cuò)、不斷超越、不斷學(xué)習(xí)的從量變到質(zhì)變的過(guò)程，各種資源的投入非常巨大。隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)的加劇，企業(yè)為了增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，形成自己的核心競(jìng)爭(zhēng)力，在r&d上的投入會(huì)越來(lái)越多，所以它的風(fēng)險(xiǎn)很大；最后，投資高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的動(dòng)機(jī)就是想獲取高額的回報(bào)。r&d項(xiàng)目的技術(shù)含量之高為其在競(jìng)爭(zhēng)中領(lǐng)先奠定了一定的基礎(chǔ)，同時(shí)高風(fēng)險(xiǎn)性導(dǎo)致成功率必然低，所以少數(shù)成功的r&d項(xiàng)目又可以在一定時(shí)期內(nèi)占據(jù)市場(chǎng)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，所以r&d項(xiàng)目具有高效益的特征。
最常用的r&d項(xiàng)目評(píng)價(jià)的方法是dcf(折現(xiàn)現(xiàn)金流法)，也就是凈現(xiàn)值方法。該方法是按設(shè)定的折現(xiàn)率，對(duì)未來(lái)的現(xiàn)金流作一個(gè)預(yù)計(jì)，如果npv為正值就采納項(xiàng)目，否則就舍棄。npv法的優(yōu)點(diǎn)在于簡(jiǎn)單適用，考慮了資金的時(shí)間價(jià)值。給出了一個(gè)表示單一款項(xiàng)的現(xiàn)值，經(jīng)濟(jì)意義明確；其次一方面通過(guò)調(diào)節(jié)折現(xiàn)律的水平來(lái)考慮風(fēng)險(xiǎn)的影響，另一方面，它假設(shè)企業(yè)在做再投資時(shí)可以收回資金成本。但是將這種方法用于評(píng)價(jià)r&d項(xiàng)目有很大的局限性：①該方法是以決策的剛性為前提的。投資要么舍棄要么進(jìn)行，不考慮未來(lái)的情況與預(yù)期的情形不同時(shí)期也具有等待或更改最初投資決策的權(quán)力；②只能表示項(xiàng)目的盈利能力超過(guò)、等于或達(dá)不到要求的水平，而項(xiàng)目的盈利能力究竟比要求高多少則不能表示。通常容易選取投資額較大的項(xiàng)目；③由于折現(xiàn)率要預(yù)先設(shè)定，所以在高度不確定的市場(chǎng)環(huán)境下要正確的對(duì)項(xiàng)目進(jìn)行評(píng)估很難。同時(shí)它害怕風(fēng)險(xiǎn)，所以npv法所選取的折現(xiàn)率往往比一般項(xiàng)目高出很多，這與風(fēng)險(xiǎn)本身具有價(jià)值相違背。同時(shí)高的折現(xiàn)率必然導(dǎo)致很多項(xiàng)目被拒之門外，其中可能有一些很有戰(zhàn)略意義的項(xiàng)目；④npv法假設(shè)投資是可逆的，而現(xiàn)實(shí)中，大多數(shù)投資具有不可逆性。
由此看來(lái)以npv為代表的傳統(tǒng)財(cái)務(wù)評(píng)價(jià)方法不適用于風(fēng)險(xiǎn)和不確定條件下的r&d項(xiàng)目的評(píng)價(jià)。為解決這一問(wèn)題，引入了實(shí)物期權(quán)的方法。
2 實(shí)物期權(quán)簡(jiǎn)介以及用期權(quán)法評(píng)價(jià)r&d項(xiàng)目的特點(diǎn)
20世紀(jì)70年代以來(lái)，隨著理論與實(shí)踐的不斷發(fā)展，期權(quán)所包含的概念已經(jīng)不僅僅局限于金融衍生工具，它還代表一種新的財(cái)務(wù)金融理論或思想，即所謂的“期權(quán)理論”，并顯示出廣泛的應(yīng)用前景。將期權(quán)的思想及方法應(yīng)用于現(xiàn)實(shí)資產(chǎn)，就稱之為實(shí)物期權(quán)，它是相對(duì)于金融期權(quán)而言的。
期權(quán)是指未來(lái)的選擇權(quán)，持有者通過(guò)付出一定成本而擁有一項(xiàng)在到期日或到期日之前根據(jù)具體情況做出具體選擇的權(quán)利。它賦予期權(quán)的持有者（購(gòu)買者，或多頭）一種權(quán)利而不必承擔(dān)義務(wù)，在某個(gè)日期或某日期前可以按預(yù)先敲定的價(jià)格購(gòu)買或者出售一定數(shù)量的一定品質(zhì)的資產(chǎn)。期權(quán)通常被分成兩種類型：買權(quán)和賣權(quán)。買權(quán)賦予所有者按預(yù)定價(jià)格購(gòu)買某項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)利。如果到期日資產(chǎn)價(jià)值小于預(yù)定價(jià)格，期權(quán)所有者可以放棄行權(quán)，反之期權(quán)被執(zhí)行，資產(chǎn)價(jià)值與預(yù)定價(jià)格之間的差構(gòu)成投資獲利。同理，賣權(quán)賦予所有者按預(yù)定價(jià)格出售某項(xiàng)資產(chǎn)的權(quán)利。如果資產(chǎn)價(jià)值大于預(yù)定價(jià)格，則期權(quán)不被執(zhí)行且其價(jià)值為零，如果資產(chǎn)價(jià)值小于預(yù)定價(jià)格，則執(zhí)行期權(quán)，所有者從中獲利。又因?yàn)閳?zhí)行日的不同，期權(quán)又分為美式期權(quán)和歐式期權(quán)。美式期權(quán)可以在期權(quán)有效期內(nèi)任何時(shí)候執(zhí)行，而歐式期權(quán)只能在到期日?qǐng)?zhí)行。
實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)理論在實(shí)物資產(chǎn)上的擴(kuò)展，它是一種把金融市場(chǎng)的規(guī)則引入企業(yè)戰(zhàn)略投資決策中的新型思維。管理者不僅需要對(duì)是否投資進(jìn)行決策，而且需要在項(xiàng)目進(jìn)行過(guò)程中控制管理，根據(jù)變化趨利避害。按復(fù)雜程度分類，實(shí)物期權(quán)可以分為單一期權(quán)、復(fù)合期權(quán)和彩虹期權(quán)。單一期權(quán)一般分為三大類，即增長(zhǎng)期權(quán)、放棄期權(quán)、延遲/學(xué)習(xí)期權(quán)。各種期權(quán)相對(duì)獨(dú)立，它們可以組合形成多種不同的期權(quán)，即所謂的復(fù)合期權(quán)。當(dāng)期權(quán)的價(jià)值給予多種來(lái)源的不確定性的，這種期權(quán)就稱為彩虹期權(quán)。
期權(quán)的思想與方法。實(shí)物期權(quán)理論是建立在無(wú)套利定價(jià)原理基礎(chǔ)之上的，我們可以將期權(quán)的思想歸納為以下三點(diǎn)：①期權(quán)中蘊(yùn)涵的權(quán)利和義務(wù)不對(duì)稱。擁有期權(quán)者的義務(wù)是支付期權(quán)費(fèi)，之后獲得一個(gè)選擇權(quán)，既可以在有利的條件下實(shí)施約定的行為(行使權(quán)力)，也可以當(dāng)條件不利時(shí)不實(shí)施約定的行為(放棄期權(quán))，賣出期權(quán)者則相反。②期權(quán)的成本(風(fēng)險(xiǎn))與收益不對(duì)稱。投資者著眼于未來(lái)的高收益，只需要支付一定成本(期權(quán)費(fèi))就可以獲得期權(quán)，當(dāng)條件不利時(shí)，不執(zhí)行權(quán)力，收益為零，只損失購(gòu)買期權(quán)的成本；當(dāng)條件有利時(shí)，行使權(quán)力，獲得差價(jià)收益(總收入——購(gòu)買成本)。因此不管情況如何變化，至多損失購(gòu)買期權(quán)的費(fèi)用，成本是固定的，而收益是不固定的，可能為零，也可能很大。③期權(quán)是有價(jià)值的，因此創(chuàng)造、識(shí)別和利用期權(quán)將在降低風(fēng)險(xiǎn)的同時(shí)給投資者帶來(lái)更高的收益。付出一定成本獲得期權(quán)后，未來(lái)的不確定性是期權(quán)價(jià)值的源泉，不確定性越大，期權(quán)的價(jià)值越大。因?yàn)閾p失是固定的，但是收益可能非常大。期權(quán)具有不確定性，雖然期權(quán)能否獲利事先難以確定，但獲利的概率可以從對(duì)應(yīng)資產(chǎn)價(jià)格的歷史變動(dòng)中分析得出。
面對(duì)預(yù)先不能準(zhǔn)確預(yù)測(cè)的環(huán)境(不確定性)，只要期權(quán)價(jià)值對(duì)持有者不是最優(yōu)，持有者就有權(quán)力（但是沒(méi)有義務(wù)）行使期權(quán)，但是這種權(quán)力的實(shí)施要求期權(quán)持有者付出一定的成本(不可逆性)。r&d項(xiàng)目本身就具有的一些期權(quán)特性可使實(shí)物期權(quán)得到更好的發(fā)揮，具體特征如下：
（1）r&d項(xiàng)目的具有高度不確定性，項(xiàng)目的發(fā)展是一個(gè)動(dòng)態(tài)的過(guò)程，從進(jìn)一步的研發(fā)角度看，r&d項(xiàng)目開(kāi)始投資后，管理者能夠收集到更多的關(guān)于項(xiàng)目進(jìn)程和最終產(chǎn)品市場(chǎng)特征的信息，并且后繼的商業(yè)化過(guò)程是在前期的研發(fā)成功的基礎(chǔ)上實(shí)施的，是可以選擇的。
（2）當(dāng)r&d投入與后期產(chǎn)業(yè)化時(shí)所需要的生產(chǎn)、市場(chǎng)費(fèi)用相比較低時(shí)，企業(yè)通常具有選擇余地，這就相當(dāng)于持有一份金融買權(quán)的期權(quán)；當(dāng)新的信息到達(dá)，項(xiàng)目投資的回報(bào)率的不確定性逐漸消失時(shí)，管理者擁有修改最初投資策略的靈活性。通過(guò)改善項(xiàng)目升值的潛力和限制損失，這種靈活性增加了r&d的價(jià)值。
（3）如果項(xiàng)目成功，則企業(yè)能從中獲得巨大的收益，如果不成功，企業(yè)至多也只是損失項(xiàng)目投入成本，即沉沒(méi)成本。
從實(shí)際來(lái)講，隨著項(xiàng)目的進(jìn)行，管理者掌握的信息會(huì)越來(lái)越多，所以他可以根據(jù)實(shí)際情況來(lái)調(diào)整計(jì)劃。因此，r&d的管理進(jìn)程具有期權(quán)的特征：依據(jù)未來(lái)影響研發(fā)項(xiàng)目?jī)r(jià)值的各種信息的變化，發(fā)揮管理者的靈活性，在研發(fā)項(xiàng)目的進(jìn)程中放棄、推遲或擴(kuò)展研發(fā)項(xiàng)目，或者研發(fā)結(jié)束后選擇最佳商業(yè)化時(shí)機(jī)。
由此可見(jiàn)，用實(shí)物期權(quán)的方法評(píng)價(jià)r&d項(xiàng)目不僅可行，而且是一種很好的選擇。
3 實(shí)例分析
為了更好的說(shuō)明實(shí)物期權(quán)法和凈現(xiàn)值法在評(píng)價(jià)r&d項(xiàng)目中的不同，特用以下事例來(lái)說(shuō)明。某公司投資100萬(wàn)元到創(chuàng)新項(xiàng)目，壽命期5年，預(yù)計(jì)今后每年的凈現(xiàn)值為25萬(wàn)元（假設(shè)要求收益率為10%），用凈現(xiàn)值法評(píng)估該項(xiàng)目。
npv=-100+25(p/a,10%,5)=-5.2-??<0
所以該項(xiàng)目被否決。但是由于這個(gè)創(chuàng)新項(xiàng)目的產(chǎn)品被大眾所接受，如果2年后在此基礎(chǔ)上追加投資50萬(wàn)元投資另一新產(chǎn)品，在以后的連續(xù)3年里每年的凈現(xiàn)值可以達(dá)到40萬(wàn)元，如果用期權(quán)的觀點(diǎn)來(lái)看待這個(gè)項(xiàng)目就應(yīng)該考慮它的期權(quán)價(jià)值。后來(lái)連續(xù)3年的現(xiàn)金流可以看作是最開(kāi)始的100萬(wàn)元所創(chuàng)造的期權(quán)價(jià)值，追加的50萬(wàn)元是執(zhí)行價(jià)格，用b-s法來(lái)評(píng)估該項(xiàng)目則有：假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率r為5%，資產(chǎn)波動(dòng)率?滓為20%，則有： s=40（p/a，10%，3）（p/f，10%，2）=82.2102
d==0.3560
d=d-?滓＝0.0732
查正態(tài)分布表得：
n（d1）=0.6506 n（d2）=0.0732
c=s×n(d)-ken(d)=29.6028
調(diào)整后的凈現(xiàn)值為：
c+npv=29.6028-5.2250=24.3778萬(wàn)
由此可見(jiàn)，凈現(xiàn)值法沒(méi)有考慮到項(xiàng)目的管理柔性，也沒(méi)有考慮到以后可能的投資機(jī)會(huì)所帶來(lái)的收益，這樣就會(huì)將一部分有價(jià)值的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目拒之門外。
4
結(jié)論
很多相關(guān)文獻(xiàn)都指出，以npv為代表的傳統(tǒng)資本預(yù)算方法不能適應(yīng)現(xiàn)在多變的外部環(huán)境，容易導(dǎo)致錯(cuò)誤的投資決策。這似乎會(huì)給人一種錯(cuò)覺(jué)，以npv為代表的傳統(tǒng)預(yù)測(cè)方法應(yīng)該退出歷史舞臺(tái)了。而在現(xiàn)實(shí)中，很多決策者仍然在使用它。這說(shuō)明了什么呢？除了傳統(tǒng)方式的簡(jiǎn)潔之外，其實(shí)還有更多的理論支持。實(shí)物期權(quán)法必須配合npv指標(biāo)才能加以使用，它只是npv法的一個(gè)補(bǔ)充。很多情況下，期權(quán)價(jià)值的高低并不能滿足最佳投資決策的需要，判斷是否投資，還需要通過(guò)考查項(xiàng)目的npv指標(biāo)和用動(dòng)態(tài)規(guī)劃來(lái)判斷等待的最佳時(shí)機(jī)。實(shí)物期權(quán)的引入，根本價(jià)值就在于將傳統(tǒng)的評(píng)價(jià)方法從二值判斷（投資和不投資）擴(kuò)充到三維選擇，即現(xiàn)在馬上投資、采取保留措施在以后適當(dāng)?shù)臅r(shí)間投資和不投資3種情況。充分考慮了管理柔性，使投資者對(duì)投資決策作出更有效的把握。
參考文獻(xiàn)
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關(guān)鍵詞：成本可轉(zhuǎn)換債券實(shí)物期權(quán)
摘要：債券是一種重要的金融工具，借用這種金融工具資金需缺者進(jìn)行融資，同時(shí)資金多余者進(jìn)行投資。但是資金借者與貸者往往存在一定的利益沖突。雖然現(xiàn)在廣泛利用可轉(zhuǎn)換債券和附加金融期權(quán)的債券來(lái)緩和利益沖突，但效果并不明顯。考慮到資金借者往往是為某一項(xiàng)目而進(jìn)行債券融資，并且實(shí)務(wù)期權(quán)思想越來(lái)越廣泛地應(yīng)用于實(shí)物投資領(lǐng)域。文章試圖在實(shí)物期權(quán)理論的基礎(chǔ)上考慮利用附加實(shí)物期權(quán)的債券來(lái)緩和這種利益沖突，從而有利于債券這種融資工具的發(fā)展。
證券的兩種主要門類為債券和股票，兩者在各自的領(lǐng)域發(fā)揮著調(diào)節(jié)資金余缺的功能。債券是發(fā)行者為了籌集資金，向債權(quán)人發(fā)行的，在約定時(shí)間支付按本金一定比例計(jì)量的或者以其他方式計(jì)量的利息，并在到期日償還本金的一種有價(jià)證券。債券是通過(guò)設(shè)置合理的利率及利息的支付時(shí)間結(jié)構(gòu)來(lái)基本滿足資金借者與資金貸者之間利益的分配，但是一旦資金從資金貸者轉(zhuǎn)移到借者時(shí)伴隨著資金使用權(quán)的轉(zhuǎn)移，這種使用權(quán)同時(shí)伴隨著絕大部分的資金的控制權(quán)，這樣使得資金供給雙方在資金的控制權(quán)方面極為不對(duì)等，資金的貸者雖然能擁有資金的所有權(quán)，但卻喪失了絕大部分的控制權(quán)。利用這種控制權(quán)上的不對(duì)等，資金借者往往會(huì)做出有利于自己而不利于甚至損害資金貸者的行為從而產(chǎn)生了股東（這里考慮的資金借者主要指股份制公司，并且往往是上市股份公司）與債權(quán)人之間的問(wèn)題，比如資金借者將資金用于債務(wù)合同規(guī)定以外的投資項(xiàng)目，或者違反原先債務(wù)合同的規(guī)定借入其他借款而提高了債務(wù)在公司資本結(jié)中的比例而使得原先債務(wù)合同的風(fēng)險(xiǎn)提高等等。這種矛盾必然會(huì)不利于利用債券調(diào)節(jié)資金余缺來(lái)發(fā)展經(jīng)濟(jì)。
一、債券中成本問(wèn)題存在與現(xiàn)行解決辦法
為了改善這種狀況，解決債券中股東與債券人的成本問(wèn)題，保護(hù)債權(quán)人的利益，促進(jìn)這種融資工具的發(fā)展從而促進(jìn)資金余缺的調(diào)節(jié)發(fā)展經(jīng)濟(jì)，一方面通過(guò)加強(qiáng)立法，從法律角度上對(duì)股東對(duì)資金的控制權(quán)進(jìn)行一定的限制，防止資金借者利用控制權(quán)上的優(yōu)勢(shì)做出損人利已的行為，從而保護(hù)資金貸者的利益。這種措施的有效性顯然依賴于法律進(jìn)行限制的強(qiáng)度，限制越強(qiáng)則越有利防止資金借者做出損人利己的行為。并且由于法律的嚴(yán)肅性問(wèn)題導(dǎo)致立法的階段性，使得立法的建立往往會(huì)晚于現(xiàn)象的產(chǎn)生。另外更重要的是這種限制過(guò)強(qiáng)可能會(huì)限制資金借者正常的控制權(quán)，這樣反而會(huì)阻礙債券這種融資工具的發(fā)展。因此這個(gè)措施需要立法者的智慧。另一方面就是加強(qiáng)債務(wù)人的道德修養(yǎng)水平，減小道德風(fēng)險(xiǎn)。這就需要提高整個(gè)社會(huì)的道德修養(yǎng)，這是一個(gè)緩慢前進(jìn)的過(guò)程，需要整個(gè)社會(huì)的不斷努力。最后也是最直接可行的方法就是對(duì)普通的債券進(jìn)行改造。對(duì)債券的改造大致可以分為3類：
第一類是在債券合同中加入某些限制性條款或者約束性條款，如對(duì)于發(fā)行債券所募集資金的使用限制。
第二類是債券本身屬性的改變，主要包括債券面值、票面利率、到期日以及利息支付方式的改變，比如收益公司債券是只有當(dāng)公司獲得贏利時(shí)方向債權(quán)人支付利息的債券，這也會(huì)改變股東與債權(quán)人之間的利益分配。
第三類也是最重要和可行的一類，是運(yùn)用金融工程學(xué)的方法其他金融工具結(jié)合到普通債券中，比如可轉(zhuǎn)換債券，附認(rèn)股權(quán)債券，就是將期權(quán)衍生工具結(jié)合到普通債券種，從而改變股東與債權(quán)人之間的利益分配。
對(duì)于第三類方法主要是研究如何將一些非債券金融工具結(jié)合到普通債券上去，包括可轉(zhuǎn)換債券以及附認(rèn)股權(quán)債券。可轉(zhuǎn)換債券是指可以轉(zhuǎn)換為普通股票的債券；附認(rèn)股權(quán)債券是附帶允許債券持有人按特定價(jià)格認(rèn)購(gòu)公司股票權(quán)利的債券。這兩者在很多方面非常相似，主要的區(qū)別是在于可轉(zhuǎn)換債券是有權(quán)利將債券轉(zhuǎn)換為普通股票從而資金貸者由債權(quán)人轉(zhuǎn)變?yōu)楣煞莨竟蓶|，而附認(rèn)股權(quán)債券是直接的債券加認(rèn)股權(quán)，債權(quán)人可以利用認(rèn)股權(quán)追加資金投入成為股東而同時(shí)保留債券。由于兩者在很多方面非常相似，因此很多研究成果均適用于兩者，但目前研究實(shí)用較多的是可轉(zhuǎn)換債券，并且主要為上市公司所實(shí)際應(yīng)用。
國(guó)內(nèi)外的研究表明利用可轉(zhuǎn)換債券可以降低債權(quán)人與股東之間成本問(wèn)題。當(dāng)公司通過(guò)普通債券方式融入資金后，由于債權(quán)人與股東在利益分配上存在差異，債權(quán)人僅能獲得固定收入而無(wú)法分享公司利益高漲帶來(lái)的利益。另外正如上文提高的股東對(duì)通過(guò)債券融入的資金具有絕對(duì)的控制權(quán)，因此他們?cè)谟邢挢?zé)任的庇護(hù)下，在進(jìn)行投資決策時(shí)通常會(huì)選擇高風(fēng)險(xiǎn)高收益項(xiàng)目而放棄低風(fēng)險(xiǎn)低收益的項(xiàng)目，從而產(chǎn)生資產(chǎn)替代，導(dǎo)致股東與債權(quán)人之間的成本問(wèn)題。但如果是可轉(zhuǎn)換債券的話，由于可轉(zhuǎn)換債券可以按預(yù)先確定的轉(zhuǎn)換比率將債券轉(zhuǎn)換為股權(quán)，這就提供了一種融資的“協(xié)同效應(yīng)”（Brennan，1982）。當(dāng)股東放棄低風(fēng)險(xiǎn)低收益項(xiàng)目而選擇高風(fēng)險(xiǎn)高收益項(xiàng)目時(shí)，可能會(huì)出現(xiàn)兩種情況：一是項(xiàng)目投資成功獲得了高收益，這將導(dǎo)致公司價(jià)值較大提高從而使公司股份價(jià)值較大提高，由于可轉(zhuǎn)換債券可以按事先確定的比例（往往是按債券發(fā)行時(shí)股票的價(jià)值計(jì)算），因此持有者可以按較低的轉(zhuǎn)換價(jià)格將債權(quán)轉(zhuǎn)換為股權(quán)，從而分享高風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目投資成功帶來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)收益；二是項(xiàng)目投資失敗造成損失，由于可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)化性是債券持有者的一種權(quán)利而非義務(wù)，在此情況下，債權(quán)人可以不進(jìn)行轉(zhuǎn)換而獲得事前確定的債券利息收益，風(fēng)險(xiǎn)損失將由股東獨(dú)自承擔(dān)，以作為對(duì)其投資債務(wù)合同規(guī)定以外的風(fēng)險(xiǎn)項(xiàng)目的懲罰。
二、現(xiàn)實(shí)存在的問(wèn)題以及實(shí)務(wù)期權(quán)的運(yùn)用
這種可轉(zhuǎn)換債券在理論上比較好地解決了債權(quán)人與股東之間的成本問(wèn)題，但是在實(shí)際應(yīng)用過(guò)程中人們發(fā)現(xiàn)了問(wèn)題。一是對(duì)于轉(zhuǎn)換比率的設(shè)定，轉(zhuǎn)換比率的值直接關(guān)系到股東和債權(quán)人之間利益的分配，只有合理的轉(zhuǎn)換比率才能發(fā)揮可轉(zhuǎn)換債券的優(yōu)勢(shì)，使之對(duì)雙方都有吸引力。但合理的轉(zhuǎn)換比率同樣需要制定者的智慧，并且會(huì)受外界因素的影響。二是公司往往是為某個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行融資并以項(xiàng)目產(chǎn)生的收益來(lái)支付利息和本金，但在為某個(gè)項(xiàng)目而發(fā)行的可轉(zhuǎn)換債券中，由于債券可以轉(zhuǎn)換為公司的股票，而公司股票的價(jià)值是與公司所有的項(xiàng)目相關(guān)，這就產(chǎn)生了不匹配的問(wèn)題。三是隨著期權(quán)思想的不斷的深入，人們對(duì)項(xiàng)目的評(píng)價(jià)越來(lái)越多地由以往單純使用NPV法向NPV結(jié)合項(xiàng)目包含的實(shí)物期權(quán)價(jià)值的方法，這種對(duì)項(xiàng)目評(píng)價(jià)方法的改變對(duì)于債權(quán)人與股東之間的利益分配產(chǎn)生了影響。張宇和宣國(guó)（2002）指出隨著實(shí)物期權(quán)法的運(yùn)用，公司股東可能會(huì)選擇某些風(fēng)險(xiǎn)較大，但凈收益為負(fù)的投資項(xiàng)目，這些項(xiàng)目對(duì)于提高股東收益的價(jià)值是有益的，但是對(duì)債權(quán)人的利益卻可能造成損害。
正是這些問(wèn)題，特別是第二和第三點(diǎn)的出現(xiàn)使得可轉(zhuǎn)換債券在解決股東和債權(quán)人之間的成本問(wèn)題中無(wú)法達(dá)到理想中的效果。為此我們提出在債券中結(jié)合實(shí)物期權(quán)來(lái)解決可轉(zhuǎn)換債券無(wú)法克服的問(wèn)題。
投資于實(shí)物資產(chǎn)經(jīng)常可以增加投資人的選擇權(quán)，這種未來(lái)可以采取某種行動(dòng)的權(quán)利而非義務(wù)是有價(jià)值的，它們被稱為實(shí)物期權(quán)。實(shí)物期權(quán)實(shí)際上是金融期權(quán)思想在實(shí)物投資領(lǐng)域的應(yīng)用，并已經(jīng)得到了廣泛的應(yīng)用。實(shí)物期權(quán)是嚴(yán)格的與特定項(xiàng)目相關(guān)的，金融期權(quán)中的各種變量，特別是標(biāo)準(zhǔn)Black-Scholes公式中的變量：標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)價(jià)（S0），執(zhí)行價(jià)格（K），到期期限（T），價(jià)格波動(dòng)率（δ），無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（r）都可以在實(shí)物投資項(xiàng)目中找到對(duì)應(yīng)的并且有相同或相似意義的參數(shù)。常見(jiàn)的實(shí)務(wù)期權(quán)有擴(kuò)張期權(quán)、時(shí)機(jī)選擇期權(quán)和放棄期權(quán)。擴(kuò)張期權(quán)是一種對(duì)于未來(lái)擴(kuò)大項(xiàng)目投資而獲取風(fēng)險(xiǎn)收益的看漲期權(quán)，時(shí)機(jī)選擇期權(quán)是一種關(guān)于項(xiàng)目何時(shí)進(jìn)行的選擇權(quán)的看漲期權(quán)，項(xiàng)目具有正的凈現(xiàn)值，并不意味著立即開(kāi)始總是最佳的，有時(shí)候等一等更好，特別是對(duì)于前景不明朗的項(xiàng)目。放棄期權(quán)是一種看跌期權(quán)，其標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格（ST）是項(xiàng)目的繼續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值，而執(zhí)行價(jià)格（K）是項(xiàng)目的清算價(jià)值。比如擴(kuò)張期權(quán)，一般以第二期項(xiàng)目或者后期項(xiàng)目距離第一期投資開(kāi)始的時(shí)間作為期權(quán)到期期限（T），以第二期或后期項(xiàng)目的投資額在第一期初的現(xiàn)值為執(zhí)行價(jià)格（K），以第二期或后期項(xiàng)目的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量的現(xiàn)值為標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)價(jià)（S0），以項(xiàng)目經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量的標(biāo)準(zhǔn)差（一般參考同類項(xiàng)目）為價(jià)格波動(dòng)率（δ），以國(guó)債利率作為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率（r）。
由此可以看出實(shí)物期權(quán)的價(jià)值嚴(yán)格的依賴于項(xiàng)目本身，這與可轉(zhuǎn)換債券不僅依賴于項(xiàng)目而且依賴于整個(gè)公司所有的項(xiàng)目以及其他各種經(jīng)濟(jì)環(huán)境因素有很大的區(qū)別。因此如果我們能夠在債券中合理結(jié)合債券發(fā)行目標(biāo)項(xiàng)目的實(shí)物期權(quán)，則可以很好地解決上面提到的第二個(gè)問(wèn)題，這樣就能夠做到公司為某個(gè)項(xiàng)目進(jìn)行融資并以項(xiàng)目產(chǎn)生的收益來(lái)支付利息和本金，同時(shí)附帶有以項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)價(jià)值計(jì)的可部分歸屬于債權(quán)人利益的價(jià)值，這樣就不存在不匹配的問(wèn)題了。
另外將期權(quán)的思想引入實(shí)物資產(chǎn)投資領(lǐng)域使以往的NPV項(xiàng)目評(píng)價(jià)方法變得不再絕對(duì)適用：一個(gè)項(xiàng)目用NPV法進(jìn)行評(píng)價(jià)其凈現(xiàn)值可能為負(fù)，但如果該項(xiàng)目同時(shí)具有很大的正的實(shí)物期權(quán)價(jià)值，那么可能會(huì)使項(xiàng)目?jī)衄F(xiàn)值與項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)價(jià)值之和為正值。在這種情況下如果僅按照NPV法則公司不會(huì)進(jìn)行項(xiàng)目投資，但如果結(jié)合實(shí)物期權(quán)，那么公司可能會(huì)進(jìn)行項(xiàng)目投資。如果股東決定進(jìn)行項(xiàng)目投資那么債權(quán)人將部分承擔(dān)這個(gè)項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn)，則他們無(wú)法獲得與此風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)應(yīng)的收益。另外張宇和宣國(guó)良（2002）從項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)對(duì)公司整體資產(chǎn)價(jià)值方差的影響入手，認(rèn)為一個(gè)凈現(xiàn)值為負(fù)的項(xiàng)目雖然減小了公司的價(jià)值，但股東權(quán)益的價(jià)值反而增加了，這就極大地?fù)p害了債權(quán)人的利益。因此我們需要對(duì)普通債券進(jìn)行修改。既然是由于實(shí)物期權(quán)引起的改變，那么可以考慮將實(shí)物期權(quán)加入到普通債券中構(gòu)成合成復(fù)雜的債券來(lái)平衡股東和債權(quán)人之間的收益分配問(wèn)題。
在債券中加入實(shí)物期權(quán)構(gòu)成組合可以解決前述可轉(zhuǎn)換債券遇到的第二問(wèn)題，同時(shí)按照一定方式構(gòu)成的組合將有可能解決第三個(gè)問(wèn)題。但這種一定的構(gòu)成方式將會(huì)遇到可轉(zhuǎn)換債券同樣遇到的問(wèn)題就是一個(gè)如何組合的問(wèn)題，這同樣需要組合制定者的智慧。這是一個(gè)可以深入研究的方向。
總之，正是由于可轉(zhuǎn)換債券在協(xié)調(diào)股東和債權(quán)人之間利益分配時(shí)會(huì)遇到很多問(wèn)題，使得無(wú)法進(jìn)行合理協(xié)調(diào)雙方的利益分配，使得股東仍然有機(jī)會(huì)做出損害債權(quán)人利益而有利于股東的行為，同時(shí)考慮到許多債券籌集是以特定項(xiàng)目為標(biāo)的的，而項(xiàng)目的進(jìn)行中包含了很多實(shí)務(wù)期權(quán)的內(nèi)容，因此可以構(gòu)造由債券和項(xiàng)目實(shí)物期權(quán)構(gòu)成的新型債券來(lái)克服這些問(wèn)題，使得債券人獲得與其承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)相應(yīng)得收益，盡可能解決股東與債權(quán)人之間的成本問(wèn)題，從而促進(jìn)債券這種投融資工具更好的發(fā)展。
參考文獻(xiàn)：
1、張宇,宣國(guó)良.實(shí)物期權(quán)法對(duì)債權(quán)人利益的影響[J].技術(shù)經(jīng)濟(jì)與管理研究,2002(1).
關(guān)鍵詞：陶瓷制品；價(jià)值評(píng)估；實(shí)物期權(quán)；合理定價(jià)
早在幾千年前，中國(guó)的陶瓷領(lǐng)域就開(kāi)始產(chǎn)生并發(fā)展，無(wú)論是材料，工藝，還是藝術(shù)的表現(xiàn)形式，都呈現(xiàn)欣欣向榮多元化的態(tài)勢(shì)。但對(duì)于陶瓷制品的定價(jià)問(wèn)題，傳統(tǒng)方法卻存在著很多問(wèn)題。本文著重運(yùn)用實(shí)物期權(quán)理論對(duì)介紹陶瓷制品在企業(yè)中的產(chǎn)品價(jià)值進(jìn)行評(píng)估。
一、陶瓷制品的發(fā)展歷史和發(fā)展現(xiàn)狀
1.陶瓷制品歷史悠久
中國(guó)是一個(gè)有著燦爛文化歷史的國(guó)度，陶瓷的出現(xiàn)是人類社會(huì)走向文明的一個(gè)重要標(biāo)志。中國(guó)古代在陶瓷上的成就向世界上很多國(guó)家地區(qū)傳播影響，推動(dòng)了世界陶瓷的進(jìn)步。陶瓷制品作為中國(guó)傳統(tǒng)制瓷工藝的結(jié)晶，具有很高的價(jià)值。悠久的歷史底蘊(yùn)，獨(dú)特的制陶風(fēng)格滿足人們審美體驗(yàn)的同時(shí)又不失實(shí)用性。
2.陶瓷制品的價(jià)值構(gòu)成
根據(jù)陶瓷制品的特殊內(nèi)容和形式，其價(jià)值可以概括為以下七類：歷史價(jià)值、藝術(shù)價(jià)值、科學(xué)價(jià)值、情感價(jià)值、經(jīng)濟(jì)價(jià)值、使用價(jià)值、生態(tài)價(jià)值。
對(duì)于陶瓷制品的綜合價(jià)值評(píng)估，并不能簡(jiǎn)單地將其七類價(jià)值加和得來(lái)，不同的價(jià)值權(quán)重比例不同。其中，歷史價(jià)值，藝術(shù)價(jià)值，科學(xué)價(jià)值占主要地位。情感價(jià)值偏向主觀，界限模糊，所占權(quán)重較小。情感價(jià)值也是相對(duì)較高的。經(jīng)濟(jì)價(jià)值和使用價(jià)值是對(duì)陶瓷實(shí)用性，發(fā)展前景的高度概括，也是陶瓷價(jià)值構(gòu)成的主要部分之一。而生態(tài)價(jià)值則是考慮陶瓷的可回收性，可持續(xù)發(fā)展性，及環(huán)境污染程度的綜合考慮。
由此可見(jiàn)，對(duì)陶瓷制品的來(lái)說(shuō)，七大價(jià)值是相輔相成，相互依存。
二、對(duì)于陶瓷制品的傳統(tǒng)估值方法
1.市場(chǎng)法
市場(chǎng)法是指通過(guò)比較評(píng)估對(duì)象與類似產(chǎn)品的異同，并將產(chǎn)品的市場(chǎng)價(jià)格進(jìn)行相應(yīng)調(diào)整，從而確定其價(jià)值的評(píng)估方法。市場(chǎng)法以近期交易價(jià)格為基礎(chǔ)來(lái)判斷資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值。
市場(chǎng)法的優(yōu)點(diǎn)在于其最簡(jiǎn)單，最有效，能客觀反映目前的市場(chǎng)狀況。而缺點(diǎn)也很明顯，要想在評(píng)估市場(chǎng)上找到完全合適的參照物是困難的，對(duì)于陶瓷價(jià)值的比較具有主觀性和情感性，價(jià)值界限是模糊的。
2.收益法
收益法是指通過(guò)估測(cè)被評(píng)估資產(chǎn)未來(lái)預(yù)期收益并利用恰當(dāng)?shù)恼郜F(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，累加求和得出被評(píng)估資產(chǎn)的現(xiàn)值的評(píng)估方法。
收益法的優(yōu)點(diǎn)在于原理簡(jiǎn)單，易于理解，充分考慮到收益因素的重要作用。缺點(diǎn)有二，一是預(yù)期收益受未來(lái)不可控因素較大。二是陶瓷在不同的時(shí)期風(fēng)險(xiǎn)不同，因此使用同一個(gè)折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)是不符合實(shí)際的。
3.傳統(tǒng)方法與實(shí)物期權(quán)法的對(duì)比
在如今復(fù)雜的市場(chǎng)環(huán)境中，陶瓷制品企業(yè)對(duì)于陶瓷生產(chǎn)的投入是不可逆的，而陶瓷產(chǎn)品的回報(bào)又是不可預(yù)測(cè)的，因此，陶瓷企業(yè)面臨的市場(chǎng)不確定性因素很強(qiáng)。經(jīng)過(guò)綜合對(duì)比市場(chǎng)法和收益法，他們都不能解決陶瓷行業(yè)極強(qiáng)的不確定問(wèn)題，具體表現(xiàn)為以下兩個(gè)方面：①不能量化靈活性陶瓷制品的價(jià)值。②不能量化陶瓷制品的延遲性價(jià)值。
而實(shí)物期權(quán)考慮到了陶瓷市場(chǎng)的復(fù)雜性，多變性和不確定性因素對(duì)陶瓷價(jià)值的影響，將陶瓷市場(chǎng)中可能出現(xiàn)的機(jī)會(huì)和不確定性作為期權(quán)進(jìn)行了量化分析，提高了對(duì)陶瓷估值的準(zhǔn)確性，對(duì)其研究具有重大的理論和實(shí)際意義。具體體現(xiàn)在以下三點(diǎn)：①把握投資和發(fā)展機(jī)會(huì)。實(shí)物期權(quán)理論使用波動(dòng)率來(lái)定量分析潛在價(jià)值的變動(dòng)。從企業(yè)發(fā)展的角度，考慮到外部市場(chǎng)的變化因素，準(zhǔn)確選擇投資機(jī)會(huì)，降低投資風(fēng)險(xiǎn)。②體現(xiàn)決策柔性。對(duì)市場(chǎng)信息采取靈活的決策，及時(shí)做出判斷，采取擴(kuò)張或收縮的手段，延遲或放棄的方案。這種期權(quán)的思維體現(xiàn)了投資者的決策柔性。③評(píng)估結(jié)果更具科學(xué)性。通過(guò)建立數(shù)學(xué)模型、選擇估值參數(shù)、定量確定不可控因素的期權(quán)思維方式，將難以控制的變化轉(zhuǎn)變?yōu)榭汕蠼獾牧浚送顿Y者的主觀因素和市場(chǎng)環(huán)境的不確定性，使得定價(jià)評(píng)估結(jié)果更科學(xué)，更具有說(shuō)服力。
三、利用實(shí)物期權(quán)對(duì)陶瓷工藝進(jìn)行估值
1.實(shí)物期權(quán)的含義
實(shí)物期權(quán)的概念最初是由Stewart Myers（1977）提出的，一個(gè)投資方案產(chǎn)生的現(xiàn)金流所創(chuàng)造的利潤(rùn)，來(lái)自于目前所擁有資產(chǎn)的使用，再加上對(duì)未來(lái)投資機(jī)會(huì)的選擇。企業(yè)可以取得一個(gè)在未來(lái)以一定的價(jià)格取得或出售實(shí)物資產(chǎn)或投資計(jì)劃的權(quán)利，所以實(shí)物資產(chǎn)的投資可以應(yīng)用類似評(píng)估一般期權(quán)的方式進(jìn)行評(píng)估。又因?yàn)槠錁?biāo)的物為實(shí)物資產(chǎn)，故將此期權(quán)稱為實(shí)物期權(quán)。
2.金融期權(quán)和陶瓷制品實(shí)物期權(quán)的對(duì)比
3.實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型：B-S定價(jià)模型
（1）股票債券B-S期權(quán)定價(jià)模型
1973年Fischer Black和Myron Scholes在一系列假設(shè)前提下，根據(jù)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利原則，利用微積分方程，推導(dǎo)出了計(jì)算不支付紅利股票的歐式看漲期權(quán)價(jià)值的B-S期權(quán)定價(jià)模型，得到連續(xù)時(shí)間條件下的B-S期權(quán)定價(jià)模型：
（2）將期權(quán)定價(jià)模型應(yīng)用于陶瓷制品定價(jià)
也許B-S期權(quán)定價(jià)模型更多地在債券，股票等有價(jià)證券中適用，但是在陶瓷制品實(shí)物期權(quán)領(lǐng)域，由于陶瓷可以在完全市場(chǎng)上流通，具有實(shí)物期權(quán)特性，所以同樣可以使用B-S實(shí)物期權(quán)對(duì)其進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。
首先對(duì)模型里的參數(shù)含義進(jìn)行新的定義。如表所示：
下面對(duì)模型變量含義的進(jìn)行探討：
S表示在項(xiàng)目投資期限內(nèi)陶瓷產(chǎn)品為企業(yè)帶來(lái)收益的現(xiàn)值之和，這需要根據(jù)企業(yè)運(yùn)行狀況，市場(chǎng)環(huán)境變化進(jìn)行預(yù)測(cè)，然后按照折現(xiàn)率進(jìn)行折現(xiàn)，得到陶瓷投資時(shí)點(diǎn)的現(xiàn)值。
X表示生產(chǎn)項(xiàng)目的初始投入成本，包括原材料，生產(chǎn)車間，雇傭工人等。
T表示使用的有效期限。
表示價(jià)值的波動(dòng)率，由于市場(chǎng)上存在著不確定因素，及人們主觀情感的變化，陶瓷制品的價(jià)值變化的不確定因素越大，這個(gè)參數(shù)的值也就越大。
（3）使用建議
在使用實(shí)物期權(quán)對(duì)陶瓷制品定價(jià)時(shí)，應(yīng)注意看漲期權(quán)模型與陶瓷實(shí)物期權(quán)模型中相同變量含義的變化，正確地使用變量，注意由于企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理柔性及靈活性帶來(lái)的項(xiàng)目進(jìn)行期內(nèi)現(xiàn)金流的波動(dòng)，以及項(xiàng)目的初始投入成本和有效期限的確定，正確地使用B-S定價(jià)模型才能最大程度上避免不確定性因素對(duì)制品定價(jià)的影響。
四、結(jié)論
對(duì)于陶瓷制品定價(jià)，傳統(tǒng)定價(jià)方法存在著不能量化靈活性陶瓷制品的價(jià)值及延遲性價(jià)值的缺陷，而使用實(shí)物期權(quán)定價(jià)對(duì)陶瓷制品進(jìn)行價(jià)值評(píng)估，不僅能避免不確定性因素的影響，使得陶瓷企業(yè)把握投資和發(fā)展機(jī)會(huì)，而且能使得評(píng)估結(jié)果更具科學(xué)性。在使用B-S實(shí)物期權(quán)定價(jià)模型時(shí)，正確認(rèn)識(shí)實(shí)物期權(quán)在陶瓷制品定價(jià)應(yīng)用的模型變量含義，及其有關(guān)模型變量數(shù)值的準(zhǔn)確使用，確保模型使用的正確性，充分發(fā)揮決策柔性的優(yōu)越性，幫助陶瓷企業(yè)的生產(chǎn)者克服更高水平的不確定性，使得陶瓷制品定價(jià)理論進(jìn)一步優(yōu)化。
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政府令第51號(hào)令
《烏魯木齊市城市房屋安全管理辦法》已經(jīng)2002年11月22日市人民政府第55次常務(wù)會(huì)議通過(guò)，現(xiàn)予公布，自2003年5月8日起施行。
市長(zhǎng)：雪克萊提扎克爾
二00三年四月七日
第一章總則
第一條為加強(qiáng)城市房屋安全管理，保障居住和使用安全，根據(jù)有關(guān)法律、法規(guī)，結(jié)合本市實(shí)際，制定本辦法。
第二條本辦法適用于本市城市規(guī)劃區(qū)內(nèi)已建成使用房屋的安全管理工作。
第三條本辦法所稱房屋安全管理，是指通過(guò)房屋安全檢查、房屋安全鑒定等手段，有效排除危險(xiǎn)房屋及其他房屋不安全因素的活動(dòng)。
本辦法所稱房屋安全檢查，是指對(duì)房屋結(jié)構(gòu)和附屬設(shè)施的安全可靠程度進(jìn)行查勘的活動(dòng)。
本辦法所稱房屋安全鑒定，是指對(duì)房屋的完好與損壞程度及使用狀況是否安全進(jìn)行鑒別、評(píng)定。
第四條房屋安全管理應(yīng)遵循預(yù)防為主、定期檢查、及時(shí)鑒定、綜合防治的原則。
第五條市房產(chǎn)管理局是本市房屋安全管理的行政主管部門（以下簡(jiǎn)稱市房屋安全主管部門）。市房屋安全鑒定辦公室（以下簡(jiǎn)稱鑒定機(jī)構(gòu)）受市房屋安全主管部門的委托具體負(fù)責(zé)房屋安全管理工作。
市建設(shè)、規(guī)劃、公安、工商、文化等部門應(yīng)在各自職責(zé)范圍內(nèi)，協(xié)同做好房屋安全管理工作。
第二章安全管理
第六條房屋所有人、使用人應(yīng)當(dāng)按照房屋的設(shè)計(jì)用途合理使用房屋，不得擅自改變房屋的使用性質(zhì)、結(jié)構(gòu)，不得拒絕、阻撓對(duì)房屋的維修和安全檢查。
房屋所有人、使用人應(yīng)當(dāng)合理使用房屋的共用部位和共用設(shè)施設(shè)備，不得侵占或者損害。
異產(chǎn)毗連房屋的所有人、使用人應(yīng)當(dāng)共同維護(hù)房屋安全，不得損害毗連方的利益。
第七條在暴風(fēng)、雨雪季節(jié)，房屋所有人、使用人應(yīng)做好排險(xiǎn)解危的各項(xiàng)準(zhǔn)備工作。在房屋發(fā)生險(xiǎn)情時(shí)，應(yīng)及時(shí)采取排險(xiǎn)解危的措施。
第八條房屋使用中禁止實(shí)施下列行為：
（一）擴(kuò)大承重墻上原有的門窗尺寸，拆除連接陽(yáng)臺(tái)的磚、混凝土墻體；
（二）將沒(méi)有防水要求的房間改為衛(wèi)生間；
（三）安裝影響房屋結(jié)構(gòu)的動(dòng)力設(shè)備；
（四）其他影響建筑結(jié)構(gòu)和使用安全的。
第九條有下列行為之一的，應(yīng)向鑒定機(jī)構(gòu)申請(qǐng)安全審定，并依法辦理相關(guān)手續(xù)后方可實(shí)施：
（一）在房屋上設(shè)置大型牌匾、廣告或鐵塔等設(shè)施的；
（二）變動(dòng)房屋主體和承重結(jié)構(gòu)的；
（三）改變房屋用途，明顯加大荷載的。
第十條經(jīng)鑒定為危險(xiǎn)房屋的，不得出租、出借或用作拆遷過(guò)渡的周轉(zhuǎn)房。
第三章安全鑒定
第十一條有下列情形之一的，房屋所有人應(yīng)當(dāng)向鑒定機(jī)構(gòu)申請(qǐng)房屋安全鑒定：
（一）達(dá)到或者超過(guò)設(shè)計(jì)使用年限的；
（二）基礎(chǔ)、墻體或者其他承重構(gòu)件有明顯下陷、裂縫、變形、腐蝕的；
（三）因毗連新建、擴(kuò)建、裝飾裝修等，主體結(jié)構(gòu)受到損害的；
（四）大中型公共場(chǎng)所用房5年未作安全鑒定的；
（五）其他需要安全鑒定的。
市房屋安全主管部門檢查發(fā)現(xiàn)房屋有前款所列情形，而房屋所有人未申請(qǐng)房屋安全鑒定的，應(yīng)責(zé)令限期提出申請(qǐng)；逾期拒不申請(qǐng)的，市房屋安全主管部門可以指定鑒定機(jī)構(gòu)進(jìn)行安全鑒定。
第十二條房屋使用人發(fā)現(xiàn)房屋有不安全因素，可要求房屋所有人申請(qǐng)房屋安全鑒定；房屋所有人拒不申請(qǐng)的，房屋使用人可自行申請(qǐng)。
第十三條在建（構(gòu)）筑物密集區(qū)建設(shè)可能危及周圍房屋安全的建設(shè)項(xiàng)目，建設(shè)單位應(yīng)當(dāng)申請(qǐng)鑒定機(jī)構(gòu)對(duì)周圍房屋實(shí)施跟蹤鑒定。
第十四條申請(qǐng)房屋安全鑒定，應(yīng)填寫房屋安全鑒定申請(qǐng)書，并提交下列證件及資料：
（一）房屋產(chǎn)權(quán)證或者證明產(chǎn)權(quán)的其他有效證件，租賃合同或其他能夠證明與被鑒定房屋有相關(guān)民事權(quán)利的有效證件；
（二）被鑒定房屋的勘查、設(shè)計(jì)、施工、竣工等技術(shù)和管理資料。
申請(qǐng)人無(wú)法提供前款第（二）項(xiàng)規(guī)定資料的，由鑒定機(jī)構(gòu)現(xiàn)場(chǎng)勘查、測(cè)試。
第十五條鑒定機(jī)構(gòu)受理申請(qǐng)后，一般應(yīng)在15個(gè)工作日內(nèi)完成房屋安全鑒定，提出處理意見(jiàn)，制發(fā)房屋安全鑒定書并送達(dá)申請(qǐng)人。
第十六條房屋安全鑒定人員應(yīng)當(dāng)經(jīng)培訓(xùn)合格，取得房屋安全鑒定作業(yè)證書后，方可從事房屋安全鑒定工作。
房屋安全鑒定應(yīng)有兩名以上鑒定人員參加。對(duì)特殊復(fù)雜的鑒定項(xiàng)目，鑒定機(jī)構(gòu)可聘請(qǐng)專業(yè)人員或邀請(qǐng)有關(guān)部門派員參與鑒定。
第十七條鑒定機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)按照國(guó)家有關(guān)專業(yè)技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行房屋安全鑒定，并按規(guī)定收取鑒定費(fèi)。經(jīng)鑒定屬于危險(xiǎn)房屋的，鑒定費(fèi)由所有人承擔(dān)；屬于非危險(xiǎn)房屋的，由申請(qǐng)人承擔(dān)。
建設(shè)單位申請(qǐng)對(duì)施工區(qū)周邊房屋進(jìn)行安全鑒定的，鑒定費(fèi)由建設(shè)單位承擔(dān)。
第十八條經(jīng)鑒定屬危險(xiǎn)房屋的，鑒定機(jī)構(gòu)應(yīng)及時(shí)發(fā)出危險(xiǎn)房屋通知書，并報(bào)市房屋安全主管部門備案。
房屋所有人或其他治理責(zé)任人應(yīng)當(dāng)對(duì)危險(xiǎn)房屋及時(shí)采取解除危險(xiǎn)措施；需拆除重建的，房屋所有人應(yīng)持鑒定文書和危險(xiǎn)房屋通知書，到市建設(shè)、規(guī)劃行政主管部門辦理有關(guān)手續(xù)，并可按規(guī)定享受有關(guān)優(yōu)惠政策。
異產(chǎn)毗連危險(xiǎn)房屋的所有人，應(yīng)當(dāng)按照國(guó)家有關(guān)規(guī)定，共同履行治理責(zé)任。
第十九條房屋所有人或其他治理責(zé)任人拖延或拒絕履行治理責(zé)任的，市房屋安全主管部門應(yīng)發(fā)出限期治理的書面通知。逾期拒不治理的，市房屋安全主管部門可采取加固修繕、改建、避險(xiǎn)疏散、臨時(shí)搬遷等適當(dāng)?shù)呐烹U(xiǎn)解危措施，所發(fā)生的費(fèi)用由治理責(zé)任人承擔(dān)。
第四章法律責(zé)任
第二十條違反本辦法第八條規(guī)定的，由市房屋安全主管部門責(zé)令限期改正，對(duì)單位處1000元以下罰款，對(duì)個(gè)人處200元以下罰款。
第二十一條違反本辦法第九條規(guī)定，不申請(qǐng)安全審定的，由市房屋安全主管部門責(zé)令限期改正；逾期拒不改正的，對(duì)單位可處1000元以下罰款，對(duì)個(gè)人可處200元以下罰款。
第二十二條違反本辦法第十三條規(guī)定，不申請(qǐng)房屋安全鑒定的，由市房屋安全主管部門責(zé)令限期改正；逾期拒不改正的，市房屋安全主管部門可指定鑒定機(jī)構(gòu)進(jìn)行安全鑒定，并可處1000元以下罰款。
第二十三條有下列情形之一的，由市房屋安全主管部門責(zé)令限期改正，對(duì)單位處1000元以下罰款，對(duì)個(gè)人處200元以下罰款：
（一）經(jīng)鑒定為危險(xiǎn)房屋，不按照限期治理通知及時(shí)履行治理責(zé)任的；
（二）經(jīng)鑒定為危險(xiǎn)房屋，仍然出租、出借或者用于拆遷過(guò)渡周轉(zhuǎn)房的。
第二十四條鑒定機(jī)構(gòu)有下列行為之一的，應(yīng)當(dāng)承擔(dān)民事責(zé)任和行政責(zé)任：
（一）將非危險(xiǎn)房屋鑒定為危險(xiǎn)房屋而造成損失的；
（二）將危險(xiǎn)房屋鑒定為非危險(xiǎn)房屋，并在有效時(shí)限內(nèi)發(fā)生事故的；
（三）因拖延鑒定時(shí)間而發(fā)生事故的。
第二十五條違反本辦法規(guī)定，造成他人生命財(cái)產(chǎn)損失的，應(yīng)當(dāng)依法承擔(dān)賠償責(zé)任；構(gòu)成犯罪的，依法追究刑事責(zé)任。
第二十六條當(dāng)事人對(duì)行政處罰決定不服的，可依法申請(qǐng)行政復(fù)議或提起行政訴訟。
第二十七條房屋安全執(zhí)法人員濫用職權(quán)、徇私舞弊、玩忽職守的，由其所在單位或者上級(jí)主管機(jī)關(guān)給予行政處分；構(gòu)成犯罪的，依法追究刑事責(zé)任。
論文內(nèi)容摘要：日本的物流立法采取“準(zhǔn)統(tǒng)一”的立法模式，在制定綜合性的物流發(fā)展政策對(duì)本國(guó)物流業(yè)進(jìn)行整體指導(dǎo)的同時(shí)，還通過(guò)專門性法律對(duì)物流相關(guān)環(huán)節(jié)進(jìn)行調(diào)整，這些專門性法律包括物流據(jù)點(diǎn)規(guī)劃立法、運(yùn)輸業(yè)立法、綠色物流立法等。日本在物流領(lǐng)域立法的經(jīng)驗(yàn)可為我國(guó)借鑒，促進(jìn)我國(guó)盡快完善相關(guān)物流法律體系及配套制度。
日本物流立法模式
同絕大多數(shù)的國(guó)家一樣，日本對(duì)物流業(yè)的法律規(guī)制也是通過(guò)制定各種專門性法律來(lái)進(jìn)行的。到目前為止，世界上還沒(méi)有國(guó)家只用一部《物流法》來(lái)規(guī)范物流行為。筆者發(fā)現(xiàn)，許多學(xué)者卻認(rèn)為日本的物流立法是統(tǒng)一立法模式。如有學(xué)者認(rèn)為“日本于1990年頒布了《物流法》，日本現(xiàn)行的物流法律體系是以《物流法》為主，輔之以物流各個(gè)環(huán)節(jié)相應(yīng)的專門法規(guī)”（師藝，2009）。類似的表述還如“20世紀(jì)90年代以來(lái)，日本頒布了《物流法》、《綜合物流施政大綱》等一系列促進(jìn)綜合性物流發(fā)展的法律法規(guī)，全面指導(dǎo)物流業(yè)的發(fā)展”（陳金濤等，2008）。通過(guò)筆者考證發(fā)現(xiàn)，日本現(xiàn)在不存在、過(guò)去也不存在被稱之為《物流法》的法律。造成這種誤解傳播的原因我想可能是由于翻譯的問(wèn)題，將其他與物流相關(guān)的法律如《物流效率化法》，簡(jiǎn)譯為《物流法》。
對(duì)于許多人認(rèn)為的日本是統(tǒng)一物流立法模式，主要原因是日本頒布實(shí)施了指導(dǎo)其物流產(chǎn)業(yè)發(fā)展的綱領(lǐng)性文件《綜合物流施政大綱》，然而日本并不單單依靠該政策調(diào)整物流各環(huán)節(jié)行為，而是與不同領(lǐng)域的專門性法律共同進(jìn)行調(diào)整。因此，筆者認(rèn)為稱日本為“準(zhǔn)統(tǒng)一”物流立法模式更為恰當(dāng)。
日本物流立法現(xiàn)狀
縱觀現(xiàn)今日本物流立法，可將其劃分為以下幾類：
（一）綜合的物流發(fā)展政策
日本政府根據(jù)物流發(fā)展現(xiàn)狀和趨勢(shì)，通過(guò)制定綜合的物流政策從整體上來(lái)指導(dǎo)物流業(yè)的發(fā)展，1999年，日本內(nèi)閣會(huì)議通過(guò)了作為日本物流產(chǎn)業(yè)的綱領(lǐng)性政策文件—《綜合物流施政大綱》。2001年，《新綜合物流施政大綱》又被內(nèi)閣會(huì)議通過(guò)實(shí)施，由此形成了日本各部委相互配合與承擔(dān)各項(xiàng)物流措施作為一個(gè)整體的基本形式?！缎戮C合物流施政大綱》將現(xiàn)代物流產(chǎn)業(yè)進(jìn)行重新定位，并在原有大綱的基礎(chǔ)上，根據(jù)環(huán)境的變化做出進(jìn)一步的調(diào)整和策略推進(jìn)。[論文之家:]“作為實(shí)現(xiàn)日本物流現(xiàn)代化的指導(dǎo)方針，《新綜合物流施政大綱》確定了三項(xiàng)基本目標(biāo)：提供亞太地區(qū)便利而具有魅力的物流服務(wù)；實(shí)現(xiàn)對(duì)產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)不構(gòu)成妨礙的物流成本；解決環(huán)保問(wèn)題”（靳偉，2003）。新舊兩部物流施政大綱對(duì)日本物流的快速發(fā)展和高效的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境的建立起到了重要作用。
（二）物流據(jù)點(diǎn)規(guī)劃立法
由于在物流運(yùn)作過(guò)程中，商業(yè)布局、物流據(jù)點(diǎn)布局與運(yùn)輸?shù)牧髁?、流向等有著直接的關(guān)系，因此日本政府將配送中心、大型商業(yè)網(wǎng)點(diǎn)、貨車場(chǎng)等與物流終端相關(guān)的規(guī)劃、設(shè)計(jì)以法律的形式加以規(guī)定。這類法律主要有《大規(guī)模零售店鋪布局法》（以下稱《大店法》）、《流通業(yè)務(wù)城市街道整備法》和《汽車終端站場(chǎng)法》等。gwyOO.
《大店法》調(diào)整的對(duì)象為大型零售企業(yè)，它對(duì)商家設(shè)立店鋪時(shí)必須要遵守的地理位置、營(yíng)業(yè)時(shí)間、對(duì)周圍環(huán)境影響等做了明確規(guī)定。《大店法》還對(duì)進(jìn)出車輛的噪音、等候場(chǎng)所設(shè)置了嚴(yán)苛的標(biāo)準(zhǔn)。如此細(xì)致具體的規(guī)定，是為了保護(hù)居民的權(quán)益并促進(jìn)企業(yè)優(yōu)化供應(yīng)鏈管理，減輕對(duì)環(huán)境的污染。
就緩解城市交通壓力而言，如果說(shuō)《大店法》對(duì)大型零售企業(yè)的各種限制是治標(biāo)，《流通業(yè)務(wù)城市街道整備法》是治本。制定該法的時(shí)代背景是當(dāng)時(shí)日本許多新興零售業(yè)進(jìn)入到市中心和交通樞紐地區(qū)，從而導(dǎo)致道路通行擁堵。而《流通業(yè)務(wù)城市街道整備法》的目的就在于將市內(nèi)的流通、商業(yè)設(shè)施轉(zhuǎn)移到郊外，統(tǒng)籌規(guī)劃大城市中心部位物流設(shè)施的布局，從而改善市內(nèi)交通混亂的狀況。該法和《大店法》的共同施行，保證了日本物流業(yè)的可持續(xù)發(fā)展。
《汽車終端站場(chǎng)法》于1959年制定，其后被數(shù)度修訂。營(yíng)業(yè)性車站對(duì)“網(wǎng)絡(luò)型拼箱運(yùn)輸”的物流企業(yè)起著重要作用，因此日本政府對(duì)它不斷進(jìn)行了整治和完善。
（三）交通運(yùn)輸業(yè)立法
盡管物流被定義為“物品從供應(yīng)地向接收地的實(shí)體流動(dòng)過(guò)程。根據(jù)實(shí)際需要，將運(yùn)輸、儲(chǔ)存、裝卸、搬運(yùn)、包裝、流通加工、配送、信息處理等基本功能實(shí)行有機(jī)結(jié)合”。運(yùn)輸一直是物流的核心與關(guān)鍵，而運(yùn)輸又分多種方式，因此日本的交通運(yùn)輸立法包括規(guī)范公路、鐵路、海運(yùn)和航空運(yùn)輸?shù)确?。筆者在此僅對(duì)幾部重要的運(yùn)輸法給予闡述。
被冠以“物流二法”之稱的《貨物汽車運(yùn)輸事業(yè)法》和《貨物運(yùn)輸經(jīng)營(yíng)事業(yè)法》對(duì)日本交通運(yùn)輸起到廣泛而深遠(yuǎn)的影響，主要因?yàn)槠浞艑捔苏畬?duì)物流的管制?！敦浳锲囘\(yùn)輸事業(yè)法》中將原來(lái)汽車營(yíng)運(yùn)需要政府批準(zhǔn)的方式改為許可制，即只要具備物質(zhì)條件的都可以經(jīng)營(yíng)汽車運(yùn)輸，對(duì)市場(chǎng)準(zhǔn)入方面的限制大大放開(kāi)。
日本物流立法對(duì)我國(guó)的啟示
日本現(xiàn)代物流法律體系的發(fā)展和完善，既有自身的經(jīng)驗(yàn)總結(jié)，也有對(duì)他國(guó)經(jīng)驗(yàn)的借鑒，因此，我國(guó)應(yīng)該遵循現(xiàn)代物流產(chǎn)業(yè)發(fā)展以及物流法律體系建設(shè)的規(guī)律，充分借鑒日本等發(fā)達(dá)國(guó)家的寶貴經(jīng)驗(yàn)，結(jié)合我國(guó)國(guó)情，不斷完善我國(guó)現(xiàn)代物流法律體系及配套制度。
（一）物流業(yè)發(fā)展過(guò)程中政府的角色定位
日本物流產(chǎn)業(yè)的繁榮昭示只有政府的扶持才能使物流業(yè)得到健康、快速地發(fā)展。在現(xiàn)代物流業(yè)發(fā)展中政府要扮演好三個(gè)角色：基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)者、產(chǎn)業(yè)政策的引導(dǎo)者、市場(chǎng)秩序的維護(hù)者。對(duì)于第一種角色，政府應(yīng)增加對(duì)物流基礎(chǔ)設(shè)施的投入，改善物流手段，同時(shí)應(yīng)對(duì)物流園區(qū)、物流基地進(jìn)行合理規(guī)劃與配置。日本的物流據(jù)點(diǎn)規(guī)劃立法可為我們提供有益的借鑒，被喻為我國(guó)“大店法”的《城市商業(yè)網(wǎng)點(diǎn)管理?xiàng)l例》目前正在加緊制定。
（二）建立健全物流法律體系
物流要實(shí)現(xiàn)物盡其流的目的，必須通過(guò)制定相應(yīng)的法律、法規(guī)對(duì)物流行為進(jìn)行規(guī)范。日本的物流活動(dòng)健康、有序，有賴于完善的物流法律制度作為后盾和保障。日本在指引物流發(fā)展的過(guò)程中，根據(jù)新形勢(shì)下不斷面臨的新問(wèn)題積極地進(jìn)行探討研究，及時(shí)修改限制物流發(fā)展的法律法規(guī)或制定出新的更適應(yīng)形勢(shì)的法規(guī)。日本政府于2001年修訂1999年制定的《綜合物流施政大綱》，2003年修改《貨物汽車運(yùn)輸事業(yè)法》。
在完善物流法律體系的過(guò)程中，在法律規(guī)制上應(yīng)該放松管制，朝著由法律規(guī)制向市場(chǎng)規(guī)制的方向轉(zhuǎn)變，同時(shí)強(qiáng)化市場(chǎng)監(jiān)管，形成自由、公平競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)環(huán)境。因此，可借鑒日本的《貨物汽車運(yùn)輸事業(yè)法》制定我國(guó)物流行業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入規(guī)范，放寬物流行業(yè)的市場(chǎng)準(zhǔn)入，并對(duì)物流企業(yè)市場(chǎng)準(zhǔn)入的實(shí)體和程序要求作出相關(guān)規(guī)定。
（三）建立完善的物流協(xié)調(diào)機(jī)制和管理機(jī)構(gòu)
發(fā)達(dá)國(guó)家物流領(lǐng)域的協(xié)調(diào)機(jī)制比較完備，通過(guò)對(duì)物流各環(huán)節(jié)集中管理，可以很好的解決物流各環(huán)節(jié)法律法規(guī)規(guī)定的協(xié)調(diào)問(wèn)題。日本雖無(wú)專職物流管理部門，但有統(tǒng)轄大部分物流環(huán)節(jié)的政府部門，主要由通產(chǎn)省、運(yùn)輸省主管物流工作，制定各項(xiàng)物流政策和法令。特別是運(yùn)輸省，其職能不僅覆蓋了運(yùn)輸省所轄范圍內(nèi)主要運(yùn)輸方式的政策設(shè)計(jì)、計(jì)劃制定及城市與區(qū)域運(yùn)輸?shù)囊?guī)劃與協(xié)調(diào)，而且還包括了現(xiàn)代物流“供應(yīng)鏈”概念所及的倉(cāng)儲(chǔ)業(yè)與配送業(yè)相關(guān)的政策制定和市場(chǎng)準(zhǔn)入等方面的管理工作。可見(jiàn)，日本物流業(yè)大部分業(yè)務(wù)環(huán)節(jié)的活動(dòng)幾乎都在運(yùn)輸省的行政范圍調(diào)控之中。
然而，目前我國(guó)涉及物流的有關(guān)行業(yè)、部門、系統(tǒng)不僅自成體系，獨(dú)立運(yùn)作，而且存在部門分割、行業(yè)壟斷和地方封鎖的現(xiàn)象，這些導(dǎo)致物流立法間、物流標(biāo)準(zhǔn)間缺乏統(tǒng)一性，甚至相互沖突。因此，我國(guó)迫切需要設(shè)立具有統(tǒng)一協(xié)調(diào)職能的專門工作機(jī)構(gòu)，組織各有關(guān)部門，共同推動(dòng)全國(guó)物流的各項(xiàng)工作。
結(jié)論
綜上所述，現(xiàn)代物流業(yè)的興盛必然以良好的市場(chǎng)法制環(huán)境為依托和動(dòng)力。隨著我國(guó)現(xiàn)代物流的發(fā)展和經(jīng)濟(jì)體制的轉(zhuǎn)變，現(xiàn)有的物流法律制度已無(wú)法承受物流的發(fā)展之重，制約了物流產(chǎn)業(yè)壯大。日本物流產(chǎn)業(yè)的快速發(fā)展，其健全的物流立法功不可沒(méi)。因此，應(yīng)借鑒日本先進(jìn)的物流立法經(jīng)驗(yàn)，完善我國(guó)物流法律體系。物流立法包括產(chǎn)業(yè)政策在內(nèi)都是物流產(chǎn)業(yè)發(fā)展的“軟件”，還應(yīng)當(dāng)與物流標(biāo)準(zhǔn)化等“硬件”形成合力，共同促進(jìn)物流業(yè)的健康可持續(xù)發(fā)展。
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[關(guān)鍵詞]投資 凈現(xiàn)值法 決策樹(shù) 實(shí)物期權(quán)
[中圖分類號(hào)]F830.593[文獻(xiàn)標(biāo)識(shí)碼]A[文章編號(hào)]1009-5349(2010)01-0005-03
如何確定投資對(duì)象的價(jià)值是各類投資活動(dòng)的核心問(wèn)題,在投資價(jià)值評(píng)估中,傳統(tǒng)用于定量計(jì)算的方法有凈現(xiàn)值法(NPV)和決策樹(shù)法(DTA)。它們具有計(jì)算方法直觀、判斷條件簡(jiǎn)單等優(yōu)點(diǎn),但同時(shí)因?yàn)槠鋰?yán)格的假設(shè)條件具有相應(yīng)的缺點(diǎn)。
一、傳統(tǒng)估值方法及其局限性
(一)凈現(xiàn)值法
凈現(xiàn)值法的核心思想是將企業(yè)生命期內(nèi)各年度產(chǎn)生的凈現(xiàn)金流量按企業(yè)的資本成本用復(fù)利公式計(jì)算其現(xiàn)值,累加后即得到企業(yè)目前的價(jià)值:
其中CFt――第t年的凈現(xiàn)金流量
WACC――企業(yè)的加權(quán)資本成本
投資決策以凈現(xiàn)值最大化為原則,若一項(xiàng)投資滿足NPVO ,則接受,否則,放棄該項(xiàng)投資。
以NPV為核心的現(xiàn)金流折現(xiàn)法考慮了資金的時(shí)間價(jià)值,并用折現(xiàn)率體現(xiàn)了項(xiàng)目的風(fēng)險(xiǎn),具有一定的科學(xué)性,也是目前被廣泛應(yīng)用的估值方法。但其假設(shè)條件造成了項(xiàng)目?jī)r(jià)值可能被低估。該模型要求投資者必須在特定時(shí)點(diǎn)上選擇同意投資或不同意投資,如果投資,其資金必須一次性投入。這種假設(shè)不僅會(huì)產(chǎn)生較高的機(jī)會(huì)成本,而且忽略了延遲(等待)決策所創(chuàng)造的價(jià)值,導(dǎo)致企業(yè)暴露在極高的風(fēng)險(xiǎn)下。事實(shí)上,雖然在大多數(shù)情況下,投資是不可逆的,但投資者可以選擇推遲,還可以將資金按投資需求分段投入,從而降低一次性投入的風(fēng)險(xiǎn)。因此,在不確定環(huán)境下的NPV模型可能會(huì)導(dǎo)致項(xiàng)目?jī)r(jià)值的低估。
此外,凈現(xiàn)值法中未來(lái)現(xiàn)金流的預(yù)測(cè)和貼現(xiàn)率的估計(jì)都有較大的主觀性,使得價(jià)值估計(jì)缺乏準(zhǔn)確、客觀的依據(jù);其次,凈現(xiàn)值法忽略了外在的隨機(jī)要素,如政策導(dǎo)向、市場(chǎng)環(huán)境、經(jīng)濟(jì)趨勢(shì)等不可控因素。
總的來(lái)說(shuō),凈現(xiàn)值法假設(shè)企業(yè)在項(xiàng)目決策中,只能被動(dòng)接受或拒絕某項(xiàng)目,而忽略了企業(yè)針對(duì)市場(chǎng)環(huán)境能動(dòng)地利用決策的靈活性的價(jià)值,容易導(dǎo)致投資價(jià)值的低估,不適用于高風(fēng)險(xiǎn)、高回報(bào)類項(xiàng)目(高科技研發(fā)、礦產(chǎn)勘探等)的估值。
(二)決策樹(shù)法
決策樹(shù)法克服了凈現(xiàn)值法情景單一、忽略了外在隨機(jī)要素和內(nèi)在主動(dòng)性的缺點(diǎn),其本質(zhì)是不同情景下投資收益的加權(quán)平均數(shù)。
決策樹(shù)法可以分為三個(gè)步驟:首先根據(jù)投資的各種可能結(jié)果完成決策樹(shù);然后根據(jù)對(duì)未來(lái)市場(chǎng)的預(yù)測(cè)計(jì)算各種情景下投資收益的期望值和概率;最后,按概率加權(quán)計(jì)算整個(gè)投資的期望價(jià)值。
決策樹(shù)法也有一定的缺陷,限制了其在實(shí)際操作中的普遍應(yīng)用。其一,決策樹(shù)下的情景分類困難,決策樹(shù)模型的優(yōu)點(diǎn)在于其考慮了項(xiàng)目投后階段可能出現(xiàn)的不同情況,但由于市場(chǎng)的連續(xù)性和不可預(yù)知性,模型對(duì)所包含情景的選擇以及離散型分割缺乏合理的判斷依據(jù)。其二,決策樹(shù)各情景發(fā)生概率難以精確測(cè)算,具有一定的主觀性。其三,對(duì)樣本量需求大,而且忽略了樣本間相關(guān)性問(wèn)題。決策樹(shù)模型為保證準(zhǔn)確預(yù)測(cè)情景分類和情景概率,需要大量的同類投資結(jié)果作為樣本空間擬合,現(xiàn)實(shí)中很難得到符合要求的大量數(shù)據(jù)。同時(shí),該模型也沒(méi)有考慮樣本間相關(guān)性問(wèn)題。最后,測(cè)算難度較大,決策樹(shù)模型要求在不同情景下獨(dú)立進(jìn)行現(xiàn)金流的測(cè)算,加大了項(xiàng)目評(píng)估的工作量。
二、實(shí)物期權(quán)理論和計(jì)量
期權(quán)定價(jià)理論產(chǎn)生于1973年,其核心內(nèi)容是對(duì)由基礎(chǔ)金融產(chǎn)品價(jià)格波動(dòng)衍生的金融期權(quán)進(jìn)行定價(jià)。在進(jìn)一步的發(fā)展中,期權(quán)定價(jià)理論被用于計(jì)量更廣泛意義上的“或有索取權(quán)”的權(quán)利價(jià)值。
Black和Scholes(1973)以及Merton(1973)基于無(wú)套利理論提出了期權(quán)定價(jià)的連續(xù)時(shí)間期權(quán)(BSM),Coxetal(1979)提出了基于風(fēng)險(xiǎn)中性原則的離散時(shí)間二叉樹(shù)模型,其他研究一般都基于這兩個(gè)模型建立。受原始假設(shè)的限制,BSM模型適用于歐式期權(quán),無(wú)法評(píng)價(jià)美式期權(quán)和一些結(jié)構(gòu)復(fù)雜的混合式期權(quán),在實(shí)際應(yīng)用上有很大的局限性。二叉樹(shù)模型在設(shè)計(jì)多標(biāo)的資產(chǎn)或者狀態(tài)時(shí),其計(jì)算量會(huì)呈指數(shù)式增長(zhǎng),給復(fù)雜期權(quán)的計(jì)算造成困難。在實(shí)物期權(quán)的實(shí)際應(yīng)用中,使用二叉樹(shù)法構(gòu)造相應(yīng)的期權(quán)模型。
BSM和二叉樹(shù)期權(quán)定價(jià)推導(dǎo)的核心是設(shè)計(jì)一個(gè)由無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券(到期日相同)和股票組成的投資組合,使其收益與擁有同期限的期權(quán)的收益相同。如果兩種投資方式的收入相同,成本不同,則使套利有機(jī)可乘。但根據(jù)一價(jià)定律,在完全市場(chǎng)下,套利機(jī)會(huì)是不可能存在的,因此該投資組合的成本和期權(quán)的成本相同,從而推導(dǎo)出期權(quán)的成本,即期權(quán)價(jià)格。
上述定價(jià)方式均服從如下假定:1.標(biāo)的物價(jià)格遵循一般化維納過(guò)程,即馬爾可夫過(guò)程。該假設(shè)的實(shí)質(zhì)是指在完全市場(chǎng)條件下,標(biāo)的物的增加值服從均值為0,方差為Δt(Δt 為增加值的時(shí)間區(qū)間)的正態(tài)分布。2.市場(chǎng)賣空買空的機(jī)制存在,并且對(duì)賣空沒(méi)有限制。3.不存在無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)。此假定實(shí)質(zhì)是一價(jià)定律(無(wú)套利理論),即兩份相同的資產(chǎn)在兩個(gè)市場(chǎng)中報(bào)價(jià)必然相同。4.無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為常數(shù)且與標(biāo)的資產(chǎn)到期日相同。
(一)BSM模型
假設(shè)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)借/貸(相同到期日)和股票的投資組合與看漲期權(quán)的收益相同,根據(jù)一價(jià)定律,該投資組合和看漲期權(quán)的成本(期權(quán)價(jià)格)也相同。具體的模型如下:
(二)二叉樹(shù)模型
根據(jù)假設(shè),資產(chǎn)價(jià)格服從維納分布,即布朗運(yùn)動(dòng)。該假設(shè)的核心包含兩點(diǎn)內(nèi)容:1.在完全市場(chǎng)情況下,資產(chǎn)的現(xiàn)值包含了所有的信息,因此,資產(chǎn)未來(lái)的價(jià)值只受當(dāng)前價(jià)值的影響,與歷史演變的路徑無(wú)關(guān)。2.在時(shí)刻1,資產(chǎn)只有兩種可能變化情況,上升或下降(如下圖)。資產(chǎn)升值后的價(jià)值 S1=S0μ,概率為p,資產(chǎn)下降后價(jià)值S2=S0d,概率為1-p。
其中,σ為資產(chǎn)的波動(dòng)水平,即資產(chǎn)價(jià)值的波動(dòng)率(volatility);t為時(shí)間間隔。
由于資產(chǎn)價(jià)格的上浮或下跌是投資者對(duì)標(biāo)的物主觀判斷,而不同投資者對(duì)該概率有不同的認(rèn)識(shí),很難統(tǒng)一看法。為避免該因素對(duì)期權(quán)價(jià)值的影響,二叉樹(shù)定價(jià)中引入了風(fēng)險(xiǎn)中性概念。
在市場(chǎng)不存在任何套利可能的情況下,如果金融衍生品的定價(jià)是依賴于基礎(chǔ)證券的(股票、債券等),那么這個(gè)衍生品價(jià)格與投資者的風(fēng)險(xiǎn)態(tài)度無(wú)關(guān),即表現(xiàn)出一種“中性(neutral)”特征。在風(fēng)險(xiǎn)中性的環(huán)境中,投資者不要求風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償或報(bào)酬,所以基礎(chǔ)和/或衍生產(chǎn)品的期望收益率等于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率。同時(shí),市場(chǎng)的貼現(xiàn)率也與無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率相等。風(fēng)險(xiǎn)中性概率的公式如下:
三、實(shí)物期權(quán)方法在投資中的應(yīng)用
實(shí)物期權(quán)是金融期權(quán)在產(chǎn)業(yè)投資和實(shí)物資產(chǎn)上的擴(kuò)展應(yīng)用,它將股權(quán)投資決策視為賦予投資者在未來(lái)某一時(shí)間以預(yù)定成本采取特定行動(dòng)(如:延遲、擴(kuò)張、收縮、放棄等)的期權(quán)并借用金融期權(quán)理論對(duì)其估值。實(shí)物期權(quán)更科學(xué)的反映了決策、管理的彈性和企業(yè)運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn),因此對(duì)于高風(fēng)險(xiǎn)的投資項(xiàng)目,該模型比傳統(tǒng)的估值模型具有較明顯的優(yōu)勢(shì)。
(1)提供了衡量管理層靈活性的方法。實(shí)物期權(quán)將金融期權(quán)的定價(jià)理論應(yīng)用于實(shí)物資產(chǎn)的投資和管理領(lǐng)域,將項(xiàng)目的決策權(quán)視為一種期權(quán),具有符合現(xiàn)實(shí)情況的方法論依據(jù),并且運(yùn)用期權(quán)定價(jià)模型予以定量,有著客觀、精確的基礎(chǔ)。
(2)引入波動(dòng)率更加全面地反映風(fēng)險(xiǎn)。波動(dòng)率是企業(yè)或項(xiàng)目的現(xiàn)金流增長(zhǎng)率的標(biāo)準(zhǔn)差,因而是對(duì)資產(chǎn)價(jià)值變化幅度的合理度量,綜合反映了項(xiàng)目的系統(tǒng)與非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn),因此更適用于風(fēng)險(xiǎn)大、收益高、流動(dòng)性差的項(xiàng)目?jī)r(jià)值評(píng)估。
(3)以無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率作為折現(xiàn)率,體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制。根據(jù)一價(jià)定律,標(biāo)的資產(chǎn)和期權(quán)投資組合與相同到期日的無(wú)風(fēng)險(xiǎn)債券的收益相同,即均為該債券的利率。因此實(shí)物期權(quán)模型的折現(xiàn)率為無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率,當(dāng)以其衡量高風(fēng)險(xiǎn)性的股權(quán)投資類項(xiàng)目時(shí),高波動(dòng)率會(huì)增加投資項(xiàng)目的價(jià)值,體現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償機(jī)制。這種調(diào)整方式克服了NPV模型中WACC的主觀性缺點(diǎn),無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率和波動(dòng)率都可以找到客觀的依據(jù)和成熟的計(jì)量方式。
依據(jù)投資者對(duì)市場(chǎng)的判斷,實(shí)物期權(quán)具有很強(qiáng)的多樣性,期權(quán)設(shè)計(jì)的核心是風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖機(jī)制的建立。按照其行權(quán)特點(diǎn),可以將實(shí)物期權(quán)分為放棄、運(yùn)營(yíng)變更、等待、復(fù)合期權(quán)四個(gè)較大的應(yīng)用類型,它們也是搭建混合期權(quán)的基礎(chǔ)。
(1)放棄期權(quán)(Option to abandon)。當(dāng)市場(chǎng)情況惡化或因企業(yè)內(nèi)部原因?qū)е峦顿Y出現(xiàn)虧損,投資者可以對(duì)比繼續(xù)運(yùn)營(yíng)和終止投資兩種選擇,決定是否結(jié)束投資計(jì)劃。投資者可以獲得企業(yè)現(xiàn)有資產(chǎn)的殘值(salvage value)。
(2)運(yùn)營(yíng)變更期權(quán)(Option to amend)。運(yùn)營(yíng)變更期權(quán)又分為擴(kuò)張、收縮、停業(yè)期權(quán)等不同小類,它一般是所有投資都內(nèi)含的運(yùn)營(yíng)柔性的數(shù)學(xué)抽象。在企業(yè)運(yùn)營(yíng)過(guò)程中,管理者可以根據(jù)市場(chǎng)需求、原材料和工資成本、融資成本等動(dòng)態(tài)變化合理調(diào)節(jié)企業(yè)的運(yùn)營(yíng)規(guī)模。當(dāng)市場(chǎng)條件良好時(shí),通過(guò)追加投資擴(kuò)大生產(chǎn),就形成了擴(kuò)張期權(quán);當(dāng)市場(chǎng)條件惡劣時(shí),降低生產(chǎn)規(guī)模,就形成了收縮期權(quán);如果市場(chǎng)進(jìn)一步惡化,產(chǎn)品售價(jià)低于動(dòng)態(tài)可變成本(average variable cost,AVC),企業(yè)可能暫停運(yùn)營(yíng),形成停業(yè)期權(quán)。
(3)等待期權(quán)(Option to defer)。投資者無(wú)須在當(dāng)前投入資金,而是可以選擇最佳的時(shí)機(jī),當(dāng)環(huán)境明朗、條件成熟的時(shí)候才執(zhí)行投資方案。當(dāng)投資者暫緩?fù)顿Y時(shí),就形成了等待期權(quán),而在等待后進(jìn)行投資即執(zhí)行了期權(quán)。
(4)復(fù)合期權(quán)(Compound Option)。投資者當(dāng)前投資所換得的期權(quán),其標(biāo)的物不是實(shí)物資產(chǎn),而是另一個(gè)實(shí)物期權(quán)(這個(gè)期權(quán)既可以是以上的簡(jiǎn)單期權(quán),也可以是復(fù)合期權(quán))。在R&D和勘探類項(xiàng)目中,最初的投資并不能確定對(duì)一項(xiàng)產(chǎn)品的生產(chǎn)或?qū)Y源的開(kāi)采,而是在產(chǎn)品研發(fā)成功后擁有繼續(xù)投資生產(chǎn)的權(quán)利或者資源勘探成功后擁有繼續(xù)投資開(kāi)采的權(quán)利。這就形成了復(fù)合期權(quán),即“期權(quán)的期權(quán)”。
四、實(shí)物期權(quán)方法應(yīng)用舉例
以下用一個(gè)簡(jiǎn)單的擴(kuò)張期權(quán)案例來(lái)說(shuō)明實(shí)物期權(quán)的實(shí)際應(yīng)用:
一家處于擴(kuò)張期的制造企業(yè),計(jì)劃在今后5年內(nèi)用2.5億美元的價(jià)格收購(gòu)一家同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)企業(yè),以達(dá)到將其現(xiàn)有產(chǎn)能增加一倍的作用。根據(jù)企業(yè)目前的產(chǎn)能、產(chǎn)品市價(jià)等因素測(cè)算出的NPV價(jià)值為4億美元。市場(chǎng)上無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為7%,項(xiàng)目收益的波動(dòng)率經(jīng)測(cè)算為35%。
遵循前述原則,在到期日,企業(yè)選擇行權(quán)或放棄期權(quán);在到期日前,企業(yè)可以選擇行權(quán)(美式)或等待。本例的計(jì)算結(jié)果如下:
根據(jù)軟件測(cè)算結(jié)果,項(xiàng)目ENPV 638.1萬(wàn)USD。
以D、E、F為例,研究不同時(shí)點(diǎn)的決策方案和依據(jù)。
D點(diǎn)。在D點(diǎn),行權(quán)后的項(xiàng)目?jī)r(jià)值為2(2301) -250=4353.7, 高于2301,因此選擇行權(quán)。
E點(diǎn)。在E點(diǎn),行權(quán)后的項(xiàng)目?jī)r(jià)值為2*(69.5)-250 = -111。低于69.5,因此選擇不行權(quán)。
F點(diǎn)。如果在F點(diǎn)選擇行權(quán),則項(xiàng)目?jī)r(jià)值為2*(805)- 250 = 1361。而等待的價(jià)值為1404.4,高于行權(quán)后價(jià)值,因此選擇等待。
五、結(jié)論
在投資行動(dòng)中,不確定性既是投資者需要面對(duì)的風(fēng)險(xiǎn),也是創(chuàng)造價(jià)值的機(jī)會(huì),如何衡量靈活性價(jià)值,以期合理規(guī)劃投入是投資活動(dòng)的關(guān)鍵。實(shí)物期權(quán)方法為我們提供了一種更加有效、準(zhǔn)確地評(píng)估項(xiàng)目?jī)r(jià)值的工具,它不是對(duì)傳統(tǒng)方法的完全否定,而是對(duì)傳統(tǒng)方法的深化、發(fā)展和有益補(bǔ)充。隨著經(jīng)濟(jì)環(huán)境的變化越來(lái)越快,投資人能動(dòng)性價(jià)值凸顯,實(shí)物期權(quán)的應(yīng)用必將蓬勃發(fā)展,在投資活動(dòng)中發(fā)揮越來(lái)越重要的作用。
注釋:
①根據(jù)期權(quán)賣出-買入平價(jià)理論(call-put parity)
。
②經(jīng)濟(jì)學(xué)家在研究時(shí)發(fā)現(xiàn),資產(chǎn)價(jià)值(特別是股票價(jià)格)分布和正態(tài)分布得形狀很相似,為確保資產(chǎn)價(jià)格為正,經(jīng)濟(jì)學(xué)中一般假設(shè)資產(chǎn)價(jià)格符合對(duì)數(shù)正態(tài)分布,即InS為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布。
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2、使用假面騎士零諾斯完成故事模式可以解鎖假面騎士電王。
3、使用DCD完成故事模式可以解鎖DCD激情態(tài)。
4、EW電王:使用 Zero-Liner 通關(guān)終止符（難度不限制）。
5、DCD(激情態(tài)):DCD通關(guān)終止符。
6、空我(平行世界空我):Diend通關(guān)終止符。
7、紅KIVA:Kiva通關(guān)終止符。
8、IXA(音也):IXA(名護(hù))通關(guān)終止符。
9、Skull:Joker通關(guān)終止符。
10、Eternal:W(FJ)通關(guān)終止符。
11、JOKER:W通關(guān)終止符。
1、中國(guó)企業(yè)物流的運(yùn)作現(xiàn)狀
1、1物流研究缺乏綜合性
我國(guó)物流理論研究的兩大領(lǐng)域———物資流通和交通系統(tǒng)，不論是物流戰(zhàn)略規(guī)劃還是物流經(jīng)營(yíng)管理理論的研究，都從研究者固有的立場(chǎng)和視角出發(fā)，片面地強(qiáng)調(diào)某個(gè)局部的功能要素，缺乏綜合性，導(dǎo)致了人們對(duì)物流認(rèn)識(shí)的偏差。直到年4月，我國(guó)物流的第一個(gè)基礎(chǔ)性國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)《物流術(shù)語(yǔ)》才正式。
對(duì)于適合我國(guó)國(guó)情的物流理論尚缺乏深入研究，同時(shí)部分理論研究與實(shí)踐嚴(yán)重脫節(jié)，理論成果的可操作性不強(qiáng)。
1、2企業(yè)物流的管理手段落后
在企業(yè)物流管理上，很多企業(yè)還停留在紙筆時(shí)代，有些企業(yè)雖然配備了電腦，但還沒(méi)有形成系統(tǒng)，更沒(méi)有形成網(wǎng)絡(luò)，同時(shí)在物流運(yùn)作中也缺乏對(duì)edi、個(gè)人電腦、人工智能/專家系統(tǒng)、通信、條形碼和掃描等先進(jìn)信息技術(shù)的應(yīng)用。
1、3企業(yè)缺乏“第三利潤(rùn)源”的理念
20世紀(jì)六七十年代，發(fā)達(dá)國(guó)家的企業(yè)大都把競(jìng)爭(zhēng)焦點(diǎn)放在生產(chǎn)領(lǐng)域，千方百計(jì)地降低物質(zhì)資源消耗，獲取企業(yè)的“第一利潤(rùn)源泉”，千方百計(jì)提高勞動(dòng)生產(chǎn)率獲取企業(yè)的“第二利潤(rùn)源泉”。進(jìn)入20世紀(jì)70年代以后，生產(chǎn)企業(yè)把提高經(jīng)濟(jì)效益、增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)力的焦點(diǎn)從生產(chǎn)領(lǐng)域開(kāi)始轉(zhuǎn)向非生產(chǎn)領(lǐng)域，包括采購(gòu)、運(yùn)輸、儲(chǔ)存、包裝、裝卸、流通加工、分銷、售后服務(wù)等物資流通活動(dòng)以及有關(guān)的信息活動(dòng)。
但中國(guó)企業(yè)缺乏現(xiàn)代物流是“第三利潤(rùn)源”的理念，沒(méi)有將物流看成為優(yōu)化生產(chǎn)過(guò)程、強(qiáng)化市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)的關(guān)鍵，而將物流活動(dòng)置于附屬地位，大多數(shù)企業(yè)將倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸、裝卸搬運(yùn)、采購(gòu)、包裝、配送等物流活動(dòng)分散在不同部門，沒(méi)有納入一個(gè)部門對(duì)物流活動(dòng)進(jìn)行系統(tǒng)規(guī)劃和統(tǒng)一運(yùn)作與管理。
1、4企業(yè)缺乏協(xié)同競(jìng)爭(zhēng)的理念
在“經(jīng)濟(jì)全球化”、“物流無(wú)國(guó)界”，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)日益激烈、顧客需求不斷變化的環(huán)境下，美國(guó)的企業(yè)在與日本企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)時(shí)，尚感覺(jué)到了壓力，他們紛紛實(shí)施歸核戰(zhàn)略——企業(yè)集中資源，培育其核心能力，大力發(fā)展核心主業(yè)，把主業(yè)做大、做強(qiáng)、做精，并在全球范圍謀求物流外包或與全球的外部企業(yè)締結(jié)戰(zhàn)略聯(lián)盟，以整個(gè)供應(yīng)鏈的整體優(yōu)勢(shì)參與國(guó)內(nèi)、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)。
我國(guó)在快速多變的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，單個(gè)企業(yè)依靠自己的資源進(jìn)行自我調(diào)整的速度很難趕上市場(chǎng)變化的速度，因而企業(yè)必須將有限的資源集中在核心業(yè)務(wù)上、強(qiáng)化自身的核心能力，而將自身不具備核心能力的業(yè)務(wù)以合同的形式外包。
2、中國(guó)企業(yè)物流的發(fā)展戰(zhàn)略
2.1加強(qiáng)物流學(xué)科建設(shè)，加快人才培養(yǎng)
據(jù)中國(guó)物流與采購(gòu)聯(lián)合會(huì)統(tǒng)計(jì)，年物流本科教育方面，我國(guó)以專業(yè)的形式出現(xiàn)或者是以專業(yè)方向的形式出現(xiàn)的大學(xué)至少有40所；有50多所高校開(kāi)設(shè)了交通運(yùn)輸和交通工程、電子商務(wù)專業(yè)等與物流相關(guān)的專業(yè)。一些高校已經(jīng)意識(shí)到了物流人才緊缺的現(xiàn)狀并開(kāi)始學(xué)習(xí)發(fā)達(dá)國(guó)家的先進(jìn)物流教育經(jīng)驗(yàn)，物流研究機(jī)構(gòu)也相應(yīng)出現(xiàn)，這一切已經(jīng)成為物流專業(yè)人才和學(xué)科體系的支撐，但進(jìn)一步加強(qiáng)物流學(xué)科建設(shè)，解決理論和實(shí)際結(jié)合問(wèn)題，加快人才培養(yǎng)，仍是我國(guó)高等教育物流專業(yè)建設(shè)的當(dāng)務(wù)之急。
2.2加快物流標(biāo)準(zhǔn)的制定
建立全國(guó)物流標(biāo)準(zhǔn)化技術(shù)委員會(huì)，對(duì)物流標(biāo)準(zhǔn)化問(wèn)題進(jìn)行統(tǒng)一協(xié)調(diào)、規(guī)劃、管理。物流標(biāo)準(zhǔn)化是以物流為一個(gè)大系統(tǒng)，制定系統(tǒng)內(nèi)部物流設(shè)施、機(jī)械裝備、專用工具等的技術(shù)標(biāo)準(zhǔn)，包裝、倉(cāng)儲(chǔ)、裝卸、運(yùn)輸?shù)雀黝愖鳂I(yè)標(biāo)準(zhǔn)以及作為現(xiàn)代物流突出特征的物流信息標(biāo)準(zhǔn)，形成全國(guó)以及和國(guó)際接軌的標(biāo)準(zhǔn)化體系。
2.3創(chuàng)造現(xiàn)代物流發(fā)展的良好環(huán)境
中國(guó)企業(yè)要按市場(chǎng)規(guī)律構(gòu)筑適合自己的一體化物流戰(zhàn)略，離不開(kāi)完善的宏觀環(huán)境和外部環(huán)境。中國(guó)政府要加強(qiáng)和完善物流法律、法規(guī)建設(shè)；應(yīng)采取積極的財(cái)政政策、稅收政策、金融政策等；要為物流企業(yè)、物流服務(wù)企業(yè)在跨地區(qū)經(jīng)營(yíng)的工商登記、辦理證照、統(tǒng)一納稅、交通管制、進(jìn)出口貨物查驗(yàn)通關(guān)等方面創(chuàng)造良好的經(jīng)營(yíng)環(huán)境；要扶持、引導(dǎo)物流企業(yè)、物流服務(wù)企業(yè)引進(jìn)先進(jìn)裝備，改善物流設(shè)施，進(jìn)而提高物流績(jī)效和物流服務(wù)水平；要積極鼓勵(lì)和扶持有一定基礎(chǔ)的大型貨運(yùn)企業(yè)或儲(chǔ)運(yùn)企業(yè)完善服務(wù)功能，實(shí)現(xiàn)向物流服務(wù)企業(yè)的轉(zhuǎn)變，推動(dòng)
第三方物流服務(wù)市場(chǎng)的形成；要健全社會(huì)保障和就業(yè)機(jī)制，促進(jìn)生產(chǎn)性和流通性等企業(yè)更多地使用社會(huì)化物流，既提高經(jīng)濟(jì)效益又提高社會(huì)效益。
2.4加快物流基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)
加快綜合物流中心的建設(shè)，是提高物流綜合效益的核心。大型綜合物流中心，是指多功能、高層次、集散功能強(qiáng)、輻射范圍廣的社會(huì)化物流中心。發(fā)達(dá)國(guó)家的經(jīng)驗(yàn)表明，綜合物流中心在地區(qū)經(jīng)濟(jì)發(fā)展中極具重要作用。加快物流基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)關(guān)鍵在于資金的籌集，企業(yè)除調(diào)集自有資金外，重點(diǎn)要引入市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)機(jī)制，堅(jiān)持“誰(shuí)投資，誰(shuí)受益”的原則，以多種方法吸納資金。
2.5積極使用高科技物流設(shè)備，改善物流管理技術(shù)
在積極發(fā)展物流的同時(shí)，應(yīng)大力推廣計(jì)算機(jī)、信息技術(shù)，發(fā)展專用車輛、先進(jìn)的裝卸、倉(cāng)儲(chǔ)技術(shù)等。引進(jìn)國(guó)外物流管理技術(shù)，有助于我們破除只盯著眼前的既得利益、把精力放在低水平的擴(kuò)張及對(duì)本部門的壟斷保護(hù)等方面落后的觀念，從而縮小我國(guó)物流業(yè)與現(xiàn)代物流的差距。
2.6提高服務(wù)質(zhì)量，樹(shù)立良好信譽(yù)
質(zhì)量是企業(yè)的生命，是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展的重要因素。經(jīng)營(yíng)信譽(yù)是企業(yè)寶貴的無(wú)形資產(chǎn)。物流企業(yè)要向管理要效益，在員工中牢固樹(shù)立用戶至上的經(jīng)營(yíng)觀念，建立一套嚴(yán)格的業(yè)務(wù)規(guī)則和制度，在抓好內(nèi)部機(jī)制管理，提高服務(wù)質(zhì)量的同時(shí)，物流企業(yè)要特別注意樹(shù)立經(jīng)營(yíng)信譽(yù)，擴(kuò)大在社會(huì)中的影響。
2.7企業(yè)要構(gòu)筑一體化物流戰(zhàn)略
任何一個(gè)企業(yè)只有與別的企業(yè)結(jié)成供應(yīng)鏈才有可能取得競(jìng)爭(zhēng)的主動(dòng)權(quán)。在激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，企業(yè)必須將物流活動(dòng)納入系統(tǒng)化的統(tǒng)一管理，一體化物流既提高顧客服務(wù)水平又降低物流總成本，進(jìn)而提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力。企業(yè)內(nèi)部實(shí)現(xiàn)不了一體化，就談不上與供應(yīng)鏈上下游企業(yè)之間合作形成一體化供應(yīng)鏈。
但是并不是每個(gè)企業(yè)都成立物流服務(wù)部或物流子公司，只有那些物流活動(dòng)具有相當(dāng)規(guī)模的企業(yè)，才有必要成立物流服務(wù)部或物流子公司。但對(duì)于新成立的企業(yè)，就應(yīng)該將精力集中在自己的核心業(yè)務(wù)上，將物流給第三方經(jīng)營(yíng)。而對(duì)于一些大規(guī)模的制造企業(yè)來(lái)說(shuō)，要拿出幾個(gè)億來(lái)自己做物流，依據(jù)國(guó)際的經(jīng)驗(yàn)，仍值得認(rèn)真思考。所以在不需多大投資的情況下，整合內(nèi)部物流，把外部物流交由第三方去做，會(huì)獲得更好的效果。
2.8締結(jié)戰(zhàn)略聯(lián)盟，以供應(yīng)鏈的整體優(yōu)勢(shì)參與競(jìng)爭(zhēng)
中國(guó)的大型制造企業(yè)、商業(yè)企業(yè)要迅速?gòu)摹按蠖钡慕?jīng)營(yíng)誤區(qū)中解脫出來(lái)，不失時(shí)機(jī)地與合適的供應(yīng)商、儲(chǔ)運(yùn)商等結(jié)成戰(zhàn)略聯(lián)盟，通過(guò)合作以供應(yīng)鏈的整體優(yōu)勢(shì)參與競(jìng)爭(zhēng)，同時(shí)又實(shí)現(xiàn)互惠互利。要積極尋求與核心企業(yè)的戰(zhàn)略合作，成為核心企業(yè)長(zhǎng)期的、穩(wěn)定的戰(zhàn)略伙伴。結(jié)成戰(zhàn)略聯(lián)盟，實(shí)行供應(yīng)鏈管理，以供應(yīng)鏈參與國(guó)內(nèi)、國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)，提高中國(guó)產(chǎn)品在國(guó)內(nèi)、國(guó)際市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)能力和市場(chǎng)份額已是大勢(shì)所趨。